报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [1] 报告核心观点 - 量子计算有望加速普及，英特尔前CEO帕特·基辛格预言该技术将在两年内普及，并断言GPU将在2030年前被取代 [1][6][11] - 美国政府酝酿发布机器人领域行政命令，拟将机器人纳入国家科技战略，标志着国家科技战略重心的进一步转移 [1][6][14][16] - 报告建议关注量子计算、具身智能相关企业 [4][6] 本周重点关注事件总结 - **事件一：英特尔前CEO预言量子计算将快速普及并替代GPU** - 英特尔前首席执行官帕特·基辛格在接受《金融时报》采访时预言，“量子计算”将在两年内进入普及阶段 [1][6][11] - 他断言目前主导市场的GPU芯片将在2030年前开始被取代，认为量子计算将与经典计算、AI计算共同构成未来计算世界的“神圣三位一体” [6][11][12] - 基辛格的看法与业内认为量子计算大规模应用仍需约二十年的主流观点存在明显分歧，其态度更为乐观 [6][11] - 报告点评认为，基辛格的观点显著早于主流预期，短期内GPU仍是AI训练的核心基础设施，量子计算对AI的渗透可能更趋向“辅助性补充”而非“全面替代” [13] - **事件二：美国拟将机器人纳入国家科技战略** - 在发布加速人工智能发展计划五个月后，特朗普政府开始转向机器人领域，商务部长正与行业CEO会面以加速发展 [6][14] - 政府正在考虑明年发布关于机器人的行政命令，美国交通部也正准备在年底前成立机器人工作组 [6][14] - 国际机器人联合会2024年9月报告显示，中国工厂已部署近200万台工业机器人，而美国的部署数量仅为中国的四分之一 [6][14] - 特斯拉CEO埃隆·马斯克将人形机器人Optimus描述为一台“印钞机”，并认为机器人将让全球经济增长10倍甚至100倍 [15] - 报告点评认为，美国在机器人技术部署上落后于中国，政府层面的政策介入显示出提升产业竞争力的强烈意愿 [16] 行业新闻动态总结 - **芯片及服务器** - 12月3日，Marvell宣布将以32.5亿美元收购拥有光子结构技术的半导体初创公司Celestial AI [17] - 12月3日，亚马逊AWS正式上市首款3nm制程AI芯片Trainium3，与上一代相比，计算性能最高提升4.4倍，能效提升4倍，内存带宽几乎提升4倍 [17] - 12月3日，东京电子台湾分公司因前雇员被控窃取台积电2纳米技术而遭台湾检方指控 [17] - 12月4日，美光科技宣布关闭零售渠道业务，专注于AI时代的先进存储芯片竞争 [17] - 12月5日，中国贸促会会长与美国半导体行业协会总裁就推动中美半导体领域合作等议题进行交流 [17] - **云计算** - 12月2日，亚马逊AWS年度云计算盛会“AWS re:Invent 2025”开幕 [18] - 12月3日，亚马逊AWS推出前沿大模型定制训练服务Nova Forge，允许企业访问预训练等阶段并加入自己的专有数据进行训练 [18] - 12月4日，阿里巴巴在中期报告中披露资产出售信息，显示其正退出传统实体零售等低价值领域，聚焦即时零售、云计算AI等高增长赛道 [18] - **人工智能** - 12月3日，特斯拉Optimus团队发布机器人跑步视频 [19] - 12月3日，理想汽车发布首款AI智能眼镜Livis，售价1999元起，补贴后1699元起 [19] - 12月4日，Meta Platforms挖走了苹果公司的顶级用户界面设计主管Alan Dye [19] - 12月4日，火山引擎发布豆包图像创作模型Doubao-Seedream-4.5并开启公测 [19] - 12月4日，Palantir、英伟达和CenterPoint Energy宣布共同开发名为“连锁反应”的AI软件平台，以加速AI数据中心建设 [19] - 12月5日，字节跳动的AI眼镜研发正在推进中，有望在明年发布 [19] - **数字经济** - 12月4日，北京入选首批全球万物智联数字经济示范城市，其具备高级数字经济条件的企业超20万家，数字经济规模有望超过2.5万亿元 [20] - 12月5日，中央党校教授表示，预计中央经济工作会议将对人工智能、数字经济赋能实体经济作出更具体的部署 [20] - **网络安全** - 12月2日，印度电信部要求智能手机制造商预装政府运营的网络安全应用“Sanchar Saathi”，引发隐私担忧 [20] - 12月3日，中国国家网络与信息安全信息通报中心发现一批境外恶意网址和IP正持续发起网络攻击 [20] - **工业互联网** - 12月3日，景县智造大脑有限公司的橡塑工业互联网平台被列入河北省2025年重点工业互联网平台名单 [21] - 12月5日，工业和信息化部会议要求将工业互联网与制造业数字化转型、智能制造等工作有机结合 [21] 公司动态总结 - **用友网络**：公司控股股东北京用友科技持有公司股份921,161,630股（占总股本26.96%），本次质押12,500,000股后，其累计质押数量为382,720,000股（占其持股的41.55%，占总股本的11.20%） [3][23] - **索辰科技**：公司拟通过全资子公司收购力控科技60%股权，交易已于2025年12月4日完成工商变更登记 [3][24] - **创业慧康**：公司5%以上股东葛航先生累计质押股份数量142,814,266股，占其所持公司股份的91.68% [21] - **软通动力**：公司拟在2026年度为控股子公司提供不超过90亿元人民币的授信额度担保 [22] - **中坚科技**：公司全资子公司上海桦之坚拟增资扩股，注册资本由1000万元增加至2000万元 [24] 投资建议 - 建议关注量子计算、具身智能相关企业，包括国盾量子、科大国创、中国长城、神州信息、光迅科技、中科曙光、科大讯飞、优必选、软通动力、索辰科技等 [4][6]

宏观经济 | 证券研究报告 — 总量周报 2025 年 12 月 7 日 宏观和大类资产配置周报 2026 年国际金融市场或面临风高浪急的考验 大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。 宏观要闻回顾 资产表现回顾 宏观经济 证券分析师：张晓娇 xiaojiao.zhang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002 证券分析师：朱启兵 (8610)66229359 Qibing.Zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 本周沪深 300 指数上涨 1.28%，沪深 300 股指期货上涨 1.58%；焦煤期货 本周上涨 9.49%，铁矿石主力合约本周下跌 0.57%；股份制银行理财预期 收益率收于 1.85%，余额宝 7 天年化收益率持平于 1.00%；十年国债收益 率上行 1BP 至 1.85%，活跃十年国债期货本周下跌 0.02%。 资产配置建议 大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。影响可能来自几个方面：一 是美联储货币政策的不确定性，美国总统特朗普表示，他计划在 2026 年 初公布下一任美联储主席人选，有" ...

