营收与利润 - 2025Q1公司实现营业收入1800.2亿元，同比增长12.9%，高于彭博一致预期的1756.0亿元 [1] - Non-IFRS归母净利润613.3亿元，同比增长22.0%，高于彭博一致预期的596.8亿元 [1] 网络游戏业务 - 网络游戏收入595亿元，同比增长23.7%，高于彭博一致预期的552.6亿元 [1] - 国内游戏收入429亿元，同比增长24.3%，环比增长29.2%，高于彭博一致预期的402.7亿元 [1] - 国际游戏收入166亿元，同比增长22.1%，环比增长3.8%，高于彭博一致预期的153.8亿元 [1] - 游戏业务未来增长驱动力包括运营优化、AI应用和品类拓展 [1] 广告业务 - 广告收入319亿元，同比增长20.4%，高于彭博一致预期的309.2亿元 [1] - 广告收入增长得益于用户参与度提高、AI升级及微信交易生态系统优化 [1] - AI通过提升广告点击率和精准推送助推广告业务发展 [1] 金融科技及企业服务 - 金融科技及企业服务收入549亿元，同比增长5.0%，略低于彭博一致预期的550.7亿元 [2] - 金融科技受益于消费贷款服务及理财服务收入增长 [2] - 企业服务受益于云服务收入及商家技术服务费增长 [2] - 消费贷款服务资产质量持续改善，未来仍有长期增长空间 [2] 盈利预测与投资评级 - 2025-2027年经调整净利润预测为2441/2693/2984亿元 [2] - 2025-2027年PE（Non-IFRS）为18/16/14倍 [2] - 公司业务壁垒坚实，生态强大，视频号、小程序和金融科技等业务收入整体维持增长 [2]

2025Q1及全年业绩表现 - 2025Q1公司收入1800亿元人民币 同比增长13% 环比增长4% [1] - Non-GAAP经营盈利693亿元人民币 同比增长18% 环比增长11% [1] - Non-GAAP归母净利润613亿元人民币 同比增长22% 环比增长11% [1] - 研发投入189 1亿元人民币 同比增长21% 资本开支274 8亿元人民币 同比增长91% 重点投向算力基础设施和大模型研发 [1] 业务板块分析 增值服务 - 增值服务收入920亿元人民币 同比增长17% 社交网络收入330亿元人民币 同比增长7% 主要来自应用内游戏和音乐订阅 [1] - 国内游戏收入340亿元人民币 同比增长24% 由《王者荣耀》《和平精英》等长青游戏及《DNF手游》《Delta Force》新游驱动 [1] - 国际游戏收入167亿元人民币 同比增长23% 固定汇率下增长22% 《部落冲突》《皇室战争》等长线产品贡献稳定 [1] 营销服务 - 营销服务收入319亿元人民币 同比增长20% 视频号、小程序等新流量场景拓展为主要驱动力 [1] - 视频号加载率稳定在3%-4% AI提升CTR和推荐算法精准度 但当前广告增长仍依赖生态与流量协同 [2] 金融科技与企业服务 - 金融科技和企业服务收入550亿元人民币 同比增长5% 理财与消费贷款回暖 支付业务在小程序场景下复苏 [2] - 企业服务云与电商技术带动双位数增长 AI相关收入增长强劲 毛利率明显改善 [2] 市场预期与评级 - 目标价660港元 较上一收盘价有28 4%上升空间 维持买入评级 [2] - AI应用逐步兑现 广告商业化效率提升 长青游戏贡献高质量现金流 [2]

腾讯控股25Q1业绩表现 - 公司25Q1实现营业收入1800.22亿元，同比增长12.9%，环比增长4.4% [1] - 毛利润1004.93亿元，同比增长19.8%，环比增长10.9% [1] - 经调整净利润613.29亿元，同比增长22.0%，环比增长10.9% [1] - 公司25Q1以总代价约171亿港元购回42984000股股份并注销 [1] 游戏业务 - 国内游戏收入同比增长24%至429亿元，主要受益于《王者荣耀》《和平精英》收入增长，《王者荣耀》25Q1流水创历史新高 [1] - 《三角洲行动》25M4 DAU峰值突破1200万，成为行业近三年新游戏中平均日活跃账户数最高的游戏 [1] - 海外游戏收入同比增长23%/环比增长4%至166亿元，主要受益于《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》《PUBG MOBILE》收入增长 [1] - 公司通过AI赋能大型多人竞技游戏，如AI辅助新手玩家、预防外挂等，提升用户体验与留存 [1] 广告业务 - 25Q1广告业务收入319亿元，同比增长20%，超市场预期 [1] - 增长主要受益于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求 [1] - AI技术提升内容推荐精准度与用户时长，有效拉动广告收入增长 [1] AI投入与应用 - 25Q1 CAPEX为274.76亿元（占收入比例15.3%），大部分投入AI相关业务发展 [2] - 微信生态内AI应用包括：元宝AI互动、大语言模型驱动的微信搜索（混元Turbo S/T1/DeepSeek R1）、AI创作工具（自动生成图片/视频特效）、AI编码助手缩短小程序开发周期 [2] - 公司计划基于微信生态打造Agentic AI，连接社交关系链、内容体系及小程序，将微信进化为AI时代流量入口 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年公司实现营收7243/7888/8521亿元，经调整归母净利润2452/2690/2981亿元 [3] - 对应PE分别为17.8/16.3/14.7倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 539.10 港币 [3][5] 报告的核心观点 - 预期游戏增速持续提升，25 - 27 年 IFRS 归母净利润为 2185/2484/2778 亿元，25 - 27 年 non - IFRS 归母净利润为 2653/2988/3344 亿元 [3] 各部分总结 财务表现 - 25Q1 公司营业收入 1800 亿（yoy +13%，qoq +4%），毛利率 55.8%（yoy +3.2pp，qoq +3.3pp），归母净利润（IFRS）478 亿（yoy +12%，qoq - 7%），归母净利润（Non - IFRS）613 亿（yoy +22%，qoq +11%）[10] - 25Q1 增值服务收入 921 亿（yoy +17%，qoq +17%），游戏收入 595 亿（yoy +24%，qoq +21%），递延 1229 亿，qoq +228 亿；国际市场游戏收入 166 亿（yoy +22%），本土市场游戏收入 429 亿（yoy +24%）；25Q2 预期游戏收入增速 yoy +19%；Q1 社交网络收入 326 亿（yoy +7%，qoq +9%）[10] - 25Q1 营销服务收入 319 亿（yoy +20%，qoq - 9%），因广告主对视频号等广告库存需求强劲 [10] - 25Q1 金融科技及企业服务收入 549 亿（yoy +5%，qoq - 2%），金融科技服务和企业服务收入均有增长 [10] 盈利预测 |项目|25Q1A|25Q2E|25Q3E|25Q4E|24A|25E|26E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万）|180,022|182,119|187,329|191,923|660,257|741,393|823,081| |毛利率%|55.82%|55.52%|56.38%|56.29%|52.90%|56.01%|56.97%| |yoy|12.87%|13.04%|12.04%|11.29%|8.41%|12.29%|11.02%|[11] 估值情况 - 采用 SOTP 估值，给予目标价 539.10 港币（495.66 人民币，HKD/RMB = 0.92）[3] - 主营总值 4,248,034 百万人民币，归属腾讯 4,149,249 百万人民币，估值占比 82.0%；其他总值 7,110,828 百万人民币，归属腾讯 911,587 百万人民币，估值占比 18%；总值 11,358,862 百万人民币，归属腾讯 5,060,836 百万人民币；折扣后 NAV 4,554,752 百万人民币 [13][14] - 给出游戏、视频、社交广告、支付、金融、云等可比公司估值情况 [14] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等预测数据，涵盖 2023 - 2027 年相关项目 [15] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、每股指标、估值比率等数据 [15][16]

