文章核心观点 - 文章系统复盘了两次世界大战、越南、阿富汗、伊拉克战争等欧美近现代长期地缘冲突时期的经济运行与资产定价规律，构建了分析框架 [2] - 在地缘冲突频发时期，西方主要经济体的政策、宏观经济和资产表现展现出规律性特征：政策上通过国家资本主义快速调动资源，表现为长期高财政赤字、产业政策和管制，货币政策独立性削弱；经济上财政货币双刺激带来高名义增速，实际增速和通胀控制取决于供给能力；资产表现上债券普遍下跌，大宗商品在价格管控前趋势涨价，股市反映市场对冲突前景预期，且能提升国家安全保障的资产（资源自足和生产力提升相关板块）表现更好 [2] 地缘冲突经济学与资产定价 - 当结构性经济问题难以解决、传统政治秩序失效时，政策框架可能进入“非常时期”，以更高效手段实现功能性目标 [5] - 二十世纪地缘冲突频发时段的规律总结：财政政策为顺周期宽财政，伴随高赤字、产业政策和市场管制；货币政策为财政融资服务，开启收益率曲线控制以压低政府融资成本；宏观环境由效率主导转向安全主导，名义增速加快，资源向工业、科技、原材料倾斜，流动性宽裕；资产表现上国债承压，大宗商品呈现超级周期，股市反映市场对冲突预期 [7] 1910年代：实物跑赢金融资产 - 财政主导，投资先行：两次世界大战期间，顺周期大财政主导经济运行，例如英、法两国财政支出占GDP比例从不到**10%**大幅攀升，在**1916-1918**年间最高冲破**60%**，债务杠杆率大幅抬升，货币政策为财政融资服务 [12] - 高通胀引发高名义经济增长：冲突前备战需求已推动名义增速上行，例如**1911**年第二次摩洛哥危机后至战前，英、法、德三国平均年名义增速分别达**4.3%**、**7.2%**和**4.6%**，而之前**10**年分别为**0.9%**、**1.8%**和**4.1%** [13] - 供给能力决定冲突期间经济表现：工业体系和资源保障是关键，一战期间美国受破坏小、通胀幅度最小，英国其次，德国实际增长偏弱并在战后出现恶性通胀 [13] - 商品领跑，股市分化：一战期间，考虑通胀后股债实际价值均出现损失，但供给能力更强国家的股市表现更好，且股市反映战场走势预期；大宗商品在价格管控前趋势涨价，例如从**1914年7月**到**1917年8月**，美国市场小麦和铝价格年化增速分别达**37.9%**和**37.2%** [18][21] 1930-1940年代：管制下的资源、工业与科技领跑 - 管制与动员并举：二战政府动员和融资压力更大，例如**1934**至**1938**年间德国财政支出占比GDP由**13.7%**增至**31.6%**，**1944**年英美财政支出占比GDP峰值分别达**62.8%**和**40.7%**，财政收入在融资中占比增高 [25] - 供给能力影响获胜概率与基本面：工业产能占优的同盟国阵营战后复苏较快，美国实际GDP到**1945**年达**1939**年的**1.9**倍，而英国仅为**1.1**倍 [25] - 通胀控制与债市创新：供给实力更强一方通胀问题相对偏小，多数国家对国债市场进行利率管控，**1940**年代美国国债表现远好于**1910**年代 [31] - 大宗商品价格三阶段：按美国物价管控程度划分，管控期间价格暂稳，但管控末期或解除后价格显著补涨 [35] - 股市分化与行业表现：供给能力更强国家股指跌幅修复更快且实际表现更好，美股中耐用品、能源、科技、制造业等行业明显跑赢大盘 [36] 1950年代后：局部冲突，制造业、石油与黄金 - 财政和通胀的转折点：越南战争和反恐战争是美国财政由紧向宽和通胀中枢走高的转折点，例如介入越战后四年美国军费开支较开战前四年增加**36.8%**，反恐战争开启后四年国防开支较之前四年增长**52.8%**，财政赤字率在**2004**年攀升至**3.35%**，而**2000**年为盈余**2.29%** [40][43] - 