纪要涉及的公司 北京人力 纪要提到的核心观点和论据 - **业务合作** - 与华为 OD 项目合作稳定规模达 4 万人，提供整体招聘管理解决方案，未来客户对合规和流程管理要求提升，公司具备适应能力可增强客户粘性 [2][5] - 与昆仑万维成立合资公司，将 AI 技术应用于人力资源服务场景，如招聘服务中的简历筛选等，提升招聘顾问质量和效率 [2][11] - 美团用工合规化管理提升，长期利好公司，公司有能力匹配和承接相关需求，将跟进合作方案 [2][10] - **业务增长驱动力** - 外包业务是公司增长主要驱动力，今年收入增长及毛利贡献主要来自外包业务，特别是专业外包业务大客户需求释放 [2][6] - 大客户战略通过挖掘需求和提供定制化服务，实现持续稳定发展，巩固现有市场并开拓新业务机会 [2][7] - **业务调整与转型** - 人事管理业务虽小幅下降，但因战略调整，基础人事业务被外包替代和升级，成本归集纳入外包项下，数字化转型降低服务成本，毛利水平维持较高 [2][9] - 数字化转型持续投入研发资金，每年达几千万甚至更多，与昆仑万维合作推动 AI 应用布局 [20] - **盈利预期** - 预计今年毛利率和盈利水平改善，实现收入利润稳健增长，得益于专业服务管理能力在外包中体现、社会用工成本增加和对专业附加值认识提升 [3][19] - **出海业务规划** - 规划未来五年出海业务或海外收入占整体收入体量达 10%或更高，可能达六七十亿规模，包括服务中资企业走出去和与德科合作，今年可能有投资动作 [12] - **外包业务趋势** - 外包业务处于长期发展的周期向上趋势，不受外部经济环境影响较大，过去几年复合增长率两位数以上，预计未来五年保持成长趋势 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **业务进展**：上市公司年报 4 月 26 日披露，业务按既定指标有序开展，今年是完成重组上市业绩承诺最后一年，对标指标有信心 [4] - **大客户拓展**：大客户增长来自现有客群需求挖掘释放和新客户拓展，各子公司结合当地优势产业深耕客户机会，如陕西面向石油化工、安徽面向新能源汽车等 [8] - **AI 应用进展**：3 月 18 日安排 AI 专题路演活动，AI 在招聘服务已有新尝试和产品推出，目前主要面向内部赋能提升 [11] - **外包业务模式**：外包业务包括纯管理服务、联合招聘管理等多种模式，连招带管与纯服务大致各占一半 [16] - **市场竞争与客户付款**：市场竞争未显著变化，客户付款能力方面，去年账期大部分控制在 30 天以下，履约状况健康 [17] - **垫资情况**：除外包业务外，其他业务基本不需要垫资，有垫资需求主要针对资信能力强的大客户 [18] - **数字化产品收费**：数字化人力资源服务产品未来可能平台化收费或作为外包业务附加捆绑销售，目前是初步设想 [14] - **政府补贴**：今年政府补贴情况稳定 [15] - **业绩预期**：2025 年锚定业绩承诺指标，希望两位数以上增长，预计分红金额显著增加，2026 年股息率逐步提高可期待 [23] - **财务披露计划**：今年披露北京外企情况，2026 年开始统一披露，同时单独展示上市公司母体中小型企业情况 [24][25]

纪要涉及的公司 华峰铝业[1][2][3][4] 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营情况与市场规划** - 2025 年开年运行稳健，1 - 3 月下游市场良好，生产和出货态势佳，全年销售量规划 50 万吨，前两月完成情况符合预期[4] - 重点推出 C2B 一体化水冷板和预埋合金材料，去年开发成功并通过验证，今年全面量产；C2B 水冷板幅宽更宽，预埋合金材料可节省工序和成本[4] - 中国铝制品 13%出口退税政策传导顺利，通过年度谈判将成本转移给下游客户，有信心维持约三分之一外销量[4][7] 2. **二期项目进展与调整** - 二期项目优化，增加 6 - 7 亿元投资，新增 500 亩土地，引入 1 + 1 + 4 热连轧机、冷连轧机及剪切设备[5] - 新增 30 万吨热轧坯料产能，解决现有热轧坯料缺口，减少委外或半成品外购，降低成本并提升规模效应[6] 3. **加工费与利润情况** - 2025 年主流产品加工费水平基本稳定，老旧产品因汽车产业链年降要求有降价压力，但通过新产品和成本优化维持利润[10] - 合格品加工费 8,000 元以上，不合格品 5,000 元左右，总体变化不大[10] 4. **良品率情况与预期** - 上海和重庆两地良品率基本相当，维持在 74% - 74.5%之间，计划提升至 75%[11] - 