全球股市表现 - 美股主要指数下跌，道琼斯指数跌0.2%至45,544.9点，标普500指数跌0.6%至6,460.3点，纳斯达克指数跌1.2%至21,455.6点[3][6][8] - 欧洲股市普遍下跌，泛欧斯托克600指数跌0.64%，法国CAC 40指数跌0.8%，德国DAX指数跌0.6%[3][6][8] - 港股结束三连跌，恒生指数涨0.32%重上25,000点，恒生科技指数涨0.54%[3][10] - A股继续走高，沪指涨0.37%报3,857点，深证成指涨0.99%，创业板指涨2.23%，全周累计涨7.74%[3][14] - 亚太股市多数下跌，印尼雅加达综合指数跌1.5%，泰国证交所指数跌1.1%，日经225指数跌0.3%[19][20] 宏观经济数据 - 美国7月核心PCE同比升2.9%，高于6月的2.8%，降息预期降温[3][4][8] - 中国8月制造业PMI为49.4，较上月提升0.1；非制造业PMI为50.3，提升0.2[4] - 印度2026财年一季度实际GDP增长7.8%，超出市场预期[21] 板块及个股动态 - 科技股表现分化，阿里巴巴(BABA US)因云业务收入增26%及AI收入占比超20%，股价大涨12.9%[3][7][8] - 半导体板块回调，中芯国际(981 HK)跌2.6%，恒玄科技(688608 CH)跌7.8%[3][14] - 医疗保健板块领涨美股，升0.73%；信息技术板块领跌，跌1.63%[8] - 黄金股表现强劲，灵宝黄金(3330 HK)涨15%创历史新高[10] 大宗商品与外汇 - 国际油价下跌，纽约期油跌0.9%报64.01美元/桶，布伦特期油跌0.7%报68.12美元/桶[3][25] - 金价上涨逼近历史高点，铜价连续四周攀升[3][25] - 美元指数微跌0.01%至97.77，人民币汇率稳定于7.131[24] 债券市场 - 美国国债收益率曲线趋陡，2年期收益率跌1.2基点至3.62%，10年期升2.5基点至4.23%[27][29] - 亚洲债券市场卖盘偏多，利差走宽，台湾寿险卖盘较多[3][29] 企业财报与预测 - 比亚迪第二季度净利润同比下降30%[4] - 美的集团第二季度内销空调增速达25%，净利润增长15%[12] - 北方华创第二季度营收同比增长23%，IC设备业务增长强劲[17] 地缘政治与政策事件 - 地缘冲突升级影响市场情绪，乌克兰局势和法国政局不确定性拖累欧洲股市[3][8] - 美国上诉法院裁定特朗普全球关税多数不合法，但暂未叫停实施[4] - 美国撤销三星电子和SK海力士在中国使用美国技术的豁免[4] 行业与投资趋势 - 反内卷政策推动资本品和上游原材料行业景气回升[4] - 铜供需紧张，预计25Q3-Q4铜价有望冲击10,500美元/吨[25] - 印度储备银行可能在2025年底降息25-50个基点[21]

总体PMI表现 - 8月制造业PMI为49.4%，仅较上月微升0.1个百分点，低于市场预期[5][8] - 8月高温扰动减弱（最高气温31.3℃，较7月32.1℃下降），但PMI回升幅度仍疲软[8][11] 供需与价格动态 - 产需缺口扩大至-1.3%，为年内次低点（仅高于1月-1.4%）[14][17] - 原材料购进价格指数大幅上升1.8个百分点至53.3%，涨幅居各分项之首[15][20] - 生产经营活动预期指数上升1.1个百分点至53.7%，显示生产端短期乐观[15] 企业行为与行业分化 - 采购量指数环比上升0.9个百分点至50.4%，重返荣枯线上方[15] - 反内卷行业PMI（48.2%）与非反内卷行业PMI（50.5%）分化收敛[27][29] - 建筑业景气度显著下滑，经营活动指数下降1.5个百分点至49.1%[21][25] 经济基本面与风险 - 2025年二季度GDP同比5.2%，较一季度5.4%继续下行[6][23] - BCI企业投资前瞻指数与PMI采购量出现背离，反映需求疲软[5][22] - 企业"备采"行为由涨价预期驱动，而非基本面改善[4][18]

