行业投资评级 - 报告未明确提供整体行业投资评级 [1] 核心观点 - 人工智能产品改进推动乐观情绪 核心业务趋于稳定 净扩张率和CRPO等业务指标好转 人工智能对营收增长的贡献预计将带来更持久增长 [1] - SaaS领导者通过创新提升技术栈 现有领导者通过填补技术短板获得收益 [1][3] - 规模化垂直软件具有抗压能力 数据治理和监管因素使得取代现有系统极具挑战 领先供应商通过人工智能和大语言模型技术增强平台粘性 [1][4] - 通用人工智能增强数据公司产品功能 业务服务公司利用通用人工智能提高内部效率 [1][6] - GenAI推动数据中心和电力需求增加 私人信贷成为通用人工智能基础设施建设重要资金来源 [2][7][8] - 自动驾驶汽车行业从概念转向商业化 现场娱乐需求强劲 [15][18] 软件行业 - 软件行业健康状况和投资者看法存在极端分歧 投资者普遍悲观但公司表现乐观 [2] - 人工智能产品改进预计未来几个季度保持势头 核心业务基本面趋于稳定 [2] - 应用层面悲观情绪达顶峰 基础设施层面最为乐观 平台层面介于两者之间 [2] - 开发人员资源分配障碍下降可能改变软件市场格局 微软设想公司拥有经典SaaS和AI最佳结合体 [3] - ServiceNow收购Moveworks Crowdstrike推出Charlotte代理程序等新产品 [1][3] 垂直软件领域 - CEO和CFO普遍认为规模化垂直软件具有抗压能力 垂直细分市场存在复杂进入壁垒 [4] - 数据治理和监管考虑推动风险规避 取代现有系统极具挑战 [4] - 领先垂直软件供应商能更好了解创新增强平台粘性 金融 医疗 保险等行业存在特定领域数据湖适合AI增强 [4] - Guidant以平衡方式与客户共同创新 Waystar推出强大AI产品组合作为差异化 [4][5] - 领域和数据特定水平应用之间界限模糊 这些应用公司价值可能高于市场当前估值 [5] 商业服务领域 - 通用人工智能增强数据公司产品功能 CoStar改善房地产搜索性能 克拉里维特应用于Web of Science等产品 [6] - 第三方外包服务公司利用通用人工智能提升收入表现 UL Solutions推出AI相关数据中心浸没式冷却液测试认证服务 ADT使用人脸识别提高监控服务质量 [6] - 业务服务公司利用通用人工智能提高内部效率 KinderCare自动化呼叫中心及个性化家长沟通 NCR使用AI优化调度操作 [6] 数据中心与人工智能基础设施 - GenAI推动数据中心和电力需求增加 特别是在模型训练和推理方面 [7] - Iron Mountain预计2025年下半年数据中心收入加速增长至30% 2026和2027年实现25%以上增长 [2][7] - 北弗吉尼亚 马德里 芝加哥和阿姆斯特丹等市场需求强劲 [7] - 私人信贷市场规模约1.5万亿美元 直接贷款以两位数速度增长 到2030年翻一番 [2][8] - 数据中心市场持续表现强劲 客户群不断扩大 维迪夫预计新型云计算和主权云计算需求持续 [14] - Flex预测长期数据中心增长率20% 亚马逊协议可能带来额外上行空间 [14] - 数据中心工作负载一大用例是训练自动驾驶人工智能 [14] 半导体行业 - Broadcom CEO披露新薪酬方案与2030年实现120亿美元人工智能半导体收入挂钩 [12] - 英伟达传达积极AI需求前景 Rubicon产品预计2026年中旬推出 [12] - 半导体行业整体提振 从上游到下游供应链都表现积极 内存和存储空间领域不断提价 [12] - 模拟领域体现对未来供给端驱动经济复苏信心 [13] 汽车与工业市场 - 自动驾驶汽车行业从概念转向商业化 Rivian计划2026年提供无需注视驾驶功能 预计本十年内点到点导航成为消费者期望 [15] - Rivian超过99%里程在个人车辆上行驶 福特专注于通过数字服务为商用车主节省时间 [15] - 