报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 中国人保2025Q1业绩即将发布，预计公司产险业务承保端显著改善，人身险业务增长与投资表现向好，看好短期业绩释放与长期增长动能 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|553097|621972|658207|707017|757368| |同比（%）|4.4%|12.5%|5.8%|7.4%|7.1%| |归母净利润（百万元）|22773|42869|46112|51110|57399| |同比（%）|-10.2%|88.2%|7.6%|10.8%|12.3%| |BVPS - 最新摊薄（元/股）|5.48|6.08|6.64|7.26|7.96| |P/B（现价&最新摊薄）|1.18|1.06|0.97|0.89|0.81|[1] 产险业务 - 2025Q1大灾较少和公司持续降本增效，承保利润有望大幅提升 [3] - 外部环境：2025年前2个月国内自然灾害受灾人次和直接经济损失低于2024年同期，利好财险公司赔付支出下降 [3] - 内部驱动：持续优化业务结构，推动风险减量与降本增效，2024年综合费用率同比降1.4pct，预计2025年持续显效 [3] - 2025Q1承保端预计乐观，1 - 2月份车险综合成本率约93%，全险种综合成本率低于94%，预计Q1综合成本率同比显著改善 [3] - 近三年公司平均综合成本率97.6%，业务质量好，成本管理能力突出，未来承保盈利能力有望领先行业 [3] 人身险业务 - 预计价值率提升是NBV增长主要动力，寿险业务新单保费增速短期或有压力，但预定利率下调和业务结构改善带来的价值率提升利于NBV增长，健康险业务延续稳定增长态势 [3] 投资业务 - 2025Q1沪深300、上证综指累计-1.2%、-0.5%，略弱于2024年同期，但结构性行情或提升公司基金持仓收益，恒生指数上涨15.3%，远好于2024年同期，利好相关投资回报 [3] 市场数据 |指标|数值| |----|----| |收盘价(元)|6.47| |一年最低/最高价|5.03/8.18| |市净率(倍)|1.06| |流通A股市值(百万元)|229670.49| |总市值(百万元)|286129.22|[6] 基础数据 |指标|数值| |----|----| |每股净资产(元,LF)|6.08| |资产负债率(%,LF)|79.21| |总股本(百万股)|44223.99| |流通A股(百万股)|35497.76|[7] 相关研究 - 《中国人保(601319)：2024年年报点评：每股分红稳健提升，人身险NBV/EV高增长》，发布于2025 - 03 - 28 [8] 上市保险公司估值及盈利预测 - 展示中国平安、中国人寿、新华保险、中国太保、中国人保等公司2022 - 2025E的EV、P/EV、VNBX、EPS、P/E、BVPS、P/B等指标数据 [9] 中国人保财务预测表 - 涵盖2024 - 2027E每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿付能力充足率等指标，以及利润表、资产负债表相关数据 [10]

报告行业投资评级 - 行业维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 上调保险资金权益投资比例上限，将进一步打开险资权益投资空间，缓解低利率环境下的资产荒压力，为权益市场带来增量资金，期待继续优化偿付能力监管标准为险资权益投资松绑 [8] - 负债端、资产端均有改善机会，市场储蓄需求旺盛，负债成本有望下降，利差损压力缓解；伴随国内经济复苏，长端利率若上行，新增固收类投资收益率压力缓解；当前公募基金对保险股持仓处于低位，估值对负面因素反应充分，行业维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件内容 - 4月8日金监总局发布通知，将部分档位偿付能力充足率对应的权益类资产比例上调5%，简化监管档位由8档减至5档，部分档位比例上限提高5%，提高投资创业投资基金的集中度比例，放宽税延养老比例监管要求 [8] 权益投资比例调整情况 - 上季度末综合偿付能力充足率在150 - 200%的保险公司，权益投资占上季末总资产比例上限由25%提至30%；在250 - 300%的，上限由35%提升至40%；350%以上的，上限由45%提升至50%；其余档位上限不变 [8][9] - 上市险企中，中国太保、中国人保、中国太平权益投资比例上限提升5pct，中国人寿、中国平安、新华保险、阳光保险上限不变 [9] 行业数据情况 - 截至2024年末，保险行业整体综合偿付能力充足率为199%，其中寿险、产险分别为191%和239% [8] - 2025年4月7日保险板块估值0.47 - 0.73倍2025E P/EV，处于历史低位 [8] 上市保险公司估值及盈利预测 - 报告给出中国平安、中国人寿、新华保险、中国太保、中国人保2022 - 2025E的EV、1YrVNB、P/EV、VNBX、EPS、BVPS、P/E、P/B等数据 