二期热连轧机投用后，预计成品率将进一步提高，但具体数据待设备调试后明确[11] 5. **产能扩张与项目调整** - 将原 15 万吨铝板带箔项目调整为 45 万吨智能化项目，增加投资，新增热连轧机以优化效能并满足市场需求[15] - 45 万吨智能化项目预计两年内建成，爬坡至少需两年，基于重庆一期已有设备，办好合规手续后可释放部分产能[18] 6. **新产品优势与市场前景** - 一体化水冷板幅宽更大，能满足电池和车身设计要求，可部分或全部替代传统电池托盘，附加值高，客户反馈正面，预计 2025 年销量增长[20] - 预埋钎焊材料可节省人工成本，提高成品率和生产效率，减少铝材使用和环境影响，加工费属最高档次，预计 2025 年产量 1 - 2 万吨[25][26] 7. **业绩增长驱动力与毛利率预期** - 业绩增长驱动力包括新产品推广、优化产品结构、降本增效和重庆二期投产[3][27] - 对未来毛利率稳中有升充满信心，新产品放量、降本增效和良品率提升等因素将共同推动毛利率提高[28] 8. **管理层激励与市场格局** - 管理层激励方案主要考核产销量和利润，各部门有不同 KPI 指标，过去两年公司效益提升，核心管理层薪酬显著增长[29][30] - 行业处于充分竞争状态，近年同行扩产说明对行业有信心，行业发展良好，多为增量竞争，公司对自身优势有信心[31] 9. **海外布局与贸易应对** - 国际贸易摩擦存在，但出口量稳定维持在总量三分之一左右，2025 年有信心保持该比例[32] - 持续考察海外布局项目，但因风险大，审慎考虑多方面因素，目前未找到符合要求项目，会继续观察准备[32] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **不同产品类别良品率差异**：整体良品率是所有类别拉通计算，有些类别可达 85%，有些不到 70%；若产品结构变化，如增加高附加值复合料比例，整体良品率增长幅度可能有限，但收益助力可能更大[13] 2. **产品良品率与利润权衡**：简单非复合料产品能快速提升良品率，但加工费和利润低；公司采取双向策略，综合评估产品结构和良品率[14] 3. **板带箔产能灵活性**：板带箔产能相互灵活，可根据市场需求通过设备调整生产板材、箔材或卷带材料，整体产能主要取决于市场订单量[20] 4. **外购与自体生产利润差异**：外购与自体生产每吨利润差异约几百元，自体生产涉及运费、代工费、折旧摊销等因素，总体助推经营利润上升[17] 5. **复合料产能增长评估**：2024 年复合料表现好，较 2023 年提升 3 - 5 个百分点，2025 年计划再提升 3 - 5 个百分点，需一季度数据评估产能增长[23][24]

纪要涉及的公司 中科三环 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营业绩** - 2024 年营收 67.51 亿元，同比下降 19.23%；归母净利润 1200.78 万元，同比大幅下降 95.64%，主要受稀土原材料价格下跌、市场竞争加剧及资产减值损失增加影响[3][4] - 四季度订单增加及奖金冲回带动业绩修复，但全年汇兑损失及投资收益减少亦是净利润下降的重要原因[3] 2. **产品应用领域** - 2024 年产品主要应用于汽车（62%，新能源汽车占比 46%）、消费类电子（20%）、工业机器人和数控机床（7%）等领域，汽车领域尤其是新能源汽车需求变化对业绩影响大[3][5] 3. **稀土原材料价格影响** - 产品定价与原材料价格正相关，价格下跌时产品价格相应下降，存在两到三个月滞后期，原材料成本占总成本约 70%，波动直接影响毛利率[6] - 稀土价格上升对公司有积极影响，包括毛利率提升和收入增加，但需观察上涨能否持续及持续时间[14] 4. **产能及扩产计划** - 现有产能约 25000 吨，产能利用率在 60%-70%之间，放缓原定扩产计划，未来是否扩产取决于订单情况，总体产能利用率达 80%以上或继续扩产[3][7] 5. **汇兑及股权投资影响** - 出口业务占比接近 60%，以美元和欧元计价，汇率波动对净利润有显著影响，2024 年汇兑带来较大负面影响[3][8] - 2023 年一控股子公司增资后变为参股公司出表带来 3900 多万元一次性投资收益，2024 年未再出现，导致净利润大幅下降[8] 6. **机器人领域进展** - 在机器人领域布局十余年，工业机器人订单稳定超十年，正与人形机器人相关企业接触，人形机器人性能要求与消费类电子产品类似，未来可能进入服务和家庭环境[12] 7. **产品定价及调价周期** - 产品定价基于原材料价格加上加工费，绝大多数产品每两到三个月签一次订单、调一次价，不同客户调价基础不同[21][22] 8. **各行业情况** - 2024 年下半年 3C 行业修复明显，产品占比从 2023 年的 16%-17%提升至 20%[23] - 2025 年若消费类电子下游应用需求增加，公司相关产品会随之增加，但因生产定制化产品，难准确预测全年走势[24] - 机器人市场潜力大，但短期内需培育和完善，如新能源汽车从研发到大规模爆发经历较长时间[20] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2024 年成品量对应的毛坯销量大概在 15000 吨多一些[9] 2. 