市场调整原因与本质 - 近期市场调整幅度加大核心在于此前上涨斜率加快以及行情结构极致分化需要短期波动进行消化整固 [1][2] - 8月以来市场上涨斜率加快波动率加大需要短期震荡休整回归健康牛本色 [2] - 此前以通信电子为代表的算力板块大幅跑赢带动市场结构极致分化不利于健康牛行情充分展开近期通信电子军工等前期强势品种补跌是对前期结构极致分化的回归 [5] 市场趋势判断 - 支撑本轮行情的核心逻辑没有发生变化指数稳步抬升的大方向没有变后续结构比节奏更重要 [1][7] - 从资本市场历史使命看要实现国家高质量发展承载居民财富效应当前更需要一轮慢牛决定了市场一定是底部缓慢抬升的稳步状态 [2] - 本轮指数是稳步抬升过程需要各板块多点开花交替轮动交替向上行情才能走得更平稳更持久 [5] 重点关注行业：港股互联网 - 港股互联网6月以来持续跑输A股TMT产业链后续具备多重补涨逻辑 [8] - 美国新一轮降息周期启动利好外部流动性敏感此前受压制较多的港股互联网 [8] - 阿里最新一季云收入资本开支均超市场预期有望带动板块从外卖内卷叙事回归AI叙事科技成长叙事有利于板块估值修复 [8] - AI行情向中下游扩散互联网平台作为应用落地率先受益方向扩散逻辑更加顺畅 [8] 重点关注行业：创新药 - 创新药经历前期调整后拥挤度已降至中等水平情绪消化较为充分 [9] - 中报验证龙头业绩产业链已进入新一轮业绩释放期 [9] - 9月及四季度具备降息交易WCLC和ESMO等行业大会医保政策调整潜在对外授权交易等多重催化 [9] - 创新药企业百济神州-U 2025H1营收同比增长46.03%净利润同比增长115.63%药明康德2025H1营收同比增长20.64%净利润同比增长101.92%艾力斯2025H1营收同比增长50.57%净利润同比增长60.22%荣昌生物2025H1营收同比增长48.02%净利润同比增长42.40%复星医药2025H1营收同比下降4.63%净利润同比增长38.96%君实生物-U2025H1营收同比增长48.64%净利润同比增长36.01%恒瑞医药2025H1营收同比增长15.88%净利润同比增长29.67% [13] 重点关注行业：新消费 - 新消费前期调整后拥挤度已降至较低水平短期来到赔率较高阶段 [13] - 中长期看消费升级叠加Z世代崛起新消费受益于消费趋势结构性转变有望成为拉动内需增长的长期新引擎 [13] - 新消费是当前低位顺周期板块中具备景气预期有望晋升为中长期主线的方向 [13] 重点关注行业：新能源 - 新能源作为制造板块中前期滞涨较多行业有望迎来追求收益弹性资金进行高切低配置 [15] - 9月行业进入固态电池等新技术核心催化期 [15] - 反内卷政策高度重视库存加产能周期底部明确筹码出清较为彻底行业正处在对利空钝化对利好敏感阶段 [15] - 一旦有超预期政策新技术催化落地整个板块修复空间斜率较为可观 [15] - 新能源细分领域库存同比数据：锂电池37%处于近五年60%分位数电池化学品10%处于近五年50%分位数锂电专用设备17%处于近五年30%分位数风电零部件11%处于近五年40%分位数风电整机25%处于近五年高位分位数硅料硅片-4%处于近五年10%分位数逆变器4%处于近五年0%分位数光伏电池组件-21%处于近五年10%分位数光伏加工设备-40%处于近五年0%分位数光伏辅材-29%处于近五年0%分位数 [16] - 产能利用率数据：锂电池1.94处于近五年10%分位数电池化学品1.16处于近五年0%分位数锂电专用设备2.81处于近五年5%分位数风电零部件1.08处于近五年15%分位数风电整机1.97处于近五年70%分位数硅料硅片0.59处于近五年5%分位数逆变器3.78处于近五年25%分位数光伏电池组件1.55处于近五年0%分位数光伏加工设备4.54处于近五年0%分位数光伏辅材1.95处于近五年30%分位数 [16] - 扩张性资本开支同比数据：锂电池21%处于近五年50%分位数电池化学品-6%处于近五年40%分位数锂电专用设备-5%处于近五年20%分位数风电零部件12%处于近五年50%分位数风电整机-3%处于近五年40%分位数硅料硅片-32%处于近五年0%分位数逆变器-33%处于近五年0%分位数光伏电池组件-30%处于近五年0%分位数光伏加工设备-28%处于近五年0%分位数光伏辅材-18%处于近五年0%分位数 [16] 低位绩优方向筛选 - 结合2025H1净利润增速和6月23日以来涨跌幅筛选当前低位绩优方向主要集中在医药创新药产业链中药新消费饮料乳品个护用品服务消费教育影视院线家电农林牧渔制造电网设备风电设备航海装备汽车零部件摩托车工程机械周期钢铁贵金属农化制品水泥金融券商保险银行TMT计算机光学光电子出版等领域 [16]