宏观研究 /[Table_Date] 2025.08.30 2025-09-01 降息的风继续吹 ——海外经济政策跟踪 本报告导读： A 股领涨全球，人民币汇率快速升值，美元指数在降息预期的催化中下行，黄金再 度突破 3400 美元。初请失业金人数表明美国就业市场依然具有韧性，但消费者支出 下滑、通胀预期上升意味着滞胀预期未消，多位联储官员继续为 9 月降息吹风。 投资要点： [Table_Summary] 全球大类资产表现： 美国经济： 宏 观 研 究 宏 观 周 报 证 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 上周（2025.8.25-2025.8.29），全球大类资产价格中，主要经济 体股市涨跌互现。其中，上证指数上涨 0.8%，新兴市场股票指 数下跌 0.6%，日经 225 指数上升 0.2%，发达市场股票指数下跌 0.4%，标普 500 指数下跌 0.1%，恒生指数下跌 1.0%。 大宗商品大多上涨。其中，IPE 布油期货上涨 0.5%，伦敦金现 上涨 2.2%，标普-高盛商品指数上涨 0.9%，南华商品指数下跌 0.2%，COMEX 铜上涨 0.9%。 美元与上周表现基本持平，美元指 ...

宏观 [Table_ReportDate] 2025 年 09 月 01 日 [Table_Author] 分析师：陈江月 执业证书：S1030520060001 电话：0755-83199599-9055 邮箱：chenjy@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 证券研究报告 股债跷跷板现象减弱 [Table_ReportType] 宏观周报（8 月第 5 周） [Table_S 核心观点： ummary] 请务必阅读文后重要声明及免责条款 [Table_Industry] [Table_Title] [Table_Report] [Table_BaseData] 经济预测（一致预期） 单位（%） 2409E 24E GDP（Q3E） CPI PPI 工业增加值增速 固定投资增速 社消增速 出口增速 进口增速 M2 增速 社融增速 数据来源：万得资讯 1) 权益：上周市场放量上涨。市场方面，鲍威尔在杰克逊霍尔 央行年会超预期放鸽，美联储框架转向就业弱化、通胀偏向一 次性冲击观点，白宫对美联储施压加码，叠加央行调升人民币 中间价，人民币显著升值，外资流入强化，对市场情绪有所支 撑。基本面方面， ...

制造业PMI总体表现 - 8月制造业PMI为49.4%，较前值49.3%回升0.1个百分点[2][10] - 生产指数为50.8%，较前值50.5%上升0.3个百分点，连续4个月位于扩张区间[2][7] - 新订单指数为49.5%，较前值49.4%微升0.1个百分点[2][10] 新动能行业表现强劲 - 高技术制造业PMI升至51.9%，较前值50.6%大幅上升1.3个百分点[4][7] - 高技术制造业生产指数达54%左右，显著高于制造业总体水平[4][7] - 高技术制造业利润由6月下降0.9%转为7月增长18.9%，拉动规上工业企业利润增速加快2.9个百分点[4][7] 价格与库存指标 - 主要原材料购进价格指数为53.3%，较上月上升1.8个百分点[2][11] - 出厂价格指数为49.1%，较上月上升0.8个百分点，但仍连续15个月低于荣枯线[2][11] - 产成品库存指数为46.8%，较前值47.4%下降0.6个百分点[13] 外贸与需求端 - 新出口订单指数为47.2%，较前值47.1%微升0.1个百分点[2][13] - 进口订单指数为48.0%，较前值47.8%上升0.2个百分点[2][13] 非制造业分化明显 - 服务业商务活动指数为50.5%，较上月上升0.5个百分点，创年内新高[3][14] - 建筑业商务活动指数为49.1%，较前值50.6%下降1.5个百分点[3][13] - 建筑业新订单指数为40.6%，较前值42.7%下降2.1个百分点[3][13] 行业预期与景气度 - 制造业生产经营活动预期指数为53.7%，较前值52.6%上升1.1个百分点[2][14] - 铁路船舶航空航天设备等行业预期指数位于58.0%以上高景气区间[4][7] - 电信广播电视及卫星传输服务等行业商务活动指数均高于60.0%[4][7] 风险提示 - 物价偏弱趋势仍需关注[5]

