欧科亿收购永信精工电话会议纪要关键要点 一、涉及行业与公司 - **行业**：PCB微钻（钻针）行业、硬质合金棒材行业、刀具行业 [2][3] - **公司**：欧科亿（收购方）、永信精工（被收购方，后文称“永信”）[2] - **竞争对手**：中钨金洲（中钨）、鼎泰、厦芝等 [3][8] 二、核心观点与论据 1. 产能扩张与市场地位 - 永信2026年8月月度产量达4,000万支，产能已提升至5,000万支/月 [3] - 预计2026年10月实现5,000万支/月出货量 [3] - 计划2027年7-8月二次投产，月产能达1亿支，位居国内第三 [2][3] - 2026年第三季度单季出货量有望突破1亿支 [2][8] 2. 产品结构与价格竞争力 - 2026年8月AI PCB钻针需求占比达50%-60% [2][3] - 2026年10月至2027年6月扩产阶段，AI相关产品比重预计远超50%-60% [3] - 2026年8月均价约1.6元/支，低于中钨金洲的2.2-2.3元/支和鼎泰的2元/支以上 [3] - 已具备生产50倍径比（0.2mm*9mm/10mm）和0.09mm极小直径钻针能力，但未大规模出货 [3] 3. 市场核心逻辑：基础钻针供应能力 - 板厂最紧缺的是25倍至30倍径比的基础钻针 [4] - 钻针行业不存在“弯道超车”，板厂考核基于长期大量实际供应数据 [4] - 必须先满足基础钻针批量稳定供应，才能获得高阶产品（40倍、50倍）供应份额 [4] - 白针（无涂层）品质和供应能力是核心，涂层仅延长寿命、降低温度 [4][5] - 三支单价1元的白针（每支钻500-600孔）与一支单价3-4元的涂层针（钻2000孔）总成本相当 [5] 4. 订单与客户策略 - 订单充足，以盛虹为例月订单超1,000万支，但永信选择性供应500万至700万支 [6] - 策略考量：确保产能爬坡质量、平衡经营效益（大型板厂价格和账期压力）[6] - 仅在盛虹一家客户处，30倍径比钻针在手订单超1,500万支，保障2026年下半年生产 [6] 5. 设备与产能准备 - 采用联合研发自制模式：董事长提方案，与湖北机床厂合作制造 [7] - 核心零部件（丝杠、导轨、稳定系统）从台湾和日本进口 [7] - 2026年扩产所需设备及核心零部件已全部订购完成 [7] - 2027年月产1亿支目标所需设备订单已全部落实 [8] - 国内具备快速部署设备能力的公司主要是鼎泰和永信 [8] 6. 2026年下半年市场结构性特征 - 30倍径钻针需求缺口尤为突出 [9] - 40倍径和50倍径高阶钻针由日系、台系、中钨、鼎泰供应 [9] - 永信核心策略：保障30倍径钻针稳定供应，构建利润基础 [9] - 30倍径钻针性价比优势显著（成本、生产效率、售价）[9] 7. 欧科亿收购的产业赋能与协同 - 欧科亿提供关键棒材供应赋能：自2023年引入德国产线生产PCB钻头棒材 [9] - 2024年开始为鼎泰供货，棒材品质获台湾部分针厂和板厂认可 [9] - 欧科亿棒材年产能约1,500万至2,000万支，计划10月继续扩产，目标成为国内第三大棒材厂 [9] - 每月约一半棒材产能供给永信 [9] - 欧科亿与永信组合成为国内除中钨外唯一实现“棒材+钻针”一体化生产的体系 [2][9] - 2026年下半年战略分工：欧科亿全力生产棒材，永信全力生产钻针 [9] - 欧科亿本身是刀具制造商，曾为板厂供应PCB铣刀，可协同开发大客户 [11] 8. 股权结构与收购背景 - 欧科亿持有永信51%股权，原股东最初不愿出售，欧科亿先购20%-30%，后增资至51% [10] - 管理层保留较高股权被视为积极信号，体现信心和创业动力 [10] - 永信引入欧科亿原因：钨价上涨需大量现金备货、板厂4-6个月账期带来现金流压力、需强大合作伙伴应对行业龙头扩张 [10] 9. 2027年收入与利润展望 - 若月产能爬升至1亿支，全年出货量可达10亿支 [12] - 假设均价2.5元/支，钻针业务收入25亿元 [12] - 加上中大钻约1.5亿元和铣刀1亿元，总收入约30亿元 [2][12] - 以20%净利率计算（2026年即可达到），净利润预计达6亿元 [2][12] 10. 估值与投资逻辑 - 按51%权益归属，永信为欧科亿贡献超3亿元利润，对应至少150亿元以上市值贡献 [13] - 欧科亿当前市值仅150亿元，被认为明显低估 [2][13] - 潜在催化剂：2027年上半年可能增发提升持股比例、9月中下旬完成并表交割、Q3经营数据披露 [2][13] - 投资组合中配置行业第三名（欧科亿）可获超额收益：鼎泰市值约2,000亿、中钨约1,500-1,600亿，若鼎泰增长50%至3,000亿，欧科亿从150亿增长至300亿甚至更高，涨幅可能超一倍 [14][15] - 最佳买入时点为股价平稳、尚未启动的左侧阶段 [15] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 永信精工在历史上曾与国内多家设备及刀具厂商（如厦芝等）接触，最终选择自研设备 [8] - 钻针行业扩产需提前准备，鼎泰、中钨、永信均在2024年和2025年完成设备与投产准备 [8] - 工业投产涉及人员、设备、产线整合及原材料供应，产能爬坡难度随规模扩大而增加 [8] - 永信精工目前订单不存在短缺问题，但选择性供应以优化经营性现金流 [6] - 欧科亿与永信的一体化协同具有长期增强趋势，不仅限于棒材供应 [11]

2026 年上半年六神品牌业绩表现超预期的核心驱动因素是什么？其当前的利 润率趋势如何？ 2026 年上半年，六神品牌线上 GMV 同比增长接近 70%，具体为 69%，在所 有平台均位居榜单前列。其增长的核心驱动力主要来自三个方面： 首先，第三 代驱蚊蛋产品表现亮眼。该产品在 2025 年全年实现了约 1 亿元的 GMV，而在 2026 年仅前两个季度就完成了 1 亿元 GMV，这意味着第三、第四季度将产生 净增量。这一成绩是过去两年用户积累、持续的品牌宣传、产品升级以及电商 运营能力提升的综合结果。 其次，六神清爽香氛沐浴露成为重要的增量来源。 该产品在 2025 年下半年才开始投放，而 2026 年则在二、三月份旺季来临前 就进行了投放，并配合了大规模的电梯媒体曝光，因此上半年业绩对比去年同 期基本为净增量。公司目标在 2026 年将其打造为线上销售额达 1 亿元的单品， 目前进展顺利。 最后，小六神系列实现了重大突破，成功进入母婴婴童市场。 该产品推出后市场反响热烈，在各大平台的母婴榜单中均位列前茅。公司预计 该产品线在 2026 年能够达成预算目标，并期望其在 2027 年成为六神品牌下 一个线上亿 ...

