报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 未提及相关内容 根据相关目录分别进行总结 关键FCI和增长图表 - 全球（除俄罗斯）FCI主要因股票和信用利差而放宽 [9] - 2025年越南经济增长预期提高，美国降低 [10] - 自60天前，越南GDP预测上调1.9%；自一周前，土耳其上调1.2个百分点，越南上调1.7% [11] 关键工资和价格通胀图表 - 展示GS工资追踪指标和通胀指标 [21] - 展示GS就业 - 劳动力缺口情况 [23] 详细指标更新 金融条件指数（FCI） - 展示全球（除俄罗斯）、全球、美国、欧元区FCI水平及周变化和贡献情况 [27][30][31][35] - 各国FCI周变化中，俄罗斯为 -74个基点，中国为 -108个基点，土耳其为 -88个基点 [37] - 展示各国FCI同比变化情况 [40] FCI脉冲 - 展示金融条件对实际GDP增长的影响（3季度中心移动平均值），涉及欧元区、英国、美国等国家和地区未来4个季度及不同时间段情况 [42][44] 当前活动指标（CAI） - 6月全球CAI为 +1.9%（环比年化），发达市场为 +0.5%，新兴市场为 +4.0%；部分国家如美国、德国、日本等有不同表现 [13][49] - 展示区域CAI和世界CAI情况，发达市场潜在增长率为1.6%，新兴市场为4.2%，全球为2.5% [16][47] MAP - 展示GS MAP惊喜指数，呈现21天移动平均的每日MAP分数，近期发达市场该指数转为负值 [2][55][56] 修剪核心通胀 - 展示GS修剪核心通胀情况 [61] 工资追踪指标 - 展示GS工资追踪指标，美国在2020和2021年进行了成分调整 [65][67] - 展示GS顺序工资追踪指标 [68] - 展示GS就业 - 劳动力缺口自2019年12月以来的变化情况 [71][72] - 展示工资调查领先指标 [73][74] 自上而下的财政脉冲 - 展示财政政策对实际GDP增长的影响（3季度中心移动平均值），未来4个季度俄罗斯财政脉冲为2.8个百分点 [77] 产出缺口 - 展示各国最新短期利用率得分，如美国6月为 -1.8%（占潜在水平），德国为 +0.1%等 [83] GS预测与共识对比 - 2025年通胀预测变化中，核心通胀土耳其上调1.9个百分点，俄罗斯下调2.4个百分点； headline通胀阿根廷下调2.0个百分点，俄罗斯下调3.0个百分点 [88] - 2026年通胀预测变化中，核心通胀土耳其上调1.9个百分点、下调0.5个百分点，俄罗斯下调1.6个百分点，阿根廷下调2.7个百分点；headline通胀土耳其下调0.5个百分点，俄罗斯下调1.4个百分点，阿根廷下调2.8个百分点 [90] - 2025年GDP预测变化中，自60天前越南上调1.9%；自一周前土耳其上调1.2个百分点，越南上调1.7% [93] - 展示2026年GDP预测变化情况 [95] - 展示GS 2025、2026年全球GDP预测与其他预测机构对比情况 [97][99] 方法说明 - 金融条件：GSFCIs用于衡量全球主要经济体金融条件松紧，可提供GDP增长前景等信息 [105] - FCI脉冲：衡量金融条件对实际GDP增长的影响 [105] - 当前活动指标（CAI）：是多个实际活动指标的“第一主成分”，用GDP等效单位表示，会纳入缺失指标的预测值 [105] - MAP惊喜指数：总结全球经济指标相对于共识预期的重要性和强度，方法标准化 [105] - 修剪核心通胀：剔除单个核心通胀成分中三分之一最极端的价格变化 [105] - 就业 - 劳动力缺口：捕捉总劳动力需求与劳动力供给的差异，通过特定模型预测 [105] - 工资调查领先指标：总结商业和消费者调查中关于当前和预期工资增长的问题 [105] - 工资追踪指标：衡量G10经济体的潜在工资增长速度 [105] - 财政脉冲：衡量财政政策对实际GDP增长的影响 [105] - 短期利用率得分：基于劳动力市场和工业部门得分，定义为加权平均值 [105][106]

