[Table_Author] 有色金属周报 20251102 中美贸易摩擦暂缓一年，内外共振将驱动商品价格上行 2025 年 11 月 02 日 ➢ 本周（10/27-10/31）上证综指上涨 0.11%，沪深 300 指数上涨 0.66%，SW 有 色指数上涨 2.56%，贵金属 COMEX 黄金 - 2.75%，COMEX 白银- 0.33%。工业金属 价格铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动 + 1.10%、-0.51%、+1.01%、+0.42%、- 0.49% 、+1.49%；工业金属 LME 库存铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动 + 17.95%、-1.27%、-6.12%、-6.40%、+0.50%、+4.55%。 ➢ 工业金属：中美会谈释放积极信号，贸易摩擦展缓一年，工业金属将迎来内外需 共振。铜方面，SMM 进口铜精矿指数为-41.25 美元/干吨，环比增加 0.55 美元/吨。宏 观方面利好频出，中美会谈释放积极信号，中美贸易摩擦展缓一年，未来工业金属将迎 来难得的需求内外共振伦铜周内突破 11000 美元/吨大关，突破历史新高。铝方面，供 给端海外电解铝厂减产 21 万吨并预计 2026 年 3 ...

投资评级 - 报告对超图软件维持“推荐”评级 [3][5] 核心观点 - 公司作为全球领先的GIS行业龙头，业绩在2025年第三季度大幅改善，信创与AI协同发力，开启发展新征程 [1][2][3] - 公司立足基本盘打造第二成长曲线，向数字孪生水利、气象、机场等方向拓展，并把握信创、实景三维中国等机遇，成长动能充足 [3] - 公司深度布局前瞻机遇，在AI、数据要素等领域多点发力，有望打开长期成长空间 [3] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年1-9月，公司实现营业总收入9.68亿元，同比增长2%；归母净利润4295.57万元，同比增长63%；扣非归母净利润2831.85万元，同比增长97% [1] - 2025年第三季度单季实现营业总收入3.65亿元，同比增长17%；归母净利润3098.95万元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润2554.89万元，同比扭亏为盈 [1] - 公司收入增长带动利润大幅提升，同时信用减值、资产减值损失同比大幅减少，经营活动产生的现金流量净额较上年同期明显改善 [1] 信创业务进展 - 2025年10月，公司发布SuperMap GIS 2025，围绕基础设施、数据、服务三个层面深化全链信创 [2] - 在基础设施层，产品新增对象帝先GPU和腾讯云TencentOS兼容，完成主流版本适配更新，适配银河麒麟、飞腾等多类国产操作系统与芯片 [2] - 在数据层，SuperMap GIS 2025支持十余种国产数据库，新增适配虚谷数据库，并与达梦数据库、阿里云PolarDB、瀚高安全版数据库、中电科金仓KingbaseES、南大通用GBase等完成兼容性认证 [2] AI技术布局与赋能 - SuperMap GIS 2025的处理自动化（GPA）技术已在三类产品中集成可视化建模界面，支持多源多类型数据对接，提供超1200个工具及逻辑控制能力 [2] - 在高效交付层面，SuperMap iServer的GPA服务提供分布式分析解决方案，已应用于多省级、部委级项目，可将某省级自然资源部门图斑分析流程从半天压缩至1小时 [2] - 在智能应用层面，GPA集成智能建模助理，在SuperMap iDesktopX与iServer中提供建模知识问答、辅助建模能力，底层有多维度知识库且兼容多种大模型 [2] 盈利预测与财务指标 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.32亿元、2.18亿元、2.80亿元，对应增长率分别为177.0%、64.9%、28.7% [4][10] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为17.26亿元、20.39亿元、23.49亿元，对应增长率分别为15.3%、18.1%、15.2% [4][10] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为0.27元、0.44元、0.57元，对应PE分别为65倍、39倍、31倍 [4][10] - 预计公司盈利能力持续改善，净利润率从2025年的7.65%提升至2027年的11.93%，净资产收益率从2025年的4.75%提升至2027年的8.84% [10]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐” [3] 报告核心观点 - 坚定认为2025年是AI Agent元年，也是软件大革命的起点 [3][22] - AI Agent或成为软件价值重估的重要催化剂，软件厂商的目标市场有望扩大到数万亿美元的劳动力市场 [3][22] - AI Agent有望提升软件的消费属性，进一步打开软件厂商的估值天花板 [3][22] - 2025年第三季度AI应用已经迎来业绩兑现的拐点 [3][22] 市场回顾 - 本周（2025年10月27日至10月31日）沪深300指数下跌0.43%，中小板指数上涨0.87%，创业板指数上涨0.50%，计算机（中信）板块上涨2.66% [1][31] - 板块个股涨幅前五名分别为：海峡创新（60.66%）、神州信息（27.87%）、科大国创（23.81%）、深信服（21.95%）、格尔软件（20.43%） [1][36] - 板块个股跌幅前五名分别为：佳发教育（-16.68%）、熙菱信息（-13.47%）、乐鑫科技（-9.71%）、启明信息（-9.46%）、开普云（-8.71%） [1][36] 行业要闻与公司动态 - 凌志软件筹划收购凯美瑞德（苏州）信息科技股份有限公司控股权，股票自2025年10月28日起停牌 [2] - 中新赛克股东广东红土、南京红土、昆山红土及郑州百瑞拟减持不超过公司总股本2.83%的股份 [2] - AMD获得美国能源部约10亿美元AI与超算合作订单 [23] - 高通发布AI200芯片，进军数据中心算力市场，首个客户为沙特AI初创公司Humain，计划部署约200兆瓦算力 [5][24] - 摩尔线程科创板IPO注册获批 [5][25] - 国务院常务会议部署制度型开放与新场景培育，强调应用场景是连接技术与产业的关键桥梁 [26] AI生态与行业趋势 - OpenAI明确自身为AI生态赋能者，战略目标是建立“AI云”，其生态分为硬件基础、模型与账户体系、应用层及生态系统四个层面 [8] - ChatGPT已为Booking、Canva、Spotify等应用提供流量扶持，用户可在对话中直接调用服务并完成支付 [10][11] - AI赋能下全球软件公司业绩迎来拐点，谷歌2025年第三季度AI Max in Search已被数十万广告主使用，解锁了数十亿的净新查询 [14] - 亚马逊2025年第三季度广告业务收入达177亿美元，其中DSP广告日均支出同比激增37.3% [14] A股AI公司业绩表现 - 金山办公2025年第三季度营业收入15.21亿元，同比增长25.33%；归母净利润4.31亿元，同比增长35.42%；WPS Office全球月度活跃设备数达6.69亿 [16] - 合合信息2025年第三季度营收4.60亿元，同比增长27.49%；归母净利润1.16亿元，同比增长34.93%；主要C端产品月活用户1.89亿 [16] - 科大讯飞2025年第三季度营业收入60.78亿元，同比增长10.02%；归母净利润转正为1.72亿元，同比增长202.40%；第三季度大模型相关项目中标金额5.45亿元 [16] - 深信服2025年第三季度营收21.16亿元，同比增长9.86%；归母净利润1.47亿元，同比增长1097.40% [16] - 同花顺2025年第三季度营收14.81亿元，同比增长56.72%；归母净利润7.04亿元，同比增长144.50% [16][20] 投资建议 - 建议关注办公方向：金山办公、合合信息、福昕软件、三六零等 [3][6][22] - 建议关注编程方向：卓易信息、普元信息、金现代等 [3][6][22] - 建议关注终端AI方向：中科创达、萤石网络等 [3][6][22] - 建议关注ERP/CRM方向：金蝶国际、用友网络、能科科技、赛意信息等 [3][6][22] - 建议关注其他细分方向：OA、司法、金融/财税、教育、医疗、客服、AIGC等领域的相关公司 [3][6][22]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 核心观点 - 公司在逆周期下坚持“强动销、促开瓶、去库存”的长期战略，维护渠道健康良性发展，短期税费影响已结束，利润率水平有望在26年进入缓慢上行的修复通道 [4] - 预计25-27年分别实现归母净利润3.91/5.69/8.38亿元，同比+13.1%/+45.4%/+47.3%，当前股价对应PE为53/36/25倍 [4] 2025年三季度业绩表现 - 25年Q1-3公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润37.02/4.72/4.60亿元，同比-17.00%/-29.43%/-29.69% [1] - 单25Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润10.00/0.29/0.20亿元，同比-15.88%/-63.18%/-72.95%，延续出清趋势 [1] - 截至25Q3期末合同负债1.13亿元，同比-35.13%，Q3期内下降0.45亿元 [1] 分产品表现 - 25Q3酒类主营收入8.67亿元，同比-17.39% [2] - 中高档酒(舍得/舍之道)收入6.87亿元，同比-23.43% [2] - 普通酒(特级T68/沱牌酒)收入1.81亿元，同比+17.96%，普酒高增或因沱牌高线光瓶T68延续快速增长势头 [2] 分区域及渠道表现 - 25Q3省内/省外收入2.68/6.00亿元，同比-22.79%/-14.73% [2] - 25Q3批发代理收入7.54亿元，同比-23.38%；电商销售收入1.14亿元，同比+71.41%，25Q2电商渠道收入占比下滑0.34pcts至13.10% [2] - 25Q3末经销商数量合计2,554家，Q3期间增加99家，减少130家，较Q2末净增加-31家 [2] 盈利能力分析 - 25Q1-3/25Q3毛利率分别为64.73%/62.09%，同比-3.17/-1.57pcts，结构下移、货折增加、成本规模效应缩水多因素拉低毛利率水平 [3] - 25Q1-3销售/管理费用率分别为22.30%/10.29%，同比+0.91/+0.47pcts，25Q3分别为25.32%/13.35%，同比+0.48/+2.34pcts [3] - 25Q1-3/25Q3归母净利率分别为12.75%/2.87%，同比-2.25/-3.69pcts [3] 盈利预测与财务指标 - 预计2025-2027年营业收入分别为44.84/46.99/51.92亿元，增长率分别为-16.3%/4.8%/10.5% [5][8] - 预计2025-2027年归属母公司股东净利润分别为3.91/5.69/8.38亿元，增长率分别为13.1%/45.4%/47.3% [5][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.18/1.71/2.52元，对应PE分别为53/36/25倍 [5][8] - 预计2025-2027年毛利率分别为61.69%/63.73%/67.60%，净利润率分别为8.72%/12.10%/16.14% [8]

投资评级 - 报告对天孚通信的投资评级为“推荐” [4][6] 核心观点 - 报告认为公司业绩符合预期，正乘AI东风启航 [1] - 公司作为全球数通光模块龙头厂商，将持续深度受益于AI驱动的高端光模块需求高景气 [3] - 公司泰国工厂一期已投产，二期处于研发试样及客户验证阶段，预计明年进入大规模量产 [3] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入约39.18亿元，同比增长63.63% [1] - 2025年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润约14.65亿元，同比增长50.07% [1] - 2025年第三季度单季度实现营业收入14.63亿元，同比增长74.37%，环比下降3.23% [1] - 2025年第三季度单季度实现归母净利润5.66亿元，同比增长75.68%，环比增长0.80% [1] - 2025年第三季度销售毛利率为53.68%，较第二季度的49.38%环比提高4.30个百分点，主要因新产品逐渐形成规模效应 [1] 研发投入与技术布局 - 