报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价28.00港币 [5][8] 报告的核心观点 - 海丰国际2024年业绩亮眼，收入同比增长25.9%至30.6亿美金，归母净利10.3亿美金，同比增长93.5%，盈利高增因集运市场受红海绕行及美国补库需求推动 [1] - 展望2025年，亚洲区域市场将持续受益产业重塑，区域间贸易活跃将推升货量增长，短期内红海绕行或仍持续，预计2025年公司运价均值同比基本持平，盈利向好 [1] - 考虑当前即期运价水平同比仍高增叠加2025年长协价格同比提升，上调对2025/2026年运价假设，对应上调归母净利预测，新增2027年归母净利预测；考虑红海局势反复，压制板块估值，下调估值倍数和目标价 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年完成集装箱量357万标准箱，同比增长10.7%；单箱运价721美金，同比增长15.7%，运价表现弱于市场即期运价，因2024年长协运价较低 [2] - 2024年海运业务单箱成本为463美金，同比下降8.4%，得益于装载率和自有船占比提升；2024年毛利率/EBIT利润率/净利率为37.4%/35.0%/33.6%，同比提升11.7pct/11.4pct/11.7pct [3] 市场分析 - 中长期看，亚洲区域市场受益于产业转移，较欧美市场更具韧性和成长性，中小型船舶新增供给较少，预计2025/2026/2027年中小型船供给增长1.9%/0.5%/1.2%，需求增长3.2%/3.1%/3.0% [4] 盈利预测调整 - 上调2025/2026年归母净利预测至10.9亿/9.1亿美金（前值6.6亿/8.3亿美金），新增2027年归母净利预测11.0亿美金 [5] 估值调整 - 下调估值倍数至8.9x 2025E PE（前值采用10.1x 2024E PE），下调目标价至28.0港币（前值29.7港币） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(美元百万)|2,429|3,058|3,266|3,104|3,423| |+/-%|(40.94)|25.90|6.80|(4.97)|10.27| |归属母公司净利润(美元百万)|531.00|1,028|1,086|905.56|1,095| |+/-%|(72.69)|93.66|5.60|(16.61)|20.89| |EPS(美元，最新摊薄)|0.20|0.39|0.40|0.34|0.41| |ROE(%)|27.76|42.77|39.78|30.17|32.87| |PE(倍)|12.37|6.38|6.14|7.36|6.09| |P/B(倍)|3.45|2.73|2.44|2.22|2.00| |EV/EBITDA(倍)|9.09|5.14|4.60|5.07|4.02| [7] 核心盈利假设变动 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |单箱运价(USD/TEU)|623|721|726（前值610，变动18.9%）|650|680| |集装箱货量(TEU mn)|3.2|3.6|3.8|4.0（前值3.9，变动2.2%）|4.2| |单箱成本(USD/TEU)|(506)|(463)|(455)|(437)（前值455，变动(3.9)%）|(435)| |营业收入(USD mn)|2,429|3,058|3,266（前值2,784，变动17.3%）|3,104（前值3,015，变动2.9%）|3,423| |归母净利润(USD mn)|531|1,028|1,086（前值660，变动64.5%）|906（前值829，变动9.2%）|1,095| [13] 盈利预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表、业绩指标、估值指标等多方面对2023 - 2027年进行预测，涵盖营业收入、成本、利润、现金流、资产负债等多项内容 [22]

