行业投资评级 - 对有色金属行业维持“看好”评级 [6] 核心观点 - 核心观点为“流动性预期升级，白热化交易延续” [2][3] - 市场乐观的降息预期再度发酵，推动贵金属和工业金属价格突破 [3][9] - 近期铜铝下游的负反馈明显减弱，累库速度放缓，开工率开始回升，高价下现实端改善可期 [3][9] - 在内外政策托底预期下，工业品看涨的大方向不变 [3][9] 周期研判 - 贝莱德高管里德尔当选美联储主席的概率已飙升至54%，其言论强化了市场降息预期 [9][13] - 铜铝库存仍在累积，但速度已放缓，下游加工企业开工率回升，表明对高价的接受度提高 [9][13] 贵金属 - 短期受美联储主席提名及美国劳动力市场偏稳影响，降息对贵金属的向上提振可能有限 [9] - 中长期看，美国联邦政府债务风险及全球货币体系重构，为黄金提供持续表现机会 [9] - 1月23日当周，SHFE黄金上涨8.07%至1115.64元/克，COMEX黄金上涨7.54%至4036.00美元/盎司 [14][30] - 同期，SHFE白银上涨11.04%至24965.00元/千克，COMEX白银上涨15.41%至102.93美元/盎司 [15][30] - 中国央行12月末黄金储备为7415万盎司，连续第14个月增持 [14] 工业金属：铜 - 铜矿端扰动再起，智利Capstone Copper罢工导致供给收紧，铜精矿现货TC下降3.40美元至-50.0美元/干吨 [17][71] - CSPT小组倡议2026年会员单位压降10%产能，矿端偏紧可能正向冶炼端传导 [17] - 1月23日当周，SHFE铜上涨0.57%至101340元/吨，LME铜上涨2.44%至13115美元/吨 [17][29] - 同期，国内电解铜杆周度开工率大幅上升10.51个百分点至67.98% [17][81] - 全球铜显性库存合计约114.34万吨，较前周增加5.60万吨 [17][29] 工业金属：铝 - 负反馈减弱，需求呈现边际回暖迹象 [16][83] - 1月23日当周，SHFE铝上涨1.53%至24290元/吨，LME铝上涨1.12%至3169.00美元/吨 [16][29] - 国内电解铝运行产能为4427.0万吨，与上周持平，海外缺电担忧升温可能引发减产预期 [16] - 国内铝加工开工率环比上升0.7个百分点至60.9% [16][91] - 铝行业平均盈利约为7979元/吨 [16][87] 行业及市场表现 - 1月23日当周，SW有色金属板块上涨6.03%，在申万一级行业中排名第4 [11][19][28] - 板块表现强于主要大盘指数（深证成指涨1.11%，上证综指涨0.84%，沪深300跌0.62%） [11][21] - 当周涨幅最大的个股为志特新材，涨幅达49.21% [11][22] - 当周跌幅最大的个股为江西铜业，跌幅为-7.02% [11][22] 宏观数据跟踪 - 美国12月CPI同比为+2.7%，11月PCE同比为+2.77% [11][42] - 中国12月CPI同比为+0.8%，PPI同比为-1.9% [11][42] - 美国12月新增非农就业人口5.0万人，失业率为4.40% [11][43] - 中国12月M1同比+4.9%，M2同比+8.0% [11][51] - 中国12月工业增加值同比+5.2%，工业企业利润总额同比-0% [11][51][52] 投资标的 - 报告提及的相关投资标的包括：赤峰黄金(买入)、紫金矿业(买入)、山东黄金(未评级)、山金国际(未评级)、中金黄金(未评级)、洛阳钼业(未评级)、中国铝业(未评级)、西部矿业(未评级)、金诚信(未评级) [4]

港股市场整体表现 - 上周港股三大指数齐跌 恒生指数周跌0.36%至26,749.51点 国企指数周跌0.65%至9,160.81点 恒生科技指数周跌0.42%至5,798.01点 [1] - 市场整体缩量震荡 交投活跃度有所回落 [4] - 南向资金持续净流入 近60日港股通（沪）净流入950.43亿元 港股通（深）净流入1,435.38亿元 [3] 板块与个股表现 - 黄金及贵金属板块表现强势 周涨幅达9.14% 其中紫金黄金国际周涨23.98% 赤峰黄金周涨23.68% 中国黄金国际周涨15.18% 山东黄金周涨9.28% [4] - 新消费板块回暖 泡泡玛特周涨22.96% 老铺黄金周涨20.49% 布鲁可周涨14.04% 古茗周涨10.32% [4] - 科网股表现分化 百度集团发布文心5.0大模型周涨10.23% 阿里巴巴据称计划平头哥独立上市周涨1.38% 快手周涨3.7% 携程集团周涨4.12% 同程旅行周涨4.59% 而小米集团周跌2.32% 腾讯控股周跌3.64% [3] 贵金属与金属板块驱动因素 - 地缘政治风险推升避险情绪 周初特朗普围绕格陵兰议题对欧洲抛出关税威胁 推动金银价格快速上行并刷新历史高位 [5] - 央行与私人部门持续增持黄金 波兰央行宣布新增约150吨黄金储备 丹麦与瑞典部分养老金机构减少美债敞口 从资产配置角度提高黄金配置比例 [5] - 其他金属受益于地缘与供给扰动共振 特朗普对伊朗施压升级推升原油价格加重避险情绪 智利Mantoverde铜金矿因劳资冲突导致关键设施停运 供应受限消息叠加美元走弱推动伦铜反弹 [5] 