报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [1][2] 报告核心观点 - 人身险：储蓄需求推动新业务价值（NBV）景气，资产负债联动重要性抬升 [2][4] - 财产险：预计保费规模稳健增长，头部险企综合成本率（COR）进一步改善 [2] - 投资建议：推荐中国平安、中国太保、新华保险、中国财险、中国人寿、中国人民保险集团 [2][3][77] 人身险业务分析 - **负债端增长与成本改善** - 预计2026年储蓄需求将推动NBV增长，银保渠道是重要驱动力 [3] - 预定利率调降及费用管控推动负债成本趋势下移，但存量负债成本压降仍然缓慢 [3] - 2025年上市险企NBV延续增长，例如中国平安2025年前三季度NBV增速达46.2%，中国人寿达41.8% [5] - 银保渠道逐渐成为NBV重要贡献来源，例如新华保险2025年上半年银保NBV占比达52.8%，中国太保达37.8% [5] - 行业加快分红险转型，例如中国人寿2025年上半年浮动收益型业务在首年期交保费占比同比提升超45个百分点，个险渠道分红险占百年期交保费比重超50% [5] - **“存款搬家”趋势与开门红预期** - 2024年以来存款在居民金融资产中的比重下降0.5个百分点至61.5%，存款增速回落至10.5% [18] - 居民资产配置向储蓄型保险尤其是分红险迁移，预计推动2026年开门红新单保费景气增长 [18] - 主要险企2026年开门红产品策略以分红险为主，例如中国平安推出“御享令成26”（分红型），中国人寿推出“鑫鸿福养老年金(分红型)” [17] - **“报行合一”与费用管控** - 预计2026年行业“报行合一”费用管控进一步强化，头部险企市场份额将进一步提升 [19][21] - 监管引导个险渠道压降费用，优化佣金激励分配机制，深化执行“报行合一” [19] - 头部险企银保渠道新单保费市占率提升，上市险企合计市占率从2023年的20.9%提升至2025年上半年的31.2% [19] - 预计头部险企银保渠道将回归平稳增长 [21] - **NBV增长预测** - 预计上市险企2026年NBV延续稳定增长，例如中国平安整体NBV增速预测为24.1%，中国人寿为23.3% [23] 财产险业务分析 - **承保盈利改善** - 2025年上半年头部财险公司承保利润显著增长，例如中国财险承保利润达180.16亿元，平安财险达110.03亿元 [51][60] - 2025年上半年财险COR整体显著改善，得益于严格费用管控带来费用率显著改善，以及巨灾赔付影响好于同期 [53] - 业务结构调整（如新能源车险、普惠型保险占比提升）对赔付率带来一定影响 [53] - **非车险监管强化** - 监管发布《关于加强非车险业务监管有关事项的通知》等政策，引导财险公司全面强化非车业务费率厘定及费用管理，规范业务经营 [54][55] - 政策内容包括优化考核机制、加强费率管理、强化保险中介管理、健全保费收入管理等 [54] - 预计“报行合一”将推动非车险费用率改善 [3] 资产负债管理与投资端展望 - **资负联动重要性抬升** - 负债成本难以下降而投资收益率不确定性提升，市场担忧保险公司盈利确定性 [3] - 资负管理要求提升，保险公司亟待将资负联动贯彻到各业务环节 [3] - 低利率环境下，预计保险公司进一步优化资产结构，提升长债配置以改善久期缺口，稳健提升权益资产配置 [3] - 保险资产配置的核心目标是实现资产负债匹配，包括期限结构匹配、收益成本匹配和现金流匹配 [28][29] - **监管强化资负管理** - 国家金融监管总局发布《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，设立监管指标和监测指标，全面强化资产负债管理要求 [31][32] - 基于2026年保险业将全面实施新会计准则，利率波动对资产和负债的影响显著增加，对资产负债管理提出更高要求 [32] - **权益资产配置预测** - 在中长期资金入市政策引导下，2025年保险公司显著提升“股票+基金”配置，股票资产规模从2024年的2.43万亿元增加至2025年的3.73万亿元，占比从7.5%提升至10.1% [63] - 预计2026年保险行业将增配约8000亿-9000亿权益资产 [62][64] 盈利与估值分析 - **盈利预测** - 预计上市险企2026年利润及内含价值（EV）稳健增长 [3] - 预计上市险企2025年净利润及净资产改善，NBV景气增长，COR改善，例如中国人寿2025年归母净利润预计同比增长43.3%至1532.9亿元，中国平安NBV预计同比增长34.5% [66] - **估值与市场表现** - 尽管EV增速提升，但保险股并未出现显著的估值修复或超额收益 [67][70] - 对于A股保险股，市盈率相对内含价值（P/EV）并未出现提升；对于H股保险股，P/EV提升更快的是此前最低估值的保险股，而非EV增速最快的保险股 [70] - 投资者认为企业可分配利润增速的不确定性提升，主要原因是存量负债成本相对刚性，以及投资收益率不确定性的提升 [27] - 从价值评估中有效业务价值（VIF）敏感性分析来看，国内上市保险公司EV增长的不确定性大幅提升，平均值从2020年的-19.1%扩大至2025年上半年的-40.2% [72][73]