各领域四季度订单表现相对平稳，汽车领域占比约 64%稍多，一季度钕铁硼永磁体领域订单增速无显著变化[11] 3. 公司原材料库存基本保持在两个月左右，不同产品库存有差异[15] 4. 从 2013 年左右开始研发铁硼，采用钕铁硼减少铝用量、晶界扩散技术减少重稀土使用，钕铁硼磁体主要应用于电动自行车市场[17] 5. 自 2000 年上市有并购重组想法，曾计划与南方稀土组建合资企业、认购股权及进入电动自行车市场均未成功，目前持谨慎态度，有好标的不排斥运作[18] 6. 海外收入占比接近 60%，主要集中在汽车和消费类电子领域，与博世、法雷奥等国际知名客户合作[19] 7. 公司未来战略定位首要保住客户，继续开拓新能源汽车等市场，关注人形机器人等新兴领域并进行前瞻性研发[25]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：锂电行业 - 公司：亿纬锂能 纪要提到的核心观点和论据 看好亿纬锂能的原因 - 核心观点：当前看好亿纬锂能是因其主业表现强势，未来业绩有保障 [3] - 论据：动力电池业务放量确定性增强，大圆柱电池应用获市场认可；储能业务有显著进展，海外产能投产将带来积极贡献；原有消费业务稳定增长，动力业务扭亏为盈 [3] 动力电池领域表现 - 核心观点：亿纬锂能在动力电池领域表现出色，未来份额有望提升 [4][5] - 论据：2024 年国内装机量达 18.68GWh，同比增长 65%，排名第五，全球装机量约 20GWh，排名第九；2025 年 1 - 2 月装机数据达 3.26GWh，同比增长 65%，高于行业 44%的增速；新车型上量和大圆柱电池海外出货将提升市场份额，商用车领域市占率显著增长 [4][5] 应对美国关税调整 - 核心观点：公司通过增加海外产能应对美国关税调整，业绩确定性高 [4][6] - 论据：马来西亚稀缺产能投产后将提高国际竞争力，关税调整预期或带来 20% - 30%增长，锁定海外市场出货量 [4][6] 未来两年业绩预期 - 核心观点：2025 年动力环节扭亏为盈，2026 年储能海外稀缺产能业绩放量，业绩兑现度高 [4][7] - 论据：目前估值低于锂电板块龙头企业，发展趋势乐观 [4][7] 新客户拓展亮点 - 核心观点：2025 年新增客户表现良好，新客户放量预期明确，为全年增量提供保障 [4][8] - 论据：一季度数据优于同行，如小鹏汽车数据走强，巧新等客户增长态势良好；预计动力电池装机达 25GWh，高于此前预期 [4][8] 储能业务影响 - 核心观点：储能业务预计继续增长，强配取消影响有限 [4][12] - 论据：2024 年储能出货量占总出货量 70GWh 中的 50GWh，2025 年预计增长至 70GWh 左右；强配经济性不高，占比不到 20%，公司专注中高端市场和高循环寿命产品，未参与价格战 [4][12] 海外市场情况 - 核心观点：新兴市场需求快速增长，公司海外产能可应对美国关税挑战 [4][13] - 论据：新兴市场项目总量超 40GWh，年底开始交付；公司持续获得海外客户定点订单，稀缺产能能满足需求 [4][13] 技术路线对企业发展的影响 - 核心观点：技术路线确定性增强，有利于企业未来发展 [17] - 论据：大圆柱电池获国际大客户定点，PHEV 车型需求增加推动技术应用，长安启源、江淮等新车型已采用相关技术，预计 2025 年 PHEV 领域出货量可达 2GWh，2026 年匈牙利工厂投产后可能达到 8GWh [17] 消费类产品领域发展 - 核心观点：消费类产品小圆柱形电池出货量持续增长，新兴领域和海外产能扩张将带动整体出货量增长 [18] - 论据：2023 - 2024 年小圆柱形电池出货量快速增长至 11 亿只以上，2025 年预计增长至 12 亿只以上；马来西亚工厂一期投产后将贡献 2 - 3 亿颗小圆柱形电池；公司在新兴市场研发，预计整体出货量每年增长 20%以上 [18] 2025 年和 2026 年业绩预期 - 核心观点：2025 年和 2026 年公司出货量和业绩将增长，2026 年增长潜力强劲 [20] - 