中国ETF市场发展概览 - 截至2025年12月31日，中国ETF总规模从年初的3.73万亿增长至6.03万亿，超越日本成为亚洲第一大、全球第二大ETF市场 [2] - 中国市场ETF规模从0到1万亿用了16年，从1万亿到3万亿用了4年，从3万亿到6万亿仅用了不到2年，显示市场加速发展 [14] - 全市场共16家公募基金ETF管理规模破千亿，行业集中度提升 [2] ETF命名规范化 - 沪深交易所于2025年11月19日发布修订版业务指南，要求ETF扩位简称需包含投资标的核心要素与管理人名称，存量产品需在2026年3月31日前完成调整 [5] - 新规前，全市场1381只场内ETF中存在近200只产品重名现象，命名问题主要分为“同标的，不同名”和“同名，不同标的”两类，给投资者带来困扰 [6][7][8] - 简称规范化对ETF行业标准化、规范化发展具有里程碑意义，推动行业从“跑马圈地”转向高质量发展，并促使基金管理人更注重产品运营硬实力和公司服务软实力 [8] - 命名规范化的最大受益者是投资者，可降低产品筛选成本和因名称混淆而误买产品的风险，并推动公募机构更加注重产品开发与投资体验 [9] 华夏基金行业地位与近期动态 - 华夏基金位列公募基金ETF管理规模第一，是行业“ETF一哥” [2] - 公司于2026年1月12日官宣，旗下首批38只ETF正式更名，以响应交易所新规并做好投资者服务 [2] - 公司拥有374万持仓客户数，拿下“行业第一”，并在晨星2025年三季度全球前20大ETF提供商排名中从第19名上升至第18名 [24] 华夏基金ETF业务发展历程 - 华夏基金于2004年12月30日推出境内首只ETF——上证50ETF（510050），开启中国ETF市场 [10] - 公司拥有先发优势，在接下来的2年中是宽基指数基金市场的唯一玩家，并接连创下多项记录：第一只中小盘ETF、第一只跨境ETF、第一只港股通ETF，第一家ETF管理规模破千亿、破万亿等 [13] - 公司产品布局全面，未错过任何核心宽基指数，从沪深300、中证500/1000，到科创50/100，以及中证A500均有布局 [13] - 2024年（华夏ETF投资20周年），公司推出投资者教育书籍、洞察报告及投资工具“红色火箭” [13] 华夏基金ETF产品线概况 - 截至目前，华夏基金旗下ETF产品数量共计117只，全面覆盖核心宽基指数、热门行业与主题、商品、境内外市场及Smart Beta策略等多元类别 [16] - 公司拥有2只千亿级和14只百亿级权益类ETF，形成了多元化的产品线 [17] - 具体产品规模示例如下：上证50ETF（510050）规模1759亿，科创50ETF（588000）规模760亿，中证1000ETF（159845）规模499亿，恒生科技指数ETF（513180）规模490亿，A500ETF基金（512050）规模420亿等 [18] - 从科创先锋、港股科技到新兴宽基、前沿主题，公司均有百亿级产品覆盖 [19] 华夏基金投资者服务与让利举措 - 公司从持有人利益出发，通过低费率和高分红让利投资者 [21] - 截至目前，旗下管理费率为0.15%的低费率ETF数量多达30只，覆盖核心宽基及热门主题，低费率模式已覆盖大多数百亿级ETF [21][22] - 这批低费率产品多为适合长期配置的产品，如宽基、黄金、自由现金流等，属于从持有人利益出发的“有效降费” [23] - 在政策引导下，公司2025年通过大额分红回馈投资者，其中沪深300ETF华夏年度分红总额达55.54亿元，上证50ETF华夏年度分红总额达45.73亿元，在全市场ETF产品中位居前列 [23] 行业趋势与展望 - ETF市场的发展标志着A股投资正经历一场由ETF主导的深刻的结构性变革，行业进入工具化时代 [2][16] - 华夏基金提出要做资产管理行业的“乐高”，创设更细颗粒度的资产类别来满足更多元的理财需求 [16] - 随着行业越来越成熟和规范化，投资者的体感是“投资变得更容易了” [27] - 一个成熟的ETF生态圈正在形成，从6万亿到10万亿的规模增长可能不会太慢 [28]

