报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][6][24] 报告的核心观点 - 铀价提高带动税前业绩明显增长，但分红预提税和公允价值变动导致归母溢利下降 [1][9] - 铀矿销售价格提高，自产贸易采铀量符合排产计划，生产成本有所提高 [2][17] - 天然铀现货价格冲高回落，长贸价格稳定缓慢上行 [3][18] - 哈萨克资源修正地下资源使用税，或影响公司未来收益 [19] - 换股Paladin后，其股价波动将产生公允价值变动损益 [23] - 下调盈利预测，维持“优于大市”评级 [3][24] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业额86.24亿元，同比+17.05%；除税前溢利8.14亿元，同比+48.3%；归母溢利3.42亿港元，同比-31.2% [1][9] - 主业天然铀贸易营业额86.24亿港元，分部溢利-0.95亿港元；其他投资分部溢利10.16亿港元，其中谢公司投资收益3.99亿港元，同比+46.4%，奥公司投资收益6.17亿港元，同比+92.8% [9] - 预计2025 - 2027年营业收入为88.3/97.5/107.8亿港元，归母净利润6.35/7.85/8.36亿港元，同比增速86%/24%/6%，对应当前股价PE为18/14/13X [24] 业务情况 - 2024年公司自产贸易包销1294tU，与上年基本持平，平均销售价格75.04$/lbU3O8，平均销售成本80.80$/lbU3O8 [2][17] - 谢公司实际采铀量976tU，扣除加工损失后生产964tU，谢矿生产407tU，生产成本32$/lbU3O8，伊矿生产569tU，生产成本24$/lbU3O8 [2][17] - 奥公司实际采铀量1783tU，扣除加工损失后生产1739tU，中矿生产1663tU，生产成本22$/lbU3O8，扎矿生产120tU，生产成本31$/lbU3O8 [2][17] - 矿山平均生产成本为24$/lbU3O8，同比提高4$/lbU3O8，原因是硫酸供应缺口致原材料价格提高，以及地下资源使用税因销售价格上涨而提高 [2][17] 市场价格 - 2024年初天然铀现货价格高涨超100$/lbU3O8，随后回落，现货交易量同比下降27.7%，核电业主采购量同比下降约58%，生产商采购量同比增加约50%，生产商销售量同比下降约72%，中介机构销售量同比减少20% [3][18] - 长贸价格由年初的58$/lbU3O8上涨至80$/lbU3O8 [3][18] 政策影响 - 2024年7月1日哈萨克政府修正税法，调整多种金属矿产开采税，2024年铀开采税为6%，2025年为9%，2026年1月1日起，根据开采数量不同，天然铀开采税从4%至18%不等，且铀加权均价高于一定数额税率相应增加 [19][22] - 公司拥有权益的中矿实际采铀量为1663tU，适用税率较当前有所提高，将影响奥公司业绩和公司投资收益 [22] 换股情况 - 2024年6月24日Paladin溢价30%换股收购Fission，公司原持有的11.26%Fission股权转换为2.61%Paladin股权，换股日Paladin股票换股价值低于Fission账面价值，产生经调整后亏损约1.7亿港元 [23]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司拟 1.088 亿港元收购 Yintech Financial 全部股权，1816 万港元购买其核心信息系统，收购将拓展海外金融版图、布局跨境金融服务，目标集团 2025 年一季度盈利，证券交易月均成交额较 2024 年提升超 80%，基金代销规模及全权委托资产管理规模分别预计增长超 20%和 100%，维持盈利预测，预计 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 12.93、17.01、22.45 亿元，分别同比 +375%/+32%/+32%，对应 9/7/5 倍 PE [1][7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,965|2,306|3,579|4,139|4,692| |同比（%）|6.23%|17.33%|55.22%|15.64%|13.36%| |归母净利润（百万元）|191|272|1,293|1,701|2,245| |同比（%）|-58.59%|42.81%|374.64%|31.55%|32.00%| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.46|0.66|3.13|4.12|5.44| |P/E（现价&最新摊薄）|62.83|44.00|9.27|7.05|5.34|[1] Yintech Financial 相关情况 - 