货币市场流动性 - 8月DR001和DR007均值分别降至1.35%和1.48%，均创年内新低[3][19] - 央行本周通过OMO净投放1961亿元，MLF净投放3000亿元，全周净投放流动性4961亿元[3][7] - 季调后资金缺口指数周五回升至-6302，仍低于前一周的-4625，处于年内跨月最低水平[3][15] - 质押式回购日均成交量下降0.06万亿元至7.07万亿元，周五跨月当日回落至5.55万亿元[3][15] - 下周逆回购到期规模上升至2.27万亿元，其中9月5日单日到期7829亿元[3][37] 政府债与发行计划 - 下周政府债净缴款规模预计降至1216亿元，较本周的2114亿元下降[3][20][27] - 截至本周累计发行新增专项债32641亿元，新增一般债6208亿元，再融资债合计37964亿元[3][20] - 9月政府债发行规模预测上调至2.4万亿元，净融资规模约1.2万亿元[3][29] 同业存单市场 - 1年期AAA级同业存单二级利率下行0.5BP至1.66%，1Y期Shibor利率下行0.1BP至1.65%[3][38] - 本周同业存单净融资规模为-1934亿元，其中国有行净融资-1053亿元，股份行净融资113亿元[3][41] - 存单供需相对强弱指数周五小幅回升至31.6%，较8月22日下降4.1个百分点[3][50] 票据与债券情绪 - 3M和6M期国股票据利率分别上行22BP和21BP至1.05%和0.80%[3][56] - 大行对10年及以上国债、地方债和二永债减持意愿上升，对存单增持意愿下降[3][58]

制造业PMI总体表现 - 8月制造业PMI为49.4%，较上月上升0.1个百分点，高于市场预期的49.1%[2][4] - 非制造业PMI为50.3%，较上月上升0.2个百分点，高于市场预期的50.1%[2] 供需与生产活动 - 生产指数上升0.3个百分点至50.8%，新订单指数微升0.1个百分点至49.5%，但产需缺口扩大显示需求不足矛盾仍突出[5][14][17] - 高技术制造业PMI大幅上升1.3个百分点至51.9%，装备制造业PMI微升0.2个百分点至50.5%[14][19] - 高耗能行业PMI连续三个月回升，8月上升0.2个百分点至48.2%[14][19] 外贸与出口动能 - 新出口订单指数微升0.1个百分点至47.2%，进口指数上升0.2个百分点至48.0%[20][22] - 8月中下旬港口集装箱吞吐量反弹至高位，反映出口多元化及新兴市场需求提振[20][24] 价格与库存动态 - 原材料购进价格指数上升1.8个百分点至53.3%，出厂价格指数上升0.8个百分点至49.1%[25][27] - 原材料库存指数上升0.3个百分点至48.0%，产成品库存指数下降0.6个百分点至46.8%[5][25][28] 服务业表现 - 服务业商务活动指数上升0.5个百分点至50.5%，高于去年同期的50.2%[29][31] - 资本市场服务业指数超60%，电信广播和互联网服务业指数均超57%[29] - 服务业业务活动预期指数上升0.4个百分点至57.0%[29] 建筑业与风险提示 - 建筑业商务活动指数下降1.5个百分点至49.1%，连续两个月回落[32][34] - 报告提示政策落地不及预期及国际形势超预期风险[36]

