报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度业绩低于市场预期，主要因部分区域风资源不佳，营收绝对值下滑系火电剥离，利润下滑主要受一季度风况影响；公司转变为纯新能源公司，控股股东有未上市新能源资产，未来资产注入值得期待；136号文助力行业回归理性，关注全面入市下的新能源行业建设拐点；风电运营有壁垒，公司作为风电探路者优势难被追赶，预测2025 - 2027年归母净利润分别为67.94、72.02、77.56亿元，当前股价对应PE分别为7.5/7.1/6.6倍，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年5月16日收盘价6.57港元，一年内最高/最低8.30/5.12港元，总市值54,923.99百万港元，流通市值21,798.48百万港元，资产负债率66.66% [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|37642|37070|34930|36848|39035| |同比增长率（%）|-5.6%|-1.5%|-5.8%|5.5%|5.9%| |归母净利润（百万元）|6249|6345|6794|7202|7756| |同比增长率（%）|1.54%|7.07%|6.01%|7.69%|2.97%| |每股收益（元/股）|0.75|0.76|0.81|0.86|0.93| |ROE（%）|8.81%|8.67%|8.71%|8.68%|8.93%| |市盈率（P/E）|/|/|7.5|7.1|6.6|[7] 事件分析 - 公司2025年一季度实现营收81.4亿元，比去年持续经营收入增长0.92%，归属普通股东净利润19.77亿元，同比下降21.82%，业绩低于市场预期或因部分区域风资源不佳[8] 营收与利润分析 - 一季度营收绝对值下滑系剥离两家火电公司，重述后营收正增长，风电、光伏分别实现营业收入73.68、7.15亿元，分别同比变动 - 1.89%、+43.09%；利润下滑主要系一季度风况不佳[8] 发电量与装机情况 - 一季度发电量203亿千瓦时，同比下降4.42%，剔除火电影响后同比增长8.81%，其中风电电量增长4.37%，光伏电量增长55.65%；截至2025年一季度，控股装机4115万千瓦，其中风电装机3044万千瓦，同比增长10%，光伏装机1070万千瓦，同比增长65%；风电光伏装机增速高于发电量增速，因部分大容量区域风资源同比下降[8] 风电利用小时数与电价分析 - 一季度风电利用小时数585小时，同比下降55小时，加回55小时利用小时数后，一季度风电发电量194.5亿千瓦时，同比增长14.2%，超过装机增速，说明机组运行效率或有所提升；2025年一季度风电电价（不含税）为0.4145元/千瓦时，考虑新增电量后对应新增营收6.93亿元，基本等效利润总额新增6.93亿元，对应新增后利润总额35.5亿元，同比增长9.2%，利润下滑或主要系风资源影响[8] 公司定位与行业展望 - 公司转变为纯新能源公司，控股股东在手未上市新能源资产约40GW（风电光伏分别约20GW），未来资产注入值得期待；136号文使新能源建设更理性，关注全面入市下的新能源行业建设拐点[8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [4] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为64/73/81亿，同比增长12.7%/13.4%/11.2%，当前股价对应PE分别为7.5/6.6/6.0倍，考虑到公司实业项目后续业绩弹性较大、海外大单加快执行、受益煤化工投资提速，且盈利质量高、现金流充裕，分红具备提升潜力，当前持续重点推荐 [3][17][19] 根据相关目录分别进行总结 如何看中国化学己二腈项目的盈利空间 - 尼龙66下游应用广泛，但国内民用丝技术影响需求释放，若技术突破有望替代尼龙6市场，打开成长空间 [1][12] - 过去我国己二腈对美进口依赖度高，受贸易战影响，国产替代有望提速，价格获支撑，英威达上海己二腈产品预计内供为主，外销有限 [1][12] - 中国化学己二腈项目突破技术壁垒，采用丁二烯直接氢氰化法，技术路线经济，有望受益国产替代和需求放量 [1][12] - 当前生产己二腈原材料合计成本约1.16万元/吨，原材料主要有丁二烯、天然气、液氨 [2][16] - 公司己二腈项目一期20万吨设计产能，假设产品以己二胺出售，经测算不同产能利用率下己二胺盈亏平衡价不同，今年5月以来国产己二胺平均报价接近50%设计产能利用率盈亏平衡线 [3][17] - 假设项目满产，按5月价格计算，20万吨产量归母净利润为3.62亿元，技改后30万吨产量对应归母净利润为7.64亿元，占2024年归母净利润的13.4% [3][17] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为64/73/81亿，同比增长12.7%/13.4%/11.2%，当前股价对应PE分别为7.5/6.6/6.0倍，持续重点推荐 [3][17][19]

