伦敦金属交易所（LME）基本金属价格动态 - 1月23日LME三个月期铜价格上涨359.5美元或2.82%，收于每吨13,115.0美元，盘中触及一周高点13,182美元，该金属在1月14日曾创下13,407美元的历史新高 [1] - 同期LME其他基本金属价格普遍上涨，其中三个月期锡价格飙升4,939美元或9.52%，收于每吨56,816.0美元，盘中创下56,920美元的历史新高 [2][7] - 其他金属涨幅包括：三个月期铝上涨36.5美元或1.17%至3,169.0美元，三个月期锌上涨49.5美元或1.54%至3,260.5美元，三个月期铅上涨6美元或0.30%至2,026.0美元，三个月期镍上涨760美元或4.22%至18,756.0美元 [2][8][9][10] 铜价上涨的驱动因素 - 美元创下6月以来最大单周跌幅，美元走软使得以美元计价的金属对其他货币买家更具吸引力 [3] - 供应端提供支撑，Capstone Copper表示工人罢工已迫使其智利Mantoverde铜矿停产 [4] - 铜矿商自由港麦克莫兰公司预计其印尼Grasberg矿山约85%的产能将在今年下半年恢复运营 [4] 铜市场供需与库存状况 - 三大交易所（LME、COMEX、上海期货交易所）的铜库存合计为905,069吨，为2018年以来的最高水平，其中一半以上在美国COMEX仓库 [6] - 上海期货交易所监测的铜库存增加6% [5] - LME现货铜合约较三个月期铜价差从升水102美元转为贴水83美元/吨，为9月以来最宽，表明短期供应可用性上升 [6] - 中国12月铜产量创下新高，衡量中国铜进口意愿的洋山铜溢价稳定在每吨22美元，为2024年中以来的最低水平 [4] 其他金属市场动态 - 锡价受到投机性买盘推动，而实物需求正在萎缩 [7] - COMEX铜合约相较LME铜合约的溢价大幅收窄，促使交割流入LME在美国注册的仓库 [5] - 美国在1月中旬宣布关键金属审查结果时未加征任何关税，麦格理分析师认为此次审查大大削弱了对铜征收关税的可能性，但未完全排除，美国对铜的单独审查预计于2026年年中完成 [6]

核心观点 - 2026年采矿业的核心驱动力将转向政策主导 政府为应对地缘政治紧张和供应链风险而提供的支持将重塑投资格局 并可能带来供应过度扩张的风险 [1][3] - 行业预计地缘政治分歧将持续 供应链中断和国家政策碎片化是主要风险 但政策驱动的资金缺口也创造了机会 [2] - 铜和黄金被预测为2026年表现最佳的金属 而煤炭和锂则可能表现不佳 [4] - 行业并购活动将受到政策环境制约 但战略合作伙伴关系（尤其是政府与私营部门之间）预计将成为交易活动的主要类型 [5][7] 关键矿产与政策环境 - 近一半（47%）的受访者认为政策变量（包括政府支持）是经济活动的最大驱动力 [1] - 向政策驱动的交易周期转变已改变投资格局 例如美国政府的支持引发了对关键矿产项目的兴趣 [1] - 近40%的受访者预计国家支持的融资将是发达市场最常见的政策处方 [1] - 对新采矿项目的政策支持及贸易政策波动 反映了确保关键矿产供应的地缘政治紧迫性 [2] 地缘政治与供应链风险 - 2025年已出现的供应链中断仍是2026年最大的风险之一 [2] - 大致相同数量的受访者认为国家政策的碎片化是另一个关键问题 [2] - 近四分之三（73%）的受访者预计 未来12个月主要经济体在贸易和关键矿产政策上的分歧将更大 [2] - 美国和欧洲之间政府支持的资金缺口将创造机会 [2][3] 行业趋势与潜在风险 - 行业持续的政治化将得到巩固 为依赖政策支持的矿商和投资者提供机会和风险 [3] - 政策支持趋势可能造成“供应过度扩张” 导致行业潜在的投资泡沫 [3] - 有观点认为采矿业的“淘金热”将持续两到三年 然后以衰退告终 强调需求应由市场而非政策驱动 [3] - 平滑处理关键金属的传统繁荣-萧条周期可随时间稳定价格和投资 [3] 金属表现预测 - 三分之二的受访者预测 铜和黄金将成为2026年涨幅最大的金属 延续2025年的强劲表现 [4] - 基本金属预计将出现盘整 稀土将出现政治牛市 [4] - 大多数受访者预计煤炭表现不佳 其次是锂 [4] 并购与交易活动 - 动荡的国家政策、资源民族主义和资本成本可能阻碍2026年的并购活动 但也可能成为潜在交易驱动因素 [5] - 并购交易的最大障碍是资产的可用性 约20%的受访者强调了这一点 [6] - 行业参与者之间建立战略合作伙伴关系预计是2026年最有可能的交易活动类型 [7] - 政府、政府机构和私营部门之间的战略伙伴关系可能会成为行业并购增长的支柱 [7] - 29%的受访者预测 鉴于2025年的筹资情况 金矿商最有可能经历整合 [7]