公司前三季度研发费用达到2.0亿元，同比增长15.82% [2] - 主要研发项目包括：适用于CPO-ELS模块应用的多通道高功率激光器、单波200G光发射器件、适用于CPO场景的多通道光纤耦合阵列、基于硅光子技术的800G光收发模块、适用于1.6T硅光模块的高功率光引擎等 [2] 行业前景与驱动力 - AI需求驱动海外云巨头持续加大资本开支 [3] - 亚马逊预计2025年资本开支约为1250亿美元，高于预期 [3] - 谷歌将2025年资本开支预期上调至910亿-930亿美元 [3] - Meta上调2025年资本开支指引至700亿-720亿美元，并预计2026年将显著增加 [3] - 微软在刚结束财季的资本开支为349亿美元，高于预期，并计划未来两年将数据中心规模扩容一倍 [3] - 甲骨文预计2026财年资本开支将高达350亿美元，同比增长65%，并与OpenAI签署了价值3000亿美元的算力采购合同 [3] 盈利预测与财务指标 - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为55.50/74.08/94.40亿元 [4][5] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为22.05/29.26/37.34亿元 [4][5] - 对应2025/2026/2027年市盈率分别为56/42/33倍 [4][5] - 预计2025年营业收入增长率为70.67%，净利润增长率为64.13% [5][10] - 预计2025年毛利率为56.16%，净利润率为39.73% [10] - 预计2025年净资产收益率为39.05% [10]

投资评级与核心观点 - 报告对华泰证券维持“推荐”评级 [10] - 预计公司2025-2027年营收分别为450亿元、481亿元、514亿元，归母净利润分别为166亿元、179亿元、193亿元 [10] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为1.84元、1.99元、2.14元，对应2025年10月31日收盘价的市盈率分别为12倍、11倍、10倍 [10][11] - 核心观点认为公司收费类业务龙头优势有望持续巩固，经纪与信用业务收入高增，投行业务稳步修复，自营业务高基数影响将逐步淡化，资管业务收入有望筑底修复 [10] 整体财务业绩 - 2025年前三季度公司营业总收入271亿元，公告口径同比增长12.6%，但增速较上半年下降18个百分点 [3] - 2025年前三季度归母净利润127亿元，同比增长1.7%，增速较上半年下降40个百分点 [3] - 2025年第三季度单季归母净利润52亿元，环比增长32.7%，但同比下降28.1%，主要受去年同期出售AssetMark股权导致的高基数影响 [3] - 2025年第三季度末公司总资产规模达1.03万亿元，突破万亿大关，同比增长21.1%；归母净资产2054亿元，同比增长10.7% [9] - 2025年前三季度公司年化加权平均净资产收益率为7.21%，同比下降0.38个百分点；归母净利率为46.9%，业务及管理费率（剔除其他业务）为44.1%，环比下降2个百分点 [9] 分业务表现 - **自营业务**：2025年前三季度收入102亿元，同比下降15%，占比38%；若剔除24Q3出售AssetMark所得63亿元投资净收入，则25Q3自营投资收入同比高增141.4% [4][5] - **经纪业务**：2025年前三季度收入66亿元，同比增长66%，占比24%；25Q3单季经纪业务手续费净收入28亿元，环比增长56.0%，同比增长128.1% [4][6] - **信用业务**：2025年前三季度收入33亿元，同比增长151%，占比12%；25Q3单季利息净收入12亿元，环比增长15.1%，同比增长108.8% [4][7] - **投行业务**：2025年前三季度收入19亿元，同比增长44%，占比7%；25Q3单季收入8亿元，环比增长24.7%，同比增长83.0% [4][8] - **资管业务**：2025年前三季度收入14亿元，同比下降55%，占比5%；25Q3单季资管业务净收入5亿元，同比降幅收窄至43.2% [4][9] 业务运营亮点 - **自营投资**：25Q3末金融投资规模4647亿元，环比增长7.1%，自营杠杆近3个季度稳步提升；25Q3年化自营投资收益率为3.1% [5] - **经纪业务**：25年9月末代买证券款2326亿元，环比增长13.9%，同比增长27.3%；同期APP“涨乐财富通”月活用户数927万人，同比增长24% [6] - **信用业务**：25Q3末融出资金余额1698亿元，同比增长61.2%，市占率保持在7.1%；买入返售余额146亿元，同比增长42.6% [7] - **投行业务**：25Q3公司IPO承销金额42亿元，同比增长372%，再融资承销金额83亿元，同比增长5526%，债券主承销金额4411亿元，同比增长25.1% [8] - **资管业务**：截至25Q3末，南方基金公募AUM规模1.48万亿元，同比增长9.7%；华泰柏瑞基金公募AUM规模8012亿元，同比增长16.4% [9]

投资评级 - 报告对兴业银锡维持“推荐”评级 [6][8] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩符合预期，营收和利润实现显著同比增长，且环比修复态势明显 [3] - 公司通过收购宇邦矿业及大西洋锡业，资源储量大幅增厚，白银龙头地位稳固，未来成长可期 [4][5] - 银漫二期项目获批建设及控股股东债务重整完成，为公司未来盈利增长和治理稳定扫清障碍 [5] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营收40.99亿元，同比增长24.36%，归母净利润13.64亿元，同比增长4.94% [3] - 2025年第三季度单季实现营收16.26亿元，同比增长48.09%，环比增长22.85%，归母净利润5.68亿元，同比增长36.49%，环比增长34.91% [3] - 2025年第三季度单季毛利率为58.79%，净利率为35.08%，环比分别提升0.74和3.58个百分点 [4] - 公司总资产达175.13亿元，较年初增长43.96%，主要因收购导致无形资产增长101.20%至82.97亿元 [4] 生产经营与量价分析 - 矿产银前三季度产量212吨，同比增长18.98%，第三季度单季产量81吨，同比增长53.28% [4] - 矿产锡前三季度产量5651吨，同比下降13.12%，但第三季度单季产量2062吨，同比增长4.04% [4] - 2025年前三季度白银均价8.6元/克，同比增长23%，第三季度单季均价9.4元/克，同比增长26%，环比增长13% [4] - 2025年前三季度锡均价26.46万元/吨，同比增长7.2%，第三季度单季均价26.93万元/吨，同比增长3.4%，环比增长2.1% [4] 资源储备与项目进展 - 收购宇邦矿业后，公司白银保有储量增至24537吨，占国内总储量34.56%，占全球白银储量4.46%，位列亚洲第一、全球第八 [5] - 银漫二期项目于2025年1月获立项批复，建设期约两年，投产后银漫采选产能将从165万吨/年提升至297万吨/年 [5] - 公司于2025年8月成功收购大西洋锡业96.04%股权，后续将实现完全控股 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.18亿元、26.07亿元、30.93亿元 [6] - 对应2025年10月31日收盘价的市盈率分别为27倍、21倍、18倍 [6][7] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.14元、1.47元、1.74元 [7]

投资评级 - 对峰岹科技维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年前三季度营收实现稳健增长，但利润因研发投入加大及股份支付费用影响而短暂承压 [1][2] - 公司在白电、汽车电子、工业等新兴应用领域持续拓展，收入占比提升，为未来增长奠定基础 [3] - 公司持续高强度研发投入并推出传感器等新产品，有望带动未来增长曲线 [3] - 基于BLDC电机应用市场渗透率增长及公司核心技术优势，对未来业绩持乐观预期 [4] 2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度实现营业收入5.58亿元，同比增长28.88% [1] - 2025年前三季度实现归母净利润1.67亿元，同比下降9.01%；扣非归母净利润1.52亿元，同比下降2.24% [1] - 