公司核心理念与投资框架 - 超额收益来源于多数人的误区，公司核心理念是“少数派”，即通过识别并利用市场普遍存在的认知偏差来获取超额收益 [7][8] - 公司已完成从纯主观投资向“主观与量化深度融合”的转型，形成了独特的投资框架 [3] - 投资框架具体包含三个结合点：主观逻辑、量化检验；量化初选、主观精选；主观选时、量化选股 [3][13] - 在低频的牛熊转换、风格切换判断上，主观经验比量化模型更具优势，因为此类事件几年才发生一次且每次决定性变量不同 [5][13] - 公司坚持“慢思维”，将大量时间用于形成投资逻辑与模型并进行反复验证，模型确定后则快速执行 [5][25][26] 产品线演变与风格策略 - 产品风格从过去单一偏重大盘价值，发展为覆盖小微盘、成长、红利价值、主动风格轮动、混合对冲和现金管理等多条产品线 [5][27] - 产品线分化的逻辑在于：选择的风格方向既要有贝塔，也要能在该风格内做出阿尔法，同时满足不同风险偏好客户的需求 [5][27] - 公司反思2016年至2021年大盘蓝筹集中持股阶段的收益更多来源于风格贝塔，而非个股基本面研究带来的高阿尔法 [9] - 对于ETF工具，公司认为其能表达风格但未必能在风格内产生阿尔法，更追求在特定风格（如红利、小微盘）内做出超额收益 [29] 量化方法与因子研究 - 量化方法以中低频为主，拥有约几百个因子，最多做到日换手级别，目前也在研究高频因子 [23] - 认为长期有效的因子往往基于多数人的、与人类本能相关且不易改变的误区（如羊群效应、近因效应） [5][23] - 因子研究从行为金融学视角出发，强调模型和因子必须能够被投资逻辑所解释 [23] - 在量化选股中，量价因子在中国市场特别有效，部分基本面因子组合也同样有效 [23] 对小微盘策略的实践与风控 - 认识到在中国市场，小微盘股的阿尔法是所有风格中最高的，这与以3亿中小散户为主、追涨杀跌效应明显的投资者结构有关 [18][19] - 小微盘策略最大的风险是“踩雷”及ST导致的不可交易风险，因此需结合主观逻辑排除潜在风险个股 [20] - 经历2024年初的小微盘股灾后，公司为相关产品增加了尾部风险防范措施，即购买深度价外的看跌期权作为“保险” [6][21] - 小微盘策略模型于2023年初开始研究，2023年下半年逐步投入实盘 [17] 团队管理与投研流程 - 投研及交易团队共10人，结构精简，通过引入量化方法和减少边际效用下滑的基本面调研来提升效率 [6][33] - 团队基本按风格划分，每位基金经理负责一种风格（如小微盘、成长、红利价值），且均兼具主观与量化能力 [33] - 招聘偏好具有积极进取人生态度、能独立思考的复合背景人才（如金融+理工/数学），并坚持校招以保障投资理念的一致性 [34][35] - 投研决策非“下级服从上级”，鼓励辩论和反对意见，基金经理可以挑战创始人的观点 [36][37] 市场观点与投资机会 - 判断未来三到五年中国市场将呈现慢牛格局，核心依据是股市已成为经济转型关键抓手，且A股估值（沪深300市盈率14倍）相较于美股（标普500市盈率25倍）及国内低利率环境（10年期国债收益率约1.9%）具备较大修复空间 [30][31] - 在慢牛行情中，最具性价比的机会集中在三大方向：小微盘股、成长股、红利类资产 [32] - 具体来看，小微盘股在2025年上涨约60%后，估值分位数仍处低位，后续仍有充足收益空间 [32] - 成长股方面，尤其看好以算力为代表的科技主线，认为其具备高弹性与高业绩确定性 [32] - 红利类资产的长期配置价值因低利率环境、企业资本开支减少及可分配利润增加而凸显 [32] - 此外，市场情绪导致的定价错配（如部分传统消费行业标的被低估）也具备较高风险收益比 [32]

基金2025年业绩表现 - Fundsmith旗舰基金Fundsmith Equity Fund在2025年涨幅仅为0.8%，而同期MSCI世界指数（以英镑计、股息再投资）上涨了12.8% [2] - 自2010年11月1日成立以来，该基金累计回报为+612.9%，年化回报为+13.8%，同期MSCI世界指数累计回报为+467.6%，年化回报为+12.1% [10] - 基金在投资协会全球股票类别的155只基金中排名第三，累计回报比该类别平均水平高出322个百分点 [11] 业绩相对落后的主要原因 - **市场指数高度集中**：到2025年底，标普500指数前十大股票已占指数市值的39%，并贡献了该指数以美元计50%的总回报，这种集中度上一次达到类似水平是在1930年 [19][21] - **被动投资资金流入的放大效应**：到2023年，美国股票型基金中被动跟踪指数的资金占比首次超过50%，指数基金按照市值权重的配置方式，自动推高权重股价格，形成动量效应 [25][27] - **汇率不利因素**：2025年美元对英镑走弱，1英镑能兑换的美元从年初约1.25增加到约1.35，由于基金以英镑计价而主要投资美国公司，因此承受了汇率损失 [34] 对投资组合影响最大的个股 - **最大拖累：诺和诺德**：该股在2025年股价下跌近40%，对基金业绩拖累达-3.0个百分点，公司在美国市场未能有效遏制非法仿制药扩散，且竞争地位被削弱 [3][40][41] - **其他主要拖累股**：ADP拖累-0.9个百分点，Church & Dwight拖累-0.7个百分点，Coloplast拖累-0.7个百分点，Fortinet拖累-0.7个百分点 [40] - **最大贡献股**：Alphabet贡献+2.6个百分点，IDEXX贡献+2.3个百分点，Philip