汽车市场面临挑战 比亚迪提到中国市场竞争 供应链公司表示汽车销量平淡 [16] - 第三方预测第三季度汽车产量下降但比几个月前略有好转 主要汽车公司表示行业表现至少与预期一致甚至略有好转 [16] - Flex和KeySight指出汽车市场表现相对平淡但没预期糟糕 2025年全球汽车产量预计基本持平 [16] - 工业市场缓慢但稳步复苏 Sensata和KeySight等公司表明特定领域需求较强 [17] 现场娱乐行业 - 现场娱乐需求非常强劲 高端现场娱乐和高端体验尤为突出 [18] - Live Nation出席率同比增长中高个位数 每人消费持续增长 [2][18] - Liberty和F1拉斯维加斯大奖赛需求强劲 高级款待服务一年内大部分售罄 2026年预订情况良好 [18] - TKO UFC WWE等体育媒体集团所有者需求显著增加 2026年奥运会和世界杯早期销售需求非常强劲 [19] 支付及金融科技领域 - 支付及金融科技领域宏观环境健康稳定 维萨和万事达表示美国国内消费支出保持稳定约6%增长 海外消费支出一致 [20] - 7月份开始跨境业务小幅回升 全球跨境趋势良好 [20] - 消费者金融科技领域贷款业务呈现强劲增长 大量资金流入私人信贷行业配置到结构化消费者产品 [20] - 支付领域在人工智能讨论中被相对忽视 代理支付频繁被提及但仍处于早期阶段 [20] - 尚无成熟路径让消费者或AI代理完成支付决策 Affirm和PayPal致力于建立对消费者中立的应用体验 [21] - Visa和Mastercard投资代理支付令牌为消费者提供安全可靠支付凭证 AI助手主要帮助用户寻找商品并返回结果供批准购买 [22] 旅游行业 - 旅游行业需求保持稳定 市场两极分化明显 高端消费者表现优于低端消费者 [23] - 亚太地区需求强劲 美国市场存在不确定性 预订窗口和住宿时长较短 美国平均日房价疲软 [23] - 生成式搜索和AI搜索仍处于早期阶段 目前未见实质性影响 [23] - 营销渠道多元化 社交媒体逐步占据更大预算份额因其投资回报率良好 [23] 在线赌博行业 - 在线赌博行业竞争环境理性 讨论集中在NFL赛季及NBA赛季相关产品 没有不合理促销支出 [24] - 联合投注趋势增加 即时投注成为NFL和NBA赛季主要趋势 [24] - 在线赌博预测市场被视为机会而非威胁 可能促进州立法机构 部落及受监管运营商之间更多对话推动更广泛合法化 [25] 人工智能与云计算 - 人工智能基础设施建设容量限制是主要主题 对超大规模企业或云计算收入增长有利 [26] - 无法跟上消费者和企业对人工智能服务的旺盛需求 未来6至9个月内行业前景信心提高 [26] - 数字广告业务合同与收入趋势保持强劲稳定 大型广告主品牌广告支出疲软 中小企业广告主持续强劲投放漏斗底部广告 [26] 企业效率与资本回报 - 企业通过广泛应用人工智能技术平衡利润率与资本回报 AI技术减缓员工增加速度 提高现有员工效率与生产力 [27] - 企业能够将部分效率收益重新投入业务发展 包括面向消费者及人工智能领域 同时保持或提高利润率并继续向股东返还资本 [27]

美联储货币政策预期 - 预计美联储9月降息25个基点 2025年共三次降息（9月、10月、12月各25个基点） 终端利率或达3.0%-3.25% [1][2] - 若劳动市场恶化可能降息50个基点 核心逻辑基于非农数据下修及核心PCE通胀低于2% [1][4] - 2026年预计3月和6月各降息一次 高盛立场偏鸽派 与市场定价一致但考虑30%衰退风险 [2] 中国货币政策与财政政策 - 中国央行可能降息10个基点和降准50个基点 取决于经济是否低于5%增长目标 [1][5] - 2025年上半年政府债券发行量达7.7万亿人民币（去年同期3.5万亿） 下半年发行量将减少 [3][7] - 财政存款账户有1万多亿人民币盈余 可能逐步释放以支撑经济增长 [9] 