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 中国人保2025Q1业绩即将发布，预计公司产险业务承保端显著改善，人身险业务增长与投资表现向好，看好短期业绩释放与长期增长动能 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|553097|621972|658207|707017|757368| |同比（%）|4.4%|12.5%|5.8%|7.4%|7.1%| |归母净利润（百万元）|22773|42869|46112|51110|57399| |同比（%）|-10.2%|88.2%|7.6%|10.8%|12.3%| |BVPS - 最新摊薄（元/股）|5.48|6.08|6.64|7.26|7.96| |P/B（现价&最新摊薄）|1.18|1.06|0.97|0.89|0.81|[1] 产险业务 - 外部环境：2025年Q1大灾较少，前2个月国内各类自然灾害累计造成35.5万人次受灾、直接经济损失约93.3亿元，低于2024年同期的880.9万人次受灾、直接经济损失206.9亿元，利好财险公司降低赔付 [3] - 内部驱动：持续优化业务结构，拓展家自车新车市场份额，布局个人非车业务，改善法人业务结构；建立“5 + 5”全面降本增效机制，推行“报行合一”，2024年综合费用率同比 - 1.4pct，预计2025年持续显效 [3] - 2025Q1承保端：预计综合成本率同比显著改善，承保利润大幅增长，人保财险力争2025年车险、非车险综合成本率分别达到96%和99%，1 - 2月份车险综合成本率约为93%，全险种综合成本率低于94% [3] - 长期表现：近三年公司平均综合成本率仅为97.6%，作为国内财险行业龙头，业务质量好，成本管理能力突出，未来将保持领先行业的承保盈利能力 [3] 人身险业务 - 预计寿险业务新单保费增速短期有压力，但预定利率下调和业务结构改善带来的价值率提升有利于NBV增长，健康险业务延续稳定增长态势 [3] 投资业务 - 2025Q1沪深300、上证综指分别累计 - 1.2%、 - 0.5%，略弱于2024年同期，但以成长为主的结构性行情或提升公司基金持仓收益；恒生指数上涨15.3%，远好于2024年同期，利好公司相关投资回报 [3] 市场数据 |指标|数值| |----|----| |收盘价(元)|6.47| |一年最低/最高价|5.03/8.18| |市净率(倍)|1.06| |流通A股市值(百万元)|229,670.49| |总市值(百万元)|286,129.22|[6] 基础数据 |指标|数值| |----|----| |每股净资产(元,LF)|6.08| |资产负债率(%,LF)|79.21| |总股本(百万股)|44,223.99| |流通A股(百万股)|35,497.76|[7] 上市保险公司估值及盈利预测 |证券简称|价格（元）|EV（元）|1YrVNB（元）|EPS（元）|BVPS（元）|P/EV（倍）|VNBX（倍）|P/E（倍）|P/B（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |中国平安（601318）|48.56|78.18 - 82.73|1.58 - 1.77|6.10 - 7.42|47.73 - 57.64|0.62 - 0.59|-18.72 - -19.30|7.97 - 6.54|1.02 - 0.84| |中国人寿（601628）|34.83|43.54 - 53.27|1.27 - 1.30|2.36 - 3.80|12.95 - 18.59|0.80 - 0.65|-6.83 - -14.24|14.76 - 9.16|2.69 - 1.87| |新华保险（601336）|47.33|81.93 - 90.55|0.78 - 1.88|6.89 - 8.64|31.41 - 31.05|0.58 - 0.52|-44.55 - -16.03|6.87 - 5.23|1.51 - 1.40| |中国太保（601601）|29.09|54.01 - 61.70|0.96 - 1.51|3.89 - 5.11|20.42 - 34.20|0.54 - 0.47|-26.05 - -21.61|7.49 - 5.70|1.42 - 0.85| |中国人保（601319）|6.47|6.52 - 8.88|0.08 - 0.29|0.57 - 1.04|5.04 - 6.64|0.99 - 0.73|-0.54 - -8.41|11.28 - 6.21|1.28 - 0.97|[9] 中国人保财务预测表 |主要指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.97|1.04|1.16|1.30| |每股净资产|6.08|6.64|7.26|7.96| |每股内含价值|7.89|8.88|10.16|11.54| |每股新业务价值|0.26|0.29|0.34|0.39| |价值评估（倍）| | | | | |P/E|12.56|6.67|6.21|5.60| |P/B|1.18|1.06|0.97|0.89| |P/EV|0.94|0.82|0.73|0.64| |VNBX|-3.06|-5.43|-8.41|-10.89| |盈利能力指标（%）| | | | | |净投资收益率|3.90%|3.61%|3.59%|3.58%| |总投资收益率|5.60%|4.80%|4.90%|5.00%| |净资产收益率|15.95%|15.71%|15.92%|16.30%| |总资产收益率|2.43%|2.42%|2.53%|2.71%| |财险综合成本率|98.52%|98.06%|97.95%|97.42%| |财险赔付率|72.74%|72.41%|72.48%|72.57%| |财险费用率|25.78%|25.65%|25.48%|24.85%| |盈利增长（%）| | | | | |净利润增长率|88.2%|7.6%|10.8%|12.3%| |内含价值增长率|18.0%|10.8%|10.9%|10.9%| |新业务价值增长率|37.1%|0.8%|13.5%|12.3%| |偿付能力充足率（%）| | | | | |偿付能力充足率（集团）|281%|280%|279%|277%| |偿付能力充足率（寿险）|275%|272%|269%|265%| |偿付能力充足率（产险）|233%|234%|235%|237%| |内含价值（百万元）| | | | | |调整后净资产|97494|106458|118087|131009| |有效业务价值|22237|26239|29080|32252| |内含价值|119731|132697|147168|163260| |一年新业务价值|5024|5062|5747|6454| |寿险新业务保费（百万元）| | | | | |趸缴新单保费|-|-|-|-| |期缴新单保费|-|-|-|-| |新业务合计|47162|47518|49975|52474| |新业务保费增长率（%）|-8.3%|0.8%|5.2%|5.0%|[10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对3.31 - 4.6期间并购重组情况进行回顾，涵盖政策更新、事件统计、重大事件进展、失败事件、实控人变更及市场表现等内容，反映并购市场动态及趋势 [7][9][17] 根据相关目录分别进行总结 政策更新 - 国务院国资委党委鼓励国企对生物医药等薄弱产业运用多种方式形成产业影响力 [7] - 山东证监局等举办活动推动用好并购重组工具，规范行为 [7] - 证监会座谈会提出完善制度，增强对未盈利科技企业上市包容度 [7] - 深圳证监局等构建并购重组服务体系，建20亿区级并购基金 [7] - 南京市政府支持优势产业并购，鼓励重点产业赛道并购 [7] - 安徽省工信厅推动潜在并购企业对接，开展培训 [7] - 上海市支持智算云企业发展，设算力CVC基金 [7] - 上海启动两只500亿基金支持实体经济 [7] - 广东省加强旅游业资金支持，鼓励文旅企业并购重组 [7] 并购事件统计 - 3.31 - 4.6，以上市公司为竞买方的并购事件中1例失败，剔除后有并购重组事件88例，重大并购重组21例，其中并购重组完成19例，重大并购重组完成1例 [9] 重大并购重组更新 - 3.31 - 4.6，以上市公司为竞买方的重大并购事件中，竞买方为国央企的有6例 [12] 并购失败事件 - 上周威尔泰并购紫江新材部分股权失败 [13][14] 实控人变更 - 上周12家上市公司披露控制权变更，涉及中央国企、民企、公众企业、外资企业等 [15] 市场表现 - 3.31 - 4.6，重组指数跑赢万得全A，超额为0.53%；中期维度，重组指数与万得全A滚动20个交易日的收益差在负值区间震荡 [17]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司完成资产重组后顺利实现从“地产”向“城市服务 + 文体运营”的战略转型，收入稳健增长，利润率稳步提升，旗下珠江城服业态丰富、管理规模逐步提升，珠江文体作为国内较大的文体运营服务提供商规模优势明显，具备中长期穿越周期的能力，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布 2024 年年报，全年实现营收 15.58 亿元，同比下降 52.4%；归母净利润 0.16 亿元扭亏为盈 [8] 业务营收与利润情况 - 物业服务及文体运营类业务营收稳步提升，公司营业收入同比下降 52.4%，主要因 2023 年 4 月完成重大资产置换，置出房地产公司自 2023 年 4 月不再并表，2023 年同期数含置出房地产公司交付物业结转的收入 [8] - 2024 年公司房地产、物业出租、物业服务、文体运营营业收入分别为 0.7 亿元、0.1 亿元、11.0 亿元、3.7 亿元，同比分别 -96.0%、-65.4%、+3.5%、+16.8% [8] - 公司营业收入下滑而归母净利润扭亏为盈，原因一是毛利率提升 3.4pct 至 