报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 24/25财年公司营业总收入802.5亿港元，同比减少1.96%；归母净利润32.52亿港元，同比增加2.09%；全年股息0.5港元/股，派息率83.3%，对应股息率6.8%（2025/6/30） [8] - 零售气量承压&顺价进展略超预期，接驳&增值服务业务在预期内变化；自由现金流改善，分红能力持续提升 [8] - 考虑到气量增速不及预期且影响气量的因素可能持续存在，下调FY2026 - FY2027公司归母净利润，引入FY2028盈利预测 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价7.35港元，一年最低/最高价为5.78/8.40港元，市净率0.74倍，港股流通市值40,043.92百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产9.89港元，资产负债率59.03%，总股本和流通股本均为5,448.15百万股 [6] 各业务情况 - 天然气销售分部溢利+7.94%至33.06亿港元，价差修复稳步推进，零售气量同比+0.02%至235.2亿方，贸易气量同比 - 9.6%至164.4亿方；居民气量同比 - 2.1%，工业气量同比+1.0%，商业气量同比+3.7%，加气站气量同比 - 9.0%；价差同比+0.036元人民币至0.537元人民币/方，68%的居民气量实现顺价 [8] - 接驳业务分部溢利同比 - 25.39%至5.08亿港元，居民接驳数预期内下滑、工商业增长明显；工程设计及施工分部溢利同比 - 6.16%至5.84亿港元；居民新增接驳量同比 - 15.5%至140万户，工业新增接驳量同比+8.6%，商业新增接驳量同比+46.1% [8] - LPG销售分部溢利同比 - 56.68%至0.52亿港元，LPG销量 - 3.2%至386.8万吨，单位利润下滑 [8] - 增值服务业务分部溢利同比+10.59%至17.50亿港元，保持预期增长，推出多项新业务，消费刺激政策助力发展 [8] - 综合能源业务实现突破，储能业务累计已签约/投建816.7/207.1MWh，实现投运“零”的突破；光伏业务累计投建59.5MW，同比+111.7% [8] 现金流与分红 - 24/25财年公司自由现金流同比+8.7%达到46.6亿港元，远超计划分红金额27.2亿港元，分红能力持续提升 [8] 盈利预测 |指标|FY2024A|FY2025A|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|81,863|80,255|79,610|81,073|83,311| |同比(%)|(11.43)|(1.96)|(0.80)|1.84|2.76| |归母净利润（百万元）|3,185|3,252|3,477|3,726|3,997| |同比(%)|(25.82)|2.09|6.93|7.16|7.28| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.58|0.60|0.64|0.68|0.73| |P/E（现价&最新摊薄）|12.54|12.28|11.49|10.72|9.99|[1] 财务预测表 - 资产负债表涵盖流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目及对应预测数据 [9] - 利润表涵盖营业总收入、营业成本、销售费用等项目及对应预测数据 [9] - 现金流量表涵盖经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目及对应预测数据 [9] - 主要财务比率包括每股收益、每股净资产、ROIC、ROE等指标及对应预测数据 [9]

