行业投资评级 - 对电子行业维持“增持”评级 [1][4] 核心观点 - AI需求过热导致全球存储芯片市场呈现结构性供需失衡，特别是数据中心对DRAM的需求造成供应紧缺 [3] - 美国四大CSP业者（亚马逊、谷歌、Meta、微软）近期全数上修资本支出，且预计2026年将加码投入，导致原厂将产能转向利润更高的DDR5及HBM产品 [3] - 增加先进DDR技术（如DDR5）的产能耗资巨大且耗时，若要将DDR使用1b或1c技术的产能每月增加一万片晶圆，所需的先进技术资本支出约为100亿美元 [3] - 2025年第三季度全球智能手机市场营收同比增长5%，达到1120亿美元，创下第三季度历史最高水平 [4] - 2025年第三季度全球智能手机出货量实现4%同比增长，达到3.2亿部，全球平均销售价格（ASP）达到历史最高的第三季度水平，为351美元 [4] - 电子半导体行业在2025年或正在迎来全面复苏，产业竞争格局有望加速出清修复，产业盈利周期和相关公司利润有望持续复苏 [4] 市场行情回顾 - 过去一周（2025.11.03-2025.11.07），SW电子指数下跌0.09%，板块整体跑输沪深300指数0.92个百分点 [3] - 从六大子板块来看，其他电子Ⅱ、元件、半导体、光学光电子、电子化学品Ⅱ、消费电子涨跌幅分别为5.03%、2.14%、0.00%、-0.25%、-0.82%、-2.45% [3] 投资建议 - 建议关注半导体设计领域部分超跌且具备真实业绩和较低PE/PEG的个股 [4] - AIOT SoC芯片建议关注中科蓝讯和炬芯科技 [4] - 模拟芯片建议关注美芯晟和南芯科技 [4] - 驱动芯片领域建议关注峰岹科技和新相微 [4][6] - 半导体关键材料聚焦国产替代逻辑，建议关注电子材料平台型龙头企业彤程新材、鼎龙股份、安集科技等 [4][6] - 碳化硅产业链建议关注天岳先进 [6]

投资评级 - 对胜宏科技的投资评级为“买入”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - AI产能需求持续扩张，为胜宏科技业绩增长提供有力支撑，公司新增产能主要面向AI算力、AI服务器等领域 [9] - 公司在手订单充足，产能利用率维持良好水平，并通过优化产线、自动化升级和管理优化提升海外工厂盈利能力 [9] - 公司产品技术优势显著，具备70层以上高多层PCB的研发与量产能力，以及100层以上的技术储备，下游应用领域丰富 [9] 基本数据与市场表现 - 公司最新收盘价为312.05元，12个月内A股价格区间为36.80-346.99元，总股本为870.35百万股，流通市值约为2,668.66亿元 [3] - 公司股票在过去一年中表现显著优于沪深300指数 [4] 近期财务业绩 - 2025年前三季度，公司实现营业收入141.17亿元，同比增长83.40%；归母净利润32.45亿元，同比增长324.38% [6] - 2025年第三季度，公司实现营业收入50.86亿元，同比增长78.95%，环比增长7.80%；归母净利润11.02亿元，同比增长260.52%，环比下降9.88% [6] 未来业绩预测 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为204.17亿元、254.47亿元和316.93亿元，同比增速分别为90.3%、24.6%和24.5% [8][11] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为56.59亿元、76.49亿元和99.90亿元，同比增速分别为390.2%、35.2%和30.6% [8][11] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为6.50元、8.79元和11.48元，以2025年11月7日收盘价计算，对应市盈率分别为48倍、36倍和27倍 [8][11] 财务状况与运营指标预测 - 公司盈利能力预计将持续增强，毛利率从2024年的22.7%提升至2027年的38.0%，净利率从10.8%提升至31.5% [14] - 净资产收益率（ROE）预计将显著提升，2025年预计为38.5%，2026年和2027年分别维持在37.1%和35.2%的高位 [14] - 公司偿债能力改善，资产负债率从2024年的53.4%预计下降至2027年的40.1%，流动比率从1.07提升至2.30 [14]

