报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年Q4业绩符合市场预期，营收和归母净利润同比下降，毛利率提升；负极单位盈利微增，预计2025年可维持0.2万/吨；正极受海外大客户需求限制，硅基负极等新产品逐步释放；经营性现金流亮眼，存货小幅增长；考虑原材料涨价压力，下修2025 - 2027年归母净利预期，但维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|25,119|14,237|16,651|19,227|21,472| |同比（%）|(2.18)|(43.32)|16.95|15.47|11.68| |归母净利润（百万元）|1,653.91|930.22|1,204.27|1,509.42|1,800.28| |同比（%）|(28.42)|(43.76)|29.46|25.34|19.27| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.47|0.83|1.07|1.34|1.60| |P/E（现价&最新摊薄）|13.88|24.67|19.06|15.21|12.75|[1] 市场数据 - 收盘价20.36元；一年最低/最高价13.45/32.00元；市净率1.88倍；流通A股市值22,706.05百万元；总市值22,952.61百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产10.85元；资产负债率56.83%；总股本1,127.34百万股；流通A股1,115.23百万股 [7] 业绩情况 - 2024年营收142.4亿元，同比-43.3%，归母净利润9.3亿元，同比-43.8%，毛利率23%，同比提升5.4pct；2024Q4营收39.7亿元，同比和环比分别-17.5％和22.8％，归母净利润2.6亿元，同比和环比分别-10.5%和45％，毛利率24.9%，同比和环比分别提升2.6和0.3pct [8] 负极业务 - 2024年负极收入107亿元，出货43万吨，对应均价2.8万元/吨（含税），下半年均价2.7万/吨，环比下滑5%左右；预计2024Q4负极出货12.5万吨左右，环增15%+；截止2024年底有产能57.5万吨，印尼一期8万吨产能已投产，另有二期8万吨、摩洛哥6万吨规划中，预计2025年出货有望达50 - 55万吨，同比增长20%左右；预计2024Q4海外出货占比提升至50%，单吨净利预计提升至0.25万/吨，2025年负极单吨盈利可维持0.2万元左右 [8] 正极业务 - 2024年正极收入31亿元，出货2万吨，对应均价17万元/吨（含税），预计2024Q4出货0.5万吨左右，环比持平微增；2024年同比下降50%主要系配套大客户SKon需求较弱；截止2024年底有6.3万吨产能，摩洛哥5万吨正极材料项目已开工，待新客户开发后预计可恢复出货增长；预计2024全年正极业务盈亏平衡，2025年预计维持；固态方面，率先建立干法与湿法工艺并行的固态电解质产线，年产能突破百吨级，并已实现出货；硅碳方面，硅碳负极材料已开发第六代产品，新一代硅基负极产品打入国际头部客户；CVD硅碳获全球多家主流动力客户认可，预计2025年批量供应 [8] 财务指标 - 2024年期间费用18.2亿元，同比-9.8%，费用率12.8%，同比提升4.8pct，其中Q4期间费用5.5亿元，同比和环比分别-0.3%和9.5%，费用率14%，同比和环比分别提升2.4和-1.7pct；2024年经营性净现金流12.5亿元，同比-76.2%，其中Q4经营性现金流8.5亿元，环比高增；2024年资本开支34.4亿元，同比增长40.7%，2024年末存货33.4亿元，较年初增长29.6%；Q4投资收益1.3亿，系本期对某联营企业剩余股权按公允价值重新计量产生的利得，并且Q4新增公允价值变动损失1.5亿 [8] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）| | | | | |流动资产|13,899|9,013|11,215|14,024| |非流动资产|19,448|19,772|19,395|18,935| |资产总计|33,347|28,785|30,610|32,959| |流动负债|11,023|5,932|6,367|7,059| |非流动负债|7,928|7,328|7,328|7,328| |负债合计|18,952|13,260|13,695|14,387| |归属母公司股东权益|12,227|13,345|14,719|16,359| |少数股东权益|2,168|2,180|2,195|2,214| |所有者权益合计|14,395|15,525|16,915|18,572| |负债和股东权益|33,347|28,785|30,610|32,959| |利润表（百万元）| | | | | |营业总收入|14,237|16,651|19,227|21,472| |营业成本(含金融类)|10,960|12,831|14,921|16,566| |税金及附加|110|128|148|165| |销售费用|72|83|96|107| |管理费用|849|916|1,057|1,181| |研发费用|772|882|1,019|1,138| |财务费用|130|324|298|271| |加:其他收益|188|216|250|215| |投资净收益|108|0|0|0| |公允价值变动|(230)|(100)|(20)|20| |减值损失|(258)|(141)|(87)|(94)| |资产处置收益|(2)|0|0|0| |营业利润|1,149|1,461|1,830|2,184| |营业外净收支|(5)|5|7|7| |利润总额|1,144|1,466|1,837|2,191| |减:所得税|197|249|312|372| |净利润|946|1,216|1,525|1,818| |减:少数股东损益|16|12|15|18| |归属母公司净利润|930|1,204|1,509|1,800| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.83|1.07|1.34|1.60| |EBIT|1,471|1,809|1,985|2,314| |EBITDA|2,489|3,086|3,463|3,874| |毛利率(%)|23.02|22.94|22.40|22.85| |归母净利率(%)|6.53|7.23|7.85|8.38| |收入增长率(%)|(43.32)|16.95|15.47|11.68| |归母净利润增长率(%)|(43.76)|29.46|25.34|19.27| |现金流量表（百万元）| | | | | |经营活动现金流|1,253|3,873|3,616|3,666| |投资活动现金流|(4,658)|(1,595)|(1,093)|(1,093)| |筹资活动现金流|1,748|(3,729)|(899)|(476)| |现金净增加额|(1,650)|(1,451)|1,624|2,096| |折旧和摊销|1,019|1,276|1,478|1,560| |资本开支|(3,438)|(1,595)|(1,093)|(1,093)| |营运资本变动|(1,183)|773|190|(94)| |重要财务与估值指标| | | | | |每股净资产(元)|10.85|11.84|13.06|14.51| |最新发行在外股份（百万股）|1,127|1,127|1,127|1,127| |ROIC(%)|5.53|6.63|7.47|8.22| |ROE - 摊薄(%)|7.61|9.02|10.25|11.01| |资产负债率(%)|56.83|46.07|44.74|43.65| |P/E（现价&最新股本摊薄）|24.67|19.06|15.21|12.75| |P/B（现价）|1.88|1.72|1.56|1.40|[9]

证券研究报告·公司点评报告·通用设备 新锐股份（688257） 2024 年报点评：业绩符合预期，硬质合金工 具&制品业务稳健增长 增持（维持） | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 1,549 | 1,862 | 2,456 | 2,929 | 3,495 | | 同比（%） | 30.89 | 20.17 | 31.94 | 19.24 | 19.32 | | 归母净利润（百万元） | 162.99 | 180.73 | 225.22 | 275.34 | 332.45 | | 同比（%） | 10.94 | 10.89 | 24.61 | 22.25 | 20.74 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 0.90 | 1.00 | 1.24 | 1.52 | 1.84 | | P/E（现价&最新摊薄） | 22.53 | 20.31 | 16.30 | 13.33 | 11.04 | [Table_Tag] ...

证券研究报告·海外公司深度·汽车（HS） 小鹏汽车核心竞争力剖析 —AI+汽车智能化系列之九 证券分析师：黄细里 执业证书编号：S0600520010001 联系邮箱： huangxl@dwzq.com.cn 联系电话：021-60199793 2025年4月18日 报告核心结论 ◼ 小鹏汽车的核心竞争力是要打造【批量爆款能力】 ➢ 【单一品类爆款能力】VS【多品类批量爆款能力】一直是不同车企的追求所在，两者各有千秋。【单品爆款能 力】往往"小成功"相对容易实现但"大成功"还是需要"千锤百炼"，【批量爆款能力】在很长一段时间容 易被理解成"车型杂乱-品牌低端-管理不善"等标签，但一旦爆发能量巨大。回顾小鹏过去十年创业历程，我 们理解小鹏选择是修炼【批量爆款能力】。国内车企20余年历史，油车时代【吉利汽车】，电车时代【比亚迪 】，均实现了【批量爆款能力】，年销量0—50万辆变化要花10年左右时间，但50—200万辆+变化只需2-3年 时间，轿车-SUV-MPV全品类均获得成功。 ◼ 【打造平台化技术底座】是批量爆款能力的真正内核。 ➢ "平台化造车"这个理念众所周知，背后差异是：能否有底层核心技术且在比较长一段 ...

