投资组合概况 - 截至2025年第三季度末，H&H International Investment持仓总市值约为147亿美元，较2025年第二季度末的115亿美元增长约28% [2] - 与2024年底约145亿美元的持仓市值相比，整体规模保持稳定 [3] - 持股数量自2025年第一季度从8家增至11家后，一直维持在10家以上 [4] 前十大持仓变动 - 苹果(AAPL)为第一大重仓股，持仓34,829,107股，市值约88.69亿美元，占比60.42%，但持仓比例较上季度下降0.82% [4] - 伯克希尔哈撒韦(BRK.B)为第二大重仓股，持仓5,191,300股，市值约26.10亿美元，占比17.78%，持仓比例大幅增加53.53% [4][5] - 拼多多(PDD)为第三大重仓股，持仓8,574,194股，市值约11.33亿美元，占比7.72%，持仓比例微降1.02% [4] - 阿里巴巴(BABA)持仓比例下降25.86%，谷歌(GOOG)持仓比例下降6.93%，英伟达(NVDA)持仓比例大幅下降38.04% [4][5] - 新进持仓光刻机巨头阿斯麦(ASML)，持股80,000股，市值约7744.72万美元，占比0.53% [4][5] - 西方石油(OXY)、微软(MSFT)、台积电(TSM)持仓数量未变，迪士尼(DIS)持仓亦保持不变 [4] 核心投资逻辑与个股分析 - 投资选择需通过企业文化和商业模式两个过滤器，苹果公司符合此标准 [8] - 尽管认为苹果股价不便宜，但其拥有大量用户基础，且AI技术最终需在手机上落地，长期仍有增长潜力 [8] - 增持伯克希尔是基于其企业文化不会改变，且管理层认为其长期表现可能略优于标普500指数 [12] - 对AI领域持谨慎参与态度，新进阿斯麦后，组合集齐了覆盖AI基础设备、设计、制造、应用的“AI四件套”（微软、英伟达、台积电、阿斯麦），但总仓位仅超4亿美元，表明并非核心看好 [14][15] - 对英伟达的看法从认为其行业变化快转变为认可其生态强大和管理层远见，因此选择投资一点 [17][18] - 认为台积电在半导体AI浪潮中地位关键，当前股价虽涨但若行业发展如预期则具备合理性 [19] - 对谷歌的担忧在于AI（如ChatGPT）可能在多大程度上取代传统搜索业务 [19] - 拼多多被视为风险投资，因其商业模式变化大，但存在比现在更厉害的可能性，故值得持有部分仓位 [25][26] 投资哲学摘要 - 投资理念核心是“做对的事情和把事情做对” [28] - 投资简单在于需看懂公司生意和未来现金流，困难在于大部分公司不易看懂 [29] - 真正的投资是买公司，而公司本身的盈利最终会将其买回 [38] - 安全边际取决于对公司的理解程度 [31] - 投资决策需持续比较机会成本，长期持有是意向而非承诺，当发现更好机会时可考虑替换 [38] - 强调不懂的企业不要碰，非常保守 [35] - 自称满仓主义者，不持有股票会不舒服 [36]

核心观点 - 纳达尔将其职业网球生涯中磨练出的坚韧、自律和抗压心态成功应用于商业领域，构建了多元稳健的投资组合[3][4] - 他强调家庭教育、持续学习和保持谦逊是个人成长的基石，并将体育精神视为应对商业及人生挑战的重要准备[8][16][29] - 纳达尔认为真正的成功在于内心的平静与生活的幸福感，而非仅看竞技成就或财富积累[47][48] 关于从小的经历 - 家庭环境提供了稳定的归属感和支持体系，父母注重责任与梦想的平衡，从不干涉专业训练[8][12] - 叔叔托尼作为教练对其要求严格，但双方始终以尊重和亲情为基础维系健康自然的指导关系[18][19][20] - 成长过程中重视榜样力量，通过观察身边人的踏实努力形成价值观，而非依赖说教[15][16] 如何在不利局面中逆转 - 逆转能力源于日常训练累积的心态习惯，即使状态仅能发挥50%也坚持全力投入，而非临时调整[22][24][25] - 在逆境中不盲目自信，但会启动"对抗模式"接受困难，坚持拼到最后一分以获取内心满足感[23][26] - 