报告行业投资评级 - 领先大市（维持） [1] 报告核心观点 - 线控底盘是实现高阶智能驾驶的必备技术之一 在智驾加速渗透中放量在即 其核心价值在于突破传统机械底盘性能边界 为高阶智驾提供精准可靠的执行能力 [2] - 在线控底盘中 应重点关注线控制动和线控转向 这两项技术开发难度高 且内外资企业基本处于同一起跑线 国内供应商潜力巨大 [2] - 线控制动符合智驾发展趋势 电子机械制动（EMB）在2025年新国标支持下逐步走向量产 多家企业规划在2025年底至2026年上半年量产 [2] - 线控转向（SBW）适配L3级以上智能驾驶 相比电动助力转向（EPS）响应更快、布局更灵活 2025年转向新国标为其提供合规依据 加速上车进程 [2] - 2026年线控底盘迈入产业化关键阶段 在智驾催化下将加速渗透 建议关注产业链中布局线控产品且有平台化能力的公司 [2] 根据相关目录分别进行总结 线控底盘是实现高阶智驾的必备技术之一，在智驾加速渗透中放量在即 - **定义与演进**：线控底盘是机械底盘的线控化或电控化 通过“传感器-控制器-执行器”电控架构 以电信号替代机械/液压连接 实现转向、制动、驱动、悬挂的精准协同控制 是智能电动汽车实现差异化体验与技术迭代的关键抓手 [10][11][13][14][16][17] - **市场驱动与规模**：受益于汽车电动化、智能化及XYZ三轴融合技术发展 线控底盘能够实现毫秒级协同响应 提升操控与安全 根据亿欧智库预计 2025年中国乘用车智能底盘市场规模将达到466亿元 2030年将达到1171亿元 2025-2030年复合年增长率为20.24% [2][20][27] - **系统构成与发展现状**：线控底盘主要由驱动、转向、制动、悬架、换挡五大系统组成 其中线控驱动已接近标配（渗透率≈100%） 线控制动（渗透率<20%）和线控换挡（渗透率≈25%）处于大规模商业化前夜 线控转向（渗透率<1%）和线控悬架（渗透率<3%）尚处起步阶段 [21][22] 线控制动：EMB符合智驾发展趋势，在法规松绑下逐步走向量产 - **技术演进与优势**：制动技术从机械、液压向电子液压制动（EHB）和电子机械制动（EMB）演进 EMB取消液压系统 采用电机制动 实现完全线控 其响应时间可压缩至100毫秒内（传统液压制动>300毫秒） 制动力精度可达0.1MPa（是传统系统的5倍） 并支持单轮独立控制 [37][38][44][71][73] - **当前主流方案**：EHB是当前主流量产方案 其中集成度更高的One-box方案（如博世IPB、伯特利WCBS）因实现踏板力与制动力完全解耦、成本相对较低（单价1600-1700元）且能量回收能力更强（0.3g~0.5g减速度） 市占率持续提升 2025年1-7月在国内线控制动装配中占比达86.6% [47][55][58][59][63][64] - **下一代技术EMB量产加速**：EMB较EHB更能满足L4+级自动驾驶对响应速度和控制精度的硬性要求 2025年《GB21670-2025》新国标明确了电力传输制动系统（ETBS）的定义 为EMB上车提供法规依据 多家企业已完成产线建设 规划量产时间集中在2025年底到2026年上半年 除博世、大陆、伯特利外 还有坐标系、炯熠电子等新玩家涌入 [2][71][73][76][77] 线控转向：SBW适配L3级以上智能驾驶，多家供应商争相布局 - **技术演进与优势**：转向技术从机械（MS）、液压助力（HPS）、电动助力（EPS）向线控转向（SBW）演进 SBW取消了方向盘和转向车轮之间的机械连接 完全由电信号控制 其响应速度极快（≤50ms） 支持可变传动比 并具备更安全（避免转向柱侵入伤害）、更舒适、更经济、更智能的优势 [85][88][96][98][104] - **与EPS的对比**：EPS是目前主流方案（如管柱式C-EPS、齿条式R-EPS） 但仍保留机械传动链路 存在响应延迟、布局受限等缺陷 SBW通过机械解耦实现电信号直控 响应更快、布局更灵活 是适配L3级以上智能驾驶的下一代产品 [2][88][98] - **法规与产业进展**：2025年《GB17675-2025》转向新国标删除了机械连接强制要求 为线控转向提供合规依据 目前行业处于起步阶段 蔚来ET9是唯一搭载SBW的国内量产车型（供应商为采埃孚） 海外厂商如博世、捷太格特、采埃孚占先发优势 国内厂商如耐世特已实现量产 多数企业正处于研发阶段 [2][108] 关注产业链中布局线控产品且有平台化能力的公司 - **伯特利**：公司深耕汽车底盘领域 具备制动、转向及智能电控系统自主开发能力 线控制动系统（WCBS）已批量供货 电子机械制动系统（EMB）已完成B样样件制造并获两个定点 产线正在调试 预计2026年第一季度量产 2025年1-9月新增定点项目总数413项 预计年化收入71.03亿元 [115][117][120][122][127] - **耐世特**：公司是全球领先的运动控制技术公司 产品涵盖电动/液压助力转向、线控转向（SBW）等 已推出全新电子机械制动（EMB）系统 拓展至底盘“线控运动控制”领域 其线控转向及后轮转向（RWS）系统已获得客户订单 [128][134][136][138]

