报告公司投资评级 - 报告维持增持评级,目标价为19.08元 [3] 报告核心观点 - 公司规划"358"产品矩阵,目标群体定位明晰,目前"微醺"动销较为稳定,"强爽"在高基数情况下仍实现5%以上增长,且复购率仍在提升;清爽系列在消费群体中接受度相对较低,今年重点发力突破,加大铺货力度 [2] - 公司持续探索餐饮渠道,探索即饮渠道增量,加速推进渠道下沉,预计三线及以下城市贡献较多增量 [2] - 公司威士忌陈酿系列已基本完成,威士忌成品酒预计于24Q4发布,有望成为公司发展新的增长点 [2] 财务数据总结 - 预测公司2024-2026年每股收益分别为0.86、1.02、1.19元 [3] - 公司2022-2026年营业收入、营业利润、归属母公司净利润均保持增长,毛利率、净利率、净资产收益率等指标也呈现稳步提升趋势 [4] - 公司资产负债率维持在40%左右,财务状况良好 [22]

资金使用 - 2024年4月24日同意用闲置募集资金不超60000万元暂时补充流动资金[1] - 最终划出57000万元暂时补充流动资金[2] 资金归还 - 2024年7月22日提前归还5000万元至可转债募集资金专户[2] - 截至公告披露日累计归还5000万元[2] - 其余52000万元将在到期前归还[2]

公司基本情况 - 公司成立于1997年 [1] - 最早从事香料香精制造加工和批发零售业务 [1] - 2002年创立了锐澳玉条酒品牌 [1] - 2009年将玉条酒业务剥离上市 [2] - 2015年重新并入玉条酒业务 [2] - 公司主要业务包括香料香精和玉条酒 [4] - 公司董事长刘晓东持有40%以上股份 [4] 日本玉条酒市场发展 - 日本玉条酒市场从2000年开始快速发展 [5] - 日本玉条酒市场发展的三大驱动因素: 1) 酒税政策调整和经济环境低迷 [7][8] 2) 消费群体的变迁 [8][9] 3) 便利店和超市的快速发展 [10][11] - 日本玉条酒行业集中度很高,前5大企业市占率超90% [11] 中国玉条酒市场发展 - 中国玉条酒发展较晚,起步于2000年左右 [12] - 2012-2015年经历了一波快速增长的消费热潮 [12][13] - 2016-2017年进入调整期,行业出现问题 [13] - 2018年后行业重新进入健康发展轨道 [13] - 中国玉条酒市场发展驱动因素与日本类似 [13][14][15][16] - 中国玉条酒行业集中度较高,龙头企业占优势 [17] 公司玉条酒业务发展 - 公司营销模式从广告密集转向精细化营销 [19][20] - 公司产品矩阵聚焦358系列,包括微醺、清爽、强爽 [21][22][23][24] - 微醺定位女性和独饮消费群体,保持稳步增长 [23][40] - 清爽定位休闲娱乐场景,有望成为新的增长点 [23][41][42] - 强爽定位男性和高酒精需求群体,未来仍有较大空间 [23][43][44] 公司威士忌业务发展 - 公司2017年开始布局威士忌业务 [48] - 国内威士忌市场近年来增速较快,规模达55亿元 [48][49] - 国内威士忌消费群体以中等收入年轻男性为主 [49][50] - 公司已建成国内最大威士忌酒厂,储备量领先 [51][52] - 公司计划在今年四季度推出新的威士忌产品 [52] 公司未来发展展望 - 公司玉条酒业务仍是核心增长动力 [53] - 清爽和强爽有望成为新的增长点 [53] - 威士忌新品有望在四季度贡献销量 [54] - 公司估值水平较低,未来发展可期 [53][54]

