股价表现 - 优然牧业股价上涨5.74%至3.13港元 [1] - 现代牧业股价上涨3.36%至1.23港元 [1] - 中国飞鹤股价上涨1.95%至4.18港元 [1] - 中国圣牧股价上涨1.59%至0.32港元 [1] 原奶价格动态 - 全国主产区原奶均价从8月3.02元/kg提升至9月末3.04元/kg [1] - 宁夏散奶价格从2.1-2.2元/kg提升至3.5-3.7元/kg [1] - 奶价阶段性稳定主要受中秋国庆礼赠需求及奶牛热应激导致供给下降影响 [1] - 9月以来双节前备货及学生奶生产需求带动部分区域散奶价格反弹 [2] 行业供需与产能 - 奶牛存栏量持续去化，9月环比下降0.18%，8月环比下降0.2% [2] - 奶牛存栏累计去化幅度已达约8% [2] - 行业亏损与资金压力持续存在，奶价仍处于成本线以下 [2] - 产能去化趋势延续，或已接近尾声 [2] 周期展望与公司影响 - 原奶价格经过4年下行周期，目前处于周期末端，有望迎来拐点 [1][2] - 在规模牧场占比提升背景下，未来奶价涨跌波动将显著平抑 [1] - 对于牧业公司，奶价降幅收窄及淘汰奶牛减亏将带来报表端利润修复 [1]

合作事件概述 - 蒙牛集团与复旦大学、内蒙古大学于10月24日上午共同为"食品营养与包装材料研究校企联合实验室"举行揭牌仪式 [1] - 揭牌仪式地点位于呼和浩特蒙牛和林总部 [1] 实验室领导与目标 - 联合实验室由中国科学院院士、复旦大学教授赵东元担任领衔主任 [1] - 实验室以多学科协同攻关为路径，聚焦食品营养升级与包装材料革新的核心需求 [1] - 实验室旨在着力突破行业核心技术瓶颈，助力乳业高质量发展 [1]

宏观与策略观点 - 二十届四中全会公报强化“产业科技+提振内需”双政策主线，现代产业体系建设重要性提升至第一位，高水平对外开放位次亦有所提前 [2] - 9月美国通胀数据表现温和不及预期，主要受住房和二手车价格回落影响，为美联储后续降息铺平道路，市场已提前锁定年内两次降息空间 [3] - 多重利好因素支持市场短期强势表现，包括“十五五”规划建议提振信心、中美经贸磋商举行以及美联储10月有望继续降息 [4] 债券市场表现 - 截至2025年9月末，债券市场托管量合计为175.46万亿元，环比净增加0.92万亿元，但增量为较8月少增0.58万亿元 [5] - 2025年10月20日至24日，公募REITs二级市场价格波动上涨，加权指数收于181.5，本周回报率为0.11%，表现逊于原油、A股及可转债等主流资产 [6] - 同期信用债发行规模总计5782.80亿元，环比大幅增加33.45%，各行业信用利差整体呈下行趋势 [7] - 可转债市场本周再次转涨，中证转债指数上涨1.5%，2025年开年以来累计上涨16.1%，但表现逊于上涨23.0%的中证全指 [8][9] A股市场与风格观察 - 主要宽基指数本周普遍上涨，创业板指领涨3.57%，上证综指、沪深300和深证成指分别上涨0.71%、1.18%和2.02% [8][10] - 市场风格方面，成长风格再度走强，动量效应占优，小市值风格延续，红利风格在波动控制方面或具优势 [10][11] - 股票型ETF整体呈现净流出，市场量能略有修复但情绪未达乐观，后市看好“红利+科技”投资主线 [10] 高端制造行业动态 - 9月国内工程机械内销持续增长，非挖品类景气度显著复苏，出口销量表现亮眼，行业被给予买入评级 [12] - 9月机械行业出口数据亮眼，机床、挖掘机、拖拉机出口金额同比增速分别达43%、42%、51%，较8月显著提升 [13] 银行与金融行业观察 - 2025年前三季度新增人民币贷款14.75万亿元，同比少增1.27万亿元，对公贷款在制造业、科技、绿色等重点领域维持高投放强度 [14] - 