报告投资评级 - 报告未给出明确的“买入”、“增持”等投资评级，但提供了发行市盈率及与同行业公司的对比数据 [1][36] 报告核心观点 - 觅睿科技是一家专注于智能网络摄像机及物联网视频产品的高新技术企业，其核心业务为集硬件、软件、云服务、AI为一体的智能网络摄像机及物联网视频产品的研发、设计、生产和销售 [7] - **核心亮点**：公司核心团队具备海康威视背景，技术积累深厚；产品与AI技术深度融合，是全球智能网络摄像机领域的代表性企业；在低功耗技术领域持续创新，推出了全时低功耗摄像机等特色产品 [2][29][30][31] - **财务表现**：公司2023-2025年营收持续增长，但增速放缓，归母净利润在2025年出现小幅下滑 [2][4] - **行业前景**：公司所处的智能民用安防及智能网络摄像机市场未来增长潜力较大，全球渗透率仍处于较低水平 [2][16][20][21][24] - **估值对比**：公司发行市盈率（11.24倍）显著低于所属行业（C39）近一月静态平均市盈率（65.47倍）及可比公司平均市盈率（41.18倍），营收规模小于可比公司均值，但销售毛利率（35.14%）处于同业中高位 [34][35][36] 根据相关目录分别总结 （一）基本财务状况 - **营收与利润**：2023至2025年，公司营业收入分别为6.73亿元、7.43亿元、8.02亿元，同比增长率依次为22.67%、10.42%、7.90%；归母净利润分别为0.72亿元、0.82亿元、0.79亿元，同比增长率依次为82.84%、14.09%、-3.08% [2][4][9] - **收入结构**：2025年上半年，智能网络摄像机及物联网视频产品是主要收入来源，贡献营收2.99亿元，占比83.84%；增值服务收入0.56亿元，占比15.59%，占比呈稳步上升趋势 [9] （二）行业情况 - **市场规模**：2024年全球智能民用安防市场规模约236.80亿美元，预计到2028年将达359.5亿美元，2019-2028年复合增长率预计为15.16% [16] - **区域格局**：美国是最大市场，2024年规模约68.83亿美元；中国市场约49.27亿美元 [16] - **细分领域（智能网络摄像机）**：2021年全球市场规模为59.40亿美元，预计2030年将达到124.70亿美元，期间年复合增长率8.50% [20] - **出货量与用户数**：2024年民用视频监控产品出货量约2.44亿台，预计2028年将达3.09亿台；全球智能网络摄像机家庭用户数预计将从2023年的9，886万户增长至2027年的18，070万户 [21][23] - **市场渗透率**：2023年全球智能网络摄像机渗透率仅为4.30%，预计2026年将提升至7.10%，成长空间较大 [2][24] （三）公司亮点 - **核心团队背景**：多名董事、监事及高管曾任职于全球安防龙头海康威视，且多数任职时长达5年以上，具备深厚的行业经验与技术积淀 [2][29] - **技术与产品实力**：公司深耕智能网络摄像机领域，形成多元化产品矩阵，并开发出音视频AI技术、低功耗解决方案等核心技术及十多种AI算法；产品曾获德国iF设计奖及红点奖，并入驻沃尔玛、亚马逊等全球知名渠道；2024年位列“全球安防50强”第29位 [2][8][30] - **低功耗技术创新**：2023年发布全时低功耗摄像机，可仅靠太阳能实现24小时连续录像及超长续航；创新地将Sub-1G低功耗技术应用于婴儿监护器，适应欧美大户型需求；多款低功耗新产品处于在研阶段 [2][31][32] （四）募投项目投入 - 本次IPO募集资金拟投入两个项目，总投资额3.20亿元 [33][34] - **总部基地及品牌建设项目**：投资1.23亿元，建设期3年，旨在增强产品市场竞争力和品牌影响力 [33][34] - **研发中心建设项目**：投资1.97亿元，建设期3年，将围绕AI研发、云平台升级、机器视觉等方向提升研发实力 [33][34] （五）同行业上市公司指标对比 - **可比公司**：选取萤石网络、奥尼电子、安联锐视为可比公司，但因其多为沪深A股，与觅睿科技（北交所）在估值基准上可比性相对有限 [2][35] - **对比数据（2024年）**：可比公司平均营业收入为22.29亿元，平均市盈率（PE-2024，剔除负值）为41.18倍，平均销售毛利率为32.73% [2][35][36] - **公司定位**：觅睿科技2024年营收7.43亿元，低于可比公司均值；销售毛利率为35.14%，处于同业中高位区间；发行市盈率为11.24倍 [2][35][36]

投资评级 - 报告未明确给出对觅睿科技的投资评级 [1] 核心观点 - 报告认为觅睿科技是一家专注于智能网络摄像机及物联网视频产品的高新技术企业，其核心投资亮点在于：1）核心团队具备海康威视背景，技术积淀深厚；2）产品与AI技术深度融合，是全球智能网络摄像机领域的代表性企业；3）在低功耗领域持续发力并实现技术创新 [2][29][30][31] - 报告指出，公司所属的智能民用安防及智能网络摄像机行业成长潜力较大，全球市场渗透率仍较低，预计未来将保持增长 [16][20][21][24] - 与同行业可比公司相比，觅睿科技2024年营收规模（7.43亿元）未及可比公司均值（22.29亿元），但销售毛利率（35.14%）处于同业中高位区间（可比公司平均32.73%）[3][35][36] - 公司本次IPO发行价格为21.52元/股，发行市盈率为11.24倍（按2024年扣非后净利润计算），发行后总市值约为11.71亿元 [1][2][36] 公司基本财务状况 - **收入与利润**：2023年至2025年，公司营业收入分别为6.73亿元、7.43亿元、8.02亿元，同比增长率依次为22.67%、10.42%、7.90%；归母净利润分别为0.72亿元、0.82亿元、0.79亿元，同比增长率依次为82.84%、14.09%、-3.08% [2][4][9] - **收入结构**：2025年上半年，公司主营业务收入主要来自智能网络摄像机及物联网视频产品（2.99亿元，占比83.84%）和增值服务（0.56亿元，占比15.59%），增值服务收入占比呈稳步上升趋势 [9] 行业情况 - **智能民用安防市场**：2024年全球市场规模约为236.80亿美元，预计到2028年将达359.5亿美元，2019-2028年复合年增长率预计为15.16%；美国是最大市场（2024年约68.83亿美元），其次是中国（约49.27亿美元）[16] - **智能网络摄像机市场**：作为民用视频监控的主要产品，其市场规模预计将从2021年的59.40亿美元增长至2030年的124.70亿美元，期间复合年增长率为8.50% [20][21] - **市场渗透与用户**：2024年民用视频监控产品出货量约2.44亿台，预计2028年将达3.09亿台；全球智能网络摄像机家庭用户数预计将从2023年的9886万户增长至2027年的18070万户；2023年全球渗透率仅为4.30%，预计2026年将提升至7.10%，成长空间较大 [21][23][24] 公司亮点 - **团队背景**：公司多名董事、监事及高管曾任职于全球安防龙头海康威视，且多数任职时长超过5年，积累了丰富的行业经验与技术 [2][29] - **技术与产品**：公司深耕智能网络摄像机领域，形成多元化产品矩阵，并开发了音视频AI技术、低功耗解决方案等核心技术及十多种AI算法；产品曾获德国iF设计奖及红点奖，并入驻沃尔玛、亚马逊、Target等全球主流渠道；在知名安防媒体a&s“2024年全球安防50强”中位列第29位 [2][7][8][30] - **低功耗创新**：公司在低功耗领域具备技术优势，2023年发布了可通过太阳能供电实现24小时连续录像的全时低功耗摄像机；创新地将Sub-1G低功耗技术应用于婴儿监护器，适应远距离监控需求；另有多款低功耗产品在研 [2][31][32] 募投项目 - 公司IPO募集资金拟投入两个项目：1）“总部基地及品牌建设项目”，投资总额12322.10万元，建设期3年；2）“研发中心建设项目”，投资总额19693.49万元，建设期3年；总计拟投入募集资金31391.62万元 [33][34] 同行业对比 - 选取的可比上市公司为萤石网络、奥尼电子、安联锐视，但因其多为沪深A股，与觅睿科技（北交所）在估值基准上可比性相对有限 [3][35] - 2024年，可比公司平均营业收入为22.29亿元，平均市盈率（PE-2024，剔除负值）为41.18倍，平均销售毛利率为32.73% [3][35][36] - 觅睿科技2024年营业收入为7.43亿元，低于可比公司均值；销售毛利率为35.14%，高于可比公司平均值；发行市盈率11.24倍，显著低于可比公司平均市盈率及所属行业（计算机、通信和其他电子设备制造业）近一个月静态平均市盈率（65.47倍）[3][34][35][36]

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：买入（维持）[3] - **核心观点**：拓普集团2025年全年业绩符合预期，尽管盈利水平短期承压，但Tier0.5级合作模式获得广泛认可，主业保持稳定增长。同时，机器人、液冷等新业务拓展顺利，已开始批量供货或获取订单，国际化布局加速，未来增长可期[1][6] 财务表现与业绩预告 - **2025年业绩预告**：预计实现营业收入287.50~303.50亿元，同比增长8.08%~14.10%；预计实现归母净利润26.00~29.00亿元，同比下降3.35%~13.35%[6] - **2025年第四季度业绩**：预计实现营业收入78.22~94.22亿元，同比增长7.92%~29.22%，环比变动-2.15%~+17.86%；预计实现归母净利润6.33~9.33亿元，同比变动-17.47%~+21.64%，环比变动-5.80%~+38.84%[6] - **历史及预测财务数据**： - 营业收入：2024A为266.00亿元，同比增长35.0%；2025E为297.35亿元，同比增长11.8%；2026E为365.21亿元，同比增长22.8%；2027E为441.11亿元，同比增长20.8%[2][6] - 归母净利润：2024A为30.01亿元，同比增长39.5%；2025E为27.68亿元，同比下降7.8%；2026E为34.67亿元，同比增长25.3%；2027E为43.47亿元，同比增长25.4%[2][6] - 毛利率：2024A为20.8%，2025E为19.3%，2026E为19.7%，2027E为20.2%[2] - 每股收益（EPS）：2024A为1.73元，2025E为1.59元，2026E为2.00元，2027E为2.50元[2][6] 业务发展与增长驱动 - **主业增长动力**：Tier0.5级合作模式获国内外客户广泛认可，客户群体持续扩大，单车配套金额稳步提升；公司深化产品平台化布局，产品矩阵持续丰富[6] - **新业务进展**： - **机器人业务**：机器人电驱执行器和灵巧手电机已开始批量供货；公司还布局了机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子皮肤等[6] - **液冷业务**：产品已取得首批订单，金额为15亿元[6] - **国际化布局**：墨西哥一期项目全部投产；波兰工厂二期在筹划中；积极布局东南亚市场，泰国生产基地的规划和筹建正在加快进行；未来海外业务将成为重要的增长支撑[6] 估值与市场数据 - **股价与市值**：截至2026年2月24日，股价为70.38元，总市值为1223.09亿元，流通市值相同[3] - **估值比率**： - 市盈率（P/E）：2024A为40.8倍，2025E为44.2倍，2026E为35.3倍，2027E为28.1倍[2] - 市净率（P/B）：2024A为6.3倍，2025E为5.7倍，2026E为4.9倍，2027E为4.2倍[2] - **12个月价格区间**：81.40元至44.07元[3]

报告投资评级 - 报告未明确给出海菲曼（920183.BJ）的投资评级 [1][2][4] 核心观点 - 海菲曼是一家专注于高端、发烧级电声产品的自主品牌商，已实现从数模转换到电声转换的全链条核心技术自主可控，并成功跻身全球高保真音频产品第一梯队 [2][7][24] - 公司顺应电声产品无线化趋势，积极推出蓝牙及Wi-Fi无线耳机新产品，有望驱动未来增长 [2][3][27] - 公司发行价格为19.71元/股，发行市盈率为11.77倍，低于所属行业（电声器件及零件制造）最近一个月静态平均市盈率65.52倍，也低于可比公司（剔除异常值）平均PE-2024的32.66倍 [2][29][31] 公司基本财务状况 - 公司2023年至2025年营业收入分别为2.03亿元、2.27亿元、2.39亿元，同比增长率依次为32.44%、11.44%、5.59% [2][9] - 公司2023年至2025年归母净利润分别为0.55亿元、0.67亿元、0.75亿元，同比增长率依次为52.77%、20.58%、12.47% [2][9] - 2025年上半年，公司主营业务收入主要来源于头戴式耳机，收入为0.79亿元，占营收的73.78% [9] - 公司销售毛利率处于同业中高位区间，2024年销售毛利率为70.10%，高于可比公司平均销售毛利率35.50% [4][30][31] 行业情况 - 全球耳机市场规模稳步增长，从2013年的84亿美元增长至2022年的583亿美元，年均复合增长率达24.02%，预计2030年有望增至1,638亿美元 [17] - 中国耳机行业产值从2013年的492.56亿元增长至2021年的1,374.22亿元，年均复合增长率为13.68%，其中无线耳机是增速最快的细分产品 [18] - 全球发烧级耳机市场2022年达到28.50亿美元，预计2028年达到41.58亿美元，年均复合增长率为6.5%，且无线耳机占比有望超过40% [22] 公司亮点与竞争优势 - 公司自研核心技术性能指标优异：数模转换器（DAC）信噪比120dB，总谐波失真0.0012%，功耗仅26mW；纳米厚度平面振膜频响范围达到6Hz-100kHz，大幅超过主流产品 [2][24][26] - 公司品牌获得多项国内外专业奖项，如中国国际耳机展金奖、日本VGP金赏、美国CES创新奖等，产品在HiFi头戴式耳机中高端价位各区间均有市占率前5的型号 [2][26] - 公司境外收入占比较高，2022年至2025年上半年，境外收入占主营业务收入比重稳定在65%以上，主要销往美国、欧洲、日韩等成熟市场 [7] - 公司积极布局无线产品，2024年无线电声产品收入已突破2000万元，并于2025年正式销售采用自研低功耗Wi-Fi流媒体音频技术的无损音质无线耳机 [2][3][27] 募投项目 - 公司IPO募投资金拟投入三个项目，总投资额4.30亿元 [28][29] - 先进声学元器件和整机产能提升项目：投资2.43亿元，预计2026年第三季度前达到预定可使用状态，运营期平均年收入预计为3.19亿元 [28][29] - 监听级纳米振膜及工业DAC芯片研发中心建设项目：投资1.39亿元，旨在优化芯片功耗、性能及振膜工艺 [28][29] - 全球品牌及运营总部建设项目：投资0.48亿元，用于建设品牌总部及区域营销中心 [28][29] 同行业对比 - 选取漫步者、惠威科技作为可比公司，2024年可比公司平均营业收入为16.07亿元，平均PE-2024（剔除异常值）为32.66X，平均销售毛利率为35.50% [4][30] - 相较而言，海菲曼2024年营业收入为2.27亿元，未及可比公司均值，但销售毛利率70.10%和ROE（摊薄）18.91%均高于可比公司平均值 [30][31]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体市场的具体评级（如“买入”、“增持”等），但其核心观点和配置建议明确指向“科技成长”和“周期”行业在节后可能相对占优，并建议“逢低配置”[1] 报告的核心观点 * 节前市场担忧的风险因素（经济与盈利担忧、美国流动性收紧、地缘风险）在假期期间基本未发生，为节后市场营造了偏积极的环境[1][5] * 