行业整体表现 - 港股生物医药板块约110家公司发布中期业绩报告 其中近70家实现营业收入同比增长 近10家营收增速超100% 近80家归母净利润表现向好 近40家实现归母净利润同比增长 约10家扭亏为盈 近30家同比减亏 [1] - 恒生创新药指数今年以来累计上涨117.55% 显示投资者信心快速恢复和提升 [1] - 多家生物医药公司在港交所上市 包括脑动极光、维昇药业、映恩生物等近10家 其中映恩生物上市首日股价一度涨超130% 恒瑞医药成为近五年港股医药板块最大规模IPO 银诺医药上市首日开盘涨285% [6] 业绩驱动因素 - 核心产品销售放量推动业绩增长 君实生物核心产品拓益国内销售收入约9.54亿元 同比增长42% 带动公司总收入同比增长近五成 [2] - 对外授权合作加速 恒瑞医药收到默沙东2亿美元及IDEAYA的7500万美元对外许可首付款 归母净利润同比增长29.67% [1] - AI技术赋能成为增长动力 晶泰控股药物发现解决方案业务收入4.35亿元 同比增长615.2% 整体营收同比增长403.8%至5.17亿元 [3] 企业具体表现 - 药明康德受益于全球新药研发外包服务市场快速发展 营收同比增长20.6% 归母净利润同比增长95.5% [1] - 加科思获得艾力斯5000万元人民币里程碑付款 实现收入0.46亿元 扭转上年同期收入为0的局面 [2] - 诺诚健华总收入同比增长74.3% 亏损同比减少86.7% [2] - 中国生物制药创新产品收入达78亿元 同比增长27.2% 推动总收入同比增长10.7% [2] - 和铂医药收入约1.01亿美元 同比增长320.83% [3] 研发投入与创新 - 翰森制药研发开支约14.41亿元 同比增长20.4% 占收入比例19.4% 正在进行超过70项创新药临床试验 分属超过40个候选创新药 [3] - 信达生物研发开支超过10亿元 已成功商业化上市5款新药 合计16款获批商业化产品包括12款肿瘤产品及4款综合管线产品 预期年底前新增2款获批产品 [4][5] 行业前景与预期 - 创新药进入成果兑现阶段 研发进展催化较多 机构继续看好板块下半年表现 [1] - 中国创新药质量不断提升 获批上市数量提升 商业化节奏加快 中国药企创新实力及成长空间被资本市场重新关注 [5] - 生物医药龙头公司和明星项目在港股市场集聚 板块从个股"一枝独秀"演变为产业链共振的"百花齐放" 业绩承诺兑现和产品管线超预期进展促进市场信心增强和风险偏好提升 [6]

中国特色金融发展之路强调"有效市场+有为政府"的动态平衡：一方面"稳市场、防疯牛"，另一方面通 过并购重组、注册制深化、引长钱入市等举措夯实资本市场功能。这一顶层设计，使股市与宏观政策形 成正反馈。 1）行情脉络 自2024年开年反转以来，A股与港股"你方唱罢我登场"。一季度港股先行企稳，互联网带动科技行情； 二季度新消费与创新药接棒；至2025年6月底，AH溢价压缩至约120的近年低位。进入7—8月，A股延 续强势，港股则受流动性趋紧与平台经济补贴战拖累，阶段性落后。 2）资金面变化正在修复 今年4—5月间，金管局被动投放流动性、HIBOR一度压至"零附近"；6月下旬起回收过剩流动性，8月 HIBOR快速上行至约4%。目前港币已脱离7.85弱方保证，HIBOR与SOFR隔夜利差回落至约0.36%的常 态区间，意味着进一步大幅收紧的概率不高，资金环境的最紧时刻大概率已过。 3）基本面：下修接近尾声，四季度望换挡 恒指2025年EPS一致预期自7月初的6.7%下修至8月末的2.35%，主因平台经济利润预期下调与"外卖内 卷"。但港股通成分中，原材料、医疗保健等行业的盈利预期已明显上调；叠加监管层对不正当竞争的 ...