报告公司投资评级 - 华福证券对艾力斯维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 伏美替尼快速放量使公司业绩亮眼，费用率持续优化，盈利能力维持高水平，创新管线稳步推进，内生与外延双轮驱动，长期成长性凸显 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司实现收入35.6亿元，同比增长76.3%，归母净利润14.3亿元，同比增长122%，扣非归母净利润13.6亿元，同比增长125% [2] - 2024Q4实现收入10.2亿元，同比增长52.8%，归母净利润3.7亿元，同比增长57%，扣非归母净利润3.5亿元，同比增长54.9% [2] - 2025Q1实现收入11亿元，同比增长47.9%，归母净利润4.1亿元，同比增长34.1%，扣非归母净利润4亿元，同比增长31.5% [2] 费用率与盈利能力 - 2024年销售费用率39.7%，同比下降5.9pct；管理费用率4.6%，同比下降1.9pct；研发费用率8.8%，同比下降6.7pct；毛利率96%，同比下降0.2pct；归母净利率40.2%，同比提升8.27pct [2] - 2025Q1销售费用率41.2%，同比下降0.9pct；管理费用率5.1%，同比提升0.4pct；研发费用率8.4%，同比下降0.3pct；毛利率96.7%，同比提升1.3pct；归母净利率37.4%，同比下降3.8pct [3] 创新管线进展 - 伏美替尼多个适应症临床试验推进，如脑转III期临床试验入组中、EGFR 20外显子插入突变晚期NSCLC II期入组完成且III期国际多中心临床试验推进中、PACC突变III期临床试验已启动、术后辅助III期注册临床研究进展顺利、非经典突变III期临床试验IND获得批准 [4] - 引进品种KRASG12C抑制剂戈来雷塞用于KRASG12C突变二线非小细胞肺癌的NDA于2024年5月获优先审评，与SHP2抑制剂AST24082联合用药用于KRASG12C突变的一线NSCLC的三期注册临床试验于2024年8月完成首例患者给药 [4] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为17/20/24.9亿元（前次25 - 26年预测值分别为17/20亿元） [5] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2,018|3,558|4,636|5,423|6,744| |增长率|155%|76%|30%|17%|24%| |净利润（百万元）|644|1,430|1,701|2,031|2,490| |增长率|394%|122%|19%|19%|23%| |EPS（元/股）|1.43|3.18|3.78|4.51|5.53| |市盈率（P/E）|61.0|27.5|23.1|19.3|15.8| |市净率（P/B）|9.9|7.4|5.9|4.6|3.6|[6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 腾讯 1Q25 财报显示收入和利润均超一致预期 游戏和广告业务表现亮眼 公司在各业务领域展现出良好发展态势 随着 AI 基建投入和应用场景的不断拓展 未来有望实现持续增长 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 1Q25 经营情况 - 实现总收入 1800 亿元 YOY+13% 超彭博一致预期 3% [1][8] - 实现 NON - IFRS 口径下归母净利润 613 亿元 YOY+22% 超彭博一致预期 3% [1][8] 基本面更新 业务结构与增速 - 结构上游戏>金融科技及企业服务>社交网络>广告 游戏业务收入 595 亿元占比 33% 金融科技及企业服务业务收入 549 亿元占比 31% 社交网络业务收入 326 亿元占比 18% 营销服务业务收入 319 亿元占比 18% [15] - 增速上游戏>广告>社交网络>金融科技及企业服务 