无论领先或落后均保持高度专注，尊重比赛进程和对手，避免因计分规则放松警惕[27][28] 体育和生活的相通之处 - 体育训练培养的坚持、自律、团队协作及尊重对手等品质，可直接迁移至商业和日常生活[29][30] - 全球参赛经历拓宽文化视野，增强包容性和耐心，使退役后应对压力更为从容[31] - 赛场上的平等竞争带来真实视角，有助于理解商业本质并保持冷静决策[30][31] 职业生涯中最难的时刻 - 2005年法网夺冠后遭遇罕见脚部退行性疾病，医生诊断可能终结职业生涯，成为最艰难时期[33][34][35] - 通过定制鞋垫技术延续比赛，但整个职业生涯均带着此"镣铐"，反而更珍惜每次上场机会[37][40][41] - 此次伤病使其避免将胜利视为理所当然，深刻影响其后20年对职业和生活的态度[42][43] 如何定义成功 - 成功核心是获得幸福生活及内心平静，而非仅看奖杯或排名，需与自己和睦相处并有亲密关系支持[47][48][49] - 职业成就的衡量标准是能否坦然确认已尽全力追逐梦想，无论结果如何[48] - 始终扎根家乡马略卡，保持朴实自我认知，拒绝因外界关注而改变本质[50][51] 保持朴实的关键因素 - 身边长期有敢讲真话的亲友及稳定团队，能及时纠正行为偏差，避免因成功迷失自我[52][53][54] - 体育世家背景（叔叔为世界杯球员）使其家庭对聚光灯生活有预判，能以冷静方式应对外界[58][60] - 坚持与童年朋友保持联系，确保社交圈层基于真实情感而非功利目的[55][57] 关于竞争对手 - 费德勒与德约科维奇虽风格迥异（前者天赋灵感型，后者后天纪律型），但共同点是热爱网球并持续进化[66][70][71] - 三巨头竞争将彼此逼至极限，高强度对抗促使纳达尔不断突破自我，成为职业动力源泉[63][67][69] 关于人生的下一个阶段 - 因伤病早有过渡准备，退役时心态平和，认为人生各阶段皆有终点，重点是无遗憾地全力付出[73][76][77] - 商业布局如网球学院、酒店、餐厅等已在球员时期由团队奠基，现亲自投入运营并保持学习心态[78][79][80] - 企业家角色仍延续运动员时期的谦逊与求知欲，积极向领域内专家请教[78] 教育及传承观念 - 鼓励子女参与体育以培养努力、尊重等价值观，但职业选择由其自主决定，核心期望是获得快乐[82][83] - 通过基金会向弱势儿童分享经历，希望以自身故事激励他人，强调体育对人格塑造的积极影响[84] - 对年轻自我的建议是"保持原貌前行"，因错误也是成长必要组成部分，关键在持续尽力[85][87][88]

中证A500指数牛市表现 - 在2025年牛市中截至11月10日中证A500指数上涨约20%表现优于31个申万一级行业中的21个处于前三分之一分位水平[10] - 在2014年7月22日至2015年6月12日的改革牛与杠杆牛期间中证A500指数上涨155.36%在2019年1月4日至2021年2月18日的结构性牛市期间上涨101.06%显示其能跟上全面性和结构性牛市节奏[11] - 在类似16.89倍市盈率估值水平下中证A500指数点位呈现阶梯式爬升表明指数不畏高且长期价值中枢有望稳步抬升[12][14] 中证A500与沪深300比较 - 2025年以来中证A500指数表现领先沪深300指数近3个百分点近五年维度下大部分时间也跑赢沪深300[16][17] - 编制方法上中证A500采用先均衡再选股方式低配金融行业近10%显著高配工业、信息技术、通信服务、医药卫生等新兴行业而沪深300为市值加权存在金融和消费行业权重过高问题[19] - 行业覆盖上中证A500覆盖更多中证三级行业且截至10月末新质生产力概念股占比64.25%高于沪深300的54.96%市值风格上中证A500成份股市值中位数在1000亿以下属中大盘而沪深300为纯大盘风格[19][20] 资金流向与产品规模 - 首批中证A500ETF上市时全市场累计流入资金2105亿元同期沪深300ETF流出669亿元南方中证A500ETF规模在三个月内突破200亿元[20][21] - 目前共有149个险资账户持有中证A500ETF覆盖年金和养老金产品中证A500已成为A股跟踪规模第二大指数[22] 多资产配置方案 - 基于风险平价策略的多资产方案配置中证A500、中国国债、黄金、标普500中证A500平均持仓占比16.36%[25] - 自2014年1月1日至2025年9月30日该组合累计收益155.32%年化收益8.30%最大回撤4.78%夏普比率1.72除2018年和2022年外每年均录得正收益[25] - 南方中证A500ETF联接Y份额为个人养老金名录基金享有费率优惠和每年最高12000元应税收入抵扣优势[26]

