财务业绩摘要 - 25Q3总营收284亿元，同比增长8%，较彭博预期低3% [1] - 25Q3 GAAP归母净利润86亿元，同比增长32%，与彭博预期一致 [1] - 25Q3 Non-GAAP归母净利润95亿元，同比增长27%，较彭博预期低1% [1] - 预测公司25至27年归母净利润为362亿元、398亿元、450亿元 [2] 游戏业务表现 - 25Q3游戏及相关增值服务总收入233亿元，同比增长12%，较彭博预期低2%，主要受合同负债未确认流水较高影响 [1] - 游戏业务毛利率为69%，环比下降0.9个百分点，主要系一次性渠道费调整 [1] - 《梦幻西游》端游畅玩服活跃度持续创新高 [1] - 《燕云十六声》在第四季度出海表现优异 [1] 游戏业务展望 - 预期25Q4手游长青游戏表现稳健，《蛋仔派对》修复增长，《燕云十六声》构成显著增量 [1] - 预期25Q4端游同比维持较高增长，主要因暴雪游戏《暗黑破坏神4》、《星际争霸2》回归以及《梦幻西游》畅玩服创新高 [1] - 新品储备方面，搜打撤游戏《遗忘之海》有望于2026年上线 [1] 云音乐业务表现与展望 - 25Q3云音乐营收20亿元，同比下滑2%，较彭博预期低3%，主要受数字专辑内容波动影响 [2] - 预期25Q4在线音乐收入维持10%增速，主要因曲库完善推动付费率提升 [2] - 社交娱乐业务板块已企稳，预期25Q4环比维持稳定 [2] - 公司通过新增版权库和原创音乐人扶持，驱动在线音乐付费用户持续增长 [2]

25Q3财务业绩 - 公司25Q3实现收入283.6亿元，同比增长8.2%，环比增长1.7% [1] - 25Q3实现毛利181.8亿元，同比增长10.3%，毛利率为64.1%，同比提升1.2个百分点 [1] - 25Q3实现调整后净利润95.0亿元，同比增长26.7%，净利润率为33.5%，同比提升4.9个百分点 [1] 游戏及相关服务业务 - 25Q3游戏及相关服务收入为233亿元，同比增长11.8% [1] - 收入增长主要得益于《梦幻西游》PC端、《逆水寒》等重点游戏收入增长 [1] - 经典游戏《梦幻西游》PC端最高在线人数创新高，达358万 [1] - 海外市场方面，《命运：群星》于8月上线并登顶多个地区下载榜，《逆水寒》、《燕云十六声》于11月上线 [1] - 后续产品管线包括《暗黑破坏神IV》国区12月上线，《遗忘之海》预计26年上线 [1] 有道业务 - 25Q3有道业务实现收入16.3亿元，同比增长3.6% [1] - 业务持续加深"AI+教育"布局，赋能软硬件产品及服务升级 [1] - 硬件方面，2025年8月推出新一代有道AI答疑笔SpaceX，人均每日答疑次数超过10次，中学阶段理科题占理科答疑请求60% [1] - 软件方面，推出AI化的网易有道词典，在识别能力、翻译覆盖度及翻译质量上能力大幅提升 [1] 云音乐业务 - 25Q3云音乐实现收入19.6亿元，同比小幅下降1.8% [2] - 公司通过AI推动听感体验，三季度推出基于大模型技术的音效功能"AI调音大师" [2] - AI功能核心包括通过大模型调参实现"千歌千面"、支持可视化调音、支持个性化调节及提供试听功能 [2] - AI功能的推出旨在丰富平台内容生态并提升用户体验 [2] 业绩展望 - 预计25年公司营业收入为1139.1亿元，26年为1246.3亿元，27年为1349.2亿元 [2] - 预计25年归母净利润（Non-GAAP）为396.7亿元，26年为422.6亿元，27年为460.8亿元 [2]

