证 券 研 究 报 告 【债券周报】 宏观预期提振，中游价格先行回暖 ——每周高频跟踪 20250517 （1）动力煤：价格环比跌幅扩大。南方降水频繁利好水电出力，北方多地高 温天气，加之进口煤价格倒挂持续，夏季备库需求有所释放，南北需求分化。 （2）螺纹钢：宏观利好提振、表观需求增加，螺纹钢价格上涨。本周螺纹钢 现货价格环比+0.4%，前周环比-1.1%。贸易增长预期修复，投机性需求上升， 库存明显下降，支撑钢价反弹。 （3）铜：铜价涨幅收窄，供需基本面偏弱。长江有色铜、LME 铜均价环比分 别+0.3%、+1.2%，涨幅收窄。宏观利好提振预期，但铜现货消费延续弱势， 下游高价观望情绪偏强，限制铜价涨幅。 投资相关：假期后地产销售反弹，二手房量能韧性仍在 1、水泥：水泥价格延续下跌。水泥价格环比-1.5%、连续六周下跌。需求整体 走弱，房建和基建需求放缓，叠加端午节前贸易商回款一般，延续供需双弱。 2、地产：（1）30 城新房成交环比回暖。5 月 9 日-5 月 15 日，环比+69%，同 比-10%，跌幅较前周继续扩大。（2）二手房环比回升斜率高于季节性，量能韧 性仍在。本周二手房成交环比+78%、同比- ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年5月12日至16日我国已上市公募REITs二级市场价格震荡上行 加权REITs指数回报率为1.7% 与其他主流大类资产相比表现中等 产权类REITs涨幅大于特许经营权类 消费类REITs涨幅最大 成交规模24.42亿元 主力净流入2672.54万元 大宗交易总额22067万元较上周下降 本周无REITs产品新增上市 有3只待上市项目状态更新[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 二级市场 价格走势 - 大类资产层面：本周我国已上市公募REITs二级市场价格震荡上行 中证REITs（收盘）和全收益指数回报率分别为1.24%和1.39% 加权REITs指数回报率为1.7% 回报率排序为美股>REITs>可转债>A 股>纯债>原油>黄金[10] - 底层资产层面：产权类和特许经营权类REITs均震荡上行 产权类涨幅更大 回报率分别为2.51%和0.63% 消费类REITs涨幅最大 回报率前三的底层资产类型为消费类、园区类和保障房类 回报率分别为3.18%、2.42%和2.28%[16][18] - 单只REIT层面：本周公募REITs涨跌互现 52只上涨13只下跌 涨幅前三为华夏南京交通高速公路REIT、嘉实物美消费REIT和中金厦门安居REIT 跌幅前三为国金中国铁建REIT、中航首钢绿能REIT和中航京能光伏REIT 年化波动率前三为华安百联消费REIT、中金厦门安居REIT和中金重庆两江REIT[22] 成交规模及换手率 - 底层资产层面：本周公募REITs成交规模24.42亿元 仓储物流类区间日均换手率领先 已上市65只REITs周内区间日均换手率均值为0.61% 成交额前三为交通基础设施类、园区基础设施类和仓储物流类 换手率前三为仓储物流类、保障性租赁住房类和能源基础设施类[26] - 单只REIT层面：本周单只REIT成交规模和换手率表现分化 成交量前三为红土创新盐田港REIT、东吴苏园产业REIT和国泰君安东久新经济REIT 成交额前三为国泰君安东久新经济REIT、东吴苏园产业REIT和中金安徽交控REIT 换手率前三为华夏特变电工新能源REIT、国泰君安临港创新产业园REIT和国泰君安东久新经济REIT[29] 主力净流入及大宗交易情况 - 主力净流入情况：本周主力净流入总额2672.54万元 市场交投热情延续 主力净流入额前三的底层资产类型为仓储物流类、园区基础设施类和能源基础设施类 单只REIT净流入额前三为红土创新盐田港REIT、华夏深国际REIT和华夏华润商业REIT[32] - 大宗交易情况：本周大宗交易总额22067万元较上周下降 周二成交额最高为8228万元 单只REIT大宗交易成交额前三为中金印力消费REIT、华夏华润商业REIT和华安张江产业园REIT[33] 一级市场 已上市项目 截至2025年5月16日 我国公募REITs产品65只 合计发行规模1730.26亿元 交通基础设施类发行规模最大为687.71亿元 园区基础设施类次之 为270.62亿元 本周无REITs产品新增上市[37][38] 待上市项目 共有27只REITs待上市 15只为首发 12只为待扩募 