报告核心观点 报告对美国、日本、欧洲和中国的科创债持仓结构进行分析，指出我国机构投资者择券重流动性，海外更激进，且机构策略受市场结构和发展阶段影响，预计我国科创债市场投资思路将随市场变化拓宽[6][7][8][9]。 海外三大主要市场的科创债持仓结构分析 美国科创债持仓结构 - 机构持有人主要为基金和保险公司，为市场供需提供保障，与市场特征和债券底色相关[6][17] - 评级以中高评级居多，中等信用资质科创债持有规模大，收益风险性价比高且与存量等级结构吻合[6][21] - 剩余期限集中在中长期，与科创企业生命周期和投资者负债端波动有关[6][22][23] - 发行主体集中在软件及服务等科技属性强的行业，青睐科技含量高、前景好的行业[6][24] - 票面利率基本处于存量中枢区间，持仓风格趋于稳健[6][25] 日本科创债持仓结构 - 主要配置力量为保险公司和基金，银行及券商参与度低，或受风控和监管限制[6][31] - 信用评级高度集中于BBB+至BBB区间，以中性风险偏好为主，把控信用风险[6][32] - 剩余期限更偏中长期，与投资者结构相符，但存量市场与偏好或错位，隐含收益率倒挂风险[6][35] - 发行主体主要来自制药等有技术壁垒和产业基础的领域，以存量规模和本国优势行业为择券标准[6][36] - 票息中枢高于存量均值，偏好高票息品种，视为博弈高回报资产[6][40] 欧洲科创债持仓结构 - 主要由基金类机构和保险公司持有，基金活跃度和参与度高，与存量债券特点适配[6][7][44] - 信用评级总体集中于BBB+至BB - 区间，风险偏好适中，对中低评级参与意愿加强[6][7][45] - 期限分布均衡，长端和短端持有规模显著，与基金内部久期偏好和流动性要求有关[6][7][49] - 发行主体行业传统产业升级与新兴技术并重，与存量结构相符，分散持仓风险[6][7][50] - 票面利率分布总体均衡，高票息和低票息个券持仓高，投资格局多元化[6][7][51] 我国科创债持仓结构分析 - 市场主要机构持有人为公募基金和银行及理财子公司，公募基金提升流动性，银行及理财子公司布局主动[8][61] - 剩余期限集中在中短期，与把控流动性风险和存量期限结构有关[8][63] - 票面利率主要分布于3%以下区间，配置思路稳健，未来或更偏中低票息品种[8][64] - 发行主体以传统产业为主，青睐现金流确定、业务稳健的行业，成长型行业认可度低[8][65] 我国与海外市场的科创债持仓结构对比看投资策略异同 - 我国择券重流动性，对票息、久期和信用下沉策略谨慎，受市场结构和发展阶段限制[70][72] - 海外美、日、欧策略更激进，美国重久期，日本重久期和票息，欧洲各策略均有涉猎[71] - 机构策略受市场结构现状和发展阶段影响，我国市场投资思路有望随市场变化拓宽[9][72][74]

量化因子与构建方式 1 因子名称：新价量相关性RPV因子 因子构建思路：通过划分价量四象限，利用月度IC均值有效甄别出价量相关性因子的反转效应和动量效应，在"动量因子切割"研究的基础上，以相关性的形式加入"成交量"的信息，分别为日内、隔夜的价量相关性找到最佳代表，并完成信息叠加[6] 因子具体构建过程： - 日内价量相关性采用CCOIV指标（收盘价与日内换手率的相关系数），体现收盘价序列与换手率序列的反转效应 - 隔夜价量相关性采用COV指标（隔夜收益率与昨日换手率的相关系数），体现隔夜收益率与昨日换手率的动量效应 - 将CCOIV和COV标准化后等权合成RPV因子[6] 因子评价：通过叠加日内反转与隔夜动量效应，显著提升因子区分能力[6] 2 因子名称：聪明版日频价量相关性SRV因子 因子构建思路：改进RPV因子中的日内价量相关性部分，通过识别"聪明"交易时段（知情交易集中时段），使用更高信息含量的换手率指标[6] 因子具体构建过程： - 日内部分：将下午交易时段每分钟换手率与涨跌幅计算"聪明"指标，选取指标最高的20%时段（24分钟）作为知情交易时段，计算该时段换手率与下午涨跌幅的相关系数 - 隔夜部分：将RPV中的昨日全天换手率替换为昨日最后半小时换手率（信息密度更高） - 将改进后的日内与隔夜相关性指标标准化后等权合成SRV因子[6] 