公司捐款情况 - 马云公益基金会捐赠3000万港元用于经济援助 [2] - 阿里巴巴集团首批捐款2000万港元用于救援及后续安置 [2] - 蚂蚁集团捐赠1000万港元支援火灾救援 [2] - 滴滴首批捐赠1000万港元用于应急救援和人道救助 [2] - 腾讯公益慈善基金会（香港）启动首批捐款1000万港元用于紧急救援等 [2] - 字节跳动捐赠1000万港元用于紧急救援与过渡安置 [3] - 联想香港捐款1000万港元用于紧急救援及善后工作 [4] - 香港小米基金会捐赠1000万港元紧急驰援 [5] - 比亚迪、网易各捐赠1000万港元 [5] - 安踏集团捐赠总额3000万港元现金及装备 [5] - 361°集团捐赠总额1500万港元现金及装备 [5] - 韩红基金会捐赠1000万元人民币 [5] - 小鹏汽车捐赠500万港元 [5] 公司物资援助行动 - 京东集团旗下香港佳宝超市作为首家送达救援物资的企业 提供矿泉水、饼干、泡面等生活急需品 [5] - 京东物流从香港及广东仓调拨床单、被褥、卫生用品、食品等急需品 安排专人专车运送 [5] - 阿里巴巴集团旗下菜鸟调动食物、被褥等应急物资送往受灾地 [6] 公司配套支援措施 - 滴滴香港公司配合特区政府部署 引导平台车辆避让受灾区域并传递救援信息 [2] - 滴滴公益救援联合深圳公益救援队准备投入灾后救援 [2]

投资评级 - 报告对网易（9999 HK）维持“买入”评级，目标价为248 49港元/226 29人民币[3][5] 核心观点 - 公司暴雪游戏陆续恢复运营，长青游戏《燕云十六声》海内外表现优异，2026年期待《遗忘之海》上线驱动增长[3] - 25Q3营收284亿元（同比增长8%），GAAP归母净利润86亿元（同比增长32%），Non-GAAP归母净利润95亿元（同比增长27%）[10] - 25Q3游戏及相关增值服务总收入233亿元（同比增长12%），毛利率69%（环比下降0 9个百分点）[10] - 预期25Q4手游长青游戏表现稳健，端游同比维持较高增长，主要受益于暴雪游戏回归及《梦幻西游》畅玩服活跃创新高[10] - 云音乐业务新增版权库和原创音乐人扶持有望驱动在线音乐付费用户持续增长，预期25Q4在线音乐收入维持10%增速[10] 财务预测 - 预测公司2025~2027年归母净利润为362/398/450亿元（原预测为363/390/433亿元），调整主要基于游戏表现及Q3财报[3] - 预测2025~2027年营业收入为1134 80/1229 77/1381 88亿元，同比增长7 77%/8 37%/12 37%[4] - 预测2025~2027年毛利率为64 20%/65 28%/66 19%，净利率为31 92%/32 34%/32 56%[4] - 预测2025~2027年每股收益为11 44/12 55/14 20元，市盈率分别为17/15/14倍[4] 业务分部表现与展望 - 游戏业务：25Q3游戏收入227 68亿元（同比增长12 73%），预期2025年游戏收入907 98亿元（同比增长11 52%），2026年《遗忘之海》上线有望驱动增长[11][10] - 有道业务：25Q3收入16 29亿元（同比增长3 56%），毛利率42%[11] - 云音乐业务：25Q3收入19 64亿元（同比下降1 76%），毛利率35%，预期随着曲库完善付费率将持续提升[11][10] - 创新业务及其他：25Q3收入14 39亿元（同比下降18 92%），毛利率43%[11] 估值分析 - 采用SOTP估值法，游戏业务估值6802 35亿元（占比95%），对应2025年市盈率20 4倍[12] - 广告业务估值62 79亿元（占比1%），对应2025年市盈率13 3倍；其他业务估值50 24亿元（占比1%），对应市销率1 0倍[12] - 云音乐业务估值228 98亿元（占比3%），有道业务估值24 35亿元（占比0%）[12]

投资评级 - 报告对网易（9999.HK）维持"买入"评级，目标价为248.49港币/226.29人民币 [3][5] 核心观点 - 公司暴雪游戏陆续恢复运营，长青游戏《燕云十六声》海内外表现优异，2026年期待《遗忘之海》上线驱动增长 [3] - 25Q3营收284亿元（同比增长8%），GAAP归母净利润86亿元（同比增长32%），Non-GAAP归母净利润95亿元（同比增长27%） [10] - 游戏及相关增值服务25Q3总收入233亿元（同比增长12%），毛利率69%（环比下降0.9个百分点） [10] - 云音乐业务25Q3营收20亿元（同比下降2%），但预期在线音乐付费用户将持续增长 [10] 盈利预测调整 - 预测公司25~27年归母净利润为362/398/450亿元（原预测为363/390/433亿元），调整主要基于游戏表现及Q3财报对收入、毛利率、费率等的更新 [3] - 预测25~27年营业收入为1134.80/1229.77/1381.88亿元，同比增长率分别为7.77%/8.37%/12.37% [4] - 预测25~27年毛利率分别为64.20%/65.28%/66.19%，净利率分别为31.92%/32.34%/32.56% [4] 业务板块表现与展望 - 游戏业务：25Q3游戏收入227.68亿元（同比增长12.73%），端游《梦幻西游》畅玩服活跃创新高，暴雪游戏回归贡献增量，手游《蛋仔派对》修复增长，《燕云十六声》构成显著增量 [10][11] - 云音乐业务：25Q3在线音乐业务预期25Q4维持10%增速，版权库扩充和原创音乐人扶持有望驱动付费率提升 [10] - 有道业务：25Q3营收16.29亿元（同比增长3.56%），但毛利率呈下降趋势 [11] - 创新业务及其他：25Q3营收14.39亿元（同比下降18.92%），毛利率有所提升 [11] 估值分析 - 采用SOTP估值法，游戏业务估值占比95%，市盈率20.4倍（2025E） [12] - 广告业务估值占比1%，市盈率13.3倍（2025E） [12] - 整体目标价对应HKD/CNY汇率为0.91 [12]