本周“创金合信电子城产业园封闭式基础设施证券投资基金”状态更新至“已申报” “华夏凯德商业资产封闭式基础设施证券投资基金”和“中银中外运仓储物流封闭式基础设施证券投资基金”状态更新至“已反馈”[41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周中长期利率型纯债基金久期中枢提升、分歧度下降，债券换手率多数上行但部分长期限信用债换手率下行，除银行杠杆率上行外其余非银机构杠杆率均下行，上周理财规模增加且破净率下行 [5] 根据相关目录分别进行总结 本周中长期利率型纯债基金久期中枢提升，分歧度下降 - 本周全部债券型基金久期中枢周度环比下降0.03年至3.08年 [5][10] - 全部中长期纯债基金久期中位数5DMA达2.66年，周度环比增加0.23年，处于近三年96%分位数，久期分歧度5DMA为0.50，周度环比减少0.03，处于近三年66%分位数 [5] - 中长期利率型纯债基金久期中位数5DMA达3.88年，周度环比增加0.18年，处于近三年96%分位数，久期分歧度5DMA为0.42，周度环比减少0.01，处于近三年19%分位数 [5] - 中长期信用型纯债基金久期中位数5DMA达2.38年，周度环比增加0.23年，处于近三年95%分位数，久期分歧度5DMA为0.46，周度环比减少0.02年，处于近三年79%分位数 [5] - 全部短债基金久期中位数5DMA达0.93年，周度环比减少0.02年，处于近三年92.7%分位数，久期分歧度5DMA为0.47，周度环比减少0.01，处于66.7%分位数 [5] - 短期利率型纯债基金久期中位数5DMA达0.52年，周度环比减少0.28年，处于近三年5.2%分位数，久期分歧度5DMA为0.83，周度环比增加0.12，处于96.8%分位数 [5] - 短期信用型纯债基金久期中位数5DMA达0.93年，周度环比减少0.01年，处于近三年92.8%分位数，久期分歧度5DMA为0.45，周度环比减少0.01年，处于近三年64.4%分位数 [5] 本周债券换手率多数上行，部分长期限信用债换手率下行 - 7 - 10年国开债换手率10DMA周度环比上行3.22pcts至13.52%，处于近三年86.6%分位数水平，10年以上中期票据换手率10DMA周度环比下行0.01pcts至0.37%，处于近三年16.4%分位数水平 [5] - 截至20250516，山东、江苏、甘肃地方债换手率较高，7 - 10年（含）估值利差分别达15.49bps、14.42bps、12.47bps [5] 本周除银行杠杆率上行，其余非银机构杠杆率均下行 - 本周银行间债市杠杆率周度环比上行0.03个百分点至107.0% [5] - 保险公司杠杆率下行0.31个百分点至125.3%，银行杠杆率上行0.39个百分点至102.6%，证券公司杠杆率下行28.31个百分点至204.2%，广义基金杠杆率下行0.36个百分点至111.9% [5] 上周理财规模增加，破净率下行 - 上周全市场理财存续规模周度环比增加2655.11亿元，增加规模符合季节性水平，破净率小幅下行 [5] - 分期限看，上周每日开放型理财规模增幅较大，1年 - 3年（含）理财规模小幅减少，其余期限理财规模均小幅增加 [5] - 分投资性质看，上周固收类和现金管理类理财规模增幅较大，其他投资类型理财规模小幅增加 [5] - 上周全市场理财单位净值破净率为1.00%，周度环比下降0.35pcts [5] - 分期限看，上周新发理财产品业绩比较基准，每日开放型、1个月 - 3个月（含）期限理财业绩比较基准上行，其他期限品种下行 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对2025年5月12日至5月16日绿色债券周度数据进行跟踪分析，涵盖一级市场发行、二级市场成交及估值偏离度前三十位个券情况 [1] 根据相关目录分别进行总结 一级市场发行情况 - 本周银行间及交易所市场新发行绿色债券10只，合计规模约103.13亿元，较上周增加24.72亿元 [1] - 发行年限多为3年，发行人性质为地方国有企业、央企子公司，主体评级多为AAA、AA+、A - 级 [1] - 发行人地域包括北京市、江苏省、四川省、广东省、上海市、天津市，发行债券种类有中期票据、私募公司债等 [1] 二级市场成交情况 - 本周绿色债券周成交额合计530亿元，较上周增加76亿元 [2] - 分债券种类成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为250亿元、211亿元和57亿元 [2] - 分发行期限3Y以下绿色债券成交量最高，占比约86.11% [2] - 