报告行业投资评级 - 对 Array Technologies Inc.、First Solar Inc.、Fluence Energy Inc.、NextEra Energy Inc.、Nextracker、Shoals Technologies 和 Sunrun Inc. 均给予“买入”评级，目标价分别为 7.79 美元、185.03 美元、8.41 美元、73.88 美元、66.31 美元、5.98 美元和 10.50 美元 [20] 报告的核心观点 - 新法案对公用事业规模的太阳能和储能股票如 NXT、ARRY、SHLS 和 FLNC 有利，FSLR 的 45X 税收抵免时间基本不变，但 48E 和 45Y 税收抵免资格的建设时间加速，可能促使开发商加快建设；25D 和 48E 的变化可能给住宅太阳能安装商如 RUN 带来不利影响，电池存储在这些抵免中的豁免可能提高住宅太阳能安装的电池附加率 [10] - 对于所覆盖的公用事业公司，法案规定项目在法案颁布后一年内开始建设可获得抵免，这可能推动安全港项目提前进行，有利于有规模、资产负债表良好且有资金获取渠道的公司 [11] - 关注公司二季度财报电话会议对可再生能源发电的潜在影响以及资本和融资计划的重大变化；法案最终通过后，对 NEE 的盈利增长轨迹持积极态度，预计到 2029 年税收抵免政策不会对公司估值产生重大下行风险，若项目提前进行可能有上行潜力 [12] 根据相关目录分别进行总结 美国清洁能源法案情况 - 7 月 3 日众议院投票通过参议院修订后的预算法案，7 月 4 日签署成为法律，该法案对清洁能源较之前版本有积极影响 [1] 对清洁能源技术的影响 - 45X（先进制造税收抵免）：太阳能和电池组件的 45X 抵免在 2031 年后终止，时间好于预期，基本保留了当前 IRA 时间线；合格组件可集成到其他组件中并获得每个税收抵免，此前法案版本曾使 FSLR 的 45X 制造抵免面临风险 [2] - 25D 税收抵免和 48E（住宅消费者）：25D 抵免自 2025 年 12 月 31 日后不再适用于相关支出；租赁条款不变，纳税人在应税年度将房产出租给第三方无抵免，但太阳能电力财产被排除在 48E 税收抵免拒绝范围外，第三方拥有的住宅太阳能在 2027 年底前可获得税收抵免，可能通过安全港条款进一步延长 [3] - 48E 投资和 45Y 太阳能生产税收抵免：太阳能设施需在 2027 年底前投入使用才能获得全额抵免，但在法案颁布后 12 个月内（即 2026 年 7 月 4 日前）开始建设的设施不受此限制，预计开发商会在 12 个月内提前预订和下单 [4] - 48E 电池存储投资税收抵免：法案对 48E 投资税收抵免的修订使电池存储豁免 [8] - FEOC：法案建立了物质援助成本比率框架，根据不同技术投入份额设定信贷资格门槛，安全港条款与之前法案相比保持不变，规则预计在 2026 年底前提供，在此期间通过 IRS Notice 2025 - 08 提供指导 [8] - 核能 PTC 和 ITC：核能 PTC（45U）在 2032 年 12 月 31 日后终止，新增 FEOC 限制；法案颁布后，特定外国实体纳税人无抵免，外国影响实体纳税人在法案颁布 2 年后开始的应税年度无抵免；法案还限制使用来自特定国家的进口燃料 [9] 对公用事业的影响 - 法案规定项目在法案颁布后一年内开始建设可获得抵免，可能推动安全港项目提前进行，有利于有规模、资产负债表良好且有资金获取渠道的公司 [11] - 关注公司二季度财报电话会议对可再生能源发电的潜在影响以及资本和融资计划的重大变化；法案最终通过后，对 NEE 的盈利增长轨迹持积极态度，预计到 2029 年税收抵免政策不会对公司估值产生重大下行风险，若项目提前进行可能有上行潜力 [12]