医药行业中报关键要点总结 涉及的行业与公司 * 行业覆盖医药行业整体及其细分领域 包括创新药 医药商业 CXO 医疗耗材 诊断服务 医疗设备 化学制剂 体外诊断等[1] * 提及的公司包括泽璟 泰格医药 诺斯格 新产业 罗氏 普瑞思 恒瑞 百济 信达 药明康德 迈瑞 联影 爱康 春立 大博 爱博 浩海生科 惠泰 赛诺 微创医疗等[2][7][10][11][12][17][19][20][23] 核心观点与论据 行业整体业绩表现 * 医药行业整体利润在2019年受集采影响下滑 疫情期间需求增长有所缓解[1] * 2020年和2021年行业经历高速增长 受益于疫情带来的需求激增 特别是在CXO IVD和疫苗领域[2] * 2022年至2025年上半年 整个行业的利润出现下滑 2025年上半年整体规模利润仍在下降[1][2] * 2025年第二季度恢复正增长 全年生物医药领域或能实现正增长[1][6] 细分板块业绩表现 * **创新药与CXO领域**：2025年上半年 以创新药为主的其他生物制品公司以及医药商业和CXO领域实现正增长[1][2] CXO领域外需驱动型企业受益于海外市场恢复 订单兑现良好 内需驱动型企业逐步见底回升[7] * **医疗耗材**：从2020年开始集采 到2023年第四季度连续两年的单季度营收均为负增长 从2024年第一季度开始营收出现正增长 集采价格已基本见底 部分产品出现涨价现象[1][3] * **诊断服务与体外诊断**：诊断服务板块面临较大压力 受新冠疫情后的DRG控费 拆项目以及反腐措施影响 从24年第四季度开始 体外诊断板块也受到国内集采 DRG及反腐等多重因素的压制[1][4] 2025年上半年IVD领域受政策影响压力大 行业增速约为-15%[12] * **医疗设备**：自23年第四季度起持续下滑[1][4][5] 自2023年8月反腐以来 2024年终端销售压力较大 但2025年上半年终端销售恢复明显[17] * **化学制剂**：在23年第3 第4季度营收明显下滑 与集采政策直接相关[1][5] * **医院端**：包括严肃医疗（如眼科 口腔）因DRG控费及消费医疗不景气而承压[5] 未来发展趋势与展望 * 预计医药行业最差时期已经过去 大部分产品价格虚高的问题已得到解决 目前价格水平相对国际市场处于较低水平[1][6] * CXO领域外需驱动型企业将继续保持良好的发展态势[7] * 海外市场在2024年呈现全年修复趋势 2025年上半年可能出现波动 但可能进入新的向上趋势[8] * 国内新签订单在2025年显示出修复迹象 上半年整体新签订单有所增长 主要反映在量的增长[9] * 高值耗材毛利率水平基本见底 老龄化相关手术量增长确定将推动市场需求[19][20] * 外资占比较高的电生理 外周 神经介入及通路类领域国产替代空间较大[3][21] * 国内高值耗材企业国际化能力显著增强 逐步进入欧美市场[23] 其他重要内容 市场竞争与价格动态 * IVD领域市场集中度提升明显 小型发光业务公司的收入同比下降显著 毛利率也明显下行[12] * 发光行业竞争激烈 非前三名的公司通过降价争取市场份额 导致毛利率显著下降（有些公司下降10个百分点）[13] * 发光板块终端价格处于稳定状态 渠道价格已经调整完毕 未来继续调价的可能性不大[14] * 高值耗材板块整体价格不会再有大幅下降[22] 具体数据与指标 * 罗氏发光业务在国内下滑20%[3][12] * 迈瑞和新产业的流水线装机量均超过100台[14] * 国内IVD公司中 仅盛香和艾德两家公司实现正增长[16] * 在支架和骨科领域 国产占比已达到70%[21] * 海外业务方面 大部分IVD公司的增速高于国内[16]