洛阳钼业 2026H1 业绩分析电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 * **公司**：洛阳钼业[1] * **行业**：有色金属矿业（铜、钴、钼、钨、铌、磷、黄金）[2][3][4] 二、核心观点与论据 1 2026年上半年整体经营业绩 * **归母净利润**：161亿元[2][5] * **营业收入**：1,353.2亿元，同比增长42.78%[2][5] * **铜产量**：38.8万吨，同比增长9.7%，位居全球前列，Q2产量突破20万吨创单季新高[2][3] * **黄金业务**：巴西金矿5月并表贡献10万盎司产量及6%利润[2][3] * **钼钨业务**：利润再创历史新高，受益于产品价格同比分别上涨27%和364%[3] * **铌磷业务**：铌产量5,351吨，同比增长2.3%；磷肥产量58.72万吨，同比略有增长[4] * **贸易业务**：收入明显增长，由瑞士埃珂森公司承接[4] 2 财务状况与现金流 * **总资产**：2,277亿元[5] * **净资产**：899亿元[5] * **资产负债率**：52%[5] * **货币资金**：425亿元，同比增长26.69%[5] * **短期借款**：358.51亿元，同比增长32%，主要因发行3亿美元一年期可转债[5] * **管理费用**：15.08亿元，同比增长38%，因巴西金矿并表[5] * **财务费用**：16.99亿元，同比增长70%，主要源于汇兑损失[5] * **投资收益**：7.86亿元，同比增长187.9%，得益于印尼华越等合营联营企业投资收益增长[5] * **经营活动现金流**：163.34亿元，同比增长36%；矿山业务经营性现金流增长约50%[6] * **投资活动现金净流出**：140亿元，包括支付巴西金矿约60亿元交易对价[6] * **自由现金流**：114.8亿元[6] * **资本性支出**：48.6亿元，用于KFM二期建设、刚果（金）电力配套等[6] 3 产量指引与项目进展 * **全年产量目标**：基于上半年完成情况，有信心实现全年目标[7] * **KFM二期扩产**：主体工程完成约50%，预计2027H1投产[2][3] * **TFM三期与Kisanfu项目**：正推进地质勘探与政府审批[2][17] * **厄瓜多尔项目**：建成后年产金预计11吨以上，公司目标2029年黄金产能超20吨[2][14] * **巴西IXM地采项目**：属于延续性项目[13] 4 成本控制与应对措施 * **燃油与硫磺价格上涨**：硫磺价格同比影响约600美元，通过内部挖潜抵消约三四百美元[9] * **TFM自营采矿效率提升**：自营采矿成本从每吨4块多美元降至接近外包成本2.5至2.7美元[12] * **炸药单耗降低**：处理同等数量矿石和废石时，炸药消耗量下降超过50%[2][12] * **外包招标优化**：KFM外包单价从2026年2月开始下降，TFM单价从2025年下半年走低[12][13] * **回收率提升**：铌回收率提升4.8%[4]；钼损失率同比减少两个百分点[3] * **低品位矿石再利用**：预计回收利用超过300万吨低品位矿石[13] 5 价格展望与供给端分析 * **供给端刚性**：探矿周期长（三到五年）、资源发现瓶颈，全球前十大矿企中约六到七家产量负增长[10][11][12] * **铜价前景**：供给担忧推高铜价，突破历史新高[9] * **黄金、钼、钨、铌价格前景**：基于供给刚性，公司非常看好[10] * **新矿开发周期**：从勘探到投产需八到十年，未来可能更长[11][12] 6 政策与风险应对 * **刚果（金）暴利税**：已基于全年均价预期计提约5,000万美元拨备[2][14] * **钴出口配额**：政策变动预计不影响公司有效配额[2][14] * **海外并购政策**：国家依然支持企业“走出去”，矿产行业是鼓励领域[7][8] * **资源民族主义**：公司作为刚果金最大企业，运营超10年，拥有丰富经验和沟通渠道[10][11] 7 黄金业务战略 * **现有项目运营**：巴西项目年化产量20万盎司，厄瓜多尔项目潜力巨大[14] * **2029年目标**：20吨以上黄金产量，公司认为是最低目标，非常乐观[14] * **并购机会**：持续关注一级市场并购机会[14] 8 人才与激励机制 * **人才梯队**：推进外部招聘和内部培养，利用民营企业机制优势吸引人才[11] * **股权激励**：已在议程之中，仍在慎重推进[11] 三、其他重要但可能被忽略的内容 1 黄金业务成本细节 * **C1成本**：控制在2,000美元左右[15] * **成本影响因素**：历史遗留问题导致维持性资本开支投入不足，5月巴西大雨增加边坡修理费用[15] * **下半年成本趋势**：预计C1成本和维持性成本将有所下降，但降幅不大[15] 2 财务费用汇兑损失原因 * **预缴所得税影响**：刚果（金）预缴所得税因汇率差异，2025年确认的汇兑收益在2026年上半年以亏损形式转回，产生约三、四亿人民币净汇兑收益但体现在不同年份[15] 3 TFM产品认证 * **LME A级注册认证**：TFM产品纳入全球主流交割品牌体系，增强变现能力和货币化属性[4] 4 分红政策 * **投资者回报**：公司一贯重视，过去几年持续大比例、高额分红，未来将保持良好政策[16] 5 销售策略 * **产销平衡**：销售贸易公司和矿山业务均遵循产销平衡的基本销售逻辑[18]