中国经济数据表现 - 出口实际增速超7% 对欧洲出口增加但对美国出口下降 CPI核心通胀升至0.9% PPI从-3.6%改善至-2.9% [1][6] - 外需坚挺但内需疲软 反内卷政策对上游价格提振有限 [1][6] - 信贷数据平稳 政府债券替代私人贷款需求 公共部门资金重要性提升 [8] 十四五规划成就与十五五展望 - 十四五期间GDP年均增速达5.5% 城镇化与创新指标超额完成 但单位GDP碳排放仅下降8%（目标18%） [11] - 新经济领域表现优异：新能源汽车、工业机器人、芯片生产优于传统行业 房地产新开工面积较2021年下降75% [12] - 十五五规划草案将于2025年10月底披露 最终版2026年3月公布 增长目标讨论范围4%-5% [10][14] 经济结构调整与政策支持方向 - 资源从房地产向高新技术制造业转移 研发支出占比从1%升至2.4%-2.6% [11][12] - 政策支持聚焦消费、技术、安全领域 重点包括高新技术制造、关键产业链自主可控及绿色转型 [15] - 需解决新增长引擎培育、工业产能过剩及提振消费信心等结构性改革问题 [17] 电力与能源投资机会 - 全球电力需求年均增速4%（过去10年2.6%） 中国2026年电力需求增6% 印度增7% 两国贡献全球增量60% [18] - AI推动电力需求激增 2030年数据中心电力需求较2023年增160% [19] - 核能投资2020-2024年年增14% 中国在能源转型中领先 [20] - 可再生能源板块盈利改善 电网及电力设备股票估值吸引力提升 [21] 资本市场与资金流向 - 南下资金年初至今买入1,380亿美元 科技股（如美团、比亚迪）受青睐 高股息公司买入放缓 [25][27] - 融资余额达2.3万亿人民币（占市值2.3%） 交易额与换手率处历史高位 [25] - 公募基金股票持仓达6.7万亿人民币历史新高 但新资金入场速度未显著加快 [26] - 北向资金仓位净8.6% 较历史高点10%有上升空间 海外长线资金配置仍处历史低位但回流意愿增强 [30][31] 投资策略建议 - 成长因子轮动延续 看好稳定成长（Stable Growth）和合理价格成长（GARP）策略 [22][23] - 看好股东回报主题（高股息与企业回购） 建议结合股息率增长因子应对市场轮动 [24] - 美联储降息利好新兴市场流动性 但中国债市仍以基本面定价为主 [29]

行业投资评级 - 中国股票预计未来12个月有10%上涨空间 [15] - 美国股市创新高与收益率下降表明市场定价不同现实 但经济增长前景稳健和美联储鸽派立场共同推动股市上涨 [18] 核心观点 - 美国通胀呈现双重趋势 基础通胀逐步回归2%目标 预计2026年达到 但关税影响将使实际核心通胀超过3% 美联储或忽略关税影响 [1] - 美国就业数据年度基准修正显示就业增长下调91.1万人 月度工资增长低于预期7.6万人 劳动力市场疲软可能促使美联储降息 [1][2] - 人工智能基础设施建设面临产能不足问题 甲骨文等公司持续推进相关建设 财务总监们通过部署人工智能提高生产效率并维持利润率 [1][3] - 数字经济整体强劲 但中低收入家庭消费支出承压 服务于高收入家庭的领域表现强劲 高收入家庭更愿意为便利服务支付额外费用 [1][5] - 美国超大规模数据中心年度资本支出预计到2025年达3,500亿美元 人工智能投资对美国GDP影响相对较小 对其他国家GDP影响更大 [1][6] - 中国股市反弹由散户和机构投资者共同推动 估值接近合理水平 与全球市场和国内债券相比仍具吸引力 [1][15] 通胀趋势 - 核心CPI通胀率上涨35个基点 接近预期 通胀大幅上行主要来自机票价格 酒店价格和房主同等租金 [2] - 房地产通胀过去几年逐步下降 还有进一步下降空间 [2] - 关税成本传导到消费者价格上涨14个基点 纳入8月份数据后估计没有太大变化 [2] - 