投资评级 - 报告对东山精密的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [1] 核心观点 - 报告认为东山精密拥有显著的AI技术优势，相关产能预计在2026年逐步释放，是公司未来增长的关键驱动力 [7] - 尽管公司2025年第三季度归母净利润同比下降8.19%，但报告预测其2025年全年归母净利润将大幅增长131.6%至25.14亿元 [7][8] - 基于2025年11月7日收盘价73.04元，报告测算公司2025-2027年对应的市盈率分别为53倍、34倍和27倍，估值吸引力逐步提升 [8] 业绩表现分析 - 2025年前三季度，公司实现营业收入270.71亿元，同比增长2.28%；实现归母净利润12.23亿元，同比增长14.61% [5] - 2025年第三季度，公司实现营业收入101.15亿元，环比增长21.10%；归母净利润为4.65亿元，环比大幅增长53.99% [5] - 公司出现“增收不增利”现象，主要受泰国新产能转化不足以及管理费用增加的影响 [7] 分业务板块表现 - **软板业务**：前三季度营收实现增长，主要受消费电子新机型需求增长带动，但利润因泰国新产能转化不足而下降 [7] - **硬板业务**：得益于AI对高多层和HDI板的需求拉动，营收和利润均实现增长 [7] - **触控显示业务**：受部分项目延迟影响，整体保持平稳 [7] - **LED业务**：受益于业务战略调整，经营状况较去年同期改善，实现减亏 [7] - **精密制造业务**：因客户进度不及预期，产能利用率下降，导致经营性利润下降 [7] - **新能源业务**：前三季度营收达75.20亿元，同比增长22.08%，海外出货稳定，国内拉货平稳，并积极拓展新能源汽车散热领域客户 [7] 战略布局与产能规划 - 公司持续推进对GMD的收购，完成后将根据市场动态优化各生产基地产能配置并调整内部结构 [7] - **AI PCB产能**：第一期产能预计于2026年第二季度完成，第三季度释放，其技术源于Multek的HDI和高多层PCB等核心技术储备 [7] - **软板产能**：泰国工厂软板业务已完成主要客户验证，预计2026年下半年随新机型量产，产能将逐步释放 [7] - **光芯片业务**：报告指出光芯片市场因AI驱动的高速光模块需求爆发而呈现显著紧缺，公司凭借技术积累和客户验证优势，在该领域优势显著 [7] 财务数据预测 - **营业收入预测**：报告下调公司2025-2027年营业收入预测至435.50亿元、504.60亿元和592.49亿元，对应增长率分别为18.4%、15.9%和17.4% [7][10] - **归母净利润预测**：报告下调公司2025-2027年归母净利润预测至25.14亿元、39.77亿元和49.95亿元，对应增长率分别为131.6%、58.2%和25.6% [7][10] - **每股收益预测**：2025-2027年对应的每股收益预测分别为1.37元、2.17元和2.73元 [10] - **盈利能力指标**：预测公司毛利率将从2024年的14.0%提升至2025年的15.1%，净利率将从2024年的3.0%显著提升至2025年的5.8%和2027年的8.4% [12]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩稳步增长，2025Q1-3实现营业收入188.30亿元，同比增长14.86%，实现归母净利润27.20亿元，同比增长10.85% [4] - 公司在轨道交通装备领域国际影响力持续提升，参与了多项国际标准制定，CR450科技创新工程进展顺利，试验期间创造了时速新纪录 [5] - 工业半导体业务发展态势良好，2025Q1-3实现营收39.23亿元，同比增长23.19%，其中IGBT收入34.68亿元，同比增长29.73% [6] - 新能源电驱业务广泛覆盖终端车企，2025Q1-3累计交付43.28万套，实现营收18.68亿元，同比增长9.25%，并具备快速扩产能力 [6] - 分析师调整公司2025-2027年归母净利润预测至40.49/48.75/58.02亿元，对应EPS分别为2.98/3.59/4.27元 [7] 财务数据与预测 - 根据预测，公司2025-2027年营业收入将持续增长，分别为291.55亿元、340.06亿元、383.60亿元，增长率分别为17.0%、16.6%、12.8% [8] - 预测公司2025-2027年归母净利润年增长率分别为9.3%、20.4%、19.0% [8] - 预测公司2025-2027年每股收益（EPS）持续提升，分别为2.98元、3.59元、4.27元 [8] - 预测公司2025-2027年市盈率（PE）估值分别为18倍、15倍、12倍 [7] - 公司毛利率预计将保持稳定，2025-2027年预测分别为32.1%、32.5%、33.2% [10]