行业与公司 - 行业：预调酒、威士忌 - 公司：百润股份 核心观点与论据 1. **公司历史与发展** - 百润股份成立于1997年，最初从事香料香精业务，2002年创立瑞奥预调酒品牌，2003年设立巴克斯酒业，专注于预调酒业务[4] - 2012年，预调酒业务通过品牌营销迅速扩大，2015年预调酒业务重新并入报表，但2016年因行业需求下滑，营收降至不到10亿元，同比降幅超过50%[5][6] - 2018年后，公司通过战略调整和渠道优化，重回快速发展轨道，2023年营收突破30亿元[7][8] 2. **公司业务结构** - 核心业务为香料香精和预调酒，香料香精业务占比约10%，预调酒业务占比接近90%[10][11] - 预调酒业务自2016年至2023年复合增速接近20%[10] 3. **日本预调酒市场的借鉴** - 日本预调酒市场自2000年以来保持高速增长，2022年销量超过200万千升，占日本酒类总销量的30%，市场规模接近6000亿日元[14] - 日本预调酒崛起的三大原因：酒税政策调整、经济低迷、消费群体变迁[15][16][17][18] - 日本预调酒市场集中度高，前五大企业市占率稳定在90%左右[24] 4. **中国预调酒市场的发展** - 中国预调酒市场起步较晚，2012年瑞奥和缤瑞通过广告投放提升市场认知，2015年行业达到高峰，但随后因需求下滑和供给端无序扩张进入调整期[25][26][27] - 2018年后行业格局改善，2022年市场规模达到70亿元，保持较高增速[28] - 中国预调酒市场的驱动因素与日本相似，但税收政策相对稳定，传统酒企缺乏进入预调酒市场的动力[29][30] 5. **公司产品与营销策略** - 公司推出“358”产品矩阵：三度微醺、五度清爽、八度强爽，分别针对女性、年轻群体和男性消费者[46][47] - 微醺产品定位清晰，持续创新，2023年销量达到3500万箱以上，年复合增速25%[48][49] - 清爽产品主打高性价比，2024年推出500毫升大罐产品，动销效果良好[51][52] - 强爽产品通过精准定位和品牌营销，2022年销量快速增长[55][56] 6. **渠道与市场布局** - 公司渠道结构优化，2016年后渠道扩张更加谨慎，2018年后进入稳步扩张阶段[59][60] - 线下零售渠道占比70%-80%，数字零售渠道占比12%，集运渠道占比2%[62] - 华东区域增长最好，2023年营收占比超过30%，华南、华北、华西区域稳步增长[63] 7. **威士忌业务布局** - 公司自2017年开始布局威士忌业务，2023年威士忌市场规模达到55亿元，年均复合增速接近20%[65] - 公司威士忌产能储备丰富，2023年罐装陈酿威士忌达到31万桶，预计2024年四季度推出新品[72][73] 8. **未来展望** - 预调酒业务仍是公司核心增长驱动力，微醺、清爽、强爽三大单品未来增长空间大[74][75][76] - 威士忌业务有望成为新的增长曲线，预计2024年四季度推出新品[76][77] 其他重要内容 - 公司董事长刘晓东持有公司40%以上股份，股权结构稳定[9] - 公司销售费用率从2015年的39%降至2023年的22%，未来仍有下降空间[41] - 公司通过品牌联名、综艺植入等方式提升品牌认知度，精准触达年轻消费群体[42][43]