平安银行2025年1-3季度营收和归母净利润分别同比下降9.8%和3.5%，但降幅较上半年有所收窄，财富管理中收表现亮眼 [18] 环保与医药行业展望 - “十五五”规划有望推动氢能和核聚变能成为新经济增长点，技术进步推动氢能降本，核聚变技术频现突破，行业获买入评级 [16] - 医药生物行业2026年投资策略看好创新药及上游CXO、高端医疗器械等方向，国内政策结构性转向支持创新，行业评级为增持 [17] 公司业绩与表现 - 哔哩哔哩自研游戏《逃离鸭科夫》销量超预期，公司上修2025-2027年经调整净利润预测至24.4/37.7/48.3亿元，评级增持 [19] - 汇聚科技作为“立讯系”线缆供应商，数据中心与汽车线束业务需求高增，预测2025-2027年归母净利润为6.58亿、11.12亿、14.12亿港元，评级买入 [20] - 伟思医疗2025年前三季度营收3.26亿元，同比增长11.58%，归母净利润1.02亿元，同比增长30.68%，评级增持 [21] - 涪陵榨菜2025年第三季度营收6.9亿元，同比增长4.5%，归母净利润2.3亿元，同比增长4.3%，评级买入 [22] - 天润乳业2025年前三季度营收20.74亿元，同比减少3.81%，出现净亏损0.11亿元，但第三季度实现净利润0.11亿元，评级买入 [23] - 洽洽食品2025年前三季度营收45.01亿元，同比减少5.38%，归母净利润1.68亿元，同比减少73.17%，评级买入 [24] - 五洲特纸因市场竞争加剧下调2025-2027年利润预测，预计归母净利润分别为2.5/3.0/4.1亿元，评级买入 [25] - 永新股份预计2025-2027年归母净利润为4.8/5.4/6.0亿元，当前动态股息率达7.9%，评级买入 [26]

银行业整体贷款投向 - 2025年前三季度新增人民币贷款14.75万亿元，同比少增1.27万亿元，截至三季度末贷款余额同比增速为6.6% [4] - 对公贷款发挥“压舱石”作用，制造业、科技、绿色等重点领域维持较高投放强度，房地产领域贷款延续负增长，按揭负增规模低于去年同期 [4] - 经营类贷款支撑居民信用扩张，但非房消费贷增长相对缓慢 [4] 平安银行 - 平安银行前三季度营收和归母净利润分别同比下降9.8%和3.5%，降幅较上半年分别收窄0.3和0.4个百分点 [4] - 三季度末资产规模保持稳定，零售业务转型带来阶段性“阵痛”，未来其盈利贡献占比有望从低位逐步修复 [4] - 财富管理业务中收表现亮眼 [4] 五洲特纸 - 公司前三季度营收64.6亿元，同比增长18.1%，但归母净利润1.8亿元，同比下降44.7% [5] - 第三季度单季营收23.4亿元，同比增长14.8%，环比增长9.5%，单季归母净利润5928万元，同比下降37.3%，环比增长4.0% [5] - 公司面临市场竞争加剧，毛利率尚待修复 [5] 涪陵榨菜 - 公司第三季度实现营业收入6.9亿元，同比增长4.5%，归母净利润2.3亿元，同比增长4.3% [7] - 第三季度投资收益增加，抵消了成本和费用压力 [7] - 公司正夯实榨菜主业，同时发力新品类与新渠道 [7] 天润乳业 - 公司前三季度营业收入20.74亿元，同比减少3.81%，归母净亏损0.11亿元，上年同期为净利润0.22亿元 [8] - 前三季度扣非归母净利润0.77亿元，同比增长3.12% [8] - 公司需关注需求恢复，静待经营改善 [8] 伟思医疗 - 公司前三季度营业收入3.26亿元，同比增长11.58%，归母净利润1.02亿元，同比增长30.68%，扣非归母净利润0.94亿元，同比增长37.35% [8] - 第三季度单季营收1.15亿元，同比增长14.87%，归母净利润0.33亿元，同比增长14.99% [8] - 公司业务呈现基石与新兴业务双轮驱动格局 [8] 其他行业策略观点 - 策略观点认为多重利好叠加，市场或持续强势表现 [9] - 金工量化分析显示市场小市值风格延续，成长风格再度走强，红利风格在波动方面或占优 [9] - 有色金属中钴各品类价格均上涨，六氟磷酸锂价格创近2年新高 [9] - 石油化工与基础化工行业强调加快科技自立自强，确保能源安全及产业链供应链韧性 [9]

