报告核心观点 - 超长信用债收益率意外下探，认购情绪转暖，但涨幅难及国债，成交放量且TKN成交占比走高，不过该品种存在“涨得慢、性价比偏低”的问题 [2][3][4] 存量市场特征 - 跨月节点资金面转松、贸易摩擦扰动等因素强化债市做多逻辑，假期前长久期利率债收益率快速下行，超长信用债利率跟随下探，超百只存量超长信用债收益率探至2.2%以下 [2][13] 一级发行情况 - 节前超长信用新债供给放缓，超长产业债平均发债利率回升至2.39%，得益于新券票面收益上升和资金面放宽，超长信用新债认购情绪有边际升温迹象 [3][22] 二级成交表现 - 10年以上国债迅速走强，超长信用债指数虽有跟涨，但涨幅远不及利率债，10年以上AA+信用债周度涨幅仅0.21% [4][29] - 节前一周三个交易日内，7年以上信用债成交笔数超过此前两周读数，7 - 10年长债成交量增加明显，或与部分投资者踏空利率行情增配超长信用债有关，4月以来超长信用新债成交占比上升，最近一周接近30% [4][30] - 最新一周超长信用债TKN成交占比走高至75%以上，总体成交形式以低估值成交为主 [4][35] - 假期前，公募基金和理财对超长信用债有正向净买入，理财对5年以上信用长债增持规模达近两年高点，周度净买入规模17.5亿，超过保险 [4][38] - 超长信用债利差被动走阔，10年与30年左右活跃债信用利差均超60bp，升至24年来80%以上分位数水平，活跃超长信用债净价涨幅比同期限利率债弱，20年以下长债主体浮盈与中等期限主体差距不大，暴露“涨得慢、性价比偏低”问题 [5][43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 整车竞争核心是爆款大单品，其受市场竞争格局、品牌力、性价比三要素影响，背后体现整车厂自身战略 [2][15] - 整车产品打造策略有新兴市场、性价比、品牌力三种，不同策略各有优劣 [3][60] - 当前市场价格战持续，短期产品竞争博弈性价比，智驾是发展趋势 [4] - 性价比策略下，看好低成本、爆款打造能力强的公司，推荐比亚迪、零跑、小鹏等 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 一、整车的竞争：爆款周期明显，关注市场竞争格局、品牌力、性价比三要素 - 整车具有制造、消费、周期三重属性，有向科技品转型趋势，销量围绕新品周期波动影响股价 [16] - 复盘不同时期爆款车及公司股价，证明产品周期对股价的影响，且爆款单品对车型矩阵丰富公司的提振效应较弱 [20][40] - 判定整车爆款需综合考虑市场竞争格局、品牌力、产品力三要素，市场常因单一视角判断失误 [45][54] - 基于爆款三要素形成新兴市场、性价比、品牌力三种产品打造策略，背后是公司战略体现 [55][59] 二、复盘整车产品打造策略：新兴市场策略、性价比策略、品牌力策略 - 新兴市场策略典型案例有长城哈弗 H6、理想 L 系列等，成败关键在于对市场供需判断，如理想 MEGA 因错判市场失败 [61][83] - 产品力策略主打追随和极致性价比，通过精细化打造和差异化竞争确保产品生命力，判断汽车性价比核心是基于消费者需求感知最大化整车配置 [91][92] - 品牌力策略典型如小米、华为、特斯拉等，品牌效应获市场认可，保障产品力无重大失误即可成爆款 [55] - 三种爆款产品打造策略各有优劣 [56] 三、由爆款策略而来：低成本、强爆款打造能力的公司在当前的市场中最具竞争力 - 短期仍需博弈产品性价比，静待智驾认知奇点到来 [4] - 当前采用性价比策略的爆款成功概率更高，更具赔率 [4] - 性价比路线要求公司具备强降本能力，低成本路线公司在市场竞争中更易获胜 [5] 四、相关标的：关注低成本路线、爆款打造能力强、处于新车周期的比亚迪、小鹏、零跑等 - 比亚迪是低成本龙头，技术和新车大年引领，成本优势卓越 [6][41] - 吉利汽车成本低、爆款打造能力强，新车周期助力 25 年量利齐升 [6][42] - 小鹏汽车基本面改善明显，是智能化核心标的，持续被看好 [6][43] - 零跑汽车精细化打造爆款能力强，关注国内业绩超预期机会 [6][45] 五、投资建议 - 25 年推荐低成本、爆款打造能力强且处于新车周期的比亚迪、零跑、小鹏，关注业绩超预期可能 [6] - 若市场情绪乐观，关注智驾浪潮下港股汽车股向科技股估值切换机会，优选小鹏、理想 [6] - 边际角度关注华为系新车动态及销量超预期机会 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 