复盘历史，春节后A股大概率上涨，且春季行情可能延续，A股可能震荡偏强，主要支撑因素包括积极的政策预期、宽松的流动性以及经济和盈利的弱修复趋势[1][11] * 行业配置上，节后科技成长和周期行业可能相对占优，建议逢低配置，主要逻辑在于政策和产业催化持续，以及春节期间海外股市相关行业表现映射[1][31] 根据相关目录分别进行总结 一、节后春季行情延续 * **节前担忧风险未发生**：春节期间出行和消费数据偏好，2026年春运期间单日全社会跨区域人员流动量同比增速均值为**6.1%**，春节档总票房破**30亿元**，假期前四天全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长**8.6%**，消费品以旧换新带动销售额**1930.9亿元**[1][5] * **节前担忧风险未发生**：美国通胀回落，1月CPI同比增速从**2.7%**下滑至**2.4%**，非农时薪同比增速继续下滑至**3.71%**，美联储年内大概率继续降息，CME预测最早于**2026年6月**开启下一次降息[1][5][17][20] * **节前担忧风险未发生**：美伊冲突等节前担忧的地缘风险未出现大幅恶化[1][5] * **历史复盘显示节后上涨概率高**：2010年以来16年中，春节后**5个交易日内**上证综指有**12次**上涨，节后**20个交易日内**有**13次**上涨[1][11] * **影响节后走势的核心因素**：政策和外部事件、流动性是影响节后A股走势的核心因素，而春节期间海外股市表现与节后A股走势多数不同向[1][11] * **节后积极政策预期上升**：从地方两会看，政策聚焦“内需”和“产业”，科技创新和提振消费等政策可能进一步落地；全国两会即将开幕，积极的财政和货币政策预期上升[1][15] * **节后流动性可能继续宽松**：海外通胀降温减轻对国内流动性压制；国内2月有**3000亿元**MLF到期，央行可能加大投放；历史复盘显示，节后**5个交易日内**融资和外资多数净流入[1][17][23] * **海外股市影响较小**：今年春节期间（截至2/20），恒生指数跌**-1.1%**，纳指涨**1.5%**，表现平稳对A股影响可能较小[1][24] * **节后经济可能弱修复**：春节首日及次日一、三线城市商品房单日成交面积同比增速分别为**27.0%**、**384.6%**；假期第一天重点步行街客流量与营业额同比分别增长**23.2%**和**33.2%**；促消费政策积极落地[1][27] * **节后企业盈利可能延续回升**：反内卷政策实施有望拉动PPI及工业企业盈利改善，年报和一季报披露下周期和科技盈利结构性回升趋势可能延续[1][27] 二、行业配置：节后继续逢低配置科技成长和周期行业 * **历史复盘：节后短期科技成长占优**：近10年春节后**5个交易日内**涨幅前3次数最多的行业为计算机（**5次**）、电子（**4次**）、通信（**3次**）、传媒（**3次**）[1][31] * **行业占优的驱动因素**：主要受国内政策或产业催化（如AI热潮）、以及美股和港股在春节期间领涨行业的映射驱动[1][31] * **当前看节后科技成长和周期占优**：科技成长和周期行业相关的政策和产业催化短期可能持续不断；春节期间美股涨幅靠前的行业有能源、工业、信息技术，港股有有色金属、石油石化、电力设备[1][31][41] * **两会政策相关行业可能占优**：复盘历史，春节后一个月内两会政策相关的行业表现相对占优；今年地方两会重点任务中，科技创新、现代化产业体系、扩内需排序靠前，预示科技成长和消费可能为两会重点[1][40][45] * **部分成长行业估值情绪较低**：成长一级行业中，电力设备、传媒、汽车预测PEG较低，分别为**0.71**、**1.02**、**1.13**；医药、汽车、计算机成交额占比历史分位数较低，分别为**0.2%**、**17.4%**、**65.3%**[1][49] * **部分周期行业估值较低且景气向上**：周期一级行业中，煤炭、钢铁、非银金融、有色金属预测PB较低；同时，部分周期品价格表现强劲，2026年以来江西钨精矿（65%）价格累积上涨**53.47%**，稀土价格指数累积上涨**33.73%**，布伦特原油期货结算价周环比上涨**6.13%**[1][56][57][63] * **建议逢低配置的行业方向一**：政策和产业趋势向上的行业，包括：机械设备（机器人）、传媒（AI应用、游戏，2026年1月国产游戏审批数量同比增长**43.90%**）、计算机（AI应用，2025年12月信息业固定资产投资累计同比增长**8.8%**）、电子（半导体、AI硬件）、军工（商业航天）、通信（AI硬件）、有色金属（LME铝库存周环比下降**6000吨**）、化工、电新、医药（脑机接口、创新药）[1][65][66][72][75] * **建议逢低配置的行业方向二**：可能补涨和基本面可能边际改善的行业，包括：非银金融（2026年以来全A日均成交额超**2.78万亿元**，市场情绪较热）、消费（食品、商贸零售、社服）[1][76][78]