公司人员 - 公司董事长及执行董事为蔡希良[3] - 公司执行董事有利明光、刘晖、阮琦[3] - 公司非执行董事有胡锦、胡容、牛凯龙[3] - 公司独立非执行董事有林志权、翟海涛、陈洁、卢锋[3] - 公司职工董事为李伟[3] 董事会委员会 - 董事会设立5个委员会[3] - 林志权担任审计委员会主席[4] - 翟海涛担任战略与资产负债管理委员会主席[4] - 陈洁担任提名薪酬委员会主席[4] - 卢锋担任风险管理与消费者权益保护委员会主席[4]

人事变动 - 公司第四届职工代表大会第四次会议选举李伟为第八届董事会职工董事[3] - 金融监管总局核准李伟担任公司董事任职资格[3] - 李伟任职自2026年3月11日起生效[3] - 李伟简历见公司2025年12月31日在上海证券交易所网站发布的公告[3]

人事变动 - 2025年12月30日会议选举李伟为第八届董事会职工董事[3] - 2026年3月11日起李伟任职董事获金融监管总局核准生效[3] 董事会构成 - 公告日期2026年3月19日时执行董事有蔡希良等[4] - 非执行董事有胡锦等[4] - 独立非执行董事有林志权等[4] - 职工董事为李伟[4]