金融监管总局扩大保险资金长期投资试点范围、调降股票投资风险因子、推动完善长周期考核机制，预计未来三年保险资金入市增量资金约6 - 8千亿，其中高股息3 - 4千亿，资本市场长期向好，保险资金入市增加后利差损风险有望大幅缓释 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件 5月7日金融监管总局局长李云泽表示扩大保险资金长期投资试点范围，拟再批复600亿元；调整偿付能力监管规则，将股票投资风险因子调降10%；推动完善长周期考核机制 [1] 核心内容 - 长期股票投资试点：截至当前金融监管总局批复的保险资金长期投资改革试点达1620亿元，8家头部险企参与，预计投向二级市场优质高股息标的 [2] - 股票投资风险因子：降低股票投资风险因子将缓释股票持仓高的险企的偿付能力压力，打开险资入市空间，以投资沪深300为例测算，对平安寿、太保寿、国寿、新华核心偿付能力充足率提振幅度分别为4.4%/6.3%/4.4%/7.9%，综合偿付能力充足率提振分别为6.1%/9.9%/6.0%/11.0% [2] - 入市增量资金：预计未来三年保险资金入市增量资金约6 - 8千亿，其中高股息3 - 4千亿，若各险企未来3年每年增配1pct/1.5pct权益资产，则预计每年有约6/8千亿资金入市 [3] 投资建议 保险关注3条主线：首推众安在线，利润预计高弹性增长；财险属高股息防御型板块，建议逢低配置；寿险关注新华保险、中国太平，预计2025年利润在高基数下仍有望双位数增长 [4]

报告公司投资评级 - 给予公司“买入”评级，参考同行业上市公司可比估值情况，给予公司2025年21倍PE估值、12个月内目标市值274亿元，目标价位47.95元/股 [4] 报告的核心观点 - 集采推动行业变革，公司产品在集采中表现良好，高速机推广将提升免疫试剂高端市场份额 [2] - “流水线+分子诊断+微生物质谱”打造多平台增长极，拓展创新业务 [2] - 国际市场拓展起步，新产品持续亮相，海外销售增长，未来拓展有望加速 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润13.05、15.66、18.84亿元，同比+9%/+20%/+20% [4] 根据相关目录分别进行总结 扎根免疫诊断业务，逐步打造平台化优势 - 报告研究的具体公司是国内体外诊断行业领军企业，产品覆盖多领域，技术创新是战略首位，全球80多国设网点 [14] - 过去10年业绩，2019年前高速增长，2020年受疫情影响调整，2023年受集采影响，未来有望消化影响回归平稳 [14] - 2024年主营业务中试剂类收入37.97亿元，占比84.9%，仪器类收入5.25亿元，占比11.7% [15] - 历史毛利率相对稳定，2020 - 2022年受疫情影响下降，2023 - 2024年恢复，试剂类毛利率70%左右高于仪器类 [19] - 按应用领域，2024年免疫诊断收入25.56亿元，微生物检测3.61亿元，生化检测2.22亿元，分子诊断3493万元，免疫诊断毛利率80%左右是盈利核心 [21] - 历史销售以国内为主，海外市场销售比例从2017年1.5%提升到2024年6.5%，未来国际市场是拓展重点 [25] 高度重视研发投入，将技术创新放在战略首位 - 公司重视研发，研发费用率从2018年11.0%提升到2024年16.4%，研发人员1982人占比34.33%，多地设研发中心，获多项注册和认证 [28] - 公司毛利率在同行业有优势，免疫诊断类产品毛利率2024年保持在80%以上 [29] 国内集采执行推动行业变革，发光高速机推广带来份额提升 - 体外诊断行业发展快，是医疗体系重要一环，新技术和医保政策推动其进步 [32] - 体外诊断市场分多个领域，免疫诊断规模最大占比28%，国内免疫诊断行业预计5年复合增速19.1%快于整体 [34][39] - 免疫诊断用于多项目检测，肿瘤标志物等占比较大且最早落地带量采购 [42] - 国内免疫诊断市场外资占超50%份额，国产企业份额有望提升 [45] - 公司推出系列化学发光仪器，AutoLumo A6000单个模块检测速度600T/h，支持多联机，适用多种检测试剂 [48] - 高速机型装机提升将带动免疫试剂销售和高端市场份额增长 [51] 二十八省集采中以首位成功中标，政策推动行业迅速进口替代 - 2024年12月安徽省牵头二十八省对肿瘤标志物和甲状腺功能检测带量采购，公司在两项检测中均以第一次序中标 [52][56] - 肿瘤标志物检测90企业参与，A组9家（4家进口5家国产），公司报量排A组第五，份额9.3%；甲状腺功能检测96企业参与，A组8家（4家进口4家国产），公司报量排A组第七，份额6.7% [52][55] - 带量采购执行后公司国内市场份额有望加速提升，国产厂商成本优势将使进口替代进程加速 [56][57] 院内自动化流水线推广势在必行，公司产品布局力拔头筹 - 实验室自动化系统可提升医院检验效率，国内TLA普及率低，与发达国家有差距 [58][63] - 公司2017年推出全自动磁悬浮流水线，2019年推出生化免疫流水线，2022年推出Autolas X - 1系列实现线体国产化，获德国iF设计奖 [68][71] - 流水线推广将提升公司在头部三级医院份额，带动免疫、生化类试剂销售 [71] 分子诊断布局逐步完备，拓展新增长曲线 - 分子诊断是精准医疗技术基础，国内市场起步晚规模小但增长快，预计到2028年规模达627亿元，5年复合增速21.9% [72] - 公司分子诊断产品菜单丰富，获多项注册和认证，推出系列核酸提纯及PCR分析系统，适用于多场景 [75][77] - 未来公司将在多领域布局分子诊断业务 [80] 积极布局基因测序技术，份额有望受益于商务部外资禁令 - 国内测序仪市场华大智造和Illumina占比较大，2025年3月商务部禁止Illumina向中国出口测序仪，公司份额有望提升 [83][86] - 公司建立双研发中心推进基因测序国产化，子公司思昆生物测序仪Sikun2000有性能优势，已在非临床领域推广 [86][89] - 公司参股梅丽科技加速基因测序技术研发和产品落地 [92] 加大微生物质谱系统研发，布局高端应用市场 - 质谱检测技术国外成熟，国内体外诊断领域处于初期，有百亿蓝海市场 [94] - 公司开发多款质谱系统及配套产品，构建整体解决方案，拓展应用领域，部分产品获注册证 [96] - 质谱检测产品有望带动公司微生物检测高端市场份额突破和品牌推广 [97] 国际市场拓展起步，新产品持续亮相 - 海外IVD市场空间广阔，公司产品已进入多个地区，2024年海外销售2.86亿元，同比+36.6% [3][109] - 公司获多项国际专利和认证，2025年2月海外发布三款重磅产品，未来海外市场拓展有望加速 [110] 盈利预测及投资建议 - 预计2025 - 2027年营业收入49.96、59.64、70.81亿元，同比+12%、+19%、+19%，毛利率分别为64.9%、65.2%、65.4% [113] - 免疫诊断业务2025 - 2027年收入27.78、33.65、40.37亿元，同比+8.7%、+21.1%、+20.0%，毛利率分别为77.6%、76.6%、75.7% [118] - 微生物检测业务2025 - 2027年收入4.37、5.20、6.16亿元，同比+21%、+19%、+18%，2027年毛利率达51.9% [118] - 生化检测业务2025 - 2027年收入2.52、2.83、3.15亿元，同比+14%、+12%、+11%，毛利率分别为59.4%、57.7%、55.9% [118] - 分子诊断业务2025 - 2027年收入0.89、1.81、3.15亿元，同比+155%、+154%、+73%，毛利率分别为70.2%、71.7%、73.0% [118] - 检测仪器业务2025 - 2027年收入4.13、4.95、5.79亿元，同比+17%、+20%、+17%，毛利率维持在40%左右 [118] - 预计2025 - 2027年归母净利润13.05、15.66、18.84亿元，同比+9%/+20%/+20%，给予“买入”评级 [4][121]

报告公司投资评级 - 给予报告研究的具体公司“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 集采推动行业变革，公司产品中标集采将加速国产化进程，高速机型推广带动免疫试剂在高端市场份额提升 [2] - “流水线 + 分子诊断 + 微生物质谱”打造多平台增长极，拓展创新业务 [2] - 国际市场拓展起步，新产品持续亮相，海外市场有望加速拓展 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润增长，给予 2025 年 21 倍 PE 估值和目标市值、价位 [4] 根据相关目录分别进行总结 扎根免疫诊断业务，逐步打造平台化优势 - 报告研究的具体公司是国内体外诊断行业领军企业，产品覆盖多领域，将技术创新放首位，在多地设网点 [14] - 过去 10 年业绩前期高速增长，受公共卫生事件和集采影响有调整，未来有望回归平稳增长 [14] - 2024 年试剂类产品是主要收入来源，仪器类产品产销率低，部分用于配套销售 [15] - 历史毛利率相对稳定，试剂类产品毛利率显著高于仪器类，仪器销售带动试剂放量 [19] - 免疫诊断是核心品种，2024 年收入增长，毛利率高，公司是业内提供免疫检测产品多且全面的企业之一 [21] - 历史销售以国内市场为主，海外市场销售比例逐年提升，未来国际市场是拓展重要区域 [25] 高度重视研发投入，将技术创新放在战略首位 - 公司重视研发投入和布局，研发费用率提升，在同行业中保持高研发投入优势 [28] - 截至 2024 年底，研发人员占比高，有多个研发中心，获多项产品注册（备案）证书和欧盟 CE 认证 [28] - 公司毛利率在同行业有优势，不断提升管理水平和生产效率，免疫诊断类产品毛利率有竞争力 [29] 国内集采执行推动行业变革，发光高速机推广带来份额提升 - 体外诊断行业发展迅速，是医疗市场活跃且发展快的行业之一 [32] - 体外诊断市场分多个领域，免疫诊断规模最大、品种最多，国内临床以化学发光检测技术为主 [34] - 国内免疫诊断行业增速预计快于体外诊断整体行业，市场有望扩容增长 [39] - 免疫诊断用于多项目检测，肿瘤标志物等项目占比大且最早落地带量采购 [42] - 国内免疫诊断市场进口替代空间大，外资企业占主导，国产企业份额有望提升 [45] - 公司推出系列全自动磁微粒化学发光仪器，高通量化学发光免疫分析仪 AutoLumo A6000 性能优越 [48] - 高速机型装机提升将带动免疫试剂销售增长，提升公司在高端市场份额 [51] 二十八省集采中以首位成功中标，政策推动行业迅速进口替代 - 2024 年 12 月安徽省针对肿瘤标志物和甲状腺功能检测进行带量采购，公布主要规则 [52] - 肿瘤标志物检测 90 个企业参与竞价，公司在 A 组报量排第五，份额 9.3% [52] - 甲状腺功能检测 96 个企业参与竞价，公司在 A 组报量排第七，份额 6.7% [55] - 公司在两项检测项目中均以第一次序成功中标，预计带量采购执行后国内市场份额加速提升 [56] - 按中选规则二估算，国产厂商有利润空间，具备成本优势的国产头部厂商竞争力和盈利能力将增强，进口替代加速 [57] 院内自动化流水线推广势在必行，公司产品布局力拔头筹 - 实验室自动化系统可整合检测系统，医学实验室自动化成发展趋势，引入自动化流水线可提质增效 [58] - 自动化流水线能优化标本报告时间，提高检验效率，国内 TLA 普及率与发达国家有差距，亟待提升 [60][63] - 公司 2017 年率先推出全自动磁悬浮流水线，后又推出多款流水线产品，装机量领先，获用户认可 [68] - 2022 年推出的 Autolas X - 1 系列实现线体完全国产化，提升关键性能指标，控制成本，符合国内需求 [68] - 公司流水线产品获德国 iF 设计奖，新一代流水线在开发，流水线推广将提升公司在头部医院份额，带动试剂销售 [71] 分子诊断布局逐步完备，拓展新增长曲线 - 分子诊断是精准医疗技术基础和体外诊断增速最快赛道，国内市场起步晚、规模小但增长快 [72] - 预计到 2028 年国内分子诊断行业规模有望达 627 亿元，5 年复合增速 21.9% [72] - 公司分子诊断开发产品菜单丰富，获多项注册（备案）证书和欧盟 CE 认证，推出系列分析系统 [75][77] - 公司 AutoMolec 3000 临床优势突出，未来将在多领域全面布局，满足检测需求 [80] 积极布局基因测序技术，份额有望受益于商务部外资禁令 - 基因测序技术用于检测样本序列信息，国内测序仪市场华大智造和 Illumina 公司占比较大 [83] - 2025 年 3 月商务部禁止 Illumina 公司向中国出口基因测序仪，公司市场份额有望加速提升 [86] - 公司建立双研发中心推进基因测序产业国产化，子公司思昆生物基因测序仪 Sikun2000 已推广，性能良好 [86][89] - 公司投资参股梅丽科技，加速相关基因测序技术研发和产品落地 [92] 加大微生物质谱系统研发，布局高端应用市场 - 质谱检测用于分析样品化学成分，国外研究和应用成熟，国内体外诊断领域处于初期阶段，有蓝海市场 [93][94] - 公司加大全自动微生物质谱检测系统研制，开发多款质谱系统，构建整体解决方案，在多领域研发有进展 [96] - 2024 年 12 