分发行主体行业成交量前三为金融、公用事业、交运设备，分别为248亿元、100亿元和17亿元 [2] - 分发行主体地域成交量前三为北京市、广东省、福建省，分别为180亿元、58亿元和44亿元 [2] 估值偏离度前三十位个券情况 - 本周绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交幅度和比例均大于溢价成交 [3] - 折价率前三的个券为25广西优（ - 1.5444%）、24临沂财金GN001(碳中和债)（ - 0.7924%）、21丰城绿色债01（ - 0.6964%），主体行业以房地产、公用事业、建筑为主 [3] - 溢价率前三的个券为25水能G1（0.8812%）、22广东债10（0.7668%）、24川能投GN001（0.7183%），主体行业以金融、公用事业、能源为主 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周转债表现弱于正股，估值小幅压降；中美经贸会谈缓和超预期下权益上半周修复加速，后半周回落；转债市场大小盘风格分化，大盘转债因银行、公用事业等行业回补表现强劲，TMT等前期活跃风格回落；策略上，债市波动区间不大且权益中长期盈利改善存疑，转债估值提振空间不大，但供需矛盾下大概率维持强支撑，破局变量未现；配置上，建议以高股息大盘偏债转债为主，叠加平衡偏股方向，关注提议下修案例，寻找强促转股意愿标的，继续推荐不对称性交易、双低动量及结合条款博弈 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 周观点及展望 本周转债表现弱于正股，估值小幅压降；权益市场受中美经贸会谈影响先升后降；转债市场大小盘风格分化；策略上转债估值提振空间有限但有支撑；配置建议以高股息大盘偏债转债为主，叠加平衡偏股方向，关注下修案例 [1][6] 转债估值 本周转债弱于正股，整体估值小幅下降；全市场转债百元溢价率28%，单周下行0.02%，处于2017年以来73.1百分位；低评级转债百元溢价率23%，单周下行0.2%，处于2017年以来71.2百分位；高评级转债百元溢价率22%，单周下行0.31%，处于2017年以来79.6百分位；转股溢价率下行，纯债溢价率上行，到期收益率下行，最新值分别为47.24%、26.13%、 -2.48%，较上周分别变化 -0.91%、0.42%和 -0.13%，分位数处于2017年以来的72.4、33.3和15.3百分位 [3][7][10] 条款统计 赎回 本周无新增强赎公告，已发强赎公告且尚在交易的转债1只，无到期赎回公告且尚在交易的转债，潜在到期或转股余额2.75亿元；处于赎回进度的转债26只，下周有望满足赎回条件的7只；强联等2只转债发布不提前赎回公告，49只转债处于不赎回期限内 [13][18][19] 下修 本周高测、普利公布下修董事会预案；170只转债处于暂不下修区间，2只转债已触发且股价低于下修触发价未出公告，46只转债处于下修进度，4只转债已发下修董事会预案但未上股东大会 [20][21][23] 回售 本周三诺、乐普2、昌红等3只转债发布回售公告；9只转债处于累积回售进度，1只转债处于下修进度，2只转债处于董事会提议修正但未上股东大会进度，6只转债已发布回售公告 [23][24] 一级发行 下周暂无待发行及上市的转债；处于同意注册进度的转债9只，待发规模约145亿元；处于上市委通过进度的转债4只，待发规模约27亿元 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 长久期信用债随利率调整，短久期信用债利差大幅压缩，各类型信用债利差均有所压缩，短久期品种利差下行幅度更大，评级利差和期限利差分化 [2][5] - 城投债利差总体下行，不同评级和行政级别的平台利差多数下行 [2][9] - 产业债利差整体下行，混合所有制地产债利差大幅压缩，各等级煤炭债、化工债和钢铁债利差下行 [2][19] - 二永债收益率多数跟随利率上行，仅部分弱资质品种略有回落，表现弱于普通信用债，利差大致平稳 [2][29] - 产业永续超额利差基本持平，城投永续超额利差小幅下行 [2][32] 根据相关目录分别进行总结 长久期信用债随利率调整，短久期信用债利差大幅压缩 - 本周受中美贸易关税政策缓和影响市场利率整体震荡上行，1Y - 10Y 期国开债收益率分别上行 3BP、3BP、6BP、6BP 和 5BP [2][5] - 信用债走势分化，长端信用债收益率整体跟随利率调整，中短端收益率则有所回落，1Y 期各等级信用债收益率下行 3 - 6BP，3Y 