核心观点 - 报告认为，中美政策预期逐步落地将成为“春季躁动”行情开启的关键因素，市场在资金和政策支撑下整体仍处于上行中枢，2026年A股有望在估值支撑及盈利企稳下延续牛市，跨年配置行情有望提前开启 [1][9] - 报告建议优先关注成长风格，因历史数据显示春季躁动行情中成长风格胜率和赔率综合最高 [1][21][22] - 报告指出AI产业链投资将进入下半场，应重点关注“紧缺”环节的存力、电力，以及AI交互革命催化下的端侧与垂类应用 [1][32] - 报告提示，险资权益投资风险因子下调后，边际受益最大的是非沪深300成分的中证红利低波动100成分股，建议优先关注 [1][39] 大势与风格 - 当前A股市场呈现震荡上行、结构分化的特征，创业板指领涨 [9] - 基本面方面，11月制造业PMI为49.2%，较上月小幅回升0.2个百分点，但仍处于收缩区间 [9][13] - 下周起，美联储12月降息预期即将落地，同时12月政治局会议及经济工作会议即将召开，作为“十五五”开年，市场对明年政策定调存在期待 [1][9] - 地缘政治风险缓和及联储降息预期重新升温，有望为A股带来春季躁动预热行情 [1][9] 市场表现与数据 - 本周（截至2025年12月6日）全球大类资产中，万得全A上涨0.72%，年初以来上涨24.47%；恒生指数上涨0.87%，年初以来上涨30.04% [10] - 商品方面，LME铜本周上涨4.25%，年初以来上涨33.04%；伦敦金现本周上涨1.24%，年初以来上涨62.51% [10] - 债券方面，10年期美债收益率本周上行12个基点，年初以来下行44个基点；10年期国债收益率本周上行0.68个基点，年初以来上行17.28个基点 [10] - 本周市场风格呈现大盘成长相对占优的特征 [13][16] - 本周一级行业中，有色金属、通信、国防军工、非银金融、机械等行业涨幅居前；房地产、传媒、食品饮料等行业表现偏弱 [19][20] - 本周主力资金净买入206.0亿元，为连续第2周净买入，但净买入金额环比减少1151.15亿元 [34] - 资金净流入最大的三个行业是电子（175.31亿元）、通信（173.80亿元）、机械设备（166.29亿元）；净流出最大的三个行业是计算机（-170.70亿元）、传媒（-152.47亿元）、电力设备（-91.09亿元） [34][35] - 本周股票型ETF恢复净申购，场内净申购金额为79.34亿元 [34][37] 春季躁动风格分析 - 基于过去二十一年的广义春季躁动行情统计，国证价值风格相对国证成长风格占优仅5次，且其中4次超额幅度较低 [1][21] - 从中信风格分类看，二十一年中，成长风格涨幅排名第一有10次，排名第二有6次；而稳定风格排名倒数第一或第二的次数共计17次 [1][22] - 报告认为，春季躁动本质是上涨行情，成长风格在上涨行情中弹性居前，因此是看多做多时的首选，除非其他风格逻辑显著大级别占优 [1][22] - 在价值风格占优的年份（如2007、2013、2015年初），分别对应“煤飞色舞”、“金融起舞”、“一带一路”等当期最强逻辑 [21] 中观行业与AI产业展望 - 豆包手机助手发布技术预览版，能够嵌入手机操作系统底层，理解自然语言指令并模拟人类操作行为，实现跨应用自动化操作，标志着端侧AI交互模式革命揭幕 [26][28] - 报告类比个人电脑从命令行到图形化界面、手机从按键到触屏的交互革命，均引发了产品渗透率大幅提升；AI交互模式的成熟有望在未来1-3年内带动端侧（如AI手机、AIPC）换机热潮 [1][28][29] - 阿里“千问”App自11月17日公测以来，一周内下载量突破1000万，11月月活跃用户数（MAU）达1834万，月活增速高达149.03%，位列全球AI应用用户增速榜首位 [30][32] - 随着阿里生态服务整合，“千问”App作为个人智能助理的能力将强化，AI应用生态化进程正在启动 [30] - 报告展望，在2026年中美降息周期与AI景气趋势强化下，AI行情有望延续，但产业链投资将进入下半场，建议重点关注“紧缺”环节的存力、电力，以及AI交互革命催化下的端侧与垂类应用 [1][32] 险资政策影响与投资建议 - 