公司捐款情况 - 马云公益基金会捐赠3000万港元，阿里巴巴集团首批捐款2000万港元，蚂蚁集团捐赠1000万港元，用于经济援助、救援及安置、物资补给和情绪疏导 [1] - 滴滴首批捐赠1000万港元用于应急救援和人道救助，并将根据进展持续支持 [1] - 腾讯基金会通过腾讯公益慈善基金会（香港）启动首批捐款1000万港元，用于紧急救援、安置、物资补给及情绪疏导 [1] - 字节跳动捐赠1000万港元，支持紧急救援、过渡安置及灾后社区恢复 [1] - 联想香港捐款1000万港元，用于紧急救援、生活物资补给、医疗救助及善后工作 [1] - 香港小米基金会捐赠1000万港元紧急驰援救援 [2] - 比亚迪、网易分别捐赠1000万港元，安踏集团捐赠3000万港元现金及装备，361°集团捐赠1500万港元现金及装备 [2] - 韩红基金会捐赠1000万元人民币，小鹏汽车捐赠500万港元驰援救援 [2] 公司物资援助与物流支持 - 京东集团旗下香港佳宝超市作为首家将救援物资送达现场的企业，紧急调配矿泉水、饼干、麻薯、泡面等生活急需物资，火灾当晚发出首批物资，第二批已装车待命 [2] - 京东物流启动预案成立应急小组，从香港1号仓及广东自营仓调拨床单、被褥、卫生用品、毛巾、方便面、饮用水、自热火锅等急需品，安排专人专车运送 [2] - 阿里巴巴集团启动应急救灾响应机制，旗下菜鸟等业务调动最近距离食物、被褥等应急物资送往受灾地 [3] - 滴滴公益救援联合深圳公益救援队，在主管部门指挥下随时投入灾后救援与支援工作 [2]

公司捐赠情况 - 马云公益基金会捐赠3000万港元用于经济援助 [1] - 阿里巴巴集团首批捐款2000万港元用于火灾救援及后续安置 蚂蚁集团捐赠1000万港元 [1] - 滴滴首批捐赠1000万港元用于应急救援和人道救助 [1] - 腾讯基金会首批捐款1000万港元用于紧急救援和生活物资补给 [1] - 字节跳动捐赠1000万港元支持紧急救援与社区恢复 [1] - 联想香港捐款1000万港元用于医疗救助及善后工作 [1] - 香港小米基金会捐赠1000万港元紧急驰援 [1] - 比亚迪和网易各捐赠1000万港元 安踏集团捐赠3000万港元现金及装备 361°集团捐赠1500万港元 [2] - 韩红基金会捐赠1000万元人民币 小鹏汽车捐赠500万港元 [2] - 霍启刚家族捐赠3000万港元 [4] 企业物资与物流支援 - 京东集团旗下香港佳宝超市作为首家送达救援物资的企业 提供矿泉水 饼干 泡面等生活急需品 首批物资当晚送达 第二批已装车待命 [2] - 京东物流从香港和广东仓调拨床单 被褥 卫生用品 食品等急需品 安排专人专车运送 [2] - 滴滴公益救援联合深圳公益救援队 随时投入灾后救援工作 [2] - 阿里巴巴集团启动应急机制 菜鸟业务调动食物 被褥等应急物资送往受灾地 [2] 火灾事件进展 - 香港大埔火灾火势受控 成功救出55人 [4]

