报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025H1业绩有望受益量价齐升，2025H2业绩持续性仍需跟踪；长周期来看，逆势扩产进军高端覆铜板及物料有望提升AI关联度，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 日期为2025年4月8日，当前股价7.190港元，一年最高最低股价为10.100/5.370港元，总市值224.33亿港元，流通市值224.33亿港元，总股本31.20亿股，流通港股31.20亿股，近3个月换手率20.1% [1] 业绩预测 - 将2025 - 2026年归母净利润预测由27.0/29.0亿港元下调至19.8/22.1亿港元，并新增2027年预测30.3亿港元，同比增长48.3/11.8/36.9%，当前市值分别对应2025 - 2027年11.3/10.2/7.4倍PE [4] 2025年业绩情况 - 2025Q1全球铜价持续抬升，沪铜价格一度上涨超10%至8.3万元/吨；4月3日特朗普发布对等关税政策，全球铜价大幅下挫，4月8日最新沪铜价格自2025Q1高点已跌去约12% [5] - 公司终端需求集中在汽车、家电、消费电子、通信领域，受益国家补贴带动相关PCB需求提振，2025年1 - 2月公司出货量同比明显增长，3月1日起覆铜板出货价格均已调涨5元/张，预计2025H1业绩受益于覆铜板需求回暖；2025H2需跟踪贸易摩擦升温背景下中国经济能否如期复苏 [5] 高端产品布局 - 建滔集团投资建设建滔（开平）新一代信息技术产业园项目，达产后预计年产值达34亿元；公司已成功研发多种高端覆铜板产品，如应用于AI服务器主板的高频高速板，伴随实际量产落地有望提升AI关联度、受益AI需求扩张 [6] - 公司现已实现AI服务器用HVLP3铜箔、IC封装载板用超薄VLP铜箔，并积极一体化布局高端覆铜板核心物料产能，2025年内有望看到广东连州1500吨/月铜箔产能、广东清远500吨/月low dk玻纤纱产能陆续投产，高端产品延续垂直整合供应链有望实现相比同业更低成本、保持利润相对优势 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万港元)|16,750|18,541|20,261|21,112|23,916| |YOY(%)|-25.1|10.7|9.3|4.2|13.3| |净利润(百万港元)|907|1,326|1,977|2,210|3,027| |YOY(%)|-64.5|45.5|48.3|11.8|36.9| |毛利率(%)|16.0|15.7|19.8|20.5|22.5| |净利率(%)|5.4|7.2|9.8|10.5|12.7| |ROE(%)|6.1|8.7|14.0|15.0|19.4| |EPS(摊薄/港元)|0.29|0.43|0.63|0.71|0.97| |P/E(倍)|24.7|16.9|11.3|10.2|7.4| |P/B(倍)|1.5|1.5|1.6|1.5|1.4| [7]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价为 6.02 港元 [1][7] 报告的核心观点 - 乐普生物 2024 年营收大幅增长，多款核心产品进入研发晚期，ADC 管线储备丰富，看好其 ADC 单药/联合疗法差异化适应症布局 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 3.68 亿元，同比增长 63.21%，其中普特利单抗销售收入 3.00 亿元，BD 收入 0.22 亿元，CDMO 服务收入 0.46 亿元；年内亏损 4.24 亿元，年末现金收支基本持平，货币资金余额 4.01 亿元 [1] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|368|895|1571|1772| |同比增速(%)|63.0%|143.4%|75.5%|12.7%| |归母净利润(百万)| -411| -100|138|196| |同比增速(%)| -1761.8%| -1761.8%|75.8%|238.7%| |每股盈利(元)| -0.24| -0.06|0.08|0.11| |市盈率(倍)| -13.2| -54.4|39.3|27.7| |市净率(倍)|7.7|9.0|7.3|5.8|[3] 公司基本数据 - 总股本 171,061.48 万股，已上市流通股 165,634.65 万股，总市值 58.50 亿港元，流通市值 56.65 亿港元，资产负债率 70.11%，每股净资产 0.41 元，12 个月内最高/最低价 6.50/2.16 港元 [4] 产品研发进展 - ADC 产品进入收获期，多款核心品种临床进展顺利，如 MRG003 