货币政策支持宽财政：越战期间美联储推行“平稳运行政策”将政策利率维持在低于中性利率水平，反恐战争初期美联储推行减息政策并维持低利率至**2004**年 [43] - 超级周期与制造业领跑：局部冲突对基本面塑造能力较弱，对金融资产影响更间接，但行业表现与大宗商品超级周期上行和安全性考量一致，制造业、科技、能源等板块涨幅居前 [46] - 大宗商品影响体现在石油与黄金：局部冲突推动了大宗商品超级周期，影响主要体现在石油和黄金，前者因战略能源大量消耗和供应收紧，后者反映通胀走高及美债大量发行透支国家信用引发的央行购金需求趋势上行 [48]

公司人力资源与绩效评估 - 公司因缩减规模导致员工工作量大幅增加[1][2] - 员工绩效评估可能受到非个人因素（如工作量剧增）的影响，并被认为不公[3] - 公司可能没有正式的绩效评估申诉程序，员工需自行提交书面反驳及证据[5] 员工退休规划与财务风险 - 员工将一次性奖金（如15,000美元）视为退休财务准备的关键部分[1][3] - 奖金、佣金或利润分成等一次性支付并非有保证的收入来源[4] - 依赖此类非保证性收入可能导致财务不确定性，尤其当它们与主观的工作评估挂钩时[4] 员工决策与潜在行动 - 员工面临选择：留下申诉绩效评估以争取奖金，或按原计划退休[3] - 若计划继续工作数年，员工可制定行动计划以改善下次评估表现，但临近退休时此需求降低[6] - 通过法律途径（如起诉公司）追讨奖金，可能因成本和时间考量而被认为不值得[7]

公司观点与投资建议 - 资深市场评论员Jim Cramer建议对伯克希尔哈撒韦B类股采取“持有”策略 并建议至少观察一年后再做判断 理由是该公司为长期投资标的 需要时间观察其投资组合的开放性以做出更好判断 [1] - 有观点认为 尽管伯克希尔哈撒韦具备投资潜力 但某些人工智能(AI)股票可能提供更大的上涨潜力和更小的下行风险 [5] 公司业务概况 - 伯克希尔哈撒韦是一家业务多元化的综合企业 其业务范围涵盖保险、货运铁路、公用事业、制造业、零售和消费品 [4] - 公司还提供建筑材料、航空航天与工业部件、能源服务以及金融和物流解决方案 [4]

核心数据与整体表现 - 3月制造业PMI回升至50.4%，高于市场预期，重返扩张区间[3][6][7] - 新订单指数拉动PMI回升0.9个百分点，生产指数拉动0.45个百分点，需求拉动供给回暖特征明显[7] 需求端驱动因素 - 新订单指数环比回升3.0个百分点至51.6%，新出口订单指数回升更快，达4.1个百分点至49.1%，外需驱动复苏特征明显[7] - 二十港集装箱离港载重吨、SCFI运价等出口高频指标在3月表现强劲，印证外需韧性[7] 生产与库存行为 - 生产指数回升1.8个百分点至51.4%，但回升幅度小于季节性（+2.9个百分点），企业生产选择稳慎[7] - 在手订单指数和采购量指数分别回升3.1和2.7个百分点，均好于生产指数，显示后续生产有订单支持[7] - 原材料库存指数与产成品库存指数回升均未高于季节性，企业在上游涨价环境下补库意愿谨慎[7] 价格与成本压力 - 主要原材料购进价格指数大幅回升9.1个百分点至63.9%，为2022年5月以来最高[7] - 出厂价格指数升至55.4%，出厂价与原材料价的轧差回落4.3个百分点，成本传导不完全[7] 非制造业与内需表现 - 3月建筑业PMI回升1.1个百分点至49.3%，仍处收缩区间，且表现弱于季节性（+4.8个百分点）[7] - 3月服务业PMI回升0.5个百分点至50.2%，表现同样弱于季节性（+2.0个百分点）[7] 主要风险提示 - 外部经济环境（如美国政策）波动性放大，外需变化节奏不明确[6][46] - PMI统计对行业划分较粗略，可能影响对行业实际需求变动的精确判断[6][46]