文章核心观点 - 超过40家企业、基金会及知名人士向香港大埔火灾捐款捐物，合计金额超过6亿港元，用于救援与灾后重建 [1] 企业及基金会捐助情况 - 阿里巴巴集团启动首批捐款2000万港元，并调动菜鸟等业务资源运送应急物资 [2] - 特步集团捐赠2000万港元现金及装备 [4] - 温氏股份捐赠现金及物资共计4000万港币 [4] - 李宁集团捐赠价值2000万港元现金及装备 [4] - 字节跳动、周大福、蚂蚁集团、小鹏汽车、比亚迪、携程、滴滴、美的、联想、网易、顺丰等公司捐赠金额从500万港元到2000万港元不等 [4] - 李嘉诚基金会拨出8000万港元（3000万港元紧急援助基金及5000万港元后续社区重建） [4] - 马云公益基金会捐赠3000万港元 [4] - 李兆基基金捐款3000万港元 [4] - 嘉华集团捐出1000万港元（集团700万港元，主席吕耀东个人300万港元） [4] - 韩红爱心慈善基金会捐赠1000万元人民币 [5] - 中国红十字会总会向香港红十字会捐赠200万元人民币 [5] - 香港小米基金会捐赠1000万港元 [5] - 安踏集团捐赠3000万港元 [5] - 腾讯捐赠1000万港元 [5] - 361°集团捐赠1500万港元 [5] - 波司登集团捐赠3000万港元 [7] - 招商局集团捐赠2000万港元 [7] - 吉利控股集团捐赠1000万港元 [7] - 百度捐赠1000万港元 [7] - 海尔智家捐赠1000万港元 [7] - 阳光保险捐赠1000万港元 [7] - 霍英东基金会及集团捐赠3000万港元 [6] - 富途捐赠1000万港元 [6] - 云锋金融捐赠1000万港元 [6] - 恺英网络董事长及公司捐赠1000万港元 [6] - 度小满捐赠1000万港元 [7] - 同程旅行捐赠100万港元现金及100万港元救援物资 [6] - 利郎集团捐赠500万港元现金及物资 [6] - 美团Keeta捐赠500万港元 [7] - 小红书捐赠500万港元 [7] - 交个朋友捐赠100万港元 [6] - SM娱乐捐赠100万港元 [7] - 水滴公司捐赠100万港元 [7] 企业应急响应与物资支援 - 京东集团旗下香港佳宝超市启动应急救援机制，紧急调配并送达多批生活急需物资 [5] - 多家保险公司（如中国人寿海外公司、平安人寿、平安产险、招商仁和人寿）启动理赔应急预案，简化理赔手续 [5] 捐助方行业分布 - 捐助方广泛分布于科技、汽车、消费、物流、金融、保险、娱乐等多个行业 [2][4][5][6][7]