科技行业与人工智能动态 - 达沃斯论坛强化对AI产业长期影响的讨论 IMF强调AI对就业结构的潜在冲击 英伟达黄仁勋从产业链角度拆解能源、算力、模型与应用的分层体系 底层逻辑指向AI提升劳动生产率 [6] - 政策与产业层面AI投入处于扩张阶段 日本计划未来数年投入约3,300亿美元用于AI产业建设 韩国提出国家级AI战略强化算力与数据基础设施布局 [6] - 二级市场投资者逐步从单纯成长叙事转向关注现金流与盈利质量 市场分歧显著 短期交易重心转向美联储议息会议与科技巨头财报表现 [6] 外部宏观环境 - 美国最新经济数据延续韧性 11月PCE通胀数据与市场预期基本一致 未出现明显反弹迹象 [4] - 市场资金关注点迅速转向本周美联储议息会议以及密集的大型科技公司财报 重点关注业绩指引以及在高估值背景下盈利兑现的可持续性 [4]

报告行业投资评级 - 行业评级为“看好” [3] 报告核心观点 - 地缘政治紧张局势升温，避险情绪推动金属价格走强 [2] - 贵金属板块短期受地缘事件驱动，长期看央行购金为趋势，金价中枢将持续上行 [4] - 工业金属中，铜短期受矿端扰动、降息及非美库存紧张支撑，长期受电网投资增长及AI数据中心需求驱动，价格中枢有望抬高；铝在产能天花板限制下，供需格局趋紧，价格有望长期上行 [4] - 小金属中，钴供给受刚果金出口限制而偏紧，锂需求端储能景气度较高 [4] - 降息后估值中枢有望上移，推荐供需格局稳定的新能源制造业 [4] 一周行情回顾 - 环比上周，上证指数上涨0.84%，深证成指上涨1.11%，沪深300下跌0.62%，有色金属（申万）指数上涨6.03%，跑赢沪深300指数6.65个百分点 [4][5] - 2026年年初至今，有色金属（申万）指数上涨18.59%，跑赢沪深300指数17.03个百分点 [5][9] - 分子板块看，环比上周涨幅：贵金属上涨18.46%，铅锌上涨15.15%，小金属上涨8.68%，能源金属上涨6.01%，铝上涨4.16%，金属新材料上涨3.61%，铜上涨0.49% [4][10] - 年初至今涨幅：铅锌上涨42.97%，贵金属上涨35.81%，小金属上涨26.59%，能源金属上涨14.34%，铝上涨13.01%，金属新材料上涨12.60%，铜上涨11.30% [10] - 上周领涨个股包括金贵银业（周涨幅47.4%）、白银有色（周涨幅42.4%）、中润资源（周涨幅34.2%）等 [14] 金属价格变化 - **工业金属及贵金属（环比上周）**： - LME铜/铝/铅/锌/锡/镍价格变化：+2.44%/+1.12%/-0.88%/+1.60%/+18.41%/+6.70% [4][17] - COMEX黄金价格上涨8.30%，白银价格上涨14.80% [4][17] - 国内黄金价格上涨8.07%至1116元/克，白银价格上涨11.04%至24965元/公斤 [17] - LME铜价同比年初上涨49.58%至13115美元/吨，LME锡价同比年初上涨95.36%至56816美元/吨 [17] - **能源材料（环比上周）**： - 锂辉石价格上涨3.30%，电池级碳酸锂价格上涨8.28%，工业级碳酸锂价格上涨7.74%，电池级氢氧化锂价格上涨9.33%，金属锂价格上涨2.86% [4][20] - 电解钴价格下跌3.12%，电解镍价格上涨0.20% [4][20] - 六氟磷酸锂价格下跌3.92% [4][20] - **黑色金属**： - 螺纹钢价格环比不变；铁矿石价格下跌2.48% [4][17] 贵金属 - 短期价格强势主要受格陵兰岛局势及特朗普对欧洲关税威胁等地缘政治因素影响 [4] - 长期看，货币信用格局重塑持续，“大而美”法案通过后美国财政赤字率将提升，央行购金为长期趋势 [4] - 中国央行在暂停增持6个月后，已连续14个月增持黄金，截至12月末官方黄金储备为7415万盎司 [24] - 降息后实际利率下行将吸引黄金ETF流入 [4] - 当前金银比为50.0，处于偏高水平，在边际需求修复预期下有望收敛，建议关注白银 [4][25] - 当前贵金属板块估值处于历史中枢下沿 [4] - 建议关注公司：山东黄金、山金国际、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金、株冶集团、盛达资源 [4] 工业金属：铜 - **需求**：本周电解铜杆开工率为68.0%（环比+10.5个百分点），再生铜杆开工率为13.5%，电线电缆开工率为58.7%（环比+2.7个百分点） [4][36] - **库存**：国内社会库存33.0万吨（环比增加0.9万吨）；全球交易所库存合计90.8万吨（环比增加5.5万吨） [4][36] - **供给**：本周铜现货TC为50.0美元/干吨，环比下降3.4美元/干吨 [4][36] - **宏观与长期驱动**：中国12月制造业PMI为50.1%，经济景气水平回升 [4]；“十五五”期间，国家电网公司固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40% [4]；AI数据中心增长带来需求 [4] - 建议关注公司：紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、金诚信、西部矿业、河钢资源 [4] 工业金属：铝 - **价格**：1月23日A00铝现货均价24110元/吨，周环比上涨0.33%，同比上涨27.4% [50] - **供应**：2025年12月国内电解铝运行产能4459万吨，开工率约98.3%；12月产量378.46万吨，同比+2.2% [50] - **需求**：本周铝下游加工企业开工率提升至60.90% [4][50] - **库存**：国内电解铝（铝锭+铝棒）社会库存96.50万吨，周环比累库2.30万吨 [4][50] - **成本与利润**：国内电解铝完全成本约16131元/吨，周环比-0.2%；行业平均利润为7979元/吨 [53] - 展望后市，国内产能天花板限制下供需格局持续趋紧 [4] - 建议关注公司：成本改善的弹性标的（云铝股份、神火股份、中孚实业）、一体化布局完备标的（天山铝业、中国铝业、新疆众和） [4] 钢铁 - **价格**：本周螺纹钢价格环比下跌60元/吨至3260元/吨 [72] - **供给**：本周五大品种钢材周产量820万吨，环比+0.05% [73] - **需求**：本周五大品种钢材周需求量810万吨，环比-2.01% [73] - **库存**：本周五大品种钢材总库存1257万吨，环比+0.81% [73] - **利润**：本周螺纹钢吨毛利61元/吨，环比下降11元/吨 [73] - **铁矿石**：进口62%铁矿石价格103美元/吨，环比-2.54%；澳洲和巴西铁矿石合计周发运量2164万吨，环比-14.57% [78] - 建议关注业绩稳定的红利属性标的（宝钢股份、南钢股份、中信特钢）以及破净央国企的估值修复（华菱钢铁、新钢股份、山东钢铁） [4] 小金属 - **钴**：刚果金出口钴产品受限，供给端整体偏紧；12月中国钴中间品进口量约1879吨，环比-64.66% [4][84] - **锂**：需求端储能景气较高；本周碳酸锂现货价格环比上涨8.23%至171000元/吨；12月锂精矿进口量约62.8万吨，环比-7.31% [86][88] - **镍**：受供给端扰动影响，LME镍价环比上涨5.7%至18630美元/吨 [93] - **稀土**：价格震荡运行，本周氧化镨钕价格环比-0.25%至67.27万元/吨；12月中国氧化镨钕产量约7894吨，环比-7.3% [95][96] - 建议关注公司：钴（华友钴业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业）；锂（中矿资源、永兴材料、国城矿业、大中矿业、盛新锂能、赣锋锂业） [4] 成长周期投资分析 - 降息后估值中枢有望上移 [4] - 推荐供需格局稳定的新能源制造业 [4] - 建议关注公司：华峰铝业、宝武镁业、铂科新材、博威合金 [4]

行业投资评级 - 对有色金属行业维持“看好”评级 [6] 核心观点 - 核心观点为“流动性预期升级，白热化交易延续” [2][3] - 市场乐观的降息预期再度发酵，推动贵金属与工业金属价格突破 [3][9] - 近期铜铝下游的负反馈明显减弱，累库速度放缓，开工率回升，高价下现实端改善可期 [3][9] - 在内外政策托底预期下，工业品看涨大方向不变 [3][9] 周期研判 - 贝莱德高管里德尔当选美联储主席的概率已飙升至54%，其言论强化了市场的降息预期 [9][13] - 铜铝库存仍在累积，但累库速度已经放缓 [9][13] - 下游加工企业开工率已经开始回升 [9][13] 贵金属 - 短期受美联储主席提名及美国劳动力市场偏稳（11月失业率4.4%）影响，1-4月美联储可能停止降息，短期向上提振有限 [9] - 中长期看，美国联邦政府债务风险与全球货币体系重构，为黄金提供持续表现机会 [9] - 价格表现：1月23日当周，SHFE黄金涨8.07%至1115.64元/克，COMEX黄金涨7.54%至4036.00美元/盎司 [14][30] - 持仓变化：COMEX金非商业净多头持仓减少0.65万张，SPDR黄金持仓量增加37.69万盎司 [14] - 央行购金：中国12月末黄金储备为7415万盎司，连续第14个月增持 [14] 工业金属：铜 - 价格表现：1月23日当周，SHFE铜涨0.57%至101340元/吨，LME铜涨2.44%至13115美元/吨 [17][29] - 供给端扰动：智利Capstone Copper罢工导致矿端供给收紧，铜精矿现货TC下降3.40美元至-50.0美元/干吨 [17] - 需求与库存：精铜杆周度开工率环比大幅上升10.51个百分点至67.98% [17] - 全球铜显性库存合计约114.34万吨，较前周增加5.60万吨 [17][29] 工业金属：铝 - 价格表现：1月23日当周，SHFE铝涨1.53%至24290元/吨，LME铝涨1.12%至3169.00美元/吨 [16][29] - 供给与需求：国内电解铝运行产能为4427.0万吨，与上周持平，海外存在因缺电导致的减产预期 [16] - 加工开工率环比上升0.7个百分点至60.9% [16] - 库存情况：国内铝库存较前周增加2万吨至105万吨，全球铝库存较前周增加5万吨至157万吨 [16] - 盈利水平：吨铝盈利约为7979元 [16] 行业及个股表现 - 1月23日当周，SW有色金属板块上涨6.03%，在申万一级行业中排名第4 [11][19][28] - 板块表现强于主要大盘指数（深证成指涨1.11%，上证综指涨0.84%，沪深300跌0.62%） [21] - 当周涨幅最大的个股为志特新材，涨幅达49.21% [11][22] - 当周跌幅最大的个股为江西铜业，跌幅为-7.02% [11][22] 宏观数据跟踪 - 美国通胀：12月CPI同比+2.7%，11月PCE同比+2.77% [11][42] - 中国通胀：12月CPI同比+0.8%，PPI同比-1.9% [11][42] - 利率与汇率：美国目标利率为3.8%，实际利率为4.24%，美元指数反弹至97.31 [11][34] - 中国流动性：公开市场操作（OMO）投放11810亿元，1年期LPR为3% [11][37] - 制造业PMI：12月美国制造业PMI为47.9，中国制造业PMI为50.1% [11][40] - 就业市场：12月美国新增非农就业人口5.0万人，失业率为4.40% [11][43] - 中国货币供应：12月M1同比+4.9%，M2同比+8.0% [11][46] - 中国工业数据：12月工业增加值同比+5.2%，工业企业利润总额同比-0% [11][52]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 地缘政治扰动与全球央行持续购金共同推动贵金属价格持续突破历史新高 [1][6][7] - 宏观环境持续宽松，美联储降息预期强烈，叠加全球“去美元化”趋势及对高额债务的担忧，长期看好黄金价格 [7][22] - 白银宏观逻辑与黄金类似，且受益于工业复苏需求，价格弹性更大，看好未来银价 [8][23] - 基本金属供需博弈加剧，价格呈现分化，其中铜、铝因供应扰动和长期需求前景被看好 [9][11][13][14][16] 贵金属板块总结 - **价格表现**：本周COMEX黄金上涨8.30%至4,983.10美元/盎司，COMEX白银上涨14.80%至103.26美元/盎司；SHFE黄金上涨8.07%至1,115.64元/克，SHFE白银上涨11.04%至24,965.00元/千克 [1] - **市场动态**：金银比下跌5.66%至48.26；SPDR黄金ETF持仓增加27,574.43金衡盎司，SLV白银ETF持仓增加544,084.20盎司 [1] - **地缘政治驱动**：特朗普对欧洲多国加征关税的言论及后续围绕格陵兰岛的博弈，引发市场对贸易战和地缘风险的担忧，推升贵金属避险需求 [3][6] - **央行购金**：波兰央行批准一项最高150吨的黄金采购计划，完成后其黄金储备将提升至700吨，显示央行配置需求延续 [6] - **宏观与债务支撑**：美国债务总额已突破38.5万亿美元，“大而美”法案预计将提高美国3.4万亿美元财政赤字，2025财年预算赤字为1.8万亿美元，全球多国财政赤字高企，支撑黄金的货币属性价值 [7][22] - **白银特殊逻辑**：COMEX白银1月合约未平仓量翻倍，实物交割可能从库存中抽走约250万盎司白银；白银被列入美国“关键矿产”清单引发资金关注；全球及国内现货库存紧张，沪银库存降至2016年以来新低 [8][23][54] - **投资建议**：看好黄金与白银价格，黄金股估值处于较低水平，关注配置机会 [7][22][23] 基本金属板块总结 - **价格表现**： - LME市场：铜上涨2.54%至13,128.50美元/吨，铝上涨1.26%至3,173.50美元/吨，锌上涨1.87%至3,269.00美元/吨，铅下跌0.44%至2,035.00美元/吨 [9] - SHFE市场：铜上涨0.57%至101,340.00元/吨，铝上涨1.53%至24,290.00元/吨，锌下跌0.67%至24,585.00元/吨，铅下跌2.17%至17,095.00元/吨 [10] - **铜市场**： - **供应紧张**：Capstone铜业位于智利的Mantoverde铜矿因罢工全面停产，该矿2025年阴极铜产量预计为2.9万-3.2万吨；秘鲁2025年11月铜产量21.62万吨，同比降幅达11.2%；智利推迟年产量突破600万吨的目标 [11] - **需求前景**：人形机器人、人工智能、光伏、清洁能源及算力基建等新兴领域为铜消费打开增长空间，但当前处于国内需求淡季 [12] - **库存变化**：上期所库存增加12,422吨（5.82%）至21.52万吨；LME库存增加28,125吨（19.59%）至17.17万吨；COMEX库存增加19,691吨（3.63%）至56.26万吨 [12] - **投资观点**：降息预期下看好铜价，铜作为能源转型关键金属具备战略配置价值，供给偏紧，宏观环境支撑 [13][24] - **铝市场**： - **供应与需求**：国内电解铝产能高负荷运行，新疆140万吨及内蒙古35万吨新项目持续投产；需求端呈现结构性分化，高价和季节性淡季抑制整体消费 [14][15] - **原料端**：氧化铝市场供应过剩，价格下跌，运行产能近8850万吨/年，利润向电解铝端转移 [15] - **库存变化**：上期所库存增加11,174吨（6.01%）至19.71万吨；LME库存增加19,275吨（3.95%）至50.73万吨 [15] - **投资观点**：看好铝价补涨，当前铜铝比失调（传统范围3.3-3.7），国内电解铝供给刚性，AI爆发增长占据电力优先级，需求端有支撑 [16][25] - **锌市场**：受格陵兰岛问题协议框架和美元指数回升压制，终端需求进入淡季，预计短期震荡运行 [17] - **铅市场**：下游春节前备库意向边际改善，但备货规模预期弱于去年；北方极端天气导致部分再生铅回收商提前停工，供应存在收缩预期，对价格形成支撑 [18] 小金属板块总结 - **镁**：镁锭价格较上周下跌2.60%至17,980元/吨，需求平稳，市场观望情绪浓，但成本支撑有力，冶炼企业挺价意愿升温 [19][20][102] - **钼与钒**： - 钼铁价格上涨0.78%至25.75万元/吨，钼精矿价格上涨1.01%至4,005元/吨，原料成本上行推动价格 [21][103] - 五氧化二钒价格维持7.65万元/吨，钒铁价格下跌1.12%至8.85万元/吨，钢厂节前备货需求释放，厂家惜售挺价情绪升温 [21][103] 行情回顾 - **板块表现**：本周SW有色金属板块上涨6.03%，跑赢大盘（上证指数涨0.84%，沪深300跌0.62%）[107] - **细分行业涨幅**：黄金（+16.40%）、铅锌（+15.39%）、钨（+14.48%）、其他稀有金属（+12.74%）、锂（+11.56%）等涨幅居前 [107] - **个股表现**：周涨幅前五为志特新材（+49.21%）、湖南白银（+47.44%）、白银有色（+42.45%）、盛达资源（+27.35%）、山金国际（+23.26%）[113]

核心观点 报告核心观点认为，自2024年9月以来，南向资金在港股市场的定价权显著提升，其成交额占比已快速提升至20%~30%的区间，相较于2024年之前几乎翻了一倍[3][8] 报告通过复盘历史两轮定价权争夺，分析了当前南向资金的流入特征、具备定价权的行业结构，并指出随着市场对负面因素充分反应及流动性可能边际好转，年初港股可能存在一波向上的投资机会[3][53] 一、南向资金争夺定价权复盘，这次是否会不一样？ - **南向资金影响力剧增**：2024年9月以来，南向资金的成交额占比快速提升至20%~30%，相较于2024年之前几乎翻了一倍[3][8] 同时，2025年出现新现象：无论是主动型还是被动型外资，都成为港股市场的同步或滞后指标，而南向资金则在港股急跌/回调时逆势买入[3][8] - **历史定价权争夺规律**：历史上两轮争夺定价权（16-17年、20-21年）的开始，通常由港股通政策优化或增量资金入市驱动，资金通常流向红利与稀缺性资产[3][15] 南向资金出现净流出，则通常由行业政策或外部宏观环境利空引发，例如2018年的中美贸易摩擦和2021年的反垄断、教培新规[15][23][28][29] - **历史流出行业特征**：可能净流出较多的行业集中在外资定价权较大或政策明显利空的领域，如软件服务、硬件设备、消费者服务、可选消费零售等[3][15] 而中长线资金偏好的持仓，如银行、电信服务、公用事业等，通常不会大规模净流出，除非遭遇行业政策利空[3][15] 二、本轮南向资金主要增持哪些资产？ - **中长期资金比例提升**：本轮南向资金流入中，中长期资金比例大幅提升，一个侧面验证是2025年险资举牌41次上市公司，其中35次是H股，创10年以来最高记录[3][31] 而2024年险资举牌20次，仅13次是H股[31] - **主要增持行业**：24~25年新一轮南向资金大规模净流入，主要集中在可选消费零售（如阿里巴巴、美团）、金融（银行、保险）、创新药、软件服务（如腾讯）、硬件设备（如小米）、有色金属（如紫金矿业）、汽车（如比亚迪）及房地产等行业[31] 三、当前南向资金/中资具备定价权的行业 - **定价权呈现杠铃特征**：当前定价权争夺呈现鲜明特征，一方面传统硬科技与国防安全板块是中资重点持仓，另一方面以煤炭、石油石化为代表的红利资产定价权在近三年快速提升[36] - **口径一：南向资金持仓比例**：截至2025年末，南向资金持股占比排名前五的行业是煤炭（41.8%）、半导体（32.7%）、环保（24.5%）、石油石化（24.1%）和医药生物（20.5%）[3][37] - **口径二：南向资金+中资中介持仓比例**：从更广义的中资（南向资金+中资中介资金）占比看，排名前五的行业是半导体（61.7%）、煤炭Ⅱ（59.9%）、国防军工（52.4%）、钢铁Ⅱ（40.3%）、环保Ⅱ（38.9%）[3][38] - **口径三：最少的国际中介持仓比例**：报告认为最重要的定价权口径是国际中介持仓比例最少的行业，截至2025年末，中资具备定价权的行业包括电信服务、石油石化、煤炭、半导体、银行等板块[3][42] 不具备定价权的行业主要集中在互联网、硬件设备、软件服务、家电、传媒等[3][42] 四、主动管理型公募基金偏好哪些港股公司？ - **公募基金定价权较低**：目前主动管理型公募基金（偏股混合+普通股票+灵活配置型）的港股仓位在24%，其港股投资市值4576亿元，在港股通占比仅为10.1%，意味着其对港股的定价权大约仅为1.3%左右[46] - **重仓标的集中**：主动管理型公募的重仓标的集中在AI相关的CSP大厂、电子以及创新药等板块[3][46] - **四季度资金流入结构**：25Q4主动管理型公募（TOP10重仓持股）减仓港股，仓位下降至16.3%左右，但同期南向资金净流入2000多亿元，表明四季度通过港股通流入的资金可能主要来自被动型ETF以及险资[46] 五、如何看待当前港股市场？ - **负面因素或已充分反应**：恒生科技指数已跌破120日均线，市场情绪可能已对欧美贸易摩擦、去年年末解禁高峰、互联网高新技术税等负面因素充分反应[3][53] - **流动性有望边际好转**：海外流动性在近期有望边际好转，若鸽派联储主席上台，降息空间和次数有望打开[53] - **存在向上Beta机会**：如果后续流动性压力缓解，叠加传统的港股春季躁动，年初港股可能存在一波向上Beta的投资机会[3][53] - **产业趋势催化**：DeepSeek模型的迭代以及国内互联网大厂在C端的AI应用可能会在一季度落地，为以科技股为主的恒生科技指数带来新的增长叙事[53] 六、本周全球资金流动 - **A/H股市场资金流向**：本周（1月19日—1月23日）北向资金日均成交额为4230.73亿元，较上周减少783.27亿元[60] 南向资金本周净流入145.19亿港元，上周为净流入185.29亿港元[60] - **外资流向转变**：截至本周三（1月14日—1月21日），A股外资净流出140.01亿美元（上周流入25.78亿美元），H股外资净流出5.63亿美元（上周流入1.04亿美元）[66] - **海外市场资金流向**：同期，美股主动资金流出3.71亿美元，被动资金流出13.09亿美元[72] 日本市场本周流入22.06亿美元，较上周流入0.14亿美元大幅增加；发达欧洲市场本周流入7.18亿美元，较上周流入23.56亿美元减少[74]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [4] 报告核心观点 - 避险情绪持续升温，贵金属价格大涨，金银引领商品价格上涨 [1][8] - 工业金属方面，美国PCE数据小幅回升使降息预期降温，但特朗普围绕格陵兰岛及对欧关税的反复表态扰动市场预期；国内宏观政策明确要全方位扩大内需，继续看好工业金属价格 [8] - 能源金属方面，钴原料短缺矛盾难改，钴价有望开启第二波上行；印尼资源民族主义盛行，镍价有望继续上行；碳酸锂价格或继续震荡上行 [8] - 贵金属方面，特朗普引发的“格陵兰争端”引发避险情绪持续提升，中长期看央行购金+美元信用弱化为主线，看好金银价格中枢上移 [8] 根据相关目录分别总结 1 行业及个股表现 - 本周（01/19-01/23）SW有色指数上涨6.03%，表现显著强于上证综指（上涨0.84%）和沪深300指数（下跌0.62%）[8] - 报告期内，有色金属板块相对沪深300指数取得显著超额收益 [6] 2 基本金属 2.2 工业金属 - **铝**：LME铝价本周上涨1.44%至3174美元/吨，国内铝价上涨1.53%至24290元/吨 [11][15]；供应端国内及印尼电解铝项目稳步爬产，日均产量持续提升；需求端加工企业开工率小幅回升；铝锭社会库存较上周小幅累库0.2万吨至74.3万吨 [8][34]；预计下周沪铝运行区间为23600-24200元/吨，伦铝运行区间为3080-3180美元/吨 [24] - **铜**：LME铜价本周上涨2.50%至13128.5美元/吨，国内铜价上涨0.57%至101340元/吨 [11][15]；宏观面市场预期来回切换，对铜价形成扰动；基本面铜精矿现货TC继续下行，SMM进口铜精矿指数环比下降3.26美元/吨至49.79美元/干吨；铜线缆开工率58.71%，环比增加2.72个百分点 [8]；LME铜库存本周大增19.59%至17.17万吨 [11] - **锌**：LME锌价本周上涨1.92%至3269美元/吨，国内锌价下跌0.67%至24585元/吨 [11][15]；伦锌受宏观消息及矿山供应扰动（如Nexa暂停Atacocha SanGerardo露天矿生产）影响，重心上移；沪锌受国内弱基本面（终端企业陆续放假、需求偏弱）压制，上冲动力不足 [43][44] 2.3 铅、锡、镍 - **铅**：LME铅价本周下跌0.12%至2035美元/吨，国内铅价下跌2.17%至17095元/吨 [11][15]；价格受库存大增拖累，但精铅供应收紧预期与春节前下游备库对价格形成一定支撑 [52][53] - **锡**：LME锡价本周大涨18.65%至56605美元/吨，国内锡价上涨6.00%至429570元/吨 [11][15]；地缘政治风险溢价与宏观流动性预期提供主要支撑，但现货市场呈现“有价无市”特征，高价抑制下游采购 [54] - **镍**：LME镍价本周上涨5.16%至18710美元/吨，国内镍价上涨4.71%至148010元/吨 [11][15]；市场处于印尼政策强预期与高库存弱需求的博弈中，印尼加强对资源品管控的预期支撑价格；预计下周沪镍主力合约运行区间参考140,000-155,000元/吨 [55] 3 贵金属、小金属 3.1 贵金属 - COMEX黄金价格本周上涨8.30%至4983.10美元/盎司，COMEX白银价格大涨14.80%至103.26美元/盎司 [15]；国内黄金价格上涨7.52%至1110.30元/克，白银价格上涨10.37%至24988.00元/千克 [15] - 特朗普引发的“格陵兰争端”迅速演变为国际贸易摩擦导火索，彻底点燃地缘政治火药桶，大幅提振贵金属避险需求，同时白银逼仓加剧 [8][67] 3.2 能源金属 - **钴**：电解钴现货价格本周下跌4.63%至432500元/吨 [15][86]；刚果（金）出口原料到4月才能到港，钴中间品供应结构性偏紧的格局难以根本扭转，钴价有望开启第二波上涨 [8] - **锂**：电池级碳酸锂价格本周上涨2.83%至163500元/吨，工业级碳酸锂价格上涨1.52%至160500元/吨 [15]；供给侧部分锂盐厂安排检修，预计带来产量缩减；需求侧下游材料厂为2月份备库，采购行为活跃，预计碳酸锂价格或继续震荡上行 [8][96] - **镍**：（观点同2.3节）印尼资源民族主义盛行，镍价有望继续上行 [8] 3.3 其他小金属 - 钨精矿价格本周上涨4.96%至529500元/吨 [15] - 碳酸锂（电池级）价格年初至今已上涨37.39% [15] 4 稀土 - 稀土价格本周整体呈窄幅震荡，上游分离企业因现货库存偏紧不愿低价出货，价格回落空间有限；下游采购需求低迷 [133] 重点公司推荐 - 报告覆盖15家重点公司，均给予“推荐”评级，包括紫金矿业、洛阳钼业、云铝股份、华友钴业、山东黄金等 [2] - **工业金属**重点推荐：盛屯矿业、洛阳钼业、紫金矿业、五矿资源、中国有色矿业、金诚信、西部矿业、中国铝业、云铝股份等 [8] - **能源金属**重点推荐：力勤资源、华友钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料等 [8] - **贵金属**重点推荐：紫金黄金国际、中国黄金国际、山东黄金、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金等；白银标的推荐兴业银锡、盛达资源 [8]

报告行业投资评级 - 报告对市场整体持“持续看多”的观点 [2] - 报告建议进行“成长偏积极型”的ETF配置 [4][68] 报告核心观点 - 对2026年1月A股权益整体走势持乐观观点，宏观择时模型月度评分为0分，历史上该分数对应万得全A指数后续一个月上涨概率为76.92%，平均涨幅为3.18% [4][24] - 后续市场可能处于震荡上行的行情 [4][67] - 长期维度重点推荐关注有色金属和化工行业，全球宏观事件共振带来周期行业强劲上涨动力，伦敦银现价格在1月23日超过100的心理关键位置，石油石化方向也逐步迎来底部反转 [4][24] - 短期维度，题材类投资在1月23日全面爆发，商业航天、AI应用、太空光伏等均迎来不同程度上涨，确认了题材类投资短期的反抽开始 [4][25][27] - 在宽基指数中，鉴于1月下旬微盘指数可能面临财报压力，后续主要推荐中证500 [4][24] 基金规模统计（2026.1.19-2026.1.23） - **权益类ETF基金规模变化统计**：近5个交易日，规模增加排名前三的ETF类型为：主题指数ETF（591.35亿元）、行业指数ETF（79.75亿元）、跨境行业指数ETF（53.46亿元）；规模减少排名前三的ETF类型为：规模指数ETF（-3348.87亿元）、跨境策略指数ETF（-7.12亿元）、风格指数ETF（-0.19亿元）[4][9][12] - **权益类ETF产品基金规模变化**：近5个交易日，规模增加排名前三的产品为：电网设备ETF基金（73.26亿元）、化工ETF基金（57.17亿元）、科创芯片ETF基金（39.53亿元）；规模减少排名前三的产品为：沪深300ETF华泰柏瑞基金（-659.06亿元）、沪深300ETF易方达基金（-628.19亿元）、沪深300ETF华夏基金（-498.32亿元）[4][10][14] - **权益类ETF跟踪指数基金规模变化**：近5个交易日，规模增加排名前三的跟踪指数为：细分化工指数（98.29亿元）、电网设备主题指数（73.26亿元）、SSH黄金股票指数（52.51亿元）；规模减少排名前三的跟踪指数为：沪深300指数（-2152.29亿元）、中证1000指数（-640.92亿元）、上证50指数（-334.15亿元）[4][18][20][26] 市场行情展望（2026.1.26-2026.1.30） - **大盘指数宏观模型结果**：截至2026年1月23日，低频月度宏观模型分数为0分，历史上该分数下万得全A指数后续一个月上涨概率和幅度均较高；高频日度宏观模型分数在本周持续显示负值，说明指数后续走势可能受到一定压制 [31][34][35] - **主要宽基指数技术分析**：截至2026年1月23日，风险趋势模型中主要宽基指数综合评分前三名为：中证红利（66.51分）、北证50（52.79分）、红利指数（52.66分）；综合评分后三名为：沪深300（30.74分）、深证红利（33.81分）、上证50（33.99分）[39][43] - **主要宽基指数历史表现**：统计1999年12月31日至2025年12月31日，1月份平均收益率排名前三的宽基指数为：中证红利（0.54%）、红利指数（0.33%）、深证红利（0.09%）；排名后三的为：中证2000（-4.80%）、科创100（-3.09%）、北证50（-2.58%）[44] - **风格指数技术分析**：截至2026年1月23日，风险趋势模型中风格指数综合评分前三名为：稳定(风格.