行业技术突破 - 成功研制“奶牛种用胚胎基因组遗传评估芯片”和功能强化基因组预测芯片，填补了我国奶牛基因芯片检测遗传评估技术的空白 [1] - 新技术通过提取犊牛基因完成多维度检测，大幅缩短奶牛遗传改良世代间隔，提高遗传进展效率 [1][2] - 国家乳业技术创新中心已开展科研项目222项，申请专利146项，持续攻克奶业种源等领域难题 [3] 智能化养殖与效益提升 - 智能化牧场通过智能项圈、物联网传感器、面部识别技术实现数据驱动养殖，从“经验驱动”转向“数据驱动” [3] - 智能化改造后，每头奶牛产奶量提高10%以上，人工成本降低带动牧场效益提升12% [3] - 2024年上半年，公司合作牧场奶牛日单产同比提升1.66公斤，综合管理成本降低0.31元/公斤 [3] 生产品质与安全管理 - 原奶在入厂环节需经过100余项严格检测，确保产品各项指标达标 [3] - 生产车间空气经过3层过滤，洁净度达到10万级制药级标准，关键工序在密闭管道中进行 [4] - 配方奶粉生产在1分钟内可完成20多项关键指标检测，确保参数稳定达标 [4] 产业链协同发展 - 公司通过“技术+资金+管理”全方位赋能合作牧场，例如为恒富牧场提供超2亿元贷款融资支持 [5][6] - 截至7月31日，公司累计为14716户产业链伙伴提供金融扶持，累计融资金额达1852.15亿元 [6] - 公司组建1000余人服务团队，每年为合作牧场开展免费技术服务帮扶10余万次，带动合作牧场增收达160亿元 [6] 公司财务业绩 - 2024年上半年，公司实现营业总收入619.33亿元，同比增长3.37% [5] - 2024年上半年，公司扣非归母净利润70.16亿元，同比增长31.78%，业绩再创历史新高 [5] 行业整体发展 - 我国奶牛年均单产从2000年的2.6吨提升至2024年的9.9吨，规模牧场普遍超11吨，居世界前列 [1] - 公司所有合作牧场已全面实现规模化、标准化、集约化、智能化养殖 [6]

投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 核心观点 - 行业基本面仍需耐心等待，白酒板块处于筑底和磨底过程，食品公司需自下而上寻找结构性机会 [3][7] - 头部企业从分红和股息角度已具备长期投资价值，包括高端白酒及大众品头部公司 [3][7] - 具有新消费特点的个股将随业绩分化而分化，看好真正有长期竞争力和改善空间的公司 [3][7] - 白酒行业已进入去库存阶段，但量价平衡和库存消化仍需较长时间，三季报预计仍有压力，关注股价调整带来的长期买点 [3][7] - 大众品板块成本红利托底盈利，新品和新渠道共振孕育成长，推荐估值低位的高股息个股及新消费理念驱动的新品类机会 [3][7] 板块市场表现 - 上周食品饮料板块下跌0.95%，跑输上证综指3.83个百分点，在申万31个子行业中排名第30 [6] - 子行业表现依次为：食品加工（跑输申万A指2.80个百分点）、其他酒类（跑输2.94个百分点）、饮料乳品（跑输3.65个百分点）、调味品（跑输4.03个百分点）、白酒（跑输4.60个百分点）、休闲食品（跑输6.55个百分点）、啤酒（跑输6.69个百分点） [45] - 目前食品饮料板块2025年动态PE为19.52倍，溢价率19%，环比下降4.84个百分点；白酒动态PE为18.12倍，溢价率11%，环比下降4.53个百分点 [31] 白酒板块 - 主要酒企批价：茅台散瓶1730元（周环比跌20元），整箱1770元（周环比跌10元）；五粮液批价约830元（周环比稳定）；国窖1573批价约840元（周环比稳定） [8][28] - 展望2026年春节，渠道库存仍较高，消费场景恢复中，需求较弱，且2025年春节基数较高，预计2026年春节动销仍有较大压力 [8] - 报表端压力自2025年第二季度开始释放，预计2025年第三季度全面释放，可能持续至2026年第一季度 [8] - 金徽酒2025年第三季度收入5.46亿元，同比下降5%，归母净利润2550万元，同比下降33% [8] 大众品板块 - 东鹏饮料2025年第三季度收入61.07亿元，同比增长30.36%，归母净利润13.86亿元，同比增长41.91% [12] - 燕京啤酒2025年第三季度收入48.8亿元，同比增长1.5%，归母净利润6.68亿元，同比增长26.0% [9][11] - 看好乳业成本下行、供需改善及政策助力下的趋势性机会 [9] - 啤酒行业格局稳定，业绩确定 [9] - 零食、饮料、低度酒水等细分赛道具备结构性亮点 [9] - 需关注需求复苏缓慢导致的竞争加剧，以及餐饮产业链筑底复苏带来的估值修复机会 [9] 重点公司业绩更新 - 燕京啤酒2025年前三季度营业总收入134.3亿元，同比增长4.57%，归母净利润17.7亿元，同比增长37.5% [11] - 东鹏饮料2025年前三季度营业总收入168.44亿元，同比增长34.93%，归母净利润37.61亿元，同比增长38.91% [12] - 劲仔食品2025年前三季度营业总收入18.08亿元，同比增长2.05%，归母净利润1.73亿元，同比下降19.51% [13] - 涪陵榨菜2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [14] 成本与价格数据 - 主产区生鲜乳平均价3.04元/公斤，同比下降2.90%，环比持平 [29][44] - 仔猪价格26.04元/公斤，同比下降28.22%，环比下降4.37%；生猪价格11.9元/公斤，同比下降35.11%，环比下降6.08%；猪肉价格23.37元/公斤，同比下降21.89%，环比下降2.18% [29] - 大宗农产品中，玉米现货均价2248.63元/吨，周环比下降0.64%；小麦现货均价2466.17元/吨，周环比上涨0.58% [44]

公司战略与愿景 - 公司以“专注乳业，做中国乳业的专家”为初心使命，发展愿景是“加快实现中国奶业全面振兴” [1] - 公司通过科技创新引领新质生产力发展，为高质量发展提供动力支撑，在建设一流乳企的道路上迈出坚实步伐 [1] - 公司积极探索“线下+线上”双轮驱动模式，并立足新疆资源优势推动一二三产业深度融合 [7][8] 奶源建设与质量安全 - 公司将乳品质量安全视为企业“生命线”，致力于筑牢从源头到终端产品的安全体系 [2] - 截至2024年末，公司共拥有26个牧场，牛只存栏6.48万头，生鲜乳自给率进一步提升 [4] - 牧场采用智能化养殖系统，奶牛佩戴电子耳标实时传输健康数据，并配备精准饲喂系统和粪污处理设备 [3] - “十四五”期间牧业板块通过基因组检测、优化牛群结构，推动从“数量型”向“质量型”转型 [4] 生产流程与质量控制 - 生产环节每一批次产品需经过112道检测工序，从原奶收购到成品出厂全程可溯源 [4] - 公司投资2000万元建设乳品检测中心，配备高端设备可实现农兽药残留、重金属、微生物等指标的快速精准检测 [4] - 巴氏杀菌工艺采用78℃精准温度和10秒严格时长，以保障产品安全与营养 [4] 科技创新与研发成果 - 公司拥有国家级博士后科研工作站、自治区级企业技术中心、兵团级创新技术中心等研发平台 [5] - 