百润股份:深耕预调酒发展,奠定行业头部地位 历史发展 - 公司早期以香精香料业务起家,2002年创立锐澳预调酒品牌,成为国内最早涉及预调酒行业的公司之一 [12][13][14] - 2012-2015年借助营销和渠道推力,锐澳品牌快速扩张,成为国内预调酒行业领先品牌 [13][14] - 2016-2017年行业遇冷,公司主动调整改革,渠道和销售团队进行优化 [14][15] - 2018年至今,公司推动产品创新升级,精准定位目标消费人群和场景,开启新一轮增长 [15] 股权结构 - 公司股权结构清晰,实际控制人为刘晓东,持股40.54% [17][18] - 公司核心管理层经验丰富,能够引领公司发展 [19] - 公司推出股权激励计划,提高员工积极性 [20][21][22] 财务表现 - 公司业绩重回高速增长,预调酒业务为主要驱动力 [23][24][25][26] - 公司毛利率和净利率保持稳定,盈利能力较强 [23][24] 行业:以日本为鉴,我国预调酒市场潜力充足 日本预调酒市场发展 - 日本预调酒市场从1994年开始快速发展,主要受益于酒税政策调整和消费群体变迁 [30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49] - 日本预调酒行业格局较为稳定,头部企业市占率较高 [52][53][54] 我国预调酒市场发展 - 我国预调酒市场起步较晚,经历了培育、尝鲜热潮、调整等阶段,目前进入健康稳定增长期 [56][57][58][59][60] - 我国预调酒市场发展受益于供给和需求双驱动,产品和场景不断丰富 [61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83] - 我国预调酒行业集中度持续提升,锐澳成为行业龙头 [91][92][93][94] 公司:营销产品精细化定位,渠道市场稳步扩张 营销模式 - 公司营销模式由早期的大量广告投放转向精细化发展,更加注重精准投放和消费者培育 [95][96][97][98][99][100][101][102][103][104][105] 产品矩阵 - 公司围绕"358"产品矩阵,针对不同消费群体和场景推出差异化产品 [106][107][108][109][110] - 3度微醺定位女性和独饮场景,持续创新升级保持销量增长 [114][115][116][117][118][119][120][121][122][123] - 5度清爽定位高性价比,在三四线市场快速发展 [124][125][126] - 8度强爽定位男性消费群体,经过多年培育实现快速增长 [127][128][129][130][131][132][133][134][135][136][137][138][139] 渠道布局 - 公司渠道扩张更加谨慎,线下零售和数字零售渠道快速发展 [140][141][142][143][144][145][146][147][148][149][150][151][152] 威士忌业务前景可期,有望打造新增长曲线 - 我国威士忌市场规模持续扩容,消费人群和场景不断扩宽 [154][155][156][157][158][159][160][161][162][163][164][165][166][167][168][169] - 公司前瞻布局威士忌产能,目前已储备大量桶装陈酿威士忌,预计2024年四季度上市 [170][171][172][176] 投资评级 - 我们预计公司2024-2026年净利润分别为9.1亿元、10.8亿元、12.9亿元,EPS分别为0.87元、1.02元、1.23元 [184] - 首次覆盖给予"增持"评级,当前股价对应PE分别为19.2倍、16.3倍、13.6倍 [184]

债券信息 - 2021年9月29日公开发行1128万张可转换公司债券，总额112800万元[3] - 2021年11月3日起在深交所挂牌交易[4] - 初始转股价格66.89元/股，现46.95元/股[5] - 2024年二季度转股减少70张（7000元），转股148股[7] - 截至2024年6月30日，剩余可转债11275450张，金额1127545000元[7] 股份信息 - 有限售条件流通股\非流通股332411390股，占比31.67%[8] - 无限售条件流通股717279565股，占比68.33%[8] - 公司总股本1049690955股[8] - 回购专用证券账户变动前11594554股，占比1.10%[9] - 回购专用证券账户变动后11594406股，占比1.10%[9]

业绩数据 - 2023年营业总收入32.64亿元，同比增长25.85%，利润总额10.28亿元，同比增长57.85%[17][42] - 2024年1 - 3月营业总收入8.02亿元，同比增长5.51%，利润总额2.06亿元，同比下降15.33%[43] - 2022 - 2023年毛利率分别为63.78%和66.70%，2024年1 - 3月为68.32%[13][44] - 2023年费用总额同比增长14.05%，占营业总收入的30.94%[13] 用户数据 - 未提及 未来展望 - 强化预调鸡尾酒“358”品牌定位，开拓香精香料新市场，加快烈酒基地升级[58] 新产品和新技术研发 - 2023年研发投入1.06亿元，占营业总收入的3.25%[39] 市场扩张和并购 - 2023年新增设立4户全资子公司，同期末合并范围内共计25户子公司[62] 其他新策略 - 未提及 资产负债 - 截至2023年底存货7.80亿元，占资产总额的10.97%[13] - 截至2023年底全部债务增长至19.30亿元，资产负债率等分别为43.14%、32.31%和20.35%[13] - 截至2024年3月底负债总额较上年底下降4.71%，全部债务较上年底变动不大[67][70] 在建工程 - 截至2024年3月底，重要在建工程总投资规模为31.43亿元，尚需投入约13.20亿元[13] 市场份额 - “RIO（锐澳）”预调鸡尾酒市场占有率连续多年全国排名第一[14] 销售数据 - 2023年预调鸡尾酒（含气泡水）类产品销售收入同比增长27.76%，食用香精产品收入同比增长13.18%[42] - 2023年华北、华南和华西区域销售金额同比分别增长47.29%、42.17%和58.09%[50] - 2023年线下零售渠道收入同比增长42.36%，占收入的85.97%[53] 产能产销 - 2023年预调鸡尾酒产能利用率提高3.06个百分点至49.77%，食用香精产能利用率为107.16%[46][48] - 2023年预调鸡尾酒销量3550.53万箱，产销率108.09%；食用香精销量3216.21吨，产销率100.05%[48] 现金流 - 2023年经营活动现金净流入5.62亿元，投资活动现金净流出11.04亿元，筹资活动现金净流出1.28亿元[77] - 2024年1 - 3月经营活动现金流量净额2.71亿元，投资活动现金流量净额 - 3.42亿元，筹资活动现金流量净额 - 2.47亿元[77] 信用评级 - 联合资信维持公司主体长期信用等级和“百润转债”信用等级为AA，评级展望稳定[4][89] 股权结构 - 截至2024年3月底，注册资本和总股本均为10.50亿元，自然人刘晓东持股比例为40.54%，质押8150.00万股，占其所持股份的19.15%，占公司总股本的7.76%[25]