赤峰黄金电话会议纪要关键要点总结 一、涉及的行业与公司 * 行业：黄金矿业及资源股板块[2] * 公司：赤峰黄金（A股及港股上市）[2][5] * 关联方：紫金矿业（将成为控股股东）[2][5] 二、核心观点与论据 1. 黄金价格走势与驱动因素 * 金价核心驱动力已转向美债利率，通胀预期影响减弱[3] * 美国经济边际走弱及降息预期将支撑金价长期牛市[4] * 2026年8月2日后不到两周，金价从4,000美元/盎司上涨至4,500美元/盎司[3] * 预计2026年底金价有望站上5,000美元/盎司[2][4] * 判断金价能否持续上涨的关键在于美国长端利率是否会进一步下行[3] 2. 金价对资源股板块的影响 * 金价上涨将直接推动黄金股上涨，目前黄金股估值性价比较高[4] * 金价上涨对铜矿股等资源板块具有显著的估值带动作用[2][4] * 资源股投资重点可能不在于商品价格本身，而在于金价上涨带来的估值修复空间[4] 3. 赤峰黄金的核心投资逻辑 * **成长性突出**：公司拥有五六百吨黄金资源量，但2025年年产量仅约14.5吨[5] * **产能翻倍增长**：预计2030年黄金产能从14.5吨增至35吨，权益产能超30吨[2][14] * **远期利润目标**：远期利润规模预计在100亿至120亿元之间[2][14] * **紫金入主是核心拐点**：紫金矿业通过定向增发和定向转让成为实控人，持股比例25.85%[5][7] * **战略定位明确**：赤峰黄金将作为紫金旗下国内外5吨以内小型矿山的并购开发平台[2][13] 4. 估值与市值空间 * 若2026年金价维持4,400-4,500美元/盎司，公司2026年净利润预计约50亿元[5] * 对应A股P/E约16.5倍，港股P/E约13.5倍[2][5] * 远期市值目标1,200亿元，较当前约850亿元市值仍有约40%上涨空间[2][14] * 给予10倍P/E，对应远期利润120亿元[6] 三、公司资产与经营状况 1. 公司发展历程 * 2005年成立，2012年借壳上市[7] * 2018年收购老挝万象矿业90%股权，迈出海外扩张第一步[7] * 2022年收购金鑫资源62%股权，获得瓦萨金矿[7] * 2025年在港股上市[7] * 2026年公告紫金矿业将成为实际控制人[7] 2. 国内矿山资产 * 国内四座金矿：吉隆矿业、五龙矿业、华泰矿业、景泰矿业[10] * 国内矿山整体品位高，2025年克金成本约180元[10] * 吉隆矿业：品位约10克/吨，选矿产能1,000吨/天，满产后年产能预计1.8吨[10] * 五龙矿业：品位约8克/吨，选矿产能300吨/天，满产后年产能预计2.5吨[10] * 景泰矿业：一期年采选14万吨，二期60万吨工程预计2026年下半年投产[11] * 国内矿山2025年合计产量约3.8至3.9吨，未来总产能将逐步提升至5吨[11] 3. 海外矿山资产 * **老挝塞班矿**：2018年收购，矿区面积超1,000平方公里，仅利用100余平方公里[12] * 当前黄金年产能约6吨，回收率稳定在65%左右[12] * 2025年AISC成本约1,472美元/盎司[12] * 南部SND斑岩型铜金矿当量金资源量达260吨（含170吨金和81万吨铜）[12] * 远期黄金年产量有望达到20吨[12] * **加纳瓦萨矿**：2022年1月完成交割，公司穿透持股比例约55.8%[12] * 黄金资源量超300吨，但储量不足50吨[12] * 2025年实际产量不足5吨，远低于7吨的年初规划[13] * 2025年全维持成本高达1,860美元/盎司，同比增长超40%[13] * 远期产能目标设定在10吨以上[13] 4. 生产经营挑战与业绩波动 * 生产存在显著季节性波动：国内矿山Q1受冬季及春节影响，海外矿山Q3受雨季影响[8] * 2021年Q4因第三方设备质量不合格引发燃爆事故，导致单季度业绩偏低[9] * 2022年Q3出现单季度亏损，因吉隆矿业品位下降及塞班矿成本大幅提升[9] * 2022年Q4瓦萨金矿未能实现盈利，因采矿品位远低于预期[9] * 2025年黄金总产量远低于预期，瓦萨金矿实际产量不足5吨[9] 四、紫金矿业入主后的协同效应 * 紫金矿业将主导管理层变更，强调增储增产、降本增效[13] * 两家公司在加纳均有金矿，存在地域协同效应[13] * 紫金矿业在处理卡林型难选冶矿石方面拥有技术优势，有望提升塞班矿回收率[13] * 紫金矿业将加大资本开支，推动瓦萨矿资源量向储量转化[13] * 并购交易尚待海外相关国家审批，预计将很快完成[13] 五、远期展望 * 预计到2030年，公司黄金年产能从14.5吨增长至35吨，实现超三倍增长[14] * 按沪金均价1,000元/克测算，吨金净利润有望达4亿元[14] * 远期年利润规模预计100亿至120亿元[14] * 目标市值1,000亿至1,200亿元，较当前约850亿元市值有20%至40%增长空间[14] * 测算仅基于现有项目，未包含紫金入主后可能带来的新项目并购[14]

玖龙纸业FY26业绩与行业分析纪要 一、纪要涉及的行业与公司 - **公司**：玖龙纸业[1] - **行业**：箱板瓦楞纸行业（废纸系纸品）[4][5][6] 二、核心观点与论据 1. FY26财年业绩表现 - **净利润预增**：FY26财年（2025年7月1日至2026年6月30日）预计实现净利润39亿元至41亿元人民币，同比增长77.1%至86.2%[3] - **归母净利润预增**：预计为34亿元至36亿元人民币，同比增长92.4%至103.7%[2][3] - **业绩驱动因素**：销量提升及产品售价上涨幅度高于原材料成本上涨幅度所带来的毛利增长[3] 2. FY26下半财年盈利拆解 - **归母净利润中枢**：下半财年（2026年1月1日至6月30日）归母净利润预计为14.3亿元至16.3亿元，同比增长10.5%至26%，中枢水平约15.3亿元[3] - **吨净利水平**：下半财年吨净利约150元，同比基本持平但环比略降[2][3] - **同比增速**：下半财年净利润同比增长11%至24%[3] 3. 行业贝塔：供需格局与价格波动 - **产能利用率触底回升**：行业年度产能利用率自2023年62%-63%触底，供需格局改善推动盈利中枢低斜率向上修复[2][6] - **淡季超预期提价**：2026年5-7月淡季超预期提价，主因高温降雨限制废纸回收及海外能源高企削弱进口纸压力[2][5] - **废纸系纸品价格两轮上涨**： - 第一轮（2025年7月至12月）：箱板纸价格从低点上涨约14%，瓦楞纸上涨约29%，驱动因素包括雨季影响废纸回收、外废进口环保检查及需求旺季支撑[5] - 第二轮（2026年5月至7月中旬）：涨幅与2025年下半年旺季相当，核心驱动力为降雨量提升和夏季高温限制废纸回收，同时海外能源成本高企减轻进口纸压力[5] - **旺季展望**：2026年异常天气对废纸回收影响显著高于往年，市场对旺季纸价表现仍抱有期待[5] 4. 