市场整体表现与情绪 - 春节前最后一个交易周，沪深新股次新板块平均涨幅为-0.8%，实现正收益的个股占比约35.4%[1][13] - 上周（春节前）沪深新股上市首日平均涨幅约237%，但首日之后平均涨幅为-10.4%，显示节前交投清淡，股价承压[4][27] - 2025年至今上市的沪深新股上周平均涨幅为-0.8%，上涨个股占比35.4%；北证新股上周平均涨幅为-1.3%，上涨个股占比30.3%[6][29] 新股发行与定价数据 - 上周网上申购的2只北证新股平均发行市盈率为14.7X，平均网上申购中签率为0.0402%[4][24] - 2月至今，科创板新股平均发行市盈率为49.1X，主板新股平均发行市盈率为17.0X，较上月明显下降[14] - 2月至今，科创创业新股平均首日收盘市盈率高达269.5X，较上月194.9X大幅抬升，主要受人气新股电科蓝天影响[16][18] 结构性热点与投资方向 - 市场结构性亮点显现，AI应用、半导体设备、商业航天等主题的新股次新标的活跃[2][13] - 短期投资建议关注算力AI、机器人、商业航天等新质生产力主题，以及创新药、新消费等可轮动布局的行业[2][13] - 报告股票池本期调入电科蓝天、陕西旅游、恒运昌，并建议关注同宇新材、丰倍生物等近端新股[9][40] 本周市场动态 - 本周（2月23日至27日）有2只北证新股完成申购待上市，平均发行市盈率（以2024年利润计）为14.4X[7][34] - 本周有2只新股将开启申购，分别为1只创业板和1只北证新股[7][34]

投资评级与核心观点 - 报告未明确给出投资评级，但提供了发行市盈率及可比公司估值对比[2][32] - 报告核心观点：海菲曼是国内少数拥有全球影响力的高端电声品牌商，凭借核心技术自主可控和品牌力，成功跻身全球高保真音频产品第一梯队，并通过布局无线化新产品顺应行业趋势[2][7][26] 公司基本情况与财务表现 - 公司主营业务为自主品牌“HIFIMAN”终端电声产品的研产销，产品包括头戴式耳机、真无线耳机、有线入耳式耳机、播放设备等[2][7] - 公司2023-2025年分别实现营业收入2.03亿元/2.27亿元/2.39亿元，同比增长依次为32.44%/11.44%/5.59%[2][9] - 公司2023-2025年分别实现归母净利润0.55亿元/0.67亿元/0.75亿元，同比增长依次为52.77%/20.58%/12.47%[2][9] - 2025年上半年，头戴式耳机是公司主要收入来源，营收0.79亿元，占比73.78%[9] - 公司境外收入占比较高，2022年至2025年上半年，境外收入占主营业务收入比重在65.59%至70.30%之间[7] 核心技术优势与市场地位 - 公司聚焦高端发烧级耳机市场，打造自主品牌，并实现了从数模转换、信号放大至电声转换的音频重放技术全链条核心技术自主可控[2][26] - 在数模转换环节，公司自研的低功耗高精度数模转换器（DAC）信噪比120dB，总谐波失真0.0012%，功耗仅26mW[2][26] - 在电声转换环节，公司自研的纳米厚度平面振膜频响范围达到6Hz-100kHz，大幅超过主流动圈式扬声器[2][27] - 公司产品获得多项国内外专业奖项，并与森海塞尔、索尼、铁三角、歌德等全球传统HiFi高端品牌直接竞争，在HiFi头戴式耳机中高端价位各区间均有市占率前5的型号[2][27] 行业发展趋势与公司战略 - 全球耳机市场规模稳步增长，预计从2023年的715亿美元增至2030年的1638亿美元，年均复合增长率12.6%[17] - 发烧级耳机市场持续增长，预计从2022年的28.50亿美元增至2028年的41.58亿美元，年均复合增长率6.5%[22] - 无线化是重要趋势，预计到2028年发烧级耳机市场中无线耳机占比将达到40%以上[2][22] - 公司积极开发无线电声产品，2024年无线电声产品收入已突破2000万元，并推出了基于蓝牙和Wi-Fi技术的无线耳机新品[2][28] - Wi-Fi技术因带宽高、支持无损传输，成为高端耳机主要升级方向之一，公司已成功实现以Wi-Fi传输为主要途径的无损音质无线耳机产品并于2025年正式销售[2][28] 募投项目规划 - 公司IPO募投资金拟投入3个项目，总投资额4.30亿元[29][30] - 先进声学元器件和整机产能提升项目：投资2.43亿元，预计2026年第三季度前达到预定可使用状态，运营期平均年收入预计3.19亿元[29][30] - 监听级纳米振膜及工业DAC芯片研发中心建设项目：投资1.39亿元，建设期3年[29][30] - 全球品牌及运营总部建设项目：投资0.48亿元，建设期3年[29][30] 同行业对比与估值 - 选取漫步者、惠威科技为可比上市公司，2024年可比公司平均营业收入为16.07亿元，平均PE（剔除异常值）为32.66X，平均销售毛利率为35.50%[4][31] - 相较而言，海菲曼2024年营收2.27亿元，未及可比公司均值，但销售毛利率70.10%处于同业中高位区间[4][31][32] - 公司发行价格19.71元/股，发行后总市值9.65亿元，发行市盈率为11.77倍[2][32] - 公司所属的“电声器件及零件制造”行业最近一个月静态平均市盈率为65.52倍[30]