◼ 宋仁杰先生，北京大学软件工程硕士，拥有十三年证券研究经验，超五 年证券投资经验。2018 年 3 月加入泰康公募，现任泰康基金股票基金经 理。投资信条是"在空间与确定性平衡中，优选涨跌都能被市场认可的 优质个股"，投资风格较为均衡，追求稳健收益，注重估值保护。 证券研究报告·金融工程·金工专题报告 金工专题报告 20250418 平衡空间和确定性，全行业优选个股——泰 康基金宋仁杰先生投资价值分析 [Table_Summary] 基金经理宋仁杰：平衡空间和确定性，全行业优选个股 代表产品分析：泰康品质生活 A（010874.OF） ◼ 业绩表现：超额收益平稳，低波动低回撤，长短期收益优秀。 成立以来累计收益率为 14.7%，超额收益达到 38.7%，滚动一年最大回 撤控制在 30%以内。风险控制优秀，波动率和最大回撤大幅优于常见宽 基指数。长短期收益在同类排名中均比较靠前。 ◼ 持有结构：规模稳定，机构投资者占比超 40%。 近两年规模长期稳定在 11 亿元左右，机构投资者持有占比较高，常年 稳定在 40%—50%之间。管理者自持比例均最高达到 8.3%，近两年维持 在 1%以内。 ◼ 持仓分析： （1） ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩承压但合同负债增长明显，2025Q1业绩回暖，公司布局体验经济有望实现业务增量突破，虽下调2025 - 2026年并新增2027年业绩预期，但仍维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业总收入分别为23.50亿元、13.76亿元、18.05亿元、20.80亿元、23.44亿元，同比分别为39.75%、 - 41.44%、31.14%、15.22%、12.68% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为2.82亿元、 - 1.35亿元、1.76亿元、2.54亿元、3.19亿元，同比分别为327.53%、 - 147.97%、 - 、44.81%、25.45% [1][8] - 2023 - 2027年EPS分别为0.47元、 - 0.23元、0.30元、0.43元、0.54元 [1] - 2024 - 2027年毛利率分别为22.98%、28.01%、28.47%、28.32%，归母净利率分别为 - 9.84%、9.73%、12.23%、13.61% [8] 事件情况 - 2024年公司实现营收13.76亿元，yoy - 41.44%，归母净利润 - 1.35亿元，yoy - 147.97%，扣非归母净利润 - 1.16亿元，yoy - 154.25%；2025Q1公司实现营收3.82亿元，yoy + 29.81%，qoq - 8.55%，归母净利润0.40亿元，去年同期及2024Q4为 - 0.15、 - 0.18亿元，扣非归母净利润0.40亿元，去年同期及2024Q4为 - 0.15、 - 0.15亿元；2024年拟以每10股派发现金红利2元（含税） [6] 业绩分析 - 2024年业绩承压，受外部环境和客户需求变化影响，在手订单实施进度减缓、交付周期延长，营收承压，且消费文旅业务投入增加、费用刚性、公允价值变动净收益减少，利润端转亏，但合同负债增长明显，截至2024年末为8.13亿元，较2023年末增长3.33亿元 [6] - 2025Q1业绩回暖，营收同比高增，归母净利润同环比扭亏为盈，主要系在手订单交付验收、费用管控良好；截至2025Q1，合同负债8.03亿元，同比增长2.49亿元，环比减少0.10亿元 [6] 业务布局 - 发力新文旅消费场景业务，布局“文化 + 科技 + 消费”新三元融合场景，将静态文化资源转化为动态消费场景，构建文化体验经济新增长极；依托技术优势为存量空间数字化IP再造提供创新解决方案，挖掘传统业务持续增长 [6] 盈利预测与投资评级调整 - 下调2025 - 2026年并新增2027年业绩预期，预计2025 - 2027年EPS分别为0.30/0.43/0.54元（2025 - 2026年前值为0.72/0.85元），对应当前股价PE分别为32/22/18倍；维持“买入”评级 [6]