报告行业投资评级 - 松下HD、住友电气、日立、藤仓、三菱电机、SWCC、大垣、富士电机为买入评级；古河电气、明电舍为中性评级 [13] 报告的核心观点 - 工业电子领域中生成式AI和数据中心对光学产品需求增长，虽有市场参与者担忧需求放缓，但实际需求远超供应，企业纷纷加大产能扩张投资，且行业和技术趋势拓展了产品范围和需求增长领域，众多企业受益 [1][2] - 住友电气信息通信业务盈利贡献增加，业务转型进行中，评级从持有上调至买入；古河电气受益于需求增加带来的边际利润增长，评级从卖出上调至中性 [1] 根据相关目录分别进行总结 行业趋势 - 生成式AI和数据中心对光学产品需求增长，实际需求远超供应，企业加大产能扩张投资，高投资有望持续，行业和技术趋势拓展了产品范围和需求增长领域 [2] - 光纤电缆方面，因中国低价光纤涌入，藤仓和住友电气转向高附加值超多芯光纤电缆，且数据中心分布式建设带来中距离连接需求 [17] - 光器件技术方面，光收发器向高速化发展，2028年后共封装光学（CPO）受关注，住友电气与英伟达合作，古河电气与NTT合作 [22][23] 公司分析 住友电气（从持有上调至买入） - 业务转型，信息通信业务权重增加，预计该业务盈利贡献大幅提升，估值倍数将改善 [38][39][41] - 信息通信业务在超高密度光纤电缆、光器件和CPO方面有优势，目前正拓展客户群 [48][49][50] - 上调各业务盈利预测，采用分部加总法估值，目标EV/EBITDA倍数为7.5倍，12个月目标价升至4300日元 [40][51][54] 古河电气（从卖出上调至中性） - 虽固定成本结构高，但近期光纤和光缆需求大增，易获边际利润，功能性产品中服务器冷却产品和HDD铝坯业务表现良好 [66][67][68] - 上调各业务盈利预测，基于EBITDA增长与EV/EBITDA相关性计算目标倍数，目标EV/EBITDA倍数为8.5倍，12个月目标价升至7900日元 [70][81] 藤仓（买入） - 考虑到2025财年末光连接器产能扩张的贡献及需求增加下的进一步扩张投资，上调2026 - 2028财年营业利润预测 [90] - 若光连接器产能扩张投资实施，2028财年营业利润可能有20 - 50%的增长空间 [91] - 基于全球竞争对手的EV/EBITDA与EBITDA利润率相关性估值，目标EV/EBITDA倍数从11倍升至13.5倍，12个月目标价升至9400日元 [101] SWCC（买入） - 修订盈利预测，主要上调通信与组件板块中通信电缆业务的预测，2026 - 2028财年营业利润预测上调 [103] - 维持目标EV/EBITDA倍数8.5倍，12个月目标价升至9100日元 [104] 其他潜在受益公司 - LandMark和VPEC可能从中长期的共封装光学（CPO）发展中受益，目前因生成式AI带动的数据中心需求增长而盈利强劲 [28]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 短期内大幅政策宽松紧迫性降低，6月PMI调查显示经济势头良好，Q2实际GDP增长略超5%，出口在H2 2025可能比预期更具韧性，近期政策信号降低了7月政治局会议大幅宽松预期，重点转向促进现有政策实施和定向宽松，同时应对通缩愈发重要 [5] - 美元/人民币有望温和下行，6月人民币兑美元升值0.4%，主要受每日中间价下降推动，央行将继续推动人民币兑美元相对渐进升值，大幅升值可能带来负面影响，12个月美元/人民币即期汇率预测（6.90）显示中期内人民币兑美元直接多头头寸总回报有限 [5] - 利率市场短期内将继续盘整，6月债券收益率曲线整体下降，前端国债收益率下降更多，导致曲线牛市变陡，中国经济增长韧性和政策制定者对大幅宽松的谨慎态度表明利率市场短期内将盘整，中期内利率有望下降，但短期内收益率下行受限，潜在催化剂包括银行间流动性进一步宽松和经济增长大幅放缓 [6] 根据相关目录分别进行总结 外汇市场 估值与政策立场 - 6月美元/人民币即期汇率进一步下跌，人民币兑CFETS货币篮子小幅贬值，美元/离岸人民币即期汇率在美元走弱情况下下滑，美元/离岸人民币次日交割点差在6月横盘整理，逆周期因子在6月扩大，显示升值倾向 [10][11][14][17] 技术面 - 6月美元/离岸人民币和欧元/离岸人民币的利差与波动率之比基本保持不变，买入美元或欧元并卖出人民币的动量基本不变，离岸人民币/在岸人民币基差接近零，交叉货币互换利率与NDIRS利率相比变化不大 [20][23][26] 基本面 - 