报告投资评级 * 报告未对具体公司给出明确的“买入”、“增持”等投资评级，但为六家AI应用领域的次新股提供了详细的财务数据和估值指标 [67][87][98][114][126][138][142] 报告核心观点 * AI技术正全方位重塑世界，从2022年ChatGPT-3.5开启大幕，到海内外科技巨头竞相入局，大模型与硬件持续迭代，推动AI应用商业化全面提速，AI智能体与智能终端产品兴起 [2] * 近年A股上市的次新股中，已有多家企业深度融合AI技术，成为AI与各行业深度融合的典范，报告选取了AI+农业、办公、零售、医疗、电力和消费六个领域的六家代表性公司进行剖析 [2] 01 AI应用春潮涌动 * **AI大模型迭代提速，落地场景百花齐放**：OpenAI已迭代至ChatGPT-5，Google推出Gemini3系列，DeepSeek R1模型训练成本仅为OpenAI o1的3%-5% [15]；硬件端，英伟达Blackwell Ultra GPU算力达15 PetaFLOPS，亚马逊Trainium3芯片可使AI模型训练和运行成本最多降低50% [15]；在软硬件驱动下，AI智能眼镜、AI玩具、智能驾驶等前沿产品席卷市场 [15] * **火爆出圈的AI现象级产品**： * **夸克AI眼镜S1**：预售量突破6000件，登顶多个平台销售榜首，最低到手价3799元，全面接入阿里千问助手，实现从“听觉交互”到“视听协同” [16][17][18] * **华为AI玩具“智能憨憨”**：售价399元，开售即秒罄，搭载华为小艺大模型，具备多模态互动和记忆功能 [19][20]；据预测，2030年全球AI玩具市场规模将突破千亿元，年复合增长率超过50% [20] * **豆包AI手机助手（努比亚M153工程样机）**：售价3499元，首批迅速售罄，二手市场出现明显溢价，有的标价上万元 [26][28]；其颠覆传统操作模式，通过语言指令实现“所见即可问”和“所言即可为”的跨应用自动化 [29] * **智能驾驶**：以小鹏MONA为例，新增订单中超80%用户选择搭载高阶智能辅助驾驶的Max版 [31][32] * **AI应用改变生活与工作**：AI技术已广泛应用于能源管理、家庭安防、健康管理等生活场景，以及会议记录、文档处理、内容创作等工作场景，提高效率 [38][43] * **AI+深度赋能千行万业**：AI技术已在电商、金融、政务、能源电力、教育等知识与数据双密集型领域完成商业化落地 [44][53] 02 新股AI+代表性标的 * **AI+农业代表：托普云农** * 公司是智慧农业领域代表，产品包括病虫害识别算法模型、AR智能眼镜“作物卫士”、机器狗“田间侦察兵”及植物工厂智能体“垂元” [2][58][62] * 公司具备农业物联网项目整体搭建能力，提供全链条综合服务 [64]；核心团队具备长期农业信息化实践经验 [66] * 2025前三季度营收3.91亿元，同比增长16.61%；归母净利润0.91亿元，同比增长19.19% [69]；2026年2月13日市值约88.3亿元，PE-TTM约63.9X [67] * **AI+办公代表：合合信息** * 公司是AI+办公代表企业，拥有TextIn智能文本处理和启信慧眼等AI Agent产品 [2][72][74]；C端核心产品扫描全能王2025年中月活达1.8亿人 [81] * 公司基于智能文字识别和商业大数据核心技术，提供C端和B端产品与服务 [75][76]；B端案例显示，其解决方案可显著提升银行材料识别录入效率 [83][84] * 2021-2024年营收复合增长率21.30%，归母净利润复合增长率40.48% [88]；2026年2月13日市值约335.6亿元，PE-TTM约75.4X [87] * **AI+零售代表：汉朔科技** * 公司是泛零售数字化解决方案提供商，布局智能购物车、AI摄像头和巡检机器人等AIoT解决方案 [2][91]；智能购物车具备商品推荐、自助结账等功能 [90] * 公司以电子价签系统为核心，是全球电子价签行业龙头，2023年全球市占率约28% [94][95] * 2021-2024年营收复合增长率达40.64% [98]；2026年2月13日市值约243.6亿元，PE-TTM约49.1X [98] * **AI+医疗代表：超研股份** * 公司是AI+医疗代表企业，产品包括乳腺AI智能诊断系列、肺结核筛查DR影像解决方案及用于微创手术机器人的实时超声成像导航系统 [2][99] * 公司与PROCEPT BioRobotics合作开发超声影像引导下手术机器人系统，第二代产品已于2024年完成FDA注册 [107]；公司是国内超声诊断仪器重点供货商，2021年国内市场销量排名前三 [111] * 2021-2024年归母净利润复合增长率为23.77% [114]；2026年2月13日市值约94.9亿元，PE-TTM约66.7X [114] * **AI+电力代表：南网数字** * 公司专注于电力能源数字化，核心产品包括“电鸿”物联操作系统和“大瓦特”人工智能大模型 [2][115] * 公司是南方电网旗下数字化平台，打造电网数字化、企业数字化和数字基础设施三大业务体系 [122]；积极将业务拓展至交通、水务燃气等领域 [123] * 2024年营收同比增长43.8%，归母净利润同比增长51.1% [126]；2026年2月13日市值约690.3亿元，PE-TTM约89.4X [126] * **AI+消费代表：影石创新** * 公司是AI+消费代表企业，研发影像、防抖等关键AI算法，应用于全景运动相机等产品，提供AI剪辑、AI调色等功能 [2][127] * 公司是全球智能影像设备领军企业，2025年前三季度其“Insta360影石”品牌在全景相机全球市占率达87.5%，在运动相机领域全球份额为37.1% [137]；积极开拓无人机等新赛道 [137] * 2021-2024年营收复合增长率61.30%，归母净利润复合增长率55.27% [142]；2026年2月13日市值约888.98亿元，PE-TTM约94.11X [138]