期各等级信用债收益率下行 0 - 2BP，5Y 期各等级信用债收益率上行 1 - 2BP，7Y 期和 10Y 期各等级信用债收益率上行 2 - 3BP [2][5] - 各类型信用债利差均有所压缩，短久期品种利差下行幅度更大，1Y 期各等级信用债利差下行 6 - 9BP，3Y、5Y 和 7Y 期各等级信用债利差下行 3 - 5BP，10Y 期各等级信用债利差下行 2BP [2][5] - 评级利差多数持平，部分有变动；期限利差多数小幅上行，各等级 3Y/1Y 和 5Y/3Y 期限利差上行幅度略大 [5] 城投债利差下行 - 本周城投债利差总体下行，外部主体评级 AAA 级平台信用利差下行 7BP，AA + 和 AA 级平台信用利差下行 8BP [2][9] - 各省 AAA 级平台利差多数下行 6 - 8BP，陕西、贵州下行 9 - 10BP，云南下行 3BP；AA + 级平台利差多数下行 7 - 9BP，内蒙古、陕西、云南下行 10BP；AA 级平台利差多数下行 6 - 8BP，江苏、甘肃和辽宁下行超过 10BP [2][9] - 分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差分别下行 7BP、7BP 和 8BP，各区域不同行政级别平台利差多数下行 [2][15][17] 产业债利差整体下行，混合所有制地产债利差大幅压缩 - 产业债利差总体下行，央国企地产债利差下行 6 - 7BP，混合所有制地产债利差大幅下行 104BP，民企地产债小幅抬升 4BP [2][19] - 各等级煤炭债和化工债利差下行 7BP，钢铁债利差下行 8BP，陕煤利差下行 7BP，晋控煤业利差下行 8BP，河钢利差下行 8BP [2][19] 二永债利差大致平稳，整体表现弱于普通信用债品种 - 本周二永债收益率多数跟随利率上行，仅部分弱资质品种略有回落，表现弱于普通信用债，利差大致平稳 [2][29] - 1Y 期各等级商业银行二级资本债与 AA + 级以上永续债收益率上行 2 - 3BP，利差下行 0 - 1BP，AA 永续债收益率下行 1BP，利差下行 4BP [2][29] - 3Y 期 AA + 级以上二级债收益率上行 2BP，利差下行 1BP，AA 级二级债收益率下行 1BP，利差下行 4BP，AAA - \AA + \AA 级永续债收益率分别上行 5BP、3BP 和 1BP，利差变动 2 至 - 2BP [2][29] - 5Y 期 AAA - \AA + \AA 级二级资本债收益率分别上行 4BP、7BP 和 5BP，利差变动 - 2 至 1BP，5Y 期永续债收益率上行 5BP，利差下行 1BP [2][29] 产业永续超额利差基本持平，城投永续超额利差小幅下行 - 产业永续债超额利差与上周基本持平，AAA3Y 超额利差为 11.71BP，处于 2015 年以来的 20.54%分位数，AAA5Y 超额利差为 9.22BP，处于 2015 年以来的 9.54%分位数 [2][32] - 城投 AAA3Y 永续债超额利差下行 0.03BP 至 7.25BP，处于 3.45%分位数；城投 AAA5Y 永续债超额利差下行 0.89BP 至 10.56BP，处于 9.68%分位数 [2][32] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差是基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数是自 2015 年初以来；城投和产业债相关信用利差是信达证券研发中心整理与统计，历史分位数是自 2015 年初以来 [38] - 产业和城投个券信用利差 = 个券中债估值（行权） - 同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差 [38][39] - 银行二级资本债/永续债超额利差 = 银行二级资本债/永续债信用利差 - 同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差 = 产业/城投类永续债信用利差 - 同等级同期限中票信用利差 [39] - 产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债；若某个券的剩余期限在 0.5 年之下或者 5 年之上，则将其剔除统计样本；产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级 [40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 