报告行业投资评级 - 推荐客车板块，优选【宇通+金龙】[3] - 预计2025 - 2027年宇通客车归母净利润为46.3/55.5/67.5亿元，同比+12%/+20%/+22%，维持“买入”评级；预计2024 - 2026年金龙汽车归母净利润为1.8/4.4/6.4亿元，同比+134%/+153%/+45%，维持“买入”评级[4] 报告的核心观点 - 客车代表中国汽车制造业将成为【技术输出】的世界龙头，海外市场业绩贡献在3 - 5年至少再造一个中国市场，支撑因素包括符合国家【中特估】大方向、技术与产品具备世界一流水平、国内市场价格战结束且需求有望重回2019年水平[2] - 客车盈利创新高并非遥不可及，原因有国内无价格战、寡头龙头格局、海外净利率好于国内、碳酸锂成本下行；市值小目标是挑战2015 - 2017年峰值，大目标是打开新天花板[6] 核心数据总结 - 3月销量高增，出口优于国内[7] - 2025年3月客车行业月度整体产量为5.0万辆，同环比分别为+1%/+38%；批发量为5.3万辆，同环比分别-0.1%/+55%；终端销量为4.7万辆，同环比分别为-7%/+39%[10][11][16] - 3月大中轻型客车批发销量分别为6350/3716/42207辆，同比分别+3%/+8%/-2% ，环比分别+85%/+73%/+50%；终端销量为2863/2066/41625辆，同比分别+15%/-2%/-8% ，环比分别+156%/+94%/+33%；出口5035辆，同环比分别+35%/+74%[10] - 3月大中座位客车月销3340辆，同环比-11%/+152%；大中公交车月销1251辆，同环比+90%/+201%[21] - 3月东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南地区大中型公交车销量同比+718%/+2500%/+31%/-28%/-1%/+1100%/+13%，环比+53%/-88%/+408%/+3700%/+33%/+255%/+157%[35] - 3月东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南地区大中型座位客车销量同比+718%/+2500%/+31%/-28%/-1%/+1100%/+13%，环比+53%/-88%/+408%/+3700%/+33%/+255%/+157%[40] - 3月宇通国内大中公交车销量257辆，市占率21%，环比-10pct；金龙429辆，市占率34%，环比+27pct。宇通国内座位客车销量2011辆，市占率60%，环比+11pct；金龙座位客车销量709辆，市占率21%，环比持平[10] - 3月公交车出口中，宇通出口454辆，市占率19%，环比+10pct；金龙出口559辆，市占率24%，环比+9pct。3月座位客车出口中，宇通出口803辆，市占率30%，环比+18pct；金龙出口813辆，市占率30%，环比-22pct[10] 客车产批 - 3月客车批发量环比高增，大中客占比同环比提升，产量同环比分别为+1%/+38%，批发量同环比分别-0.1%/+55%[11] 客车上险 - 3月客车上险量环比上升，终端销量同环比分别为-7%/+39%；大中轻客终端销量同比分别+15%/-2%/-8% ，环比分别+156%/+94%/+33%[16] - 分车辆用途，大中座位客车同比下降，大中公交车同比上升，公交客车销量环比大幅上升系春节假期影响减退[21] 公交车分区域 - 各地区公交车销量有较强季节性，1月部分区域公交销量同比提升[35] - 3月多数区域公交车销量同比高增，东北、华北、西北等地同比涨幅较大[35] 座位客车分区域 - 座位客车季节性较弱，月份间销量波动大，2023年以来单月销量同比持续高增[40] - 东北、华东、西北西南销量同环比均升[36] 客车国内格局 - 国内公交车格局较分散，头部企业有宇通、金龙等；国内座位客车行业集中度较高，旅游需求高增龙头率先受益[45] 客车出口 - 3月大中客车出口上升，同环比上升，分车辆类型，大中公交车出口同比贡献较大增量[52] 客车出口格局 - 公交车出口格局波动大但集中度高，CR3为59%；座位客车出口格局更稳固，市场集中度高，CR3为87%[59] 宇通客车 - 2025年3月销量为4890辆，同环比分别+38%/+211%；产量为4796辆，同环比分别+18%/+204%，景气度回暖[65] - 大中客占比同比上升、环比下降，3月大中轻客销量同比大幅增长，大中客销量占比79%，同环比-10pct/-9pct[65] - 3月大中客出口1257辆，同环比+32%/+305%[65] 金龙汽车 - 2025年3月销量为4640辆，同环比分别+1%/+59%；产量为4593辆，同环比分别-5%/+17%[70] - 大中客销量占比同环比上升，3月大中轻客销量和产量有不同变化，3月大中客销量占比52%，同环比-5pct/-4pct[70] - 