游戏业务 YOY+24% 连续 5 个季度提速 广告业务 YOY+20% 环比增速继续提升 社交网络业务 YOY+7% 连续 4 个季度提速 金融科技与企业服务业务 YOY+5% 增速改善趋势持续 [15] 各业务板块情况 - **网络游戏**：实现收入 595 亿元 YOY+24% 超预期 8% 增速连续五个季度爬升 [4][18] - **本土市场**：收入 429 亿元 YOY+24% 增速近几个季度新高 超预期 7% 核心游戏如《王者荣耀》《和平精英》等表现出色 新游《三角洲行动》《地下城与勇士手游》贡献增量 [4][20] - **国际市场**：收入 166 亿元 YOY+23% 增速近几个季度新高 超预期 8% Supercell 收入增速释放 存量产品 PUBGM、CODM 流水维持增长 [4][20] - **展望**：维持对 25 年全年游戏收入增速相似水平判断 二季度开始受基数效应影响增速或平缓回落 [4][23] - **社交网络**：收入 326 亿元 YOY+7% 符合预期 主要驱动力为国内手游分成、TME 会员收入增长和小游戏分成 [4][26] - **营销服务**：收入 319 亿元 YOY+20% 超预期 3% 由供给端库存扩张、需求端广告主支撑和 AI 赋能广告落地共同作用 [4][30] - **金融科技及企业服务业务**：收入 549 亿元 YOY+5% 符合预期 收入增速有所改善 金融科技小个位数增长 云及企业服务恢复双位数增长 AI 对云服务业务收入拉动作用显现 [4][32] CAPEX 情况 - 本季度 CAPEX 达到 230 亿元 YOY+60% 占收入 13% 符合前期 low teens 收入占比指引 AI 基建投入若回报率好于其他现金使用选项 投入具有可见持续性 [4][32] AI 模型&应用情况 - 底模端混元大模型迭代更新图像 2.0 模型 主打实时生图+写实画质 改善文生图速度 加强对广告物料生成赋能 后续关注多模态方向更新 [4][35] - 应用端元宝接入微信 后续关注元宝功能迭代、微信体系中 Agent 和存量 APP 改造进展 [4][35] 盈利预测与投资建议 - 调整 25 - 27 年公司收入预测至 7286/7845/8356 亿元 YOY+10%/8%/7% [5] - NON - IFRS 口径归母净利润预测至 2560/2886/3131 亿元 YOY+15%/13%/9% [5] - 预计 25 - 27 年实现 NON - IFRS 口径 EPS 28.00/31.85/34.87 元 YOY+16%/14%/9% [5] - 给予公司 25 年 IFRS 口径 EPS 18 - 20x 目标 PE 区间 对应目标价 545.69 - 606.33 港元 [5] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|660,257|728,562|784,482|835,593| |同比增速(%)|8.4%|10.3%|7.7%|6.5%| |归母净利润(百万)|194,073|218,386|250,946|275,496| |同比增速(%)|68.4%|12.5%|14.9%|9.8%| |每股盈利(元)|21.04|23.77|27.31|29.98| |市盈率(倍)|22.3|19.7|17.2|15.6| |市净率(倍)|4.4|3.6|3.0|2.5|[6]

报告公司投资评级 - 给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司2025财年营收和归母净利润同比下滑，但分红比例较优；内销承压，海外市场表现相对较优；原材料成本下降带动毛利率提升，非经常性损益影响利润表现；全球产能布局抵御关税波动风险，欧美市场有望持续贡献业绩增量 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2025财年公司实现营收169.0亿港元（同比-8.2%），归母净利润20.6亿港元（同比-10.4%）；FY25H2营收/归母净利分别-9.2%/-20.8%至86.0/9.2亿港元；FY25全年派息比率为50.8% [1] 经营分析 - FY25全年中国/北美/欧洲/其他海外地区营收分别同比-16.5%/+3.2%/+19.2%/+22.6%至102.4亿/44.2亿/15.8/6.7亿港元，其中FY25H2分别同比-16.2%/+0.9%/+5.3%/+23.8%至51.9亿/22.7亿/8.2/3.2亿港元 [1] - FY25全年公司沙发/床具/home集团业务实现营收117.4/24.1/7.8亿元，同比分别-7.2%/-19.4%/+15.3%，其中FY25H2实现营收59.2/12.0/4.1亿元，同比分别-8.6%/-19.9%/+10.8% [1] - FY25全球/中国市场沙发销量分别-0.9%/-10.6%至188.5/112.0万套 [1] - 截止FY25底中国区域线下门店净增131家至7367家（未含格调和苏宁渠道店） [1] 原材料成本与利润表现 - FY25毛利率/净利率分别同比+1.1/-0.3pct至40.5%/12.8%，FY25H2分别+1.8%/-1.6%；毛利率提升主因原材料成本下降，真皮/钢材单位成本同比分别-6.7%/-3.0% [2] - FY25销售/管理/财务费用率分别同比+0.2pct/-0.8pct/-0.2pct至18.2%/4.4/0.9%；净利率下降主因海运费上涨及所得税率提升，且FY25投资物业公允值损失、商誉和固定资产减值拨备金额较大 [2] 产能布局与市场前景 - 公司在越南和墨西哥产能布局完善，降低出口经营风险，关税扰动影响较小 [3] - 国内市场国补政策刺激下家居需求逐步释放，内销有望显著改善；美国市场完善产品矩阵布局，有望受益于降息带动的地产链景气度回升；欧洲地区拓展空白市场销售，有望贡献更多业绩增量 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司26 - 28财年EPS分别为0.52/0.57/0.61港元，当前股价对应的PE分别为8X、8X、7X [4] 主要财务指标 |项目|2024A|2025A|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万港元)|18,411|16,903|16,132|17,183|18,467| |营业收入增长率|6.11%|-8.19%|-4.56%|6.52%|7.47%| |归母净利润(百万港元)|2,302|2,063|2,021|2,193|2,375| |归母净利润增长率|20.23%|-10.41%|-2.03%|8.51%|8.33%| |摊薄每股收益(港元)|0.59|0.53|0.52|0.57|0.61| |每股经营性现金流净额|0.66|0.00|0.72|0.60|0.63| |ROE(归属母公司)(摊薄)|19.05%|16.23%|13.72%|12.96%|12.31%| |P/E|9.30|8.44|8.39|7.73|7.13| |P/B|1.77|1.37|1.15|1.00|0.88|[10]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 12.18 元 [2][5] 报告的核心观点 - 调整收入、毛利率及费用率等，新增 2027 年预测，预测 2025 - 2027 年归母净利润 9.63、11.64、13.65 亿元（原 2025 - 2026 年为 10.60、13.21 亿元） [2] 报告各部分总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027 年营业收入分别为 58.61、63.77、73.87、86.38、98.75 亿元，同比增长 13.9%、8.8%、15.8%、16.9%、14.3% [4] - 2023 - 2027 年营业利润分别为 8.02、9.43、11.07、13.44、15.81 亿元，同比增长 35.7%、17.6%、17.4%、21.4%、17.6% [4] - 2023 - 2027 年归属母公司净利润分别为 6.54、8.02、9.63、11.64、13.65 亿元，同比增长 14.8%、22.7%、20.0%、20.9%、17.3% [4] - 2023 - 2027 年毛利率分别为 26.9%、26.8%、27.0%、27.2%、27.5%；净利率分别为 11.2%、12.6%、13.0%、13.5%、13.8% [4] - 2023 - 2027 年净资产收益率分别为 14.9%、17.2%、19.4%、21.4%、22.3% [4] 业绩表现 - 2024 年营业收入 63.77 亿元，同比增长 8.8%；归母净利润 8.02 亿元，同比增长 22.7%；扣非归母净利润 7.97 亿元，同比增长 17.3% [9] - 2024 年 4 季度营业收入 15.73 亿元，同比增长 8.3%，环比增长 3.6%；归母净利润 1.79 亿元，同比增长 56.0%，环比减少 11.7% [9] - 2025 年 1 季度营业收入 15.93 亿元，同比增长 0.2%；归母净利润 