基础通胀趋势逐步回归2%目标 预计2026年达到 但关税影响将使实际核心通胀超过3% [1][2] 就业市场 - 就业增长总体下调911,000人 月度工资增长实际低于预期76,000人 [2] - 下向修正可能被夸大 因为源数据持续上调 平均上调119,000 一年修正可能更像是800,000 [2] - 失业保险系统行政记录排除没有工作许可的移民 他们对就业增长做出强大贡献 [2] - 模型预测企业新增和关闭的净就业岗位将下调约55万 即每月约4.5万 [2][3] - 月度就业增长约为10万 而不是最初报告的14.7万 但也不会像修正后的7.1万那么低 [3] - 劳动力市场已经明显疲软 可能导致美联储实施一系列降息 [3] 人工智能发展 - 人工智能基础设施层公司面临产能不足问题 供需之间未达到有效平衡 [3] - 公司正在寻找整个半导体和云计算领域的新产能 [3] - 甲骨文发布财报显示人工智能基础设施建设将持续推进 [3] - 财务总监通过部署人工智能获得生产力和效率提升 维持利润率稳定甚至上升 [3] - 人工智能尚不足以完全取代工人 但可提高工人生产效率或改善内部工作流程 [3] - 未来3-10年电力供给能否满足需求是日益突出的议题 [3] 数字经济影响 - 数字经济整体保持强劲态势 但中低收入家庭可支配消费支出面临压力 [5] - 服务于高收入家庭领域如食品外卖 本地商业 优步和Lyft等移动网络呈现非常强劲趋势 [5] - 高收入家庭越来越愿意为便利服务支付额外费用 [5] 人工智能投资规模 - 美国超大规模数据中心年度资本支出预计到2025年达3,500亿美元 [6] - 一半来自半导体生产商 约1,000亿美元来自云服务收入 公用事业和电力行业占34到40亿美元 [6] - 美国建筑支出年化速度约400亿美元 从台湾进口数据服务器2025年上半年增加超过60亿美元 [6] - 美国公司今年总投资额可能超过400亿美元 [6] - 部分增长来自外国销售 对其他国家GDP影响更大 对美国GDP影响相对较小 [6] 人工智能与就业 - 劳动力市场放缓主要不是由人工智能导致 [7] - 处于招聘和裁员都较为谨慎环境 低招聘趋势对年轻工人群体产生一定影响 [7] - 人工智能应用与失业率等劳动力市场指标没有明显相关性 [7] - 电话呼叫中心 营销顾问 平面设计师等行业因人工智能广泛应用 招聘速度有所放缓 [7] - 科技行业面临劳动力市场逆风 软件工程师 程序员岗位招聘速度放缓5~10% 年轻科技工人失业率增加约3个百分点 [7] 人工智能生产力影响 - AI采用率仍低于10% 最近一个季度有所放缓 预计到2027年达到足以产生显著生产力影响水平 [8] - 中国预计2030年左右看到AI采用大幅提升 开始获得生产力增益 [8] - 到2030年代初 为美国和中国年度GDP增长贡献0.2到0.3个百分点 [8] - 未来3到5年内 生产力方面变化将逐步显现 [8] 中国股市表现 - 香港上市离岸市场今年迄今上涨30% 中国A股过去两个月涨幅约15% [15] - 反弹主要由中国散户投资者推动 但机构投资者也一直在买入 [15] - 国内共同基金 保险资金和养老基金等长期资产管理机构积极参与 [15] - 全球对冲基金单月净买入中国A股创下新高 [15] - 香港市场市盈率13倍 中国A股低于15倍 总体回到历史平均水平 接近合理估值水平 [15] - 中国股票估值相比其他主要市场仍然较为便宜 与国内债券市场相比也具吸引力 [15] 中国资产抗弹性 - 美元普遍疲软 有利于新兴市场风险资产包括中国 [16] - 美国关税措施对中国经济增长产生负面影响但比预期小 [16][17] - 中国企业建立多元化全球供应链 中国产品在全球竞争力强 [17] - 中国国内政策宽松包括货币政策和财政政策 为风险资产提供有利环境 [17] - 中国股票起始估值被压抑 负面因素已经被价格充分反映 [17] - 