3月大中客出口1372辆，同环比+70%/+24%[70]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩承压但合同负债增长明显，2025Q1业绩回暖，公司布局体验经济有望实现业务增量突破，虽下调2025 - 2026年并新增2027年业绩预期，但仍看好公司业绩逐步兑现 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业总收入分别为23.50亿元、13.76亿元、18.05亿元、20.80亿元、23.44亿元，同比分别为39.75%、 - 41.44%、31.14%、15.22%、12.68% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为2.82亿元、 - 1.35亿元、1.76亿元、2.54亿元、3.19亿元，同比分别为327.53%、 - 147.97%、 - 、44.81%、25.45% [1][8] - 2023 - 2027年EPS分别为0.47元、 - 0.23元、0.30元、0.43元、0.54元 [1] - 2024 - 2027年毛利率分别为22.98%、28.01%、28.47%、28.32%，归母净利率分别为 - 9.84%、9.73%、12.23%、13.61% [8] 事件情况 - 2024年公司营收13.76亿元，yoy - 41.44%，归母净利润 - 1.35亿元，yoy - 147.97%；2025Q1营收3.82亿元，yoy + 29.81%，qoq - 8.55%，归母净利润0.40亿元，扭亏为盈 [6] 业绩分析 - 2024年受外部环境和客户需求变化影响，在手订单实施进度减缓，交付周期延长，营收承压，且消费文旅业务投入增加，毛利率下降，费用刚性，公允价值变动净收益减少，利润端转亏，但合同负债增长至8.13亿元 [6] - 2025Q1营收同比高增，归母净利润同环比扭亏为盈，主要因在手订单交付验收，收入及毛利率回升，费用管控良好；截至2025Q1合同负债8.03亿元，同比增长2.49亿元，环比减少0.10亿元 [6] 业务布局 - 发力新文旅消费场景业务，布局“文化 + 科技 + 消费”新三元融合场景，将静态文化资源转化为动态消费场景，打造新增长极；依托技术优势为存量空间数字化IP再造提供方案，挖掘传统业务持续增长 [6] 盈利预测与投资评级调整 - 下调2025 - 2026年并新增2027年业绩预期，预计2025 - 2027年EPS分别为0.30元、0.43元、0.54元，对应当前股价PE分别为32倍、22倍、18倍，维持“买入”评级 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年中微公司营收和扣非归母净利润稳健增长，毛利率略降但研发投入大幅提升，存货和合同负债同比高增且在手订单充足，刻蚀产品持续领先、镀膜产品拓展顺利，维持对2025 - 2027年盈利预测并维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,264|9,065|11,472|14,179|17,540| |同比（%）|32.15|44.73|26.55|23.60|23.70| |归母净利润（百万元）|1,786|1,616|2,432|3,402|4,454| |同比（%）|52.67|-9.53|50.53|39.89|30.92| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.87|2.60|3.91|5.47|7.16| |P/E（现价&最新摊薄）|66.74|73.77|49.00|35.03|26.76| [1] 市场数据 - 收盘价191.50元，一年最低/最高价115.50/256.99元，市净率6.04倍，流通A股市值和总市值均为119,182.66百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产31.71元，资产负债率24.72%，总股本和流通A股均为622.36百万股 [6] 营收&扣非归母净利润情况 - 2024年营收90.65亿元，同比+44.7%，刻蚀设备收入72.77亿元占比80.3%、同比+54.7%，MOCVD收入3.79亿元占比4.2%、同比 - 18.0%，LPCVD设备首台销售营收1.56亿元；归母净利润16.16亿元，同比 - 9.5%，扣非净利润13.88亿元，同比+16.5%；Q4单季营收35.58亿元，同环比+60.1%/+72.8%，归母净利润7.03亿元，同环比+12.2%/+77.3%，扣非净利润5.75亿元，同环比+25.5%/+74.0% [7] 毛利率与费用率情况 - 