中信)（60.35分）、小盘价值（47.64分）、巨潮小盘（45.88分）；综合评分后三名为：国证价值（27.49分）、大盘成长（30.23分）、大盘价值（30.74分）[48][52] - **风格指数历史表现**：统计1999年12月31日至2025年12月31日，1月份平均收益率排名前三的风格指数为：大盘价值（1.85%）、国证价值（1.44%）、中盘价值（1.02%）；排名后三的为：稳定(风格.中信)（-1.45%）、消费(风格.中信)（-1.11%）、成长(风格.中信)（-0.54%）[54] - **申万一级行业指数技术分析**：截至2026年1月23日，风险趋势模型中申万一级行业指数综合评分前三名为：房地产（66.22分）、食品饮料（61.9分）、美容护理（61.9分）；综合评分后三名为：家用电器（22.44分）、通信（25分）、非银金融（29.03分）[56][61][62] - **申万一级行业指数历史表现**：统计1999年12月31日至2025年12月31日，1月份平均收益率排名前三的行业指数为：银行（2.14%）、家用电器（2.09%）、计算机（1.96%）；排名后三的为：国防军工（-2.90%）、机械设备（-2.83%）、公用事业（-1.75%）[63] 基金配置建议 - 基金配置以ETF为主，筛选要求基金成立时间满半年且最新一期季报基金规模大于一亿元 [64] - 报告列出了后续一周推荐的ETF产品清单，包括化工ETF、电网设备ETF、传媒ETF、机器人ETF、卫星ETF、工业母机ETF、有色金属ETF、黄金股ETF、光伏ETF、半导体设备ETF等 [69]

市场核心观点 - 对A股市场持续看多，关注周期行业的长期机会[2][4] - 宏观择时模型月度评分为0分，历史数据显示万得全A指数后续一个月上涨概率为76.92%，平均涨幅为3.18%[4][24] - 预计后续市场将处于震荡上行的行情，建议进行成长偏积极型的ETF配置[4][67][68] 资金流向分析 - 近5个交易日（2026.1.19-1.23），权益类ETF资金从宽基指数大幅流出，规模指数ETF净流出3348.87亿元[4][9] - 同期，主题指数ETF、行业指数ETF和跨境行业指数ETF获得资金净流入，分别为591.35亿元、79.75亿元和53.46亿元[4][9] - 具体产品中，电网设备ETF、化工ETF和科创芯片ETF资金流入居前，分别为73.26亿元、57.17亿元和39.53亿元[4][10] - 跟踪指数层面，细分化工指数、电网设备主题指数和SSH黄金股票指数资金流入领先，分别为98.29亿元、73.26亿元和52.51亿元[4][18] - 沪深300指数、中证1000指数和上证50指数资金流出最多，分别为-2152.29亿元、-640.92亿元和-334.15亿元[4][20] 行业与风格配置建议 - 长期维度重点推荐关注有色金属和化工等周期行业，短期题材类投资（如商业航天、AI应用）出现反抽但需警惕风险[4][24][27] - 在宽基指数中，鉴于微盘股可能面临财报压力，主要推荐中证500[4] - 风险趋势模型显示，截至1月23日，主要宽基指数中综合评分最高的是中证红利（66.51分），最低的是沪深300（30.74分）[39][43] - 报告推荐了包括化工ETF、电网设备ETF、有色金属ETF在内的10只具体ETF产品作为配置参考[69]

基金业绩表现 - 2025年第四季度基金利润为190.62万元，加权平均基金份额本期利润为0.1426元，季度净值增长率为11.64% [3] - 截至2025年四季度末，基金规模为1798.17万元 [3][12] - 截至1月22日，基金近三个月、近半年、近一年的复权单位净值增长率分别为13.91%、32.19%、45.36%，在同类可比基金中排名分别为193/689、220/689、250/673 [4] - 基金成立以来夏普比率为2.1982 [5] - 基金成立以来最大回撤为7.13%，2025年第四季度单季度最大回撤为5.57% [8] 基金投资组合与操作 - 基金属于偏股混合型基金，持股集中度较高 [3][15] - 截至2025年四季度末，基金前十大重仓股为中国移动、中国海洋石油、中国太保、工商银行、紫金矿业、招商银行、中国黄金国际、山东黄金、西部矿业、盐湖股份 [15] - 基金成立以来平均股票仓位为86.83%，高于同类平均的84.04% [11] - 2025年第三季度末基金股票仓位达到最高的92.58%，2025年末降至最低的76.8% [11] - 第四季度基金在有色金属、保险等板块的配置取得良好效果，但11月遭遇明显回撤 [3] - 基金管理人随后略微降低了权益仓位，对有色金属等板块及部分个股进行了止盈，并逢低增持了红利类股票 [3] 基金经理与基金概况 - 基金经理是田维，目前管理6只基金，截至1月22日，其管理的基金近一年均为正收益 [3] - 截至1月22日，基金经理管理的“前海开源优势蓝筹股票A”近一年复权单位净值增长率最高，达49.16%，“前海开源弘丰债券A”最低，为7.58% [3] - 截至1月22日，该基金单位净值为1.453元 [3]