报告投资评级 - 对中国人寿（601628）维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 作为国内寿险行业龙头，中国人寿在周期向上背景下竞争优势稳固，看好其长期业绩增长与经营稳健性，认为其当前估值偏低，存在估值修复空间 [1][7] 公司概况与整体业绩 - 公司是国内最大的专业寿险公司，背靠财政部，股权集中，实际控制人为国家财政部 [13][14] - 公司高管团队经验丰富，总裁利明光具有深厚精算背景，有助于提升经营管理效率 [17] - 公司推进集团“333”战略布局，致力于高质量发展 [21][22] - 归母净资产稳健增长，由2014年末的2841亿元增至2024年末的5097亿元，年均复合增速达6.0% [24] - 受益于股市走强及投资收益向好，归母净利润连续创历史新高，2024年全年突破千亿元达1069亿元，2025年前三季度达1678亿元，同比增长61% [7][24][29] - 2024年以来ROE水平提升至20%以上，2025年前三季度ROE高达29.3%，处于上市同业前列 [7][29] - 公司重视股东回报，上市以来累计分红超2200亿元，2024年每股股息0.65元，同比增长51.2% [30] 负债端业务分析 - **保费增长与市场份额**：2014-2024年总保费年均复合增速达7.3%，2025年前三季度总保费收入6696亿元，市场份额稳固在17%，稳居行业第一，较第二名领先3-4个百分点 [7][13][35][39] - **新单保费**：2023年以来新单保费增速回升至两位数区间，2025年前三季度新单保费2180亿元，同比增长10.4%，增速波动小于同业，韧性突出 [7][40] - **新业务价值（NBV）**：自2023年以来回归快速增长，2023、2024全年及2025年前三季度可比口径下NBV同比增速分别为14.0%、24.3%和41.8% [7][47] - **新业务价值率（NBV margin）**：受益于预定利率下调和“报行合一”政策，NBV margin持续改善，2025年上半年为17.7%，处于同业上游水平 [7][53] - **渠道表现**： - **银保渠道**：是重要的战略支持渠道，推进“6+10+N”银行合作布局，2025年银保新单规保市场份额达6.9%，较2020年提升约5.1个百分点，大幅领先上市同业 [7][55][58] - **个险渠道**：作为业务基本盘保持稳定，人力规模已企稳在60万人上下，截至2025年三季度末人力总数超过第二名的1.7倍，规模优势逐步扩大，代理人人均产能保持在上市同业前列 [7][73][74] - **产品与服务**： - 产品结构均衡，2025年上半年寿险、健康险新单占比分别为62%和33% [79] - 积极推动浮动收益型产品转型，2025年上半年个险渠道浮动收益型业务在期交保费中占比超过50% [83] - 坚持推动“保险+健康/养老”生态建设，“国寿嘉园”品牌已在全国15个城市布局19个机构养老项目 [86][87] 资产端与投资表现 - **投资规模**：投资资产规模持续提升，由2014年的2.10万亿元增长至2024年的6.61万亿元，年均复合增速12.1%，2025年三季度末规模超7.28万亿元 [7][91] - **资产配置**：保持以固收为主的稳健配置，2025年上半年显著提升二级权益投资，股票+基金占比提升至13.6% [7][95] - **投资弹性**：在新会计准则下，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）股票占比较高，2025年上半年末达77.4%，在股市向好背景下财务投资收益弹性突出 [7][100] - **投资收益**：2015-2024年平均净、总投资收益率分别为4.3%和4.7%，高于当前长期投资回报4.0%的假设，历史表现稳健 [7][104] 估值分析与投资建议 - **内含价值（EV）增长**：2014-2024年EV由4549亿元增长至14011亿元，年均复合增速11.9%，2025年上半年末EV达14778亿元 [109] - **当前估值**：截至2026年3月13日，公司A股和H股股价分别对应0.70倍和0.41倍2026年预测PEV，分别处于近十年估值22%和53%分位水平，估值偏低 [1][7] - **估值可靠性**：公司持续调整精算假设（长期投资回报假设4.0%，风险贴现率8.0%），压实了EV评估结果的可靠性，与同业可比性提高 [113] - **H股折价**：H股较A股折价幅度为41%，高于其他上市同业，H股更具估值性价比 [118] - **自由流通盘**：A股自由流通市值较小（约629亿元），占总股本5.3%，在板块周期向上时可能具有更高股价弹性 [108] - **盈利预测**：报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为1589亿元、1710亿元和1865亿元，每股EV分别为55.27元、60.14元和65.55元 [1][123]