金融监管总局发布通知，下调保险公司部分权益资产的风险因子：持仓超三年的沪深300成分股、中证红利低波动100成分股风险因子从0.30下调至0.27；持仓超两年的科创板股票风险因子从0.40下调至0.36 [38][40] - 此次调整直接降低了险资投资权益资产的资本成本，有利于培育耐心资本、支持科技创新，尤其利好高成长潜力的科创板市场 [1][38][39] - 从调整幅度看，持仓超过三年的非沪深300成分的中证红利低波动100成分股风险因子从0.35降至0.27，下降幅度达23%，边际受益最大 [1][39] - 报告建议优先关注此类成分股，并在图表16中列出了具体的股票名单 [39][42]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 国内债市或处于“熊陡”阶段，通胀回升时市场易降久期，叠加技术性因素可能出现拥挤交易，央行 10 月底恢复国债买卖或暗示债市处于平衡状态，国债 10 年期估值趋近 1.6 - 1.9%区间上限，虽上破 1.9%或反映政策对利率平衡上限容忍度高，但维持利率稳定对支持实体经济重要，该关键点位不易突破 [2] - 12 月 1 日日本央行行长暗示加息后美债收益率反弹，美日政府债 10 年期收益率利差降至 221BP，与以往不同，当前美联储政策仍具限制性，美国消费虽有韧性但货币政策对消费增长有限制作用，再通胀风险暂时较小 [2] - ADP 数据印证美国就业市场降温，官方私营非农就业增长或放缓，10 月或 11 月可能就业减少，美联储降息周期继续推进确定性高，中期看好美债收益率随降息周期回落，但难很快突破关键点位 [2] - 本周部分上游价格指标降幅收窄，如食用农产品价格指数同比降幅收窄至 3.44%，生产资料价格指数同比降幅收窄至 2.63%，同时给出了各类商品价格及相关指标的环比变化情况 [2] 各目录总结 高频数据全景扫描 - 展示了我国央行暂停和恢复国债买卖之间的利率走势、美日长期收益率利差等图表，还列出高频数据周度环比变化、高频数据全景扫描等数据，涉及食品、其他消费品、大宗、能源、有色、黑色金属、房地产、航运等多领域指标的环比数据 [11][13][17] 高频数据和重要宏观指标走势对比 - 包含铜现货价同比与工业增加值同比、粗钢日均产量同比与工业增加值同比等多组高频数据与重要宏观指标走势对比的图表，反映两者之间的关系 [20][21] 美欧日重要高频指标 - 有美国周度经济指标和实际经济增速、美国首周申领就业人数和失业率等图表，还涉及美国同店销售增速和 PCE 同比、美国联邦基金期货隐含加/降息前景等美欧日相关高频指标 [93][101][106] 高频数据季节性走势 - 以环比涨幅为单位，展示 30 大中城市商品房成交面积、LME 铜现货结算价等指标的季节性走势图表 [109] 北上广深高频交通数据 - 呈现北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比变化的图表 [158][159][160]

金融工程| 证券研究报告 —周报 2025 年 12 月 7 日 中银量化大类资产跟踪 日本利率显著上行，关注对全球股指的冲击效应 股票市场概览 本周 A 股市场整体上涨，港股市场整体上涨，美股市场普遍上涨，其 他海外权益市场走势分化。 A 股风格与拥挤度 成长 vs 红利：相对拥挤度及超额净值近期处于历史较高位置，需注 意成长风格的配置风险。 小盘 vs 大盘：相对拥挤度及超额净值均未处于历史高位，小盘风格 当前具有较高的配置性价比。 微盘股 vs 中证 800：相对拥挤度及超额净值持续处于历史高位，需注 意微盘股风格的配置风险。 A 股行情跟踪 A 股估值与股债性价比 A 股资金面 汇率市场 近一周在岸人民币较美元升值，离岸人民币较美元升值。 商品市场 本周中国商品市场整体上涨，美国商品市场整体上涨。 风险提示 量化模型因市场剧烈变动失效。 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 金融工程 证券分析师: 郭策 (8610) 66229081 ce.guo@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522080002 联系人：宋坤笛 (8610) 83949524 kund ...