月公司多款质谱检测系统获国内医疗器械注册证，核酸质谱取得相关证件，更多应用方向在开发 [96] - 质谱检测产品有望带动公司在微生物检测领域高端市场份额突破，推广品牌力 [97] 国际市场拓展起步，新产品持续亮相 - 国内体外诊断试剂产品价格承压，国际化拓展对企业发展重要，海外 IVD 市场空间广阔 [97] - 2023 年全球体外诊断行业市场规模达 1078 亿美元，预计 2030 年达 1172 亿美元，6 年复合增速 2.3% [98] - 北美市场规模最大，亚太是未来增长最快区域，分子诊断和免疫诊断在全球市场占主导，分子诊断增速将最快 [99][103] - 全球体外诊断市场集中度高，外资头部企业占大部分份额 [106] - 公司产品已进入多个地区，海外销售高速增长，2024 年实现 2.86 亿元，同比 +36.6% [109] - 公司获多项国际专利和欧盟 CE 认证，2025 年 2 月发布三款重磅产品，海外市场拓展有望加速 [110] 盈利预测及投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 49.96、59.64、70.81 亿元，同比 +12%、+19%、+19%，毛利率分别为 64.9%、65.2%、65.4% [113] - 免疫诊断业务 2025 - 2027 年收入预计达 27.78、33.65、40.37 亿元，毛利率分别为 77.6%、76.6%、75.7% [118] - 微生物检测业务 2025 - 2027 年收入预计达 4.37、5.20、6.16 亿元，2027 年毛利率有望达 51.9% [118] - 生化检测业务 2025 - 2027 年收入预计达 2.52、2.83、3.15 亿元，毛利率分别为 59.4%、57.7%、55.9% [118] - 分子诊断业务 2025 - 2027 年收入预计达 0.89、1.81、3.15 亿元，毛利率分别为 70.2%、71.7%、73.0% [118] - 检测仪器业务 2025 - 2027 年收入预计达 4.13、4.95、5.79 亿元，毛利率维持在 40%左右 [118] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润 13.05、15.66、18.84 亿元，同比 +9%/+20%/+20% [121] - 参考同行业可比估值，给予公司 2025 年 21 倍 PE 估值、12 个月内目标市值 274 亿元，目标价位 47.95 元/股，给予“买入”评级 [121]

报告行业投资评级 - 买入（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 2025年锂电板块景气度与新技术双轮驱动，有望迎来BETA级行情，从周期、格局、成长角度给出投资建议，推荐宁德时代等公司 [6][48][50] 根据相关目录分别进行总结 本月研究洞察 - 启停电池是汽车节能减排技术升级下的核心配套部件，汽车低压电池行业处于规模扩张周期，预计2025年启停系统渗透率超80%，2022 - 2032年全球启停电池市场规模年复合增长率达14.5% [12][14] - 启停电池技术路线多元化，分为铅酸、锂、钠电池三大体系，铅酸电池是主流但有缺陷，锂电池是升级方向，钠电池是新兴潜力方向，其低温性能和降本潜力突出 [15][17][18] - 投资建议关注启停市场铅酸龙头和在启停领域布局的锂/钠电厂商 [3][19] 行业景气度跟踪及复盘 需求 - 新能源车：2025年3月中国和欧洲市场走势强劲，中国销量受政策和高端品牌带动向好，欧洲英国因税收政策3月销量冲高，美国因特斯拉和贸易波动销量疲软 [20][21] - 储能：2025年1 - 3月中美装机高增，反映下游需求高景气，中国储能电池销量和出口同比大幅增长 [24][27] 量&价 - 5月锂电排产环比变动 - 5%～13%，同比增长 - 1%～41%，电池、正极和电解液排产环比下降，受淡季和提前备库影响 [30] - 4月电解钴止涨回稳，负极原料成本回落，电解液价格下跌，反映原料跌价 [31][32] 周期 - 2025年一季度电动车、动力电池库存水平提升，板块进入“主动补库”阶段 [34] 复盘 板块行情回顾 - 2025年初至今锂电板块超半数环节跑赢沪深300和上证50指数，4月以来除新能源车环节外均有下跌，多数环节月度成交额下降 [39] - 多数锂电相关版块3年历史估值分位处于低值，未来存在估值修复空间 [40] 重点个股行情回顾 - 2025年年初至今科达利、比亚迪、贝特瑞股价上涨跑赢沪深300指数，天赐材料等多家公司股价下跌 [47] 投资建议 - 周期角度关注海外资本扩张、涨价细分赛道，格局角度配置细分赛道龙头，成长角度看好固态电池等新技术 [50] - 推荐宁德时代、亿纬锂能、科达利、蔚蓝锂芯，建议关注豪鹏科技等多家公司 [51]