近三年共承担兵师重点领域科技攻关和科技创新人才团队项目24个，取得发明专利12项，各类知识产权成果78项，获得兵师科技进步奖10余项 [5] - 公司参与制定的新疆牛初乳地方标准已上升为国家行业标准，成为国内牛初乳领域的引导者 [5] - 益生菌研发团队从新疆传统发酵食品中分离出127株优势菌株，其中3株已应用于奶啤产品 [5] 产品创新与矩阵 - 公司围绕“新疆特色、健康功能”定位，构建“基础产品做精、特色产品做专、高端产品做优”的产品体系 [6] - 爱克林系列酸奶、方桶酸奶、天润奶啤等创新产品成为市场热点，2025年上新奶啤百香果风味 [6] - 产品创新和品类打造成为行业发展重要驱动力，公司通过差异化定位覆盖不同消费场景 [6] 数字化转型与智能化工厂 - 公司探索“产业数字化+数字产业化”双轮驱动模式，建成乳业大数据中心实现全流程数字化管控 [7] - 单厂智能化改造后生产效率提升50%以上，能耗降低25% [7] - “数字化贯通的乳制品智能工厂”入选工信部2025年度卓越级智能工厂项目，打造21个生产作业系统实现全产业链追溯与协同管理 [7] 市场渠道与品牌发展 - 线下以“直营+经销”模式深耕重点市场，全国布局近千家专卖店 [8] - 线上与天猫、京东、抖音、小红书等平台深度合作，打造“直播电商+定制化服务”立体矩阵 [8] - 通过“千城万店”工程实践，如在重庆生活馆消费者可现场品尝、线上下单，体验“牧场直供”新鲜感 [7]

投资评级 - 报告对天润乳业维持“买入”评级 [2][4] 核心观点 - 公司2025年第三季度利润承压，但作为上下游一体化企业，在行业供需平衡后有望展现较大利润弹性 [2][4] - 2025年前三季度公司实现营业收入20.74亿元，同比下降3.81%；归母净利润-1062万元，同比下降147.66% [2] - 2025年第三季度公司实现营业收入6.78亿元，同比下降4.84%；归母净利润1124万元，同比下降77.60% [2] - 预计公司2025-2027年EPS为0.14/0.54/0.71元，对应PE分别为76/19/15倍 [4] 业绩表现 - 2025年第三季度收入同比略降，主要受乳制品行业需求疲软影响 [4] - 分产品看，Q3常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品收入分别为3.58亿元、2.64亿元和3047万元，同比变化分别为-3.81%、-5.87%和+80.10% [4] - 分区域看，Q3疆内和疆外收入分别为3.58亿元和3.00亿元，同比变化分别为+10.16%和-13.69% [4] - Q3毛利率为14.72%，同比下降5.15个百分点，推测系产品结构影响所致 [4] 费用与支出 - Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+0.06、-0.36、-0.18、-1.06个百分点 [4] - Q3信用减值损失/收入同比+1.31个百分点，主要因计提学生奶和哺育工程奶应收账款坏账准备 [4] - Q3其他收益/收入同比+1.12个百分点，推测系政府补助增加 [4] - Q3营业外支出/收入同比+3.28个百分点，主要因公司加大低生产价值牛只淘汰力度 [4] 经营举措 - 公司深化市场渠道拓展，线上直播和线下门店同步推进，产品入驻麦德龙、好想来和银座等系统，专卖店及品牌店全国累计开设800余家 [4] - 研发创新推出多款新口味爱克林系列酸奶、大杯手工酸奶和芭乐口味奶啤等新品 [4] - 牧业板块优化牛群结构，Q3末牛只存栏5.19万头，成母牛占比提升至56%以提升养殖效率 [4] - 年产20万吨乳制品加工项目已于9月基本建设完成并投入试运营 [4] 行业展望 - 当前全国奶牛存栏量已降至600万头以下，明年有望进一步降至580万头左右，完成去化 [4] - 行业供需平衡后，公司有望展现出较大的利润弹性 [4]