报告投资评级 - 对中国人寿（601628）维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 作为国内寿险行业龙头，中国人寿在周期向上背景下竞争优势稳固，看好其长期业绩增长与经营稳健性，认为公司当前估值偏低，存在修复空间 [7] 公司概况与整体业绩 - 中国人寿是国内最大的专业寿险公司，背靠财政部，股权结构集中，截至2025Q3末，国寿集团持股68.37% [13][14] - 公司高管团队专业能力强，总裁利明光具有深厚精算背景，有助于提升经营管理效率 [17] - 公司正推进集团“333”战略布局，以深化改革推动高质量发展 [21][22] - 归母净资产稳健增长，2014-2024年年均复合增速达6.0%，2025Q3末增至6258亿元，较年初增长22.8% [24] - 受益于股市走强，归母净利润连续创历史新高，2024年突破千亿元达1069亿元，2025年前三季度达1678亿元，同比增长61%，ROE水平提升至20%以上 [7][24][29] 负债端业务分析 - **保费增长与市占率**：2014-2024年总保费年均复合增速达7.3%，2025年前三季度总保费收入6696亿元，同比增长10.1%，市场占有率优势稳固，较第二名领先3-4个百分点 [7][35][39] - **新单保费**：2023年以来新单保费增速回升，2025年前三季度新单保费2180亿元，同比增长10.4%，增速波动小于同业，业务韧性突出 [7][40] - **新业务价值（NBV）**：自2023年以来回归快速增长，2023、2024全年及2025年前三季度可比口径下分别同比增长14.0%、24.3%和41.8% [7][47] - **新业务价值率（NBV margin）**：受益于预定利率下调和“报行合一”落地，NBV margin持续改善，2025H1为17.7%，处于上市同业上游水平 [7][53] - **渠道表现**： - **银保渠道**：是重要战略支持渠道，持续推进“6+10+N”银行合作布局，2025年银保新单规保市场份额达6.9%，较2020年提升约5.1个百分点，大幅领先上市同业 [7][58] - **个险渠道**：人力规模已企稳，截至2025Q3末人力总数超过第二名的1.7倍，规模优势逐步扩大，代理人人均产能保持在上市同业前列 [7][74] - **产品与服务**：新单保费结构均衡，2025H1寿险、健康险新单占比分别为62%和33%，并积极推动浮动收益型产品转型，2025年上半年个险渠道浮动收益型业务在期交保费中占比超50% [79][83] - **生态布局**：坚持推动“保险+健康”、“保险+养老”生态建设，截至2025年中，已在全国15个城市布局19个机构养老项目 [86][87] 资产端投资分析 - **投资规模**：投资资产规模持续提升，2014-2024年由2.10万亿元增长至6.61万亿元，年均复合增速12.1%，2025Q3末超7.28万亿元，较年初增长10.2% [7][91] - **资产配置**：保持以固收为主的配置，2025年显著提升二级权益投资，2025H1末股票+基金占比提升至13.6%，其中股票占比8.7% [7][95] - **投资弹性**：在新会计准则下，FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）股票占比高，2025H1末达77.4%，在股市向好背景下财务投资收益弹性突出 [7][100] - **投资收益**：2015-2024年平均净、总投资收益率分别为4.3%和4.7%，高于当前长期投资回报4.0%的假设，历史表现稳健 [7][104] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1589亿元、1710亿元、1865亿元，同比增速分别为48.60%、7.63%、9.06% [1] - **内含价值（EV）预测**：预计2025-2027年每股EV分别为55.27元、60.14元、65.55元 [1] - **当前估值**：截至2026年3月13日，公司A股、H股价分别对应0.70倍和0.41倍2026年预测PEV，分别处于近十年估值22%、53%分位水平，估值偏低 [1][7] - **估值弹性**：A股自由流通市值较小（约629亿元），占总股本5.3%，在板块周期向上时可能具有更高股价弹性 [108] - **H股折价**：H股较A股折价幅度为41%，高于其他上市同业，H股更具估值性价比 [118]

会议信息 - 公司将针对2025年业绩和经营与投资者交流[4] - 业绩发布会2026年3月26日10:45 - 12:00召开[6][7][9] - 会议以网络直播及文字互动方式进行[6][7][9] 参与方式 - 投资者2026年3月24日23:59前将问题发至IR@e - chinalife.com[6][9] - 2026年3月26日10:45 - 12:00登陆https://roadshowchina.cn观看[9] - 自2026年3月26日起可在公司网站“投资者关系”专栏看回放[11] 参会人员 - 董事长蔡希良、总裁利明光等高级管理人员及一名独立董事[8]

业绩公布 - 公司拟于2026年3月25日在“披露易”公布2025年年度业绩[3] 业绩发布会 - 2026年3月26日10:45 - 12:00召开2025年年度业绩发布会[3] - 董事长蔡希良、总裁利明光等将出席[3] 投资者参与 - 2026年3月24日23:59前可发问题至IR@e - chinalife.com [4] - 可登陆https://roadshowchina.cn观看发布会[4] - 2026年3月26日起可登陆公司网站看视频重播[4]

港股保险板块表现 - 3月17日，港股市场保险股集体走强，多只个股录得显著上涨[1][3] - 中国太平涨幅最大，达4.29%，最新股价22.360港元，市值803.62亿港元[2][4] - 新华保险上涨3.78%，股价53.600港元，市值1672.08亿港元[2][4] - 云锋金融上涨3.09%，股价3.340港元，市值135.58亿港元[2][4] - 中国人民保险集团上涨2.92%，股价6.350港元，市值2808.22亿港元[2][4] - 中国太保上涨2.53%，股价34.900港元，市值3357.5亿港元[2][4] - 众安在线上涨2.38%，股价14.630港元，市值246.49亿港元[2][4] - 中国再保险上涨2.96%，股价1.740港元，市值739.15亿港元[2][4] - 中国平安上涨2.33%，股价63.700港元，市值1.15万亿港元[2][4] - 中国人寿上涨2.18%，股价29.060港元，市值8213.72亿港元[2][4] 个股年初至今表现 - 中国太平年初至今累计上涨19.64%，在所列公司中表现最佳[2][4] - 中国人寿年初至今累计上涨6.14%[2][4] - 云锋金融年初至今累计上涨5.70%[2][4] - 中国再保险年初至今累计上涨3.57%[2][4] - 新华保险年初至今累计下跌1.38%[2][4] - 中国太保年初至今累计下跌0.85%[2][4] - 中国平安年初至今累计下跌2.23%[2][4] - 中国人民保险集团年初至今累计下跌5.93%[2][4] - 众安在线年初至今累计下跌9.07%，在所列公司中表现最弱[2][4] 市场驱动因素 - 保险股上涨的消息面驱动是金融监管总局于3月16日召开的扩大会议[1][3] - 会议强调了要不断提升金融服务实体经济的质效[1][3] - 会议提出要健全巨灾保险保障体系[1][3] - 会议明确要大力发展商业健康保险和商业长期护理保险[1][3] - 会议还提出要强化对新就业群体的金融服务[1][3] 技术信号 - 相关保险股形成了MACD金叉信号，技术面显示涨势良好[2][3]