公司活动安排 - 公司计划于2025年9月16日参加科创板创新药行业集体业绩说明会 [2]

截至收盘，恒生港股通创新药指数下跌4.4%，中证创新药产业指数下跌4.2%，中证生物科技主题指数下跌4.1%，沪深300医药卫生指数下跌4%，中证港股 通医药卫生综合指数下跌3.9%，恒生创新药ETF（159316）今日获1.16亿份净申购。 国信证券指出，受创新药BD出海合作落地、优秀临床数据读出和政策支持驱动，创新药板块在上半年表现亮眼。在创新药政策支持下，新上市产品有望快 速实现商业价值，伴随着国家全链条鼓励创新药政策的落地，国产创新药在院内产品的占比还会快速提升，有望成为成长性最好的细分板块。 取标十儿酒胶迪医药 上一示宣情数 该指数聚焦港股医疗卫生行 业龙头,由50只医疗器械 、生物药品、化学药及其它 医药卫生行业的港股通股票 组成。 �H 该指数涨跌 创新药ETF易方达得 生物科技ETF (NO] 器踪中证生物科技术频指数 -3.9% 该指数聚焦A股生物科技龙 头,由不超过50只业务涉 及基因诊断、生物制药、血 液制品及其它人体生物科技 的公司股票组成。 �日 该指数涨跌 S 药 ETF ONLY 跟踪沪深300医药卫生指数 跟踪中证创新药产业指数 该指数聚焦A股创新药龙头, 由不超过50只主营业 ...

此番发布的创新药"慧眼系统"有何看点？相关人士介绍，在人口老龄化加速、健康中国建设深化、居民 健康消费升级的多重背景下，国内对"高质量、高可及度、低价格"创新药的需求日益迫切。但我国创新 药产业仍面临研发资源分散、产业信息不对称、潜力企业股权及在研产品被海外频繁收购等困境。 那么，该系统又可以解决哪些场景痛点？记者了解到，围绕政府、企业、金融机构各类主体的差异化诉 求，"慧眼系统"可覆盖产业发展全场景痛点。 其中，在服务国家决策方面，实时更新全国创新药产业动态，一键定位重大技术成果、企业核心诉求， 为政府部门提供全局洞察，解决"产业态势难实时掌握、政策落地难追踪评估"的决策痛点； 在洞察技术趋势方面，该系统可以整合全球新药研发、临床、出海数据，打造技术创新评价体系，助力 企业精准定位研发"技术风口"与临床价值高地，避免资源浪费；在服务企业方面，可实时收集企业研发 瓶颈、资金缺口、空间需求等诉求，打通产业堵点。 金融赋能也值得注意。相关人士介绍，将系统直接对接产融创投场景，为资本提供"潜力企业-产品"的 精准价值画像，解决"资本盲目投入、优质项目被埋没"的金融赋能痛点，提升"产融对接"效率。 "健康中国"再添深 ...

市场表现 - 9月4日AH市场医药板块大幅调整 创新药龙头华东医药和百济神州跌幅超过5% 药ETF（562050）下跌2.75%终止四连阳 [1] - 医疗板块延续弱势 CXO领跌 药明康德重挫8% 医疗ETF（512170）下跌超过3% 成交额达11.55亿元 [1] - 港股创新药概念出现急跌 港股通创新药ETF（520880）高开低走 盘中下探4.5% 最终收跌3.32%失守5日均线 全天振幅达5.43% 成交6.5亿元 [1] - 港股通创新药ETF覆盖的29只成分股中仅石四药集团收涨 再鼎医药下跌12%居首 亚盛医药-B和信达生物跌幅超过6% 诺诚健华和三生制药等多股跌超5% [1] 资金流向 - 港股通创新药ETF（520880）尾盘出现溢价交易 收盘溢价率升至0.83% 显示买盘相对强势 [3] - 此前2个交易日有合计近7300万元资金连续净申购 近60日累计资金净流入超6.2亿元 资金净流入率超过140% [3] 行业催化剂 - 9月6日将召开2025年世界肺癌大会（WCLC） 康方生物和百济神州等中国药企将发布最新研究进展 [5] - 后续还将举办欧洲肿瘤大会和美国血液年会等一系列重磅行业会议 [5] - 全球竞争力提升 出海爆发和政策扶持共同驱动创新药板块估值重塑 [5] - 龙头企业陆续实现盈利跨越 BD出海呈现量价齐升态势 [5] 指数表现 - 恒生港股通创新药精选指数年内累计涨幅达118.95% 领涨一众创新药指数 [8] - 该指数即将修订编制方案 明确剔除主营业务在CXO的公司 专注于创新药研发型企业 纯度将达到100% 修订将于9月8日正式生效 [6] 产品特征 - 港股通创新药ETF（520880）是全市场首只跟踪恒生港股通创新药精选指数的ETF [6] - 医疗ETF（512170）规模达271.33亿元 是全市场规模最大的医药医疗类ETF [10]