年初政策开始发挥作用 基本面比之前预期更稳健 推动股票市场重新定价 [17] 股市与利率关系 - 美国股市创下新高而收益率下降 似乎表明两个市场定价不同现实 [18] - 增长定价大约为1.7% 略高于预测但基本符合2026年1.8%预测 [18] - 美联储更加鸽派 即使收益率下降也能推动股市上涨 [18] - 经济增长前景稳健以及美联储鸽派立场支持风险资产价格上涨 [18] - 劳动力市场疲软不足以动摇信心 使得美联储更容易降息 [18] - 预计美联储将从本月开始一系列降息 经济将在2026年逐步重拾动力 [18] 市场风险 - 市场担心可能引发经济衰退 如果失业率大幅上升将迅速担心判断有误 [19] - 新房市场疲软和劳动力市场疲软被认为是暂时的 但数据中还没有出现明确迹象 [19] - 如果避免经济衰退并保持增长 市场可能担心之前对联储政策放松预期定价过高 [19] - 良好增长数据不太可能导致增长预期上调 反而可能引发鸽派政策措施逆转 [19] - 给利率施加上行压力 对股票支持力度减弱 [19] 投资策略 - 应对经济增长担忧和美联储加息风险进行对冲 [20] - 股票市场隐含波动率下降 通过买入看涨期权获取上行潜力或买入看跌期权进行保护 [20] - 利率风险影响方向相反 主要体现在收益率曲线不同区域 [20] - 如果市场担心经济衰退 收益率曲线前端仍有进一步下行空间 获得前端头寸可提供保护 [20] - 美联储鹰派政策且经济数据保持强劲情况下 中段区域配置更高利率头寸是合理策略 [20] - 潜在脆弱性可能来自2026年后利率降息被取消以及终端利率定价上移 [21]

行业投资评级 - 对人工智能主题长期前景非常乐观但短期需经历波动和调整 [4] - 倾向于早期周期及更多周期性倾斜而非过度集中于人工智能相关股票 [7] - 喜欢趁低吸纳估值较低人工智能资产因采用率提升和普遍低配情况 [18] 核心观点 - 美联储态度谨慎不承诺进一步降息因通胀仍高于目标且内部对降息次数存分歧 [1] - 市场定价基于未来预期如人工智能数据中心建设热潮推动2026年积极预期 [3][7] - 当前经济数据两极分化但多数客户对2026年上半年持乐观态度预计财政扩张和降息带来积极影响 [5] - 投资者应关注非衰退性降息周期及2026年强劲复苏预期调整投资组合 [7] - 全球人工智能热潮有望在未来3到5年内显著提升生产率促进更强劲经济增长 [12] 美联储政策与利率预期 - 美联储或采取谨慎态度一次会议一次决策因需平衡通胀疲弱就业市场及其他因素 [9] - 市场普遍预期美联储将在下周FOMC会议宣布降息但鲍威尔可能不会承诺进一步降息 [2] - 美联储内部存在分歧有些成员预计今年只会有一次降息而另一些认为可能会有2到3次 [2] - 当前金融环境非常宽松美联储可能采取较为谨慎降息措施即使降息幅度小于预期也可能引发市场波动 [13] 人工智能行业表现 - 人工智能股票近期波动较大市场担忧语言模型采用率及增长持续性 [1] - 英伟达等公司受到负面评价但甲骨文取得巨大进展重燃部分交易 [4] - 大量订单来自OpenAI客户表明市场仍存在摩擦和不确定性 [4] - 全球存在两个可靠人工智能技术链其中一个交易价格大幅低于另一个 [17] 经济数据与劳动力市场 - 劳动力市场数据难以迅速恢复到过去每月100K或150K以上就业增长水平 [5] - 移民等因素导致就业增长趋势发生根本转变且人工智能可能成为就业阻力 [5] - 实时经济数据如ISM新订单货币供给和联储表现显示2026年初可能加速复苏 [5] - 非农就业数据负面变化可能引发市场动荡 [6] 消费与零售行业 - 零售和消费股表现好于去年同期沃尔玛开学季表现出色预示假期销售旺季 [6] - 周期性股票估值已达历史高位劳动力市场恶化或使联储难以应对 [6] 市场表现与投资机会 - 标普指数今年至今只有一天涨跌幅超过2%而动量因子表现出更多波动性 [14] - 