报告公司投资评级 - 下调公司投资评级至“增持”级 [4] 报告的核心观点 - 2025开年销售表现稳健，近半年加大拿地力度，短期业绩或延续承压 [1] 各部分总结 销售情况 - 2024年公司累计销售额401.1亿元，同比下降6.3%，月均销售额33.4亿元 [1] - 2025年1 - 2月累计销售额43.7亿元，同比下降3.8%，销售均价1.20万元/平米，同比增长5.6%；1月、2月销售额同比分别为 - 6.6%、 - 0.6% [1] 拿地情况 - 2024年新增土储建面118.9万平米，同比下降34.8%，新增土储总地价52.3亿元，同比下降46.5%，拿地销售比13.0%，同比下降9.8pct，拿地楼面均价4397元/平米 [2] - 2025年1 - 2月于南通及呼和浩特新增土储30万平米，土地总价13.4亿元，拿地销售比30.8% [2] - 2024年9月至2025年2月累计新增土储总地价44.6亿元，拿地销售比为21.0%，新获取项目主要位于二三线城市主城区 [2] 结算与盈利情况 - 2024年前三季度累计营收269.6亿元，同比下降31.0%，经营溢利14.5亿元，同比下降66.2%，经营溢利率约5.4%，同比下降5.6pct [3] 财务状况 - 截至2024H1末，总有息负债为421.3亿元，非受限现金短债比为1.5倍，净负债率为44.5%，剔除预收款的资产负债率为64.1% [3] - 2025年2月12日，拟发行总额为50亿元公司债券项目获上交所更新反馈 [3] 盈利预测与估值 - 下调2024 - 2025年基本EPS预测为0.31元、0.35元，新增2026年基本EPS预测为0.42元，当前股价对应24 - 26年PE（基本）为5.9倍、5.3倍、4.4倍 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 业绩整体符合预期，Q4销量大幅提振、平台化率提升、降本持续、车型结构优化，使毛利率大幅提升，净利润转正 [2] - 持续看好公司成长性、盈利性，25年新车推出将提升规模效应和平台复用率，出海26年或贡献显著盈利，智驾水平不落后甚至领先 [3] - 零跑长期坚持自研自供战略，成本优势持续释放，产品颇具竞争力，25年业绩存在超预期可能，预计25/26/27年营收分别为597/815/1056亿元，维持“买入”评级 [4] 相关目录总结 营收情况 - Q4交付汽车120863辆，同/环比+147.9%/+40.3%，营收134.55亿元，同/环比+144.6%/+36.5%，单车ASP 11.13万元，同/环比+12.5%/-2.7% [1] - 24年总销量29.4万辆，同比+103.8%，营收321.6亿元，同比+92%，单车ASP 10.95万元，同比-13.2% [1] 费用情况 - Q4研发/销售/管理费用分别为9.0/3.7/6.9亿元，研发/管理/销售费用率分别为6.7%/2.7%/5.1%，环比-1.2/-0.7/-0.5pct [1] 利润情况 - Q4毛利率13.3%，同/环比+6.6/+5.2pct；归母净利0.8亿元，首次实现盈利；Q4单车盈利0.07万元 [1] - 24年全年公司毛利率8.4%，同比+7.9pct；归母净利-28.2亿元，单车亏损0.96万元 [1] 未来展望 - 25年将推出B10/B01/B05三款新车，定价有望超预期，B10/B01具备破万能力，预计至25Q3销量、毛利率超24Q4，25年国内盈利看好，存在超指引可能 [3] - 25年出海尚处开展期，预计26年贡献显著盈利，国内板块已足够实现盈亏平衡 [3] - 目前已开通高速NOA，水平与比亚迪等相当，25年年底将开通舱驾一体的城市NOA方案，领先部分主流竞争对手 [3]

报告公司投资评级 - 下调公司投资评级至“增持”级 [4] 报告的核心观点 - 2025开年销售表现稳健，近半年加大拿地力度，短期业绩或延续承压 [1] 各部分总结 销售情况 - 2024年累计销售额401.1亿元，同比下降6.3%，月均销售额33.4亿元 [1] - 2025年1 - 2月累计销售额43.7亿元，同比下降3.8%，销售均价1.20万元/平米，同比增长5.6%；1月、2月销售额同比分别为 - 6.6%、 - 0.6% [1] 拿地情况 - 2024年新增土储建面118.9万平米，同比下降34.8%，新增土储总地价52.3亿元，同比下降46.5%，拿地销售比13.0%，同比下降9.8pct，拿地楼面均价4397元/平米 [2] - 2025年1 - 2月于南通及呼和浩特新增土储30万平米，土地总价13.4亿元，拿地销售比30.8% [2] - 