行业投资评级 - 维持电力设备与新能源行业“强于大市”评级 [1] 核心观点 - 新能源汽车四季度为销售旺季，预计2025年国内新能源汽车销量同比有望保持高增，带动电池和材料需求增长 [1] - 动力电池产业链方面，工信部推动电池行业“反内卷”，产业链盈利有望修复 [1] - 光伏方面，维持“反内卷”为投资主线判断，下游电池组件更多依赖提效进行市场化出清，且组件高功率化有望推动组件单价提升 [1] - 风电需求有望保持持续增长，李强总理表示我国愿同上合组织各方扎实推进未来5年新增“千万千瓦风电”项目 [1] - 储能需求维持高景气度，上游材料涨价推动下游集成等环节涨价 [1] - 氢能方面，电能替代有望打开绿氢需求空间，绿氢耦合煤化工、绿色甲醇处于产业发展导入期 [1] - 核聚变带来未来能源发展方向，具备长期催化 [1] 行情回顾 - 本周电力设备和新能源板块上涨0.22%，涨幅低于上证综指（上涨0.37%）[10] - 风电板块上涨3.48%，工控自动化上涨2.49%，核电板块上涨1.93%，发电设备上涨1.85%，新能源汽车指数上涨0.03%，光伏板块下跌1.61%，锂电池指数下跌3.53% [13] - 本周股票涨幅居前五个股票为太阳电缆48.00%，红相股份20.00%，泰胜风能15.46%，大金重工15.29%，宝胜股份13.93% [13] - 跌幅居前五个股票为天际股份-19.56%，石大胜华-16.44%，威华股份-16.05%，合纵科技-15.49%，爱科赛博-14.02% [13] 行业动态 - 新能源车：2025年11月全国乘用车厂商新能源批发172万辆，同比增长20%，环比增长7%；今年以来累计批发1,378万辆，同比增长29% [29] - 动力电池：12月我国电池企业预排产148.84GWh，环比增长2.27%；某隔膜企业宣布其湿法隔膜产品售价上调 [29] - 光伏风电：广期所发布公告新增晶诺、东方希望为多晶硅期货注册品牌；2025年10月，全国风电、光伏的利用率分别为96.4%、94.8%；2025年1-10月，全国风电、光伏的利用率分别为94.4%、94.9% [29] - 储能：2025年11月国内储能市场共完成10GW/29.7GWh储能系统和含设备的EPC总承包招标，其中独立储能项目占九成；内蒙古市场需求占比约三成；由于北美地区需求激增，LG能源正在扩大其在当地的储能系统电池产能 [29] - 核聚变：中法续签核能合作议定书，聚变技术被列为重点合作领域 [29] - 氢能：国家能源局公告2025年第6号能源领域氢能试点名单 [29] 公司动态 - 诺德股份：与中创新航签署《2026-2028年保供框架协议》，2026年至2028年将向中创新航供应锂电铜箔37.3万吨；与中创新航建立战略合作共同投资设立产业基金，重点投向独立储能、工商业储能以及光储充零碳园区项目，基金规模4亿元 [31] - 龙蟠科技：公司控股孙公司锂源（亚太）与欣旺达泰国子公司Sunwoda签署《长期采购协议》 [31] - 恩捷股份：筹划发行股份购买资产青岛中科华联新材料股份有限公司100%股权 [31] - 阿特斯：拟与控股股东CSIQ新设合资公司从事美国的光伏、储能业务，公司将持有合资公司24.9%股份 [31] - 多氟多：董事、控股股东一致行动人李凌云拟减持公司股票 [31] - 爱旭股份：大股东义乌奇光拟通过集中竞价、大宗交易方式合计减持公司股份不超过总股本的3% [31] - 节能风电：拟发行公司债募集资金规模不超过人民币20亿元 [31] 锂电市场价格观察 - 锂电池材料价格：截至12月5日，三元动力电芯价格0.43元/Wh，环比持平；方形铁锂电芯价格0.3075元/Wh；NCM523正极材料14.80万元/吨，环比持平；NCM811正极材料16.60万元/吨，环比持平；动力型磷酸铁锂正极材料3.91万元/吨，环比持平；电池级碳酸锂9.45万元/吨，环比上涨0.53%；工业级碳酸锂9.25万元/吨，环比上涨0.54%；中端人造石墨负极3.17万元/吨，环比持平；高端动力人造石墨负极4.83万元/吨，环比持平；9μm湿法基膜0.7875元/平方米，环比上涨3.28%；16μm干法基膜0.425元/平方米，环比持平；动力三元电解液2.695万元/吨，环比上涨1.89%；磷酸铁锂电解液2.345万元/吨，环比上涨2.18%；国产六氟磷酸锂18.00万元/吨，环比持平 [14] 光伏市场价格观察 - 硅料价格：十二月第一周，致密复投料价格49-55元/公斤，致密料价格47-52元/公斤，颗粒料价格50-51元/公斤；龙头一线厂家致密复投料价格仍维持51-53元/公斤以上；部分小厂价格接近50元/公斤；硅料企业库存已接近29万吨 [15] - 硅片价格：本周硅片价格延续下行，183N市场主流价格1.18元/片，局部成交低至1.15元/片；210RN主流价格1.23元/片，直采成交低至1.18元/片；210N主流成交1.50元/片，部分低价至1.48元/片 [16] - 中国电池片价格：本周N型电池片价格持平，183N、210RN与210N均价分别为0.285元/W、0.275元/W与0.285元/W [17] - 海外电池片价格：182P中国出口均价0.039美元/W；出口至美国的高价电池片价格区间0.08-0.09美元/W，均价0.08美元/W；183N中国出口均价0.039美元/W；出口至美国的高价N型电池片报价0.10-0.12美元/W，均价0.11美元/W [18] - 