公司阿尔法：财务优化与资本开支 - **永续债赎回**：公司于2026年8月11日完成对4亿美元永续资本证券的赎回、注销及摘牌[2][7] - **利息节省**：该永续债在FY26财年产生利息支出3.76亿元人民币，预计FY27财年起年省利息约3亿元，大幅降低融资成本[2][7] - **浆线产能投产**：2026年第四季度至2027年第三季度期间，将有约250万吨木浆产能陆续落地，有助于优化产品结构并降低外采原材料成本[2][7] - **自由现金流转正**：资本开支趋缓有望带动自由现金流转正，并计划进一步规划分红等股东回报措施[2][4][7] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - **价格波动节奏**：2026年7月中旬后，受天气因素缓和及传统淡季影响，纸价与废纸价格出现波动，但纸企通过“先降后涨”调价策略对后续价格节奏给出明确指引，目前价格已基本回升至7月高点[5] - **出口需求**：出口需求表现不错，共同促成了淡季超预期提价[5] - **行业长期趋势**：需求端将维持稳健增长，而新增产能相对有限，行业年度产能利用率有望持续改善，推动箱板瓦楞纸行业盈利中枢向上修复[6][7]

极兔速递 2026年上半年业绩电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 - **公司**：极兔速递 [1] - **行业**：快递物流行业，涵盖电商快递、社交电商物流、非平台包裹业务 [2][9] 二、核心观点与论据 1. 2026年上半年整体经营业绩与财务里程碑 - 2026年第二季度单日日均包裹量首次突破1亿件 [3] - 非中国市场营收贡献首次提升至50% [3] - 上半年总营收达76.7亿美元，同比增长39.5% [3] - 调整后净利润为3.5亿美元，同比增长124.3% [3] - 经营现金流达6.4亿美元，同比增长15.9% [3] - 截至2026年6月30日，持有现金及等价物合计29.1亿美元，同比增长64.2% [3] 2. 各区域市场份额与业务增长 - **东南亚市场**：包裹总量55.2亿件，同比增长21.2% 市场份额提升5.3个百分点至38.1% 核心合作伙伴包括TikTok、Lazada、Temu、Shein [4] - **中国市场**：处理包裹76.262亿件，同比增长9.6% 市场份额同比增加0.5个百分点至11.6% [4] - **其他市场**：处理包裹3.6亿件，同比增长19.9% 市场份额提升2.7个百分点至8.9% 合作伙伴包括TikTok、Shein、Temu、AliExpress、MercadoLibre [4] 3. 收入构成与利润指标 - 集团营收从55亿美元增至77亿美元，同比增长39.5% [6] - 核心快递业务收入从53亿美元增至75亿美元，同比增长39.6% [6] - 中国区营收同比增长22.4%至38亿美元 [6] - 东南亚区营收同比增长53.8%至30亿美元 [6] - 其他市场营收同比增长99.3%至7.2亿美元 [6] - 毛利润达10.1亿美元，同比增长88.4% 毛利率同比提高3.4个百分点至13.2% [6] - 调整后EBIT达4.3亿美元，同比增长121.7% 调整后EBIT利润率为5.7% [6] - 调整后净利润为3.5亿美元，同比增长124.3% 调整后净利润率为4.6% [6] 4. 单位经济效益与现金流 - 单票收入为0.44美元，同比增长11.5% [7] - 调整后每包裹EBIT为2.5美分，同比增长1.1美分，增幅达77.2% [7] - 经营活动净现金流为6.4亿美元，同比增长50.9% [7] 5. 股东回报措施 - 2026年上半年完成9,932万股回购 [8] - 2026年8月12日注销1.15亿股 [8] - 2026年6月25日董事会批准新股份回购计划，额度提升至20亿港元 [8] 6. 东南亚业务增长轨迹与可持续性 - 东南亚社交电商和快递行业2026年及未来五年复合增长率预计维持在高双位数，约35% [9] - 公司有信心实现快于行业平均水平的增长 [9] - 非平台包裹业务将成为未来业务量增长的有效补充 [9] 7. 资本支出规划与重点投向 - 2026年全年资本支出预计8亿至9亿美元，略高于年初指引 [11] - **南亚地区**：重点投向泰国和越南市场 持续建设最后一公里自动化能力 目前南亚10,800个网点中仅部署几十台自动化设备，未来投资空间显著 [11] - **中国市场**：重点投资先进分拣中心 推进浙江义乌新分拣中心建设 继续在关键区域升级自有分拣中心 [11] - **新市场**：采用轻资产运营模式管理投资回报率 [11] 8. 拉丁美洲及其他新市场拓展策略 - 在拉丁美洲推行商业模式创新，构建“最后一公里”人力配送网络 [12] - 推出新型轻资产运营模式，初期与拥有本地资源的市场参与者合作 [12] - 计划进入欧美市场，从英国开始，品牌覆盖德国、意大利和西班牙，逐步扩展至欧洲其他地区 [12] - 预计进入欧洲市场需要一到两年时间才能看到成果 [12] 9. 非平台包裹业务进展 - 非平台包裹业务是集团未来核心战略之一，已在所有运营国家推行 [13] - 南亚地区发展进度相对领先 [13] - 2026年上半年系统性推进服务质量提升，包括：拓展限时配送产品（当日达、次日达） 强化门店品牌形象与标准化包裹存放区 优化上门取件服务与员工激励机制 优化B类客户全流程体验与应收账款周期 [14] 10. 中国市场反内卷政策下的表现与展望 - 中国反内卷政策引导行业向健康稳健方向发展 [15] - 公司上半年业绩优于行业整体，得益于：中国总部、区域合作伙伴及本地特许经营商三方协作 强化美妆个护等重点行业战略布局 推进客户多元化与深化服务内容 [15][16] 11. 单票EBIT未来趋势 - 2026年上半年单票EBIT同比增长77%至2.5美分 [17] - 南亚及其他市场包裹量增长率远高于中国市场 [17] - 高价值专业包裹占比提高是推动单票EBIT提升的关键因素 [17] - 预计2.5美分水平将逐步提高 [17] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 2026年上半年资本支出主要用于自动化分拣设备、分拣中心设备、运输车辆、网点分拣设备及IT和AI相关投入 [10] - 公司通过派遣专业团队参与末端网络运营管理、增加无人配送车辆部署和升级AI客服应用来提升中国区运营效率 [5] - 在东南亚推进分拣中心与服务网点的自动化升级 [5] - 公司持续作为TikTok、Lazada、Temu和Shein等主流电商平台的核心物流合作伙伴 [4] - 非平台包裹业务需求挖掘尚处早期 [9]