因子评价：通过捕捉知情交易时段信息，因子稳定性和区分能力显著优于RPV[6] 因子的回测效果 1 新价量相关性RPV因子（2014/01-2025/06）： - 年化收益率14.57% - 年化波动率7.73% - IR 1.89 - 月度胜率72.99% - 最大回撤10.63%[7][10] 2025年6月当月表现： - 多头组合收益率6.09% - 空头组合收益率5.95% - 多空对冲收益率0.14%[10] 2 聪明版日频价量相关性SRV因子（2014/01-2025/06）： - 年化收益率17.28% - 年化波动率6.50% - IR 2.66 - 月度胜率75.18% - 最大回撤3.74%[7][10] 2025年6月当月表现： - 多头组合收益率6.33% - 空头组合收益率6.78% - 多空对冲收益率-0.45%[10] 历史回测补充数据（2014/01-2023/08/31）： - RPV因子年化收益16.29%，IR 2.41[6] - SRV因子年化收益18.91%，IR 3.07，最大回撤3.11%，月度胜率80.00%[6]

量化模型与构建方式 1. 因子名称："日与夜的殊途同归"新动量因子；因子构建思路：基于日内与隔夜各自的价量关系，分别对日内因子、隔夜因子进行改进，再重新合成新的动量因子[6][7]；因子具体构建过程：将交易时段切割为日与夜两个部分，分别探索各自的价量关系，在传统动量因子基础上加入成交量信息进行修正[7]；因子评价：选股能力显著优于传统动量因子[6] 模型的回测效果 1. "日与夜的殊途同归"新动量因子（2014/02-2025/06），年化收益率18.15%，年化波动率8.79%，信息比率2.07，月度胜率77.37%，最大回撤率9.07%[1][7][14] 2. "日与夜的殊途同归"新动量因子（2014/01/01-2022/07/31），IC均值-0.045，年化ICIR-2.59，10分组多空对冲年化收益率22.64%，信息比率2.85，月度胜率83.33%，最大回撤率5.79%[6] 3. "日与夜的殊途同归"新动量因子（2025年6月），10分组多头组合收益率6.19%，10分组空头组合收益率6.71%，10分组多空对冲收益率-0.52%[1][10] 传统动量因子对比 1. 传统动量因子（2014/01/01-2022/07/31），10分组多空对冲信息比率1.09，月度胜率62.75%，最大回撤20.35%[6]

量化因子与构建方式 1. **因子名称**：重拾自信2.0 RCP因子 **因子构建思路**：基于行为金融学中的过度自信预期偏差，通过计算利好超涨和股价回调的时间点差距构造第一代过度自信因子CP，进一步剔除日内收益后得到第二代重拾自信因子RCP[6] **因子具体构建过程**： - 使用高频分钟序列数据计算股价快速上涨和快速下跌的时间差作为CP因子 - 将CP因子与日内收益正交，提取残差项作为RCP因子[6] - 在2.0版本中，使用标准化因子代替排序值以保留更多因子信息[7] **因子评价**：新因子通过纯净化处理效果显著改进，能够捕捉投资者过度自信后的修正行为[6][7] 2. **因子名称**：过度自信CP因子 **因子构建思路**：根据DHS模型，用股价快速上涨和下跌的时间差作为代理变量[6] **因子具体构建过程**： - 基于高频分钟数据识别利好超涨和回调的时间点 - 计算两者时间差作为因子值[6] 因子的回测效果 1. **重拾自信2.0 RCP因子**（全体A股，2014/02-2025/06）： - 年化收益率：18.45%[10] - 年化波动率：7.69%[10] - 信息比率（IR）：2.40[10] - 月度胜率：78.10%[10] - 最大回撤率：5.89%[10] - 6月多空对冲收益率：-0.89%（多头4.75%，空头5.64%）[11] 2. **重拾自信2.0 RCP因子**（回测期2014/01/01-2022/08/31）： - IC均值：0.04[3] - 年化ICIR：3.27[3] - 10分组多空年化收益率：20.69%[3] - 信息比率：2.91[3] - 月度胜率：81.55%[3] 3. **过度自信CP因子**（原始版本）： - 未提供具体数值，但提及RCP因子改进后表现显著优于CP因子[6]