行业核心问题 - 全球采矿业面临缺乏新绿地矿山（尤其是铜矿）的长期问题，行业严重依赖棕地扩张来满足需求 [1] - 能源转型导致对铜等矿产的巨大需求形成普遍共识，仅靠扩大现有矿山无法满足需求 [1] - 铜在数据中心项目资本支出中占比近6%，数万亿美元资金流入相关领域意味着每两年就需要一座新的Cobre Panama级别铜矿 [1] 研究数据与方法 - 研究覆盖1998年至2024年期间58个国家的366个棕地项目和16种矿产的全球生产、勘探和资本支出数据 [1] - 研究发表在《OneEarth》杂志上 [1] 棕地开采特征与趋势 - 棕地化通常逐步展开，公众监督较少，扩建被视为常规业务，但会改变社会和环境影响的原始风险 [2] - 矿山寿命“中期”活跃时监督或公众关注往往较少，扩建影响逐步累积 [2] - 铜矿新矿数量在2015年左右达峰，铁矿石在21世纪初达峰，镍矿在2010-2012年左右达峰，金矿在2012-2014年左右达峰，但此后产量仍在上升 [2] - 棕地项目资本支出以铜为主，占总支出的接近一半，其后是黄金（17.5%）、铁矿石（14.4%）和镍（6.3%） [2] - 棕地资本主要由物理“扩张”主导，其次是“新区开发”和“矿山寿命延长”，“优化”和“重新开放”比例较小 [2] 区域分布与投资 - 智利引领全球棕地开发，占全球资本投资总额的25.2%，其后是美国（11.4%）和澳大利亚（10.1%） [3] 勘探模式转变 - 大公司增加矿场勘探的模式在全球所有地区适用，21世纪20年代初是转折点 [4] - 太平洋和东南亚地区矿场勘探份额从2010年的27.3%上升到2024年的76.8%，后期和可行性勘探明显下降 [4] - 非洲和拉丁美洲保留了相对较大的“草根勘探”份额，但均向矿场勘探转变：非洲从2010年的42.5%增加到2024年的65.4%，拉丁美洲从27.1%增加到63.0% [4] - 澳大利亚扩张项目支出占主导，加拿大和美国更倾向于后期和可行性勘探，矿场活动从2010年的34.8%上升到2024年的不到一半 [4] 环境与社会风险 - 近80%的棕地矿山位于面临多种高风险条件的地区，包括水资源短缺和治理薄弱等问题 [4] - 超过五分之一的矿场位于生态原始或部分改造区50公里以内 [5] - 超过一半的矿场位于生物多样性热点或保护区20公里以内 [5] 项目开发挑战 - 铜项目进入初步经济评估阶段需要近14年时间，获得许可证至少还需4年 [1] - 尽管矿石品位降低，需要更大、更深、更昂贵的扩建，铜矿商仍转向棕地开采 [1]