Morris贡献+1.5个百分点，Meta Platforms贡献+1.1个百分点，Microsoft贡献+1.0个百分点 [45] 核心投资策略与组合质量 - **三步投资策略**：坚持买入好公司、估值合理、以及低换手率（“什么都别做”）的策略 [49] - **组合质量指标**：2025年，投资组合的资本回报率（ROCE）为31%，毛利率为62%，经营利润率为28%，均显著高于标普500指数（分别为17%、45%、18%）和富时100指数（分别为17%、43%、17%） [52] - **现金流增长**：按加权平均计算，投资组合公司的自由现金流在2025年增长了16% [53] 对市场现象与估值的观察 - **AI资本开支竞赛**：主要科技公司（Alphabet、Amazon、Meta、Microsoft）的资本开支总额从2020年的930亿美元激增至2025年的3322亿美元（预计），巨额投入能否带来匹配的回报仍是开放问题 [56][57] - **估值对比**：2025年末，基金组合的加权平均自由现金流收益率为3.7%，高于标普500指数的2.8%和MSCI世界指数的3.1%，表明组合相对更便宜 [58] - **对高估值的警示**：以特斯拉327倍市盈率为例，指出在指数基金主导的资金流下，不持有高估值权重股反而成为高风险选择，并引用日本股市和互联网泡沫的历史作为警示 [30][31] 持仓调整与未来方向 - **卖出操作**：卖出了Brown-Forman和PepsiCo，主要考虑到减重药物的长期影响、酒精饮品行业逆风以及Z世代消费习惯变化 [64] - **买入操作**：开始买入Zoetis、EssilorLuxottica、Intuit和Wolters Kluwer，基于各自行业的长期增长潜力、市场地位或估值吸引力 [64][66] - **坚持既定策略**：明确表示不会转向单纯买入指数权重股或采用动量策略，将继续专注于投资具有可持续竞争优势、高资本回报率和合理估值的优质企业 [37][38]

基金经理周文波的投资业绩与背景 - 基金经理周文波通过前瞻布局Z世代消费市场，其管理的富国消费精选30基金近一年、近三年同类排名均位居第一[2] - 截至2025年9月30日，富国消费精选30基金规模达34.26亿元，A类份额近一年净值增长率为36.20%，同期业绩比较基准收益率为11.92%，超额收益达24.28%[2] - 基金经理周文波自2011年进入证券行业，拥有超过十年的投研经验，覆盖轻工和纺织服装行业，于2022年11月加入富国基金[3] 投资理念与框架 - 投资理念为“自下而上，守正出奇”，既投资业绩优异且具备长期增长潜力的公司，也关注能带来巨大变化并产生超额收益的机会[4] - 建立了涵盖“好生意、好公司、成长阶段与合理估值”的四层投资框架[4] - “守正”指投资拥有好商业模式和优秀管理团队的公司，本质是买高ROE的持续性；“出奇”指寻找弹性好、有变化的公司，本质是买ROE从低到高的过程，重点关注基本面拐点、周期成长股和景气成长股[9] 研究方法与选股逻辑 - 研究强调“多思考”，需要思考背后的逻辑，看到别人没有看到的东西才有价值[7] - 选股时喜欢在被市场抛弃的公司中挖掘机会，并持续思考公司逻辑、事实与股价的关系[8] - 判断公司拐点会思考四个方面：公司是否是好资产（好生意、好公司）；基本面是否已到最坏时刻且股价已反映；公司能否好起来及逻辑；风险收益比[11][12][13] - 将值得投资的公司分为两类：一是“肉眼可见的好”，在估值合理时买入赚业绩增长的钱；二是“市场没看到的好”，可能定价偏低或市场尚未完全认知其潜力[19] 对“门店型生意”的洞察与案例 - 将“门店型生意”的核心指标坪效分为三类：坪效在2万元以内属于比较平庸的生意；坪效在2万到3万元之间，若门店数量有较大扩张空间则有关注价值；坪效在3万元以上大概率是非常好的生意[5] - 基于对定制家具龙头（底部涨幅约十倍）的成功研究经验，偏爱开门店的品牌公司，会详细拆解单店模型[20] - 早在三年多前就把握住了某头部潮玩公司的投资机会，该个股自2023年三季报至2025年三季报期间每期均位列十大重仓，期间波幅（最高成交价与最低成交价）相差十倍以上[3][4] - 在2022年认为该潮玩公司可能到了基本面最差时刻，于2023年基于对日本消费史的研究，提炼出国内情绪消费兴起和出海再造一个公司两大逻辑假设后决定买入[23] 组合管理与风险控制 - 风险偏好不高，不喜欢在单一细分方向配置过重，会进行相对分散的配置和仓位控制[16] - 通常关注的领域包括互联网、新消费、传统消费、医药、地产链、汽车/两轮车和零部件以及其他高端制造等，但不绝对局限[16] - 投资中需平衡坚持与妥协：坚持在于对资产选择的逻辑；妥协在于市场不好时要做好风险与回撤控制[17] 