量化因子与构建方式 1. **因子名称：估值偏离EPD因子** - **构建思路**：结合布林带均值回复策略与基本面估值修复逻辑，利用PE指标的均值回复特性构建[7][8] - **具体构建过程**： 1. 计算个股PE时间序列的布林带上下轨（均值±标准差） 2. 定义估值偏离度：$$EPD = \frac{PE_t - \mu_{PE}}{\sigma_{PE}}$$，其中$\mu_{PE}$为PE均值，$\sigma_{PE}$为PE标准差[7] 3. 因子值越大表示估值偏离历史均值程度越高，预期未来均值回复概率越大[7] 2. **因子名称：缓慢偏离EPDS因子** - **构建思路**：在EPD基础上剔除个股估值逻辑变化的干扰（通过个股信息比率代理）[7][8] - **具体构建过程**： 1. 计算个股信息比率IR（衡量估值逻辑稳定性） 2. 调整EPD因子：$$EPDS = EPD \times (1 - IR)$$，IR越高则因子权重越低[7] 3. 通过降低高波动个股的权重，增强因子稳健性[8] 3. **因子名称：估值异常EPA因子** - **构建思路**：在EPDS基础上剔除Beta、成长与价值风格的影响[7][8] - **具体构建过程**： 1. 对EPDS因子进行横截面回归，剥离市场Beta、估值（BP）、成长（GP）等风格暴露 2. 取回归残差作为EPA因子值：$$EPA = EPDS - (\beta_1 \cdot Beta + \beta_2 \cdot BP + \beta_3 \cdot GP)$$[7] 3. 保留纯粹的"估值异常"信号，避免风格干扰[8] 因子回测效果 | 因子名称 | 年化收益率 | 年化波动率 | 信息比率(IR) | 月度胜率 | 最大回撤率 | |----------------|------------|------------|--------------|------------|------------| | 估值偏离EPD | 17.61% | 9.98% | 1.76 | 70.81% | 8.93% | | 缓慢偏离EPDS | 16.27% | 5.70% | 2.85 | 78.92% | 3.10% | | 估值异常EPA | 17.25% | 5.10% | 3.38 | 81.08% | 3.12% | *数据来源：2010/02-2025/06全市场回测（剔除北交所）[8][13]* 补充说明 - **6月EPA因子表现**：多头组合收益7.40%，空头组合收益5.61%，多空对冲收益1.78%[15] - **历史RankIC表现**：EPA因子月度RankIC均值0.061，RankICIR达4.75（2010/01-2022/05）[7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年中报预告显示归母净利润和扣非净利润同比增长，Q2业绩环比Q1提升，新业务或有增量 [5] - 义乌进出口大盘表现强劲，是市场繁荣景气的基础 [5] - 义支付跨境收款规模大幅提升，未来计划在港设子公司完善海外支付业务版图 [5] - 全球数贸中心市场板块招商超预期，首批珠宝行业商铺招商完成，第二批招商报名热度高 [5] - 维持公司2025 - 27年归母净利润预测，对应估值分别为27/20/17倍，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,300|15,737|21,159|27,307|33,227| |同比（%）|48.30|39.27|34.45|29.06|21.68| |归母净利润（百万元）|2,676|3,074|4,231|5,713|6,825| |同比（%）|142.25|14.85|37.64|35.04|19.46| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.49|0.56|0.77|1.04|1.24| |P/E（现价&最新摊薄）|42.37|36.89|26.80|19.85|16.62|[1] 