论据：2025 年整体出货量预计为 110 吉瓦时，2026 年有望达到 144 吉瓦时；2025 年业绩保守估计规模口径可达 53 亿元，2026 年预期超过 80 亿元，同比增速接近 60% [20] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025 年 2 月份销量数据超预期，可能推动全年数据上修，公司增速超过行业增速 [9] - 2024 年公司产能利用率较低，仅 50%左右，要实现扭亏需达到 60% - 65%以上，2025 年预计至少扭亏，盈利带来约十亿元增长 [10] - ITC 补贴对储能项目更关键，20%关税影响约 8 分钱，若关税提高至 60%或 100%，将影响收益率，公司需提升海外产能应对 [14] - 海外市场稀缺产能有较好盈利性，以不同关税计算，每兆瓦时利润可提升，如 LG 和福特锁定正极材料价格确保单独盈利 [15] - 预计 2025 年年底前企业产能利用率快速提升，可带来成本下降，保守每瓦时节省 0.04 元，乐观 0.05 元 [16] - 公司转股未来几年预期稳定，每年约 100 亿元左右，单瓦时折旧无明显增长；政府补贴自 2024 年起减少，对业绩影响较小；第六期股权激励计划会使 2025 年费用较高 [19] - 目前投资收益因市场供过于求下滑，不考虑斯诺因素，产业链反转后可能贡献部分收益 [22] - 对海外市场持保守预测，公司当前与 2026 年估值状态好，有很强的阿尔法潜力 [23]

纪要涉及的公司 赛分科技、纳微科技 纪要提到的核心观点和论据 纳微科技 - **发展历程**：早期在美国实验室开展客服业务，在美国建立强大品牌影响力，近年来产品数量和收入增长迅速[3] - **核心竞争力**：长期积累的技术优势和市场拓展能力，在分析色谱和工业纯化领域具备研发及规模化生产能力，积极拓展海外市场[3] - **国内药品生产成本压力影响**：国内药品生产成本压力大促使企业推进进口替代，分析色谱和工业纯化领域将受益，过去四年公司三期临床项目及商业化项目数量显著增加，为未来成长打下基础[5] 赛分科技 - **发展历程与业务**：2002 年起家于欧美市场主营分析色谱产品，2009 年成立三分有限并重组为赛分科技，2021 年扬州瑟普介质工厂建成投产进军工业重化领域，今年 1 月在深交所科创板上市，主要业务为分析色谱和工业纯化色谱填料[6] - **股权结构与技术团队**：实控人为黄学英博士，合计控制 27.8%股权，引入国寿大健康、高瓴、复星等战略投资人，拥有三家全资子公司和一家控股子公司；核心技术人员背景多样，能应对色谱填料多学科交叉挑战[7] - **经营状况**：2019 - 2024 年营收从 0.74 亿元增至 3.15 亿元，复合增长率 34%，扣非归母净利润复合增长率 86%，营收主要来自分析色谱和工业纯化板块，工业纯化板块自 2020 年起成核心业务，毛利率呈波动上升趋势[8] - **产品毛利率**：分析色谱业务毛利率稳定在 70%以上且呈上升趋势，工业纯化板块除硅胶基质填料外其余产品毛利率较高，2023 年离子交换填料毛利率因新型产品销售占比高下降，未来有望回升[9] - **期间费用控制**：期间费用整体呈下降趋势，销售费用率与研发费用率相对稳定，管理费用率稍高但逐年降低[10] - **色谱填料参数**：基本参数围绕机制材料（孔径、粒径大小及其分布等）与表面修饰官能团（偶联功能基团选择与密度分布），不同行业应用场景对填料性能要求不同[11] - **工业纯化领域优势与布局**：产品种类布局全面，涵盖硅胶、琼脂糖和聚合物三大机制类型，产品超 100 种，亲和层析填料和离子交换填料是核心产品，离子交换纯化产品主要性能与主流品牌相当，亲和层析填料主要性能处于前列，主要客户为复星医药、甘李药业等[12] - **分析色谱领域发展**：2002 年进入该领域，细分产品超 1000 种，品类布局全面、规格选择丰富，主要色谱柱总体表现与海外同类主流产品持平，部分性能更优，全球分析测试领域有超 5000 家客户，营收稳定增长[13] - **色谱技术应用前景**：色谱技术是药物分离纯化及分析检测常用稳定方法，覆盖药物全流程及质量控制，中国生物药市场规模预计 2030 年达 1.15 万亿元，带动上游色谱市场扩容，中国色谱填料市场规模预计 2026 年达 203 亿元，生物药色谱填料市场规模 132 亿元，2022 - 2026 年年均复合增长率 21.8%[14][15] - **未来业务成长空间**：积累大量早期项目客户，随着项目进展对色谱填料需求放大，2019 - 2024 年上半年产能利用率及产销率攀升，计划新建 20 万升/年产能，各阶段临床项目快速增长[16] - **国产化替代影响**：分析色谱行业主流厂商以海外公司为主，生物分离材料国产化率约 