20.2%，其中房地产、物业出租、物业服务、文体运营业务毛利率分别同比 +7.1pct、+19.6pct、+0.5pct、-3.3pct 至 19.5%、30.1%、17.4%、28.6%；二是置出房地产公司 2023 年 Q1 亏损 [8] 业务布局与发展 - 公司子公司珠江城市服务构建起涵盖物业服务、商业管理、科技服务等多模块的业务布局，业务范围覆盖酒店、写字楼等十余个领域，2024 年在管项目 345 个，在管面积同比增长 18.7%至 3905.4 万平方米，其中住宅面积同比增长 4.1%至 2019.8 万平方米，占比 51.7%，公共设施场馆面积同比增长 122.2%至 1174.1 万平方米，占比 30.1% [8] - 2024 年公司子公司珠江文体在管场馆项目达 29 个，项目拓展数量及新增管理资产规模达历史最高水平，中标亚运城体育中心等项目，加强广东区域项目群力量，中标道真民族体育公园，拓展西南市场，巩固黔北区域行业地位，举办 393 场大型体育赛事活动，其中国际级 4 场，举办大型演艺活动 138 场 [8] 盈利预测与投资建议 - 考虑行业竞争加剧以及公司应收账款计提减值等综合因素，下调公司 2025/2026 年的归母净利润预测为 0.37/0.42 亿元（原值为 0.82/0.95 亿元），预计 2027 年归母净利润为 0.47 亿元，对应的 EPS 为 0.04/0.05/0.05 元，对应的 PE 为 72.2X/63.7X/57.1X [8] 财务预测 - 资产负债表方面，2024 - 2027 年流动资产从 13.88 亿元增至 19.24 亿元，非流动资产从 3.76 亿元减至 2.94 亿元，资产总计从 17.64 亿元增至 22.18 亿元，负债合计从 12.64 亿元增至 15.54 亿元等 [9] - 利润表方面，2024 - 2027 年营业总收入从 15.58 亿元增至 17.97 亿元，归属母公司净利润从 0.16 亿元增至 0.47 亿元等 [9] - 现金流量表方面，2024 - 2027 年经营活动现金流从 2.19 亿元增至 2.43 亿元，投资活动现金流均为 -0.04 亿元，筹资活动现金流从 -6.38 亿元减至 -0.45 亿元等 [9] - 重要财务与估值指标方面，2024 - 2027 年每股净资产从 0.54 元增至 0.69 元，ROIC 从 3.42%增至 8.70%，P/E 从 172.07 降至 57.09 等 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司完成资产重组后顺利实现从“地产”向“城市服务 + 文体运营”的战略转型，收入稳健增长，利润率稳步提升，旗下珠江城服业态丰富、管理规模逐步提升，珠江文体作为国内较大的文体运营服务提供商规模优势明显，具备中长期穿越周期的能力，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布 2024 年年报，全年实现营收 15.58 亿元，同比下降 52.4%；归母净利润 0.16 亿元扭亏为盈 [8] 业务营收与利润情况 - 物业服务及文体运营类业务营收稳步提升，归母净利润扭亏为盈；营业收入同比下降主要因 2023 年 4 月完成重大资产置换，置出房地产公司自 2023 年 4 月不再并表；2024 年房地产/物业出租/物业服务/文体运营营业收入分别为 0.7 亿元/0.1 亿元/11.0 亿元/3.7 亿元，同比分别 -96.0%/-65.4%/+3.5%/+16.8% [8] - 营业收入下滑而归母净利润扭亏为盈的主要原因为毛利率提升 3.4pct 至 20.2%，其中房地产/物业出租/物业服务/文体运营业务毛利率分别同比 +7.1pct/+19.6pct/+0.5pct/-3.3pct 至 19.5%/30.1%/17.4%/28.6%；置出房地产公司 2023 年 Q1 亏损 [8] 业务布局与发展 - 公司子公司珠江城市服务构建起涵盖物业服务、商业管理、科技服务等多模块业务布局，业务范围覆盖十余个领域；2024 年在管项目 345 个，在管面积同比增长 18.7%至 3905.4 万平方米，其中住宅面积同比增长 4.1%至 2019.8 万平方米，占比 51.7%，公共设施场馆面积同比增长 122.2%至 1174.1 万平方米，占比 30.1% [8] - 公司子公司珠江文体 2024 年在管场馆项目达 29 个，项目拓展数量及新增管理资产规模达历史最高水平；中标多个项目，加强广东区域项目群力量、拓展西南市场；举办 393 场大型体育赛事活动，其中国际级 4 场，举办大型演艺活动 138 场，积极构建新营收增长点并提升项目拓展能力 [8] 盈利预测与投资建议 - 考虑行业竞争加剧以及公司应收账款计提减值等综合因素，下调公司 2025/2026 年的归母净利润预测为 0.37/0.42 亿元（原值为 0.82/0.95 亿元），预计 2027 年归母净利润为 0.47 亿元；对应的 EPS 为 0.04/0.05/0.05 元，对应的 PE 为 72.2X/63.7X/57.1X [8] 财务预测 - 资产负债表方面，2024 - 2027 年流动资产从 13.88 亿元增至 19.24 亿元，非流动资产从 3.76 亿元减至 2.94 亿元，资产总计从 17.64 亿元增至 22.18 亿元，负债合计从 12.64 亿元增至 15.54 亿元等 [9] - 利润表方面，2024 - 2027 年营业总收入从 15.58 亿元增至 17.97 亿元，归属母公司净利润从 0.16 亿元增至 0.47 亿元等 [9] - 现金流量表方面，2024 - 2027 年经营活动现金流从 2.19 亿元增至 2.43 亿元，投资活动现金流均为负，筹资活动现金流均为负等 [9] - 重要财务与估值指标方面，2024 - 2027 年每股净资产从 0.54 元增至 0.69 元，ROIC 从 3.42%增至 8.70%，P/E 从 172.07 降至 57.09 等 [9]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 国内处于上行周期起点，距离行业高点仍有2 - 3年景气度，估值和业绩向上弹性较大，短期回调后配置性价比高，推荐【三一重工】【中联重科】【柳工】【山推股份】【恒立液压】 [7] 根据相关目录分别进行总结 3月挖机内销情况 - 2025年3月挖掘机销量29590台，同比+19%；装载机销量13917台，同比+13%；国内3月销售挖掘机19517台，同比+29%，装载机内销8168台，同比增长23%；25Q1挖掘机累计内销达36562台，同比+38% [1] - 国内挖机销量持续超预期原因包括存量需求更新替换、资金端好转、农村需求持续高景气，预计后续有内需提振政策或补贴出台刺激内需 [1] 出口情况 - 2025年3月挖掘机出口10073台，同比+3%；装载机出口5749台，同比+1%；25Q1挖掘机累计外销24810台，同比+5%，出口表现持续回暖；欧美、俄罗斯等地有下滑压力，中东、东南亚、非洲、南美等新兴市场需求向好 [2] - 2025年4月2日特朗普宣布对美国进口中国产品收取34%“对等关税”，工程机械国内对美国出口关税达79%，但工程机械主机厂对美敞口小，总体风险可控 [2] 海外产能布局 - 出口核心推荐北美工厂布局和有墨西哥/巴西&土耳其工厂布局两个方向 [3] - 美国本土产能方面，三一重工北美工厂未来投产后可达到2000台以上产能（对应约10亿元+），恒立液压北美工厂年产值3 - 4亿元液压件 [3] - 墨西哥/巴西/土耳其产能方面，恒立液压墨西哥工厂2025年开始投产，预计年产值20亿元；中联重科在墨西哥有高机工厂，年产值约10亿元，24年Q3已全面投产并实现10亿+实际销售；中联重科巴西、土耳其工厂产品合计产能超30亿元；柳工巴西工厂2015年投产，覆盖全系列产品 [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 电价机制完善，电力资产模式变革价值重估，包括发电侧、用电侧、市场建设、绿色低碳转型价格政策等方面改革，将推动新型电力系统转型，不同电源迎来定位与模式转变 [5] - 行业核心数据跟踪显示，2025 年 3 月电网代购电价同比下降环比持平，动力煤秦皇岛 5500 卡平仓价周环比持平，三峡水库蓄水水位正常，2025M1 - 2 全社会用电量同比 +1.3%，发电量同比 -1.3%，各电源装机容量有不同变化 [5] - 投资建议为国债收益率下降红利配置正当时，推荐水电、火电、核电、绿电等不同类型企业，同时关注特高压和电网智能化产业链 [5] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周（2025/3/31 - 2025/4/4），SW 公用指数上升 2.55%，细分板块中核电、火电、风电、水电等有不同涨幅，燃气微跌 [11] - 本周涨幅前五标的为江苏新能、立新能源等，跌幅前五标的为华润燃气、聆达股份等 [11] 电力板块跟踪 用电 - 2025M1 - 2 全社会用电量 1.56 万亿千瓦时，同比 +1.3%，增速较 2024A 下降 5.5pct，第一产业与第三产业用电增速更高，占比持续提升 [16] 发电 - 2025M1 - 2 年累计发电量 1.49 万亿千瓦时，同比 -1.3%，较 2024A 回落 5.9pct，各电源发电增速有不同变化 [23] 电价 - 2025 年 3 月各省电网代购电价均价 398 元/MWh，同比下降 4%，环比持平 [38] 火电 - 2025 年 4 月 3 日，动力煤秦皇岛港 5500 卡平仓价 665 元/吨，同比下跌 18.50%，周环比持平，4 月月均价同比下跌 151 元/吨 [45] - 截至 2025 年 2 月 28 日，中国火电累计装机容量 14.5 亿千瓦，同比提升 3.9%，2025 年 1 至 2 月新增装机容量 388 万千瓦，同比下降 23.6%，2024 年利用小时数 4400 小时，同比下降 76 小时 [46] 水电 - 2025 年 4 月 3 日，三峡水库站水位 162 米，蓄水水位正常，入库流量同比持平，出库流量同比 +38.72% [55] - 截至 2 月 28 