文章核心观点 - 文章以《三体》中“傲慢”导致失败的典故为引，指出在当前火热的科技投资浪潮中，避免“傲慢”地追逐概念，而是回归本源、深刻理解科技创新的价值创造逻辑，是取得超额收益的关键[2][3][4] - 易方达基金经理蔡荣成的投资哲学与实践是这一核心观点的具体体现，其通过严谨的“投资清单”和纪律，在科技行业中长期布局价值创造能力强或价值重估空间大的企业，取得了显著超越市场及行业的回报[4][5][6] 基金经理蔡荣成的投资框架与策略 - 投资理念强调回归本源，理解科技创新的价值来源，并致力于寻找可持续的投资策略来描述科技变化背后的动力和逻辑[4] - 成熟的投资策略是“寻找大的行业趋势中，价值创造能力强或者价值重估空间大的企业进行投资，获取中长期稳健的超额收益”[4] - 投资框架核心包括：选择有“质量”的高成长企业，注重其稀缺性供给、高竞争壁垒、优秀管理层等特质[7]；运用周期思维，擅长从供需框架分析行业的低估与高估[7]；格外注重回撤控制，不参与零和博弈，在不亏大钱的框架里寻找弹性收益[7] - 建立了详尽的“投资清单”，核心标准是资产需在弹性、久期、价格至少一个维度上有显著独特性，并对关键指标保持敏感[10] - 投资清单具体关注：成长弹性（非线性成长来源、线性成长护城河，核心指标为企业收入利润增速）、成长持续性（行业增速、高速增长时间、板块共振）、供给稀缺性（对比同行周转率、利润率、ROE）以及从资本周期视角研究行业供需，尤其重视供给研究[10] 蔡荣成的投资业绩表现 - 目前在管基金5只，截至2025年11月7日总规模66.73亿元[5] - 代表产品易方达科技创新混合A，自2022年4月21日管理以来，任职回报达111.07%，年化回报23.54%，今年以来收益74.46%[5] - 其业绩显著超越基准，同期沪深300收益为17.94%，电子（申万）指数收益为47.96%[5] - 具体产品表现：易方达科技智选混合A今年以来回报72.30%，任职回报80.54%；易方达新兴成长混合今年以来回报76.14%，任职回报54.33%[6] - 回撤控制有效，易方达科技创新今年以来最大回撤-19.63%，低于行业指数（-23.03%）[7] 成功投资案例分析 - 投资操作倾向于自下而上挖掘价值创造型个股，而非追逐纯贝塔行情[8] - 2021年底即开始在管产品中布局AI带火的光模块产业链（光器件、光模块、光系统集成设备）[12] - 2022年二季度底部区域买入宝信软件，该公司凭借工业互联网和数据中心业务实现收入利润持续增长及较高ROE，股价稳步上涨[13][14] - 对同花顺的操作：2022年四季度买入（当时全市场重仓基金仅60只），2023年一季度大笔加仓后股价翻倍，随后二季度果断减仓，当季基金净值增长16.23%[15] - 2023年四季度新进沪电股份（PCB行业），判断其将受益于AI算力需求增长，该股在2024年全年上涨82.06%，并于2025年一季度获利了结[15] - 2023年二季度底部埋伏工业富联，持有至今股价翻两倍有余；2024年底布局寒武纪于股价起飞前[15] - 投资范围并非局限于AI热门赛道，而是覆盖算力硬件、应用等上下游产业链，例如2024年中重仓估值处于历史低位的腾讯控股，符合其“寻找价值重估空间大的企业”逻辑[16][17] 组合管理与风险控制 - 行业配置相对分散，截至2025年中报，前三大重仓行业为半导体（占净值比17.94%）、元件（14.52%）、通信设备（11.1%）[21] - 