报告行业投资评级 - 买入（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 2025年锂电板块景气度与新技术双轮驱动，有望迎来BETA级行情，从周期、格局、成长角度给出投资建议，推荐宁德时代等公司 [6][48][50] 根据相关目录分别进行总结 本月研究洞察：启停电池铅改锂趋势明晰，性能&降本驱动钠电突围 - 启停电池是汽车节能减排技术升级下的核心配套部件，汽车低压电池行业处于规模扩张周期，预计2025年启停系统渗透率超80%，2022 - 2032年全球启停电池市场规模年复合增长率达14.5% [12][14] - 启停电池技术路线多元化，分为铅酸、锂、钠电池三大体系，铅酸电池是主流但有缺陷，锂电池是升级方向，钠电池是新兴潜力方向 [15] - 锂电池低温启动性能有缺陷，钠电池低温性能和倍率性能更优，成本降本潜力大，未来量产后成本有望更低 [17][18] - 启停电源市场由铅酸向锂电过渡，利好锂电厂商，铅酸龙头仍有优势，长期钠电是技术升级方向 [19] 行业景气度跟踪及复盘 需求：全球新能源车、储能终端跟踪复盘 - 2025年3月新能源车市场超预期，中国和欧洲走势强劲，中国销量受政策和高端品牌带动向好，欧洲部分国家因补贴和基础设施改善销量增长，美国因特斯拉销量和贸易波动疲软 [20][21] - 2025年1 - 3月中美储能装机高增，反映下游需求景气，中国储能电池销量和出口同比大幅增长 [24][27] 量&价：5月步入淡季，原材料多环节成本下跌 - 5月锂电排产环比变动 - 5%～13%，同比增长 - 1%～41%，1 - 5月预排产累计同比达24%～74%，电池、正极和电解液排产环比下降受淡季和提前备库影响 [30] - 4月电解钴止涨回稳，负极原料成本回落，电解液价格下跌，反映原料跌价 [31] 周期：行业库存水平提升，板块进入"主动补库"阶段 - 2025年一季度电动车、动力电池库存水平提升，板块自2Q24进入复苏阶段，当前处于"主动补库"阶段 [34] 复盘：指数及个股走势 板块行情回顾 - 2025年年初至今锂电板块超半数环节跑赢沪深300和上证50指数，4月以来除新能源车外多数环节下跌，受中美贸易影响 [39] - 本月多数锂电相关板块月度成交额较上月下跌，新能源车成交额环比提升，多数环节3年历史估值分位处于低值，有估值修复空间 [39][40] 重点个股行情回顾 - 2025年年初至今，科达利、比亚迪、贝特瑞股价上涨跑赢沪深300指数，天赐材料等多家公司股价下跌 [47] 投资建议 - 2025年锂电板块有望迎来BETA级行情，从周期角度关注海外资本扩张和涨价赛道，格局角度配置细分赛道龙头，成长角度看好固态电池等新技术 [48][50] - 推荐宁德时代、亿纬锂能、科达利、蔚蓝锂芯，建议关注豪鹏科技等多家公司 [51]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 4月资金中枢下移但降息预期不强，5月内外压力叠加扰动，资金向下或有空间，需关注宽货币路径选择 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 4月复盘：资金中枢下移，但降息预期不强 - 央行投放态度“稳中趋松”，4月净投放7天期逆回购3208亿，1年期MLF净投放5000亿，公开市场操作合计投放8208亿，但买断式逆回购净回笼5000亿，当下对资金面态度以稳为主，近两月明显趋缓 [2][12] - 资金价格中枢高位下移，4月各期限资金利率中枢较3月进一步下行，DR001、DR007运行中枢分别下行10bp、15bp至1.67%、1.73%，R001、R007运行中枢下降15bp、19bp至1.71%、1.77%，DR007与7天期逆回购率利差较3月进一步下行 [3][13] - 4月存单发行量价齐降，国股行同业存单总发行量由2.7万亿降至1.7万亿，各期限同业存单发行利率、到期收益率均大幅回落，国有行、股份行同业存单加权平均发行利率回落23bp、22bp [3][14] - 关税冲击下，市场尚未重启“降息交易”，从利率互换、浮息政金债和固息政金债价差、货币松紧预期指数三个角度看，4月债市降息预期走势反复，央行“按兵不动”和政治局会议无超预期增量政策减弱了市场宽松预期 [4][15][21] 5月展望：内外压力叠加扰动，资金向下或有空间 - 央行态度明显缓和，资金利率连续两个月回落，资金价格向下空间大于向上空间 [5][25] - 关税冲击下央行态度“冷静”，本轮贸易摩擦以来资金利率下行幅度有限，历史上突发冲击事件时资金利率多大幅低于政策利率或短时间快速下行100bp左右，而本轮仅收窄不到40bp [5][25][26] - 基本面不支持资金价格趋势性走高，PMI同比趋势值和建材综合指数走势转弱，4月PMI大幅回落至荣枯线下，贸易摩擦负面影响或持续深化，若基本面转弱可能带动资金利率进一步下行 [5][29] - 5月政府债净融资规模或较4月明显提高，预计国债发行1.55万亿、净融资约9700亿，地方债净融资4503亿，两者合计约1.4万亿 [32] - 5月流动性缺口可能较4月略有收窄，约为1.44万亿，但需注意政府债发行扰动 [34] - 央行“宽货币”有两种可能模式，一是降低政策利率同时维持高利差，二是先压缩利差再调降政策利率，从4月情况看采取第二种模式迹象更多，货币因素对债市负向牵制减轻 [6][37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 光伏&储能行业底部夯实、拐点已至，关注新技术相关标的及抢装后“双底”拐点确认，推荐钧达股份等[2][7] - 风电行业业绩拐点确立，景气有望加速向上，推荐整机盈利改善等三条主线相关企业[2][8] - 电网主网建设加速，辅助服务市场化改革迈入体系化阶段，推荐出海、特高压线路&主网、配用电环节三条投资主线[3][8][9] - 新能源车市场需求向好，关注整车车企销量及业绩兑现和估值重塑机会，推荐比亚迪等车企[15][17] - 锂电周期触底反转，看好龙头公司和技术变革，推荐宁德时代等企业[17][18] - 氢能与燃料电池行业“十五五”定调“提质发展”，政策有望延续出台，推荐富瑞特装等企业[4][12][15] 各子行业总结 光伏&储能 - 能源局发文鼓励大基地用高效光伏组件，稳固我国光伏制造业全球领先优势，解决存量过剩产能问题，看好新技术相关标的投资机会[7] - 光储板块24FY&25Q1业绩底部夯实、拐点已至，储逆、辅材、主链中游Q1表现较好，关注经营稳健头部企业、供需关系好的环节及光储龙头[7] 风电 - 山东半岛北L海上风电项目全面施工启动，国内海风建设加速，年内装机可期[8] - 风电板块24FY&25Q1业绩拐点确立，景气上行，整机制造业务盈利筑底，塔桩环节盈利分化，铸件涨价落地，推荐三条盈利弹性主线相关企业[8] 电网 - 国网输变电设备二批中标金额创新高，前两批累计同比增长，主网建设加速；发布配电变压器和融合成套产品联采招标项目；发改委、能源局印发电力辅助服务市场基本规则，辅助服务市场化改革迈入体系化阶段[3][8][9] - 24年收入增长归因于网内、出海、网外；24年&25年Q1营收稳健增长、盈利能力略有下降，应收/存货周转小幅下滑，24年资本开支同比基本持平、25Q1快速增长；推荐出海、特高压线路&主网、配用电环节三条投资主线[10][11][12] 新能源车 - 吉利领克900上市，定价超预期，产品具竞争力，看好吉利汽车25年销量[14][17] - 4月汽车周销量数据显示电车渗透率高，交强险口径市场需求平淡，后续关注车展新车供给带动作用[15] - 赛力斯25Q1业绩符合预期，关注M8超预期可能及后续新车周期机会[16][17] - 看好25年车市需求，关注整车车企销量及业绩兑现和估值重塑机会，从基本面、信息面、情绪面维度推荐相关车企[17] 锂电 - 宁德时代成为首家通过动力电池新国标的企业，亿纬锂能供货特斯拉新品，楚能新能源下发采购大单，赣锋锂业签固态电池合作[17][18] - 25年看好锂电周期触底反转，关注龙头公司和技术变革，推荐相关企业[18] 氢能与燃料电池 - “十五五”定调“提质发展”，氢能政策有望延续出台，促进全产业链发展[12][15] - 中集安瑞科25Q1收入略超预期，造船与绿醇将迎兑现；华光环能环保&电站工程承压，氢能实现订单突破[15] - 看好绿氢一体化项目方向，把握制氢设备和绿色运营商机遇，推荐相关企业[15] 本周重要行业事件 光储风 - 国家能源局下发通知支持“沙戈荒”大基地应用前沿技术光伏组件，公布Q1光伏新增装机明细，江苏分布式光伏新政落地，振华重工海上风电安装平台下水[5] 电网 - 