市场数据 - 收盘价19.58元，一年最低/最高价7.17/22.08元，市净率5.04倍，流通A股市值107,354.41百万元，总市值107,369.79百万元 [3] 基础数据 - 每股净资产3.89元，资产负债率43.38%，总股本5,483.65百万股，流通A股5,482.86百万股 [4] 事件情况 - 6月30日公司发布2025年中报预告，2025H1预计归母净利润16.3 - 17.0亿元，同比+12.6% - 17.4%；扣非净利润16.1 - 16.8亿元，同比+13.5% - 18.4% [5] - 2025Q2预计归母净利润8.3 - 9.0亿元，同比+12.5% - 22.0%；扣非净利润8.15 - 8.85亿元，同比+11.9% - 21.5% [5] 业绩分析 - 2025Q2业绩环比Q1增长，利润主要来源是市场经营，2025年主要利润增量来自下半年全球数贸中心开业，Q2环比增量或来自新业务（履约服务业务） [5] 行业情况 - 2025年1 - 5月义乌市进出口总额3,271.3亿元，同比增长23.7%；出口2,893.1亿元，同比增长23.7%；进口378.2亿元，同比增长23.9%；来义外商超25万人次，同比增长18.6% [5] - 1 - 4月外商出入境总人次18.39万人次，同比增长21.95%；集装箱卡口施封量18.62万只标柜，同比上升6.09% [5] 支付业务情况 - 截至2025年6月26日，义支付跨境收款金额超25亿美元，同比增长超47%，利润同比增长 [5] - 未来计划在香港设立子公司并申请稳定币等牌照，完善海外支付业务版图 [5] 招商情况 - 全球数贸中心首批389个时尚珠宝行业黄金商铺招商完成，最终中标价中位数11.8万元/平米，是标底价的约2.4倍 [5] - 第二批婴童用品和护肤医美用品行业招商报名6月29日开启，首日报名主体超3,200家 [5] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等多方面数据预测 [6]

根据研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：预期高股息组合模型 **模型构建思路**：采用两阶段构建预期股息率指标，结合反转因子与盈利因子辅助筛选，从沪深300成份股中优选股票构建组合[4][9] **模型具体构建过程**： (1) 剔除停牌及涨停的沪深300成份股作为待选股票池[14] (2) 剔除股票池中短期动量最高的20%股票（21日累计涨幅最高的20%个股）[14] (3) 剔除股票池中盈利下滑的个股（单季度净利润同比增长率小于0的股票）[14] (4) 按预期股息率排序，选取预期股息率最高的30只个股等权构建组合[10] **模型评价**：通过历史分红与基本面指标预测股息率，结合短期影响因素增强选股效果 2. **模型名称**：红利择时框架 **模型构建思路**：基于通胀、流动性、利率和市场情绪等5个单因子信号合成综合信号，判断红利资产配置方向[24][26] **模型具体构建过程**： - 通胀因子：PPI同比（高位看多，低位看空） - 流动性因子：M2同比（高位看空）、M1-M2剪刀差（高位看空） - 利率因子：美国10年期国债收益率（高位看多） - 市场情绪因子：红利股成交额占比（上行看多） - 合成信号：各子信号加权综合[26] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：预期股息率因子 **因子构建思路**：两阶段构建，第一阶段基于年报公告利润分配计算股息率，第二阶段利用历史分红与基本面指标预测股息率[4][9] 2. **因子名称**：反转因子 **因子构建思路**：剔除21日累计涨幅最高的20%个股，避免追涨[14] 