2024年毛利率41.06%，同比 - 4.8pct，销售净利率17.81%，同比 - 10.7pct，扣非净利率15.31%，同比 - 3.7pct，期间费用率25.28%，同比+0.3pct；Q4单季毛利率39.26%，同环比 - 6.6pct/-4.5pct，销售净利率19.73%，同环比 - 8.4pct/+0.5pct，扣非净利率16.16%，同环比 - 4.5pct/+0.1pct [7] 存货与合同负债情况 - 截至2024Q4末合同负债25.86亿元，同比+235.2%，存货70.39亿元，同比+65.2%，其中发出商品余额34.47亿元，2024Q4经营性现金流转正至11.91亿元 [7] 产品情况 - CCP设备在逻辑和存储领域有进展，截至2024Q4交付4000个反应台；ICP设备客户端安装腔体数量近四年CAGR超100%，截至2024年累计安装超1025个反应台；MOCVD设备在第三代半导体设备布局有成果；薄膜沉积设备多种产品有验证和订单；量检测设备成立子公司规划覆盖多种设备 [7] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债表相关（百万元）|...|...|...|...| |利润表相关（百万元）|...|...|...|...| |现金流量表相关（百万元）|...|...|...|...| |重要财务与估值指标|...|...|...|...| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 中微公司2024年营收和扣非归母净利润稳健增长，毛利率略降但研发投入大幅提升，存货和合同负债同比高增且在手订单充足，刻蚀产品领先、镀膜产品拓展顺利，维持对2025 - 2027年盈利预测并维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,264|9,065|11,472|14,179|17,540| |同比（%）|32.15|44.73|26.55|23.60|23.70| |归母净利润（百万元）|1,786|1,616|2,432|3,402|4,454| |同比（%）|52.67|-9.53|50.53|39.89|30.92| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.87|2.60|3.91|5.47|7.16| |P/E（现价&最新摊薄）|66.74|73.77|49.00|35.03|26.76| [1] 市场数据 - 收盘价191.50元，一年最低/最高价115.50/256.99元，市净率6.04倍，流通A股市值和总市值均为119,182.66百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产31.71元，资产负债率24.72%，总股本和流通A股均为622.36百万股 [6] 营收&扣非归母净利润情况 - 2024年营收90.65亿元，同比+44.7%，刻蚀设备收入72.77亿元占比80.3%同比+54.7%，MOCVD收入3.79亿元占比4.2%同比 - 18.0%，LPCVD设备首台销售营收1.56亿元；归母净利润16.16亿元，同比 - 9.5%，扣非净利润13.88亿元，同比+16.5%；Q4单季营收35.58亿元，同环比+60.1%/+72.8%，归母净利润7.03亿元，同环比+12.2%/+77.3%，扣非净利润5.75亿元，同环比+25.5%/+74.0% [7] 毛利率与费用率情况 - 2024年毛利率41.06%，同比 - 4.8pct，销售净利率17.81%，同比 - 10.7pct，扣非净利率15.31%，同比 - 3.7pct，期间费用率25.28%，同比+0.3pct；Q4单季毛利率39.26%，同环比 - 6.6pct/-4.5pct，销售净利率19.73%，同环比 - 8.4pct/+0.5pct，扣非净利率16.16%，同环比 - 4.5pct/+0.1pct [7] 存货与合同负债情况 - 截至2024Q4末合同负债25.86亿元，同比+235.2%，存货70.39亿元，同比+65.2%，其中发出商品余额34.47亿元，2024Q4经营性现金流转正至11.91亿元 [7] 产品情况 - CCP设备在逻辑和存储领域有进展，截至2024Q4交付4000个反应台；ICP设备客户端安装腔体数量近四年CAGR超100%，截至2024年累计安装超1025个反应台；MOCVD设备在第三代半导体设备布局有进展；薄膜沉积设备多种产品有验证和订单；量检测设备成立子公司规划覆盖多种设备 [7] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债表相关（百万元）|...