15%，工业纯化端国内国产化率 10% - 15%，进口替代空间大；药品价格降低使药企重视成本控制，国产产品性价比高，国内供货稳定性优势突出[17] - **海外市场发展**：起家于美国市场，美国赛芬负责海外分析色谱业务，建立良好品牌声誉，海外收入增长平稳；美国赛芬生科将开发海外工业填料市场，为未来业绩贡献增量[18] - **盈利预测**：预计 24 - 26 年毛利率分别为 75.1%、75.6%和 76%，预测 24 - 26 年 EPS 分别为 0.21 元、0.27 元和 0.32 元，给予 59 倍市盈率，对应目标价 18.88 元，首次给予增持评级[19] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

纪要涉及的公司 海鸥水泥，实际控制人为安徽省国资，1997 年成立并同年在香港上市，前身是 1978 年成立的安徽省宁国水泥厂，截至 2024 年底第一大股东为安徽海螺集团，持股比例 36.4% [8] 纪要提到的核心观点和论据 - **公司价值与竞争力**：海鸥水泥作为水泥板块核心资产，价值有望回归和重估，全球市占率 9.5%排名第二，2023 年水泥和熟料净销售额 2.85 亿吨，国内市占率 14%，2024 年前三季度行业整体净利润率 1%时公司达 8%，显示盈利韧性 [3] - **财务状况**：2019 - 2023 年经营性活动现金流超净利润，分红比例从 30%提至 50%左右，截至 2024 年三季度末资产负债率 21%，货币资金 750 亿元，具备持续高分红条件 [3] - **成本优势**：采用梯形战略，技术投入领先，2019 - 2023 年吨成本比同行低 20 - 35 元，保持较高毛利率 [9] - **海外及非水泥业务发展**：2025 年上半年海外营收同比增 6%，营收占比 5%，毛利占比 11%，柬埔寨金边项目预计 2025 年投产；非水泥业务营收增长显著，商业混凝土营收同比增 21% [3][5] - **行业自律与盈利提升**：2024 年提价措施下行业自律效果显著，预计 2025 年行业盈利水平提升 [6] - **规模经营利润预期**：预计 2024 - 2026 年规模经营利润分别为 81 亿、105 亿和 113 亿，同比增速分别为 22%、20 - 30%和 8% [3][7] - **行业供需与需求前景**：受房地产需求下降等影响，2024 年前三季度全国水泥产量同比降 10%，但华东、西南区域价格回升显著，新一版产能置换标准及超产约束政策改善供需关系，地产政策支持推动 2025 年需求回升 [3][11][12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **业务布局**：业务集中在中部和东部地区，贡献 57%营收和 52%毛利，2025 年上半年海外营收 23 亿元，同比增 6%，毛利贡献提至 12% [10] - **资金投入**：2024 - 2026 年每年有 2 万亿元资金投入，提升产业链现金流和资金流动性 [13] - **海外市场情况**：2023 年全球水泥产销总量 11.1 亿吨同比持平，印度和越南等国水泥产销量前景好，全球大部分区域水泥价格高于国内，公司海外市场表现领先，截至 2024 年底海外投放量排名中国企业第二，海外水泥需求和产能分别为 1970 万吨和 2410 万吨 [14] - **近期财务表现**：2025 年上半年海外营收同比增 6%，毛利同比增 42%，毛利占比 11%；2024 年上半年股票和商混合计贡献 7%营收、3%毛利，总毛利 11.5 亿元同比增 6% [15] - **未来盈利预测**：预计 2025 - 2026 年盈利逐步恢复，归母净利润分别达 81 亿元（同比降 22%）、105 亿元（同比增 29%）及 113 亿元（预期增速 8%），对应估值 2025 年 12 倍、2026 年 11 倍，目前 PD 0.7 倍处于历史低位 [16]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：麻醉药行业[3][5] - 公司：恩华药业[3][9] 纪要提到的核心观点和论据 麻醉药行业 - **行业壁垒高、集中度高**：从50年代至今有多部行政管控文件，严格管制类别有100多个麻醉品种，生产原料、制剂厂家和一级流通商务均受限，22年八家龙头占约3/4市场份额，未来5 - 10年以存量企业竞争为主，新进入者推广新产品难[5] - **不纳入全国性集采**：国家对麻醉及精神类特殊管理品种有明确法规定价依据，不纳入集中招标采购目录，定价权在国家医保局，虽有地方尝试但未成功[6] - **使用量与市场规模增长**：使用量与公立医院住院病人数量及手术量高度相关，住院病人和手术人数保持中高个位数增长，市场规模保持双位数以上增长，2012 - 2022年增速在10% - 20%左右[8] 恩华药业 - **公司优势**：国内唯一专注中枢神经系统细分市场的上市公司，有三个大型现代化医药生产基地和多条生产线，股权结构清晰稳定，“做好心情”平台领先，截至2023年底注册医生超7万名，为超百万人次提供在线服务[9] - **业务表现**：麻醉类收入占比2023年达54%，毛利率88.32%，带动整体毛利率从2016年的46%提升至73%左右，净利润率从10%提升至20%以上，费用管控能力好，员工数量与业绩成长匹配[10] - **集采影响减小**：2017 - 2023年集采产品收入占比从14%降至5%左右，红处方品种如羟考酮不纳入集采，新获批品种助于业绩增长[11] - **各领域业务发展好**：麻醉药领域依托咪酯预计增长好，镇痛领域TRV130有优势且与其他产品协同；精神类和神经类业务双位数增长，新成立睡眠事业部，子公司好心情有互联网医疗服务[12][13] - **研发动能足**：坚持仿创并重，2023年研发投入超6亿元，同比增长24%，有七十多项在研项目，NH60,001乳剂型注射液等产品有意义[14] - **盈利预测与估值**：2024 - 2026年复合年均增长率15% - 20%左右，麻醉药和TRV130带动增长，新产品放量贡献大，25年市盈率约16倍，给予优于大势评级[15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 安徽省2023年9月药品招标采购中香草酮口服剂型先纳入后调出，表明麻醉药和一类精神药品不纳入集采有法规依据[7] - TRV130是2020年在美国获批上市的新型阿片类镇痛药物，用于治疗成人中度至重度急性疼痛，起效快、不良反应发生率低[12]

纪要涉及的公司 开立医疗 纪要提到的核心观点和论据 - **业务布局特点**：公司起初专注超声业务，2012 年拓展软镜领域，2021 - 2022 年推出影像诊断设备和血管内超声产品布局外科和心血管介入领域 ，形成从内科到外科、从诊断到治疗、从设备到耗材的全面产品布局[3][4] - **招投标预期**：预计 2025 年招投标复苏好于 2024 年，因积压需求释放和行业生态好转 ，超声业务因设备更新项目复苏更明显 ，且公司库存良性，招投标对业绩带动作用显现快，2025 年新产品亏损有望收窄改善整体业绩[4][5] - **新产品进展**：新款软镜 HHD650 今年 1 月获批，预计下半年进入市场补足 4K 产品线提升市占率 ；超声领域推出 80 系列高端设备，结合 AI 技术如凤眼技术用于产科 AI 应用已完成临床验证并获批[4][6] - **业务结构**：收入主要来自超声（50% - 60%）和医用软件开发（约 40%） ，国内收入占比约 50%，海外收入占比约 40%[4][7] - **超声市场情况**：全球超声设备市场增速不到 5%，由 GE、飞利浦、西门子主导 ；国内市场外资企业占重要份额，迈瑞和开立跻身前五，2023 年迈瑞市场份额 32%，开立 7% ；中低端市场基本实现进口替代，中端国产化率接近 50%，低端达 80% ；高端便携彩超迈瑞数量份额 37%居首，开立 80 系列进军高端市场[8] - **软镜领域情况**：国内消化内镜市场主要由日系企业主导，占超 90%市占率 ；通过国产替代，包括开立在内的国产公司市占率不断提升，2023 年安霸市份额达 45%左右，两家国产公司合计接近 20%[4][9] - **技术创新突破**：2016 年首次将 CMOS 芯片应用于医疗设备打破日系 CCD 感光元件垄断 ；改进晶体操控性适应肠道等狭窄区域操作需求 ；推出 85 倍光学放大内镜观察毛细血管级别微结构，推动进口替代进程[10][11] - **超声与 AI 结合**：开立推动超声与 AI 结合，如凤眼技术用于产科 AI 应用已获批，提高诊断准确性和公司竞争力[12] - **新领域布局**：2023 年以来加大力度布局微创外科及硬件相关新兴领域，扩展整体竞争力和盈利能力[13] - **心血管和微创外科业务**：心血管业务中血管内超声（IVUS）处于投入期 ；2023 年利润不佳因行业景气度低仍高投入发展新业务线 ；微创外科领域外资主导，迈瑞截至 2019 年占约 10%市场份额，开立引入外部团队和技术并推出股权激励措施发力该领域[14] - **血管内超声市场**：中国 IVUS 用于 PCI 手术，渗透率低于日本有提升空间 ；大部分市场被外资垄断，开立是国产前几家推出该产品的厂家之一，2022 年获相关认证，2023 