前十大重仓股集中度维持在40%左右，最新三季报数据为46.33%（因重仓股大幅上涨所致），个股占净值比例大多在2%-3%之间，仅少数超过5%，通过分散持仓积小胜为大胜[21][22] - 制定了五条严格的交易纪律：寻找有认知优势的底部个股；对极高重要性产业趋势可追涨但确保不亏钱；逻辑变化则坚决止损；买入动作果断；达到乐观目标或格局恶化时及时减仓[24] - 核心风控目标是“多赚钱、少亏钱、不亏不可挽回的钱”[23] 对科技行业未来的展望 - 认为2025年是AI革命的起点，全球正以极限投入加速AI替代劳动力和智力的进程，例如AI Coding、Deep Research、视频娱乐行业已被快速颠覆[26][27] - 海外大模型公司年化收入加速增长，企业AI采用率快速提升，算力需求以超乎想象的速度增长[28] - 未来科技行业Beta资产方向包括：基于“万物摩尔定律”，技术发展使商品服务成本指数级下降，财富向资本集中，受益于AI的公司及供应固定的资源品将更具弹性；新技术垄断与传统行业颠覆同时发生；AI需求将催熟核聚变、光技术、量子计算等突破；机器人、虚拟现实、数字货币等方向值得关注[29] - Alpha资产来源主要有三：中国优势产业出海势能放大及供给侧出清下的格局优化环节；AI时代真正能创造价值的稀缺资产；具备强抗风险能力的行业龙头在波动中脱颖而出[30][31]

文章核心观点 - 两位经济学家一致认为当前中国经济下行的核心症结是政策诱发的房地产行业下滑，而非长期结构性问题[4][7][72][73] - 房地产下滑通过财富效应拖累消费信心，导致约6个百分点的GDP从消费流失为储蓄，是经济疲软主因[18][24][26] - 解决问题的关键是通过"双支柱政策"：大规模刺激消费（如发放全民消费券）和稳定房地产行业（如设立中央级重组信托），以实现经济快速反弹[8][9][106][110] 房地产行业影响分析 - 房地产对GDP的直接和间接贡献在高峰期可达50%-60%，其下滑对宏观经济影响巨大[14] - 房价下跌导致消费者信心指数大幅下滑，居民财富缩水引发"财富效应"，房产价值每减少100元人民币，消费约减少14元[17][23][24] - 过去四年约有6个百分点的GDP从消费转为银行存款，相当于每年1.5个百分点的GDP变为超额储蓄[18] - 2023年房地产投资同比增速为-10%，仅此项就直接拖累GDP增速1.5个百分点，考虑联动效应后总影响可能达GDP的25%[96][98][99] 中国经济结构性优势 - 中国在"全球创新指数"排名已超过德国和日本，形成"国家级风险投资"模式，在电动汽车、太阳能、电池等战略性产业进行高风险投资[38][40] - 产业成功的三大机制：出口导向型政策迫使企业参与全球竞争、国内市场竞争激烈（如引入特斯拉、苹果）、国家背书的韧性政策支撑供应链[42] - 按购买力平价计算，2019年中国经济规模已比美国大27%，2020年时中国已成为全球多数国家的最大贸易伙伴[57][59][62] - 生成式AI全球专利申请呈现"两强争霸"格局，中国通过"全栈式"人工智能政策涵盖硬件、算力、模型与人才[53][56] 政策建议与解决方案 - 短期最有效的消费刺激方式是发放大规模无条件全民消费券，建议每人3000元人民币，总量约4万亿元（占GDP的3%）[106][107] - 稳定房地产行业需由中央政府出资设立全国性房地产重组信托公司，处理行业风险并阻止其拖累整体经济[109] - 政策目标应聚焦提高当前消费和投资总量，而非纠结消费占比这一长期内生变量，消费券是短期工具且不会造成浪费[103][118][119] - 中央政府的债务率仅占GDP的20%多，消费刺激专项债属于一次性短期行为，与长期财政赤字有本质区别[121][122]