美国前端供给波动性被严重低估如甲骨文公布收益后股价上涨40% [15] - 全球市场交易表现逐步改善归功于人工智能主题中国韩国和日本股票逐步上涨 [16] - 美国实际利率快速下降美元单向上涨黄金不断突破新高 [16] 全球贸易与新兴市场 - 新兴市场指数ETF呈现上涨趋势美中关系比大多数人预期更加缓和 [16] - 中国表现超出预期投资者理性寻找非美元计价替代投资品 [16] 财政与宏观经济 - 美国及大多数发达国家面临人口老龄化问题导致劳动力增长缓慢债务占GDP比例很高如美国净债务占GDP已超过100% [11] - 更强财政纪律和生产率增长是去杠杆重要途径 [12] - 2025年GDP增长预计只有1.5%但股市创历史新高因未来预期乐观 [7]

行业投资评级 - 新兴市场基金(1400亿美元)中印度获最大增持(65个基点)而中国遭最大减持(265个基点)[8] - 台湾地区减持幅度达295个基点 印度尼西亚获35个基点增持[8] 板块表现分析 - 澳门博彩板块单月涨幅最高达5.32%[11] - 中国白酒板块单月上涨4.91% 三个月累计涨幅10.36%[11] - 阿里巴巴供应链板块单月涨幅4.63% 三个月暴涨37.31%[11] - 人工智能医疗板块三个月涨幅达17.57%[11] - 智能手机供应链板块三个月上涨17.60%[11] - 人形机器人板块三个月累计上涨14.70%[11] - 中国半导体板块三个月涨幅12.97%[11] - 国防板块三个月上涨13.33%[11] - 生物科技出海板块三个月涨幅13.72%[11] 重点行业表现 - 房地产板块表现分化 A股房地产上涨3.85% H股房地产上涨3.42%[11] - 新能源汽车板块单月上涨1.99% 三个月累计涨幅9.03%[11] - 太阳能板块单月上涨2.90% 三个月涨幅10.16%[11] - 电网板块单月上涨3.00% 三个月涨幅10.06%[11] - 数据中心板块单月上涨2.99% 三个月涨幅11.64%[11] - 银行板块表现疲软 单月仅涨0.85% 三个月下跌1.51%[11] - 煤炭板块单月上涨1.81% 三个月涨幅0.77%[11]

行业投资评级 - 寒武纪(688256 SS)评级为买入 目标价上调至人民币1,835元 较当前价格有47 6%上行空间 [1][3] 核心观点 - 中国云服务提供商增加资本支出推动AI芯片需求 腾讯2025年第二季度资本支出同比增长119% 高盛预测2025/2026年资本支出增长23%/17% [2] - 芯片平台多元化趋势加速 本地基础模型(如DeepSeek)推动客户减少单一供应商风险 [2] - 寒武纪研发投入强劲 获上交所批准通过非公开发行投入450亿元人民币(62 8亿美元)发展AI芯片和软件 年投入达150亿元(较2024年120亿元研发支出增长25%) [2] - 公司通过DeepSeek兼容测试 确认其研发能力获得认可 [2] 财务预测 - 营收预测大幅上调 2025E/2026E/2027E新预测分别为64 68亿/138 40亿/293 77亿元人民币 较旧预测上调17%/15%/19% [5][28] - 净利润预测显著提升 2025E/2026E/2027E新预测分别为15 06亿/30 29亿/64 89亿元人民币 较旧预测上调59%/28%/29% [5][28] - 盈利能力改善 预计2027年EBITDA利润率达22 3% 净利率达22 1% [5][8] - AI芯片出货量快速增长 预计从2025年14 3万片增长至2030年213 7万片 年复合增长率72% [28][33] 估值分析 - 采用2030年EV/EBITDA倍数65倍进行估值(此前为49倍) 反映中国AI供应链重新评级 [34][36] - 目标价1,835元隐含2026年市盈率253倍 2030年市盈率44倍 [3][38] - 牛市情况下目标价可达3,934元(较基案高114%) 