制造业PMI与价格信号 - 3月制造业PMI季节性反弹至50.4%，高于50%的荣枯线，但为近三年同期最低水平[1][5] - 新订单指数超过生产指数，是PMI最大的拉动项[1][5] - 制造业主要原材料购进价格指数大幅上升至63.9%，出厂价格指数升至55.4%[9] - 原材料购进价格指数高出出厂价格指数8.5个百分点，为2022年5月以来最高“剪刀差”[1][9] 价格影响与行业分化 - 价格“剪刀差”走阔可能压制下游消费企业利润，上游原材料利润率走高而下游消费利润率走低[1][10] - 2022年3-4月价格“剪刀差”走阔时期，曾出现上游制造利润率上升、下游消费利润率下降的分化现象[1][10][15] 非制造业与政策展望 - 3月非制造业商务活动指数重返扩张区间至50.1%，但修复节奏慢于制造业[16] - 建筑业内部分化，土木工程建筑业景气度回升至55%以上，而房屋建筑业仍在荣枯线以下[16] - 2026年财政政策安排包括：财政赤字规模5.89万亿元，超长期特别国债1.3万亿元，地方政府专项债券4.4万亿元[19] - 若4月特别国债开始发行，“两重”项目建设有望进一步支撑建筑业PMI[18] 风险因素 - 风险包括消费者信心修复偏慢、政策落地不及预期、关税摩擦超预期升级及地缘局势升级等[1][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股市场受中东局势和油价冲击影响，短期难摆脱外部情绪压制，后续需关注中东局势、油价及外围波动对A股情绪的传导 [8][15] - 债市银行间流动性充裕，央行呵护，国债期货整体偏强，长端更优，短期或维持偏强震荡 [11][15] - 商品市场核心逻辑是地缘风险溢价与国内基本面修复并行，短期以结构性行情为主，需关注中东局势、油价及国内需求修复持续性 [15] 市场行情分析 股票市场 - A股市场指数承压，成交额突破2万亿，三大指数走弱，上证指数跌0.80%，深证成指跌1.81%，创业板指跌2.70%，科创50指数跌2.59% [7] - 市场涨少跌多，上涨个股1008只，下跌个股4372只，总成交额约2.01万亿，较前一交易日放量4.1% [7] - 家电、银行与食品饮料相对抗跌，涨幅分别为1.72%、0.63%和0.34%；煤炭、电子等跌幅居前，分别下跌3.64%、2.86%等 [6] - 概念指数中汽车整车精选、CRO等表现活跃，微软合作商、高送转等跌幅居前 [6][8] 债券市场 - 国债期货市场长强短稳，30年期国债期货TL2606涨0.15%，10年期国债期货T2606涨0.04%，5年期主力合约涨0.03%，2年期主力合约持平 [11] - 央行开展325亿元7天期逆回购操作，净投放150亿元，除7天外各期限Shibor利率走低，资金面放宽 [11] 商品市场 - 商品指数回落，南华商品指数收于3074.6点，下跌0.91%，黄金白银表现好 [9] - 领涨品种为沪银、豆一、沪金等，分别上涨3.41%、1.62%、1.46%等；领跌品种为PVC、LPG等，分别下跌5.39%、5.60%等 [9] 交易热点追踪 近期热门品种梳理 |品种|核心逻辑|后续关注点| | ---- | ---- | ---- | |人工智能|全球产业化加速，新应用不断出现|龙头企业资本开支变化、应用场景转化、产品技术升级突破 [14]| |商业航天|商业航天司成立，大力支持发展|国内可回收火箭发射情况、SPACEX等海外龙头技术突破 [14]| |核聚变|产业化提速，人工智能带动电力需求提升|项目进展推动情况、行业招标情况 [14]| |大消费|政策推动支持消费升级|经济复苏情况、进一步刺激政策 [14]| |券商|A股成交额高位运行|A股市场成交量情况、交易制度可能的变化 [14]| |贵金属|央行持续增持，美联储降息|美联储进一步降息预期、地缘政治风险 [14]| |能源化工|中东地缘政治影响供给|冲突进展情况、原油价格变化 [14]| - 沪银显著走强，受地缘不确定性与宏观预期博弈影响，贵金属迎来修复，后续关注中东局势、美元走势及美联储政策预期变化 [14] - 沪锡震荡走强，因制造业景气修复对工业金属形成支撑，铅、锡、镍等工业金属受中国需求改善预期支撑 [14] 近期核心思路总结 - 权益方面关注中东局势、油价及外围市场对A股情绪的传导 [15] - 债市短期维持偏强震荡格局 [15] - 商品市场短期以结构性行情为主，关注中东局势、油价及国内需求修复持续性 [15]