核心观点 - 报告期内港股主要指数全面下跌，但南向资金净流入大幅增加，建议关注消费电子、半导体和电力设备等领域的投资机会 [4][9] - 美联储于2025年10月29日再次降息25个基点，联邦基金利率目标区间下调至3.75%-4.00%，这是自2024年9月以来的第五次降息 [4][5][8] - 随着稳增长政策效能释放，四季度内需动力预计将继续强化，为经济提供支撑 [4] 港股市场表现 - 上周（2025.10.27-2025.10.31）恒生指数下跌0.97%，恒生国企指数下跌2.09%，恒生科技指数下跌2.51%，恒生港股通指数下跌0.86% [4][9] - 恒生大型股、中型股、小型股指数分别下跌0.92%、1.41%和0.37% [4][9] - 行业层面，恒生原材料业指数上涨1.62%，表现居前；恒生资讯科技业指数下跌2.89%，跌幅居前 [9] 市场估值与资金流向 - 截至10月31日，恒生指数PE（TTM）为11.55倍，约处于2007年1月1日以来68%分位数；PB为1.26，约处于55%分位数 [6][10][13] - 上周南向资金净流入274.92亿港元，较上上周增加净流入102.04亿港元 [6][15] - 南向资金净买入前五标的为：盈富基金(46.33亿港元)、美团-W(14.22亿港元)、华虹半导体(13.46亿港元)、中国海洋石油(13.17亿港元)、恒生中国企业(7.73亿港元) [6][17] - 南向资金净卖出前五标的为：阿里巴巴-W(37.51亿港元)、理想汽车-W(11.05亿港元)、腾讯控股(7.13亿港元)、中兴通讯(5.17亿港元)、信达生物(3.98亿港元) [6][17] 宏观经济与利率环境 - 中国10月制造业PMI为49%，较9月下降0.8个百分点；非制造业PMI为50.1%，较9月上升0.1个百分点；综合PMI产出指数为50%，较9月下降0.6个百分点 [4] - 10月31日HIBOR隔夜利率为3.8567%，1周利率为3.4408%，均较10月24日有所上升 [19] - 10月31日美元兑人民币汇率为7.0880，较10月24日有所下降，人民币小幅升值 [19]

美股长期上涨原因分析 - 美股2010-2024年总市值年均增长13%，上市公司数量年均仅增2%，低数量扩张速率对股指上涨作用显著[2] - 纳斯达克指数自2009年底至2025年10月21日上涨912%，但市盈率稳定在41倍，盈利增长是主因[2] - 纳斯达克前8大科技公司总市值达23.87万亿美元，占纳斯达克总市值53%和美股总市值26%，高集中度强化盈利贡献[3] - 以苹果公司为例，2020年8月至2025年9月股价上涨103%，估值仅提升1%，盈利增长96%[3] - 道琼斯和标普500指数自2009年底至2025年10月21日分别上涨350%和504%，市盈率分别增加98%至30.55倍和49%至27.46倍，估值提升明显[6] A股历史表现与未来展望 - A股2010-2024年总市值年均增长11%，与美股13%增幅相当，但上市公司数量年均增长8%，远高于美股的2%，拖累股指表现[6] - A股总市值在2014年3月至2015年5月从23.66万亿增至62.75万亿，增长165%，但随后至2016年5月降至39.61万亿，呈现牛熊周期[7] - A股总市值在2018年12月至2021年12月从43.50万亿增至91.61万亿，增长111%，但随后至2024年1月降至69.42万亿[7] - A股总市值创新高间隔较长，如2015年5月高点至2020年6月突破耗时5年，2021年12月高点至2025年7月突破也耗时5年[8] - 2024年8月至2025年9月，A股总市值从70.07万亿增至105.16万亿，增长50%，但上市公司数量仅增1%，扩张速度显著放缓[9] - Wind全A总市值在2024年9月至2025年9月提升50%，其中估值水平提升44%，截至2025年9月底滚动市盈率约22倍，绝对水平仍偏低[10] - 中国GDP保持约5%同比增速，为上市公司盈利增长提供环境，有望支撑总市值依靠盈利与估值双重驱动实现长期缓慢上涨[10]

行业投资评级 - 电子行业投资评级为“增持”，并维持该评级 [1] 核心观点 - 看好端侧AI产业链发展前景，认为在政策支持和市场空间广阔的背景下，行业爆发在即 [3][4][5] - 中国作为全球AI硬件创新的核心制造基地和重要市场，将受益于全球AI智能终端的发展浪潮 [4] - AI技术正在从交互方式、系统架构到产业生态对智能终端进行“全栈式”再定义 [6][9] 政策支持分析 - 上海市发布《上海市智能终端产业高质量发展行动方案（2026-2027年）》，明确提出加强端侧人工智能芯片布局，覆盖SoC、CPU等核心芯片以及X86、ARM、RISC-V三大技术路线 [3][13] - 