公司治理与领导权交接 - 沃伦·巴菲特于2024年11月10日完成捐赠，将1800股A类股份转换为270万股B类股份，分别捐赠给四个家族基金会：苏珊·汤普森·巴菲特基金会获得150万股，其余三家基金会各获得40万股[5] - 格雷格·阿贝尔将从2024年底起正式接任伯克希尔·哈撒韦公司CEO，巴菲特对其管理能力给予极高评价，认为其是管理资金的最佳人选[15][75] - 伯克希尔董事会及巴菲特子女均百分之百支持格雷格·阿贝尔，预计其将很快获得股东的深度信任[66] - 公司期望在未来100年内仅经历五到六位CEO，并避免选择那些以65岁退休为目标、追求显摆式富豪或意图建立家族王朝的人选[76] 伯克希尔·哈撒韦的业务与前景 - 公司业务前景略优于平均水平，得益于几个体量不小且相关性不高的核心业务[82] - 公司出现毁灭性灾难的可能性极低，管理层和董事会在对待股东利益方面极具意识[83][84] - 公司始终坚持对国家有益的经营方式，避免任何会让公司成为“乞求者”的行为[85] - 尽管公司体量庞大导致增长受限，且股价可能如过去60年一样出现大幅波动，例如暴跌50%，但长期来看美国经济及公司股价均会复苏[87] 奥马哈的地缘影响与人才网络 - 巴菲特强调选择奥马哈作为基地对个人及伯克希尔均产生了积极影响，认为美国的地理中心是适合出生、成家和创业的地方[54][55] - 多位对公司历史产生深远影响的关键人物均与奥马哈有深厚渊源，包括查理·芒格、斯坦·利普西、沃尔特·斯科特二世、唐·基奥、阿吉特·贾恩和格雷格·阿贝尔[36][39][42][49] - 斯坦·利普西领导的《布法罗晚报》周日报产品，曾对伯克希尔3300万美元的投资每年带来超过100%的税前收益，是1980年代初期公司至关重要的资金来源[39] 公司文化与管理哲学 - 公司经理人可能变得富有，但他们没有传承财富王朝或炫耀财富的冲动[86] - 巴菲特指出高管薪酬披露改革反而导致了薪酬的螺旋上升和攀比，而非节制[78][80][81] - 董事会需对CEO及子公司高管可能出现的严重健康问题（如痴呆症）保持高度警觉，并及时处理，这是从过去失误中汲取的教训[76][77] - 公司的慈善理念强调尽职尽责，巴菲特子女已开始管理每年超过5亿美元规模的慈善资金，并具备调整策略以应对未来变化的灵活性[72][67]

投资理念 - 投资理念的核心是“买股票就是买公司”，而关键在于能否看懂公司[7][9] - 投资“简单但不容易”，简单在于需要看懂生意和未来现金流，不容易在于大部分公司都难以看懂[10] - 真正理解“买股票就是买公司”理念的投资者可能不足1%，理解后就不会受市场波动影响[28][30] - 对于不懂投资的人，建议购买标普500指数基金，长期看总是赚钱的[32] 投资组合与决策 - 投资组合高度集中，主要持仓为苹果、腾讯、茅台三只股票[23] - 采用“打孔机”理念，真正重仓投资的公司数量约10个，包括网易、雅虎（意图投资阿里）、苹果、伯克希尔、茅台、腾讯、通用电气、拼多多等[13][14][15][17][19] - 不满意或发现错误的投资会立即卖出，不会长期持有[25][26] - 对通用电气的投资被视为错误，因后来认识到其商业模式不佳且企业文化发生变化[15][64][67] 公司分析框架 - 安全边际的定义是对公司的理解程度，而非价格便宜程度[38] - 投资决策需通过企业文化和商业模式两个过滤器[68] - 好的企业文化像“北斗星”，能引导公司在犯错后回归正道，其核心是用户导向和不为清单[46][57][60] - 企业应基于用户需求进行创新，无需变的就不要变，如茅台；必须变的则要创新，如科技行业[76][77] 重点公司分析 - **网易**：投资时点基于对游戏商业模式的理解、公司现金高于市值以及市场恐慌带来的机会，6个月股价上涨20倍[35][36] - **苹果**：投资基于对其软硬件结合商业模式的清晰认知和优秀的用户导向企业文化，认为其当前价格不便宜，但长期可能再翻倍[42][43][46][63] - **茅台**：其投资价值在于业务稳定不变，核心是保持53度飞天茅台的口味，国营企业性质在此方面有优势[75] - **英伟达**：投资原因在于其在AI领域的强大生态和竞争力，创始人黄仁勋对未来的前瞻性一致，值得参与以不错过AI趋势[70][71][72] - **拼多多**：仍视为风险投资，虽财报显示盈利且估值便宜，但对能否维持生意及大环境影响存在不确定性，持仓比重不大[87][88] - **伯克希尔**：认为其企业文化由接班人承接，投资方法稳定，对于不懂投资的投资者，购买伯克希尔或标普500指数是比买基金更好的选择[83][85] 