行业核心动态 - 一股AI漫剧新浪潮正席卷内容行业，各大平台以前所未有的力度投入资金与流量，通过创投计划、独立App与频道建设占据有利位置[1] - 制作端团队如灵矩动漫在数月内将团队规模扩张十倍，实现“22天完成100分钟剧集”的效率，成本仅为传统番剧的十分之一，彻底颠覆动画内容生产逻辑[1] - 行业用2-3个月时间走完了真人短剧三年的发展历程，高速增长后步入深水区，未来比拼重点将转向对用户需求的深度洞察、IP长期运营能力及综合成本控制[9][26] 平台战略与投入 - 各大厂纷纷构建漫剧频道和小程序，B站、网易、抖音和快手均组织了AI漫剧比赛以挖掘人才[2] - 快手发布AI漫剧创投计划2.0，保底支持2万现金+40万灵感值，最高达50万现金+1000万灵感值+1亿流量投入[2] - 网易元气事业部推出“羚羊漫剧”小程序，可实时展示后台数据和原生后台销售数据，支持精细化运营[2] - 红果免费漫剧APP在安卓端正式上线，漫剧已作为一级入口在红果短剧首页[4] 内容题材趋势 - 男频题材如国漫热血、脑洞、末世是市场主流，主要满足18-40岁男性受众，但尚无公认的百分百爆款题材[5] - 女性向AI漫剧开始登堂入室，例如《星际兽世：雌主她觉醒了神豪系统后杀疯了》强势上榜，打破了男频垄断格局[6] - 女性用户更关心审美、人物塑造和情感线，挖掘女性用户成为AI漫剧公司的下一个核心课题[8] 商业模式探索 - 付费模式是行业最大困扰，目前免费观看占据主流，愿意付费的用户仅有20%，依靠付费模式获取海量用户的天花板不高[9] - 未来付费模式可能通过抖音快手等新媒体流量领域带动，早期可采取独家内容付费形式，或学习优爱腾芒和B站做年番、会员和付费[9] - AI漫剧IP的商业空间巨大，可进行游戏、动漫大电影、周边等衍生开发，品牌跨界联动已见成效，例如果酒品牌if与AI漫剧《有山灵》联名，上线两周内联名新品GMV突破200万、销量超3万单[19] 生产技术与效率 - “抽卡师”（AI绘画提示词工程师）是AI漫剧生产中的全新关键工种，水平高的抽卡师生成一个5秒镜头仅需4个片段，而水平一般的需要10个片段[10] - 成熟抽卡师能让AI漫剧的成本削减50%[10] - 头部公司通常将作品分为S、A、B、C四个等级，不同等级适用不同工具，没有任何一款工具可一站式解决所有问题[24] IP开发与原创 - IP改编是AI漫剧高产量的基石，大部分作品有IP原著改编基础，使公司能快速实现月产20-30部[11] - 行业同时探索原创IP，AI漫剧具备追番属性且编剧多为网文写手，世界观构建成熟，未来极易诞生大量头部IP[13] - 衍生品开发已纳入规划，可借助AI快速生成设计原型，并通过用户数据反馈优化产品方向[21] 出海业务拓展 - 头部公司和创作者已着手准备AI漫剧出海，西幻题材因海外用户理解无门槛而最热门，有望成为打开海外市场的金钥匙[14][15] - 历史和玄幻国漫题材较难走向海外，目前海外市场尚未跑出单日收入5-10万美元的AI漫剧[15] - 部分小语种地区与中国市场差异化大，东南亚国家如印尼难以实现付费，厂商或需通过IAA形式获取流量[15] 产业地域分布与人才 - 灵矩动漫计划将AI漫剧团队从200人扩张至700人，除杭州本部外，将在武汉或成都等动漫人才密集城市建立分公司[16] - 北京、杭州、成都、合肥、郑州、重庆、长沙、深圳和南京等城市AI漫剧人才缺口较大，北京、杭州和成都的岗位需求量均突破40个[18] - 出于成本考虑，不建议在北上深等超一线城市构筑团队，成都、合肥和郑州等城市人力资源和配套设施充足，营商环境更利于制作生产[18] 工具市场格局 - 市面有超过50款AI视频生成工具，AI漫剧领域刚兴起，巨日禄工具目前占据50%的市场份额，但市占比流动变化快[22] 相关技术领域展望 - AI真人剧（真人化、CG化的真人短剧）发展前景尚不成熟，技术无法复刻演员细微表情，与真人短剧的用户心智不同[25] - 制作AI真人剧成本高昂，最便宜的外包报价为15000元/分钟，100分钟剧集需100万元以上，成本不如直接拍摄真人短剧[25]

企业捐款捐物总览 - 蚂蚁集团及AlipayHK首批捐赠1000万港元用于紧急救援、过渡安置及生活物资补给 [2] - 阿里巴巴集团首批捐款2000万港元并启动应急救灾响应机制 旗下菜鸟调动应急物资 [2] - 滴滴首批捐赠1000万港元用于应急救援和人道救助 其香港公司配合特区政府部署引导车辆避让受灾区域 [2] - 字节跳动（香港）捐赠1000万港元用于紧急救援、过渡安置及灾后社区恢复 [3] - 网易公司捐赠1000万港元用于支持紧急救援、过渡安置、灾后恢复及情绪疏导 [3] - 马云公益基金会紧急捐赠3000万港元 向受灾家庭、个人及消防应急人员提供经济援助 [3] - 香港小米基金会紧急驰援1000万港元 用于医疗救助、紧急安置及过渡期生活救助 [3] - 腾讯公益慈善基金会（香港）启动首批捐款1000万港元 用于紧急救援、安置、物资及情绪疏导 [3] - 安踏集团捐赠总额3000万港元 含1000万港元现金及2000万港元防寒装备 [4] - 361°集团捐赠1500万港元现金及装备 支持当地救援与安置工作 [4] 企业具体行动与支持 - AlipayHK首页开设专项援助通道 方便香港市民参与慈善机构救援项目 [2] - 滴滴公益救援联合深圳公益救援队 在主管部门调度下随时投入灾后救援行动 [2] - 字节跳动向消防救护人员及赈灾团体致以敬意 [3] - 腾讯表示将持续关注救灾情况 根据灾情和实际需求与各方保持合作 [3]