输入型通胀与资金面规律 - 国内正面临新一轮输入型通胀压力，2026年3月布伦特原油价格已突破100美元/桶[14] - 2012年后的两轮输入型通胀周期（2016.02-2018.11，2020.05-2022.06）均与国际油价上涨高度同步[10][14] - 在输入型通胀阶段，资金面（如同业存单利率偏离度）随实际GDP增速先升后落，资金需求变化的影响权重大于央行的主动货币政策调节[27] 一季度经济表现与结构问题 - 基于生产法测算，1-2月月度GDP同比达5.2%，预计一季度GDP同比有望超过5.0%[38] - 经济结构问题突出：1-2月工业生产靠外需支撑，服务业增速明显偏低[44]；内需（投资和消费）增速创历史同期新低[50] - 企业融资强劲，但居民部门处于主动去杠杆状态，1-2月居民新增信贷历史性转负，内生需求企稳基础不牢[50] 稳就业政策成为核心驱动力 - 建筑业就业人数下降是失业率中枢抬升的关键因素，截至2023年建筑业就业人数占比仍高达10%[68] - 为稳就业，基建投资从去年12月的同比-15.2%大幅跃升至今年1-2月的9.8%[57] - 政策重心或从传统GDP指标转向失业率和就业质量，“正确政绩观”指引下，稳就业成为基建投资主要目标[57][62] 二季度经济与市场展望 - 二季度建筑业GDP基数明显偏低，若其增速回升至近期均值3.1%，仅此一项即可拉高GDP增速约0.4个百分点（较去年四季度的4.5%）[72] - 叠加工业和服务业修复，二季度GDP同比有望超过甚至明显超过5%[72] - 基于历史经验，输入型通胀时期10年期国债利率与资金面走势密切相关，因此二季度实际经济走势强劲可能给债券市场带来较大压力[31][72]

总体数据概览 - 2026年3月制造业PMI为50.4%，非制造业商务活动指数为50.1%，综合PMI产出指数为50.5%，均重回扩张区间[3] 制造业PMI分析 - 制造业生产指数回升1.8个百分点至51.4%，新订单指数回升3.0个百分点至51.6%，产需两端均改善[4] - 新出口订单指数回升4.1个百分点至49.1%，进口指数回升至49.8%，进出口收缩步伐显著放缓[4] - 原材料购进价格指数大幅回升9.1个百分点至63.9%，出厂价格指数回升至55.4%，企业经营压力尚存[4] - 大型企业PMI微升0.1个百分点至51.6%，中型和小型企业PMI分别回升1.5和4.5个百分点至49.0%和49.3%，中小企业景气明显修复[5] 非制造业PMI分析 - 非制造业商务活动指数回升0.6个百分点至50.1%[5] - 建筑业商务活动指数上行1.1个百分点至49.3%，服务业商务活动指数回升0.5个百分点至50.2%[5] 综合结论与风险提示 - 3月景气回升主要受春节后复工复产的季节性因素推动[5] - 出口端是年内重要支撑，但需关注订单转移的持续性及全球贸易需求走弱风险[5] - 中东局势不确定性可能通过抑制企业生产投资意愿及利率上行等路径对出口形成扰动[5]