第三季度单季实现营业收入1.83亿元，同比增长21.46%，环比下降10.32% [1] - 第三季度单季实现归母净利润0.51亿元，同比下降17.89%，环比下降23.25% [1] - 2025年前三季度综合毛利率为51.75%，同比下降1.19个百分点 [2] - 第三季度单季综合毛利率为50.38%，同比及环比分别下降2.11和1.96个百分点 [2] 研发投入与影响 - 2025年前三季度研发投入合计1.1亿元，同比增长68.30%，研发费用占营业收入比例为19.63%，同比提升4.59个百分点 [2][3] - 2025年前三季度股份支付费用为0.52亿元，扣除该影响后，归母净利润和扣非归母净利润分别为2.14亿元和1.99亿元，同比增长14.15%和24.89% [2] 业务领域进展 - 白色家电领域销售收入占比提升至20.89% [3] - 汽车电子领域BLDC驱动控制芯片车规级产品通过相关认证，车规级芯片营收占比上升至10.12% [3] - 工业领域收入占比达到14.27%，工业伺服及机器人应用产品正推动量产 [3] - 公司研发并推出传感器新产品，实现产品类型拓展 [3] 未来业绩预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为2.53亿元、3.58亿元、4.63亿元 [4][5] - 预测2025-2027年每股收益分别为2.20元、3.12元、4.03元 [5] - 对应2025-2027年市盈率分别为88倍、62倍、48倍 [4][5] - 预测2025-2027年营业收入分别为7.90亿元、9.91亿元、12.13亿元，增长率分别为31.6%、25.5%、22.3% [5]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][7] 核心观点 - 公司2025年第三季度及前三季度收入实现高速增长，盈利能力显著改善并实现扭亏为盈 [2][3] - 下游工业、汽车、通信及消费电子等终端需求回升，公司通过与创芯微的业务融合，竞争力得到加强，驱动出货量和营收大幅增长 [3] - 公司在四大应用市场全面增长，产品创新与市场拓展成效显著，尤其在汽车市场，第三季度规模收入客户数实现翻倍 [4] - 基于公司在泛通讯、新能源汽车、泛工业等领域的布局，长期成长可期 [5] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为15.31亿元，同比增长80.47% [2] - 2025年前三季度实现归母净利润1.26亿元，扣非归母净利润0.83亿元，均同比扭亏为盈 [2] - 2025年第三季度单季营业收入为5.82亿元，同比增长70.29%，环比增长10.29%，连续6个季度实现环比增长 [3] - 2025年第三季度单季实现归母净利润0.60亿元，同比扭亏，环比增长20.35% [3] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司综合毛利率为46.46%，同比下降3个百分点 [3] - 2025年第三季度单季综合毛利率为46.60%，环比提升0.26个百分点 [3] - 2025年前三季度公司销售净利率为8.23%，同比大幅转正 [3] - 2025年第三季度单季销售净利率达到10.37%，环比第二季度提升0.87个百分点 [3] 分产品与市场表现 - 分产品看，2025年前三季度信号链芯片收入10.12亿元，同比增长42.64% [3] - 2025年前三季度电源管理芯片收入5.17亿元，同比增长274.08% [3] - 工业市场：前三季度收入同比快速增长，第三季度环比继续增长，在电源模块、新能源、电网、充电桩、无人机、电池化成等领域高速增长 [4] - 汽车市场：前三季度收入同比快速增长，第三季度环比高增，在三电、车身控制、智驾、激光雷达、照明等领域收入增长强劲，第三季度汽车规模收入客户数实现翻倍 [4] - 通信市场：前三季度收入同比快速增长，第三季度环比增长，光模块业务同比高增，AI服务器相关新品出货加速，基站业务第三季度同环比快速增长 [4] - 消费电子市场：前三季度收入同比增长超过3.5倍，第三季度环比继续增长，在移动电源、手表手环等市场增长强劲 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为1.82亿元，2026年为3.66亿元，2027年为5.91亿元 [5] - 对应2025年至2027年的市盈率（PE）分别为129倍、64倍和40倍 [5][6] - 预计2025年至2027年营业收入分别为21.31亿元、28.09亿元和35.63亿元，增长率分别为74.7%、31.8%和26.8% [6] - 预计2025年至2027年每股收益（EPS）分别为1.32元、2.65元和4.29元 [6]