沪铜市场行情与驱动因素 - 沪铜期货价格日内偏强震荡，收盘上涨0.64%，市场整体氛围偏暖，周边品种普遍上行对铜价形成提振 [1] - LME铜库存单日大增8,850吨，总量达到168,250吨，为近八个月高位，注册仓单同步增加，注销占比回落 [1] - 国内精铜社会库存并未继续累积，因部分地区到货有限且下游逢低采购 [1] 铜矿供应端动态 - 智利Capstone Copper公司旗下的Mantoverde铜金矿因持续近三周的劳资罢工，生产已停止，海水淡化工厂关闭 [1] - 自由港麦克莫伦公司表示，其旗下全球第二大铜矿Grasberg约85%的产能将于今年下半年恢复生产 [1] - 铜矿端偏紧状态延续已久，国内冶炼厂生产压力增加，但产量仍保持扩张状态，近期铜价对矿端干扰反应不大 [1] 库存流动与市场结构分析 - LME库存大增主要发生在美国新奥尔良仓库，增加5,875吨，由COMEX近月合约价格低于LME铜价产生的套利空间驱动 [1] - 由于远期COMEX铜价仍高于LME，美国市场的大量库存仅在不同仓库间流转，不会流出至非美市场，因此非美市场铜库存压力并不大 [1] 市场情绪与后市展望 - 有色金属市场因缺乏进一步宏观驱动，且LME与国内库存均处于偏高位置，库存压力下市场情绪较为脆弱 [2] - 中期基本面预期向好，且铜价回调有望提振国内消费，预计铜价继续下行空间有限 [2] - 待宏观情绪好转，铜价将重回强势，当前回调或提供更好的多头介入机会 [2]

LME整体库存变动概览 - 铜总库存增加3,450吨至171,700吨，增幅2.05% [1] - 铝总库存减少2,000吨至507,275吨，降幅0.39% [1] - 锌总库存减少200吨至111,500吨，降幅0.18% [1] - 镍总库存减少768吨至283,728吨，降幅0.27% [1] - 铅总库存减少3,250吨至215,175吨，降幅1.49% [1] - 锡总库存增加40吨至7,195吨，增幅0.56% [1] - 铝合金库存维持1,500吨不变 [1] LME各金属注销仓单与占比 - 铜注销仓单为46,275吨，注销占比26.95% [2] - 铝注销仓单为24,800吨，注销占比4.89% [2] - 锌注销仓单为9,400吨，注销占比8.43% [2] - 镍注销仓单为9,282吨，注销占比3.27% [2] - 铅注销仓单为28,100吨，注销占比13.06% [2] - 锡注销仓单为345吨，注销占比4.79% [2] - 铝合金注销仓单为0吨，注销占比0.00% [2] LME铜库存分仓库明细 - 高雄仓库库存增加300吨至83,000吨，注销占比28.92% [4] - 光阳仓库库存维持28,525吨不变，注销占比57.32% [4] - 釜山仓库库存增加900吨至17,125吨，注销占比26.86% [4] - 新奥尔良仓库库存增加1,975吨至9,375吨，无注销仓单 [4] - 鹿特丹仓库库存减少125吨至10,150吨，注销占比3.69% [4] LME铝库存分仓库明细 - 巴生港仓库库存减少2,000吨至316,050吨，注销占比7.02% [5] - 光阳仓库库存维持139,950吨不变，注销占比1.11% [5] - 鹿特丹仓库库存维持3,450吨不变，注销占比28.99% [5] - 的里雅斯特仓库库存维持50吨不变，注销占比100.00% [5] LME铅库存分仓库明细 - 新加坡仓库库存减少1,700吨至213,475吨，注销占比12.64% [7] - 高雄仓库库存减少1,550吨至1,150吨，注销占比91.30% [7] - 毕尔巴鄂仓库库存维持50吨不变，注销占比100.00% [7] LME锌库存分仓库明细 - 新加坡仓库库存减少150吨至73,825吨，注销占比5.42% [9] - 高雄仓库库存减少50吨至26,850吨，注销占比17.23% [9] - 巴生港仓库库存维持2,225吨不变，注销占比34.83% [9] LME锡库存分仓库明细 - 巴生港仓库库存增加15吨至2,915吨，注销占比4.12% [11] - 巴尔的摩仓库库存增加25吨至185吨，无注销仓单 [11] - 鹿特丹仓库注销占比为9.91% [11]