国务院印发《关于深入实施人工智能+行动的意见》，提出2027年新一代智能终端、智能体等应用普及率超过70%，2030年超过90%的明确目标 [4][14] - 地方政策的落地被视为继中央政策后的“冲锋号”，强化了AI消费电子产业的确定性成长逻辑 [4] 市场空间预测 - 据弗若斯特沙利文预测，2025年至2029年，全球端侧AI市场规模将从3219亿元跃升至1.22万亿元，年复合增长率达40% [5][15] - AI眼镜作为重要载体，增长潜力巨大：WellsennXR数据显示，全球AI眼镜销量预计从2024年的152万副增长至2025年的350万副，并进一步在2029年达到6000万副，2035年可能达到14亿副 [6][16] - 中国国内市场方面，洛图科技预测2025年中国智能眼镜全渠道零售量将接近140万台，同比上涨216%；XR设备全渠道零售量预计达到64.6万台，同比上涨20.6% [6][16] AI重新定义智能终端 - **交互方式变革**：从图形用户界面（GUI）主导转向GUI与语言交互界面（LUI）混合，软件从工具转变为直接交付端到端结果的价值载体 [9][17] - **AI范式跃迁**：从“工具化AI”向具备自主性的“Agentic AI”演进，AI智能体具备“规划-感知-决策-执行”的全流程闭环能力 [9][18] - **生态转变**：从单一功能工具转向全场景智能终端，例如荣耀的“1×3×N”生态战略，旨在打造跨品牌、跨场景、跨设备的智能互联生态 [9][19] - 此次技术变革将为上游AI芯片、中游硬件、下游软件等供应链公司创造更多成长机遇 [7][20] 投资建议 - 报告建议关注立讯精密、蓝思科技、领益智造、歌尔股份、华勤技术、传音控股、瑞芯微、安克创新、长盈精密、恒玄科技等产业链相关公司 [8]

投资评级 - 对源杰科技的投资评级为“买入”（维持）[1] 核心观点 - 大额订单驱动业绩高增，业绩扩容趋势明确，连续获得的三笔大额采购订单累计总额约2.66亿元（均含税），约为2024年营业收入的106% [6] - 高毛利率的数据中心板块业务大幅增长，产品结构优化对利润端形成有力催化 [6] - 费用水平整体抬升但费用率下降，经营性现金流净额同比大幅增长856.64%，现金流状况持续改善 [6] - 公司未来成长逻辑清晰，核心驱动力在于“产品进阶”与“产能出海”的协同并举 [7] 事件概述与业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入3.83亿元，同比增长115.09%；实现归母净利润1.06亿元 [5] - 2025年第三季度实现营业收入1.78亿元，同比增长207.31%；实现归母净利润0.60亿元 [5] - 第三季度营收和归母净利润环比分别增长约47.90%和86.67%，印证业绩快速成长趋势 [5] 产品与业务进展 - 100mW产品客户验证进展符合预期，预计2025年上半年在数通领域依托400G/800G光模块需求实现收入显著提升 [7] - 100G PAM4 EML产品已通过客户验证，下一阶段将重点推动批量出货与份额爬升 [7] - 200G PAM4 EML已完成开发，正处于客户推广阶段 [7] 产能布局与全球化战略 - 公司拟向全资子公司源杰新加坡增资不超过5000万美元，用于支持源杰美国建设本土生产基地 [7] - 此举旨在强化对海外客户的交付与服务响应能力，加速推进全球化战略 [7] - 北美工厂的前瞻性布局有助于规避潜在关税风险 [7] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年公司营业收入分别为5.17亿元、10.24亿元、14.40亿元 [8] - 预计2025-2027年实现归母净利润分别为1.51亿元、4.31亿元、6.26亿元，2026-2027年预计同比增长186.02%和45.48% [8] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为302.33倍、105.70倍、72.66倍 [8][11] - 预计毛利率将从2024年的33.3%显著提升至2025-2027年的60.1%、70.7%、71.7% [13] - 预计净利率将从2024年的-2.4%转为正，2025-2027年分别为29.1%、42.0%、43.5% [13]