根据研报内容，现对其中涉及的量化模型与因子总结如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：竞争优势组合模型**[10] * **模型构建思路**：基于企业竞争壁垒分析框架，将行业分类并识别具有不同竞争特性的企业（如"壁垒护盾型"、"高效运营"型），从中选股构建组合[10] * **模型具体构建过程**：首先，使用竞争壁垒分析框架对行业进行细致分类，识别出四类行业："壁垒护盾型"、"竞争激烈型"、"稳中求进型"和"寻求突破型"[10]。然后，在"壁垒护盾型"行业中，筛选识别具有显著管理竞争优势的"唯一主导"企业，以及能够通过合作避免竞争、维持高利润率的"合作共赢"企业[10]。对于非"壁垒护盾型"行业，则发掘那些通过高效管理和成本控制实现优异运营表现的"高效运营"企业[10]。最后，将"壁垒护盾型"行业中的"唯一主导+合作共赢"组合与无壁垒保护行业中的"高效运营"组合结合，形成最终的"竞争优势"组合[11] 2. **模型名称：安全边际组合模型**[15] * **模型构建思路**：通过计算个股的盈利能力价值作为安全边际，在具有综合竞争优势的股票池中选择安全边际最大的标的，以捕捉企业内在价值与市场价值之间的差距[15] * **模型具体构建过程**：核心是计算企业的安全边际，即内在价值与市场价值的差距[15]。在企业经营稳健且不考虑增长的情况下，将盈利能力价值视为更可靠的企业实际价值反映[15]。具体步骤是，先计算个股的盈利能力价值作为其安全边际的度量，然后在综合竞争优势股票池内，选择安全边际最大的前50只标的，并采用股息率加权的方式以最大化组合的整体安全边际[15][17]。组合每年在5月1日、9月1日和11月1日进行换仓，每次持有50只股票[17] 3. **模型名称：红利低波季调组合模型**[21] * **模型构建思路**：优化传统红利策略，避免陷入"高股息陷阱"，通过预测股息率并结合负向清单（如剔除股价表现极端、负债率异常的标的）来筛选具有盈利可持续性和长期价值的公司[21] * **模型具体构建过程**：报告指出，"高股息陷阱"的本质是投资者单纯追逐高股息率而忽视了公司盈利可持续性和长期价值[21]。因此，该模型的构建一方面依赖于对股息率本身的预测，以规避陷阱；另一方面，则考虑设置负向清单制度，例如剔除股价表现极端、负债率异常等不符合条件的标的，从而确保所选公司具备稳健的基本面[21] 4. **模型名称：AEG估值潜力组合模型**[25][29] * **模型构建思路**：基于超额收益增长模型，投资于那些市场尚未充分认识到其增长潜力的公司，通过考量带息收益增长超过机会成本的部分（即AEG）来评估公司价值[25][29] * **模型具体构建过程**：模型的核心是超额收益增长模型[25]。收益来源分为资产本身生成的收益和利息再投资产生的收益，二者加总为带息收益或全收益[25]。AEG是指带息收益增长超过机会成本的部分，计算公式如下： $$A E G=Y_{t}-N_{t}=(E_{t}+r*D P S_{t-1})-(1+r)*E_{t-1}$$ 其中，\(Y_t\) 是第t期的带息收益，\(N_t\) 是第t期的正常收益，\(E_t\) 是第t期的盈利，\(r\) 是要求回报率，\(DPS_{t-1}\) 是第t-1期的每股股利[25]。远期市盈率 \(V_0/E_1\) 可以通过以下公式计算： $${\frac{V_{0}}{E_{1}}}={\frac{1}{r}}+\frac{1}{r}*\frac{\left(\frac{A E G_{2}}{1+r}+\frac{A E G_{3}}{(1+r)^{2}}+\frac{A E G_{4}}{(1+r)^{3}}+\cdots\right)}{E_{1}}$$ 如果预测没有超额收益增长，则正常市盈率为 \(V_0/E_1 = 1/r\)[25]。