3. **因子名称**：盈利因子 **因子构建思路**：剔除单季度净利润同比增长率为负的个股，确保盈利质量[14] 模型的回测效果 1. **预期高股息组合模型**： - 累计收益：358.90%（2009/2-2017/8）[12] - 累计超额收益：107.44%（相对沪深300全收益指数）[12] - 年化超额收益：8.87%[12] - 最大回撤：12.26%（滚动一年）[12] - 月度胜率：60.19%[12] - 2025年6月表现：组合收益1.84%，跑输沪深300指数0.83%，跑赢中证红利指数2.40%[15][17] 2. **红利择时框架**： - 2025年7月信号：合成信号为0（看空红利）[24][26] 因子的回测效果 1. **预期股息率因子**： - 2025年6月Top4持仓股收益：新华保险（16.79%）、工业富联（13.60%）、赣锋锂业（12.72%）、江西铜业（9.90%）[16][20] 2. **反转因子**： - 通过剔除高动量股票控制组合波动性[14] 3. **盈利因子**： - 有效规避盈利下滑个股的负向贡献[14]

报告核心观点 - 5月资金入港hibor下跌投资者认为是利好，但资金未大幅流入股票利好变利空，此前离场资金因市场未下跌或重新入场利好港股 [1] - 已获利了结资金再入场或偏好短期落后股票如红利股 [2] - 给出7月港股十大金股组合，包括腾讯控股、小米集团 - W等公司 [3] 本月十大金股推荐 传媒互联网：腾讯控股 - 投资建议：腾讯多业务领域优势突出，加速AI商业化进程，游戏、广告等业务增长将驱动EPS提升，具备重点推荐价值 [11] - 关键假设及驱动因素：视频号流量上升、广告和直播业务商业化加速，DNF等新游拉动流水增长 [12][13] - 有别于大众的认识：微信生态和AI赋能将为视频号带来流量，腾讯游戏精细化运营使现有用户存量流失低，新游贡献收入 [14] - 股价催化剂：游戏业务数据与市场预期差，美联储降息使资金回流港股 [15][16] 传媒互联网：小米集团 - W - 投资建议：汽车毛利率提升、AI扩大场景优势，手机市占率重回第一且高端化推进，IoT业务高增，新零售驱动增长 [19][20][21] - 关键假设及驱动因素：汽车业务复制SU7路径，手机*AIoT业务高端化及出海推进 [22][23] - 有别于大众的认识：AI算力、端侧、应用布局推进释放数据场景商业化潜力 [24] - 股价催化剂：产品及商业模式迭代 [25] 电子：舜宇光学科技 - 投资建议：车载业务智能驾驶驱动高速增长，消费电子业务随AI+折叠屏推动摄像头规格升级受益，预计2025/2026年营收和归母净利润可观 [27][28] - 关键假设及驱动因素：智能驾驶行业发展、公司客户等开拓，手机行业光学技术升级，核心大客户创新，光学产品技术升级提升毛利率 [29][30] - 有别于大众的认识：全球手机光学是核心升级方向，市场恢复有望α+β共振 [31] - 股价催化剂：大客户光学产品创新，行业进展，公司新品放量提升利润率 [32] 纺服：安踏体育 - 投资建议：25Q1多品牌矩阵驱动增长，收购狼爪扩充户外品类实现全球化布局 [33][34] - 关键假设及驱动因素：2025年国内消费企稳复苏，户外及运动赛道渗透率提升 [35] - 有别于大众的认识：户外及运动赛道是类“新消费品”，满足消费者健康和精神需求 [36] - 股价催化剂：国内出台刺激消费政策 [37] 房地产：绿城服务 - 投资建议：绿城服务是兼具成长性和高股息的优质物管企业，经营口碑好，市场拓展优势明显 [39] - 关键假设及驱动因素：基础物管稳健增长、归母净利润快速提升，提质增效毛利率有望企稳回升，账面资金充裕、股东回报政策领先 [40][41] - 有别于大众的认识：积极的股东回报政策，净利润增速领先行业 [42] - 股价催化剂：毛利率修复、净利润快速增长、积极的股东回报政策 [42] 环保：粤海投资 - 