核心观点 - 2025年第四季度，陆股通（外资）持仓总规模环比上升，达到近2.59万亿元，环比增加54.06亿元 [1][4] - 外资持仓结构发生显著变化，周期板块持仓占比明显上升，而消费和金融风格占比下降 [1][4] - 有色金属、通信、基础化工等行业获得外资显著增持，而医药、食品饮料等行业遭遇大幅减持 [1][8] - 外资在个股层面继续青睐核心资产与成长龙头，但持股集中度有所下降 [1][18] - 展望未来，报告认为外资可能继续流入A股，并重点加仓核心资产、科技和周期行业 [1][21][23] 整体持仓规模与结构变化 - **总规模**：2025年四季度陆股通持仓总规模接近2.59万亿元，较三季度环比增加54.06亿元 [1][4] - **板块分布**：主板持仓占比小幅上升1.04个百分点，创业板和科创板分别下降0.65和0.39个百分点 [1][4] - **风格偏好**：周期风格持仓占比环比显著上升2.37个百分点，成长和稳定风格微幅上升0.08和0.05个百分点，消费和金融风格分别下降2.37和0.15个百分点 [1][4] 行业持仓与资金流向分析 - **持仓规模最大的行业**：电新（占比17.78%）、电子（13.91%）、有色金属（7.18%）[1][8] - **持仓规模上升较多的行业**：有色金属（占比提升1.96个百分点至7.18%）、通信（提升0.77个百分点至3.48%）、基础化工（提升0.48个百分点至3.69%）[1][8] - **持仓规模下降较多的行业**：医药（占比下降1.59个百分点至5.71%）、食品饮料（下降0.91个百分点至5.43%）、汽车（下降0.57个百分点至4.75%）[1][8] - **估算净流入较多的行业**：有色金属（+248.72亿元）、通信（+112.78亿元）、基础化工（+57.11亿元）[1][8] - **估算净流出较多的行业**：医药（-256.65亿元）、食品饮料（-161.45亿元）、非银金融（-80.01亿元）[1][8] 行业超配比分析 - **超配比最高的行业**：电新（11.34%）、电子（2.80%）、有色金属（2.56%）[1][15] - **超配比最低的行业**：银行（-3.93%）、石油石化（-2.37%）、计算机（-2.26%）[1][15] - **超配比环比上升较多的行业**：有色金属（上升1.40个百分点）、通信（上升0.47个百分点）、基础化工（上升0.29个百分点）[1][15] - **超配比环比下降较多的行业**：医药（下降0.90个百分点）、食品饮料（下降0.58个百分点）、银行（下降0.48个百分点）[1][15] 个股持仓变动与集中度 - **持仓规模最大的个股**：宁德时代（2543.43亿元）、美的集团（770.49亿元）、贵州茅台（758.12亿元）[18] - **估算净流入最多的个股**：宁德时代（+88.13亿元）、立讯精密（+57.37亿元）、潍柴动力（+51.24亿元）、招商银行（+46.64亿元）、北方华创（+39.02亿元）[18] - **估算净流出最多的个股**：贵州茅台（-86.96亿元）、药明康德（-62.09亿元）、比亚迪（-48.43亿元）、迈瑞医药（-44.53亿元）、赛力斯（-36.31亿元）[18] - **持仓市值增加最多的个股**：中际旭创（+137.98亿元）、中国平安（+99.35亿元）、思源电气（+85.55亿元）[18] - **持仓市值减少最多的个股**：贵州茅台（-123.30亿元）、宁德时代（-113.16亿元）、迈瑞医药（-101.26亿元）[18] - **持股集中度变化**：TOP5持股集中度为18.96%，环比下降0.71个百分点；TOP10为24.67%，下降0.78个百分点；TOP30为35.86%，下降1.84个百分点；TOP100为50.74%，下降1.26个百分点 [18] 未来外资流向展望 - **持续流入趋势**：美联储降息周期未完及A股盈利处于回升周期，可能促使外资持续流入A股 [21] - **重点流入方向**：外资可能重点流入核心资产、科技和周期行业 [1][21] - **看多核心资产、科技和周期的理由**： 1. 历史经验显示，美联储降息周期下科技成长和部分周期行业相对占优 [21] 2. 科技成长和周期是当前春季行情双主线，可能进一步吸引外资 [21] 3. 科技成长中的汽车、军工、机械、通信、医药，以及周期中的有色金属、基础化工等行业年报预告盈利增速较高，有基本面支撑 [21][23] 4. 四季度医药、食品饮料等核心资产超配比环比下降，计算机、军工等成长行业超配比较低，存在修正可能 [23] 5. 外资配置龙头趋势稳定，且青睐通信、电新等板块 [23] 6. 相关板块近期催化较多：核心资产方面有医药行业政策及会议催化；科技成长方面有6G、量子科技、AI、商业航天等产业催化；周期方面有色金属和化工业绩增速较高且政策有望改善基本面 [23]