中国组件价格：TOPCon国内集中式项目交付价格0.64-0.70元/W；分布式项目0.66-0.70元/W；部分企业对700W+高功率组件报价0.72-0.75元/W；HJT主流功率715-720W组件价格0.71-0.76元/W，更高功率720-740W组件价格最高达0.83-0.84元/W [19] - 海外组件价格：中国出口至亚太地区的TOPCon价格0.085-0.090美元/W；澳洲市场0.09-0.10美元/W；印度市场非DCR组件0.14-0.15美元/W；欧洲市场交付价格0.084-0.088美元/W；拉丁美洲市场0.08-0.09美元/W；中东市场0.085-0.09美元/W，前期高价订单0.10-0.11美元/W；美国市场东南亚输美项目价格0.27-0.28美元/W，分销市场价格直逼0.3美元/W以上 [20] - 光伏辅材价格：本周EVA粒子价格下降3.3%，透明EVA胶膜价格下降3.28%，白色EVA胶膜价格下降3.02%；背板PET价格上涨0.2%；边框铝材价格上涨0.7%；电缆电解铜价格上涨2.08%；支架热卷价格上涨0.3%；光伏玻璃价格下降2.6%-4.0%；银浆价格上涨7.77%-8.12% [22][23] 储能市场价格观察 - 锂矿及锂盐：截至12月5日，锂辉石精矿（SC6）CIF报价1,090-1,110美元/吨，均价1,100美元/吨，环比上涨1.4%；电池级碳酸锂现货价9.0-9.2万元/吨，均价9.1万元/吨，环比上涨2.6% [25] - 储能电芯：方形磷酸铁锂储能电芯100Ah价格区间0.350-0.420元/Wh，均价0.385元/Wh；280Ah价格区间0.270-0.350元/Wh，均价0.310元/Wh；314Ah价格区间0.270-0.350元/Wh，均价0.310元/Wh；各规格价格环比持平 [26] - 国内市场储能系统：直流侧液冷集装箱（2h）价格区间0.38-0.48元/Wh，均价0.43元/Wh；交流侧液冷集装箱（1h）价格区间0.74-0.81元/Wh，均价0.78元/Wh；交流侧液冷集装箱（2h）价格区间0.44-0.56元/Wh，均价0.50元/Wh；交流侧液冷集装箱（4h）价格区间0.42-0.50元/Wh，均价0.46元/Wh；构网型储能项目较跟网型项目平均保持0.10-0.20元/Wh的中标溢价 [27]

行业投资评级 - 计算机行业评级为“强于大市” [1] 核心观点 - 国家航天局设立商业航天司，标志着我国商业航天进入高质量发展阶段 [2][8] - 太空算力作为AI与商业航天交织的核心赛道，在技术、需求和产业推进三方面均迎来利好，行业落地确定性较强 [2][6] - 全球科技巨头如谷歌、OpenAI、亚马逊等纷纷入场布局太空算力，产业热度高涨 [6][12][13] 政策与产业环境 - 国家航天局印发《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025-2027年）》，提出到2027年基本实现商业航天高质量发展 [6][8] - 该行动计划涵盖增强创新动能、高效利用资源、推动产业发展、做好行业管理、加强安全监管等五个方面共22项主要内容 [11] - 中国拥有三大万颗卫星星座计划：中国星网的GW星座（12,992颗）、上海垣信的G60千帆星座（15,000颗）和蓝箭鸿擎科技的鸿鹄-3星座（12,000颗） [17] 需求驱动因素 - 人工智能快速演进使得全球算力需求大幅增长，但地面数据中心面临能耗、土地和散热瓶颈 [6][15] - 太空空间广袤、太阳能充足，且拥有近乎无限的冷却资源（宇宙冷黑空间温度接近零下269℃），有望实现全覆盖、可持续、低成本的绿色算力供给 [6][15] - 将数据中心部署至太空，利用高效散热可减少90%以上的设备空间，节约重量并提高性能 [15] 技术进展与成本 - 朱雀三号火箭成功入轨开启中国可回收火箭时代，目标将发射成本降至每公斤20,000元人民币量级 [6][16] - SpaceX通过回收和重复使用助推器，使单次发射成本下降70%以上，猎鹰9号发射成本控制在约3,000美元/公斤，与朱雀三号目标处于同一量级 [6][16] - 火箭高频发射能力加快星座铺设，猎鹰9号助推器仅需21天就能重复使用，对抢占遵循“先到先得”原则的轨道和频率资源至关重要 [17] 产业推进与里程碑 - 2025年5月14日，国星宇航成功发射全球首个太空计算卫星星座（021任务12颗卫星），实现“算力上天、在轨组网、模型上天” [6][18] - 该首发星座单星最高算力达744TOPS，星座具备5POPS（每秒千万亿次浮点运算）太空计算能力，星间激光通信速率最大达100Gbps [18] - 2025年11月27日，太空数据中心建设工作推进会在京召开，加速布局成为共识 [9] - 第一代试验星“辰光一号”已完成研制，计划在2025年底或2026年初择机发射，验证在轨能源生产、散热等关键技术 [6][19] - 初创公司SatrCloud于2025年11月2日发射全球首颗搭载NVIDIA H100 GPU的太空数据中心，单星算力达2000 TFLOPS，是以往太空GPU算力的100倍 [12] 全球巨头布局 - 谷歌推出“太阳捕手计划”，拟于2027年发射搭载TPU芯片的原型卫星，构建81颗卫星星座，目标实现每秒数十TB星间链路带宽 [6][12] - OpenAI首席执行官谋划收购或深度合作控股一家商业火箭公司，与SpaceX竞争 [6][12] - 亚马逊计划投资500亿美元部署5000颗太阳能AI卫星，建设吉瓦级太空云计算中心，预测未来10-20年内在太空建造千兆瓦级数据中心 [13] - SpaceX计划在Starlink V3卫星中增设数据处理模块，依托星链网络搭建太空数据中心 [12] - 欧盟已出台太空算力专项规划，阿联酋也宣布启动本国太空算力项目 [13] 发展蓝图与市场空间 - 中国太空数据中心建设规划分为三阶段：2025-2027年突破关键技术，建设一期算力星座，总功率达200KW，算力规模达1000POPS；2028-2030年建设二期星座；2031-2035年卫星大规模批量生产组网，支持“天基主算” [9][10] - 太空数据中心计划部署在距地面700-800公里的晨昏轨道，总计16座，每座功率约1GW，合计16GW，可容纳百万卡级别服务器集群 [10] - SatrCloud公司的终极目标是2030年前建成5GW级“太空超级算力工厂” [12] 投资建议与关注方向 - 报告建议关注佳缘科技、上海瀚讯、星图测控、中科星图、航天宏图、超图软件、盛邦安全、开普云等相关企业 [4][22] - 随着卫星向计算平台演进，星载计算芯片、存储设备和高带宽激光通信终端需求有望快速提升 [6][22] - 太空算力发展将创造新的应用场景和商业模式，太空数据中心建设也对能源保障提出更高要求 [6][22]

核心观点 - 对2026年港股市场展望持乐观态度，坚定看好港股，预计本轮牛市将走得更远、更久，短期震荡不改上行趋势 [2] - 预测恒生指数在2026年12月底达到30,100点，基于13.0倍2026年预测市盈率，较过去12年历史平均市盈率溢价15%左右 [2] - 建议投资者采取更长远的投资策略布局港股市场，重点关注壮大实体经济、推动科技创新、发展新质生产力和扩大内需等“十五五”规划关键方向 [2][36] 2025年前11个月市场表现 - 2025年前11个月港股表现强劲，恒生指数上涨28.9%，恒生科技指数上涨25.3%，涨幅在全球主要股市中处于前列 [3] - 港股市场日均成交金额为2,558亿港元，同比上升95% [3] - 南向资金净流入人民币12,806亿元，远高于去年同期的6,543亿元 [3] - 所有恒生行业板块均上涨，其中原材料业、医疗保健业和资讯科技业表现最好，分别上涨134.3%、74.1%和39.7% [4] - 恒生指数成份股中，中国宏桥、泡泡玛特和翰森制药涨幅居前，分别上涨181.2%、151.8%和135.4% [4] - 恒生AH股溢价指数从2024年底的143.00降至2025年11月28日的120.90，相当于A股较H股平均溢价20.90%，低于过去5年40.34%的平均溢价水平 [4] 市场流动性分析 - 香港金融市场流动性趋于稳定，2025年5月香港金管局向银行体系注入1,288亿港元流动性，推动总结余从446亿港元大幅上升至1,734亿港元 [15] - 截至2025年11月28日，香港银行体系总结余下降至约540.7亿港元，隔夜港元银行同业拆息为2.93% [16] - 2025年11月港股日均成交金额为2,307亿港元，仍处于历史较高水平 [16] - 南向资金成交额占港股总成交额比重为23.42%，高于2024年的17.3%和2023年的14.1% [21] - 预测2026年南向资金净流入将达1.5万亿元，高于2025年预计的1.33万亿元和2024年的7,440亿元 [21] - 截至2025年10月末，具有内地背景的上市公司占港股总市值的80.59%和总成交额的90.97% [22] 近期市场回调分析 - 2025年10月以来市场出现调整，恒生指数下跌6.1%，恒生科技指数下跌16.6% [25] - 调整原因包括内外不确定因素增加和年末投资者获利了结行为 [25] - 外部因素：美元流动性边际收紧、AI泡沫担忧加剧，美股科技股调整带动全球市场下跌 [26] - 内部因素：中美贸易紧张阶段性升级，国内稳增长政策见效速度不及预期 [27] - 投资者行为：前期涨幅较大的资讯科技业、非必需性消费业与医疗保健业在10-11月回调明显，分别下跌14.6%、14.6%和13.8% [27] - 报告认为牛市中出现回调属正常现象，历史数据显示过去六轮港股牛市中出现超过60次回调，平均回调幅度介于6%-20%之间，当前调整幅度处于偏低范围 [29] 2026年市场展望与投资主线 - 中国决策层拥有较丰富的增量政策储备工具，可有效应对中美博弈的复杂性，预计2026年宏观政策将持续发力、适时加力 [2][32] - “坚持以经济建设为中心”重归核心位置，有利于提振信心，支持牛市走得更远、更久、更稳 [33] - “十五五”时期年均GDP增速目标可能设定在5%左右 [35] - 壮大实体经济、发展新质生产力和扩大内需是“十五五”规划的战略发展方向前三位 [35] - 科技创新及新质生产力相关板块可能是未来几年最重要的投资主线 [36] - 中长期建议关注以内需为主的消费龙头公司、低估值高息的央国企股、国产替代进程加速的自主品牌 [36] - 越来越多的国际投资者认可中国AI技术处于全球领先水平，港股市场汇聚大量稀缺优质标的，将吸引全球资金配置中国核心资产 [37]