电话会议纪要关键要点总结 一、涉及的行业与公司 * **行业**：通用设备行业（涵盖机床、工控、刀具、注塑机、叉车、激光等）[2] 以及液冷与光模块产业链[1] * **机床公司**：乔锋智能、创世纪、纽威数控、金枪机床中国、精机股份[1][5][6] * **工控公司**：汇川技术、雷赛智能[1][6][7] * **液冷零部件供应商**：奇宏、泽宏、讯强、台达[4] 二、核心观点与论据 1 通用设备行业周期复苏态势 * 通用设备行业正经历缓慢复苏，预计至少持续一年以上，按历史规律可能延续两到三年[2] * 工业企业利润作为先行指标，自2025年下半年稳定回正，2026年全年保持正增长，领先通用设备订单约2-4个月[2] * 20家通用机械上市公司平均毛利率自2020年Q3持续下滑，至2025年Q1触底后回升[2] * 2026年Q1机床等企业普遍出现毛利率回升、利润增速>收入增速的迹象[1][2] * 纽威数控2025年Q3净利率降至9.63%，为2021年以来最低点，持续盈利压力导致部分中小企业退出，改善竞争格局[2] * 根据睿工业2026年Q2数据，OEM行业复苏明显：电池行业同比增长72%，暖通空调增长76%，工业机器人增长43%，纺织增长35%，电子及半导体增长20%，包装和电梯均增长19%，物流增长40%，机床增长9%[2][3] * 工控领域OEM类业务经历连续14个季度下行后，已悄然回升三个季度[3] 2 液冷与光模块对机床需求的拉动效应 * 液冷与光模块零部件供应商扩产计划直接驱动CNC机床需求[4] * 讯强2026年委外规模约100亿元人民币，预计2027年增至150亿元[4] * 奇宏规模与讯强相当，泽宏约70-80亿元[4] * 2026年委外总规模接近400亿元，预计2027年增长50%以上，达到600亿元以上[4] * 供应链向头部集中，头部供应商倾向于将订单转移给规模更大的上市公司[4][5] * 投资2亿元购置约1000台CNC设备，可形成约5亿元年产值，实现约15%净利率[5] * 600亿元委外加工市场将催生约240亿元机床需求[5] * 以2026H2至2028年为扩产高峰期，预计每年纯新增机床需求约75亿元，其中立式加工中心约40亿元，车床约35亿元[5] 3 机床公司具体影响与业绩预期 * **乔锋智能**：通讯液冷业务占比接近20%，新能源汽车业务占比15%[5] 2026年上半年订单增长，交货周期延长，下半年不排除涨价可能[5] 中性偏保守预测下，2026年利润5.5亿元，2027年利润8亿元[5] 对应2027年市盈率约16-17倍，2026年约23-25倍[5] * **创世纪**：2026年1-7月累计签单超60亿元，同比增长50%-60%[5] 1-6月签单额52亿元，光模块相关需求达10亿元[5] 预计全年液冷和光模块订单超20亿元，成为第一大业务板块，2025年该业务规模仅2-3亿元[1][5] 根据股权激励目标，预计2026年收入62亿元，利润6-7亿元，净利率接近或超过10%[6] * **纽威数控**：根据订单预测，2026年利润约4.1亿元，2027年5.3亿元，2028年6.7亿元[6] 当前股价对应2026年市盈率约20倍，2027年约16倍[6] * **金枪机床中国**：预计2026年利润14.5亿元，2027年19亿元[6] 当前股价对应2027年市盈率约10倍，将于2026年9月纳入港股通[6] 4 工控公司经营表现与业绩预期 * **汇川技术**：预计2026年利润约62亿元[6] 通用自动化业务订单每月同比增长30%-40%[1][7] 光模块和锂电等高景气行业订单同比增长率达70%[1][7] 2026年Q1因产能问题影响交付，Q2通过价格调整和产能匹配实现批量交付[7] 联合动力业务板块对整体业绩构成拖累，但市场份额仍在提升[7] 正积极拓展流程工业市场（冶金、采矿、化工等），该领域占工控市场空间60%，此前汇川在此领域业务占比不足10%[1][7] 通过成立北方中心、推出大型PLC及工业软件等举措全面布局[7] * **雷赛智能**：中报预告利润表现优异[6] 光模块业务收入占比达10%，PCB设备业务占比百分之十几[1][6] 高毛利业务订单需求紧急，盈利情况良好[6] 预计2026年利润3.8亿-4亿元，2027年5.5亿-6亿元[1][6] 三、其他重要但可能被忽略的内容 * 通用设备行业经历了四至五年的下行周期，自2025年Q4起已连续两到三个季度缓慢回升[8] * 行业内公司普遍出现利润增长快于收入增长的现象，2026年订单情况普遍良好，利润有望上修[8] * 当前通用机械板块交易拥挤度较低，随着订单好转和盈利能力修复，相关公司利润预期有望上修，带来估值优势[3] * 汽车等部分下游行业表现疲软，但多个细分领域呈现高景气度，有效对冲了流程工业（冶金、石化）及国内采矿、造纸等行业的下滑[2][3] * 液冷零部件供应商供应链模式发生变化，原有小厂在资金和场地上难以满足扩产需求，头部供应商倾向于将订单转移给规模更大的上市公司[4][5] * 乔锋智能、金枪机床中国、纽威数控及创世纪等企业是新增订单的主要承接方[5] * 汇川技术通过大型PLC切入流程工业领域，为其长期增长提供新动力[1][7]