熊市情况下可能跌至1,211元(较基案低34%) [3][33] - 估值与全球同业相比未显过高 NVIDIA交易于2026年EV/销售额15倍 AMD交易于7倍 [38] 市场前景 - 中国AI芯片市场2024年规模190亿美元 预计2025年同比增长36%至260亿美元 2025-2028年复合增长率29%至550亿美元 [28] - 寒武纪市场份额预计从2024年1%提升至2025年3%和2028年11% [28] - 公司营收预计以68%年复合增长率增长(2025-2030年) 受推理需求增长和客户多元化驱动 [20][28] 竞争优势 - 在AI芯片领域具有领先市场地位 研发投入持续增加 [28] - 与同业相比 预计2027年营业利润率达22%(NVIDIA为58%) 研发投入达13亿美元(NVIDIA为140亿美元) [24] - 在中国半导体同行中估值比率处于合理范围 [41][42]

行业投资评级 - 报告看好中国股市的长期上涨空间，特别是中小盘指数（如CSI1000）[8][11] - 建议通过结构化产品（如CSvP）以最小化初始溢价的方式参与市场[9] 核心观点 - 零售资金流动是推动中国股市上涨的主要动力，场外仍有大量闲置资金[2] - 上证综指收于3766点，创10年新高，消费板块领涨（中国白酒指数+3%，中国零售扩张指数+2.6%）[2] - 泡泡玛特因业绩超预期上涨12.5%，CEO宣布推出新产品“迷你Labubu”[3] - 高盛现金柜台数据显示A股市场为净买入最多市场，信息技术/工业/必需消费品领涨[5] - 中国家庭金融资产中22%配置于共同基金/股票，潜在流入资金超过10万亿元[12] 市场表现与流动性 - 上证综指约10%成分股和深证综指约8%成分股创52周新高，90%成分股交易价格高于50日移动平均线[11] - CSI1000和CSI500的散户持股比例分别为61%和51%，外资持股比例仅为2.5%和1.4%[18] - CSI1000融资交易规模达620亿美元（占市值3.5%），对市场情绪和流动性更敏感[18] 行业与板块分析 - 中小盘指数（如CSI1000）对高科技制造业敞口更高，科技硬件与软件和医疗保健分别占25%和12%[18] - 传统行业（金融、房地产、能源、公用事业）在CSI1000中权重仅约10%[18] - 推荐的投资篮子包括中国反内卷篮子、中国零售扩张篮子和中国国防篮子[10] 公司业绩亮点 - 周生生2025年上半年利润同比增长83%，股价大涨27%[24] - 老铺黄金业绩超预期，股价上涨8.8%[24] - 港交所因IPO和交易量激增创利润纪录，股价上涨1.7%[24] - Sunny业绩超预期，股价上涨9.7%，引领硬件股走高[24]

投资评级 - 报告对Pop Mart(9992 HK)的评级为"中性"(Neutral)，12个月目标价为260港元，较当前股价有74%的下行空间 [17][18] 核心观点 - 2025年上半年营收同比增长204%至13876亿元人民币，净利润同比增长396%至4574亿元人民币，均超预期 [1][16] - 超预期表现主要源于海外业务占比提升带动毛利率扩张(同比+63个百分点至703%)及经营杠杆改善 [2][13] - 中国内地销售同比增长135%，海外销售同比激增440%，海外收入占比从227%提升至403% [10] - 核心IP"Monster"销售额同比飙升668%至48亿元人民币，占整体销售额35% [11] - 毛绒玩具品类同比增长1276%至61亿元人民币，成为最大品类(占比44%) [12] 业务表现分析 区域表现 - 亚太/美洲/欧洲地区销售分别同比增长258%/1142%/729%，占整体销售额206%/163%/34% [10] - 海外门店数量从2024年底100家增至128家，美洲新增19家门店至41家 [13] IP与产品结构 - 