业务范围：通过附属公司方德证券及方德资本为个人及机构客户提供证券、期货、资产管理等业务，覆盖中国香港及海外金融市场，提供一站式综合金融服务；核心信息系统涵盖证券、期货和基金柜台系统，支持集中交易管理、清算结算及风险管理，确保业务稳定运营 [7] - 方德证券及方德资本牌照业务范围：中国香港证监会第 1 类、第 2 类、第 4 类、第 5 类及第 9 类受规管活动，分别为证券交易、期货合约交易、就证券提供意见、就期货合约提供意见、资产管理 [7] 收购原因 - 系统支撑业务连续性：收购系统可避免因系统切换导致的中断风险，确保业务稳定 [7] - 降低技术依赖风险：仅收购公司未收购系统，可能面临原有系统与自身技术架构不兼容问题，导致整合成本高、效率低 [7] - 避免重复开发成本：直接获取成熟系统可减少自研投入，快速实现业务落地 [7] 收购目的与效益预期 - 拓展海外金融版图：此次收购是九方智投“出海”第一步，通过目标公司覆盖中国香港、美国等核心市场，提升行业竞争力 [7] - 跨境金融服务布局：整合方德证券持牌业务，加强在联交所、美国证券交易所以及沪港通、深港通北向交易等核心市场覆盖能力，拓展跨境金融服务 [7] - 目标集团 2025 年第一季度实现盈利，证券交易月均成交额较 2024 年提升超 80%，基金代销规模及全权委托资产管理规模分别预计增长超 20%和 100% [7] 支付方式 - 股权收购分四期支付（10%、40%、40%、10%），系统收购同步分期，缓解现金流压力 [7] 市场数据 - 收盘价(港元)：36.85 - 一年最低/最高价：5.66/47.40 - 市净率(倍)：9.54 - 港股流通市值(百万港元)：15,300.98 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：3.58 - 资产负债率(%)：57.66 - 总股本(百万股)：448.36 - 流通股本(百万股)：448.36 [6]

报告公司投资评级 - 维持增持评级，调整目标价至 1.73 港元 [4][7] 报告的核心观点 - 公司 2024 年度营业收入约 69.7 亿元，同比基本持平；归母净亏损约 4.51 亿元，同比增亏 3.7%；归母核心净利润约 8.0 亿元，同比基本持平 [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整公司在管面积、各项业务收入、毛利率预测值，下调费用率预测，考虑 24 年计提应收款减值，调整后 24 - 26 年 EPS 预测值为 - 0.15/0.16/0.16 元（原预测 24 - 25 年为 0.24/0.26 元），可比公司 25 年 PE 为 10x，对应目标价 1.73 港元 [4] 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|7,126|-9.8%|7,010|-1.6%|6,970|-0.6%|6,953|-0.2%|6,879|-1.1%| |营业利润(百万元)| - 730|-144.6%| - 412|43.5%| - 604|-46.4%|580|196.1%|556|-4.2%| |归属母公司净利润(百万元)| - 482|-137.8%| - 435|9.7%| - 451|-3.7%|499|210.5%|483|-3.1%| |每股收益（元）| - 0.16| - 0.14| - 0.15|0.16|0.16| |毛利率(%)|22.5%|23.8%|21.9%|21.3%|21.1%| |净利率(%)| - 6.8%| - 6.2%| - 6.5%|7.2%|7.0%| |净资产收益率(%)| - 6.0%| - 6.4%| - 8.1%|9.3%|8.3%| |市盈率（倍）|(9.4)|(10.4)|(10.0)|9.0|9.3| |市净率（倍）|0.6|0.7|0.8|0.8|0.7|[6] 业务情况 - 物管业务保持规模，非业主增值业务持续收缩 24 年收入约 69.70 亿元（ - 0.6%），物管业务收入 63.8 亿元，同比增长 3.6%，占比 91.5%；社区服务收入 4.4 亿元，同比下降 6.5%；非业主增值服务收入降 61.0%至 1.47 亿元 第三方收入占比达 97.6%，关联方仅占 2.4% [11] - 聚焦核心城市，在管基础盘稳定 24 年末在管面积 2.91 亿方，同比增长 7%；在管业主户数约 170 万户，同比增长约 8%；项目续约率增 4 个百分点至约 95%，住宅业态占比提升至约 84% 24 年核心城市签约额占比约 98%，大客户签约额占比提升至 49% [11] - 进一步对应收款计提减值，关联方影响持续消化 24 年计提 10.87 亿元坏账准备，大部分针对关联方应收账款减值 7.63 亿元 剔除影响后，24 年归母核心净利润 8.0 亿元，同比基本持平 截至 24 年末，关联方贸易应收款项余额约 5.9 亿元，无担保金额约 1.8 亿元，减值风险敞口收窄 [11] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | |2025/4/7|2023A|2024A|2025E|2026E|2023A|2024A|2025E|2026E| |世茂服务|0873.HK|0.77|0.11| - 0.11|0.17|0.20|7| - 7|5|4| |万物云|2602.HK|20.84|1.66|0.98|1.49|1.71|13|21|14|12| |旭辉永升服务|1995.HK|1.79|0.25|0.28|0.31|0.34|7|6|6|5| |绿城服务|2869.HK|3.98|0.19|0.25|0.29|0.33|21|16|14|12| |保利物业|6049.HK|29.82|2.51|2.68|2.87|3.11|12|11|10|10| |最大值| | | | | | |21|21|14|12| |最小值| | | | | | |7| - 7|5|4| |平均数| | | | | | |12|10|10|9| |调整后平均| | | | | | |11|11|10|9|[12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各项目在 2022A - 2026E 的数据情况，包括货币资金、应收账款、营业收入、营业成本等 [13] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面在 2022A - 2026E 的数据 [13]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8][22] 报告的核心观点 - 巨子生物2024年营收和净利润实现高增长，可复美延续高增，可丽金提速，胶原龙头潜力可期，预计2025 - 2027年公司收入和净利润保持增长，考虑公司发展阶段和业务看点，首次覆盖给予“买入”评级 [1][2][8][22] 报告各部分总结 财务报告情况 - 2024年公司营业收入55.4亿元，YOY + 57%；经调整净利润21.5亿元，YOY + 46.5%；24H2营收29.8亿元，YOY + 57.2%，归母净利润10.8亿元，YOY + 37.5% [5][11] 收入拆分情况 品牌拆分 - 可复美2024年收入45.4亿元，YOY + 62.9%；可丽金收入8.4亿元，YOY + 36.3%；其他品牌1.4亿元，YOY + 34%；可复美、可丽金24下半年收入分别为24.7亿元和4.4亿元，YOY分别增长58.4%以及50.1% [7][13] 品类拆分 - 功效型护肤品2024年收入43亿元，YOY + 63%，占比达78%、提升2.6pct；敷料收入12亿元，YOY + 42%；保健品及其他收入0.18亿元，YOY + 15% [7][15] 渠道拆分 - 直销渠道2024年41.3亿元，经销渠道14.0亿元，占比分别为74.6%及25.4%，直销渠道占比提高5.9pct；其中，DTC店舖线上直销（天猫抖音）36亿元，YOY + 66%；电商平台线上直销（京东唯品会等）3.8亿元，YOY + 42%；线下直销1.7亿元，YOY + 92% [7][15] 盈利端情况 - 2024年毛利率为82.1%，同比下滑1.5pct，主因销售产品成本增加和产品品类扩充；销售费率36.3%，YOY + 3.3pct，提升主因线上直销渠道投入增长；管理费率2.7%，同比持平；研发费率1.9%，同比下滑0.2pct；净利率37%，同比下滑3.9pct；经调整净利率38.8%，下滑3pct [7][16] 产品端情况 可复美 - 大单品胶原棒在2024年双十一取得多平台类目TOP1，稳固市场头部地位；新品焦点面霜双十一表现出色，大单品潜力显现；秩序系列与舒润系列优化拓宽人群覆盖范围；2025年2月推出帧域密修系列，聚焦皮肤热损伤问题 [20] 可丽金 - 持续强化重组胶原蛋白在抗老领域品牌心智，多款新品实现分区抗老解决方案全面升级；2024年双十一胶卷面霜和胶卷眼霜取得多平台榜单好成绩 [7][22] 业务布局情况 - 公司已进入1700家公立医院、3000家私立医院及诊所，650家OTC以及6000家CS/KA门店；2024年首家品牌旗舰店于重庆开业，入驻CDF三亚国际免税城，已在重点城市购物中心开设18家门店；逐步开启医美三类械产品准备工作，做好市场教育及培训 [7][22] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年公司收入分别为71/89/110亿元，YOY + 27%/26%/24%；净利润分别为25/31/38亿元，YOY + 23%/23%/23%；专业皮肤护理业务25 - 27年收入分别为69/85/102亿元，YOY + 26%/22%/20%；预计25 - 27年毛利率分别为81%/80.7%/80.2% [8][21][22] 估值情况 - 选取化妆品公司如珀莱雅、贝泰妮等作为可比公司，2025年可比公司PE均值为28X [8][22]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价9.96港元/股，对应公司14xPE（2025年） [2][8] 报告的核心观点 - 2024年业绩释放有压力，创新转型持续推进，集采产品对存量业务的影响基本出清，创新药产品陆续上市有望带来增长 [1][4][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营业收入74.7亿元（-6.8%），按药品销售收入口径86.2亿元（-9.0%）；3款国采产品合计收入26.9亿元（-28.8%），非国采独家产品及创新产品45.5亿元（+4.1%） [3][12] - 毛利率72.6%（-3.6pct），研发开支8.9亿元（+8.9%），研发开支占比11.9%（+1.7pct）；研发费用3.3亿元（ +69.1%） ，占比4.4%（+2.0pct）；销售费用26.6亿元（+6.0%），占比35.6%（+4.3pct） [3][12] - 年度溢利16.1亿元（-32.3%），经调整净利润17.1亿元（-36.7%） [3][12] 各业务线销售情况 - 心脑血管相关疾病线销售额40.9亿元（-18.8%），占比47.4%；消化/自免相关疾病线销售额28.8亿元（-6.7%），占比33.3% [4][13] - 皮肤和医美线销售额6.7亿元（+18.2%），占比7.8%；眼科疾病线6.3亿元（+24.3%），占比7.3%；其他产品3.6亿元（+26.5%），占比4.2% [4][13] 创新药进展 - 已累计有5款创新药进入商业化，2款创新药递交中国NDA，十余项中国临床稳步推进，自研新增4款合作开发创新产品 [5][14] 盈利预测和估值 - 调整2025 - 26E收入为83.7/94.4亿元，同比+11.5%/+13.3%；调整2025 - 26E归母净利润为16.7/19.1亿元，同比+3.2%/+14.0% [8][15] 可比公司估值 - 参考华东医药（18x）、中国生物制药（23x）、石药集团（9x）进行估值 [8][10][16] 财务数据和盈利预测 - 包含现金、应收账款、存货等多项财务指标及2023A - 2026E的预测数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][8][21] 报告的核心观点 - 2024年公司营收9.8亿元（+343%），含武田1亿美元选择权付款，耐立克营收2.4亿元（+52%），亏损4.1亿元（同比收窄-56.2%），2025年完成美股IPO募资1.3亿美元 [3][17] - 耐立克国内收入表现优异，H2收入1.3亿元（+149%），预计随着适应症纳入医保和DOT延长，市场需求将持续释放 [4][18] - 公司近期研发进展多，耐立克多项III期研究进行中，APG - 2575单药NDA获CDE受理且多项III期研究进行中，APG - 2449有相关研究方向 [5][23] - 预计公司FY25 - 27营收分别为5.7/29.9/28.0亿元，净利润为 - 8.4/12.5/9.1亿元，目标价53.1 HKD/股 [8][21] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2026年营收分别为2.22亿、9.81亿、5.69亿、29.92亿元，同比变化为6%、342%、 - 42%、426% [2] - 2023 - 2026年净利润分别为 - 9.26亿、 - 4.06亿、 - 8.38亿、12.48亿元，同比变化n.m.、n.m.、n.m.、 - 249% [2] - 2024 - 2027年预计营收增长分别为341.8%、 - 42.0%、425.6%、 - 6.4%，净利润增长分别为 - 56.2%、106.5%、 - 249.0%、 - 27.5% [13][14] 研发进展 - 耐立克：III期研究POLARIS - 2、POLARIS - 3进行中，POLARIS - 1入组中并计划向美国FDA提交III期申请 [5][23] - APG - 2575：单药治疗R/R CLL/SLL的NDA获CDE受理，多项III期研究进行中并计划向FDA提交III期申请 [5][23] - APG - 2449：针对二代ALK TKI耐药/不耐受的NSCLC和初治ALK阳性NSCLC [5][23] 盈利预测及估值 - 预计公司FY25 - 27营收分别为5.7/29.9/28.0亿元（不变），对应净利润为 - 8.4/12.5/9.1亿元 [8][21] - 使用经风险调整的贴现现金流（DCF）模型及2025 - 2033财年现金流预测估值，基于WACC 10.0%，永续增长率3.0%，目标价53.1 HKD/股 [8][21]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][17] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩承压，归母净利润下降49%，主要因计提资产减值及公允价值减少49亿元；销售拿地表现优于行业平均，总销售金额和新增货值虽有下降但排名行业前列且布局优化；现金流稳健，债务结构合理且成本创新低 [1][2][11] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营业收入1585亿元，同比增长20.7%；归母净利润16亿元，同比下降49% [1][9] - 预计2025、2026年归母净利润分别为17/18亿元（原值33/33亿元），EPS分别为0.66/0.71元，对应当前股价PE分别为13.8/12.9倍 [3] 销售情况 - 2024年总销售面积1409万平方米，同比下降9%；总销售金额2768亿元，同比下降8%，位居行业前三，自投销售1718亿元，归属公司权益金额1206亿元 [1][11] - 一、二线销售额占比79%，首开去化率82%，回款率104%；长三角、环渤海区域分别占销售总额的70%、13% [1][11] 拿地情况 - 2024年新增项目42个，新增建面418万平方米，新增货值1088亿元，同比下降24% [2][11] - 新增土储中北上杭占比51%，一二线城市占比92%；截至2024年末，土储总货值4496亿元，总建筑面积2747万平方米，可售权益建筑面积1180万平方米，一二线城市占比76%，十大战略核心城市占比53% [2][11] - 2025年总可售货值2002亿元，一二线占比83% [2][11] 现金流与债务结构 - 截至2024年末，货币资金730亿元，除去预售监管及受限资金仍有448亿元，现金短债比2.3倍 [2][14][17] - 一年内到期债务317亿元，占比23%；银行借款占比提升到76%，期末融资成本3.7% [2][17] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|131383|158546|142121|146384|149019| |(+/-%)|3.3%|20.7%|-10.4%|3.0%|1.8%| |净利润(百万元)|3118|1596|1685|1812|1879| |(+/-%)|13.1%|-48.8%|5.5%|7.5%|3.7%| |每股收益（元）|1.23|0.63|0.66|0.71|0.74| |EBIT Margin|7.0%|7.9%|7.0%|7.0%|7.0%| |净资产收益率（ROE）|8.6%|4.4%|4.6%|4.7%|4.8%| |市盈率（PE）|7.5|14.6|13.8|12.9|12.4| |EV/EBITDA|53.1|33.5|30.9|30.6|30.4| |市净率（PB）|0.65|0.64|0.62|0.60|0.58| [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 歌礼制药2024年年报显示营收下滑、亏损加大，主要因新冠疫情缓解后相关收入减少及肥胖症和代谢性疾病研发投入增加 [1] - 公司战略全面聚焦减肥与代谢性疾病管线，终止病毒性疾病治疗管线，新增相关临床管线，研发开支增长，账面资金预计可支撑至2029年 [2] - 减肥药物效果优异，口服与皮下注射产品有减重效果和长半衰期优势 [3] - 下调25 - 26年归母净利润预测，新增27年预测，因减肥药效果好、产品组合丰富且临床进展快，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务情况 - 2024年实现营业收入128.3万元（YOY - 97.7%），净亏损3.01亿元（23年同期亏损1.45亿元） [1] - 盈利预测方面，25 - 27年归母净利润预测分别为 - 4.93亿、 - 4.17亿、 - 3.46亿元，25 - 26年较前值下调57.5%/29.5% [3] - 2023 - 2027E营业收入（百万元）分别为57、1、0、0、8；归母净利润（百万元）分别为 - 144.72、 - 300.94、 - 493.14、 - 417.02、 - 346.48；EPS（元）分别为 - 0.13、 - 0.30、 - 0.51、 - 0.43、 - 0.36 [5] 战略调整 - 2024年终止病毒性疾病治疗管线，包括慢乙肝、HIV、RSV在研产品及MASH治疗产品ASC41临床推进，新增肥胖及代谢性疾病临床管线GLP受体激动剂ASC30与THR - β激动剂ASC47，截至24年末海外均推进至临床I期 [2] 研发情况 - 24年研发开支同比增长39.5%至3.02亿元，其中代谢性疾病研发开支近1亿元，痤疮治疗产品因进入临床3期产生研发开支近8千万元 [2] 减肥药物效果 - ASC30每日口服治疗肥胖患者，28天后两个队列患者体重相对基线平均下降4.2%和6.2%（经安慰剂调整） [3] - ASC30每月一次或更低频率皮下注射治疗肥胖患者，在动物模型内半衰期长达40天 [3] - ASC47每月一次或更低频率皮下注射治疗肥胖患者，Ib期试验中健康受试者半衰期26天，肥胖患者40天，单次皮下注射90mg后，肥胖患者第50天峰值减重达1.7%，且未出现肌肉流失 [3] 市场数据 - 总股本9.68亿股，总市值62.91亿港元，一年最低/最高为0.76 - 9.28港元，近3月换手率64.9 [6] 股价相对走势 - 1M、3M、1Y相对收益分别为0、73、356；绝对收益分别为 - 6、89、392 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 保利物业2024年营收同比+8.5%，归母净利润同比+6.8%，业绩增长韧性较强，关联方保利发展经营稳健，持续为公司带来优质物管项目，公司外拓力度强，整体业绩增长保障性较强，但房地产市场调整使部分业务短期增长放缓 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入163.4亿元，同比增长8.5%；毛利29.8亿元，同比增长1.1%；净利率9.1%，同比下滑0.2pct，归母净利润14.7亿元，同比增长6.8%；期末现金及银行结余约119亿元，较2023年末增加7.8% [1] 业务结构 - 2024年物业管理/非业主增值/社区增值业务分别实现收入116.7/19.6/27.1亿元，同比增速为+15.0%/-6.4%/-3.9%，非业主增值和社区增值业务因房地产行业收缩发展减缓，基础物管业务因在管规模扩张收入稳健增长 [2] - 公司从组织模式、管理体系与管理工具等维度优化成本结构，物管业务毛利率基本稳定，管理费用同比下降8.5%，管理费用率同比下降1.2pct [2] 市场拓展 - 截至2024年末，在管面积8亿平（第三方占比65.4%），在管项目数量2821个 [3] - 2024年关联方保利发展实现房地产销售金额3230亿元，位列行业第一，持续交付优质物管项目资源 [3] - 2024年新拓展第三方项目单年合同金额达30亿元，再创新高，深耕核心城市，北京、广州等六大城市外拓单年合同金额均突破亿元，外拓超千万元级别的项目达90个，占外拓单年合同金额的65% [3] 现金流与分红 - 截至2024年末贸易应收款净值约28亿元，占2024年度总收入比重为17.1%，应收账款规模控制较好 [3] - 2024年公服和商办业态的客户回款率分别同比提升1.4pct及0.2pct，2024年度经营性现金流净额为23亿元，覆盖净利润倍数1.55倍，现金流充沛 [3] - 公司宣派2024年度股息为每股1.332元人民币，同比增加33.5%，派息比例达到50%，同比提升10pct [3] 盈利预测与估值 - 下调公司2025 - 2026年归母净利润预测至15.7/17.1亿元（原预测为17.9/19.6亿元），新增2027年预测为18.0亿元；对应PE为11/10/9倍 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][9] 报告的核心观点 - 李宁公司2024年财报亮眼，全年营收286.8亿元同比+3.9%，归母净利润30.1亿元同比 - 5.5%，整体符合预期上限，考虑新增投资性房地产减值3.3亿元，还原后业绩表现超预期 [2][6] - 短期收入增长难见效且费用有显著拖累，中长期有望重启健康向上路径，存在较高弹性，综合预计公司2025 - 2027年实现归母净利润24/26/28亿元，同比增长 - 19%/+8%/+7%，对应PE为15/14/13X [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年毛利率同比+1pct至49.4%，电商/直营折扣改善带动毛利率+0.8/0.2pct，费用端管控得当带动H2的OPM提升0.9pct至8.9%（剔除投资性房地产减值后OPM同比+3.3pct至11.2%） [9] 渠道与品类 - 2024年李宁收入与流水增长基本一致，线下新品零售占比85%，全渠道库销比4个月，各渠道健康增长 [9] - 品类端篮球与运动生活为主要拖累项目（跑步/篮球/健身/运动生活流水分别+25%/-21%/+6%/-6%），后续拖累预计减弱 [9] 收入与费用趋势 - 短期收入端大货预计增长，但李宁海外业务剥离有拖累，毛利率折扣改善趋势待验证，2025年主要受费用端投放拖累 [9] - 费用投放提升与中长期增长战略相关，奥运宣传营销效果待观察，需平衡费用与增长 [9] 盈利预测与估值 |单位/百万元|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|28676|28819|29456|30117| |（+/-)(%)|4%|1%|2%|2%| |归母净利润|3013|2426|2631|2821| |（+/-)(%)|-5%|-19%|8%|7%| |EPS(元/股)|1.17|0.94|1.02|1.09| |P/E|12.97|15.21|14.03|13.08|[11]