25Q1中证转债指数涨3.13%，万得可转债正股等权指数涨7.81%，39只可转债基金复权单位净值平均涨幅3.81%，中位数3.59%，整体净申购38.58亿元，净申购率51.28%，环比24Q4提升20.51pct；2025Q1公募基金持有可转债市值2822.74亿元，环比减少1.85%，转债仓位微降0.01pct至0.88%；39只可转债基金持转债市值上升，整体仓位上升，杠杆率环比下降；行业配置上，银行是转债重要底仓，公募基金和可转债基金均加仓电力设备等转债，公募基金重点加仓基础化工、电子等行业转债，可转债基金重点加仓农林牧渔、有色金属转债等 [8][12] 根据相关目录分别进行总结 一、公募基金持有转债仓位微降，加仓基础化工、电力设备转债 （一）公募持有可转债市值环比减少，仓位小幅下降 - 2025Q1公募基金持有可转债市值2822.74亿元，环比减少1.85%，同比增加3.98%；持有可转债市值占债券投资市值比为1.43%，较24Q4下降0.09pct；占净值比为0.88%，较24Q4微降0.01pct，绝对金额减少或因转债市场缩量及一季度转债行情止盈行为 [12] - 各类型基金持有转债市值环比变动不一，被动指数型基金表现强势；股票型、混合型和债券型基金持有转债市值分别+87.06%、 - 19.13%、 + 0.63%；债券型基金中，二级债基、一级债基、可转债基金持有转债市值分别 - 4.75%、 + 4.03%、 + 8.61%；混合型基金中，灵活配置型和偏债混合型持有转债市值分别为 - 21.82%和 - 18.41% [15] - 从变化绝对金额看，市值减少最多的是混合型基金，25Q1环比减少73.96亿元，股票型基金金额增长5.86亿元，主要由被动指数型基金贡献；债券型基金整体增加15.72亿元，但内部分化明显，二级债基减少46.86亿元，一级债基和转债基金分别增加25.79和35.70亿元 [16] - 公募基金整体微降可转债仓位，转债基金继续加仓；25Q1公募基金的转债仓位降低0.01pct至0.88%；股票型基金的转债仓位环比提升0.01pct至0.03%，混合型基金环比降低0.24pct至0.97%，债券型基金环比提升0.13pct至2.48%；二级分类中，二级债基环比减少2.30pct至11.93%，一级债券环比降低0.10pct至8.45%，可转债基金环比增加0.33pct至86.18%，灵活配置及偏债混合型分别环比 - 0.26pct、 - 1.58pct至0.96%和7.18% [23] （二）公募持仓占比提升，券商资管及自营增持 - 截至2025Q1末，沪深两所合计持有可转债面值6962.48亿元，较24Q4末减少297.25亿元，环比 - 4.09%，规模继续缩减但降幅收窄；公募基金、保险机构、企业年金、一般机构均持仓量缩减，分别 - 3.50%、 - 4.49%、 - 4.34%、 - 13.47%至2324.41、562.18、1165.56、581.48亿元；增持主要在券商自营及资管，分别环比 + 11.45%、 + 8.95%至435.64、191.20亿元 [29] - 公募基金持有转债面值环比减少，占比提升；截至25Q1末，沪深两所公募基金合计持有可转债面值2324.41亿元，较24Q4末减少84.25亿元，降幅3.50%，但占比提升0.21pct至33.38% [34] - 保险机构及企业年金25Q1持转债规模缩减；截至25Q1末，保险机构合计持有可转债面值562.18亿元，较24Q4末减少26.42亿元，降幅4.49%，占比降低0.03pct；企业年金合计持有可转债面值1165.56亿元，较24Q4末减少52.83亿元，降幅4.34%，占比降低0.04pct [37] （三）公募持仓风格调整，加仓基础化工、电力设备转债 - 风格上，偏股型及偏债型转债持仓市值降低，持有市值分别较24Q4减少61.21、86.60亿元，降幅18.05%、7.49%；平衡型转债市值增加69.33亿元，增幅为5.31%；若考虑全市场结构变化，25Q1偏股型及偏债型转债市值占比较24Q4减少1.90pct、1.99pct至10.21%、39.28%，平衡型个券市值占比提升3.89pct至50.51% [38] - 行业布局上，25Q1银行是首要布局板块，电力设备、基础化工、电子行业基金持仓总市值居前；从市值环比变化幅度看，环比变动为正的行业接近半数，社会服务、国防军工、基础化工等13个行业市值增加，非银金融、计算机等行业市值降幅居前；从市值变动绝对值看，基础化工、电力设备等13个行业市值增加，汽车、交通运输等行业有超10亿元市值降幅 [39][42] （四）兴业转债跃居重仓券首位，市值增量居前 - 兴业转债为公募基金第一重仓券，兴业、上银转债增量居前；持仓总市值前十的转债中银行转债占6个，浦发转债缩量至156.41亿元，位居第二，兴业转债增长8.30%至171.89亿元，位居第一；上银、晶澳、万凯转债在25Q1的基金总持有市值增幅超10亿元 [45] - 剔除银行转债，基金持仓次数前十的转债中包括6只电力设备转债，持仓总市值前十包括4只电力设备，农林牧渔、电子、有色金属亦在前十列表中；晶能转债除银行转债外为基金持有市值第一，市值环比增加7.98亿元，25Q1市值增幅及持有次数增量均居首 [45] - 25Q1共计4只转债新上市，渝水转债、银邦转债相对受公募基金青睐；持仓个券中5只转债截至3月31日尚未上市，亿纬转债持仓总市值7.31亿元，占发行量14.61%，太能转债持仓总市值9588.58万元 [50][51] 二、可转债基金业绩跑赢指数，转债仓位提升同时杠杆率下降 （一）复权单位净值上涨，整体呈现净申购 - 25Q1转债基金业绩跑赢转债指数，整体呈现净申购，规模增加；25Q1可转债基金规模为549.20亿元，较24Q4增加38.58亿元，环比 + 7.56%；中证转债指数 + 3.13%，万得可转债正股等权指数 + 7.81%，39只可转债基金复权单位净值平均涨幅为3.81%，中位数为3.59%；整体净申购38.58亿元，39只转债基金中20只为净申购，净申购率为51.28%，较24Q4增加20.51pct [53] - 绩优转债基金资产配置风格迥异；25Q1净值表现前三位的转债基金为华宝可转债、东方可转债、博时转债增强，但规模相对不大，中欧可转债、鹏华可转债规模居前，且有较高期间回报率和净申购 [56] - 25Q1净值增长率排名前三的小规模可转债基金未配置或减仓股票资产，第6名的中欧可转债基金股票仓位为零，高仓位配置转债资产，个券配置分散，25Q1提升转债仓位0.97pct至99.14%，实现净值增长6.39%；鹏华可转债基金25Q1维持较高股票仓位并加仓2.80pct至19.62%，降低转债仓位至81.92%，实现6.27%期间回报率 [57] - 中欧可转债基金25Q1区间业绩领先，持仓个券分散，配置26个行业的转债，较24Q4增加2个，多数行业增持，环保、轻工制造、计算机行业市值环比抬升居前，新增钢铁、社会服务、传媒行业转债持仓，国防军工、公用事业、商贸零售转债减持明显；个券配置分散，持转债151只，较24Q4增加，市值排名前10只转债合计占基金资产净值比例仅10.81%，持仓侧重平衡型，个券配置风格向偏股性侧重 [60] - 鹏华可转债基金25Q1区间业绩居前，股票仓位相对中性；转债行业配置分散，市值前五行业合计占比55.82%，汽车个券持仓首位且集中度提升，电子行业持仓占比提升，新增煤炭行业转债持仓；个券配置分散，持转债112只，市值排名前10只转债合计占基金资产净值比例24.52%，持仓侧重平衡型及偏股型，个券配置风格向偏股性侧重；股票持仓行业配置分散化，从重仓持股看，由偏好电子转向多行业持仓，电子行业占比下降，有色金属占比上升，增配交运行业 [62][64] （二）转债仓位环比上升，杠杆率环比下降 - 39只可转债基金整体仓位上升，杠杆率环比下降；2025年一季度，转债市值占可转债基金净值整体比例为84.70%，环比抬升0.12pct，延续24Q4上升趋势，但仓位中位数为86.90%，环比 - 4.79pct；平均杠杆率为114.81%，环比降低2.86个百分点，主要受一季度资金价格偏贵影响 [66] - 个券配置均价抬升，低价/低估各有青睐；可转债基金个券配置风格稳定，对低估/低价偏好不同，整体配置右移，20只基金中18只价格抬升；鹏华可转债为高价低估风格代表，个券配置均价提升，溢价率均值压缩；汇添富可转债为低价高估风格代表，溢价率均值上升；华安可转债延续双低风格，持仓价格和溢价率均值处于较低水平 [68][69] - 25Q1，39只可转债基金中有14只基金的转债仓位提升，加仓基金占比48.7%；按基金净资产规模排列，不同规模区间加仓和减仓情况不同；按持有股票市值占基金资产净值计，25Q1共计9只转债基金加仓股票，鹏华可转债、中银转债增强、华安可转债加仓幅度居前，多数转债基金未大幅加仓，或与春节后行情止盈有关，纯债类资产以及转债资产以降仓居多 [74] （三）可转债基金重点加仓电力设备、农林牧渔等 - 