报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告核心观点 - 科锐国际受益于招聘市场的结构性增长机遇，灵活用工业务保持高景气和韧性，在AI技术战略布局加持下，禾蛙平台业务具备想象空间 [3][4] - 2025年公司业绩实现高增长，2026年第一季度在政府补助增厚业绩的同时，经营层面增长势头同样强劲 [1][3] - 线下招聘业务（中高端人才访寻）在2025年止跌回暖，灵活用工业务延续较高增长，禾蛙平台经营数据持续创新高 [2][3] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入145.4亿元，同比增长23.35%；归母净利润3.14亿元，同比增长52.68%；扣非归母净利润1.91亿元，同比增长37.61% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入37.89亿元，同比增长14.74%；归母净利润9187万元，同比增长59%；扣非归母净利润4729万元，同比增长2.38% [1] - **盈利能力**：2025年整体毛利率为5.87%，同比下降0.5个百分点；归母净利率为2.2%，同比提升0.4个百分点 [2] - **费用控制**：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/1.9%/0.31%/0.15%，同比分别下降0.8/0.2/0.5/0.04个百分点 [2] - **2026年第一季度盈利**：毛利率为5.7%，同比提升0.2个百分点；期间费用率为3.4%，同比下降0.4个百分点；归母净利率为2.4%，同比提升0.7个百分点 [3] 分业务表现总结 - **灵活用工**：2025年营收138.5亿元，同比增长24%，毛利率为4.84%，同比下降0.63个百分点 [2] - **中高端人才访寻（猎头）**：2025年营收3.97亿元，同比增长6%，毛利率为29.93%，同比大幅提升3.93个百分点 [2] - **招聘流程外包（RPO）**：2025年营收1.05亿元，同比增长10%，毛利率为42.55%，同比大幅提升15.67个百分点 [2] - **技术服务**：2025年营收0.91亿元，同比增长44%，毛利率为16.32%，同比下降7.4个百分点 [2] 经营数据与平台表现 - **禾蛙平台**：2025年全年交付岗位数超过2.55万个，同比增长99.53%；offer金额同比增长70.50%；2026年第一季度累计交付岗位达到2.83万余个，同比增长88.9% [3] - **灵活用工人数**：截至2025年末，外包员工人数为5.31万人，同比增长17%；2025年全年累计派出人次为60.37万，同比增长21% [3] - **中高端岗位推荐**：2025年成功推荐中高端及专业技术岗位1.57万人，同比下降16%；2026年第一季度成功推荐2214人 [3] 业绩预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.45亿元、3.84亿元、4.30亿元，对应同比增长率分别为10.15%、11.31%、11.94% [4][5] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为167.45亿元、188.97亿元、211.49亿元，对应同比增长率分别为15.16%、12.85%、11.92% [5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为1.75元、1.95元、2.19元 [5] - **估值指标**：基于2026年4月27日收盘价23.94元，对应2025年市盈率为15.90倍，预计2026-2028年市盈率分别为13.64倍、12.26倍、10.95倍 [5][6]

[Table_Info1] 新东方─S(09901.HK) 教育/社会服务 [Table_Date] 发布时间：2026-04-28 [Table_Title] 证券研究报告 / 港股公司报告 业绩超预期，上修全年收入指引 事件： [Table_Summary] 新东方发布 FY2026Q3 季报，2025 年 12 月-2026 年 2 月公司实现净营 收 14.17 亿美元/+19.8%（超指引上限），经营利润 1.80 亿美元/+44.8%， Non-GAAP 经营利润 2.03 亿美元/+42.8% ；归母净利润为 1.27 亿美元 /+45.3%；Non-GAAP 归母净利润实现 1.52 亿美元/+34.3%。 