单药治疗复发性/转移性鼻咽癌已递交 NDA 并被纳入优先评审，获 FDA 突破性治疗药物认定，头颈鳞癌 III 期临床积极入组；MRG002 完成治疗 HER2 高表达乳腺癌合并肝转移 II 期关键临床，III 期确证性临床入组；MRG004A 探索胰腺癌适应症，I 期临床数据优异；MRG006A 获中美 IND 批准，国内 I 期临床入组 [7] - IO+ADC 重点布局，联合疗法临床数据积极，如 MRG003+普特利单抗治疗鼻咽癌 II 期数据积极，ORR 为 66.7%，DCR 93.3%；MRG002+普特利单抗治疗尿路上皮癌 II 期临床完成，初步疗效数据良好，1.8 mg/kg 剂量组 ORR 70%，DCR 90.0% [7] - 早研管线临床前数据积极，多项目即将进入临床，如 CTM012 预计 2025 年 4 月进行中美 IND 申报；MRG007 消化道癌临床前数据积极，预计 2025 年内 IND 获批，其大中华区以外权益已授权，交易首付款及近期里程碑付款 4700 万美元，公司有权收取最高 11.6 亿美元里程碑付款及销售分成 [7] 投资建议 - 根据最新业绩调整盈利预测，预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 8.95、15.71 和 17.72 亿元，同比增长 143.4%、75.5%和 12.7%；归母净利润为 -1.00、1.38 和 1.96 亿元；给予公司整体估值 103.05 亿港元，对应目标价 6.02 港元，维持“强推”评级 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025H1业绩有望受益量价齐升，2025H2业绩持续性仍需跟踪；长周期来看，逆势扩产进军高端覆铜板及物料有望提升AI关联度，维持“买入”评级 [4] 报告各部分总结 公司基本信息 - 当前股价7.190港元，一年最高最低股价为10.100/5.370港元，总市值224.33亿港元，流通市值224.33亿港元，总股本31.20亿股，流通港股31.20亿股，近3个月换手率20.1% [1] 业绩情况 - 考虑贸易摩擦、新增产能折旧、发力高端业务等因素，将2025 - 2026年归母净利润预测由27.0/29.0亿港元下调至19.8/22.1亿港元，并新增2027年预测30.3亿港元，同比增长48.3/11.8/36.9%，当前市值分别对应2025 - 2027年11.3/10.2/7.4倍PE [4] - 2025Q1全球铜价一度上涨超10%，4月3日特朗普发布对等关税政策后大幅下挫，4月8日沪铜价格自2025Q1高点跌去约12%；受益国补带动相关PCB需求提振，2025年1 - 2月公司出货量同比明显增长，3月1日起覆铜板出货价格调涨5元/张，预计2025H1业绩受益于覆铜板需求回暖；2025H2需跟踪贸易摩擦升温背景下中国经济能否如期复苏 [5] 业务发展 - 建滔集团投资建设产业园项目，达产后预计年产值达34亿元；公司已成功研发多种高端覆铜板产品，伴随量产落地有望提升AI关联度、受益AI需求扩张 [6] - 公司已实现AI服务器用HVLP3铜箔、IC封装载板用超薄VLP铜箔，积极一体化布局高端覆铜板核心物料产能，2025年内广东连州1500吨/月铜箔产能、广东清远500吨/月low dk玻纤纱产能有望投产，高端产品延续垂直整合供应链有望实现低成本、保持利润相对优势 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万港元)|16,750|18,541|20,261|21,112|23,916| |YOY(%)|-25.1|10.7|9.3|4.2|13.3| |净利润(百万港元)|907|1,326|1,977|2,210|3,027| |YOY(%)|-64.5|45.5|48.3|11.8|36.9| |毛利率(%)|16.0|15.7|19.8|20.5|22.5| |净利率(%)|5.4|7.2|9.8|10.5|12.7| |ROE(%)|6.1|8.7|14.0|15.0|19.4| |EPS(摊薄/港元)|0.29|0.43|0.63|0.71|0.97| |P/E(倍)|24.7|16.9|11.3|10.2|7.4| |P/B(倍)|1.5|1.5|1.6|1.5|1.4| [7]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2024年公司3大分部业务表现稳健，净利润下滑主要系联营公司一次性减值影响，2025年有望恢复常态，维持“买入”评级 [5] 各部分总结 事件 - 2024年公司实现营业收入2576.73亿元，同比+4.77%；归母净利润33.51亿元，同比-13.06%；扣非归母净利润33.51亿元，同比-0.61%；剔除联营公司减值等一次性项目影响后，2024年公司归母净利润同比稳健增长13.1% [1] 