5月中国贸易顺差因货物贸易顺差增加而上升，5月中国旅游出口降至2019年水平的149%，旅游进口降至约95%，长期现金债券收益率和NDIRS利率在6月基本稳定 [32][34][38] 利率市场 水平与期限结构 - 6月前端现金债券收益率下降，国债收益率曲线的2s10s段变陡，10s30s利差与5月基本持平，短期债券的外汇对冲收益率相对于美国国债收益率在6月进一步下降 [42][43][44] 技术面 - 6月接收人民币NDIRS的动量基本不变 [46] 基本面 - 6月国债在前端表现优于IRS，6月票据贴现率略有下降，表明贷款需求疲软，6月CPI通胀的1年期市场共识预测略有下降，实际GDP增长的市场共识预测略有上升 [49][52][56] 流动性与杠杆 - 6月央行主要通过质押式逆回购向银行间市场注入流动性，6月上中旬回购利率下降，季末因季节性流动性需求上升，6月债券市场金融杠杆进一步上升 [58][61][65] 债券供需 - 2025年6月中央政府债券净发行量约为7600亿元，地方政府一般债券净发行量约为940亿元，地方政府专项债券发行量约为4790亿元，政策银行债券净发行量为2980亿元，6月可转让定期存单未偿余额减少7040亿元，地方政府融资平台债券存量和发行收益率在6月进一步下降，6月社会融资总量下政府债券净发行量较5月略有下降，企业债券净发行量回升，5月商业银行大量购买政府债券 [69][72][77][81][86][91][93] 附录 - 总结了自2020年以来的主要外汇政策公告，在汇率大幅波动时，央行可能会采取各种工具稳定美元/人民币即期汇率，影响通常是短期的，但会减缓汇率波动速度 [95][97]

报告行业投资评级 - 对报告研究的具体公司华虹半导体维持“中性”评级 [1][9][11] 报告的核心观点 - 看好华虹半导体长期增长，因其产能增加、产品组合改善及多元化特色技术，但近期待其受ASP压力、竞争加剧和新增产能折旧摊销负担影响，当前股价估值合理，目标价有适度上行空间 [11] 根据相关目录分别进行总结 定价展望 - 公司在2025年第二季度开始调整价格，对未来两个季度及明年的价格提升有信心，提价将应用于8英寸和12英寸产品，行业价格仍处低位，提价有望改善公司毛利率 [2] 产能利用率 - 除新厂爬坡外，各工厂满载，主要技术平台客户需求强劲，功率分立器件需求复苏，高压IGBT产品订单增加，MCU需求处于复苏轨道，PMIC在AI相关应用中需求稳定且可持续 [3] 产能扩张 - 公司正在提升第二个12英寸工厂（40nm/55nm）的产能，将逐步增至8.3万片晶圆/月，还提及未来工厂28nm/22nm产能计划，通过维持产能利用率和提价来提高毛利率 [4] 毛利率情况 - 去年底三个8英寸工厂毛利率约30%，预计提升至约40%，第一个12英寸工厂在2025年第一季度实现正毛利率，未来两到三个季度有望进一步改善，第二个12英寸工厂爬坡阶段毛利率为负，预计产能超过5万片晶圆/月时转正 [8] 估值方法 - 12个月目标价40.9港元基于2026年预期市盈率31.0倍，目标倍数高于公司平均市盈率18.0倍，接近2020年投资建设第一个12英寸工厂时的平均市盈率，反映业务扩大的长期上行潜力 [9] 投资论点 - 华虹半导体是专注特色技术的半导体代工厂，产品涵盖功率分立器件、模拟、NOR闪存等，终端市场包括消费电子、通信、计算、工业和汽车行业，看好其多元化特色技术、本地化机会和产品组合改善，但预计近期利润率受ASP压力、竞争加剧和新增产能折旧摊销负担影响，当前股价估值合理，维持“中性”评级 [11] 财务数据 |指标|详情| | ---- | ---- | |市值|612亿港元/78亿美元 [12]| |企业价值|786亿港元/100亿美元 [12]| |3个月平均每日交易金额|11亿港元/1.448亿美元 [12]| |营收（百万美元）|2024年12月为2004.0，2025年12月预期为2483.2，2026年12月预期为3191.7，2027年12月预期为3910.5 [12]| |EBITDA（百万美元）|2024年12月为400.1，2025年12月预期为699.7，2026年12月预期为1171.5，2027年12月预期为2282.8 [12]| |每股收益（美元）|2024年12月为0.03，2025年12月预期为0.09，2026年12月预期为0.17，2027年12月预期为0.20 [12]| |市盈率（倍）|2024年12月为71.9，2025年12月预期为48.9，2026年12月预期为26.4，2027年12月预期为22.7 [12]| |市净率（倍）|2024年12月为0.5，2025年12月预期为0.9，2026年12月预期为0.9，2027年12月预期为0.8 [12]| |股息收益率（%）|2024 - 2027年均为0.0 [12]| |净债务/EBITDA（不包括租赁，倍）|2024年12月为 - 5.7，2025年12月预期为 - 0.4，2026年12月预期为1.8，2027年12月预期为1.5 [12]| |CROCI（%）|2024年12月为3.2，2025年12月预期为5.5，2026年12月预期为7.3，2027年12月预期为11.4 [12]| |FCF收益率（%）|2024年12月为 - 33.9，2025年12月预期为 - 19.4，2026年12月预期为 - 23.3，2027年12月预期为 - 12.0 [12]| |每股收益（美元）（季度）|2025年3月为0.00，2025年6月预期为0.02，2025年9月预期为0.02，2025年12月预期为0.05 [12]|

报告行业投资评级 - 对德赛西威维持“中性”评级，基于2026年预期市盈率，12个月目标价为122元人民币 [1][8] 报告的核心观点 - 看好德赛西威从智能座舱向智能驾驶和汽车软件的产品拓展，使其更好顺应中国智能驾驶增长趋势，但本土车企竞争带来的供应链定价压力影响盈利能力，认为其估值合理 [1] 根据相关目录分别进行总结 智能驾驶展望 - 管理层看好智能驾驶趋势，强调与全球领先芯片供应商密切合作，搭载最新芯片的域控制器预计2025年下半年开始发货 [2] - 目标通过渗透更多车企/车型扩大规模、更充足的芯片供应和加强成本控制，维持智能驾驶域控制器的毛利率 [2] 全栈解决方案 - 持续投资汽车软件，开发满足客户需求的全栈解决方案算法，通过软硬件一站式服务加速客户对智能驾驶的采用 [3] - 预计扩大自主研发算法的投资，深化与行业合作伙伴和客户的合作，强调提供直接满足客户需求的软硬件集成解决方案的关键优势 [3] 产能扩张 - 看好智能座舱和智能驾驶的产能扩张，以捕捉不断增长的需求 [4] - 2024年9月宣布45亿元人民币的定增计划用于智能驾驶解决方案和汽车电子的产能扩张，40%用于生产基地建设（2年），44%用于智能驾驶和智能座舱域控制器制造（5年），12%用于智能驾驶和集成域研发，定增已获监管部门批准 [4] - 欧洲工厂也在扩张，支持公司在非中国市场的长期增长 [4] 财务数据 - 市场估值564亿元人民币/79亿美元，2024 - 2027年预计营收分别为276.181亿元、389.215亿元、508.073亿元、620.730亿元人民币 [10] - 2024 - 2027年预计息税折旧摊销前利润分别为29.338亿元、39.589亿元、57.935亿元、71.995亿元人民币 [10] - 2024 - 2027年预计每股收益分别为3.63元、5.82元、8.28元、10.52元人民币 [10] 风险因素 - 中国车企竞争激烈程度变化影响供应链定价和毛利率 [9] - 产品线扩张速度快于或慢于预期，如域控制器（从L4到L2）、智能座舱、数字仪表盘等 [9] - 汽车软件和服务开发速度快于或慢于预期，如OTA服务、车联网等 [9]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 受政策推动、保守现金回报传统、强劲现金流和大量现金储备影响，2024年中国上市公司现金回报创新高，预计2025年股息和回购总额分别达3.0万亿元和0.6万亿元，同比增长10%和35% [1] - 投资者对“新中国”和“旧中国”公司资本配置偏好不同，预计2025年增长投资同比上升1% [2] - 各类中国投资者认为现金回报策略有吸引力，公司实施现金回报可扩大资本基础 [3] - 