2024年9月至2025年2月累计新增土储总地价44.6亿元，拿地销售比为21.0%，新获取项目主要位于二三线城市主城区 [2] 结算与盈利情况 - 2024年前三季度累计营收269.6亿元，同比下降31.0%，经营溢利14.5亿元，同比下降66.2%，经营溢利率约5.4%，同比下降5.6pct [3] 财务状况 - 截至2024H1末，总有息负债为421.3亿元，非受限现金短债比为1.5倍，净负债率为44.5%，剔除预收款的资产负债率为64.1% [3] - 2025年2月12日，拟发行总额为50亿元公司债券项目获上交所更新反馈 [3] 盈利预测与估值 - 下调2024 - 2025年基本EPS预测为0.31元、0.35元，新增2026年基本EPS预测为0.42元，当前股价对应24 - 26年PE（基本）为5.9倍、5.3倍、4.4倍 [4]

报告公司投资评级 - 未有维持评级，6个月目标价未有 [7] 报告的核心观点 - 2024年信义光能业绩倒退，受光伏玻璃行业周期底部拖累，收入和净利润大幅下降，2025年组件端需求好转、价格提升，盈利能力有望回升，目前估值有提升空间，建议投资者逢低布局 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年信义光能收入同比下降9.3%至219亿元人民币，净利润同比大幅下降73.8%至10.0亿元人民币，毛利率下降11个百分点至15.8%，净利率下降11.3个百分点至4.6%，因H2业绩亏损拟不派发末期股息 [1][2] 产能情况 - 2024年底信义光能光伏玻璃产能为总日熔量23200吨，2025年计划在国内复产4条日熔量为1000吨的产线，印尼两条生产线预期2026年Q1投产 [3] 市场需求与价格情况 - 2025年组件端需求好转，3月光伏玻璃价格提升，主流2.0mm产品行业均价提价1.75元/平米、提价15%，3.2mm产品行业均价提价2.5元/平米、提价12.5% [4] 投资建议 - 公司目前估值为2025年PE14.4倍，在港股光伏产业链企业中属较低，也是历史PE较低水平，有提升空间，建议投资者逢低布局 [4] 股东结构 - 信义玻璃持股23.2%，董事权益持股26.5%，其他持股50.3% [8] 股价表现 - 一个月相对收益2.52%、绝对收益 -2.76%，三个月相对收益 -4.22%、绝对收益8.31%，十二个月相对收益 -51.28%、绝对收益 -40.44% [10] 同业估值比较 - 报告列出港股、美股、A股多家光伏产业链企业的市值、股价、市盈率、每股盈利增长、股息率、市净率、净负债比率、ROE、ROA等数据，并给出各板块平均及总平均数据 [17]

报告公司投资评级 - 重申零跑汽车“买入”评级，上调目标价至 52.4 港元，潜在升幅 26% [2] 报告的核心观点 - 零跑 2024 年四季度业绩大体符合预期，2025 年销量及盈利情况好于预测 [6] - 2025 年 C 系列和 B 系列车型有望推动销量增长，自研自造能力和架构支撑毛利率，费用管理和杠杆助力盈利，国际业务有望盈亏平衡，当前估值有重估上行空间 [6] - 上调 2025 年和 2026 年销量和盈利预测 [6] - 采用分部加总法估值，给予 2025 年汽车销售/服务及其他收入 1.1x/1.0x 市销率，目标价 52.4 港元，潜在升幅 26% [6] 根据相关目录分别进行总结 财务报表分析与预测 - 营收方面，2023 - 2027E 分别为 167.47 亿、321.64 亿、578.12 亿、730.22 亿、927.46 亿元，同比增速分别为 35%、92%、80%、26%、27% [3][7] - 毛利率方面，2023 - 2027E 分别为 0.5%、8.4%、10.8%、12.8%、15.9% [3][7] - 净利润方面，2023 - 2027E 分别为 -42.16 亿、-28.21 亿、-0.49 亿、18.89 亿、62.15 亿元，同比增速分别为 -17%、-33%、-98%、NM、229% [3][7] - 经营活动现金流净额 2023 - 2027E 分别为 10.82 亿、84.71 亿、203.63 亿、223.76 亿、205.79 亿元 [7] 业绩回顾及预测调整 - 2024 年四季度收入 134.61 亿元，同比增长 155%，环比增长 37%；毛利率 13.3%，同比增长 6.6 