投资评级 - 首次覆盖给予买入-B评级 [1][3] 核心观点 - 公司是布局肿瘤等领域的创新药企 核心管线包括KAT6抑制剂KC1086 多靶点抑制剂KC1036和中药创新药ZY5301 [3] - KC1086临床前药效优异 在ER+/HER2-乳腺癌药效模型抑瘤率超90% 具比同类更优越的ADME性质和安全性 [3][4] - KC1036在食管鳞癌后线治疗OS获益突出 mOS达7.1个月 优于历史化疗数据 [3][5] - ZY5301在慢性盆腔痛Ⅱ期临床疼痛消失率达53.45% 正在推进上市申请 [3][6] - 2025年H1公司营收4.6亿元(同比增长13.8%) 其中苏灵收入3.3亿(同比增长18.8%) [3] 研发管线进展 - KC1086(KAT6抑制剂)：2025年8月完成I期临床首例患者入组 临床前数据显示对特定肿瘤生长具更强抑制作用 [3][4] - KC1036(AXL/VEGFR2多靶点抑制剂)：已入组超300例受试者 推进ESCCⅢ期临床及联合PD-1单抗一线ESCC临床 [3][5] - ZY5301(中药创新药)：达到Ⅲ期临床主要终点 正在推进NDA [3][6] 财务数据与预测 - 2025-2027年预计营收9.41/10.78/12.65亿元 同比增长14.0%/14.5%/17.4% [3][8] - 预计归母净利润1.33/1.59/1.93亿元 同比增长214.1%/19.9%/21.4% [3][8] - 预计PE为67.6/56.4/46.5倍 PB为2.8/2.7/2.6倍 [3][8][9] - 毛利率保持高位 预计2025-2027年为90.5%/90.7%/90.8% [8][9] - 2025年H1基本每股收益0.58元 每股净资产21.37元 净资产收益率2.83% [2] 市场表现与估值 - 当前股价56.27元 年内最高/最低为67.98/20.07元 [2] - 总市值89.67亿元 流通市值88.58亿元 [2] - 流通A股1.57亿股 总股本1.59亿股 [2]

行业配置上，高切低背景下，仍需紧握远期盈利改善的主线，市场一定回调后亦可关注科技、创新药、 有色和非银。具体而言，科技方向，AI链当前处于交易的情绪高点，增量市场环境下，AI海外链和国 内链双线发展并不矛盾，我们更建议关注股价赔率相对合适的AI应用和国内半导体先进制程等方向， 随着企业端盈利模式逐渐跑通，盈利兑现或有望加速。而价值方向，随着市场情绪逐步稳定，券商、保 险、金融IT等非银方向仍有望迎来估值和业绩的双重改善。同时，随着美联储降息预期打开，以及2026 年海外货币和财政双宽局势的确立，外需受益的创新药、有色等出口链品种将迎来新的配置机会。需要 指出的是，当前A股市场对基本面仍可能的负面冲击已较为脱敏，而远期的可能改善则对市场定价更为 重要，若因短期弱现实持续引发回调波动，反而或是再度配置的机会。不仅如此，我们也预计，未来反 内卷进度和延续性仍有望加强，建议关注光伏、养殖等可能受政策重点关注和正面影响的行业。 金鹰基金权益研究部策略研究员金达莱 首席经济学家、基金经理杨刚 今日A股继续迎来较大回调，上证综指单日跌幅达-1.08%，回调至3765点，盘中最大回落至3732点，而 创业板更下跌-4.25% ...