|...|...|...| |利润表相关（百万元）|...|...|...|...| |现金流量表相关（百万元）|...|...|...|...| |重要财务与估值指标|...|...|...|...| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持），考虑到公司储能高速增长，给予2025年25倍PE，目标价65元 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年Q4业绩符合市场预期，动储延续高景气度，下修2025 - 2026年归母净利润，新增2027年归母净利润预期，维持“买入”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|48,784|48,615|64,982|82,883|97,268| |同比（%）|34.38|(0.35)|33.67|27.55|17.36| |归母净利润（百万元）|4,050|4,076|5,322|7,262|9,186| |同比（%）|15.42|0.63|30.58|36.45|26.50| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.98|1.99|2.60|3.55|4.49| | P/E（现价&最新摊薄）|20.07|19.94|15.27|11.19|8.85| [1] 市场数据 - 收盘价39.73元，一年最低/最高价30.73/58.54元，市净率2.16倍，流通A股市值73,954.80百万元，总市值81,276.52百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产18.37元，资产负债率59.36%，总股本2,045.72百万股，流通A股1,861.43百万股 [6] 业绩情况 - 2024年营收486亿元，同降0.3%，归母净利润41亿元，同增0.6%，毛利率17.4%，同增0.4pct，归母净利率8.4%，同增0.1pct；Q4营收146亿元，同环比+10％/+18％，归母净利润8.9亿元，同环比+42%/-16％，扣非净利润6.6亿元，同环比+10%/-34%，毛利率17.5%，同环比-0.2/-1.5pct，归母净利率6.1%，同环比+1.4/-2.4pct；加回减值和奖金后，Q4扣非净利润11.9亿元，环增18.5% [7] 电池出货情况 - 2024年动储电池出货80.7GWh，同增49%，其中储能50.5GWh，同增92%，市占率15%，全球排名第二；动力30.3GWh，同增8%，装机20GWh，同增24%，市占率2.3%；预计Q4出货24.3GWh，同环比+34%/+11%，储能14.7GWh，环比持平，动力9.58GWh，环+34%；预计2025年总体出货可到115GWh，同增40%；展望2026年，预计出货量仍可维持25 - 30%增长 [7] 盈利情况 - 2024年动力收入192亿，同-20%，均价0.72元/wh，同-26%，毛利率14.2%，微降0.2pct，H2毛利率16.6%，环比大幅提升5pct，预计Q4毛利率近20%，单wh利润超0.01元/wh；2024年储能收入190亿，同+16%，均价0.43元/wh，同-39%，毛利率14.7%，降2pct，H2毛利率15%，环比略增0.6pct，单wh利润维持0.02元/wh+；预计2024年公司动储贡献近15亿元利润，单wh利润为0.018元/wh；展望2025年，单wh利润有望升至0.025元/wh+，贡献25 - 30亿利润 [7] 消费业务情况 - 2024年消费收入103亿，同增23%，贡献利润14 - 15亿，毛利率27.6%，同比+4pct，预计贡献13亿元利润，其中小圆柱2024年销量超10亿颗，同比增60 - 70%，预计2025年消费业务维持10 - 20%增长；思摩尔2024年贡献4.4亿投资收益，同比-15%，预计2025年保持平稳 [7] 费用及现金流情况 - 