投资评级 - 对中际旭创维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 公司是全球领先的光模块厂商，有望依靠800G/1.6T光模块的放量实现高速成长 [8] - 公司在三季报中展现营收与利润双升趋势，验证了增长的可持续性 [5][7] - GPU出货大增，光模块需求持续向好，高端光模块产业链有望深度受益 [6] - 公司成本管控能力持续增强，研发投入力度显著提升，经营效率优化 [6] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入250.05亿元，同比增长44.43%；归母净利润71.32亿元，同比增长90.05% [5] - 2025年第三季度单季实现营收102.16亿元，同比增长56.83%；归母净利润31.37亿元，同比增长124.98%；营收与归母净利润环比分别提升25.89%和30.04% [5] - 2025年前三季度公司净利率达30.27%，较2024年末的22.51%实现明显提升 [6] 费用与效率 - 2025年前三季度销售、管理、研发费用率分别为0.64%、2.02%、3.78%，较2024年末分别下降0.20、0.83和1.43个百分点 [6] - 销/管/研三项费用绝对值同比分别增长19.03%、7.30%和27.41%，增速均显著低于营收增长 [6] 行业前景与驱动力 - 英伟达指出其Blackwell与Rubin架构GPU在2025至2026年期间有望贡献超过5000亿美元收入，预计出货量达2000万颗，为Hopper架构23-25年收入的5倍 [6] - 随着Rubin平台GPU与光模块配比进一步提升，高端光模块产业链有望深度受益 [6] - 传统光模块加速向1.6T高速率量产推进，有益于产品结构优化 [7] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为376.59亿元、761.81亿元、912.76亿元 [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为89.87亿元、187.06亿元、234.90亿元，同比增长73.97%、107.91%、25.58% [8] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为58.91倍、28.33倍、22.56倍 [8][11] - 预计毛利率将从2024年的33.8%持续提升至2027年的37.0% [13][16] - 预计净利率将从2024年的21.7%持续提升至2027年的25.7% [13][16]

投资评级 - 报告对亿帆医药的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [1] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩稳步增长，创新药品种销量高速增长，医药自有产品国内增速显著，预计未来几年营收与净利润将保持增长 [8] - 创新药亿立舒和易尼康表现亮眼，两者合计销售收入同比增长14704%，发货量也大幅提升，且国际化与专利保护取得进展 [6] - 公司费用管控得当，毛利率稳中有升，盈利能力持续改善 [7] 业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入3923亿元，同比增长167% [5] - 2025年前三季度实现归母净利润388亿元，同比增长584%，扣非归母净利润315亿元，同比增长2517% [5] - 单三季度实现营业收入1288亿元，同比增长501%，扣非归母净利润078亿元，同比增长776% [5] 创新药进展 - 创新药亿立舒发货同比增长7799%，易尼康发货同比增长31576% [6] - 亿立舒完成美国第二批发货，并在澳大利亚和新西兰完成独家商业化权益授权 [6] - 亿立舒获得国家知识产权局批准的专利权期限补偿，补偿天数为1827天 [6] - 公司多条在研管线取得积极进展，包括断金戒毒胶囊、复方银花解毒颗粒等临床试验达到预期目标 [6] 财务与运营效率 - 2025年前三季度医药自有产品（含进口）实现营收2969亿元，同比增长1107%，其中境内营收增长1223% [7] - 公司销售费用率为2323%，较上年同期下降170个百分点，管理费用率持平，财务费用率下降041个百分点 [7] - 公司前三季度毛利率较上年同期增加017个百分点 [7] 未来展望与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为5866亿元、6523亿元、7133亿元，同比增长1368%、1120%、935% [8] - 预计2025-2027年归属于上市公司股东的净利润分别为562亿元、685亿元、803亿元，对应EPS分别为046元、056元、066元 [8] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为2763倍、2264倍、1933倍 [8]