对普通投资者的建议 - 炒股很难赚钱，约80%的散户在牛市和熊市都亏钱，不建议觉得自己是例外[90] - 投资的前提是看懂企业，对于大多数人，茅台可能是相对容易理解的选择[92][95][96] - 若不懂投资，最好的方式是购买标普500指数或伯克希尔股票，然后不再操心[85][86]

投资框架与核心理念 - 逆向投资的核心在于“多想一层，大胆假设，小心求证”，而非简单反向操作 [2] - 投资体系的锚点是“好公司”，重仓标的必须出自高质量公司的核心池，这是所有策略的最大公约数 [4][7] - 长期来看，高质量公司贡献了市值增长的绝大部分，选股方法始终立足于寻找最优质的资产和公司自身的阿尔法 [7] - 好公司的定义是能够长期持续保持高ROE或高ROIC的资产，维持模式包括稳定竞争格局、优秀商业模式、行业景气持续等 [8] - 投资策略是“好公司+多策略”的组合，在质量因子基础上不排斥景气、逆向、GARP等策略优化 [7][28] 跨市场投资实践 - “精选好公司”的策略在A股、港股、美股市场均有效，好公司的标准相通，但会尊重各市场估值体系和流动性特点的差异 [10] - 覆盖港美股中国资产使可投资的高质量公司数量呈倍数级增长，扩大了优质标的的选择范围 [12][13] - 对于难以近距离接触管理层的海外公司，通过完善的信息披露、开放的沟通渠道以及建立长期信任关系来弥补认知缺口 [13][14] 组合管理与风险控制 - 从公募转向私募后，将控制回撤作为组合运作的高权重目标，以适应绝对收益导向和客户体验要求 [16][17] - 在产品面值附近时，组合构建优先选择下跌空间最小的标的，而非潜在收益率最大的标的 [18] - 换手率从公募时期的1倍多提升至约2-3倍，通过更高频地优化组合性价比来控制波动，增加的换手主要来自低仓位个股的更新和重仓股的少量交易 [18][19] - 回撤控制体系包含三层：组合均衡分散（覆盖约20个申万二级行业，前五大行业占比平均低于15%）、创新工具运用（如衍生品）、适当的交易优化 [33] - 通过使用气囊工具等衍生品，可以在看好公司长期前景时让渡部分收益（如6%-7%）以规避短期回调风险（如30%以内） [33] 选股逻辑与案例 - 获得成就感的核心是选到逆向、能挑战市场一致预期的标的并最终赚钱 [4][21] - 形成非共识判断依赖两件事：相信常识和情绪稳定、看得长远，数据和调研是验证常识的工具 [21][24] - 以互联网券商为例，在市场过度关注大陆用户入金监管利空时，通过常识判断其全球化增长是核心驱动力，监管变为次要矛盾 [22] - 以连锁咖啡品牌为例，核心期待是其潜在的提价能力，从每杯赚1元提价至2元，利润有翻倍空间，而星巴克一杯可赚6-7元，这是基于常识的判断 [23] - 左侧交易的优化目标是寻找“右侧可期的左侧”，即标的不仅便宜，在未来半年到一年内还应有可期待的催化剂 [27] 特殊策略应用 - 曾在中概股低位时，配置一批市值低于净现金且现金流为正的公司，构建“净现金指数”策略，这类公司估值低至具备格雷厄姆式的清算价值 [29] - 股票交易是竞争定价权，倾向于选择关注度较低的标的，以降低竞争难度 [25] 行业与市场展望 - 未来12个月最关注的市场变量是经济底的出现，认为政策底和市场底已现，经济底在路上，若经济见底回升可能引发市场风格转变 [35][36] - 认为AI当前更多是“降本逻辑”，但真正的想象空间在于创造新需求蛋糕和流量重构，技术竞争是“小王”，生态和流量优势才是“大王” [36][37] - 对创新药领域长周期看好，认为其具有“工程师红利”，能维持长期竞争力，但投资门槛在于专业性和估值体系（更多依赖远期估值） [41] - 对半导体板块持谨慎态度，因难觅估值便宜的标的，且行业景气度对公司股价的影响大于公司自身竞争力 [40] - 对新消费领域愿意观察参与，但错过底部涨幅后不愿追高 [39] - 在高股息风格下，仍会从公司经营和成长角度选股，“高质量+高股息”可作为收益加强，但非主要矛盾 [32]