战略合作升级 - WeRide与腾讯云签署扩展战略合作协议 共同推进自动驾驶研发、Robotaxi商业化及国际市场拓展 [1][3] - 双方将探索L4级自动驾驶Robotaxi的商业化部署 服务将接入微信腾讯智能交通小程序及腾讯地图等平台 [3] - 合作涵盖云平台工具开发 以加速自动驾驶技术研发部署 同时符合各市场本地合规及网络安全标准 [5] 全球化布局 - 依托腾讯云全球基础设施 为WeRide海外业务提供本地化合规云服务 构建高性能自动驾驶运营网络 [4] - WeRide已在10国30城开展测试运营 是唯一在中东、新加坡、法国、美国等5地获自动驾驶牌照的公司 [11] 技术协同与商业化加速 - 2024年4月首次合作中 双方联合开发自动驾驶云平台 助力WeRide与博世在18个月内完成辅助驾驶方案量产 [6] - 腾讯云将整合AI与云计算技术 与WeRide共同探索智能驾驶辅助及Robotaxi场景的新商业应用 [9][10] 公司背景 - WeRide是全球首家上市Robotaxi企业 其WeRide One平台支持L2-L4级产品 覆盖出行、物流、环卫领域 [11] - 腾讯云为全球领先云服务商 通过云计算、大数据、AI等技术推动游戏、汽车、金融等行业的数字化转型 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][43] 报告的核心观点 - 2025Q1腾讯营收、利润超预期，AI对游戏和广告产业产生实质贡献，公司持续释放业绩且壁垒强大，维持2025 - 2027年经调整净利润预测及“买入”评级 [1][2][3][4][43] 根据相关目录分别进行总结 营收保持增长，利润大超预期 - 2025Q1公司实现营业收入1800.2亿元（yoy + 12.9%），高于彭博一致预期的1756.0亿元；Non - IFRS归母净利润613.3亿元（yoy + 22.0%），高于彭博一致预期的596.8亿元 [2][14] 游戏业务增长迅速，FPS品类表现突出 - 2025Q1网络游戏收入595亿元，同比+23.7%，高于彭博一致预期的552.6亿元；本土市场游戏收入429亿元（yoy + 24.3%，qoq + 29.2%），高于彭博一致预期的402.7亿元；国际市场游戏收入166亿元（yoy + 22.1%，qoq + 3.8%），高于彭博一致预期的153.8亿元 [9][20][21] - 国内FPS游戏表现强劲，《王者荣耀》等流水创新高，新游有贡献；国际《荒野乱斗》等收入增长；未来AI将推动游戏业务发展 [21] 社交网络收入同比提升 - 2025Q1社交网络收入326亿元，同比+6.9%，高于彭博一致预期的321.7亿元，得益于手游虚拟道具等增长，腾讯视频、音乐付费会员数分别达1.17亿和1.23亿 [22] AI赋能广告收入超预期提升 - 2025Q1广告收入319亿元，同比+20.4%，高于彭博一致预期的309.2亿元，得益于用户参与度、AI升级及微信交易生态优化，AI提升广告效益，未来有望持续提升 [24] 云服务保持行业领先，支付业务环境改善 - 2025Q1金融科技及企业服务收入549亿元，同比+5.0%，低于彭博一致预期的550.7亿元；金融科技受益于消费贷款等，企业服务受益于云服务等；腾讯云音视频解决方案排名第一；贷款资产质量改善，未来谨慎扩张推动支付业务发展 [28] 2025Q1运营数据有所增长 - 微信（含海外版WeChat）合并MAU达14.02亿（yoy + 3%），高于彭博一致预期的13.83亿；QQ移动终端MAU 5.34亿（yoy - 3%），低于彭博一致预期的5.62亿；收费增值服务注册账户数为2.68亿（yoy + 3%），低于彭博一致预期的2.69亿 [29] 游戏业务及广告业务拉动毛利率提升 - 2025Q1总体毛利率为56%（YoY + 3pct，qoq + 3pct），增值服务毛利率为60%（YoY + 2pct，qoq + 4pct），广告业务毛利率为56%（YoY + 1pct，qoq - 2pct），金融科技及企业服务毛利率为50%（YoY + 5pct，qoq + 3pct） [33][34][36] AI投入增加推高销售费用率和管理费用率 - 2025Q1销售费用为79亿元，同比+4%，环比 - 24%，销售费用率同比 - 0.4pct；管理费用为337亿元，同比+36%，环比+7%，管理费用率同比+3.1pct，含一次性股份酬金40亿元，研发开支因AI业务增加 [39] 盈利预测与评级 - 维持2025 - 2027年经调整净利润为2441/2693/2984亿元，对应2025 - 2027年PE（Non - IFRS）为18/16/14倍（港币/人民币 = 0.92，2025年05月18日），维持“买入”评级 [4][43]