国网输变电设备2批中标结果公示，发布配电变压器和融合成套产品联采招标项目，发改委、能源局印发电力辅助服务市场基本规则[5] 新能源车&锂电 - 领克900正式上市，赛力斯发布25Q1财报，国轩高科大众项目调整，吉利成立全新电池产业集团[5] 氢能与燃料电池 - 敖汉—元宝山绿氢管道项目获批，广州南沙奖励氢、氨、醇能源船舶，武汉启动氢能补贴申报，青海省绿电制氢项目商业化交付[5] 产业链主要产品价格及数据变动情况及简评 光伏产业链 - 截至4月30日，本周产业链价格下跌，硅料、硅片、电池片、组件、光伏玻璃、EVA树脂价格下行，海外组件价格持稳[19][21][24] 锂电产业链 - MB钴、锂盐、负极材料、6F（国产）价格波动，正极材料、负极石墨化、隔膜、电芯价格持平，各环节供应、需求、成本、利润情况有不同表现[36][43][48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对商贸零售行业2024年报及2025Q1季报进行总结，指出线上零售格局趋稳，线下零售各板块表现分化，建议关注永辉超市、步步高这类受益于出海供应商受阻的国内零售变革巨头[1] 各部分总结 线下零售 整体表现 - 年度业绩：增收又增利板块为贸易（收入同比+14%，归母净利润同比+25%）；增收不增利板块为旅游零售（收入同比+161%，归母净利润同比 - 36%）；减收但增利板块为多业态零售（收入同比 - 32%，归母净利润同比+11%）；收入利润均承压板块有百货、超市、商业物业经营、专业连锁[5] - 一季报业绩：增收又增利板块为贸易（收入同比+21%，归母净利润同比+70%）；收入利润均承压板块有一般零售、专业连锁、旅游零售[7] - 季度持续表现：持续向好板块为贸易；触底恢复板块有旅游零售、百货板块[9] 各板块公司表现 - 贸易板块：2024年度近半数公司实现利润增长，如中成股份（+16%）等；2025Q1部分公司利润增长，如江苏国泰（+14%）等[11] - 百货板块：2024年大部分公司利润同比下滑，仅武商集团（+3%）等少数公司正增长；2025Q1延续2024年报情况[12] - 超市板块：2024年超半数公司利润下滑，中百集团（+64%）等3家公司增长或减亏；2025Q1部分超市业绩触底恢复，步步高25Q1利润同比增长488%[15] - 商业物业经营板块：2024年10家公司利润同比下滑，5家增长，如汇通能源（+68%）等；2025Q1全新好（+177%）等延续增长态势[17] - 专业连锁板块：2024年孩子王（+72%）和爱婴室（+2%）利润增长，2025Q1延续；2025Q1博士眼镜（+21%）和吉锋科技（+66%）利润反转[20] - 旅游零售板块：仅中国中免一家上市公司，2024年利润同比下滑36%，2025Q1下滑16%[21] 重点个股表现 - 永辉超市：2024年主动进行门店优化和战略转型，收入和利润下滑；2025Q1业绩仍受影响，但调改门店提升客流和销售额；建议关注该公司[25][28] - 步步高：2024年实现扭亏为盈，关闭74家门店并调改13家；2025Q1收入和利润大幅增长；建议关注该公司[31][34] 线上零售 - 社零与渗透率：整体线上零售步入存量竞争阶段，近2年网上零售额渗透率未提升，2024全年社零总额48.79万亿，同比增长3.48%，2025Q1社零总额12.47万亿，同比+3.61%[37] - GMV增速：自2022年以来增速趋于稳定，2024年下半年在国补刺激下增速回暖，2024年全平台线上GMV同比增长10.65%，2025Q1同比增长11.3%[40] - 品类表现：2025Q1与2024年整体趋势变化不大，补贴驱动的高景气度品类有家用电器、3C数码；自身景气度修复的品类有食品饮料、母婴；景气度仍待修复的品类有纺织服装、家具家装[42] - 均价变化：部分可选品类如珠宝手表、纺织服装价格修复，反映新消费和悦己属性品类有提价空间；必选品类如食品饮料25Q1价格端承压，存在以价换量趋势[44][45] - 分平台表现：2024年9月后天猫及京东同比增速改善，至2025Q1该趋势维持[46] - 行业格局与业绩提升方向：电商行业存量竞争时代，头部平台优势明显，二线梯队玩家业绩增长降速；未来AI相关收入有望带来分化；利润端利润率整体趋于稳定；提业绩的三大方向为政策驱动品类增长、TR提升、AI赋能[50] - 美团情况：2024年上半年外卖行业增长平稳，美团收入端增长放缓但利润端释放加速；2024年9月海外业务入驻中东，2025年可能进一步拓展；理性看待京东与美团外卖之争，社保对美团利润影响有限[53][60]