核心观点 - 报告构建了一个基于“负向波动率平价”模型进行资金分配的复合行业轮动策略，该策略融合了七个不同维度的单策略（S1至S7），旨在通过动态调整行业配置以获取超越市场基准的超额收益 [45][50][51] - 截至2025年12月4日，复合策略当前仓位主要配置于金融、交通运输、通信及部分周期与消费行业，并显示近期大幅加仓金融和地产基建板块，同时减仓TMT、消费、医药及中游非周期板块 [1][3][60] - 今年以来（截至2025年12月4日），该复合策略累计收益为**27.1%**，相较中信一级行业等权基准收益**22.2%**，实现了**4.8%**的超额收益，其中S2（隐含情绪动量）和S7（传统多因子打分）策略超额收益最为显著 [3][63][64] 一、近期市场与策略表现回顾 - **市场表现**：近一周（2025年11月27日至12月4日），中信一级行业平均周收益率为**0.2%**，近一月平均收益率为**-2.7%**；表现最好的三个行业为有色金属（**3.8%**）、国防军工（**2.6%**）和通信（**2.6%**），表现最差的三个行业为传媒（**-3.7%**）、计算机（**-2.0%**）和房地产（**-1.9%**） [3][10][11] - **策略表现**：近一周，复合策略获得收益**0.5%**，对应超额收益**0.3%**；近一月，复合策略收益为**-1.4%**，对应超额收益**0.7%** [3][63] - **单策略年内超额收益**：S1（高景气轮动）为**-2.3%**；S2（隐含情绪动量）为**15.7%**；S3（宏观风格轮动）为**7.3%**；S4（中长期困境反转）为**5.9%**；S5（资金流策略）为**-5.0%**；S6（财报因子失效反转）为**0.4%**；S7（传统多因子打分）为**17.7%** [3][64] 二、行业估值风险预警 - 报告采用滚动6年稳健PB分位数作为估值预警指标，分位数超过**95%**则触发高估值预警，该行业将不参与各分项策略的测算 [12][14] - 截至本周，触发高估值预警的行业有四个：石油石化（当前分位数**100.0%**）、计算机（**99.4%**）、传媒（**96.6%**）和商贸零售（**95.2%**） [13][14] - 部分行业估值处于历史较低水平，例如建筑（**1.7%**）、食品饮料（**1.0%**）、交通运输（**24.2%**）和医药（**27.5%**） [14] 三、单策略核心观点与当前推荐行业 - **S1 高景气行业轮动策略（周度）**：通过分析师一致预期数据构建盈利景气度复合因子，每周选取因子值最高的3个行业；当前推荐行业为非银行金融、有色金属、通信 [15][16] - **S2 隐含情绪动量策略（周度）**：通过剥离换手率影响来捕捉市场的“隐含情绪”，结合半个月与12个月动量构建复合因子，每周选取因子值最高的3个行业；当前推荐行业为通信、轻工制造、机械 [18][19][20] - **S3 宏观风格行业轮动策略（月度）**：基于经济增长、通胀、货币等宏观指标预判四种市场风格（高beta、高估值、12个月动量、高波动率）的多空，并映射至行业，每月选取总分最高的6个行业；当前宏观指标看多的前六行业为银行、家电、电力及公用事业、石油石化、交通运输、建筑 [23][24][25] - **S4 中长期困境反转策略（月度）**：采用“2-3年反转”、“1年动量”和“旬度低换手率”三因子等权复合，每月选取最优的5个行业；本月推荐行业为有色金属、电力设备及新能源、钢铁、银行、建材 [28][29] - **S5 基于资金流的行业轮动策略（月度）**：从“市场主力资金流向与强度”和“尾盘资金流向与强度”两个维度构建因子，每月选取资金流入强度最高的5个行业；本月资金流入强度较大的行业有综合、石油石化、钢铁、综合金融、农林牧渔 [30][31][32] - **S6 财报因子失效反转策略（月度）**：基于“长期有效因子出现阶段失效后可能均值回复”的假设构建策略，每月选取因子值最高的5个行业；本月看多的行业有非银行金融、食品饮料、家电、通信、交通运输 [35][37] - **S7 传统多因子打分策略（季度）**：从动量、流动性、估值和质量四个维度各优选2个因子进行等权复合，每季度选取因子值最高的5个行业，并剔除中证800权重低于**2%**的行业；本季度推荐的行业为食品饮料、基础化工、非银行金融、银行、交通运输 [39][40][41] 四、策略复合方法与当前配置 - **复合方法**：采用“负向波动率控制模型”，以63个交易日为滚动窗口，计算各单策略下跌日的波动率（负向波动率），并以其倒数进行归一化得到资金配置权重，负向波动率越高的策略配置比例越低 [45][50] - **调仓频率**：结合各单策略换仓频率（2个周度、4个月度、1个季度），复合策略在季度首日对所有7个策略调仓，月度首日对6个周/月频策略调仓，每周四对2个周频策略调仓 [47][49][51] - **权重映射**：将各策略分配的资金在其看多的行业内进行等权配置，最终行业权重为各策略对该行业配置比例之和 [52][53] - **当前单策略权重**：截至2025年12月4日，权重最高的策略为S7传统多因子打分策略（**23.9%**），权重最低的为S2隐含情绪动量策略（**5.6%**）；其他策略权重分别为：S1（**12.5%**）、S3（**17.1%**）、S4（**17.6%**）、S5（**7.4%**）、S6（**16.0%**） [3][58][59] - **当前复合策略行业仓位**：前五大重仓行业及权重为：非银行金融（**11.9%**）、银行（**9.7%**）、交通运输（**9.3%**）、通信（**9.2%**）、食品饮料（**7.8%**） [1][60] 五、历史业绩回顾 - **长期表现**：自2014年以来，复合策略的累计绝对收益与超额收益净值均呈现长期增长趋势，展示了策略在不同市场环境下的有效性 [65][66][67] - **近期板块配置变动**：近10周（截至2025年12月4日），复合策略的板块配置显示，金融板块仓位从**17.9%**显著提升至**25.1%**，TMT板块仓位从**18.6%**下降至**9.2%**，消费板块仓位维持在相对高位 [62]