报告公司投资评级 - 目标价660港元，较上一收盘价有28.4%上升空间，维持买入评级 [5][44] 报告的核心观点 - 2025Q1及全年业绩收入超市场预期，AI助力业务增长，各业务利润率改善超预期，核心业务将稳健增长，AI应用逐步兑现，广告商业化效率提升，长青游戏贡献现金流 [2][5][44] 根据相关目录分别进行总结 业绩概览 - 2025Q1公司收入1800亿元，同比增13%，环比增4%；Non - GAAP经营盈利693亿，同比增18%，环比增11%；Non - GAAP归母净利润613亿元，同比增22%，环比增11% [2][8] - 增值服务收入920亿元，同比增17%，社交网络收入330亿元，同比增7%，音乐订阅收入同比增17%，用户达1.23亿，长视频订阅收入同比持平，用户达2.17亿 [3][8] - 游戏业务本土收入429亿元，同比增24%，海外收入同比增23%（固定汇率22%） [9] - 营销服务收入319亿元，同比增20%，广告平台AI能力升级，视频号等广告收入增长 [10] - 金融科技与企业服务收入550亿元，同比增5%，金融科技理财与贷款回暖，企业服务云与电商带动增长，AI收入增长强劲 [4][11] - 2025年Q1毛利率56%，同比增20%至1005亿元，各业务毛利率均有提升；销售及市场推广开支同比增4%至79亿元，一般及行政开支同比增36%至336亿元；资本开支275亿，同比增91% [12] - 2025年公司计划派息410亿港元，回购至少800亿港元 [13] 腾讯AI产品战略性进展及微信AI智能体展望 - 腾讯AI战略从聚焦底层模型走向模型、产品、生态融合布局，通过自研混元大模型和与开源模型协同推进产品建设 [23] - 腾讯元宝在2025年Q1爆发，整合模型与微信生态资源，实现多场景集成，DAU一度增20倍，还以“微信联系人”接入微信 [25] - 腾讯目标是打造具备复杂任务处理能力的AI智能体，其优势是嵌入微信生态形成智能服务网络 [26] 腾讯AI的商业化路径 - 广告效果提升是AI短期变现路径，2025年Q1营销服务收入同比增20%，公司注重长期生态变现能力建设 [28] 腾讯广告AI商业化阶段评估 - 2025Q1营销服务收入增长得益于流量场景扩展和广告库存释放，AI在广告中以辅助优化为主，非核心驱动 [30] 腾讯广告AI实践路径 - 腾讯广告成立商业AI部，围绕投放、创意、客服环节推进智能化升级，“妙思”“妙问”等工具已落地，虽收入贡献有限但有实质改善 [32] AI于广告平台的重要价值 - AI核心价值在于提升平台效率和稳定性，优化推荐模型，实现“人 - 内容 - 场景”动态匹配，提升eCPM、CTR、CVR及预测准确率 [37][38] AI广告行业和腾讯广告的未来演变路径 - 全球有平台通过AI实现广告商业模式转型，腾讯可通过提升视频号库存等提升ROI稳定性，中长期有望赶超Meta、字节毛利率 [42][43] 财务分析 - 给出2023 - 2027年预计财务数据，包括收入、毛利、利润等，以及盈利、营运、财务状况等指标 [46][47]

报告公司投资评级 - 目标价660港元，较上一收盘价有28.4%上升空间，维持买入评级 [5][49] 报告的核心观点 - 公司各业务利润率改善超预期，核心业务将稳健增长，AI应用逐步兑现，广告商业化效率显著提升，长青游戏表现稳健，持续贡献高品质现金流 [5][49] 业绩概览 - 2025Q1公司收入1800亿元，同比增13%，环比增4%；Non - GAAP经营盈利693亿，同比增18%，环比增11%；Non - GAAP归母净利润613亿元，同比增22%，环比增11% [2][8] - 增值服务业务收入920亿元，同比增17%，社交网络收入330亿元，同比增7%，国内游戏收入429亿元，同比增24%，国际游戏收入167亿元，同比增23% [3][8][9] - 营销服务业务收入319亿元，同比增20%，得益于用户活跃度提升、广告平台AI能力升级和微信生态交易场景丰富 [10] - 金融科技与企业服务收入550亿元，同比增5%，金融科技受益于理财与消费贷款回暖，企业服务在云与电商技术服务带动下恢复两位数增长 [4][11] - 2025年Q1毛利率为56%，同比增20%至1005亿元；销售及市场推广开支同比增4%至79亿元；一般及行政开支同比增36%至336亿元；资本开支275亿，同比增91% [12] - 2025年公司计划派息410亿港元，回购至少800亿港元 [13] 腾讯AI产品战略性进展及微信AI智慧体展望 腾讯AI战略演变背景 - 腾讯AI战略从聚焦底层模型与局部效率优化走向模型、产品、生态融合的系统布局，2024年以来通过“双路线”推进AI产品建设，自研混元大模型，与开源模型协同进化 [27] 腾讯元宝与微信AI能力初步落地 - 腾讯元宝作为C端AI原生应用在2025年Q1爆发，整合模型结合微信生态资源，构建通用AI助手形态，已实现微信搜一搜入口集成，DAU一度增长20倍 [29] - 腾讯将元宝通用AI能力与微信生态深度结合，在微信聊天、搜索、公众号创作、小程序开发等场景落地，未来AI智慧体应具备复杂任务处理能力，腾讯可嵌入微信生态形成智慧服务网络 [29][30] 腾讯AI的商业化路径 - 广告效果提升是AI短期变现路径，2025年Q1营销服务收入同比增20%，SaaS订阅等C端收费模式有市场教育门槛，GPU算力外租优先级低，公司注重长期生态变现能力建设 [32] 腾讯商业化AI进展 - 2025年Q1腾讯营销服务收入增长，得益于流量场景扩展与广告库存释放，AI在投放效率与创意生成环节应用，但仍为辅助优化工具，广告业务增长是生态、流量与运营协同结果 [35] 腾讯广告AI实践路径 - 腾讯广告成立商业AI部，围绕投放、创意、客服环节推进智慧化升级，“妙思”“妙问”等AI工具落地，当前降本增效是核心目标，长远看可优化重塑广告商业模式 [37] AI于广告平台的重要价值在于提升平台效率 - AI核心价值在于优化推荐模型、提升eCPM和投放效果稳定性，实现“人 - 内容 - 场景”动态匹配，大模型提升对视频内容理解和多模态场景匹配能力 [42][43] AI大模型有效提升广告内容理解和推荐精准度 - 大模型提升视频内容理解精度和多模态场景匹配能力，弥补腾讯广告非视频场景系统稳定性不足，提升图文广告素材ROI，释放中小广告主预算，未来可形成“自动调优闭环” [45] AI广告行业和腾讯广告的未来演变路径 - 全球已有平台通过AI推动广告商业模式转型，如AppLovin从流量倒卖向资料驱动型平台跃迁，国内线上广告市场集中，腾讯通过“优量汇”探索广告流量释放机制，未来可提升ROI稳定性和毛利率 [46][48] 估值相关 - 采用2025年预测数据计算，目标价660港元，持股公司估值采用截至2025年3月31日市值资料并作0.8折扣系数 [49][50] 财务报表预测 |项目|2023年|2024年|2025年|2026年|2027年| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万人民币）|609,015|660,257|728,302|780,554|847,298| |毛利（百万人民币）|293,109|349,246|400,832|433,102|477,390| |营运收入（百万人民币）|160,074|208,099|240,025|269,515|305,744| |净利润（百万人民币）|118,048|196,467|203,402|226,430|256,124| |毛利率（%）|48.1|52.9|55.0|55.5|56.3| |EBITDA利率（%）|35.2|38.0|39.9|41.3|42.9| |净利率（%）|19.4|29.8|27.9|29.0|30.2|[52]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][43] 报告的核心观点 - 2025Q1腾讯营收、利润超预期，AI对游戏和广告产业产生实质贡献，公司持续释放业绩且壁垒强大，维持2025 - 2027年经调整净利润预测及“买入”评级 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 营收保持增长，利润大超预期 - 2025Q1公司实现营业收入1800.2亿元（yoy + 12.9%），高于彭博一致预期的1756.0亿元；Non - IFRS归母净利润613.3亿元（yoy + 22.0%），高于彭博一致预期的596.8亿元 [2][14] 游戏业务增长迅速，FPS品类表现突出 - 2025Q1网络游戏收入595亿元，同比+23.7%，高于彭博一致预期的552.6亿元；本土市场游戏收入429亿元（yoy + 24.3%，qoq + 29.2%），高于彭博一致预期的402.7亿元；国际市场游戏收入166亿元（yoy + 22.1%，qoq + 3.8%），高于彭博一致预期的153.8亿元 [9][20][21] - 国内FPS游戏表现强劲，《王者荣耀》等流水创新高，新游有贡献；国际《荒野乱斗》等收入增长 [21] - 未来AI将从多方面推动游戏业务发展 [21] 社交网络收入同比提升 - 2025Q1社交网络收入326亿元，同比+6.9%，高于彭博一致预期的321.7亿元，得益于手游虚拟道具等增长，腾讯视频、音乐付费会员数分别达1.17亿和1.23亿 [22] AI赋能广告收入超预期提升 - 2025Q1广告收入319亿元，同比+20.4%，高于彭博一致预期的309.2亿元，得益于用户参与度、AI升级及微信交易生态优化，AI提升广告效益，未来有望持续提升 [24] 云服务保持行业领先，支付业务环境改善 - 2025Q1金融科技及企业服务收入549亿元，同比+5.0%，低于彭博一致预期的550.7亿元，金融科技和企业服务分别受益于不同业务增长，腾讯云音视频解决方案排名第一，贷款资产质量改善，未来支付业务谨慎扩张 [28] 2025Q1运营数据有所增长 - 微信（含WeChat）合并MAU达14.02亿（yoy + 3%），高于彭博一致预期的13.83亿；QQ移动终端MAU 5.34亿（yoy - 3%），低于彭博一致预期的5.62亿；收费增值服务注册账户数为2.68亿（yoy + 3%），低于彭博一致预期的2.69亿 [29] 游戏业务及广告业务拉动毛利率提升 - 2025Q1总体毛利率为56%（YoY + 3pct，qoq + 3pct），增值服务毛利率为60%（YoY + 2pct，qoq + 4pct），广告业务毛利率为56%（YoY + 1pct，qoq - 2pct），金融科技及企业服务毛利率为50%（YoY + 5pct，qoq + 3pct） [33][34][36] AI投入增加推高销售费用率和管理费用率 - 2025Q1销售费用为79亿元，同比+4%，环比 - 24%，销售费用率同比 - 0.4pct；管理费用为337亿元，同比+36%，环比+7%，管理费用率同比+3.1pct，含一次性股份酬金，研发开支因AI业务增加 [39] 盈利预测与评级 - 维持2025 - 2027年经调整净利润为2441/2693/2984亿元，对应2025 - 2027年PE（Non - IFRS）为18/16/14倍（港币/人民币 = 0.92，2025年05月18日），维持“买入”评级 [4][43]

1Q25财报表现 - 公司1Q25实现总收入1800亿元 YOY+13% 超彭博一致预期3% [1] - NON-IFRS归母净利润613亿元 YOY+22% 超彭博一致预期3% [1] 网络游戏业务 - 网络游戏收入595亿元 YOY+24% 超预期8% 增速连续五季度爬升 [1] - 本土市场游戏收入429亿元 YOY+24% 超预期7% 核心游戏《王者荣耀》《和平精英》《穿越火线手游》《无畏契约》DAU及流水表现亮眼 [1] - 新游《三角洲行动》DAU达1200万 《地下城与勇士手游》贡献结构性增量 [1] - 国际市场游戏收入166亿元 YOY+23% 超预期8% Supercell收入持续释放 PUBGM增速15% CODM流水增长 [2] 社交网络业务 - 社交网络收入326亿元 YOY+7% 符合预期 驱动力来自国内手游分成 TME会员收入增长及小游戏分成 [2] 营销服务业务 - 营销服务收入319亿元 YOY+20% 超预期3% 驱动因素包括视频号/小程序库存扩张 小游戏/电商广告主需求支撑 AI赋能广告效率提升 [2] 金融科技及企业服务 - 该业务收入549亿元 YOY+5% 符合预期 金融科技小个位数增长 云及企业服务恢复双位数增长 AI开始拉动云服务收入 [3] 资本开支与AI基建 - CAPEX达230亿元 YOY+60% 占收入13% 符合low teens占比指引 AI基建投入聚焦广告效率提升及云服务回报率 [3] AI模型与应用进展 - 混元大模型发布图像2 0版本 优化文生图速度 强化广告物料生成能力 [4] - 元宝接入微信 后续关注Agent功能迭代及存量APP改造 [4] 盈利预测调整 - 上调25-27年收入预测至7286/7845/8356亿元（原7218/7747/8269亿元） YOY+10%/8%/7% [5] - 上调NON-IFRS归母净利润预测至2560/2886/3131亿元（原2568/2858/3147亿元） YOY+15%/13%/9% [5] - 维持25年18-20x目标PE 对应目标价545 69-606 33港元 [5]