2.09 亿元，同比增长 7.1%；扣非归母净利润 2.06 亿元，同比增长 0.5% [9] 毛利率与费用率 - 2024 年毛利率 26.8%，按最新会计准则同比基本持平；2025 年 1 季度毛利率 27.7%，同比下降 0.2 个百分点 [9] - 2024 年期间费用率 10.3%，同比下降 1.2 个百分点；2025 年 1 季度期间费用率 11.5%，同比下降 1.1 个百分点 [9] 现金流情况 - 2024 年经营活动现金流净额 9.72 亿元，同比增长 55.6%；2025 年 1 季度经营活动现金流净额 1.96 亿元，同比增长 24.2% [9] 业务情况 - 2024 年遮阳板、头枕、顶棚中央控制器、顶棚及顶棚系统集成产品分别销售 39.38、12.03、5.24、6.03 亿元，营业收入分别同比增长 2.0%、19.6%、4.2%、80.6% [9] - 顶棚产品获通用、福特、特斯拉、Rivian 等客户定点项目，有望拓展市场，单车价值量提升和客户拓展将注入增长新动能 [9] 产能建设 - “年产 70 万套顶棚产品建设项目” 于 2024 年 10 月 31 日达到预定可使用状态 [9] - “墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目” 预计达产日期由 2025 年 1 月延期至 2026 年 12 月 [9] 可比公司估值比较 - 爱柯迪、新泉股份、银轮股份等可比公司 2025 年 PE 平均估值 21.33 倍 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][11] 报告的核心观点 - 敏华控股24/25财年营收169.03亿港元同比降8.2%，归母净利20.63亿港元同比降10.41%，剔除减值后归母净利23.5亿港元增1.3%，得益于降本控费 [1] - 中国市场受竣工压力传导和终端需求不振影响，收入102.36亿港元同比降16.94%，线下门店净增131家至7367家，线上电商加强推广直播销售模式 [2] - 北美市场收入44.20亿港元同比增3.17%，毛利率41.50%同比增4.4pct；欧洲及其他海外市场收入14.69亿港元同比增22.90%，业务毛利31.0%同比增0.7pct；HG集团收入7.77亿港元同比增15.32%，业务毛利32.70%同比增3.5pct [3] - 沙发&配套收入117.43亿港元同比降7.24%，总销量188.5万套同比降0.9%，国内沙发收入65.84亿港元同比降15.4%，出口销量88.4万套同比增13.04%；床具全部内销实现24.08亿港元同比降19.4% [4] - 毛利率40.5%同比增1.1pct，主要来自原材料成本同比降11.2%；期间费用率为23.51%同比降0.79pct，公司控本增效显著 [5][10] - 预计公司未来3个财年分别实现营业收入178.86亿港元（+6%）、191.68亿港元（+7%）、205.7亿港元（+7%）；实现归母净利润22.73亿港元（+10%）、24.92亿港元（+10%）、27.20亿港元（+9%） [11] 各部分总结 业绩公告 - 24/25财年公司实现营业收入169.03亿港元同比降8.2%，归母净利20.63亿港元同比降10.41%，剔除减值后公司实现归母净利23.5亿港元增1.3% [1] 内销情况 - 中国市场收入102.36亿港元同比降16.94%，毛利率40.4%同比持平，若剔除铁架口径中国市场收入89.92亿港元同比降16.5% [2] - 线下门店收入67.99亿港元同比降16.56%，净增加门店131家至7367家，下半财年优化门店布局 [2] - 线上电商收入21.93亿港元同比降16.33%，H2为-11%环比收窄，线上加强推广直播销售模式 [2] 外销情况 - 北美市场收入44.20亿港元同比增3.17%，毛利率41.50%同比增4.4pct，海外工厂经营效率提升 [3] - 欧洲及其他海外市场收入14.69亿港元同比增22.90%，业务毛利31.0%同比增0.7pct，公司加强市场推广 [3] - HG集团收入7.77亿港元同比增15.32%，业务毛利32.70%同比增3.5pct，乌克兰工厂生产维持稳定 [3] 分品类情况 - 沙发&配套实现收入117.43亿港元同比降7.24%，总销量188.5万套同比降0.9%，国内沙发收入65.84亿港元同比降15.4%，出口销量88.4万套同比增13.04% [4] - 床具全部内销实现24.08亿港元同比降19.4%，受内需低迷影响 [4] 财务指标情况 - 