三大分部业务 - 2024年制药、医药分销、药品零售及其他三个主要业务分部的收入占比分别为16.1%、80.0%、3.9% [2] - 制药业务实现分部收入463.2亿元，同比+6.6%；实现分部毛利275.05亿元，同比+7.1%；实现分部业绩133.24亿元，同比+10.3%，中药、化学药、生物药收入均实现增长 [2] - 分销业务实现分部收入2132.37亿元，同比+5.5%；实现分部毛利125.07亿元，同比+5.2%；实现分部业绩73.43亿元，同比+2.8% [2] - 零售业务实现分部收入101.04亿元，同比+5.5%；实现分部毛利6.25亿元，同比-14.7%；实现分部业绩0.91亿元，同比-26.5% [2] 费用率与盈利能力 - 2024年公司实现毛利406.89亿元，同比增长6.1%，整体毛利率为15.8%，同比提高0.1个百分点，主要受益于制药业务毛利率水平提升拉动 [3] - 2024年公司净利率为3.3%，同比提升0.1个百分点，销售费用率为7.7%，同比持平、管理费用率为2.6%，同比持平，其中制药板块销售费用率为30.6%，同比下降0.7个百分点，分销板块销售费用率为2.4%，同比提升0.1个百分点 [3] 国企改革 - 2024年华润医药商业完成引入战略投资者，交易对价共计人民币62.6亿元，提高了商业板块资源分配及运营效率 [4] - 强化市场化选聘及不胜任退出机制，东阿阿胶、江中药业陆续推出限制性股票激励计划 [4] 盈利预测与估值 - 将2025 - 2026年归母净利润预测由51.56/56.56亿港元调整为45.35/49.76亿元，2027年归母净利润预测为53.77亿元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][25] 报告的核心观点 - 2024年越秀地产增收不增利，归母净利润同比降67%，因结算毛利率降且计提存货减值 [1][7] - 土储充沛，2025年销售目标积极，若完成销售将同比增5%，土储结构优质 [1][13] - 财务稳健，融资渠道畅通，财务水平保持“绿档”，债务结构合理 [2][20] 各部分总结 业绩表现 - 2024年营业收入864亿元，同比增8%；归母净利润10亿元，同比降67%；核心净利润16亿元，同比降54% [1][7] - 结算毛利率约10.5%，同比降4.8pct，计提存货减值23亿元 [1][7] 销售情况 - 2024年销售面积392万平方米，同比降12%；销售金额1154亿元，同比降12%，完成全年目标78% [1][13] - 大湾区、华东、中西部、北方地区销售占比分别为43%、29%、17%、11% [1][13] - 2025年可售货值2354亿元，销售目标1205亿元，完成则销售同比增5% [1][13] 土地储备 - 2024年新增24幅土地，总建面约271万平方米，71%位于一线城市 [1][13] - 截至2024年末，总土储1971万平方米，大湾区占比37%，一二线占比96%，在建项目占比69% [1][13] 财务状况 - 截至2024年末，剔除预收账款后资产负债率68.1%，净负债率51.7%，现金短债比2.1 [2][20] - 2024年发行公开债67亿元，一年内到期债务占比22% [2][20] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年总营业收入分别为891/914/924亿元，同比+3%/+3%/+1% [21][23] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为10/10/11亿元，同比-4%/-1%/+8% [23] - 预计2025 - 2027年每股收益分别为0.25/0.24/0.26元 [23] 敏感性分析 - 乐观情况：营收及毛利率好于预期，无减值计提 [24] - 悲观情况：营收及毛利率不及预期，有大量减值计提 [24] - 中性预测：2025、2026年EPS分别为0.25/0.24元 [24] 投资建议 - 下调2025、2026年收入预测至891/914亿元，预计归母净利润分别为10/10亿元 [2][25] - 2025、2026年EPS分别为0.25/0.24元，对应当前股价PE分别为15.7/15.9倍 [2][25]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司2024年全年业绩受应用、内容及其他服务(ACO)和战略新兴业务驱动，收入、毛利润、归母净利润均有增长，现金流表现良好，注重股东回报 [1] - 运营商市场稳中有升，集客市场略降，海外市场快速增长，公司向战略新兴领域多元化布局 [2] - 三大业务板块稳中提质，ACO业务为收入增长第一驱动力 [3] - 