投资建议：2025年剥离粤海置地聚焦主业，资本开支下降自由现金流大增，维持高分红，对港供水为核心增长来源，估值有提升空间 [44] - 关键假设及驱动因素：对港供水市场化提价、其他业务盈利稳健，资本开支持续下降，东江水合理续期 [46] - 有别于大众的认识：粤海投资掌握稀缺对港供水资产，水价市场化，股息率可观，估值存翻倍以上提升空间 [46] - 股价催化剂：对港供水量价增长、东江水合理续期，内地水资源业务价格改革加速，美联储降息利好港股红利资产 [47] 非银：九方智投控股 - 投资建议：战略引领业绩稳健增长，市场前景广阔份额有望提高，科技助力完善产品矩阵，付费客户数量将持续增长 [49][50][51] - 关键假设及驱动因素：短期看点是2025年业绩弹性、产品矩阵更新、流量入口集中；长期看点是探索AI全方面赋能 [51][52] - 有别于大众的认识：公司在在线投教市场巩固龙头地位，业务处于快速成长期，付费客户数量持续增长 [53] - 股价催化剂：市场活跃度和香港证券牌照新业务成长曲线预期 [54] 食社：达势股份 - 投资建议：达势股份为达美乐独家总特许经营商，拓店红利延续，单均金额有望修复 [56][57][58] - 关键假设及驱动因素：拓店红利延续，新开门店成熟、外送订单占比修复使单均金额及盈利能力企稳回升 [57][58][63] - 有别于大众的认识：单均金额不会大幅下滑且有望企稳回升，公司处高速成长期，现价对应PEG具性价比 [59] - 股价催化剂：开店计划完成好、同店正增长、单均金额修复、餐饮大盘回暖 [60] 医药：远大医药 - 投资建议：核药板块增速快，脓毒症STC3141有望成全球大药，原有品种构筑护城河，主营业务稳健增长 [62] - 关键假设及驱动因素：核药RDC研发进展顺利、协同钇[90]核药渠道商业化放量，STC3141读出II期数据并进入III期临床，短期业绩压制影响出清，新品上市贡献业绩 [64] - 有别于大众的认识：看好公司RDC管线及行业发展，STC3141临床需求大、II期疗效好，无惧短期利润波动 [65] - 股价催化剂：STC3141、RDC研发进展，海外liscence out预期，利润改善，增量新品放量及收并购进展 [66] 机械：海天国际 - 投资建议：海天国际处于“国内升级+国际扩张”阶段，国内市占率扩大，海外份额有望提升，当前估值有布局机会 [68] - 关键假设及驱动因素：全球注塑机需求回暖，原材料价格低，第五代节能机型放量，海外收入增长 [69] - 有别于大众的认识：注塑机盈利弹性常被低估，海天海外本地化产能布局领先，能效提升是客户换机长期动力 [70] - 股价催化剂：海外收入增速快、占比提升，高端产品占比提升带动毛利率改善 [71][72] 本月十大金股财务数据 - 给出腾讯控股、小米集团 - W等十大金股2025E、2026E、部分2027E的营业收入、归母净利润、EPS等财务数据 [75]

证券研究报告·策略报告·策略点评 策略点评 20250701 布局未来产业：重视脑机接口蓝海机遇—— 主题掘金（250701） [Table_Summary] ◼ 脑机接口领域加速发展 脑机接口是指在生物脑与智能机器之间建立信息交流的直接通道，根据技 术路径可以分为输出式和输入式两大类。输出式设备解读脑部信号、控制 外部设备，而输入式主要是将信息编码输入大脑。按脑信号采集方向分类 可分为侵入式、半侵入式及非侵入式。 脑机领域全球市场规模持续增长，国内市场重要性显著提升。根据《脑机 接口技术发展现状及未来展望》，到 2030 年全球脑机接口市场规模将达到 约 70 亿美元，2025-2030 年 CAGR 达到 16.4%，近两年脑机领域投融资也 有明显增加。国内脑机市场规模占比近年来持续提升，2023 年国内脑机市 场规模达到 17.3 亿元，占全球市场比重较 2020 年提升超 5pct。 国内非侵入式路线领先，同时侵入式技术近期实现临床试验突破。技术路 线上，侵入式涉及到芯片轻量化、柔性电极人脑适配等多项难题壁垒整体 较高，而非侵入式赛道比较分散，核心是如何以脑机技术赋能垂直领域实 现商业化。欧美主要采取 ...