个百分点，环比增长 5.2 个百分点；费用率 13.6%，同比下降 12.4 个百分点，环比下降 2.0 个百分点；营业亏损 3605 万元，净利润 8094 万元，首次单季度盈利 [6][9] - 上调 2025 年和 2026 年销量和盈利预测，2025E 营业收入新预测较前预测增长 14%，净利润亏损收窄 87%；2026E 营业收入新预测较前预测增长 5%，净利润下降 34% [6][10] 分部加总估值 - 采用分部加总法估值，2025 年汽车销售估值 645.88 亿元，服务及其他估值 65.5 亿元，合计 652.43 亿元，目标价 52.4 港元 [11] SPDBI 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景目标价 70.8 港元，概率 20%，条件包括市场需求增速高、新车型订单增速快等 [23] - 悲观情景目标价 29.6 港元，概率 15%，条件包括行业需求增长不及预期、新车型订单表现不佳等 [23]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司经营稳健、效率提升、韧性十足，24年营收和归母净利润同比增长，25 - 27年预计营收和归母净利润持续增长，首次覆盖给予“买入”评级 [5][11] 公司基本情况 - 最新收盘价385.00港元，总股本/流通股本3.76亿股，总市值/流通市值1448.39亿港元，52周内最高/最低价390.00 / 325.40，资产负债率42.21%，市盈率20.48，第一大股东为JP Morgan Chase & Co. [4] 事件 - 公司发布24Q4及24年财务业绩公告，24年实现营收113.03亿美元，同比+3%，归母净利润9.11亿美元，同比+10%；24Q4实现营收25.95亿美元，同比+4%，归母净利润1.15亿美元，同比+19% [5] 投资要点 收入拆分 - 门店扩张拉动增长，肯德基表现优于必胜客，24年营业收入113.03亿美元，同比3%，不考虑外币换算系统销售额同比增长5%，截至2024年底门店总数达16395家 [6] - 量额方面，门店贡献大部分增量，净新增门店贡献7%，同店销售额为去年同期的97%，24年净新增门店1751家，门店总数增长12%，加盟店512家，占比29% [6] - 分品牌来看，肯德基营收85.09亿美元，同比+3%，系统销售额同比增长6%，同店销售额为去年同期的98%，餐厅门店数量增长13%，净增1352家至11648家，加盟店净增402家，总体加盟门店占比13%；必胜客营收22.60亿美元，同比+1%，系统销售额同比增长2%，同店销售额为去年同期的95%，餐厅门店数增长12%，净增412家至3724家，加盟店净增42家，总体加盟门店占比5%；必胜客wow门店超200家，肯悦咖啡推广至约700家肯德基 [7] - 外卖销售同比增长14%，过去十年外卖收入增速双位数增长，肯德基和必胜客餐厅收入中外卖占比39% [7] 单季度分析 - 24年同店销售额有下滑，但单季度环比提升，24Q1 - Q4同店销售额增速为 - 3%、 - 4%、 - 3%、 - 1%，销售额缩幅收窄 [7] - 同店交易额同比增长4%，连续八个季度实现增长，同店销售额下滑主要因客单价下降，体现公司运营能力 [7] 利润拆分 - 24年餐厅利润率15.7%，剔除6000万美元影响项目后与去年持平，24Q4餐厅利润率12.3%，同比+1.6pct [8][9] - 24Q4肯德基、必胜客餐厅净利率分别为13.3%、9.3%，分别同比+1.3pct、+2pct，与原材料成本下降和运营效率提升有关，公司推出“Fresh Eye”、“Red Eye”计划降本增效 [9] 公司展望 - 扩店方面，2025年预计净新增门店1600 - 1800家，资本支出7 - 8亿美元，门店增速约10%，向26年2万家门店目标迈进，未来肯德基和必胜客加盟门店比例将分别增至40 - 50%和20 - 30% [10] - 创新方面，公司不断推出创新措施，扩展目标市场并扩大市场份额 [10] - 股东回报方面，24年回馈股东15亿美元，25 - 26年向股东回馈30亿美元 [10] 投资建议与盈利预测 - 公司是国内餐饮行业龙头，兼具传统和创新特性，短期扩店、同店交易量有望上行，运营效率提升，餐厅净利率有望持续上行，长期业绩韧性十足 [11] - 预计25 - 27年营业收入增速为4.6%、6.3%、5.7%，归母净利润增速为2.2%、10.9%、12.4%，EPS分别为2.47、2.74、3.09美元/股，当下股价对应PE分别为20x、18x、16x [11] 盈利预测和财务指标 简单财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|11303.00|11818.42|12568.28|13284.11| |增长率(%)|2.96|4.56|6.34|5.70| |EBITDA（百万美元）|1683.00|1724.46|1874.83|2034.12| |归属母公司净利润（百万美元）|911.00|931.00|1032.46|1160.74| |增长率(%)|10.16|2.20|10.90|12.42| |EPS(美元/股)|2.34|2.47|2.74|3.09| |市盈率（P/E）|20.58|20.02|18.05|16.06| |市净率（P/B）|3.19|2.84|2.46|2.13| |EV/EBITDA|10.52|9.94|8.38|6.91|[13] 详细财务指标 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表及主要财务比率等多方面数据，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在2024A - 2027E期间的情况 [15]

报告公司投资评级 - 报告对裕元集团的投资评级为“买入”[1] 报告的核心观点 - 裕元集团作为全球运动鞋制造龙头，有全球头部运动品牌商份额优势，垂直一体化布局能把控产业链上下游 短期上半年订单有望双位数增长，中期管理改善后重启产能扩张，长期净利率有提升空间 维持“买入”评级[5] 各部分总结 事件概述 - 公司24年收入、归母净利、扣非净利分别为81.82、3.92、3.79亿美元，同比增长3.7%、42.8%、43.7%，业绩低于预告下限受“税务争议”影响，加回后归母净利4.33亿美元，同比+57.4% [2] - 24Q4公司收入、归母净利为21.07、0.61亿美元，同比增长10.7%、 - 56%，加回税务争议及其他亏损后净利为1.18亿美元，同比下降3%，主要因23Q4存货减值一次性冲回抵销影响 [2] - 公司24H1每股派息0.4港元，末期每股派息0.9港元，分红率68.46%，股息率8.6% [2] 分析判断 制造业 - 24年制造业收入、归母净利为56.21、3.50亿美元，同比+11.1%、51.1% 分产品运动户外鞋、休闲鞋及运动凉鞋、鞋底等收入分别增长9.0%、24.2%、12.4% 产能利用率、鞋履出货量、单价为93%、2.55亿双、20.25美元，同比+14PCT、+16.9%、 - 5.1% [3] - 24年制造业毛利率、归母净利率为19.9%、6.3%，同比+0.7、1.6PCT，净利率提升高于毛利率因期间费用率下降1.2PCT，分占联营合营企业业绩占比+0.2PCT，税务争议占比下降0.6PCT [3] - 24Q4单季制造业收入、归母净利为14.85、0.48亿美元（加回税务影响0.89亿美元），同比+23%、 - 61%（加回税务影响 - 27%） Q4鞋履出货量、单价为0.69亿双、20.25美元，同比+20.2%、基本持平，单价降幅逐季收窄 [3] - 24Q4制造业毛利率、归母净利率为20.5%、3.3%（加回税务影响6%），同比下降2.3、6.4（加回税务影响3.7）PCT 毛利率下降因23Q4一次性冲回抵销部分成本，净利率下降高于毛利率因Q4其他亏损占比增长1PCT [3] - 25年1、2月制造业同比增长1.1%、13.5%，增长放缓因去年同期补库存高基数及NIKE放缓影响 [3] 零售业务 - 24年宝胜零售业务收入、归母净利25.61、4.92亿元，同比 - 9.5%、+0.2% 实体店铺受人流不振影响收入下降12%，截至24年直营门店数量同比下降2.1%至3448间，较年初关闭75家，同店销售下降16.4% 全渠道收入稳健增长同比+16%，其中抖音+100% [4] - 24年零售毛利率、归母净利率为34.2%、19.21%，同比+0.5、0.2PCT，折扣同比低单位数改善 24Q4宝胜毛利率、净利率为34.7%、3.31%，同比增长7.59、0.37PCT [4] - 宝胜25年1月增长24.2%，2月同比下降38.3%，受春节错位影响 [4] 投资建议 - 维持公司25 - 26年营收预测86.9、90.9亿美元，新增27年收入预测94.3亿美元 维持25 - 26年归母净利预测5.0、5.6亿美元，新增27年净利预测6.0亿美元，对应25 - 27年EPS 0.31、0.35、0.38美元，2025/3/11收盘价15.1港元，对应24 - 26 PE为6、6、5X，股息率8.6%，维持“买入”评级 [5] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万美元)|7890.17|8182.16|8690.00|9090.01|9425.15| |YoY（%）|-12.04%|3.70%|6.21%|4.60%|3.69%| |归母净利润(百万美元)|274.71|392.42|499.95|559.84|604.46| |YoY（%）|-7.30%|42.85%|27.40%|11.98%|7.97%| |毛利率（%）|24.40%|24.35%|25.85%|26.35%|26.85%| |每股收益（美元）|0.17|0.24|0.31|0.35|0.38| |ROE（%）|0.06|7.58|0.91|0.50|0.35| |市盈率|6.50|9.12|6.21|5.55|5.14|[7] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关数据，包括营业总收入、净利润、货币资金等项目及同比变化 [9] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面，如营业收入增长率、毛利率、流动比率等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10][11] 报告的核心观点 - 2024年京东健康营收及利润增长超彭博一致预期，由商品销售收入与广告收入增长驱动，线上平台等服务收入占比提升带动毛利率改善；公司强化自营优势，实现三种业务模式优势互补 [7] - 广告收入增长亮眼，O2O线上医保个账支付范围扩大，2024年医药和健康产品销售收入同比增6.9%至488亿元，线上平台等服务收入同比增18.9%至94亿元；“京东买药秒送”在近20个城市开通医保个账支付功能，接入超3000家医保定点药房，覆盖超1亿人 [7] - “京医千询”医疗大模型全面开源，公司探索其与各应用场景深度融合，面向用户、医生专家、医疗机构形成产品和解决方案；截至2025年2月中旬，AI健康智能体“康康”累计服务超3000万人次，AI问题解决率达70%，看好健康AIToC应用领域长期市场空间 [7][8] - 考虑公司加大长期战略投入及美国降息对海外存款利息收入的影响，调整盈利预测，预计2025 - 2027年收入分别为660/741/820亿元，经调整归母净利润分别为45/49/54亿元，对应经调整P/E为24x/21x/19x [10] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 截至2025年3月10日，京东健康当前价格35.40港元，周价格区间19.48 - 41.00港元，总市值113,268.14百万港元，流通市值113,268.14百万港元，总股本319,966.51万股，流通股本319,966.51万股 [3] - 近1个月、3个月、12个月京东健康相对恒生指数表现分别为3.8%、15.9%、23.8%，恒生指数表现分别为10.5%、17.1%、45.4% [3] 2024年财报数据 - 2024年公司实现收入582亿元（YoY + 8.6%）；毛利133亿元，毛利率22.9%（YoY + 0.7pct）；经调整经营利润26亿元（YoY + 4.9%），经营利润率4.5%（YoY - 0.2pct）；经调整净利润48亿元（YoY + 15.9%），净利润率8.2%（YoY + 0.5pct） [5] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|58160|66039|74116|81960| |增长率(%)|9%|14%|12%|11%| |Non - IFRS归母净利润（百万元）|4792|4459|4925|5438| |增长率(%)|16%|-7%|10%|10%| |摊薄每股收益（元）|1.32|1.14|1.30|1.46| |ROE(%)|8%|6%|6%|6%| |Non - IFRS P/E|21.98|23.62|21.39|19.37| |P/B|2.21|2.00|1.78|1.59| |P/S|2.09|1.84|1.64|1.49| [9]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 万代南梦宫上调全年指引印证产业趋势，践行“IP轴战略”享受IP变现红利，其在IP运营等方面可为布鲁可提供参考借鉴 [5][6] - 圆谷Fields因奥特曼IP在中国市场火热收入增长，布鲁可成奥特曼IP拼搭积木玩具市场重要授权增量，产业链地位有望提升 [7] - 国产哪吒火爆凸显IP下游变现渠道价值潜力，布鲁可凭借多方面优势后续有望多维度赋能成长，预计24 - 26年调后净利润分别为6.2/9.6/14.8亿元，对应PE为40X/26X/17X [7] 根据相关目录分别进行总结 万代南梦宫业务梳理 日本头部综合文娱集团，主营四大业务板块 - 万代南梦宫是日本头部综合性文娱集团，业务分数字、玩具、IP制作、游艺四大板块 [10] - FY24各业务收入规模分别为3727亿、5099亿、825亿、1197亿日元，利润规模分别为63亿、787亿、100亿、68亿日元 [11] - FY24各业务有不同进展，如数字业务中部分游戏受欢迎，玩具业务扩大产品阵容等 [11] 发展历程 - 1950 - 2005年为探索到繁荣阶段，万代公司成立并推出多种产品，涉足海外市场等 [13] - 2005 - 2021年经历三次重大改革，包括合并、架构调整等，业务及股价有起伏 [13] - 2022年至今以IP为主轴，开展多项业务活动，实施“IP轴战略”，投入资金到相关项目 [13] 引入三年中期计划，确立“乐趣到未来”的企业愿景 - 引入三年中期计划，确立“Fun for All into the Future”宗旨，以IP轴战略为核心加强合作 [14] - 推出新logo表达宗旨，使集团团结意识和综合实力增强 [14] 营收情况 - FY24收入1.05万亿日元约合500亿人民币，同增6%，玩具板块收入占比最高约46%，日本是主要市场占比约72%，FY25预计收入1.2万亿日元同增约17% [17] - 玩具业务成长稳定性高，占比持续增长，FY25预计收入5900亿日元占比约48%，同增约16%，按IP划分营收前三为高达、龙珠、海贼王 [21] - FY24 OP 907亿日元约合42亿人民币，同减22%，玩具业务OP占比最高且OPM大幅高于公司整体，FY25预计OP为1800亿日元同增98% [25] IP轴战略 - 以IP轴战略为核心，全产业生态协同，组织架构划分为娱乐、IP产品、实景娱乐事业部 [31] - 上游授权与原创IP相辅相成，头部IP占比提升，龙珠、高达、海贼王为核心IP，部分知名IP增长快 [33] - 中游以高达模型为例，产品持续迭代，不同产品矩阵覆盖不同受众群体，延续IP生命力 [37] - 下游扩大IP国际化影响力，寻求海外业务增长点，中期海外收入占比目标35%，长期目标50% [41] 圆谷Fields业务梳理 公司概况 - 2010年Fields收购圆谷制作51%股权，2022年更名为“圆谷Fields控股公司”，目前万代及Fields分别持股圆谷公司49%、51%股权 [46] - 圆谷制作从事影视剧创作开发等业务，Fields原从事游戏机生产，现发展游戏机和内容&数字业务 [46] 财务情况 - FY24H1收入458亿日元（人民币22亿元），同比 - 31.7%，OP41亿日元（人民币2亿元），同比 - 24.2%，预计FY24收入1550亿日元，OP152亿日元 [50] - 内容&数字业务FY24H1收入80亿日元，同比 + 7.9%，占比提升，OPM 26.5%；PS业务收入372亿日元，同比 - 37%，OPM 8.4% [50] IP授权业务 - 中国为主要授权增长市场，FY24H1授权业务收入40亿日元，同比 + 15.9%，海外授权业务贡献主要增长，中国授权收入因奥特曼IP火热增长 [56] - 低价积木玩具授权贡献突出，FY24H1玩具类授权收入占比最高（46%）且增速可观，主要系积木玩具增长及增加低价玩具授权 [62]