2026年1-2月电子商务发展情况 - 核心观点：2026年1-2月，电子商务稳定发展，数字消费稳中向好，产业电商推动数智化转型，丝路电商提升惠全球品牌效应，高质量发展实现良好开局 [3] - 数字消费持续活跃：1-2月全国网上商品和服务零售额增长9.2% [5] - 智能产品增长亮眼：智能眼镜、擦窗机器人网零额分别增长183.5%和130.8% [5] - 线上预定线下体验模式增长强劲：旅游和餐饮零售额分别增长36.1%和27.3% [5] - 产业电商深入赋能：1-2月农产品网零额增长17.6% [5] - 重点监测金属和工业品产业电商交易额分别增长63.8%和8.8% [5] - 物流快递业务量巨大：1月日均快递业务量超5.9亿件，春节后最高突破7亿件 [5] - 制造业人工智能技术应用普及：规模以上制造企业人工智能技术应用普及率超30% [5] - 丝路电商促进共赢：1-2月重点电商进口平台销售全球商品增长7.6% [6] - 进口商品高速增长：冰岛三文鱼、泰国榴莲和巴西牛肉分别增长510.9%、443.6%和156% [6] 2026年1-2月全国电力市场交易情况 - 电力市场交易电量高速增长：1-2月全国累计完成电力市场交易电量11925亿千瓦时，同比增长25.5% [8] - 省内交易增长快于跨省跨区：省内交易电量9543亿千瓦时，同比增长29.2%；跨省跨区交易电量2382亿千瓦时，同比增长12.7% [8] - 交易以中长期为主：中长期交易电量10337亿千瓦时；现货交易电量1588亿千瓦时 [8] - 绿电交易持续增长：绿电交易电量484亿千瓦时，同比增长7.6% [8] 2026年1-2月全国规模以上工业企业利润 - 工业企业利润总体增长：1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额10245.6亿元，同比增长15.2% [11] - 股份制和私营企业利润增长突出：股份制企业利润总额8032.9亿元，增长22.1%；私营企业利润总额2844.5亿元，增长37.2% [11] - 外商及港澳台投资企业利润下降：利润总额2167.5亿元，下降3.8% [11] - 制造业利润增长显著：制造业实现利润总额7321.5亿元，增长18.9% [11] - 部分高技术制造业利润倍增：计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长2.0倍，有色金属冶炼和压延加工业增长1.5倍 [12] - 部分行业利润下降或增亏：汽车制造业下降30.2%，黑色金属冶炼和压延加工业增亏 [12] - 企业营收与利润率改善：规模以上工业企业实现营业收入20.84万亿元，同比增长5.3%；营业收入利润率为4.92%，同比上升0.43个百分点 [12] - 企业成本控制良好：每百元营业收入中的成本为84.83元，同比减少0.24元 [13] - 运营效率指标略有波动：产成品存货周转天数为22.7天，同比增加0.4天；应收账款平均回收期为76.4天，同比增加1.3天 [13] 2026年3月中国采购经理指数运行情况 - 制造业景气水平回升：3月份制造业PMI为50.4%，比上月上升1.4个百分点，重回扩张区间 [15] - 大型企业保持扩张：大型企业PMI为51.6%，高于临界点 [15] - 中小型企业景气度改善但仍处收缩：中、小型企业PMI分别为49.0%和49.3%，比上月上升1.5个和4.5个百分点 [15] - 生产与需求双双改善：生产指数为51.4%，上升1.8个百分点；新订单指数为51.6%，上升3.0个百分点 [17][18] - 非制造业景气水平有所改善：3月份非制造业商务活动指数为50.1%，比上月上升0.6个百分点 [21] - 服务业景气度微升：服务业商务活动指数为50.2%，上升0.5个百分点 [21] - 部分服务业高景气：铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间 [21] - 部分服务业仍处收缩：零售、住宿、餐饮、房地产等行业商务活动指数均低于临界点 [21] - 非制造业市场需求有所回落：新订单指数为45.0%，比上月下降0.2个百分点 [21] - 投入品价格继续上涨：投入品价格指数为52.3%，上升1.4个百分点 [21] - 企业生产经营景气水平总体向好：3月份综合PMI产出指数为50.5%，比上月上升1.0个百分点 [23]