收入指引更新：预计 FY2026Q4 净营收将在 14.30~14.67 亿美元之间 /+15%~18%，FY2026 全年的营收指引上调至 55.61~55.99 亿美元 /+13%~14%（此前为+8%～12%）。 利润端超预期，经营效率持续提升。FY2026Q3 毛利率 53.7%/-1.4 pct， 经营利润率 12.7%/+2.2 pct，Non-GAAP 经营利润率 14.3% ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司发布中国首款舱驾融合整车智能芯片“星空”系列（Starry 6P/H），采用5nm/7nm工艺，搭载20/14核CPU，BPU算力达650/500 TOPS，内存带宽273/240 GB/s，首发车型为奇瑞iCAR，并获得北汽、比亚迪、长安、大众等十余家车企及国内外Tier1合作意向 [1] - 舱驾融合的智能体解决方案有望成为下一阶段智能车的标配，其单芯片方案较竞品双芯片方案可节省空间50%、减少器件50%、降低单车成本1500~4000元，能以竞品入门级系统成本达成旗舰级性能体验 [4] - 公司2025年营收高增，但利润因优先股公允价值变动及研发投入加大而短期承压，业务结构优化，中高阶智驾芯片成为核心驱动力 [2][3] - 报告预计公司2026-2028年营业收入为59亿元、95亿元、129亿元，对应PS为17.3倍、10.8倍、7.9倍 [4] 财务与运营表现 - **营收与利润**：2025年实现营业收入37.6亿元，同比增长57.7%；年内净亏损104.7亿元，较2024年同期的净利润23.5亿元由盈转亏 [2] - **亏损原因**：净亏损主要受优先股及其他金融负债公允价值变动亏损66.6亿元影响，经调整亏损净额为28.1亿元，亏损同比扩大67.3%；同时，研发支出同比增长63.3%至51.5亿元 [2] - **业务结构**：汽车解决方案营收35.6亿元，同比增长53.9%，其中产品解决方案收入16.2亿元，同比大幅增长144.2%，占总收入比重由2024年的28%提升至43%；授权及服务收入19.3亿元，同比增长17% [3] - **出货量与结构**：2025年智驾芯片总出货量401万套，同比增长38.8%，其中中高阶智驾芯片占总出货量的45%，为2024年同期的4.8倍，芯片产品结构变化拉动平均单车价值量提升超过75% [3] - **盈利能力**：2025年毛利率为64.5%，较2024年同期下降12.7个百分点，主要因低毛利的产品解决方案业务收入高速增长，而毛利率较高的授权及服务业务收入占比降低 [3] 产品与技术前景 - **新品发布**：地平线机器人发布“星空”系列舱驾一体芯片，标志着智驾芯片龙头开启新征程 [1] - **竞争优势**：Starry 6单芯片方案相比竞品“智驾+座舱”分立的双芯片方案，在空间、器件和成本上具有显著优势，能以竞品入门级“200TOPS+8295”的系统成本，达成竞品旗舰级“700TOPS+8295”的性能体验 [4] 市场数据与预测 - **股价与市值**：截至2026年4月27日，收盘价为7.60港元，总市值为1112.5亿港元，总股本为14.638亿股 [6] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为58.72亿元、94.72亿元、129.11亿元，同比增长率分别为56.24%、61.31%、36.31% [4][5] - **利润预测**：预计归属母公司净利润在2026-2028年分别为-32.91亿元、-16.16亿元、0.69亿元，预计在2028年实现扭亏为盈 [5] - **估值指标**：基于预测，2026-2028年对应的市销率（PS）分别为17.3倍、10.8倍、7.9倍 [4]

投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 核心观点 - 公司是国内月子中心领跑者，行业渗透空间大，具备唯一全直营+顶奢酒店模式壁垒，通过AI科技赋能、与LVMH基金战略合作及全球化布局，致力于打造家庭护理领域的“LVMH” [1] - 公司处于业绩与估值双击拐点，预计2026-2028年营收14.23/17.42/21.20亿元，归母净利润2.05/2.78/3.63亿元，对应市盈率11.52/8.50/6.52倍 [1] 公司业务与战略 业务概况与市场地位 - 公司是国内产后护理领导者，自2017年成立以来，已形成圣贝拉、艾屿、小贝拉阶梯式品牌矩阵，截至2025年末拥有140家门店，并已开出小贝拉海外首店 [1][7] - 2025年公司总营收10.46亿元，同比增长31%，其中月子中心业务贡献86%的收入 [7] - 公司通过产康、予家、广禾堂等品牌覆盖女性全生命周期，构建闭环月子生态，连带销售率领先行业 [1] 发展战略与竞争优势 - 公司通过四大战略构建护城河：并购整合完善供应链、全球化布局、主导行业标准制定、AI科技赋能 [15] - 采用“全直营+顶奢酒店”的轻资产高奢模式，与高端酒店合作提供奢华体验，同时实现快速扩张与高盈利 [15][128] - 公司是唯一实现“高奢定制化”与“标准化扩张”平衡的品牌，通过建立护理学校培养专业护士，护理专家流失率（32.7%）远低于行业月嫂模式（40%-50%） [123][126] - 销售费用率（2025年为10.53%）低于同业，得益于高奢品牌认知与圈层裂变营销 [138][140] 财务表现与预测 - 2025年公司实现归属母公司净利润4.08亿元，经调整净利润1.25亿元，经调整净利润率11.9%，盈利能力快速显著提升 [7][46] - 盈利改善主要得益于高毛利业务放量、轻资产扩张带来的规模效应以及AI应用降本增效 [7] - 预计2026-2028年营收分别为14.23亿元、17.42亿元、21.20亿元，同比增长36%、22%、22% [1][174] 行业分析 成熟市场经验 - 韩国和中国台湾的经验表明，月子中心渗透率与出生人口呈反相关关系，即使出生率下降，渗透率仍持续提升 [7] - 2024年韩国出生率为4.7‰，但月子中心渗透率从2018年的75.1%上升至85.5% [7][49] - 2024年中国台湾新生儿数量为13.5万人，为历史最低，但月子中心渗透率从2013年的31.7%提升至77.2% [7] - 渗透率提升的核心驱动力包括：悦己需求提升、保险体系覆盖、财政直补与税收让利的三位一体支撑 [7][62] 中国大陆市场现状与前景 - 2025年中国新出生人口仅792万人，出生率5.63‰，为历史最低水平 [7][75] - 根据艾瑞咨询，2024年有51.5%的产妇倾向于选择专业护理机构，但月子中心实际渗透率仅为6%，对标韩国及中国台湾有十倍以上渗透空间 [7][89] - 政策端支持力度加大，包括育儿补贴、个人所得税专项附加扣除、力争2026年全国基本实现政策范围内分娩个人“无自付”等 [7][77] - 需求端，女性劳动参与率高、收入提升、首胎生育年龄后移（平均超过30岁）以及高净值人群财富集中，共同推动高端护理需求 [81][84][92] - 中国大陆产后护理市场规模从2019年的3928亿元增长至2024年的7113亿元，复合年增长率12.6%，预计2030年月子中心市场规模将突破1077亿元，2024-2030年复合年增长率达23% [95][98] 竞争格局 - 行业竞争格局分散，2025年以门店数量计，爱帝宫市占率4.3%，巍阁3.8%，宝生1.6%，馨月汇0.9%，圣贝拉0.6%，其他占88.8% [106] - 行业已进入激烈并购期，随着行业持续规范与头部玩家能力增强，公司有望进一步抢占市场份额 [7][106] 增长动力与未来展望 生态拓展与合作 - 公司与LVMH旗下私募基金L Catterton达成深度战略合作，成立合资基金，旨在加速全球化布局与产业整合，打造家庭护理行业的“LVMH” [1][15][159] - 拥有丰富的国际奢牌联名矩阵（如卡地亚、路易威登等），持续强化高端品牌心智 [155] - 通过产康、予家、广禾堂等品牌实现全生命周期服务覆盖，拓宽业务边界并增强客户粘性 [142] AI科技赋能 - 公司积极投资AI，打造“贝拉博士”AI智能体，形成从B端SaaS护理决策系统到C端智能体的全覆盖，旨在降本增效并构建行业护理大脑 [1][160] - AI应用可降低培训成本50%，并将商业模式从“卖床位”的线性增长升级为“卖智能”的平台式指数增长 [160][161] - 通过收购AI服务商、与科技公司合作，打通数据壁垒，推动具身智能应用，重塑护理生态 [160][165] 全球化布局 - 公司积极拓展海外渠道，已将业务拓展至美国、英国、法国、泰国、澳大利亚及新加坡等地，推动“月子文化”输出 [135] - 海外扩张采用轻资产模式，旨在从服务海外华人扩散至本土群体，打造第二增长曲线 [135]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予富安娜“增持”评级 [4][10] 核心观点与业绩总结 - **2025年整体承压，2026年第一季度出现业绩拐点**：2025年公司营业收入同比下降14.2%至25.9亿元，归母净利润同比下降38%至3.4亿元；2026年第一季度营业收入同比增长14.3%至6.1亿元，归母净利润同比增长15.1%至0.7亿元，标志着业绩拐点出现 [2][3] - **2025年致力于库存去化，渠道表现分化**：2025年公司线上渠道收入同比增长2.4%至11.5亿元，其中天猫渠道收入增长14.1%；加盟渠道收入同比大幅下降44.5%至4.6亿元，主要致力于库存去化及门店优化，门店数量净减少88家至899家；直营渠道收入同比下降9.8%至6.6亿元，门店数净增加9家至494家；团购渠道收入同比增长14%至2亿元 [3] - **盈利能力受库存去化影响，但费用控制与净利率在2026年第一季度企稳**：2025年公司毛利率同比下降2.9个百分点至53.2%，主要受库存去化影响，其中加盟渠道毛利率同比下降6.8个百分点，直营渠道同比下降4.9个百分点；2025年销售费用率同比上升4.8个百分点；2025年净利率同比下降5个百分点至13%；2026年第一季度净利率同比微增0.1个百分点至10.5% [3] - **库存去化成效显著，营运效率提升，现金流充裕并维持高分红**：截至2026年第一季度末，存货同比下降5.6%至7.2亿元，存货周转天数同比下降62天至219天；应收账款周转天数同比下降34天至39天，应付账款周转天数同比下降12天至64天，营运周转加速；2026年第一季度末公司拥有货币资金3.4亿元；2025年公司现金分红率维持在95.4%的高位 [3][4] 财务预测与估值 - **未来三年业绩预测**：预计公司2026年至2028年营业收入将分别同比增长11.4%、8.8%、7.7%至28.8亿元、31.3亿元、33.8亿元；归母净利润将分别同比增长24.5%、14.8%、8.0%至4.2亿元、4.8亿元、5.2亿元 [4] - **盈利与估值指标预测**：预计2026年至2028年每股收益（EPS）分别为0.50元、0.57元、0.62元；对应的市盈率（P/E）分别为15倍、13倍、12倍；预计毛利率将从2025年的53.2%逐步提升至2028年的56.0%，净利润率将从13.0%提升至15.4% [4][12]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 公司盈利能力持续改善，大单品策略顺利推进，驱动终端修复 [1] - 预计公司2026-2028年营业收入将分别达到50.5亿元、54.8亿元、59.3亿元，归母净利润将分别达到4.7亿元、5.3亿元、5.9亿元 [3] 财务业绩总结 - **2025年业绩：** 营业收入同比增长8%至45.3亿元，归母净利润同比增长11%至4.1亿元 [1] - **2025年第四季度：** 营业收入同比增长2.8%至15.5亿元，归母净利润同比增长11.2%至1.8亿元 [1] - **2026年第一季度：** 营业收入同比增长5.7%至9.8亿元，归母净利润同比增长17.1%至1.1亿元 [1] 业务运营分析 - **大单品策略驱动增长：** 公司通过打造人体工学枕及雪糕被等核心爆款产品，带动枕芯、被芯品类整体销售 [2] - **渠道表现分化：** 2025年，电商渠道收入同比增长15.5%至26.5亿元，加盟渠道收入同比下降3.3%至12.9亿元，直营渠道收入同比下降10.8%至2.9亿元，其他渠道（主要为团购）收入同比增长25.3%至2.9亿元 [2] - **盈利能力提升：** 2025年毛利率同比提升3.6个百分点至45%，主要得益于产品结构调整和折扣控制，其中电商和直营渠道毛利率分别提升4.4和5.4个百分点 [2] - **费用投入增加：** 2025年销售费用率同比增加3.6个百分点至29.5%，主要因推广大单品策略增加营销投放，但下半年投放有所管控；管理费用率基本稳定 [2] - **净利率改善：** 2025年归母净利率同比微增0.2个百分点至9% [2]；2026年第一季度归母净利率同比提升1个百分点至10.7%，毛利率同比提升2.4个百分点至46.3% [2] 财务状况与营运效率 - **营运资本健康：** 截至2026年第一季度末，存货同比下降1.3%至10.7亿元，存货周转天数同比下降4天至177天；应收账款周转天数同比下降2天至26天，应付账款周转天数同比增加5天至56天 [3] - **现金流充裕：** 2026年第一季度末货币资金为5.7亿元 [3]；2025年经营活动净现金流量为5.32亿元 [10] - **分红政策：** 2025年股利支付率维持在63.6% [3] 财务预测与估值 - **收入预测：** 预计2026-2028年营业收入分别为50.5亿元、54.8亿元、59.3亿元，同比增长11.6%、8.6%、8.1% [3] - **净利润预测：** 预计2026-2028年归母净利润分别为4.7亿元、5.3亿元、5.9亿元，同比增长15.9%、12.1%、11.1% [3] - **每股收益预测：** 预计2026-2028年每股收益分别为1.80元、2.01元、2.24元 [4] - **估值指标：** 对应2026-2028年预测市盈率分别为13倍、11倍、10倍 [3]；报告发布日收盘价为22.74元，总市值为59.69亿元 [5] - **其他预测指标：** 预计2026-2028年净资产收益率分别为14.28%、15.13%、15.83%，毛利率将维持在44.7%-45.2%区间 [4][11]