战略新兴业务持续做强做优，成为重要的未来发展驱动力 [4] - 考虑到三大运营商2025年资本开支投入有所放缓，集客市场投资趋于谨慎，下调25 - 26归母净利润预测7%/9%，新增27年归母净利润预测，分别同比增长2.9%/2.0%/3.4% [4] 各部分总结 业绩表现 - 2024年实现收入1500亿人民币，同比增长0.9%，毛利润175.96亿元，同比增长2.0%，毛利率为11.7%，同比增长0.1pct，归母净利润36.07亿元，同比增长0.6%，净利润率2.4%，同比持平 [1] - 自由现金流同比提升20.4%达52.14亿元，一年以内应收账款占90%，风险可控 [1] - 2024年末期股息每股人民币0.2187元，分红比例为42%，同比持平 [1] 市场表现 - 2024年运营商市场收入836亿元，同比增长2.3%，ACO增长达9.4%，战新领域新签合同金额同比增长超29% [2] - 2024年非运营商集客市场收入622亿元，同比下降2%，毛利率保持稳定 [2] - 2024年海外市场收入42亿元，同比增长22.3%，亚太&中东占比70%，非洲占比20%，24年新进入拉美市场 [2] 业务板块表现 - 2024年电信基建服务(TIS)收入751亿元，同比下降1.3%，收入贡献占比50.1%，海外客户TIS收入同比增长17.5% [3] - 2024年业务流程外判服务(BPO)收入435亿元，同比下降0.2%，收入贡献占比29%，低毛利商品分销业务收入同比下降18.9% [3] - 2024年应用、内容及其他服务(ACO)收入314亿元，同比增长8.4%，过去十年复合增长率超14%，收入贡献占比突破20% [3] 战略新兴业务表现 - 2024年公司战略新兴业务新签合同额同比增长超30%，占总新签合同额比重达37%，同比增长约7pct [4] - 2024年数字基建合同收入超200亿，新签合同额增速超30%，承接亿元以上项目21个，预计2025年需求持续强劲 [4] - 2024年绿色低碳新签合同额增速超25%，应急安全新签合同额增速超30% [4] 盈利预测 - 下调25 - 26归母净利润预测7%/9%至37.12/37.88亿人民币，新增27年归母净利润预测39.16亿人民币，分别同比增长2.9%/2.0%/3.4%，对应EPS 0.54/0.55/0.57元 [4] 财务报表预测 |指标|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入（百万人民币）|148,615|150,000|153,187|156,008|159,110| |净利润（百万人民币）|3,584|3,607|3,712|3,788|3,916| |每股收益（元）|0.52|0.52|0.54|0.55|0.57| |每股股息（元）|0.22|0.22|0.23|0.23|0.24|[9] |总资产（百万人民币）|121,790|136,618|132,433|134,211|137,586| |总负债（百万人民币）|78,122|90,004|83,471|82,867|83,758| |股东权益合计（百万人民币）|43,668|46,613|48,962|51,344|53,829|[10] |经营活动现金流（百万人民币）|5,356|6,221|2,919|4,568|5,754| |投资活动现金流（百万人民币）|-2,116|-7,165|917|-1,193|-1,199| |融资活动现金流（百万人民币）|-2,402|-2,342|-669|-2,839|-2,322| |净现金流（百万人民币）|838|-3,286|3,166|536|2,234|[11]

报告公司投资评级 - 维持公司“优于大市”评级 [1][2][6][17] 报告的核心观点 - 美团升级会员体系以实现本地生活业务间的进一步协同发展，组织架构也积极迭代适应战略变化，会员体系有望加速本地生活消费闭环形成，业务飞轮形成后为后续增长提供强支撑，建议关注港股超跌后的反弹机会 [6][17] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 2025年3月31日美团会员体系全面升级，以“神券”为核心权益构建全方位生活场景会员权益体系 [3] - 原大众点评、SaaS等业务负责人张川转任公司顾问，点评事业部并入“核心本地商业”，由李树斌兼任负责人 [3] 国信社服观点 - 美团新会员体系为积分制，分六大等级，用户累积成长值提升等级，不做任务年消费1万元成黑金会员、3万元成黑钻会员，实现不同业务板块权益打通，首期上线四大板块权益，更多增量权益筹备上线 [4] - 美团会员策略从垂直深耕到破壁融合，早期各业务独立会员体系，2023年8月“神会员”整合稳固外卖基本盘，2024年7月升级带动到店消费，2025年3月新积分体系实现业务全面协同 [5] - 维持公司2025 - 2027年调整后净利润预测515/653/787亿元，对应PE值14.8/11.7/9.7x [6][17] 评论 - 2025年3月31日升级版美团会员推出，以“神券”为通用权益，覆盖全生活场景，付费会员转积分制，分六大等级，用户消费和做任务获成长值提升等级 [7] - 首期上线权益含“神券”、酒店、出行、生活四大板块，黑钻会员权益丰富，更多新权益筹备中，原“神会员”回归为“神券”和“神券包” [9] 美团历史会员策略复盘 - 早期各核心业务独立会员体系，业务联动弱，2023年8月会员红包与天天神券合并为“神会员”，简化商户营销，稳固外卖基本盘 [13] - 2024年7月“神会员”升级，场景延伸到店到家多品类，促进品类交叉协同，到店订单量同增超65%，但未实现跨品类权益互通 [14] - 2025年3月推出会员积分制，串联各业务权限，提升消费金额与频次，扩充创新权益完善会员价值生态 [15] - 组织架构调整，点评事业部并入“核心本地商业”，SaaS事业部负责人调整，过去2年变革提升效率，本次调整使架构扁平化，加快业务响应 [16] 财务预测与估值 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|337592|396333|467672|542500| |经调整净利润（百万元）|43772|51523|65312|78699| |经调整EPS|7.16|8.43|10.69|12.88| |收入增长|22%|17%|18%|16%| |净利润增长率|158%|9%|31%|54%| |P/E|17.5|14.8|11.7|9.7| [20]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价HK$5.97 [2] 报告的核心观点 - 2024年石药集团业绩中，成药收入受集采影响承压，但授权收入有望贡献增量；神经系统板块稳健增长，抗肿瘤板块受集采影响下滑；维生素C价格回暖，抗生素需求减弱；2025年有望实现多个产品对外授权，BD收入会逐步成为常态化收入 [1][4][6] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 实现收入290.1亿元（同比+1.7%），成药收入237.4亿元（同比-7.4%），原料药及功能食品52.7亿元（同比-9.3%）；毛利率70.0%（同比-0.5pcts），研发费用51.9亿元（同比+7.5%），研发费用率17.9%（同比+2.5pct）；管理费用率3.7%（同比-0.1pct）；销售费用率29.9%（同比+0.8pcts）；归母净利润43.3亿元（同比-26.3%），整体符合预期 [3] 各业务板块表现 - 神经系统板块收入96亿元（同比+6.1%），恩必普稳健增长，明复乐新适应症获批上市持续放量，预计2025年恩必普胶囊院外市场保持较好增长 [5] - 抗肿瘤板块收入44亿元（同比-28.3%），受省级联盟集采影响，津优力、多美素销售收入下滑，伊立替康脂质体、米托蒽醌脂质体、RANKL抑制剂保持增长 [5] - 抗感染板块收入41亿元（同比-3.5%），安复利克收入大幅增长，阿奇霉素、美罗培南受市场需求影响收入下滑 [5] - 心血管疾病板块收入21亿元（同比-14.8%），玄宁因集采丢标销售下滑，氯吡格雷、明复乐、硝苯地平收入保持稳健增长 [5] - 呼吸系统板块收入12亿元（同比-23.1%），流感药物奥司他韦、阿比多尔收入显著下滑，尼达尼布收入大幅增长 [5] - 消化代谢板块收入11亿元（同比+18.1%），奥美拉唑各剂型均有较好收入增长 [5] 原料及其他业务表现 - 维生素C原料收入19.9亿元（同比+3.4%），价格回暖带来收入增长；抗生素原料收入15.9亿元（同比-7.2%），受海外需求减弱影响；功能食品及其他收入16.9亿元（同比-22.2%），咖啡因价格稳定但同比显著下滑 [4] 研发及授权进展 - 2025年3月启动SYS6010（EGFR ADC）首个III期临床实验，管理层预计上半年启动其他适应症三期临床研究，海外与美国FDA沟通进展顺利 [6] - 2025年2月将ROR1 ADC授权给Radiance Biopharma，获1500万美元首付款，有潜在12亿美元里程碑；SYS6010数据读出后有望加速对外授权；慢病领域TG103（Fc - GLP1）和司美类似物有望2026年上市，长效GLP - 1有对外授权机会 [6] 估值调整 - 略微调整2025/26收入预测至314/327亿元（同比+8.2%/+4.1%），上调2025/26年归母净利润预测至58/53亿元（同比+34.7%/-8.5%）；给予2026财年13.2倍PE，目标价HKD5.97（-4%） [7]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价HK$6.96 [2] 报告的核心观点 - 2024年森松国际业绩发布，收入略低于预期但毛利率持续改善，新增订单环比下滑，海外订单占比基本持平，因新签订单增长偏弱下调2025/26年收入和归母净利润预测 [3][5][8] 各部分总结 业绩表现 - 2024年实现营收69.5亿元，同比-5.6%，主要因个别权重订单项目周期拉长致收入确认不及预期；归母净利润7.4亿元，同比-12.7%，主要受应收账款减值影响 [3][4] - 按地域划分，中国内地收入27.5亿元，同比-29.2%；海外收入42.0亿元，同比+20.8%，其中亚洲（除中国大陆外）收入20.2亿元，同比10.9%；北美收入13.8亿元，同比+60.2% [3] - 按收入板块来看，油气炼化6.3亿元（-35.2%），毛利率22.3%（+0.6pcts）；动力电池12.2亿元（+6.5%），毛利率35.0%（-6.8pcts）；电子化学品8.1亿元（+4.6），毛利率22.3%（+0.6pcts）；化工16.8亿元（-1.1%），毛利率29.9%（+5.9pcts）；制药收入15.9亿元，同比-28.8%；日化2.4亿元（-36.9%），毛利率25.2%（+1.2pcts） [3][7] - 2024年毛利率为29.5%（同比+1.6pcts），得益于运营效率提升和材料成本管控；销售费用率为2.4%（同比基本持平）；管理费用率为8.1%（同比+0.8pcts）；研发费用率为5.7%（同比基本持平） [4] 订单情况 - 截至2024年底，在手订单81.3亿元（1H24在手订单87.8亿元），其中制药订单23.4亿元，占比28.8%，化工订单17.3亿元，占比21.3%，电子化学品订单13.7亿元，占比16.9%，动力电池原材料订单9.7亿元，占比11.9% [5] - 2024年全年新签订单59.7亿元，因下游行业项目执行习惯改变，整体订单被拆分，规模缩减；2H24新签订单规模28.0亿元，环比下滑11.3%，化工、制药、油气炼化订单相对较多 [5] - 2024年60.4%的收入来自海外，新签订单中70.6%为外销订单，较2023年基本持平 [6] 估值与预测 - 下调2025/26年的收入预测至77.7/84.7亿元，增速为11.8%/9.1%；下调2025/26年归母净利润至8.7/9.4亿元，增速为18.3%/7.7% [8] - 使用现金流折现（DCF）模型及FY26 - FY30的现金流进行估值，维持WACC 10.6%和永续增长率2.5%不变，对应目标价HKD6.96（-4%） [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [8] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司亏损大幅收窄，先知AI平台驱动持续高速增长，入局消费电子业务再添新成长曲线，基本面有望持续改善，且有望充分受益于中国企业数智化转型浪潮 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年报告研究的具体公司实现营收52.61亿元，同比增长25.1%；实现毛利润22.45亿元，同比增长13.4%；实现归母净亏损2.69亿元，同比收窄70.4%；实现经调整净亏损2.92亿元，同比缩窄29.6%；实现毛利率42.67%，去年同期为47.09%，主要系营收结构变化 [2][5] 事件评论 - 先知AI平台持续快速增长，公司亏损大幅缩窄。2024年AI先知平台业务收入36.76亿元，同比增长46.7%，占比69.9%；SHIFT智能解决方案业务收入10.22亿元，同比下降20.3%，占比19.4%；式说AIGS服务业务收入5.63亿元，同比增长35.34%，占比10.7%。2024年发布先知AI平台5.0，服务标杆用户数161个，同比增长16%，标杆用户平均收入1910万元，标杆用户NDER为110% [9] - 入局全新板块消费电子业务，补齐端侧AI Agent落地能力，赋能传统设备厂商。2025年3月18日发布消费电子业务（Phancy），已与宏碁、康佳等伙伴达成合作，推出两款AI手表 [9] - 坚定持续高研发投入，其他三费费率下降亏损缩窄，基本面持续改善可期。2024年研发费用21.70亿元，同比增长22.7%，研发费用率41.2%，略有下滑。2024年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.11%/3.67%/-0.87%，去年同期分别为10.06%/8.13%/9.11% [9] - 中国具有巨大的企业数智化转型空间，公司作为平台型公司有望充分受益。各行业数据量和IT系统成熟度差异大，能源、制造业等行业蕴含市场机遇，公司连续六年稳居中国机器学习平台市场份额第一，2025年有望享受中国企业数智化转型成长机遇 [9]