2026年初固定资产投资反弹概况 - **2026年1-2月固定资产投资增速大幅反弹至1.8%，较2025年12月上升16.9个百分点，反弹幅度“史上罕见”** [1][8] - **结构上，地产、服务业、广义基建、制造业四大分项投资全面回升，分别较2025年12月回升24.7、20.9、20.4、12.7个百分点** [8] - **从投资构成看，前期大幅下滑的建安投资反弹28.6个百分点至0.6%，是拉动固定资产投资上行16.9个百分点的主因** [1][13] - **区域层面，东部地区投资修复幅度最大，2026年1-2月大幅回弹35.6个百分点至1.8%，中、西部分别回升18.9和16.2个百分点** [13] - **从投资主体看，政府及国企投资自2025年10月低点（-31.3%）后连续四个月回升，民间投资则在2026年初首次回弹，较2025年12月上行14.6个百分点至-2.6%** [2][19] 投资反弹的驱动因素 - **原因一：2025年底“广义化债”对投资的挤出效应弱化** [3] - **特殊再融资债超发情况好转，其占新增专项债比重从高位降至不足20%，缓解了资金占用** [31] - **企业清账政策改善民企现金流，2025年5月以来工业企业应收账款增速从9%回落至年底的4.7%，企业活期存款增速在2026年初上行至13.9%** [40][47] - **原因二：2026年初支持民间融资政策密集落地，补充投资资金** [3] - **政策包括设立1万亿元支农支小再贷款专项额度、5000亿元专项担保，以及针对中小微企业、服务业、设备更新的多项贴息政策** [50] - **2026年1-2月，新发放符合贴息领域的中小微企业贷款及设备更新贷款合计1988亿元，带动投资超2800亿元** [50] - **2月末不含房地产业的服务业中长期贷款余额同比增长9.8%** [50] - **原因三：2026年提前批“两重”建设项目加码，纾解项目储备不足问题** [3][63] - **发改委下达的提前批“两重”建设项目数量增至281个，资金提升至2200亿元** [63] - **在此背景下，2026年1-2月新建、扩建项目投资增速从2025年12月的负增长（-10.5%和0%）回升至6%附近** [63] 投资反弹的可持续性分析 - **总体缺口：据测算，2026年初固定资产投资与2022-2025年历史趋势的缺口接近4万亿元（3.8万亿）** [67] - **分项缺口：2026年1-2月，制造业、广义基建、地产投资较历史趋势的缺口分别为1.3万亿、1.2万亿、0.7万亿** [67] - **基建领域：增量财政资金可覆盖1.2万亿投资缺口，包括2025年底安排的5000亿元新型政策性金融工具、5000亿元专项债结存限额及2026年初额外的4500亿元财政支出** [4][78] - **结构上，地方“十五五”规划聚焦新基建，融合基础设施、信息基础设施等领域投资更值得关注** [78] - **制造业领域：企业现金流量表改善与投资缺口基本匹配，有望支撑投资延续上行** [5][87] - **2026年初，企业活期存款较上年低点回升1.1万亿元，规模与1.2万亿元的投资缺口基本相等** [87] - **制造业盈利增速领先投资增速约1年，2025年下半年盈利增速回升，指向2026年下半年制造业投资或进一步上行** [87] - **结构上，电气机械、专用设备等装备制造业投资缺口较大，回升空间更大** [5][87] - **地产领域：现金流量表改善有限，后续投资回升幅度或相对温和** [5][96] - **2025年中，房地产开发企业偿还应付款约0.1万亿元，仅可覆盖约15%的0.7万亿投资缺口** [96] - **2026年初房企信用融资回升幅度弱于投资，且当前在建项目对应2023年新开工，新开工降幅仅小幅收窄** [96]