为投资者更新股东回报组合，新推出GS中国杰出10指数，提供增长投资和现金回报的组合 [4] 根据相关目录分别进行总结 创纪录的现金回报有望进一步增长 - **政策推动下更高的股息**：2024年4月“九条措施”发布后，当局出台政策推动公司向股东返还现金，2024年超4300家公司股息达2.7万亿元，同比增长7%，预计2025年达3.0万亿元，同比增长10%；2024年1080家A股公司支付中期或特别股息，总计7000亿元；基于股息折现模型分析，若中国A股派息率达到亚洲和欧洲平均水平，估值有望分别提升15%和25% [11] - **更好的财务激励推动回购规模扩大**：2024年A股和离岸公司（不含金融）回购额分别约1600亿元和3000亿元，同比增长56%和79%；估值压缩促使公司增加回购，2024年1月以来约45%的库存股被注销；再贷款计划受广泛采用，预计2025年回购总额达6000亿元，同比增长35% [20][31] - **股息还是回购**：中国公司财务状况良好，有增加股东回报的潜力；传统经济或国企主导行业倾向分红，新经济行业更倾向回购；面板回归分析显示，盈利稳定、估值较低的公司倾向分红，回购收益率高的公司倾向增加债务 [37] - **日本和韩国的经验**：日本和韩国市场改革后吸引大量外资买入，中国可借鉴其优先股东回报、建立透明改革指标、严格执行政策和保持透明度等经验 [44] 现金回报与增长投资的交响曲 - 公司现金回报能力受增长投资计划影响，预计2025年增长投资同比上升1%，由人工智能技术和私营部门带动 [46] - 将中国上市公司分为“新中国”和“旧中国”两组，投资者对“旧中国”公司更看重股东回报，每10%现金用于分红或回购对应估值提升14%；对“新中国”公司资本配置决策看法更平衡，增加10%现金用于增长投资估值提升2% [46] 对现金回报的需求激增 - 低利率环境下，现金回报策略对中国投资者有吸引力，公司实施现金回报可吸引收益导向投资者，预计国内专业机构投资者对高稳定收益股权资产需求达4万亿元 [53] - 保险公司和养老金、共同基金/ETF资金、南向资金和政府持股对高收益股票需求增加，10%的国企股息支付率提升将为政府带来2200亿元现金 [54] 在中国利用现金策略 - 刷新GS中国股东回报组合，纳入30家GS买入评级公司，历史分析显示该组合表现优于MSCI中国和沪深300指数 [63] - 新推出GS中国杰出10指数，由大型民营企业组成，提供增长投资和现金回报的组合，股东回报率为3% [64]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 6月中国制造业PMI上升、服务业PMI下降，显示制造业增长较好、服务业增长较弱 [1] - 7月1日中央经济和金融事务委员会会议提出深化“全国统一大市场”建设、实施改革措施，若落实好或解决产能过剩和通缩问题；7月4日消息称中国政府将全国推行育儿补贴计划，虽补贴力度不大但显示财政支出目标领域转变 [3] - 国内外投资者讨论话题有相似也有差异，多伦多、波士顿和纽约客户对中国股市看法渐趋积极，但都在等待宏观或微观层面催化剂 [8] 根据相关目录分别进行总结 经济数据表现 - 6月官方和财新制造业PMI均上升，官方制造业PMI从49.5升至49.7，财新制造业PMI从48.3升至50.4；官方和财新服务业PMI均下降，官方服务业PMI从50.2降至50.1，财新服务业PMI从51.1降至50.6 [1] 政策动态 - 7月1日中央经济和金融事务委员会会议提出深化“全国统一大市场”建设以减少地方保护主义，实施改革措施应对过度竞争和降价问题 [3] - 7月4日消息称中国政府将全国推行育儿补贴计划，每年给每个孩子3600元直至三岁 [3] 投资者情况 - 国内外投资者讨论话题有相似，如美国关税走向、房地产市场和消费疲软、中国产能过剩和降价问题；也有差异，本地投资者关注国内政策实施，部分外国投资者关注台湾地缘政治风险 [8] - 多伦多、波士顿和纽约客户对中国股市看法渐趋积极，但都在等待宏观（如7月政治局会议、中美贸易谈判）或微观（如今年早些时候DeepSeek那样的突破）层面催化剂 [8] 近期高盛中国宏观研究 - 