电话会议纪要关键要点总结 一、纪要涉及的行业与公司 * **公司**：诺普信[1] * **行业**：农业（蓝莓种植、农药制剂）、水果种植与销售[2][3] 二、核心观点与论据 1. 蓝莓业务：2025/26产季表现与2026/27产季展望 * **2025/26产季销量**：5.4万吨，落在产季初5至5.5万吨预期区间内[4] * **2025/26产季销售净价**：约5.4万元/吨，同比下滑约6%，远优于行业15%的降幅[2][4] * **2025/26产季种植成本**：约3.8万元/吨，同比降低约0.2万元/吨[4] * **2025/26产季吨利润**：经营性吨利润基本保持稳定[4] * **2026/27新产季投产面积**：增长20%，从约3.6-3.7万亩增至4.5万亩[11] * **2026/27新产季预计产量**：超6万吨，增量约1万吨[11] * **2026/27新产季采收时间**：提前约两周，从9月中下旬开始零星采摘，10月进入明显量产[3][11] * **2026年12月31日前产量**：预计比2025年同期的1.2万吨增长20%-30%[11] * **产季末期产量**：2027年四、五月份产量将少于2026年同期的1.5-1.6万吨[11] * **产量增量分布**：主要增量集中在2027年第一季度[11] * **促早技术**：体系和技术把控度比去年更为成熟，管理细节和模型大幅创新[3] * **土地储备**：云南和老挝合计略低于7万亩[12] * **在建果园**：约五六千亩，计入2027-2028产季[12] * **内生增长**：通过种苗替换和技术手段，亩产每年可实现5%-10%内生增长[12] * **未来两三年年化增长率**：蓝莓业务15%-20%在可控范围内[12] 2. 蓝莓价格展望与渠道策略 * **当前零星开产价格**：少量大果出货吨价达12万元以上，处于较高水平[12] * **2026年第四季度价格预判**：保持平稳，甚至同比有机会上涨[13] * **价格支撑因素**：厄尔尼诺影响秘鲁蓝莓产量，进口增速放缓甚至持平[2][13] * **进口高峰期推迟**：从往年11月推迟两到三周至12月，为国产蓝莓创造9-11月“甜蜜期”[13] * **品质改善**：新产季重点提升口感和甜酸度，预计品质显著改善[13] * **公司全年均价目标**：力争与上一产季持平[15] * **KA渠道占比**：从上一产季40%提升至本产季50%甚至更高[15] * **出口业务**：出口配额和配量预计有两到三倍增长，已开拓近20个国家和地区[15] * **行业价格预判**：整体呈下行趋势，压力集中在3月后[14] 3. 2026年第二季度经营情况与利润下滑原因 * **蓝莓产季结束时间**：约90%剪枝和清园工作在4月底前完成，比上一年提前两到三周[3] * **4月和5月蓝莓销量**：合计约1.5万吨，销量同比略有下降[3] * **第二季度净利润构成**：约1,000多万元，农药业务贡献约8,000多万元，蓝莓业务亏损约3,000多万元，海南火龙果业务亏损1,000多万元，产业园业务亏损接近2,000万元，天天学农贡献1,000多万元归母净利润[4] * **蓝莓业务亏损原因**：产季尾声销售尾果，商品果数量不多，售价明显低于成本[5] * **5月蓝莓销量**：仅有两三千吨[5] * **换苗成本**：2026年上半年未进行换苗，去年计入营业外支出的5,000万元换苗费用属特殊情况[6] * **农药业务**：毛利率下降约2个百分点，因原药涨价及行业景气度低迷[2][3] * **海南火龙果**：5、6月份销售价格基本低于成本，行情一般[3] 4. 现金流与融资情况 * **经营性现金流下降原因**：原药储备金额同比增加超过2亿元[6] * **存货账面金额下降原因**：蓝莓产成品库存大幅减少，抵消了原药库存增加[7][8] * **全年经营性现金流预期**：2026年第四季度全年净流入将与2025年水平相当，甚至可能增加[8] * **2025年全年经营性现金流**：净流入达14亿元[17] * **终止定增原因**：融资结构优化，已获超10亿元长期贷款支持[2][17] * **长期贷款**：已有3年期贷款，正在洽谈5年期贷款，预计获得超过10亿元长期借款额度[17] 5. 其他业务与诉讼 * **天天鲜业务**：逐步退出，资产规模已缩减至约2亿元[2][10] * **海南火龙果**：预计本产季或财年周期内产生约2,000万元亏损[9] * **产业园业务（果汁厂）**：年度周期内仍将有约1,000万元亏损，主要源于固定折旧摊销[9] * **与云南美林诉讼**：我方起诉对方案件（涉案金额1.4亿元）已进入二审，对方起诉我方案件一审判决赔偿比例远低于我方起诉对方案件的判决比例[9][10] * **诉讼对销售影响**：终审判决前不影响公司正常销售现有植株产出的蓝莓果实[16] 6. 税收优惠政策 * **种植业务**：享受自产自销农产品免征企业所得税政策，预计不会改变[18] * **公司主体**：享受国家高新技术企业15%的所得税优惠税率[18] * **政策稳定性**：未观察到与自身业务相关的税收优惠政策有明显变化或退坡趋势[19] 三、其他重要但可能被忽略的内容 * **单二季度利润逐年下滑趋势**：过去四至五年持续，主因蓝莓产量前推至一季度及农药行业环境较差[8] * **评估业绩建议**：将一、二季度合并，从半年度维度评估[8] * **杀线剂业务**：上半年仍实现增长[8] * **天天学农**：并表后贡献1,000多万元归母净利润[4] * **深圳宝安园区**：已作转让处理[9] * **与MBO种苗协议**：从2026年底至2027年初开始陆续供应优质种苗[12]

行业与公司 * **行业**：AI 算力行业，聚焦于“超级节点”系统级架构 [1] * **涉及公司**：英伟达 (NVIDIA)、华为、中科曙光、浪潮、华丰科技、盛科通信、锐捷网络、阿里、谷歌、亚马逊 (AWS)、Meta、广达、纬创、新华三、联想、紫光股份、华勤、中兴通讯 [1][2][5][9][16][17][18][19] 核心观点与论据 1. AI 算力范式转移：从单芯片到超级节点 * **核心观点**：AI 算力的竞争焦点已从单颗 GPU 性能转向“超级节点”系统级性能，标志着算力域时代的到来 [1][2] * **关键产品**：英伟达 GB200 NVL72、GPT-300 NVL72，华为 CloudMatrix 384 (2025年)、Ascend 950 Super Pod (2026年) [2][5] * **技术驱动力**：解决传统算力集群的三大瓶颈，即“内存墙”、“通信墙”和“功耗墙” [3] * **内存墙**：大模型对显存需求远超单芯片容量，例如 GB200 双颗 HBM 仅接近 400GB，无法满足万亿参数模型需求 [3] * **通信墙**：万亿参数模型训练中，通信延迟占集群总延迟的 30% [3] * **功耗墙**：单机柜功耗从 B100 时代的 100kW 飙升至 Blackwell Ultra 时代的 600kW 以上 [3] * **核心价值**：超级节点通过 Scale-up 网络构建统一编址内存池，将算力利用率从传统集群的 31% 提升至 90% 以上 [1][3] * **性能提升**：以 CloudMatrix 384 为例，实测性能相比传统集群可提升两到三倍 [3] 2. 