毛利率40.5%同比增1.1pct，主要来自原材料成本同比降11.2%，其中钢材、真皮等原材料成本均下降 [5] - 期间费用率为23.51%同比降0.79pct，销售费用率18.2%增0.2pct，管理费用率为4.4%同比降0.75pct，财务费用率为0.9%同比降0.23pct [10] 盈利预测及估值情况 - 预计公司未来3个财年分别实现营业收入178.86亿港元（+6%）、191.68亿港元（+7%）、205.7亿港元（+7%） [11] - 预计实现归母净利润22.73亿港元（+10%）、24.92亿港元（+10%）、27.20亿港元（+9%），对应当前市值PE为7.24X、6.60X、6.05X [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][10] 报告的核心观点 - 东软集团启动重大战略变革和解决方案智能化战略，面对宏观经济挑战实现营收逆势增长、现金流创新高，2024年主营业务净利润同比增长22.01%完成阶段目标，智能汽车互联业务全球化拓展进展好，2025年将深化“AI + 行业”布局构建全球竞争力新范式，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [2][3][10] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年全年实现营业收入115.6亿元，同比增长9.64%；归母净利润0.63亿元，同比下降14.7%，扣非后归母净利润 - 0.36亿元，同比减亏；2025年一季度实现营业收入18.5亿元，同比增长1.06%；归母净利润 - 0.12亿元，由盈转亏，扣非后归母净利润 - 0.51亿元，亏损同比扩大488.77% [7] - 2024年智能汽车互联业务营收41.00亿元，同比增长4.70%；医疗健康及社会保障业务营收22.61亿元，同比下降12.08%；智慧城市业务营收24.34亿元，同比增长49.95%；企业互联及其他业务营收27.65亿元，同比增长13.64% [8] 业务亮点 - 智能汽车互联业务全球化拓展较好，抓住汽车出口增长机会拓展海外市场，获多家主流车厂定点订单，出货量同比增长超30%，出海业务加速，新增定点金额同比增速近40%，整体出货量增长达65%，OneCoreGo方案覆盖110多个国家和地区，打造AI行车助理解决方案巩固全球竞争力 [2] - 2024年“AI + 医疗”领域AI应用新签合同4.88亿元，同比增长106%，发布“添翼”医疗健康全系解决方案并在标杆项目落地；智能汽车领域形成丰富产品矩阵，推进“舱行一体”技术并落地吉利项目 [3][9] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为128.54、145.37、165.74亿元，归母净利润为4.25、5.82、6.81亿元 [10] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|11,560|12,854|14,537|16,574| |(+/-) (%)|9.64%|11.20%|13.09%|14.01%| |归母净利润（百万元）|63|425|582|681| |(+/-) (%)|-14.70%|574.23%|36.84%|17.14%| |每股收益(元)|0.05|0.35|0.48|0.57| |P/E|189.77|28.15|20.57|17.56|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][11] 报告的核心观点 - 敏华控股24/25财年营收169.03亿港元同比降8.2%，归母净利20.63亿港元同比降10.41%，剔除减值后归母净利23.5亿港元增1.3%，得益于降本控费 [1] - 中国市场受竣工压力传导和终端需求不振影响，收入102.36亿港元同比降16.94%，公司积极优化渠道 [2] - 外销方面，北美盈利提升、欧洲市场高增，HG集团收入也有增长 [3] - 分品类看，海外沙发销量双位数增长，床具受内需低迷影响收入下降 [4] - 公司积极降本控费，毛利率40.5%同比增1.1pct，期间费用率23.51%同比降0.79pct [5][10] - 敏华是功能沙发领军企业，中国市场功能沙发渗透率持续提升，外贸海外供应链布局全面、订单预计稳中向好，聚焦盈利质量抬升，预计未来3个财年营收和归母净利润均有增长，维持“买入”评级 [11] 各部分总结 业绩公告 - 24/25财年公司实现营业收入169.03亿港元同比降8.2%，归母净利20.63亿港元同比降10.41%，剔除减值后归母净利23.5亿港元增1.3% [1] 