核心观点 - 报告对医药行业2026年持“强于大市”观点，核心策略是“产品为王”，看好创新、出海、消费三个方向 [2] - 2026年继续看好依靠“产品驱动”的公司，因其产业趋势向好，相关标的有望逐步进入盈利周期 [2] - 2026年建议关注医疗服务板块的机会，认为其长期逻辑仍在，在2025年低基数效应下行业有望逐步复苏 [2] 2025年市场回顾与板块表现 - 截至2025年10月31日，A股31个申万一级板块全部录得正收益，医药生物板块涨幅为34.95%，排名第10位 [6][14] - 子板块涨幅分化显著：医药研发外包（CXO）涨幅最高，达58.71%；其次为生物制品，涨幅57.59%；第三为化学制剂，涨幅52.17%；而线下药店、血液制品涨幅相对靠后，分别为7.56%和0.87% [6][15] - 截至2025年10月31日，医药生物板块整体市盈率为30.82倍，与2020年相比，行业估值仍处于底部水平 [6][19] - 估值与业绩关联性分化：生物制品、医药研发外包板块的估值提升与业绩呈正相关；疫苗、体外诊断板块前三季度归母净利润下滑明显，其估值提升主要为利润端下滑所致；化学制剂板块的上涨更多源自于估值扩张；线下药店和医药流通板块虽然业绩有提升，但估值仍然下滑 [6][23][24] - 基金持仓方面，截至2025年中报，申万医药占股票投资的比重为10.34%，与2020年中报的16.92%相比仍处于低位，显示配置仍有提升空间 [26] 2026年投资主线：产品驱动 - 核心逻辑在于企业通过加大研发投入，新产品不断落地，同时“集采反内卷”、“鼓励创新”等政策改善，引导产业向创新驱动转型，企业正逐步进入新的盈利周期 [6][29] - **创新药产业趋势**：产业趋势仍在，2025年创新药BD（业务发展）出海是资本市场焦点，证明了中国创新药在全球的竞争力，并成为出海重要途径 [6][30] - 研发投入持续：化学制剂板块2024年研发费用同比增长29.93% [30] - BD交易活跃：2025年上半年中国相关BD交易总金额达608亿美元，同比增长129%；前三季度交易金额为937亿美元，同比增长64% [34] - 研发效率优势：中国在CRO、CDMO等产业链环节具备人才和成本优势（研发费用仅为发达国家的30-60%），且在ADC、双抗等前沿领域处于领先地位 [35][36] - **创新药业绩与关键品种**：部分公司开始兑现业绩，如百济神州2025年第三季度营收达14亿美元，同比增长41%，核心产品百悦泽季度全球收入首次突破10亿美元 [38] - 关键品种PD-1/VEGF的临床进展和BD交易（如三生制药与辉瑞交易总额达60亿美元，康方生物与Summit交易达50亿美元）对行业情绪有重要影响 [39][40] - **医疗器械产业趋势**：与创新药类似，仍处于底部位置，正经历“集采-研发-新产品上市”的周期 [41] - 创新产品获批加速：我国创新医疗器械获批数量从2019年的19个增至2024年的65个，2025年截至7月18日已有46款获批 [43] - 研发投入增长：SW医疗器械板块研发费用从2018年的60.88亿元增长至2024年的259.13亿元，年复合增长率27.3% [45] - 国际化推进：2025年上半年我国医疗器械出口总额241.0亿美元，同比增长5.0%；多家公司海外收入占比提升，如迈瑞医疗从2023年H1的36.23%提至2025年H1的49.77% [49] - **医疗器械渠道壁垒**：由于产品涉及医护人员操作习惯，渠道粘性强，具备渠道优势的龙头公司壁垒更高。集采前（2018年前），医疗耗材市盈率大多时间高于化学制药 [52][56] - 集采后行业集中度有望提升，小企业竞争压力加大，而海外器械巨头（如美敦力、波士顿科学）在业绩平稳下仍享有较高估值 [54][57] 2026年关注方向：医疗服务复苏 - 2025年医疗服务板块表现不亮眼，但行业正逐步复苏，部分公司诊疗量数据回暖，如爱尔眼科2025年上半年门诊量同比增长16.47%，手术量同比增长7.63% [58] - 长期来看行业具备韧性：1）老龄化趋势下居民发病率提高，刚需性强；2）集采、医保控费背景下小企业退出，龙头公司受益；3）行业存在大量未解决问题（如眼科病理性近视、青光眼），新技术、新产品带来发展空间 [6][63] - 2026年在2025年低基数效应下，医疗服务板块有望逐步复苏 [6][63] 具体投资建议 - **具备稳健增长的领域**：集采影响逐步出清、竞争格局稳定的医疗器械和药品板块 [65] - 器械领域关注骨科（三友医疗、大博医疗等）、眼科（爱博医疗）、心脑血管（惠泰医疗、心脉医疗等）[65] - 药品领域关注恒瑞医药、信立泰、京新药业等 [65] - **创新药领域**：关注信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒等标的 [65] - **医疗服务领域**：关注爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、三星医疗等 [65] - **其他方面**：建议关注CXO（阳光诺和、昭衍新药等）、设备板块（联影医疗、迈瑞医疗等）、中药（同仁堂、昆药集团等）、原料药（华海药业、司太立等）、疫苗（百克生物、智飞生物等）、零售药店（健之佳、大参林等）[65]