报告行业投资评级 - 维持保险行业“增持”评级 [2][3][4][16] 报告核心观点 - 短期交易因素压制保险股估值，但企业盈利改善的预期未改，在利率企稳和权益市场慢牛假设下，看好低估值保险股迎来估值修复 [3][4][7] - 政府工作报告引导行业高质量发展，银保渠道新单保费景气增长，行业资产稳健提升，多家险企推进资本补充，为行业基本面提供支撑 [4][12][13][14][15] - 从负债端看，储蓄需求旺盛预计将推动2026年上市险企新业务价值延续增长，财险承保盈利持续改善；从投资端看，预计保险公司将稳健提升权益资产配置，改善资产负债久期缺口，推动盈利稳健增长 [4][16] 根据目录总结 1. 短期估值承压不改盈利改善预期 - 2026年3月2日至3月13日，申万保险指数由1401.76点下跌至1369.48点，区间跌幅为-2.30%，表现弱于同期沪深300指数(-1.26%)、上证指数(-2.08%)和恒生指数(-2.28%) [4][7] - 同期A股保险股普遍下跌，跌幅分别为：中国人保A (-1.2%)、中国平安A (-1.8%)、中国太保A (-2.1%)、中国人寿A (-3.8%)、新华保险A (-6.5%) [8] - 同期H股保险股同样普遍下跌，跌幅分别为：阳光保险 (-2.4%)、中国太保H (-3.3%)、众安在线 (-3.7%)、友邦保险 (-3.8%)、中国人保H (-3.8%)、保诚 (-5.3%)、新华保险H (-5.6%)、中国太平 (-6.2%)、中国平安H (-6.3%)、中国人寿H (-7.9%) [8] 2. 行业事件跟踪 - **政府工作报告引导保险行业高质量发展**：2026年政府工作报告多次提及保险，涉及商业健康险、养老保险、农业保险、巨灾保险、出口信用保险等多个领域，并强调“进一步健全中长期资金入市机制”，引导险资稳健配置权益资产 [4][12] - **银保新单保费景气增长**：2026年2月，79家人身险公司银保渠道新单保费合计690亿元，同比增长6.9%；1-2月累计新单保费2814亿元，同比增长21.7% [4][13] - **行业资产稳健提升**：截至2025年四季度末，保险业机构总资产达41.31万亿元，同比增长15.1%；负债为37.65万亿元，同比增长15.6% [4][13] - **险企出资创投引导基金**：新华保险、中汇人寿和中国人寿再保险等机构出资京津冀创业投资引导基金合伙企业（有限合伙） [4][14] - **多家险企推进增资**：2026年内已有平安人寿、大家财险等6家保险机构推进增资，合计涉及规模超过50亿元 [4][15] 3. 公司事件跟踪 - **太平人寿管理层变动**：国家金融监督管理总局核准王旭泽担任太平人寿总经理 [4][15] - **众安保险发布新产品**：众安保险发布“众民保·中高端医疗险2026”，旨在完善中高端带病体保险保障体系 [4][16] 4. 投资建议 - 报告维持行业“增持”评级，个股推荐中国平安、中国太保、新华保险、中国财险、中国人寿、中国人民保险集团 [4][16] - 报告提供了上市保险公司的估值表，包括内含价值每股收益、市盈率、市净率等指标的2023年实际值、2024年实际值及2025年至2027年预测值 [17][18]