价值链重构：GPU 价值占比下降，互联与内存价值提升 * **核心观点**：价值从 GPU 向外溢至互联、内存、液冷、电源等环节 [1][2] * **价值占比变化**：GPU 在整机柜成本中的占比从过去的 60-70% 下降至约 50% [2][10] * **内存价值提升**：内存价值占比从 7% 大幅提升至 26% [10] * **互联器件价值提升**：交换芯片与 GPU 的配比从传统集群的 1:20 或 1:30 提升至超节点架构下的 1:4、1:2 甚至 1:1 [1][11] * 以英伟达 NVL72 为例，72 颗 GPU 对应 18 颗交换芯片，比例约为 4:1 [11] * 国内 SuperPOD 方案中，GPU 与交换芯片比例达到 1:2 [11] * **连接器价值提升**：单机柜连接器价值量提升 2 到 3 倍 [12] * 一套 GB200 NVL72 机柜部署超过 5,000 根高速差分铜缆，整套连接方案价值超过 60 万元 [12] 3. 国产超节点市场爆发：2026年为双重元年 * **核心观点**：2026 年国产超节点市场迎来爆发，预计市场规模达 1,000 亿元 [1][9] * **市场规模预测**： * 2026 年国内市场规模约为 1,000 亿元 [9] * 2028 年市场规模预计超过 3,000 亿元，复合年均增长率超过 50% [1][9] * **增长驱动力**：互联网大厂国产化率目标、需求端、产业供应端和政策端共同推动 [9] * **渗透率预测**： * 海外市场：超节点渗透率预计从 2025 年的 19% 提升至 2026 年的 45% [8] * 国内市场：渗透率预计从 2025 年的约 5% 增长至 2026 年的 20%，此后三年有望每年翻倍 [8] * **核心厂商份额**：预计华为占据 30% 至 50%，浪潮约 30%，中科曙光约百分之十几 [17] 4. 液冷与供电成为刚需 * **核心观点**：液冷从可选项变为必选项，800V 高压直流成为新标准 [1][19] * **功耗驱动**：单机柜功耗从 100kW 飙升至 600kW，风冷无法满足需求 [1][3] * **液冷渗透率**：训练侧服务器液冷渗透率预计从 2024 年的 10% 提升至 2026 年的 60% 至 70% [1][19] * **供电方案**：800V 被英伟达选定并推广为标准电压，高压直流供电方案成为趋势 [14] 5. 产业格局变化：开放生态与自研ASIC冲击 * **核心观点**：英伟达仍主导技术路线，但面临云厂商自研 ASIC 和开放互联生态的挑战 [14][16] * **英伟达主导地位**：英伟达掌握产业定义权，主导芯片选型、主板规范、电源架构等关键环节 [14] * **ASIC 冲击**：TrendForce 预计，到 2026 年，ASIC 服务器在 AI 服务器出货量中的占比将达到 28% [16] * **开放生态**：Ultra Ethernet Consortium 1.0 标准已发布，以太网在 AI 后端网络中的应用在 2025 年已超过 InfiniBand，2026 年第一季度占据 AI 集群交换机销售额的三分之二 [16] * **华为升腾发展**：升腾 910C 已批量交付，Cloud Matrix 384 已有数百台商用部署，Atlas 950 规划 8,000 多卡集群，Atlas 960 规划 15,000 张卡 [17] 其他重要但可能被忽略的内容 * **AI 服务器市场规模**：预计从 2024 年的 1,000 亿美元增长至 2025 年的 2,000 亿美元，到 2027 年达到 3,400 亿美元，2024 至 2027 年间增长近三倍 [7] * **AI 服务器市场占比**：到 2027 年，AI 服务器在整个服务器市场的价值占比将达到 70% [7] * **ODM 厂商份额变化**：ODM 厂商提供的服务器出货量份额从 2023 年的 26% 提升至 2024 年的 47% [17] * **英伟达 ODM 市场格局**：台系广达和纬创合计占据约八成的市场份额 [17] * **交换芯片市场空间**：预计 2026 年至 2028 年复合年均增长率超过 200%，到 2028 年市场规模预计达到 130 亿至 170 亿元 [13] * **连接器市场空间**：预计从 2025 年的 30 多亿元增长至 2026 年的近 100 亿元，到 2028 年有望达到 170 亿至 180 亿元 [13] * **投资主线**：四条投资主线包括高速连接器与线缆模组（华丰科技）、交换芯片（盛科通信）、交换机与系统集成（锐捷网络）、配套产业链（液冷） [18][19] * **验证指标**：关键信号包括 1,000 卡升腾集群交付、8,000 卡满配集群落地、Ultra Ethernet 2.0 生态发展、光模块/液冷/背板订单放量 [20][21]