对消费行业的周期与机会展望 - 消费行业自2021年调整已近五年，当前时点消费资产的风险收益比相对较高，更像是时间的朋友[25][26] - 2025年消费投资机会主要来自新消费（如情绪消费、出海、性价比），传统消费龙头相对平淡[27] - 展望2026年，预期新老消费表现会收敛，都有机会：新消费业绩增速或难复刻2025年高增长；传统消费股价及估值已处低位，很多公司股息率达4%-7%，若大环境改善可能看到正回报；服务消费领域（如免税、酒旅、航空、景区）也可能有机会[28] 投资灵感来源与心态 - 注重草根调研和实地探店，以提早发掘投资线索或验证判断，例如对某珠宝龙头的认知是通过多次调研和门店走访后推翻此前判断而形成的[29] - 投资灵感来源于日常接收的信息及周围生活，需要对新生事物、新鲜事物保持好奇心和敏感性[30] - 强调投资心态不能封闭，虽然消费很多是“老登股”，但心态不能“老登”，要关注处于较好成长阶段、成长逻辑清晰的公司[31][32]

拉斯维加斯消费电子展(CES)观察 - 本周重点关注拉斯维加斯消费电子展(CES)上展示的众多黑科技，其展示成果令人震撼[1] - 展会最受瞩目的焦点是英伟达首席执行官黄仁勋的主讲，其核心观点是“物理AI”时代正在加速到来[1] - 黄仁勋在主讲后还进行了多场富有个性的线下交流活动[2] 英伟达首席执行官黄仁勋的核心观点 - 黄仁勋在CES 2026的演讲中重点阐述了三个关键话题，并展示了一台“芯片怪兽”[3] - 演讲后的问答环节涉及多个重要议题，包括关键临界点、公司护城河、对埃隆·马斯克的看法以及亿万富翁税等[3] 其他值得关注的市场观点与投资策略 - 有观点指出，市场开年重返4000点，知名私募机构形成了慢牛共识，投资策略应聚焦于挖掘“不拥挤的成长”领域并抓住仍然存在的“低垂的果实”[3] - 段永平2025年的分享精华指出，当前世界已有所不同，投资最重要的是买入好公司，同时每个人都需认真了解和学习人工智能(AI)[3] - 刘煜辉提出，在“G2竞争”的时代背景下，应重视端侧智能体、黄金以及有色金属板块可能出现的重大贝塔行情[3] - 达利欧对2025年进行复盘，认为关键变量在于货币，并预计美国股市的长期回报率可能仅为4.7%[3]

文章核心观点 - 文章通过梳理段永平2025年以来的公开分享，系统呈现了其对重点投资标的（如茅台、苹果、英伟达）及前沿领域（如AI）的深度思考与投资逻辑，其核心在于强调投资应聚焦于理解企业商业模式和护城河，而非市场短期波动 [4][12][44] 关于茅台 - 茅台是其在A股市场长期看好的核心标的，认为其商业模式强大，即使在经济下行期公司状况依然良好，酒产品供不应求 [14][15] - 认为茅台股价下跌不等于公司变差，其分红仍比银行利息有吸引力，对于用人民币资金的投资者而言是比存银行更好的选择 [15][16][17] - 强调投资茅台应基于对公司生意的理解，而非看图看线，并长期持有不动 [16][18] - 指出茅台早就应该进行股票回购，并透露其将茅台分红直接用于再投资 [19][20] - 认为茅台强大的商业模式使其管理层变动影响有限，关键在于保持53度飞天茅台的工艺流程不变 [21][22] - 透露巴菲特曾于2013年左右联系茅台大股东试图购买但被拒 [22] 关于英伟达 - 认为看懂英伟达长期的护城河是难点，虽肯定其10年后仍会存在，但质疑其能否维持当前市场地位 [23] - 指出英伟达当前高毛利率源于算力军备竞赛下大厂不敢不买，但担忧其护城河并非牢不可破，众多有钱的大厂可能在三五年内取得突破 [23] - 承认英伟达目前的护城河在于CUDA生态，类似苹果，但对10年后是否有替代方案存疑，因此一度感到“一头雾水” [23] - 尽管未完全看懂，但仍通过卖出看跌期权（put）和延迟交货的方式开始投资，认为AI值得关注且英伟达是不错的公司 [24] - 后期观点有所转变，认为英伟达生态确实很强，在所有巨头冲击下几年内尚无真正替代品，供不应求情况将持续，且不认为其是泡沫 [24][25][26] - 欣赏其CEO黄仁勋的前瞻性与一致性 [26] 关于AI - 认为AI是正在改变世界且不可回避的事实，其带来的变化可能比互联网和工业革命更大 [27][28][29] - 建议理性的人都应认真看待并学习使用AI（如元宝、Gemini） [28] - 认为AI是算力大幅提升后“量变产生质变”的产物，本质是计算机应用 [28] - 认为AI可以创造GDP增量，若美国经济因此大幅增长，标普500市盈率偏高也有道理 [29] - 预测大模型竞争激烈，大部分抗不了几年，10年后能存活的主流大模型可能不超过10%，并看好Google的Gemini [31] - 指出当前与AI沾边的公司很多在乱涨，其中90%可能最终完蛋，但存活下来的可能成为下一个Google或Amazon [31] - 