报告投资评级 - 给予赛腾股份“增持”评级 [2][5] 报告核心观点 - 公司卡位晶圆检测赛道，半导体业务是后续核心增长点，通过并购日本OPTIMA切入8寸/12寸晶圆检测及量测设备赛道，技术壁垒高且盈利能力强 [1] - 公司深耕智能制造装备，为消费电子、半导体、新能源等领域提供解决方案，半导体检测业务已进入Sumco、三星等头部晶圆厂供应链，并在HBM等新兴领域实现应用突破 [1] - 新能源业务加速全球化布局，公司在美、日、韩、越南、泰国等地设立子公司以增强境外市场响应能力 [2] - 预计公司2026-2028年收入将分别达到40.17亿元、49.78亿元，归母净利润分别为6.42亿元、8.21亿元，对应市盈率（PE）分别为20.99倍、16.40倍 [2] 业务板块分析 - **消费电子业务**：聚焦智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能手表、无线耳机及VR/MR/AR等全品类终端，重点布局智能组装、精密测试与质量检测环节，深度嵌入客户新产品研发阶段，适配折叠屏、潜望式镜头、AI终端等创新形态的工艺革新需求 [1] - **半导体业务**：通过并购日本OPTIMA切入晶圆检测赛道，2025年上半年OPTIMA营收达2.58亿元，净利润6949.89万元，已形成晶圆缺陷检测、倒角粗糙度测量、字符检测、激光打标与开槽等标准化高端设备矩阵，成功进入Sumco、三星、奕斯伟、中环半导体等供应链 [1] - **新能源业务**：提供自动化设备及整体解决方案，满足新能源汽车和光伏行业需求，截至2025年中报，在建工程（主要为子公司湖州赛腾）增至3.6亿元，同比增长43.64% [2] 财务与运营数据 - **研发投入**：2025年前三季度研发投入2.37亿元，占收入比例为9.33% [1] - **财务预测**： - 预计2026年营业收入40.17亿元，同比增长23.12%；归母净利润6.42亿元，同比增长26.41% [2][3] - 预计2027年营业收入49.78亿元，同比增长23.93%；归母净利润8.21亿元，同比增长27.99% [2][3] - **历史财务**： - 2024年营业收入40.53亿元，同比下降8.85%；归母净利润5.54亿元，同比下降19.30% [3] - 2025年预计营业收入32.62亿元，同比下降19.50%；归母净利润5.08亿元，同比下降8.41% [3] - **盈利能力指标**：预计2025-2027年毛利率维持在43.1%-44.1%之间，净利润率从15.6%提升至16.5% [10] - **估值指标**：基于2026年4月24日收盘价49.68元，对应2026年预测市盈率（P/E）为20.99倍，市净率（P/B）为3.46倍 [3][5] 公司战略与市场地位 - 公司实施“全球技术 + 中国市场”战略，依托OPTIMA的技术优势快速推进半导体检测设备的国产替代 [1] - 已构建全球化运营网络，在美、日、韩、越南、泰国等地设立控股子公司，以增强境外市场响应能力并推动新能源业务发展 [2] - 公司在半导体检测设备领域展现出较强的竞争优势，是公司高附加值业务的核心增长点 [1]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [5][11] 报告核心观点 - 南京银行2025年及2026年一季度业绩表现稳健，营收与利润实现双位数增长，核心驱动力来自中收、利息净收入及投资收益的大幅提升 [2][3] - 公司存贷款规模快速扩张，资产质量保持优异，资本实力夯实，为未来增长奠定基础 [4][5] - 尽管净息差面临边际下滑压力，但公司通过规模扩张和结构优化，预计未来三年归母净利润将保持约10%的复合增长 [5][6] 财务业绩表现 - **2025年业绩**：实现营业收入555.4亿元，同比增长10.5%；实现归母净利润218.1亿元，同比增长8.1% [2] - **2026年一季度业绩**：实现营业收入161.1亿元，同比增长13.5%；实现归母净利润66.0亿元，同比增长8.0% [2] - **收入结构优化**：2025年利息净收入349.02亿元，同比增长31.1%，占营收62.8%；手续费及佣金净收入42.82亿元，同比大幅增长65.2%，占营收7.7%；投资收益183.49亿元，同比增长34.7%，占营收33.0% [3] - **盈利能力指标**：2025年及1Q26年化加权平均ROE分别为12.05%和14.28%，同比均下降0.92个百分点 [2] 资产负债与业务发展 - **贷款规模快速扩张**：2025年末贷款总额达1.42万亿元，同比增长13.4%；2026年一季度末进一步增至1.53万亿元，较上年末增长7.7% [4][15] - **贷款结构变化**：公司贷款占比提升，2025年末公司贷款1.09万亿元，同比增长16.4%，占贷款总额76.5%；个人贷款3350.67亿元，同比增长4.6%，占比23.5% [4][15] - **存款规模同步增长**：2025年末存款总额（不含应计利息）1.67万亿元，同比增长11.7%；2026年一季度末达1.83万亿元，较上年末增长9.7% [4][16] - **存款结构变化**：个人存款增长迅速，2025年末个人存款5940.12亿元，同比增长24.66%；定期存款占比提升，2025年末定期存款占比为76.22%，同比上升1.04个百分点 [4][16] 息差与资产质量 - **净息差收窄**：2025年净息差为1.82%，同比下降0.12个百分点，主要受生息资产收益率下降影响 [5][17] - **资产端收益率**：2025年生息资产收益率为3.59%，同比下降0.41个百分点，其中贷款收益率为4.48%，同比下降0.32个百分点 [5] - **负债端成本率**：2025年计息负债成本率为1.99%，同比下降0.37个百分点，其中存款成本率为2.04%，同比下降0.30个百分点 [5] - **资产质量优异**：2025年末不良贷款率为0.83%，与上年持平；拨备覆盖率为313.62%，同比下降21.65个百分点 [5] - **资本实力雄厚**：2025年末及2026年一季度末资本充足率分别为13.15%和12.83%，绝对值处于较高水平 [5][22] 未来业绩预测 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为239.69亿元、265.77亿元、293.71亿元，同比增速分别为9.91%、10.88%、10.51% [5][6] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为601.43亿元、645.08亿元、699.65亿元 [6][24] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.94元、2.15元、2.38元 [6][24]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [5][13] 报告核心观点 - 成都银行2025年及2026年一季度业绩保持增长，核心驱动因素为存贷规模快速扩张及净息差降幅收窄，同时资产质量保持优异，资本实力夯实 [2][3][4][5] 财务业绩表现 - **2025年业绩**：实现营业收入236.0亿元，同比增长2.7%；实现归母净利润132.8亿元，同比增长3.3%；年化加权平均ROE为15.39%，同比下降2.42个百分点 [2] - **2026年一季度业绩**：实现营业收入62.0亿元，同比增长6.5%；实现归母净利润31.6亿元，同比增长4.8%；年化加权平均ROE为14.00%，同比下降0.80个百分点 [2] - **收入结构**：2025年利息净收入为200.06亿元，同比增长8.4%，占营收比例达84.8%，同比上升4.4个百分点，是营收主导；手续费及佣金净收入为5.00亿元，同比减少29.6%；投资收益为34.82亿元，同比减少3.9% [3] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为139.16亿元、144.47亿元、150.26亿元，同比增速分别为4.76%、3.82%、4.01% [5] 资产负债与业务规模 - **贷款规模快速扩张**：2025年末贷款总额（不含应计利息）为8583.95亿元，同比增长15.8%；其中公司贷款7079.67亿元，同比增长17.5%，占比提升1.2个百分点至82.5%；个人贷款1504.28亿元，同比增长8.5%，占比17.5% [3] - **2026年一季度贷款增长**：总贷款规模达8929.46亿元，较2025年末增长4.0% [3] - **存款规模快速扩张**：2025年末存款总额（不含应计利息）为0.96万亿元，同比增长11.4%；其中个人存款同比增长19.4%至5234.8亿元，公司存款同比增长3.03%至4177.34亿元；定期存款占比为70.95%，同比提升3.0个百分点 [4] - **2026年一季度存款增长**：总存款规模达1.01万亿元，较2025年末增长5.1% [4] - **总资产规模**：2026年一季度末总资产为1.48万亿元，较2025年末增长5.5% [14] 息差与盈利能力 - **净息差降幅收窄**：2025年净息差为1.59%，同比下降0.07个百分点，但降幅同比收窄0.08个百分点 [4][18] - **资产端收益率**：2025年生息资产收益率为3.46%，同比下降0.38个百分点；其中贷款收益率为3.96%，同比下降0.40个百分点 [4] - **负债端成本率**：2025年计息负债成本率为1.91%，同比下降0.31个百分点；其中存款成本率为1.90%，同比下降0.26个百分点 [4] 资产质量与资本充足 - **资产质量优异**：2025年末不良贷款率为0.68%，同比微升0.02个百分点；拨备覆盖率为426.17%，同比下降53.12个百分点但仍处于高位 [5] - **2026年一季度资产质量稳定**：不良贷款率保持0.68%，与2025年末持平；拨备覆盖率为424.06%，较2025年末微降2.1个百分点 [5] - **资本实力雄厚**：2025年末资本充足率为13.81%，2026年一季度末进一步提升至13.95%，绝对值处于较高水平 [5][23]

投资评级 - 报告维持对英维克的“买入”评级 [3][5] 核心观点总结 - 报告认为公司短期盈利端承压，但作为全链条液冷开创者，出海即将突破，长期发展前景看好 [1][2][3] - 2025年公司业绩实现稳定增长，但2026年一季度利润因行业竞争加剧、费用增长等因素出现短期下滑 [1][2] - 公司的核心竞争优势在于“端到端、全链条”的平台化布局和系统方法论，并已为Google等海外客户定制产品，出海空间广阔 [3] - 报告看好公司海外业务占比提升对毛利率的带动作用，并认为全年业绩有望超预期 [2][3] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营收60.68亿元，同比增长32.23%；归母净利润5.22亿元，同比增长15.30% [1] - **2026年一季度业绩**：实现营收11.75亿元，同比增长26.03%；归母净利润866万元，同比大幅下降81.97% [1] - **分产品收入（2025年）**： - 机房温控节能产品：收入34.48亿元，同比增长41.28%，主要受数据中心需求增长和液冷技术应用推动 [2] - 机柜温控节能产品：收入19.77亿元，同比增长15.30%，受益于储能行业需求恢复 [2] - 客车空调：收入0.90亿元，同比下降18.86% [2] - 轨道交通列车空调及服务：收入0.45亿元，同比下降39.84% [2] - 其他业务：收入5.07亿元，同比增长105.18%，其中电子散热新业务快速拓展 [2] - **利润率情况**：2026年一季度毛利率为24.29%，同比下降2.16个百分点；净利率为1.20%，同比下降4.63个百分点 [2] - **盈利预测**： - 预计2026-2028年营收分别为91.02亿元、131.97亿元、178.16亿元 [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为9.94亿元、17.00亿元、25.20亿元 [3] - 对应市盈率（PE）分别为103倍、60倍、40倍 [3] 业务与竞争优势 - 公司是**全链条液冷的开创者**，产品覆盖从冷板、快速接头、CDU、机柜到长效液冷工质、管路、冷源等“端到端”环节 [3] - 在2025年OCP全球峰会期间，展出了为**Google定制开发的Deschutes 5的CDU产品**，标志着海外业务取得突破 [3] - “端到端、全链条”的平台化布局以及“系统性思维、全链条规划、端到端产品、厂到场交付”的系统方法论是公司的**核心竞争优势** [3] - 公司已与算力芯片、算力设备、机房公司、云厂商等主流客户展开合作 [2] 市场表现与估值 - 截至2026年4月24日，公司股价为95.21元，总市值为930.25亿元 [5] - 过去12个月，股价绝对收益达340%，相对沪深300指数收益为313% [8] - 基于盈利预测，报告给出了2026-2028年的估值倍数（PE、PB、PS）及净资产收益率（ROE）预测 [13]