瑞声科技 2026年半年度电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 - **公司**：瑞声科技[1] - **行业**：消费电子、AI硬件、散热、液冷、机器人、光通信、车载、XR[2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14] 二、核心观点与论据 1. 散热与AI硬件双轮驱动，2027年新业务增量预达90亿 - **散热业务**：预计2026年VC产品营收达30-45亿元，2027年整体规模超70-80亿元[2][4] - **主动散热方案**：单价数十元，2027年渗透率有望达千万级，甚至3000万至5000万规模[2][4] - **液冷业务**：CDU业务2026年预增3-4倍至2亿元以上，2027年CDU与冷板接头合计营收目标10亿元[2][6] - **AI可穿戴与云台电机**：预计2027年海外大模型厂商项目贡献10亿元，云台类电机贡献5亿元，合计营收超15亿元[2][9][10] - **机器人业务**：已获全球头部客户定点，涵盖灵巧手、空心杯电机等核心部件，预计2027年微型/人形机器人业务总营收达4-7亿元[2][7] - **WLG技术**：跨界光通信与车载，预计2027年光通信需求超1亿元，2028年达数亿元；车载WLG预计2026年Q4量产出货[2][3] - **XR领域**：通过并购构建“光波导+光引擎”全模组能力，已锁定北美大客户，预计2027年量产出货5亿元，2028年增至10-15亿元[2][13] 2. 财务稳健且效率提升 - **现金转换周期**：缩短30天至20天内[2][8] - **营收增长**：预计2026年营收双位数增长，毛利率稳中有升[2][5] - **杠杆率**：降至1.5倍（穆迪Total Debt to EBITDA指标）[2][8][9] - **2026年上半年业绩**：营收增长近9%，毛利率提升1.7个百分点至22.4%[5] 3. 各业务分部业绩指引 - **声学和电磁传动分部**：全年销售额个位数同比增长，毛利率在上半年28.6%基础上持续提升[5] - **精密结构件分部**：全年营收同比增长超30%，毛利率在2025年水平上稳中有升，下半年高于上半年23%水平[5] - **光学分部**：微型镜头全年销售额预计下降15%-20%，但毛利率提升超5个百分点；模组业务全年营收同比下降超20%，毛利率约3%[5] - **SSE分部**：全年营收提升15%-20%，毛利率稳步提升[5] - **车载业务分部**：全年营收同比增长15%-20%，毛利率比2025年略低约2个百分点[5] 4. 散热业务详细展望 - **VC产品**：基于2026年量产高端项目，全年实现200%-300%同比增长[4] - **主动散热方案**：2027年搭载超微型超薄风扇方案量产，单价数十元，出货量百万级别[4] - **三年后整体规模**：有望突破70亿至80亿元，聚焦端侧散热，从VC被动散热升级为风扇加VC主动散热模组[4] - **液冷业务**：CDU业务2026年三到四倍增长至超2亿元，2027年CDU收入6亿-8亿元，冷板接头2亿-3亿元，合计10亿元[6] 5. 机器人业务详细展望 - **人形机器人**：为国内初创企业、消费电子公司及车企开发灵巧手、空心杯电机、直驱丝杆电机、无框力矩电机等核心部件[7] - **2027年营收**：机器人板块（含电机、结构件、传感器）3-5亿元，小型和桌面机器人1-2亿元，合计4-7亿元[7] - **2028年增长**：至少翻倍，整体规模超10亿元[7] 6. AI可穿戴与云台电机详细展望 - **AI可穿戴设备**：2027年营收至少10亿元，来自海外大模型厂商，产品2026年量产，2027年出货量500万-1000万台，单机价值超30美元[9] - **云台类电机**：2027年贡献至少5亿元营收，模组包含3个电机及其他结构件和摄像头[9][10] 7. WLG技术应用前景 - **光通信领域**：不仅限于可插拔光模块，共封装光学及其他方案均需高精度玻璃透镜，已与美国头部光通信企业深入合作[3] - **车载应用**：已完成一家美国车载客户产品认证，预计2026年Q4量产出货[3] - **其他应用**：车载激光雷达和AR/VR设备光学元器件[4] 8. XR业务详细展望 - **并购整合**：收购Dispelix掌握光波导核心能力，收购海外光引擎团队，构建“光波导+光引擎”完整显示模组能力[13] - **客户覆盖**：覆盖国内外核心XR大客户，包括北美和亚洲头部企业[13] - **业务规模**：2027年量产出货5亿元，2028年增至10-15亿元（仅显示模组）[13] - **传统优势零部件**：声学、触感反馈、麦克风等顺势成为主流供应商[13] 9. 财务健康与现金流分析 - **经营活动现金流**：上半年同比下降，因季节性因素和业务规模增长，但全年预计与2025年基本持平[8] - **在手现金下降**：因偿还一笔美元债，整体债务规模较2025年同期下降约6.5亿元[8] - **净负债**：与2025年同期基本持平[8] - **资本开支**：上半年15亿元，主要用于散热等业务布局，下半年远低于此水平[9] - **自由现金流**：下半年较上半年明显提升[9] 10. 手机市场展望与应对策略 - **全年手机市场**：预计从去年约11.6-11.7亿部下降至10亿部左右，同比下滑约百分之十几[12] - **应对策略**：聚焦手机产品高端化和模组化，维持健康产能利用率[12][13] - **光学业务**：毛利率与去年基本持平，利用率达较高水平[12][13] 11. 并购战略与投资回报 - **并购经验**：通过并购东阳进入笔记本结构件，收入从每年约6-7亿元增长至明年20亿元以上[11] - **车载业务**：并购PSS、出光等，与极氪等客户合作推动增长[12] - **未来并购方向**：围绕核心竞争力，尤其在XR和服务器领域[12] - **投资回报率目标**：显著高于传统手机业务中毛利率较低部分[12] 12. 研发费用展望 - **整体研发费用**：近期仍将保持在较高水平[10] - **投入方向**：高端VC散热产品、主动散热模组、机器人和AI设备研发[10] - **技术趋势**：从数据中心端AI赋能终端AI能力，电机、声学、麦克风及光学组件是核心模组[10] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - **2027年新业务合计**：VC及主动散热约50亿元，AI设备与云台约15亿元，CDU加液冷板约10亿元，机器人及桌面设备4-7亿元，XR约5亿元，WLG约1亿元，合计80亿-90亿元[14] - **2030年前增速**：新方向增速将远超传统业务[14] - **传统手机业务韧性**：面对市场总量下降，声学、haptics马达、结构件及手机镜头毛利率稳中有升[14]