认为AI的历史车轮将碾碎所有AI泡沫 [32] 关于苹果 - 认为苹果用户导向强，是一家好公司，找到好公司不易，不应因赚了钱或涨了点就轻易卖出 [33][34] - 指出苹果当前市盈率偏高（曾达31倍），认为25倍以下会感觉更好，并强调任何时候买好公司都比什么都重要 [34] - 会通过卖出看跌期权等方式在价格合适时投资苹果，并认为从10年后回头看，只要买入价格便宜就值得 [34] - 对苹果大幅增加AI投资并可能变为“AI股”表示关注，认为4万亿市值和40倍市盈率有些让人看不懂 [34] - 反驳“苹果做AI偏离本分”的观点，认为做好AI才是该做的事，否则会被淘汰 [35] - 认为AI有可能降低iOS生态的重要性，例如微信就降低了iPhone与Android的使用差异 [35] 关于腾讯、谷歌、特斯拉等公司 - 认为腾讯和拼多多都是不错的公司，投资好过机会成本即为不错的投资 [37] - 建议投资应集中精力看生意本身，而非关注市值 [38] - 对拼多多持谨慎乐观态度，认可其赚钱能力与团队文化，但对维持生意的大环境存在不确定性 [38] - 表示会考虑增加谷歌投资，认为其底蕴深厚，在AI时代不可小觑 [38] - 透露巴菲特对谷歌很感兴趣，并认为巴菲特对科技股的理解远超许多股民 [38][39] - 已开始投资特斯拉，认可马斯克的“第一性原理”及其产品，将此投资视为风投，看好其10年后的前景 [39] - 认为阿斯麦是“过去和现在都很厉害的一家公司” [40] - 对于台积电，认为在关税背景下尚无替代品 [41] 关于投资理念 - 区分投资与投机，认为投资是愉快的，而投机很折磨人 [42] - 强调投资需要“客观”，“乐观”可能害死人 [43] - 认为投资最主要的是懂生意模式，巴菲特也是当好公司足够便宜时才出手 [44][45] - 指出DCF模型虽好但变量多，不如“毛估估”准确，并强调商业模式和企业文化的重要性 [46] - 认为价值投资看似难，但人们往往选择了更难的方法 [47] - 将量化交易比作零和游戏的猎人，投资则像种田的农夫，两者互不干扰 [47] - 强调投资中未来能赚多少钱比过去更重要，并强烈反对使用保证金（margin）加杠杆 [47] - 提醒大部分散户在牛市和熊市都亏钱（约80%），不懂就不要碰 [48] - 倡导“理性想长远”，坚持做对的事情，发现错误及时改正 [49][50]

文章核心观点 - 英伟达CEO黄仁勋在CES2026上提出，机器人行业正接近类似ChatGPT之于大模型的“临界时刻”，生成式视频模型的能力成熟意味着驱动物理动作的生成模型底层技术已接近成熟，未来两三年将看到重大突破 [2][3][13] - 新推出的Rubin平台将训练效率提升至Blackwell的4倍，token成本降低10倍，整座AI工厂的token吞吐量提升10倍，进一步强化“算力即产能”的逻辑 [3][16][20][23] - 公司坚持开放生态战略，与几乎所有主要AI公司保持合作，并通过全栈技术能力、广泛的行业连接以及前所未有的创新速度构建护城河 [3][45][46] 关于物理AI突破和机器人领域的ChatGPT时刻 - 生成式视频模型能根据描述生成复杂逼真动作，其底层技术与驱动机器人完成动作的生成模型已非常接近，技术拐点正从实验室走向现实 [2][9][10] - 物理AI能让机器人“更容易被教会”，通过演示即可让AI学会动作，有望解决机器人编程难、软件复杂、定制成本高的落地门槛 [11][12] - 人形机器人领域正等待“关键技术被真正发现的时刻”，公司已在该方向长期投入，类比数字生物学、自动驾驶、实时光线追踪等技术发展历程 [5][6][7] 关于Rubin价值和能源瓶颈 - **训练效率**：Rubin平台的训练效率是Blackwell的4倍，可将原本需4个月的训练缩短至1个月，或使用1/4的GPU数量以节省资金 [16][17] - **Token成本**：相比Blackwell，Rubin的token成本下降了10倍，这得益于能效提升、算法优化和芯片加速，从而推动AI应用场景扩张和社会渗透 [18][19][20][21] - **系统吞吐量与能效**：Rubin使整座AI工厂的token吞吐量提升10倍，而晶体管数量仅增加1.7倍，该代产品包含六款革命性升级的全新芯片组合 [23] - **能源瓶颈**：AI是增长极快的产业，能源永远是瓶颈，公司通过代际跃迁持续提升能效，从Hopper到Blackwell提升10倍，从Blackwell到Rubin再提升10倍，在固定电力容量下追求更高token产出 [26][27][28] 关于存储、Groq和中国等热点话题 - **HBM供应**：存储（HBM）瓶颈确实严重，但公司是唯一与三家HBM供应商均有深度合作的企业，已提前规划，情况可控 [30][31] - **与Groq合作**：公司聘用了Groq团队约400名工程师并获得其技术授权，其架构专为“低时延token生成”优化，未来可能共同创造面向新场景的产品类别 [32][33] - **中国市场**：H200产品在中国市场目前仍有竞争力且需求强劲，但竞争不会永久持续，公司希望持续推出有竞争力的新产品，并指出美国监管需动态发展以维持市场竞争力 [34][35] 关于马斯克、太空算力和自动驾驶 - **太空算力**：在太空部署AI工厂（数据中心）技术可行，因太阳能充足、散热条件好，但供电和散热系统需完全重新设计，GPU芯片架构可保持不变 [38][39][40] - **自动驾驶**：特斯拉拥有全球最先进的自动驾驶技术栈之一，公司认为其技术路线非常先进，两者体系架构接近，公司方案在以视觉为核心之外还配置了雷达与激光雷达 [41][43] 关于护城河和开放生态 - **开放生态**：公司平台横跨所有科研领域、AI公司和主流模型，坚持开放是其能与所有主要AI公司（如OpenAI、xAI、Google Gemini）合作的基础 [3][45] - **护城河**：公司是全球唯一能从CPU、GPU到网络与存储实现全栈架构的企业，并在软件栈、模型层、基础设施层持续创新，通过渠道与生态网络深入制造业、医疗健康、汽车、金融等多个行业 [46] - **竞争格局**：中国出现大量AI芯片初创公司且发展良好，展现了顶尖的科技产业活力，公司必须通过持续快速创新来参与竞争并保持引领地位 [46]

文章核心观点 - 华夏基金通过构建成熟的、以客户体验为核心的系统化投研与产品体系，实现了旗下多只产品在不同市场环境下持续创造显著超额收益，成功打破了“冠军魔咒”，并致力于提升投资者的长期获得感和投资体验 [2][3][4][9][48] 主动权益产品表现 - **冠军基金持续领先**：华夏北交所创新中小企业精选两年定开混合发起式（014283.OF）近三年收益达270.61%，在主动权益基金中排名第一，自2021年底成立以来总收益138.42%，较业绩基准超额收益139.25%，较北证50指数超额收益94.38% [2][12][13] - **整体业绩突出**：截至2025年底，公司主动权益产品中有产品较业绩基准超额收益超100%，另有28只产品收益超40%，近两年有9只产品较基准超额收益超30% [5] - **基金经理深度研究**：基金经理顾鑫峰（华夏北交所创新）通过挖掘市场错误定价机会（如在2023年10月、2024年9月等市场低点布局）及早期在新三板积累的认知来获取阿尔法收益 [15][16] - **前瞻性行业布局**：华夏基金自2015年起深耕新三板/北交所领域，于2020年精选层设立和2021年北交所成立时均推出首批产品，为相关基金成功奠定基础 [17][18] 被动与量化产品表现 - **指数增强全面开花**：公司在沪深300、中证500、中证A500等核心宽基增强领域均实现超额收益，成立超一年的增强产品在近一年全部跑赢基准 [5][34][35] - **量化产品业绩亮眼**：量化基金经理孙蒙管理的多只产品表现优异，例如华夏中证500指数增强A自2020年4月管理以来任职回报达131.98%，其团队应用“AI+投资”策略，通过机器学习进行策略迭代 [30][31][32] - **ETF规模与创新领先**：公司非货币ETF规模达9584.66亿元，市场第一，管理117只非货币ETF，覆盖各类资产，其中沪深300ETF华夏规模2286.54亿元，上证50ETF规模1759.21亿元 [38] - **主题ETF精准布局**：公司提前布局细分产业ETF，如人工智能AIETF年内上涨67.95%，华夏中证机器人ETF规模从2025年初约50亿增长至年底超260亿，成为全市场唯一规模超两百亿的机器人主题ETF [39] 产品创新与客户服务 - **创新产品体系**：公司自2016年起持续推出科技主题产品（如高端制造、创新前沿），2021年推出“产业龙头系列”基金，要求基金经理赚取行业阿尔法收益 [21] - **工具与服务创新**：2024年11月推出指数投资服务平台“红色火箭”，2025年6月基于客户调研与交易数据构建业内首个“投资获得感评价模型”，并发布“红色火箭LetfGo”乐高式组合模块，提供一站式资产配置服务 [8][42] - **专户产品创新**：2025年推出以“全天候策略”为核心的专户产品，年化收益率目标约10%，最大回撤力争控制在10%以内，起投门槛较低 [46] 投研体系与人才培养 - **系统化投研平台**：公司秉持“研究创造价值”，建立了覆盖主动权益、混合资产、全球资产、量化与ETF等多个投资决策委员会，并拥有全行业覆盖的庞大投研团队支持 [43][44] - **科技赋能投研**：很早就投入人工智能，自主开发“华夏灵犀”投研系统，利用智能算法沉淀个股、行业策略模型 [44] - **完整人才培养体系**：从校招“青藤计划”、研究员“磐石计划”到基金经理晋升，构建了完整的内生培养体系 [44] - **长期深耕积累**：公司自2004年发行首只ETF、2005年最早成立独立量化投资团队以来，通过前瞻性布局积累了系统化优势 [45] 小众策略与另类收益 - **定增策略表现稳健**：基金经理张城源采用定增策略，其管理的华夏磐泰在2019年至2025年连续7年实现正收益，近7年累计回报87.93%，较基准超额41.6% [28] - **震荡市中的稳定收益**：张耀亮管理的华夏新锦绣混合A（002833.OF）在2022-2025年市场震荡期保持每年正收益，2025年单位净值创新高次数达79次，近三年达114次 [25][26][27]

文章核心观点 - 2025年决定投资回报的两条核心主线是货币价值变动（尤其是美元、其他法币与黄金）以及美股在强势货币计价下跑输非美股市与黄金 [2][5] - AI热潮已进入泡沫早期，美股虽强但风险溢价已非常薄，黄金与非美资产表现更值得重视 [2][20][21] - 投资分析需基于更底层的宏观框架，关注货币、风险溢价、流动性边际变化以及政治地缘秩序对资本偏好的影响 [2][5] 关注一：货币价值发生了什么 - 2025年几乎所有法币对黄金走弱，美元对黄金下跌39%，对欧元下跌12%，对瑞郎下跌13%，对人民币下跌4%，对日元小幅下跌0.3% [6] - 黄金以美元计回报达65%，显著跑赢标普指数18%的美元回报，若以黄金计价，标普指数反而下跌28% [8][9][10] - 货币贬值会抬高资产的名义回报，但侵蚀真实购买力，汇率变化对财富、通胀和贸易格局有重大再分配效应 [9][11] - 债券名义回报受货币贬值稀释，10年期美债以美元计回报为9%，但以欧元或瑞郎计为-4%，以黄金计为-34% [13] - 约10万亿美元债务需要滚动续作，叠加美联储可能偏向宽松，债务资产吸引力不高，收益率曲线陡峭化概率大 [13][14] 关注二：美股显著跑输非美股与黄金 - 美股以美元计价虽强（标普回报18%），但以更强货币计价则表现打折，且相对收益显著输给非美股市 [16] - 欧洲股市跑赢美股23%，中国股市跑赢21%，英国股市跑赢19%，日本股市跑赢10%，新兴市场股票回报达34% [17] - 资金、估值与财富重心正从美国向外转移，推动全球资产配置再平衡与分散化 [17] - 美股2025年强劲表现源于盈利增长约12%和市盈率扩张约5%，其中“七巨头”盈利增长22%，其余493家公司盈利增长约9% [17] - 盈利增长中约57%由收入增长贡献，约43%来自利润率改善约5.3%，但利润率持续改善及分配面临政治不确定性 [17][18] 长期预期回报与市场状态 - 基于当前估值推算，长期股票预期回报约4.7%，现有债券回报约4.9%，股票风险溢价已非常薄 [2][20][21] - 2025年信用利差收窄至极低水平，进一步收窄空间有限，上行扩张将对风险资产构成逆风 [21] - 利率上行并非小概率事件，货币走弱、债务供需压力（供给增、需求减）将共同推高利率，使信用与股市对融资成本变化高度敏感 [21] - 两大关键变量是美联储政策取向（可能压低利率支撑资产价格）以及生产率改善幅度及其在资本与劳动者之间的分配 [21] - 非流动性资产（如风险投资、私募股权、房地产）未受再通胀显著提振，流动性溢价被压至极低，未来再融资压力可能推高流动性溢价，使其表现落后 [22] 政治与地缘秩序的影响 - 特朗普政府的经济政策是一场带杠杆的押注，旨在重振制造业和推进AI优势，直接推动了市场变化 [26] - 其对外政策引发部分海外投资者不安，强化了资产配置分散化倾向并推升黄金需求 [26] - 政策加剧财富收入差距，前10%资本所有者受益于股市，底部60%受通胀挤压，货币贬值导致的购买力问题可能成为核心政治议题 [26] - 2025年是特朗普同时掌控两院的“窗口期”，推行了激进的财政刺激、放松监管、提高关税等更具国家指向性的资本主义政策 [27] - 政治在左右极端间频繁摆动制造不稳定，2026年可能出现强硬右翼与集结的强硬左翼（如“民主社会主义”运动）之间的更大对抗 [28][29][30] - 地缘政治从多边主义转向单边主义，推高冲突风险、军费开支及融资借贷，加速保护主义、去全球化并影响资本流动 [31][32] - 气候变化进程持续，但政策试图压低其影响；AI繁荣处于泡沫早期，对资产和叙事有显著影响 [32] 投资框架与建议 - 投资决策应基于对历史模式与因果链条的理解、系统化的策略框架以及AI与高质量数据的加持 [32][33] - 影响全局的主要驱动力包括：债务、货币、市场与经济；国内政治；地缘政治；自然力量；新技术 [34] - 投资者应具备独立决策能力，可选择自己判断市场强弱、构建并坚持战略资产配置或挑选优秀管理人 [36]