年产品入选集采助其进入医院市场[15] - **2025 年展望**：对 2025 年开立医疗持推荐态度 ，公司基本面好转，终端招投标需求复苏，超声产品线带动销量增长 ，库存良性业绩预计改善 ；推出新软件产品，期待依赖新产品提升市占率[16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司实控人是创始人陈志强和吴坤祥，他们与已故创始人姚先生均出身于汕头超声背景[7]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：中国核建 [1][3][4][6] - 行业：中国核电行业 [3][4][7] 纪要提到的核心观点和论据 中国核建亮点 - 营收稳健且潜在盈利弹性大 2024年前三季度营收同比增长0.43%，归母净利润同比增长3.08%；信用减值为2.6亿元，占归母净利润18%，未来减值力度降低有望释放利润空间 [3][4] - 所处行业景气度高 预计2030年中国核电装机容量达131吉瓦，发电量占比10%，较2024年底提升8个百分点；2010 - 2023年全球核电装机容量占比从2.92%升至15.32%，复合增速13.62%；中国在建核电装机容量全球占比45% [3] - 进入壁垒高 在核岛土建和安装工程市占率分别为98%和96.1%，基本处于垄断地位；截至2024年末，国内在建27台核电机组、17台已获批准建设，预计“十五”期间每年开工9 - 10台，每台投资额约187亿元，每年新增订单约337 - 374亿元 [3][5][8] - 检修业务有优势 子公司综合检修国内市场份额约70% - 80%，单次维修费用约0.8 - 1.2亿元，三代机组十年维修周期为18个月，单台大修成本每年约0.67亿元，毛利率约20% [4][5][10] 中国核建业绩表现 - 整体业绩 2019 - 2023年营收复合增速为14.52%，归母净利润复合增速为14.34%；2024年前三季度营收同比增长0.43%，归母净利润同比增长3.08% [4][6] - 业务板块 核电板块毛利逐渐提升，总体毛利率保持平稳；销售费用率和管理费用率呈下降趋势，财务费用因部分PPP项目进入运维期增加，研发费用率呈上升趋势；固定资产及无形资产资本支出总体呈下降趋势，负债率保持在80%以上但呈微降趋势 [6] 核能行业发展前景 - 发展空间大 中国发电量中核能占比仅4.6%，低于美国、日本及欧盟，规划2030年和2035年装机容量分别达131吉瓦和169吉瓦，发电量占比分别达10%和13.5% [7] - 技术优势 已发展到第三代技术，具备更高安全性与经济性，低污染、低成本、高能量、高效率；2023年中国发电利用小时数达7670小时，高于火电，发电成本仅次于太阳能 [7] - 政策支持 自2021年以来国家出台多项政策支持行业发展 [7] - 装机情况 全球总装机容量趋于稳定，中国贡献新增量；截至2023年底，中国总装机容量5691万千瓦，占全球15%，在建项目数量居世界首位，占比45% [7] 核岛建设情况 - 市场份额 土建方面中国企业市场份额达98%，安装方面达96% [8] - 建设周期 整个建设过程分六个阶段，需耗时11年以上，从FCD到施工完成需2 - 3年，为收入确认期 [8] - 项目情况 2022年以来连续三年新批准项目超10个，截至24年底，在建项目27个，新批准17个；预计到2035年底需新增108吉瓦，每年平均新增9 - 10台，“十五”期间平均每年新签订单337 - 374亿 [8] 公司业务表现及预期 - 核电工程业务 2024 - 2026年迎来收入高峰期，新签合同额持续增长，营收幅度较大，毛利率小幅下降但整体稳定；检修业务净利润和同比持续上升，毛利率约20%，净利润率约10% [10] - 民用工程业务 占比约65%，预计2025年合同额增长但收入略有下降，公司正提升市政等其他领域占比优化业务结构，未来盈利能力有望改善 [11] - 新兴业务 持续拓展收并购矿产业和工程服务产业链等新兴业务，可能成为新盈利点，预计未来三年工业与民用建筑工程收入基本稳定，核电工程提供业绩增量 [12] 公司财务预测 - 营收及利润 预计2024 - 2026年营业总收入同比增长率分别为0.8%、4.1%和6.6%；归母净利润同比增速分别为2.4%、20.8%和16.9% [4][13] - 每股收益及市盈率 每股收益（EPS）分别为0.7元、0.85元和0.99元，对应市盈率（PE）分别是11.65、9.64和8.25 [13] - 估值 公司整体估值约在10 - 10.22之间，目前仍有13% - 15%的上升空间 [13] 行业对公司影响及风险 - 影响 中国核电行业高景气，每年新增设施建设为公司提供业绩增量，2024 - 2026年迎来收入高峰 [14] - 风险 核安全风险、项目建设不及预期、政策及市场风险、公司业绩及估值不及预期 [14] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