可转债发行 - 公司公开发行可转换公司债券面值总额112,800万元，募集资金净额11.1281493395亿元[9] - 债券期限6年，自2021年9月29日至2027年9月28日[14] - 债券利率第一年0.30%，第二年0.50%，第三年1.00%，第四年1.50%，第五年1.80%，第六年2.00%[15] - 转股期自2022年4月12日起至2027年9月28日止[19] - 可转债初始转股价格为66.89元/股[20] 业绩数据 - 2023年度营业收入326,389.06万元，较2022年度增长25.85%[61] - 2023年度归属于上市公司股东的净利润80,941.59万元，较2022年度增长55.28%[61] - 2023年末总资产711,121.58万元，较2022年末增长10.11%[61] - 2023年基本每股收益0.78元/股，较2022年增长56.00%[62] - 2023年加权平均净资产收益率为20.24%，较2022年增加6.53个百分点[63] 资金使用 - 截至2023年12月31日，累计使用募集资金52,248.95万元，投入进度46.95%[66][68] 业务占比 - 2023年度公司预调鸡尾酒板块主营业务收入占比90.11%，香精香料板块主营业务收入占比9.89%[57] 信用评级 - 2024年6月25日，公司主体长期信用等级和“百润转债”信用等级维持为AA，评级展望稳定[76] 股份变动 - 2023年公司回购注销部分限制性股票后，股份总数减至1,049,690,955股，注册资本减至1,049,690,955元[80] 转股价格调整 - 2022年1月24日起“百润转债”转股价格调整为66.83元/股[82] - 2022年6月16日起“百润转债”转股价格调整为47.44元/股[83] - 2023年7月19日起“百润转债”转股价格调整为47.44元/股[83] - 2023年8月25日起“百润转债”转股价格调整为46.95元/股[83]

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 报告的核心观点 - 清爽产品上新及营销蓄势，有望接力强爽贡献预调酒业务新增量 [1] - 烈酒业务布局逐渐步入收获期，威士忌成品酒预计24Q4发布 [1] - 24Q1高基数业绩承压，持续打造358矩阵，努力推动全年业绩保持良好增长 [1][2] 公司投资价值分析 - 预调酒赛道仍处于成长期，公司不断推出新品拓宽消费人群，358产品矩阵渐成型 [3] - 经历上一轮预调酒泡沫后，公司积极调整，开启新一轮渠道下沉 [3] - 烈酒业务逐渐步入收获期，品类拓展及渠道开发将进一步打开长期成长空间 [3] - 预计公司2024-2026年EPS为0.87、1.03、1.22元，对应PE分别为24、20、17倍 [3] 风险提示 - 行业竞争加剧、二级市场股价波动风险、产品动销不及预期、餐饮渠道开发不及预期、原辅材料价格波动风险、食品安全风险 [5]

回购决策 - 公司2023年12月11日决定回购股份，资金1 - 2亿元，价格不超39.10元/股，期限6个月[1] 回购结果 - 截至2024年6月10日累计回购4,667,800股，占总股本0.4447%[3] - 最高成交价24.57元/股，最低17.72元/股，使用资金100,007,836.82元[3] 回购影响 - 本次回购不影响公司经营、财务等状况，不导致控制权变化和影响上市地位[6] 股份情况 - 回购前后限售股332,411,390股，占比31.67%；无限售股717,279,565股，占比68.33%[9] - 已回购股份存放于专用账户，用于转换可转债，3年未用完依法注销[11]