25Q1，39只可转债基金重点加仓电力设备、农林牧渔、有色金属等板块；从基金持有次数季度变化看，25Q1多数行业持有次数下降，仅基础化工、钢铁、社会服务、通信、石油石化行业持有总次数环比增加；从基金持仓市值占比季度变化看，电力设备、农林牧渔、有色金属占比增幅分别为2.09pct、1.48pct、1.35pct，16个行业持仓市值占比提升，交通运输、银行、公用事业等13个行业持有占比下降 [77] - 从转债基金第一大重仓券看，基金配置银行转债市值占比居前；兴业转债是5只可转债基金第一大重仓券，南银转债、杭银转债等也出现在第一重仓序列 [81] - 转债基金底仓选择性多，银行、公用事业保持重仓前列；前五大重仓个券持有市值居首的是兴业转债，银行业位居重仓行业首位，前五大重仓券种合计持有市值60.68亿元，行业集中度环比抬升，市值占比降至约42.54%；除大金融板块外，还重仓公用事业板块G三峡EB2、机械设备板块柳工转2、农林牧渔板块牧原转债等 [82]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周（2025年5月12日至16日）转债市场持续回暖，2025年开年以来转债市场表现好于权益市场，中美经贸谈判结果超预期市场情绪向好，基本面走势和宏观政策是当前转债市场重要影响因素，可关注内需、国产替代等领域正股绩优的转债 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 市场行情 - 本周中证转债指数涨跌幅为+0.3%（上一交易周为+1.3%），中证全指变动为+0.7%；2025年开年以来，中证转债涨跌幅为+3.4%，中证全指数涨跌幅为+1.2% [1][4] - 分评级看，高、中、低评级券本周涨跌幅分别为+0%、+0.08%、+0.64%，低评级券涨幅最大；分转债规模看，大、中、小规模转债本周涨跌幅分别为+0.28%、+0.37%和+0.49%，小规模转债涨幅最大；分平价看，超高、高、中、低、超低平价券本周涨跌幅分别为+2.23%、+0.18%、 -0.13%、+0.18%、+0.40%，超高平价券涨幅最大 [2] - 涨幅排名前30的可转债主要来自化工（7只）、农林牧渔（4只）；跌幅居前的30只可转债主要来自化工（6只）、机械设备（4只）等 [2] 转债价格、平价和转股溢价率 - 截至2025年5月16日，存量可转债共476只（上周收盘为477只），余额为6774.91亿元（上周收盘为6855.46亿元） [3] - 转债价格均值为120.48元（上周为120.88元），分位值为74.7%（上周为77.0%）；转债平价均值为91.99元（上周为91.90元），分位值为57.1%（上周为56.6%）；转债转股溢价率均值为31.0%（上周为31.7%），分位值为62.0%（上周为63.5%） [3] - 中平价（转股价值为90至110元之间）可转债的转股溢价率为24.3%（上周为24.3%），高于2018年以来中平价转债转股溢价率的中位数（19.7%） [3] 可转债表现和配置方向 - 本周转债市场持续回暖，表现好于权益市场，中美经贸谈判结果超预期市场情绪向好，后市基本面走势、宏观政策仍是重要影响因素，可关注内需、国产替代等领域正股绩优的转债 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季度债基新发数量延续回落，募集规模缩减至千亿以下，存量债基份额减至9.03万亿份，与债市承压、股债跷跷板效应显性化有关 [5][11][15] - 公募基金偏好切换，回归增持票息资产，细分券种上集中增持银行次级债，小幅增持普信债，连续三个季度减持一般商金债 [5][20][23] - 城投债把握短端下沉确定性，2年内品种持仓占比达2/3，浙江、山东、天津增持力度大，重庆持仓久期显著拉长 [5][32][35] - 产业债增持集中在建筑装饰行业，公用事业、综合、交通运输重仓规模前三，1年内持仓占比创新高 [5][43][46] - 金融债挖掘小众品种，重新买回中小行次级债，配置转向短端发力，保险债持仓规模创新高 [5][49][57] 根据相关目录分别进行总结 概览增量资金：债市行情震荡，债基规模回落 - 2025年一季度新发行债券型基金57只，募集规模878亿元，创近三年新低 [2][11] - 债市承压，股债跷跷板效应显性化，股市吸引增量资金，债市情绪不佳 [2][15] - 普通股票型及偏股混合型基金指数较上季度涨幅4.7%，债券型基金指数环比仅涨0.02%，长债基金收跌 [2][15] - 一季度末债券型基金存续份额环比减少0.44万亿份至9.03万亿份 [15] 重仓券看偏好：布局短债的一致性 - 一季度基金对信用债重仓规模环比上升3.2%至8065亿元，对利率债持仓规模环比减少1031亿元 [20] - 集中增持银行次级债，连续三个季度减持一般商金债，二永债、城投债、产业债、保险债重仓规模增加 [23] - 城投债持仓集中在AA+、AA、AA(2)等级，AA及以下品种持仓占比稳定在56%附近 [28] - 城投债持仓久期以2年内为主，占比达2/3，3年以上品种占比控制在15%以内 [32] - 浙江、山东、天津城投债增持力度大，浙江重仓规模超130亿元 [35] - 重庆城投债持仓久期显著拉长，环比拉长1.04年至2.19年 [39] - 产业债增持集中在建筑装饰行业，公用事业、综合、交通运输重仓规模前三 [43] - 1年内产业债持仓占比超越2022年三季度创近年新高，3年内持仓占比约74% [46] - 交通运输行业持仓久期拉长至2年以上，煤炭债久期拉长0.4年左右 [46] - 中小行次级债持仓规模增加54亿元，占二永债比重升至15% [49] - 对二级资本债配置力度放缓，对银行永续债重新转为净买入 [49] - 配置策略转向短端发力，1年内二级资本债增持力度最大，1年内、1 - 2年银行永续债受偏好 [53] - 基金对保险债持仓规模创历史新高，已连续三个季度增持 [57]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 5月15日资金面有所收敛，债市继续回调；转债市场主要指数跟随收跌，转债个券多数下跌；各期限美债收益率普遍大幅下行，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化[1] 债市要闻 国内要闻 - 中办、国办鼓励金融机构参与城市更新，推动符合条件项目发行REITs、资产证券化产品、公司信用类债券等[3] - 2025年央行首次降准落地生效，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，预计提供长期流动性约1万亿元[4] - 李强强调把做强国内大循环作为推动经济行稳致远的战略之举[4] - 证监会举办“5·15全国投资者保护宣传日”活动，将打好稳市政策“组合拳”，增强投资者信心[5] - 央行等部门拟进一步丰富“互换通”产品类型，业务量持续上升[6] - 央行等四部门联合召开科技金融工作交流推进会，强调落实相关政策，提升科技领域金融支持[7] - 最高法、证监会联合发文护航资本市场改革发展[8] 国际要闻 - 鲍威尔将重新评估2020版货币政策框架，警告可能进入供应冲击频繁时期[9] - 美国4月零售销售环比0.1%小幅超预期，但消费者支出疲软显露端倪[10] 大宗商品 - 国际原油期货价格下跌，WTI 6月原油期货收跌2.42%，布伦特7月原油期货收跌2.36%；COMEX黄金期货涨1.66%；NYMEX天然气价格收跌2.86%[12] 资金面 公开市场操作 - 5月15日央行开展645亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日净回笼资金2191亿元[14] 资金利率 - 5月15日降准落地，但资金面有所收敛，DR001上行0.24bp至1.412%，DR007上行0.74bp至1.525%[15] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：5月15日债市继续回调，10年期国债活跃券250004收益率上行0.10bp至1.6700%，10年期国开债活跃券250205收益率上行0.55bp至1.7440%[18] - 债券招标情况：展示了多只债券的期限、发行规模、中标收益率等招标信息[20] 信用债 - 二级市场成交异动：5月15日，产业债“H1碧地02”跌超16%，城投债“20豫辉债”跌超19%[21][22] - 信用债事件：多家公司有相关公告，如时代中国控股清盘呈请聆讯押后，正荣地产控股延期持有人会议投票等[24] 可转债 - 权益及转债指数：5月15日A股三大股指集体收跌，转债市场主要指数跟随收跌，成交额584.52亿元，较前一交易日缩量80.98亿元[24][25] - 转债跟踪：多只转债有下修转股价格、提前赎回等相关公告[28] 海外债市 - 美债市场：5月15日各期限美债收益率普遍大幅下行，2/10年期美债收益率利差扩大，10年期通胀保值国债损益平衡通胀率下行[27][28][30] - 欧债市场：5月15日主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化[31] - 中资美元债每日价格变动：展示了截至5月14日收盘部分中资美元债的日变动等情况[33]