自有IP产品销售额占比达99%，其中艺术家IP/非独家授权IP分别增长232%/119% [11] - 除"Monster"外，Molly/SKULLPANDA销售额达136亿/122亿元人民币，同比增长74%/112% [11] - 手办类玩具销售额同比增长95%，但占比从58%降至37% [12] 盈利能力 - 核心经营利润率同比扩张17个百分点至42% [2] - 销售及管理费用占比降至286%，低于预期的294% [14] - 调整后净利润达471亿元人民币，较预期高6% [14] 未来关注重点 - 管理层将在业绩会上更新全年指引及下半年展望 [3] - 海外扩张计划(全年目标新增超100家门店)及新市场拓展策略 [3] - 主要IP生命周期管理及新品类(如珠宝)发展计划 [3] - 供应链优化以应对海外需求增长及关税不确定性 [3]

港元市场分析 - 香港元资金成本上升风险增加 银行需持有较高流动性缓冲 市场流动性下降和 carry 交易者空头头寸加剧市场不安 隔夜和明天每天波动约5个点 远期曲线被重新定价 [1] - 收益率曲线呈平坦化走势 短端融资成本偏高 市场寻求1个月到3个月期限的收益率保护 3个月高盘已重新回到2%以上 预计未来利率方面会有更多支付利息 [1][3] - 现货市场情况较为混乱 汇率前景动荡 保持现货头寸较轻 等待进一步证据 通过期权形式表达多头头寸可能更为合适 [1][4][5] 台币市场分析 - 台币5月初剧烈波动 央行最初缺乏强有力干预加剧恐慌 预计台币短期内不会大幅升值 下半年温和升值 速度较慢 [1][6] - 当地企业增加对冲比例至70% 需利用美元反弹增加对冲 以防大幅升值导致流动性比率恶化和不良贷款问题 [6][7] 人民币市场分析 - 做空离岸人民币令人沮丧 股息支付达到峰值 出口商增加兑换意愿可能支撑人民币汇率 预计未来1到3个月内人民币兑美元逐步下降至7.1 到年底下降至7.0 [2][8] 印度卢比市场分析 - 印度卢比因贸易情绪转变和资金流出承压 新任行长上任以来货币波动性增加 企业部门出口和进口套期保值活动有所增加 预计到年底目标可能达到87左右 套利交易空间尚可 [2][9][10] 重要经济事件 - 下周关注韩国20天出口数据 印尼央行会议 日本CPI数据 美国杰克逊霍尔会议 [11]

行业投资评级 - 高盛研究部对思科(CSCO)维持中性评级，但将预估上调约5% [6][7] 核心观点 思科(CSCO) - 第四财季EPS仅超预期1%，为2022年4月以来最小幅度，股价下跌2% [3] - 亮点包括AI订单增长、WiFi 7订单三位数增长、企业校园网络升级潮（价值数百亿美元旧代设备待更新） [4][5] - 争议点：1)多重利好下营收增长空间存疑 2)安全业务收入同比+9%低于预期的15-17%目标 3)服务收入同比持平 [6] - 新目标市盈率倍数处于高位，但盈利预测调整温和 [7] 英伟达(NVDA) - 过去48小时股价波动引发讨论，过去两天落后半导体指数约400个基点 [10][11] - 自4月低点上涨约100%，期间回调幅度从未超过5-7% [13] - 投资者对AI主题信心仍处高位，但战术性讨论增加 [12] 软件行业 - 软件板块相对纳指RSI触及20（严重超卖），CRM测试18个月低点，ADBE自由现金流倍数约14倍 [14] - 价格走势疲软是最大变化，利好财报未能提振股价 [15][16] - 市场情绪分化：沮丧（CRM市盈率25倍）、看跌、困惑、部分乐观 [17] - 扭转局面需AI预期降温、高端市场企稳或AI带来边际改善 [18] 苹果(AAPL) - 10天内推动纳指上涨近10个点，创十余年最佳表现之一 [19] - 即将进入季节性波动较大的9月 [19] - 市场情绪从上半年全面负面转向近期积极（关税缓解、AI/机器人等） [20] 规模因子 - 小型股与大型股两日走势差异创近五年最显著波动之一 [21][22]