市场投资策略观点 - 当前市场环境下投资者对回撤控制的需求显著提升 稳健型产品更受银行客户青睐[2] - 在科技与能源行业快速发展的背景下 稳健投资仍被视为资产配置的压舱石[3] - 极端市场环境中需要寻求"稳"的投资力量 国泰基金相关论坛对此进行深入探讨[2][3][4] 行业与市场趋势分析 - 毕盛投资三十周年论坛提出中美格局重估观点 重点关注稀土博弈和制度韧性[4] - 张忆东认为中国AI行情将转向大盘成长股主导 新兴领域与传统领域明年将共同发展[4] - 刘煜辉预判A股年底情绪面偏防守 明年看好四个重点领域 黄金作为定投资产受推崇[4] 投资理念与行为研究 - 霍华德·马克斯备忘录强调理性投资的重要性 杨东和陈光明的"封盘"行为获得解读[4] - 价值投资者关注AI时代的商业模式 研究如何与人工智能技术共存共赢[4] - 红利策略在十月份市场波动中表现稳健 显示其防御特性[4]

价值投资与科技投资的关系 - 市场存在将价值投资与成长投资对立的刻板印象，部分原因是知名价值投资大师的科技持仓占比很低，且经典价值投资案例中科技标的较少[2][3][7][8] - 价值投资的范围涵盖所有能评估价值的领域，包括科技行业，差异在于不同领域的价值评估门槛不同[4][12] - 科技领域虽然无法评估价值的企业占比更高，但仍有部分领域确定性极高，值得价值投资者深耕，例如AI发展将推动半导体行业需求增速快于过去10年[4][15] 企业价值可判断的前提条件 - 判断公司价值是否可判断需满足三大条件：长期需求的下限可判断、生意的展业模式可判断、企业的护城河可评估[18][19] - 企业当期是否盈利并不重要，关键在于其生意是否有护城河和长期需求，大部分企业价值通过后期利润兑现[20][21] - 对于科技企业，即使前期报表不好看，只要业务有广阔未来且护城河可累积，未来盈利空间可能巨大，例如芯片研发需连续投入数年才可能产生回报[22][23] 晶圆代工行业的投资逻辑 - 晶圆代工是价值可评估的生意，其生意模式稳定，护城河典型，先进制程的代工全球需求集中，龙头企业能满足一半以上供给[25][31] - 生产线投资规模随制程进步呈指数级增长，从一两亿美金每条生产线到百亿美金每条生产线，且学习曲线陡峭，良率提升难度极高[30][33][34] - AI发展提升了晶圆代工的需求增速和护城河价值，因为AI算力集群对芯片性能的微小提升愿意支付更高溢价[34][35] 存储行业受AI影响的动态 - AI崛起导致存储需求增速快于算力增速，HBM（高带宽内存）的发展占用了通用DRAM产能，打破了供需平衡，导致DDR价格大幅上涨[36][37] - AI的计算模式从顺序计算变为循环计算，大幅增加了对存储带宽和容量的需求，使得存储成为瓶颈[37][38] - 在自主可控背景下，国内存储制造企业有机会通过客户合作和持续迭代跨越发展困境，未来可能在全球范围内具备竞争力[39][42][45] 自主可控政策对行业的影响 - 自主可控政策不改变企业对生意的理解，但会改变价值评估模型的输入参数，例如国内企业在晶圆代工和存储领域的市场份额和盈利能力预期[44][45] - 模拟芯片行业兼具可评估性和AI红利，AI服务器功率提升增加了电源管理芯片的价值量，端侧产品发展也带来增量需求[46][48] - 国产替代为国内半导体企业提供了展业机会，使其有可能从追赶实现反超[42][47] 科技行业的长期确定性趋势 - 摩尔定律放缓是确定性趋势，芯片开关尺寸存在物理极限，量子隧穿效应可能在大约10nm尺寸发生，未来单芯片计算能力提升将更多依赖芯片集群[50][54][58] - 在AI发展中，提升更大集群协同计算效率的关键在于补短板，存储和通讯的提升会比单卡算力更加重要[59] - 价值投资的研究原则是基于重要性而非难度，通过深度研究识别真正创造价值的公司，不预设投资界限[60][62][63]