2024年期间费用52亿元，同增1.5%，费用率10.7%，同增0.2pct，Q4期间费用15亿元，同环比-23%/+11%，费用率10.1%，同环比-4.3/-0.6pct；2024年减值损失3.2亿元，Q4确认2.75亿元，2024年其他收益14亿元；2024年经营性净现金流44亿元，同减49%，Q4经营性现金流23亿元，同环比-30%/+28%；2024年资本开支55.4亿元，同增11%，Q4资本开支14.6亿元，同环比+65%/-24%；2024Q4末存货52.5亿元，较年初下降17% [7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|37,985|51,629|68,568|85,270| |非流动资产（百万元）|62,906|63,096|62,720|61,872| |资产总计（百万元）|100,891|114,725|131,288|147,142| |流动负债（百万元）|39,838|49,282|59,977|68,450| |非流动负债（百万元）|20,053|20,053|20,053|20,053| |负债合计（百万元）|59,891|69,335|80,030|88,503| |归属母公司股东权益（百万元）|37,581|41,807|47,450|54,547| |少数股东权益（百万元）|3,418|3,583|3,808|4,092| |所有者权益合计（百万元）|40,999|45,390|51,258|58,639| |负债和股东权益（百万元）|100,891|114,725|131,288|147,142| |营业总收入（百万元）|48,615|64,982|82,883|97,268| |营业成本(含金融类)（百万元）|40,149|53,384|67,772|79,169| |税金及附加（百万元）|205|211|269|315| |销售费用（百万元）|597|747|912|973| |管理费用（百万元）|1,254|1,884|1,658|1,751| |研发费用（百万元）|2,942|3,639|4,476|5,058| |财务费用（百万元）|429|552|612|435| |加:其他收益（百万元）|1,396|1,300|1,243|1,167| |投资净收益（百万元）|607|650|663|681| |公允价值变动（百万元）|(13)|10|10|0| |减值损失（百万元）|(317)|(389)|(408)|(428)| |资产处置收益（百万元）|(15)|1|1|0| |营业利润（百万元）|4,696|6,136|8,694|10,988| |营业外净收支（百万元）|(58)|(40)|(40)|(40)| |利润总额（百万元）|4,638|6,096|8,654|10,948| |减:所得税（百万元）|417|610|1,168|1,478| |净利润（百万元）|4,221|5,486|7,486|9,470| |减:少数股东损益（百万元）|146|165|225|284| |归属母公司净利润（百万元）|4,076|5,322|7,262|9,186| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.99|2.60|3.55|4.49| | EBIT（百万元）|4,549|6,648|9,267|11,382| | EBITDA（百万元）|7,306|10,818|13,835|15,660| |毛利率(%)|17.41|17.85|18.23|18.61| |归母净利率(%)|8.38|8.19|8.76|9.44| |收入增长率(%)|(0.35)|33.67|27.55|17.36| |归母净利润增长率(%)|0.63|30.58|36.45|26.50| |经营活动现金流（百万元）|4,434|12,950|15,194|16,325| |投资活动现金流（百万元）|(7,310)|(3,750)|(3,568)|(2,789)| |筹资活动现金流（百万元）|1,400|(2,303)|(2,749)|(3,231)| |现金净增加额（百万元）|(1,392)|6,983|8,877|10,306| |折旧和摊销（百万元）|2,758|4,170|4,568|4,278| |资本开支（百万元）|(5,544)|(4,389)|(4,221)|(3,470)| |营运资本变动（百万元）|(2,910)|2,593|2,433|1,857| |每股净资产(元)|18.37|20.44|23.19|26.66| |最新发行在外股份（百万股）|2,046|2,046|2,046|2,046| | ROIC(%)|6.56|8.71|10.86|12.24| | ROE - 摊薄(%)|10.84|12.73|15.30|16.84| |资产负债率(%)|59.36|60.44|60.96|60.15| | P/E（现价&最新股本摊薄）|19.94|15.27|11.19|8.85| | P/B（现价）|2.16|1.94|1.71|1.49| [8]