内销情况 - 中国市场收入102.36亿港元同比降16.94%，毛利率40.4%同比持平，若剔除铁架口径收入89.92亿港元同比降16.5% [2] - 线下门店收入67.99亿港元同比降16.56%，净增加门店131家至7367家，下半财年优化门店布局 [2] - 线上电商收入21.93亿港元同比降16.33%，H2为-11%环比收窄，加强推广直播销售模式 [2] 外销情况 - 北美市场收入44.20亿港元同比增3.17%，毛利率41.50%同比增4.4pct，海外工厂经营效率提升 [3] - 欧洲及其他海外市场收入14.69亿港元同比增22.90%，业务毛利31.0%同比增0.7pct，加强市场推广 [3] - HG集团收入7.77亿港元同比增15.32%，业务毛利32.70%同比增3.5pct，乌克兰工厂生产维持稳定 [3] 分品类情况 - 沙发&配套收入117.43亿港元同比降7.24%，总销量188.5万套同比降0.9%，国内沙发收入65.84亿港元同比降15.4%，出口销量88.4万套同比增13.04% [4] - 床具（全部内销）收入24.08亿港元同比降19.4%，受内需低迷影响 [4] 财务指标 - 毛利率40.5%同比增1.1pct，主要来自原材料成本同比降11.2% [5] - 期间费用率为23.51%同比降0.79pct，销售费用率18.2%增0.2pct，管理费用率4.4%同比降0.75pct，财务费用率0.9%同比降0.23pct [10] 盈利预测及估值 - 预计公司未来3个财年分别实现营业收入178.86亿港元（+6%）、191.68亿港元（+7%）、205.7亿港元（+7%） [11] - 预计实现归母净利润22.73亿港元（+10%）、24.92亿港元（+10%）、27.20亿港元（+9%） [11] - 对应当前市值PE为7.24X、6.60X、6.05X，维持“买入”评级 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][11] 报告的核心观点 - ATI航空航天业务强势增长，航发需求驱动业绩攀升；MRO市场需求旺盛，航空发动机维修成为行业新增长点；海外高温合金厂商资本开支提速，高温合金产能有望高速扩张；振华股份铬盐产能提升，产品线延伸至金属铬，在铬盐景气周期中有望实现业绩高增 [4][6][8][11] 根据相关目录分别进行总结 ATI公司业务情况 - ATI是全球领先的特种材料及复杂零部件制造商，经营HPMC和AA&S两个业务部门，HPMC部门生产高性能材料等，AA&S部门生产扁平轧材 [4] - 2025年Q1，按终端应用领域划分，商用喷气发动机领域营收增速最快，同比+33.8%；按销售区域划分，HPMC部门美国地区营收增速最快，同比+31.45%；按产品划分，HPMC部门的镍基合金和特种合金营收同比+15.9% [5] MRO市场情况 - 航空发动机MRO市场需求强劲，ATI与普惠合作支持其加速定期检修计划，普惠约40%-60%订单需求由MRO驱动，2024年ATI与普惠合作的GTF项目收入增长3倍，预计2025年再翻番甚至更多，MRO市场需求以40%-50%的增速持续增长 [6] - 航空发动机维修市场占比持续提升，2024年GE航空航天公司商用发动机与服务贡献公司总营收70%，其中服务收入占比74%，2015年服务板块占比仅52% [6] 海外高温合金厂商资本开支情况 - ATI公司2024年资本支出2.391亿美元，预计2025年约2.7亿美元，同比增长约13% [9] - Acerinox集团计划投资6700万欧元新建VDM Metals生产线，未来四年内在美国投资2亿美元加速Haynes业绩增长并实现业务协同效应 [9] 振华股份盈利预测 - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为49.85、59.54、66.63亿元，归母净利润分别为7.11、9.28、11.80亿元，对应PE分别为15、12、9倍 [10][11] ATI公司营收情况 - 按应用领域划分，2025Q1合计营收1144.4百万美元，同比增长9.7%，其中喷气发动机 - 商用营收421.4百万美元，同比增长35.4% [15] - 按区域划分，2025Q1合计营收1144.4百万美元，同比增长9.7%，其中美国地区营收643.8百万美元，同比增长12.6% [17] - 按产品划分，2025Q1合计营收1144.4百万美元，同比增长9.7%，其中镍基合金和特种合金营收549.3百万美元，同比增长17.0% [18]