文章核心观点 - 复盘2025年市场，受关税战、市场回调及快速风格轮动影响，投资者组合出现阶段性回撤，启示在于通过配置不同Beta的权益产品来应对不同市场风格，即“全天候风格策略投资”，其核心是以权益策略内部Beta的多样化来提高Alpha的稳定性[2] - 广发基金杨冬团队自2022年起探索全天候风格策略投资，团队以多策略为核心、量化赋能主动投资，通过大类资产配置、中观行业比较、个股选择、策略构建等多维度构建Alpha来源，并布局低相关性、超额多元化的产品矩阵，旨在以“多产品+优业绩”穿越市场周期[2] 杨冬团队概况 - 团队由杨冬领衔，成员共6名，平均从业年限超10年，杨冬本人拥有19年证券从业经验和16年投资经验[2][4] - 杨冬年均进行1000场研究路演，能力圈广泛且积极拥抱新兴事物以洞察产业趋势[4] - 团队为“主动+量化”的复合型团队，耗时近四年搭建完成，成员包括行业研究员（科技、周期等方向）以及专门负责基本面量化和AI增强的研究员[5] - 团队分工明确：杨冬负责宏观策略和风格研判，量化团队成员负责基本面量化策略和AI增强体系，以实现宏、中、微观研究密度和深度的最大化[5] 投资理念与策略框架 - 核心理念是融合主观研究与量化投资，主观研究依靠深度调研进行绝对价值评估，追求关键决策的高赔率；量化策略依据统计规律做相对价值比较，通过多次决策追求高胜率[4][5] - 具体方法是从主观逻辑出发，将主动研究逻辑提炼为数据模型，在投资逻辑层面互相学习，在实盘运作层面各司其职，通过二者的低相关性贡献更稳定的超额收益[5] - 团队采用“支路独立运行、合流更加稳定”的“并联模式”执行策略，旨在降低多元策略间的相关性、提高投资容错率并保证组合整体胜率[11] 产品矩阵与业绩表现 - 截至2025年末，杨冬在管9只公募产品，分为两大类：3只全市场主观选股产品（如广发多因子混合）和6只“主观+量化”复合策略产品[4][7] - “主观+量化”产品可细分为两类： - **风格增强类**：在Smart Beta基础上做增强，例如广发稳健策略混合A（红利风格，任职回报56.86%）、广发成长智选混合A（景气风格，任职回报41.48%）[7][8] - **板块增强类**：聚焦特定板块做增强，均为2025年新成立产品，例如广发制造智选股票发起式A（对标申万制造业指数，任职回报49.18%）、广发科技智选股票发起式A（对标战略新兴产业指数，任职回报39.88%）[7][8] - 部分产品具体业绩数据： - 广发多因子混合（杨冬自2021年7月2日任职）：任职回报66.96%[3] - 广发价值领航一年持有混合A（杨冬自2022年6月2日任职）：任职回报114.49%[3] - 广发均衡成长混合A（杨冬自2024年4月23日任职）：任职回报51.57%[3] “智选”系列产品策略详解 - 2025年陆续成立的“智选”系列（制造、科技、资源）采用“主观多头+主动量化+AI增强”的三位一体增强策略，为看好相关领域的投资者提供锐度更高的选择[9] - 策略具体分工： - **主观研究**：由杨冬及负责科技、周期的成员负责，通过细分行业比较把握产业趋势，提供配置方向[11] - **主动量化**：通过多因子模型进行系统的选股与权重优化[11] - **AI增强**：利用算法深度学习市场规律，通过量价因子挖掘个股[11] 新发产品：广发研究智选 - 于2026年1月7日至1月16日发行，深度融合广发基金行业研究团队和“主观+量化”投研团队的集体智慧，实践“先深度研究，后智能优选”[12][13] - **深度研究基础**：备选股票池来源于广发基金研究部A股六大行业小组（周期、制造、消费、TMT、新能源、医药）和海外组的深度研究成果，历史数据显示该股票池相对偏股混合型基金指数实现了显著超额[13][14] - **智能优选三道增强工序**： 1. **主观精选**：杨冬基于宏观及产业趋势判断，从研究部股票池中优选符合未来方向的行业和个股[16] 2. **主动量化**：利用行业轮动框架筛选适配行业，并用行业研究员模拟组合获取行业内Alpha[16] 3. **AI增强**：运用人工智能技术进行大数据分析和模式识别，辅助筛选潜力个股[16] - 该产品旨在构建一个行业相对均衡、个股优质，并汇聚公司研究平台与专业投资团队双重优势的组合，且已入选“中信优品”[16] 策略价值与投资者应用 - 多策略、多Alpha来源能够有效平滑收益曲线，提升投资体验，抵御市场风格轮动与行业周期影响[9][19] - 例如多因子策略，利用不同风格因子（如景气、价值、红利、动量等）在不同市场环境下的表现差异，力求在不同市场阶段获取较为平稳的收益[19] - 投资者可根据自身需求构建不同基金组合，例如构建“以广发多因子为盾、以智选系列为矛”的进取型组合，或“广发稳健策略与成长智选平衡搭配”的稳健型组合[19]