日，中国水电累计装机容量 4.4 亿千瓦，同比提升 3.5%，2025 年 1 至 2 月新增装机容量 191 万千瓦，同比 +85.4%，2024 年利用小时数 3349 小时，同比提升 219 小时 [65] 核电 - 2024 年核电行业再获 11 台核准，表明“安全积极有序发展核电”趋势，中国核电、中国广核、国电投分别获得新项目 3/6/2 台 [67] - 截至 2025 年 2 月 28 日，中国核电累计装机容量 0.61 亿千瓦，同比提升 6.9%，2025 年 1 至 2 月新增装机容量 0 万千瓦，同比持平，2024 年利用小时数 7683 小时，同比上升 13 小时 [70] 绿电 - 截至 2025 年 2 月 28 日，中国风电累计装机容量 5.3 亿千瓦，同比提升 17.6%，光伏累计装机容量 9.3 亿千瓦，同比提升 42.9% [77] - 2025 年 1 至 2 月，中国风电新增装机容量 928 万千瓦，同比下降 6.2%，光伏新增装机容量 3947 万千瓦，同比提升 7.5% [77] - 2024 年 1 至 12 月，中国风电利用小时数 2127 小时，同比下降 107 小时，光伏利用小时数 1211 小时，同比持平 [77] 重要公告 - 东旭蓝天因股价触发交易类强制退市情形，自 2025 年 4 月 1 日起停牌 [87] - 湖南发展筹划重大资产重组，股票自 2025 年 3 月 19 日起停牌，4 月 2 日复牌 [87] - 贵州燃气筹划发行股份购买资产并募集配套资金，股票、可转债及转股自 2025 年 3 月 31 日起停牌，预计不超过 10 个交易日 [87] - 上海电力、露笑科技、国投电力、珈伟新能等公司有对外担保事项 [87][94] - 华电国际、上海电力、湖南发展等公司有关联交易事项 [94] 往期研究 - 包含《2025 年公用事业行业年度策略》《2025 年燃气行业年度策略》等多篇往期研究报告 [96]

报告行业投资评级 - 环保行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 贸易战升级下环保公用领域关注内需主导防御资产、自主可控、资源品价值提升三条主线，价格改革强化盈利稳定性、改善现金流，促进可预期成长并鼓励 alpha，运营类资产迎价值重估 [9] - 中办国办明确价格改革顶层设计，固废推进计量收费、水务推进水价市场化等，水务固废模式理顺有望迎价值重估 [16] - 垃圾焚烧助力超低 PUE 零碳项目，与 IDC 合作具备清洁、稳定、经济、分布等优势，有三种合作模式，双向共赢可提振垃圾焚烧企业估值 [18][20] - 2025 年环保行业化债、成长、重组共振，市场化新生，包括环保受益化债、优质成长、重组推动“化债 - 价值成长”闭环三条主线 [25] 各目录总结 最新观点 稳健增长 + 价格改革 + 分红提升 = 全面配置！关注进口替代 & 再生资源价值提升 - 贸易战升级关注内需主导防御资产（固废、水务、电力、燃气）、自主可控（进口替代技术龙头）、资源品价值提升（再生资源）三条主线 [9] - 运营类资产内需主导业务稳健，价格改革强化盈利稳定、改善现金流，促进成长与鼓励 alpha，叠加分红提升迎价值重估 [9] - 固废板块自由现金流改善提分红，B 端拓展与 C 端付费促商业模式理顺，重点推荐瀚蓝环境等，建议关注军信股份等 [10] - 水务行业量价刚性，水价改革驱动价值重估，重点推荐兴蓉环境等，建议关注粤海投资等 [10] - 电力板块现金流优异，电改深化电源定位与模式转变迎价值重估，水电、火电、绿电、核电各有推荐标的 [11] - 燃气进口美 LNG 关税税率将增至 49%，整体影响有限，城燃、海外气源、能源自主可控各有推荐与关注标的 [12] - 关注自主可控、进口替代，半导体治理推荐美埃科技等，科学仪器建议关注聚光科技等 [13] - 关注资源安全，再生资源价值提升，酒糟资源化推荐路德环境，生物油建议关注卓越新能等 [14] 中办国办明确价格改革顶层设计，水务固废模式理顺有望迎价值重估 - 固废推进垃圾处理计量收费，居民端顺价促现金流改善与估值提振，重点推荐瀚蓝环境等，建议关注军信股份等 [16] - 水务水价市场化增强盈利稳定性，污水顺价促付费机制 C 端理顺，重点推荐兴蓉环境等，建议关注粤海投资等 [16] - 价格改革促进可预期成长与鼓励 alpha，市场化改革体现竞争优势超额收益 [17] 垃圾焚烧助力超低 PUE 零碳项目，关注 IDC 合作机会 - 政策推进 IDC 绿色低碳发展，提升绿电占比与降低 PUE 是关键，各地明确 PUE 上限并采取措施 [18] - 垃圾焚烧与 IDC 合作优势为清洁、稳定、经济、分布，有浦东黎明智算中心实例 [18][19] - 垃圾焚烧 + IDC 有纯供能、供能 + 机柜租赁、供能 + 算力租赁三种合作模式，盈利增量弹性与 ROE 提升不同 [20] - 垃圾焚烧企业合作潜力区位筛选京津冀、长三角、粤港澳区域及中部省会长沙，规模筛选单项目 1000 吨 / 日及以上，永兴股份等企业潜力排序 [21] - 投资建议重点推荐永兴股份等，建议关注军信股份等 [23] 2025 年度策略：揽星衔月，扶摇可接——化债、成长、重组共振，环保市场化新生！ - 环保受益化债，优质运营重估，化债解决现金流痛点，对标海外迎价值重估，固废、水务有推荐与关注标的；化债成长关注中金环境；化债弹性关注应收类 / 资产占比大等板块 [25][26] - 优质成长把握政策着力点与新质生产力，政策着力点关注再生资源（废家电 / 报废汽车拆解、生物油）、重点投资驱动（景津装备等）、环卫电动化（宇通重工）；新质生产力关注半导体治理（美埃科技）、光伏配套（金科环境） [27][28] - 重组为支点推动“化债 - 价值成长”闭环，立足于企业资产增值，政策支持转型升级与产业整合，建议关注武汉控股 [29] 环卫装备：2025M1 - 2 环卫新能源销量同增 52%，渗透率同比提升 4.72pct 至 13.57% - 2025M1 - 2 环卫车合计销量 9602 辆，同比 - 0.71%，新能源环卫车销售 1303 辆，同比 + 52.22%，渗透率 13.57%，同比 + 4.72pct [31] - 2025M2 环卫车单月销量 4067 辆，同比 + 30.52%，环比 - 26.52%，新能源环卫车单月销量 508 辆，同比 90.98%，环比 - 36.10%，渗透率 12.49%，同比 + 3.95pct，环比 - 1.87pct [31] - 2025M1 - 2 盈峰环境、福龙马、宇通重工环卫车与新能源环卫车市占率情况 [36] 生物柴油：生柴价格环比抬升，国内寻单以东南亚地区订单为主 - 2025/3/28 - 2025/4/3 地沟油均价 6129 元 / 吨，环比 + 0.1%，生柴均价 8200 元 / 吨，环比 + 0.9% [42] - 国内 UCOME 与地沟油当期价差 2071 元 / 吨，环比 + 3.6%，考虑库存周期价差 2107 元 / 吨，环比 - 5.0%，单吨盈利 276 元 / 吨，环比 - 33.1% [42] - 废油脂供货量情况，生物柴油 4 月初供应好转，国内寻单以东南亚为主，价格 1150 - 1180 美元 / 吨 [42] 锂电回收：金属价格涨跌互现 & 折扣系数持平，盈利小幅提升 - 本周锂电循环项目处置三元电池料平均单位碳酸锂毛利 - 5.32 万元 / 吨，较前一周 + 0.174 万元 / 吨，平均单位废料毛利 - 0.84 万元 / 吨，较前一周 + 0.028 万元 / 吨，锂回收率每增加 1%，平均单位废料毛利增加 0.037 万元 / 吨 [46] - 截至 2025/4/3，碳酸锂价格微降、硫酸钴价格持平、硫酸镍价格微增、硫酸锰价格持平，截至 2025/4/2，折扣系数周环比持平 [47] 电子特气：价格整体持稳，市场平稳运行 - 截至 2025/04/03，气体厂家空分产能利用率较前一周下降 0.09pct [50] - 2025/03/30 - 2025/04/03 氙气、氪气、氖气周均价环比持平，氦气价格周均价环比持平 [50] - 氙气、氪气、氖气、氦气市场供需及价格情况 [50] 行情表现 板块表现 - 2025/3/31 - 2025/4/4 环保及公用事业指数上涨 0.02%，表现好于大盘，上证综指、深证成指、创业板指、沪深 300 指数下跌 [55] 股票表现 - 2025/3/31 - 2025/4/4 涨幅前十标的为京源环保等，跌幅前十标的为正和生态等 [56][59] 行业新闻 - 中办、国办发布《关于完善价格治理机制的意见》，优化居民阶梯水价等制度，推进相关收费政策，坚持市场经济改革方向 [60][64] - 《2025 年安徽省生态环境工作要点》印发，持续推进蓝天保卫战，开展相关治理与改造工程 [65] - 四川 2025 年度省级生态环境保护项目储备库清单（第一批）印发，涉及大气、水、土壤污染防治等 [66] - 国家能源局对《绿证核发实施细则（试行）》征求意见，适用于多种可再生能源发电项目电量对应绿证核发及管理 [66] - 十部门印发《铝产业高质量发展实施方案(2025—2027 年)》，优化电解铝产能布局，大气污染防治重点区域不再新增产能 [67][68] - 上海市发布关于组织申报 2025 年循环经济发展和资源综合利用专项扶持项目的通知，围绕废弃物资源化综合利用和再制造项目 [69] - 发改委等六部门发文推动热泵行业高质量发展，助力节能降碳，培育绿色低碳产业增长点 [70] - 西安市印发《西安市推进实现“十四五”空气质量目标暨大气污染治理专项行动 2025 年工作方案》，以改善空气质量为核心开展治理 [71] 公司公告 - 顺控发展子公司推进顺德区资源循环利用中心（北滘）项目投资建设，预计总投资 15369.27 万元 [74] - 海天股份拟收购贺利氏光伏银浆事业部相关资产，预计构成重大资产重组 [74] - 中电环保、重庆水务、森远股份、中材节能、大有能源、现代投资发布年报，涉及营收、利润、资产等情况及利润分配预案 [74][75] - 清新环境、中电环保、严牌股份、华阳股份、博世科、中创环保提供担保事项 [75] - 蓝天燃气、美锦能源、联泰环保、侨银股份、海天股份、南都电源、天奇股份涉及股份质押或解质事项 [76] - 太和水因控股股东筹划重大事项可能导致控制权变更，股票自 2025 年 3 月 31 日起停牌 [76] 大事提醒 - 4 月 9 日宇通重工披露年报，4 月 11 日碧水源披露年报、龙净环保股东大会召开、瀚蓝环境披露年报，4 月 12 日龙净环保披露第一季度季报 [78] 往期研究 往期研究：公司深度 - 包含永兴股份、中国燃气、华润燃气等多家公司深度研究报告 [80][81] 往期研究：行业专题 - 包含中国水务、仕净科技、天奇股份等行业专题研究报告 [83]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 航发动力2024年营收增长但净利润下降，主要受研发费用增加、原材料价格波动及非航空业务收入减少影响；公司在技术创新和市场拓展方面有进展，虽业绩承压但考虑行业地位维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|43734|47880|48524|54624|62724| |同比（%）|17.89|9.48|1.35|12.57|14.83| |归母净利润（百万元）|1421.42|860.29|894.14|978.30|1146.90| |同比（%）|12.17|-39.48|3.93|9.41|17.23| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.53|0.32|0.34|0.37|0.43| |P/E（现价&最新摊薄）|68.95|113.93|109.62|100.19|85.46| [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入478.80亿元，同比增长9.48%；归母净利润8.60亿元，同比下降39.48% [1][8] - 航空发动机及衍生产品业务收入达449.94亿元，同比增长10.03%，外贸出口转包业务收入20.74亿元，同比增长6.45%；非航空产品及其他业务收入同比减少24.91% [8] 技术创新 - 军用航空发动机具备全谱系自主研发能力，是国内唯一覆盖全品类军用航空发动机的企业；民用航空动力长江系列发动机配套能力提升，长江 - 1000发动机研制进展顺利；成立通航动力产品事业部，推出多款中小型航空发动机产品 [8] 市场拓展 - 2024年与国际航空巨头深化合作，签订超15亿元长期零部件转包生产协议；完成对贵州黎阳航空发动机有限公司技术整合，维修服务收入同比增长18%；引入国家军民融合产业投资基金10亿元用于智能化生产线建设；牵头组建联合攻关团队为新一代航空发动机研发奠定基础 [8] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|83898|87611|121649|121059| |非流动资产（百万元）|32015|33003|33792|34499| |资产总计（百万元）|115913|120614|155441|155559| |流动负债（百万元）|70610|70245|103973|102813| |非流动负债（百万元）|-206|3872|3872|3872| |负债合计（百万元）|70404|74117|107845|106685| |归属母公司股东权益（百万元）|39876|40770|41749|42896| |少数股东权益（百万元）|5633|5727|5847|5978| |所有者权益合计（百万元）|45509|46497|47596|48874| |营业总收入（百万元）|47880|48524|54624|62724| |营业成本(含金融类)（百万元）|43064|43667|49183|56489| |净利润（百万元）|983|988|1099|1278| |归属母公司净利润（百万元）|860|894|978|1147| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.32|0.34|0.37|0.43| |毛利率(%)|10.06|10.01|9.96|9.94| |归母净利率(%)|1.80|1.84|1.79|1.83| |收入增长率(%)|9.48|1.35|12.57|14.83| |归母净利润增长率(%)|-39.48|3.93|9.41|17.23| |经营活动现金流（百万元）|-14309|16350|-13358|17231| |投资活动现金流（百万元）|-2847|-3020|-3070|-2977| |筹资活动现金流（百万元）|16483|11845|8521|7493| |现金净增加额（百万元）|-658|25174|-7907|21746| |ROIC(%)|2.04|2.20|2.20|2.56| |ROE - 摊薄(%)|2.16|2.19|2.34|2.67| |资产负债率(%)|60.74|61.45|69.38|68.58| |P/E（现价&最新股本摊薄）|113.93|109.62|100.19|85.46| |P/B（现价）|2.46|2.40|2.35|2.28| [9]