2025财年及第四季度运营与财务表现 - 2025财年全年锡产量为18,576吨，同比增长7%，基本符合调整后18,000-18,500吨的产量指引 [1] - 2025财年全年加工矿石量为752,357吨，同比增长2% [2] - 2025财年全年加工锡品位为3.3%，较上一财年的3.1%提升5% [2] - 2025财年全年整体工厂回收率稳定在75% [1][2] - 2025财年第四季度锡产量为5,008吨，环比下降4%，与5,000吨的季度目标一致 [1] - 2025财年第四季度加工矿石量为202,360吨，环比下降9% [2] - 2025财年第四季度加工锡品位为3.4%，环比提升10% [2] - 2025财年第四季度整体工厂回收率为73%，环比下降4个百分点 [2] 2025财年及第四季度销售与盈利 - 2025财年全年锡销量为18,638吨，同比增长4% [2] - 2025财年全年实现的平均锡价为每吨34,388美元，同比增长13% [2] - 2025财年全年EBITDA为3.414亿美元，同比增长25% [2] - 2025财年全年全部维持成本为每吨16,381美元，同比增长7% [2] - 2025财年第四季度锡销量为5,045吨，环比下降2% [2] - 2025财年第四季度实现的平均锡价为每吨37,995美元，环比增长12% [2] - 2025财年第四季度EBITDA为1.083亿美元，环比增长13% [2] - 2025财年第四季度全部维持成本为每吨16,861美元，环比增长6% [2] 股东回报与产量指引 - 2025财年全年每股派息为11加分，同比增长22% [2] - 2025财年第四季度每股派息为4加分，环比下降43% [2] - 公司发布2026财年产量指引，预计截至2026年12月的全年锡产量将达到20,000吨 [1] 运营中断事件 - 2025财年锡产量受到2025年3月因安全问题暂时停止运营以及2025年4月15日分阶段重启的负面影响 [1]

公司第四季度业绩表现 - 第四季度利润超出华尔街预期，主要得益于铜价和金价上涨，抵消了印尼Grasberg矿难导致的产量下降影响 [2] - 第四季度铜的平均实现价格为每磅5.33美元，较去年同期上涨28% [2] - 第四季度黄金的平均实现价格为每盎司4,078美元，较去年同期上涨55% [2] 公司第四季度及全年产销数据 - 第四季度铜产量为6.4亿磅，同比下降38.5%；全年铜产量为33.83亿磅 [2][4] - 第四季度铜销量（不含采购）为7.09亿磅；全年铜销量为35.74亿磅 [4] - 第四季度黄金产量为6.5万盎司，同比下降约85%；全年黄金产量为956万盎司 [2][4] - 第四季度黄金销量为8万盎司；全年黄金销量为1066万盎司 [4] - 第四季度钼产量为2500万磅，销量为2200万磅；全年钼产量为9200万磅，销量为8300万磅 [4][6] 公司成本与盈利指标 - 第四季度铜的单位现场生产及交付成本为每磅3.05美元，高于去年同期的每磅2.49美元 [4] - 第四季度铜的单位净现金成本为每磅2.22美元，高于去年同期的每磅1.66美元 [4] - 全年铜的平均实现价格为每磅4.75美元，单位现场生产及交付成本为每磅2.75美元，单位净现金成本为每磅1.65美元 [4] - 全年黄金的平均实现价格为每盎司3,423美元 [4] - 全年钼的平均实现价格为每磅22.63美元 [4] 行业背景与公司优势 - 第四季度铜价上涨并在12月下旬创下历史新高，得益于美国经济强劲增长、中国需求回升以及供应限制 [2] - 作为美国最大的铜生产商，且比竞争对手拥有更大的扩张潜力，公司将从去年实施的50%铜进口关税中显著受益 [2] 重大运营事件与恢复计划 - 2024年9月8日，约80万吨湿物料涌入Grasberg矿井，导致该矿运营暂停 [3] - 公司此前预计该地下矿将于2026年第二季度开始分阶段重启并逐步提升产量，并计划在2025年7月前恢复该铜金矿的生产 [3] 公司未来产量与销量指引 - 2025年全年综合产量指引为：铜34亿磅、黄金100万盎司、钼9200万磅 [6] - 2025年全年综合销量指引为：铜36亿磅、黄金110万盎司、钼8300万磅 [6] - 预计2026年全年综合销量约为：铜34亿磅、黄金80万盎司、钼9000万磅 [6] - 预计2026年第一季度综合销量为：铜6.4亿磅、黄金6万盎司、钼2200万磅 [6]