消费和房地产市场相关研究：《A Primer on China's Social Safety Net》（Yang，2025年7月6日）、《How Will It End? Benchmarking China's Property Downturn Against Global Precedents》（Song/Shan，2025年6月25日） [9] - 数据评论、预览和跟踪相关研究：《AEJ Week Ahead: Inflation and GDP around the region, central bank meetings in Korea and Malaysia; China credit; Taiwan exports》（2025年7月4日）等多篇报告 [9]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 加强中国社会保障体系建设对经济向消费转型至关重要，但投资者对其现状了解不足，需深入分析并改进 [3][5] - 中国社保体系存在覆盖不均、福利差距大、自费负担重等问题，尤其灵活就业人员参保难 [3][50] - 政府应扩大覆盖范围、降低费率、增加财政支出，以增强体系公平性和可持续性 [3][60] 根据相关目录分别进行总结 中国社会保障体系概述 - 社保含养老、医疗、失业、工伤和生育保险，养老和医疗接近全民覆盖，后三者约覆盖一半城镇就业人员 [3][6] - 社保缴费雇主和雇员均需承担，灵活就业人员可选择不同保险及缴费方式 [12][15] 多层次养老和医疗保险体系 - 养老体系城乡和就业类型差异大，福利差距明显，政府拟提高居民养老金标准 [20] - 医疗体系覆盖范围扩大，自费比例下降，但与发达国家相比仍较高，且部分地区参保人数下降 [30][38] 其他三项保险简述 - 失业、工伤和生育保险主要覆盖城镇正规就业人员，与发达国家相比覆盖率较低 [42][49] 灵活就业人员社保困境 - 灵活就业人员数量增加，但参保受限，参与率低于正规部门 [50] - 灵活就业人员参保意愿低、收入波动大、存在户籍限制等问题，需政府采取措施鼓励参保 [57][58] 社保体系可持续性挑战 - 人口老龄化使社保体系面临财务可持续性挑战，政府已采取一些措施应对 [61]

报告行业投资评级 - 对报告研究的具体公司（华勤技术）维持“买入”评级，该股票在亚太确信买入名单上 [1][13] 报告的核心观点 - 看好华勤技术从消费电子向数据中心多元化发展，受益于终端市场需求强劲、规格升级和竞争环境改善 [1] - 预计公司2024 - 2027年净利润复合年增长率达27%，受AI服务器出货量增加驱动，AI服务器收入贡献将从2024年的14%增至2027年的45% [1] - 上调2025 - 2028年的收入预测，主要因AI服务器和交换机业务增长，虽因GPU成本高使综合毛利率下降、运营费用率上升致净利润有所减少，但基于更高的目标市盈率倍数上调12个月目标价至94元 [9] 根据相关目录分别进行总结 业务收入情况 - 2024 - 2028年混合收入预计以29%的复合年增长率增长 [5] - 2024 - 2028年数据中心业务中，AI服务器预计以73%的复合年增长率增长，交换机以67%增长，通用服务器以8%增长，数据中心收入贡献将从2024年的21%增至2028年的51% [6] 盈利预测调整 - 上调2025 - 2028年收入分别为1%、14%、21%、29%，主要因AI服务器和交换机业务增长 [9][10] - 综合毛利率从2025年的9.4%降至2028年的8.4%，运营费用率因研发投入增加上调，但预计未来会改善，从2024年和2025年第一季度的7.3%、6.3%降至2028年的5.6% [9] - 2025 - 2028年净利润分别减少12%、8%、8%、0% [9][10] 估值情况 - 继续基于2026年市盈率推导12个月目标价，目标市盈率从之前的15.1倍提高到18.8倍，新目标价为94元，较之前上调14.9% [11][13][18] 与彭博共识对比 - 2025年营业收入与彭博共识基本一致，2026年领先11%，反映对其数据中心业务的积极看法 [10]