制造业PMI总体表现 - 8月制造业PMI为49.4%，较7月回升0.1个百分点，经济维持修复态势但仍在收缩区间[1] - 生产指数为50.8%，较上月回升0.3个百分点，连续4个月处于扩张区间[3] - 新订单指数为49.5%，较上月提升0.1个百分点，仍低于临界点[13] 行业分化表现 - 高技术制造业PMI为51.9%，较上月上升1.3个百分点，处于扩张区间[1] - 装备制造业PMI为50.5%，较上月上升0.2个百分点，保持扩张[1] - 消费品行业PMI为49.2%，较上月下降0.3个百分点[1] - 高耗能行业PMI为48.2%，较上月上升0.2个百分点，连续回升[1] 价格指数变化 - 原材料购进价格指数为53.3%，较上月上升1.8个百分点，连续2个月扩张[17] - 出厂价格指数为49.1%，较上月上升0.8个百分点，创年内最高点[17] 企业规模表现 - 大型企业生产指数运行在52%以上，较上月上升0.5个百分点[3] - 小型企业生产指数较上月上升1.4个百分点，降幅收窄[3] 用电量数据 - 7月高技术及装备制造业用电指数为154.5，较2020年基期增长54.5%，同比增长7.3%[7] - 四大高载能行业用电指数为124.6，较2020年基期增长24.6%，同比增长0.5%[7] - 消费品制造业用电指数为128.6，较2020年基期增长28.6%，同比增长1.6%[7] 战略新兴产业 - 8月战略性新兴产业PMI为47.8%，较上月回升1个百分点[19] - 新能源产业PMI为51.8%，节能环保产业PMI为50.5%，均超过临界点[20] - 新能源行业销售价格录得51.2%，经营预期上升至66.2%[20] 非制造业表现 - 8月非制造业商务活动指数为50.3%，较上月上升0.2个百分点[22] - 服务业商务活动指数为50.5%，升至年内高点[24] - 建筑业商务活动指数为49.1%，较上月下降1.5个百分点[25] 外贸与出口 - 8月新出口订单指数为47.2%，较上月回升0.1个百分点[16] - 8月港口完成集装箱吞吐量同比增长5.92%[16] - 7月港口完成货物吞吐量同比增长4.68%[16] 政策影响 - 消费品以旧换新政策带动相关商品销售额超过1.6万亿元[14] - 全国共有2.8亿人次申领消费品以旧换新补贴[14] - 8月狭义乘用车零售预计达194.0万辆，新能源车渗透率攀升至56.7%[15] 高频数据指标 - 8月六大发电集团日均耗煤量为94.52万吨，较7月31日的87.65万吨震荡走高[9] - 8月全钢胎开工率63.17%，半钢胎开工率73.08%，均较7月小幅下行[11] - 8月高炉开工率83.47%，较7月83.38%小幅回升[11]

金属与矿业 - 洛阳钼业预计2025-2027年归母净利润为169/195/221亿元，对应PE为15/13/11倍[17] - 洛阳钼业铜权益产量预计2025年达54.25万吨，同比增长8%[15] - 洛阳钼业钴权益产量2024年达8.19万吨，同比增长258%[15] 建材与新材料 - 中材科技特种电子布业务预计2025-2027年净利润为3.7/15/30亿元[22] - 中材科技2026年特种电子布净利润预计达15亿元，相当于再造一个中材科技[22] - 华新水泥海外水泥业务2025年权益净利润预计14.25亿元，吨净利92元/吨[30] 化工与石化 - 万华化学2025年归母净利润预计139.38亿元，对应PE为15.41倍[12] - 巨化股份制冷剂R32价格从2024年初1.70万元/吨涨至2025年7月5.40万元/吨，涨幅217.6%[60] - 兴发集团具备23万吨/年草甘膦原药产能和60万吨/年有机硅单体产能[57] 交通运输 - 东航物流美线收入占比20%-30%，受关税政策影响综合运价同比下降5%[32] - 招商轮船2025年归母净利润预计55.70亿元，对应PE为9.41倍[12] - 申通快递2025年归母净利润预计14.08亿元，对应PE为18.93倍[12] 能源与电力 - 长江电力2025年归母净利润预计336.63亿元，对应PE为20.42倍[12] - 兖矿能源H股2025年归母净利润预计98.83亿元，对应PE为11.21倍[12] - 兖矿能源H股2024年股息率6.4%，处于历史较高分位[92]

制造业PMI表现 - 8月制造业PMI为49.4%，环比上升0.1个百分点但仍低于荣枯线[4] - 生产指数上升0.3个百分点至50.8%，新订单指数仅微升0.1个百分点至49.5%[5] - 原材料购进价格指数大幅上升3.1个百分点至51.5%，出厂价格指数上升2.1个百分点至48.3%[5] - 产成品库存指数大幅下降，从业人员指数季节性放缓至47.9%[6] 服务业与外部因素 - 服务业PMI显著上升0.5个百分点至50.5%，创年内最佳表现[8] - 资本市场活跃度与服务业PMI呈现同频共振现象[8] - 极端天气等短期扰动消退是制造业边际改善的原因之一[4] 政策与结构性问题 - 反内卷政策有效提振工业品价格但传导至下游不充分[5] - 当前经济恢复呈现结构性特征，需求端复苏仍显滞后[6] - 企业补库偏弱和就业承压构成主要结构性挑战[4]