1月22日（周四），卡普斯汀铜业公司（Capstone Copper）和该矿最大工会周四表示，持续近三周的罢工导致矿区海水淡化厂关闭，位于智利北部的 Mantoverde铜金矿生产已经基本停止，这进一步加剧了全球市场的紧张局势 工会表示，生产已经停止，但公司随后表示，氧化物生产仍在继续，但可能很快也会停止。 （文华综合） 作为全球最大的铜消费国，中国产业链面临三大挑战：上游资源对外依存度攀升、中游加工环节产能过剩、下游需求受高铜价抑制。为助力行业应对变局， 上海有色网携手铜产业链企业联合编制《2026中国铜产业链分布图》中英双语版，点击此链接即可免费领取铜产业链分布图： https://s.wcd.im/v/470opZ19l/。 SMM联合制作联系人 工会称，抗议工人封锁了为矿区供水的海水淡化厂。 卡普斯汀铜业公司周四在一份声明中称，抗议工人周日晚间进入海水淡化厂，并干扰了工厂的电力系统，导致矿区供水中断。 该公司指出，Mantoverde矿区的现场水资源储备正用于维持基本运营。 硫化物生产作业已暂时停止，而氧化物生产作业预计将持续到明天。Capstone公司表示，届时除非供水恢复，否则氧化物生产作业也将暂 ...

1月22日（周四），伦敦金属交易所（LME）铜价跌至近两周最低，因交易所库存增加，以及美国总统 特朗普撤回对反对其接管格陵兰的国家加征关税的威胁。 LME现货铜较三个月期铜每吨贴水78美元，而周二曾出现逾100美元的升水，显示短期内金属需求有 限。与此同时，作为全球最大金属消费国的中国，12月精炼铜产量创纪录。 LME铜库存升至168,250吨，为2025年5月以来最高，本月有8,725吨铜流入美国仓库。但LME库存仍远 低于Comex仓库超过50万吨的铜库存 。 交易商称，将铜从LME运至Comex的套利空间已显著收窄甚至关闭。 Sucden Financial在一份报告中表示："负套利促使金属回流至LME，这有助于解释库存增加的原因，而 Comex库存则继续同步上升。" 在美元走软的支撑下，LME其他金属多数走高，美元走弱使以美元计价的金属对其他货币持有者而言 更具吸引力。 三个月期锌上涨35.5美元，或1.12%，收报每吨3,211.0美元，之前Nexa Resources称其位于秘鲁的 Atacocha San Gerardo矿山暂时停产。 伦敦时间1月22日17:00(北京时间1月23日01:00) ...

1月21日（周三），智利当选总统何塞·安东尼奥·卡斯特（Jose Antonio Kast）近日任命了一名部长来合并监管采矿和经济事务，并警告称，经济关键领域需 要专门的监督，而智利采矿业周三对此表示担忧。 卡斯特周二任命Daniel Mas领导矿业部和经济、发展及旅游部。作为生产和商业联合会的副主席，Mas在建筑、房地产和金融服务方面拥有私营部门的经 验，但缺乏采矿行业背景。 采矿业是智利经济的支柱，也是财政收入和出口的主要驱动力。 时常此前预计卡斯特会任命Los Andes Copper的首席执行官、全球矿业公司必和必拓的前高级管理人员Santiago Montt担任采矿职位。 SMM联合制作联系人 刘明康 智利矿业商会（Chilean Mining Chamber）主席Manuel Viera表示，这一任命体现出优先顺序的缺乏。 智利前几届政府也曾合并过部长职位，例如在前总统塞巴斯蒂安·皮涅拉的领导下将采矿和能源职位合并。 智利铜行业面临着复杂的许可程序导致的矿石品位下降和投资延误，而关于锂的私人投资和国有矿业公司的未来的争论仍在继续。 咨询公司Plusmining的分析师Andres Gonzalez ...