纪要涉及的行业和公司 - 行业：酵母行业 - 公司：安琪酵母、乐斯福、英联马利、伊利玛丽、英德玛丽 纪要提到的核心观点和论据 国内市场供需格局 - 2023 年中国酵母产量 19 万吨，过去五年年均增速 5.6%，预计 2024 年产量突破 54 - 55 万吨，受益于安琪酵母和乐斯福等企业产能扩张[3][4] - 下游需求中，烘焙食品、中式面点和酒类分别占比 36%、37%和 26%，烘焙食品需求增长放缓，啤酒消费曾疲软后收入回升，白酒行业规模稳中有升[3][4] 安琪酵母产能情况 - 自 2010 年以来产能扩张迅速，预计 2024 年达到 44 万吨，全球增速最快，外溢产能超 40 万吨为全球第一，乐斯福紧随其后，英联马利增速较慢，行业呈寡头垄断态势[3][4] - 2021 - 2024 年累计资本开支超 70 亿元，多数项目进入收尾阶段，预计 2025 年资本开支下降，国内扩张有限，行业趋向成熟稳定[3][4] 国际市场成长逻辑 - 通过扩大海外生产基地实现增长，如埃及、俄罗斯工厂已投产，印尼工厂下半年开始建设，还通过收购增强实力，巩固全球市场地位[3][5] - 利用东南亚和南美洲低劳动力成本进行生产布局，减轻国内供给压力，提升整体竞争力[5] 产能利用率和下游需求结构 - 产能利用率维持在 80% - 90%以上，多元化下游需求结构使其能灵活调整产品方向，烘焙需求弱时可转向衍生品，但部分衍生品价格低，会使均价下降[6] - YE 快速增长及其高单价对提升整体均价有积极作用[3][6] 产品均价影响因素 - 主要客户群体集中在 B 端，C 端占一定比例，居家消费场景增加和高价格小包装产品占比提升使整体均价上升[7] - 海外市场平均价格低于国内，且增长快于国内，会拉低整体均价[7] 成本影响因素 - 糖蜜：预计 2025 年甘蔗种植面积同比增长 10%，糖蜜供应量增加，价格预计下降 15%至 1,100 元/吨，未来使用比例将增加[3][8] - 折旧费用：对利润率影响已降至 1 个点以下，2025 - 2026 年新增折旧费用 1 - 1.3 亿元，2027 年起降至 1 亿元以下，负面影响逐渐减弱[3][9] - 海运费用：目前处于下行通道，新船交付增加供给，国际地缘政治因素改善，预计未来继续回落，改善公司毛利状况[3][10] - 汇率波动：对公司整体利润影响不大[3][11] 海外市场情况 - 发展历程：2000 - 2009 年是初创阶段，2010 年以来实施国际化战略，逐步覆盖全球 80%的国家，2010 - 2020 年扩张期，疫情后扩张速度加快[14] - 区域表现：在非洲、中东、东南亚和南美表现强劲，欧美澳洲由罗斯福与英联马利主导，但欧美健康化诉求为 YE 提供差异化竞争机会，新兴市场是未来主要增量来源[14] - 非洲市场：市占率显著提升，在中东、东非和东北非地区超过 40%，干酵母适合当地气候条件[15] - 东南亚和南美洲市场：东南亚市场乐斯福、英德玛丽和安琪有产能布局，安琪在菲律宾和印尼表现强势，2025 年加大印尼工厂产能布局；南美洲市场英德玛丽是主要竞争者，未来有望增加当地产能[16] 公司优势 - 产品性价比：有两个海外工厂靠近糖蜜原料地，糖蜜价格低，单个工厂产能大，具备成本优势，定价低，性价比高[17] - 差异化竞争：专注干酵母产品，在中低端市场有优势，海外产品结构中 YE 占比高，产能全球第一，乐斯福专业化程度低、产能少[17] - 渠道与服务：海外经销商和销售人员数量增加，对客户响应速度快，服务水平强于竞争对手[17] - 研发投入：研发费用增长显著，处于食品饮料行业较高水平，推出酵母蛋白技术，释放 1.1 万吨酵母蛋白产能[17] 盈利预测 - 2025 年收入业绩将超 15%增长，酵母业务预计保持 10%以上增长，国内低个位数增长，海外 20%以上增长[18] - 食品源、食品配料业务增速快，与大型 B 端客户合作紧密，国内贸易行业务预计今年全面剥离，糖业受糖价影响收缩，包装业务预期缓慢下滑[18] - 预计 2025 年利润规模约 16.3 亿元，对应当前 19 倍 PE 估值，相比给予的 25 倍 PE 估值有提升空间，给予买入评级[18] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 历史数据显示，需求加速增长且供给平稳时价格大概率上涨，需求偏弱且供应增加时价格大概率下降，如去年上半年公司均价下降 2.3 个百分点，国内均价降幅达 4 - 5 个百分点[4]