在具体构建组合时，首先使用AEG_EP因子选取排名前100的股票，然后从中选择股利再投资/P比率高的前50只股票构成最终组合[29] 5. **模型名称：中证800内现金牛组合模型**[32][33][34] * **模型构建思路**：通过CFOR分析体系深入评估企业的盈利能力和资产的现金生成效率，补充传统杜邦分解的不足，筛选出高质量、现金流稳定的"现金牛"公司[32][34] * **模型具体构建过程**：引入自由现金流和自由现金流回报率作为关键分析维度[32]。CFOR体系通过拆解现金流量回报率，揭示企业如何将经营活动产生的现金流转化为净利润，包括自由现金利润比率和经营资产回报率等指标[32]。选股流程包括：确保自由现金利润比率的稳定性、经营资产回报率的稳定性、净利润率的稳定性、总资产周转率的稳定性，要求这些指标由高到低均位于中信一级行业40%分位数以上，从而得到非金融高质量股票池；同时，在全A非金融范围内，筛选金融板块内ROE位于40%分位数以上的高质量股票池；将两个股票池取并集，并进一步结合低波、低估值以及SUE因子，CFOR拆解和ROE拆解等分析，最终确定持仓[33]。本报告着重关注中证800内的现金牛组合[34] 6. **模型名称：困境反转组合模型**[39][41] * **模型构建思路**：利用库存周期刻画公司的困境反转，结合景气加速恢复和定价错误的估值回归，旨在捕捉估值提升的收益，作为景气度投资的有效补充[39][41] * **模型具体构建过程**：该策略旨在捕捉估值短期波动带来的收益[39]。核心是利用库存周期来识别和刻画公司的困境反转时机[39][41]。同时，模型还考虑公司景气的加速恢复情况以及因市场定价错误带来的低估机会[39][41]。具体操作上，将反映困境反转、景气加速恢复和估值回归的相关因子进行标准化处理，然后叠加这些因子的得分，最终选取综合得分最高的50只股票构建投资组合[39] 模型的回测效果 1. **竞争优势组合模型**：自2012年以来年化收益18.51%，夏普比率0.72，信息比率0.09，最大回撤-47.68%，卡玛比率0.39[2]；自2019年以来年化收益20.36%，夏普比率0.95，信息比率0.12，最大回撤-19.32%，卡玛比率1.05[14] 2. **安全边际组合模型**：自2012年以来年化收益23.36%，夏普比率1.06，信息比率0.21，最大回撤-35.10%，卡玛比率0.67[2]；自2019年以来年化收益23.37%，夏普比率1.17，信息比率0.13，最大回撤-16.89%，卡玛比率1.38[19] 3. **红利低波季调组合模型**：自2014年以来年化收益19.06%，夏普比率0.91，信息比率0.16，最大回撤-43.06%，卡玛比率0.44[2]；自2019年以来年化收益16.81%，夏普比率0.98，信息比率0.16，最大回撤-21.61%，卡玛比率0.78[22] 4. **AEG估值潜力组合模型**：自2014年以来年化收益29.28%，夏普比率1.15，信息比率0.22，卡玛比率0.66[2]；自2019年以来年化收益24.88%，夏普比率1.13，信息比率0.17，最大回撤-24.02%，卡玛比率1.04[31] 5. **中证800内现金牛组合模型**：自2019年以来年化收益14.15%，夏普比率0.71，信息比率0.10，最大回撤-19.80%，卡玛比率0.71[3][37] 6. **困境反转组合模型**：自2019年以来年化收益25.17%，夏普比率1.01，信息比率0.15，最大回撤-33.73%，卡玛比率0.75[3][41] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：AEG_EP因子**[29] * **因子构建思路**：作为AEG估值潜力组合的初选因子，用于初步筛选具有超额收益增长潜力的股票[29] * **因子具体构建过程**：该因子应用于AEG估值潜力组合的构建过程中，首先使用此因子从全市场股票中选取排名前100的股票作为初选池[29] 2. **因子名称：股利再投资/P比率因子**[29] * **因子构建思路**：在AEG估值潜力组合中，用于从初选股票池中进一步筛选出市场可能尚未充分认识其增长潜力的公司[29] * **因子具体构建过程**：在通过AEG_EP因子筛选出TOP100股票后，计算这些股票的股利再投资/P比率，并选择该比率高的前50只股票构成最终组合[29] 因子的回测效果 （报告中未单独提供上述因子的回测效果指标）