公司战略与核心举措 - 公司围绕“创新驱动、数智升级、绿色转型”三大维度系统推进新质生产力建设 [3][4] - 公司推进“一体两翼”战略，因地制宜打造新质生产力，引领高质量发展 [4] - 公司聚焦精准营养、运动营养、特医食品领域，成功孵化一批健康营养项目 [4] 创新驱动具体成果 - 在“种好草”方面，公司在内蒙古科研基地培育6个国产苜蓿品种，进口替代率超过90% [4] - 在“养好牛”方面，公司开展“百万奶牛基因改良计划”，建成2座国家级核心育种场 [4] - 在“产好奶”方面，公司向精深加工升级，大力布局奶油、奶酪、乳清粉等高附加值产品 [4] 数智升级应用 - 在供给侧，公司推进数智“双飞轮”战略，拥抱AI技术，应用物联网、数字孪生、智慧检测，在宁夏、武汉等地建设数智工厂和智慧牧场 [4] - 在需求侧，公司通过数智化技术实现渠道创新提效降本精准目标，并应用“一物一码”实现产品质量一键追溯 [4] 绿色转型与可持续发展 - 在上游，公司打造绿色有机牧场，在乌兰布和植树治沙，将200多平方公里沙漠变成绿洲，形成有机一体化产业链 [4] - 在生产环节，公司建设37家国家级绿色工厂和2座零碳工厂 [4] - 在下游，公司开展包装回收、净滩行动等绿色项目 [4] 行业参与与品牌活动 - 公司在HICOOL2025全球创业者峰会开设展区并举办“全民饮奶关爱计划”活动，吸引大量观众 [1] - 公司愿联合HICOOL平台及社会各界力量，因地制宜发展新质生产力，加快打造乳业增长曲线 [4]

财务表现 - 前三季度公司营业收入为20.74亿元，同比下降3.81% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为-1061.45万元，同比由盈转亏，下降147.66% [1][2] - 第三季度营业收入为6.78亿元，同比下降4.84% [1] - 第三季度归母净利润为1124.18万元，同比下降77.60% [1][2] - 第三季度利润总额为158.25万元，同比下降96.50% [2] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为4.54亿元，同比增长4.37% [2] 业绩变动原因 - 亏损主要系公司加大低生产价值牛只淘汰力度以及计提学生奶和哺育工程奶应收账款坏账准备所致 [2] - 公司主动淘汰低产奶牛，2024年淘汰超7700头牛 [3] - 公司盈利能力持续承压，2024年毛利率同比下降2.35个百分点至16.76%，2025年三季度进一步降至16.17% [3] 运营与销售数据 - 今年1至9月，公司实现乳制品销量22.68万吨，较上年同期增长1.91% [3] - 常温乳制品销售收入占公司营收的54%，低温乳制品收入占比约四成 [3] - 截至报告期末牛只存栏5.19万头，较2024年期末存栏6.48万头减少1.29万头 [3] - 全群成母牛占比提高至56%，养殖资源向成母牛倾斜以提升养殖效率 [3] 行业背景 - 当前中国奶业周期处于奶价低迷带动上游养殖业持续去产能、下游乳品企业激烈抢占市场、静待终端需求复苏的过程中 [3] - 近两年公司业绩下滑显著，2023年和2024年净利润增速分别下降27.71%和69.26% [3] 产能与项目进展 - 截至9月，公司年产20万吨乳制品加工项目已基本建设完成，并投入生产试运营 [3] - 新项目部署了21个生产作业系统，构建了覆盖牧业、生产、质检、物流、销售的全产业链数据生态圈 [3] 市场表现 - 截至10月23日收盘，公司股价报10.42元/股，当日上涨1.76%，总市值为32.88亿元 [4]