ETF资产配置策略核心观点 - 文章介绍了以风险平价为底座的多种ETF资产配置策略，为不同风险偏好的投资者提供了多样选择，包括低风险绝对收益策略和高弹性增强策略 [1] 资产配置组合构建流程 - 构建资产配置组合遵循四大核心步骤：明确风险收益目标、依据有效性与流动性精选低相关性资产、引入科学的量化配置模型（如风险平价）、设定纪律化的动态再平衡机制 [1] - 在复杂宏观环境下，利用低成本、高透明度的ETF跨市场精选底层标的是平滑资金曲线、实现全天候投资的最优路径 [1] 低风险偏好资产配置策略 - 针对低风险偏好投资者，设计了以“动量风险预算”为底座的绝对收益策略，模型构建了涵盖11个维度的动量评分体系，并将评分映射为各资产的风险预算 [2] - 策略创新性引入高夏普比率的“短融ETF”作为风险调节阀，精准打造目标波动控制在3%和5%以内的资产配置组合 [2] - 目标波动3%的绝对收益策略历史年化收益6.74%，最大回撤3.72% [2] - 目标波动5%的绝对收益策略历史年化收益8.04%，最大回撤4.41% [2] - 两个策略自2016年以来每年均获得正收益，符合低风险偏好投资者的需求 [2] 高风险偏好资产配置策略 - 针对高风险偏好投资者，在多资产分散基础上专项叠加了权益增强设计，策略将底层资产聚焦于高波动标的 [3] - 策略深度结合美债利率、信用环境及经济景气度等多维宏观因子，构建了“沪深300红利低波ETF”与“沪深300成长ETF”的月频轮动模型 [3] - 将轮动模型与配置策略结合，构建基于权益增强的多元配置策略，其年化收益达到11.66%，夏普比率1.56 [3] - 该策略自2016年以来，每年均录得正收益 [3]

文章核心观点 - 近期黄金和白银市场的剧烈波动（白银大跌30%，黄金遭遇1983年以来最大单日跌幅）[4]，暴露了诸多模仿桥水“全天候策略”的国内私募（“中国桥水”）在策略执行上的脆弱性，部分产品单周回撤超过7%，甚至达20%[4]，打破了市场对该策略“全天候”有效的滤镜[6] - 桥水中国的成功难以简单复制，其优势不仅在于风险平价模型，更在于强大的主动管理能力（2024、2025年分别贡献16.6%和17%的Alpha）[18]，以及长期业绩带来的信任（如华润创意择优桥安1号净值达2.7且年年正收益）[8] - 国内“全天候策略”面临先天不足：缺乏有效的通胀对冲工具（如TIPS）、商品市场流动性及政策干扰[14]、监管对产品总杠杆限制在2倍以内[15]，导致策略本质是“戴着镣铐跳舞”，更多依赖主动管理创造差异[15] - 过去几年多资产策略的火爆（如全天候、宏观策略、固收+）得益于有利的宏观Beta环境，特别是债券牛市和股市贵金属上涨[9]，一个简易多资产组合在过去三年（截至2025年1月29日暴跌前）收益率达172.99%，最大回撤仅6.28%[10] - 行业存在盲目跟风现象，许多私募以“全天候”为募资噱头[20]，但创设一家成熟的宏观对冲基金门槛极高（需覆盖全球市场、穿越周期），小型团队简单拼凑策略难以真正对标桥水[20] 市场近期表现与冲击 - 贵金属市场巨震：白银价格大跌30%，黄金遭遇1983年以来最大的单日跌幅，形成“14西格玛级别”的极端场景[4] - 国内“全天候”产品显著回撤：在2月初的一周，申九、金和晟、国恩、尚艺等私募的部分全天候产品回撤超7%，澜音的产品回撤达20%[4] - 同期大类资产表现：南华贵金属指数单周下跌17.11%，而债券类资产普遍上涨（如CFFEX30年期国债期货+0.58%，30年国债ETF+0.93%）[5] - 回撤原因推断：在债券表现尚可的情况下，全天候产品出现巨大单周回撤，大概率因超配了金银[4] 桥水中国的表现与标杆意义 - 净值表现稳定：在2月金银巨震期间，华润创意择优桥云1号单周仅微跌0.03%[8] - 长期业绩卓越：桥水中国2021年于沪指高位发行的产品运作至今净值达2.7，且实现年年正收益[8]；2025年在Bloomberg全球对冲基金业绩榜位列第4[8] - 收益结构清晰：2025年桥水中国44.5%的总收益率中，有25.8%来自全天候组合贡献[9] - 运营与信任优势：采用月度披露底层净值，能更大概率规避极端交易日对客户的冲击，使夏普更高、曲线更平滑[8] 国内“全天候策略”的实践与挑战 - 策略火爆背景：顺应财富市场对低波产品的需求，与量化多头、公募科技贝塔工具基成为过去一年最火的三个品类[5] - 模仿与替代：桥水的成功带动了同行“像素级模仿”，催生了“中国桥水”群体，吸引了买不到桥水额度的资金[9] - 依赖宏观Beta：国内资产风险平价策略表现良好的核心前提是债券能维持高夏普特征[9]；2021年后国内利率持续下行的债牛环境，以及2025年股市和贵金属的超预期上涨，为策略提供了支撑[9] - 模型前提假设脆弱：风险平价模型假设资产净值曲线向右上方推进，且宏观环境处于利率单调下行中，在高通胀、利率快速上行时可能失效（如2022-2023年美国桥水出现明显回撤）[14] - 本土化实施短板： - 工具不足：缺乏有效的通胀挂钩债券（TIPS），商品期货受基差干扰，且部分商品流动性不足、政策干扰大（如2024年暑期反内卷行情和交易所限仓）[14] - 杠杆限制：国内私募产品总杠杆限制在2倍以内，而美国桥水在美债利率低时可加至3-5倍杠杆增强债券收益[15] - 高波动A股影响：若严格按风险平价，组合将绝大部分是债券，收益类似固收产品；为维持收益目标，国内产品权益仓位不会太低，股灾时难以独善其身[15] - 头部机构的不同定位：国内宏观大厂如泓湖不完全照搬风险平价，明汯更愿定义为“桥水式的系统化宏观”[15] 行业生态与反思 - 策略本质差异：国产全天候因缺工具、缺杠杆，本质是“戴着镣铐跳舞”，其全天候组合更多起分散资产、降低波动作用，差异更依赖于主动管理部分[15] - 主动管理是关键：桥水难以模仿的重点在于其主动创造Alpha的能力[18]，例如2024年底大幅调整仓位（降低债券，增配股票及工业金属）并看对方向[18] - 行业门槛与乱象：创设成熟宏观对冲基金门槛高，需庞大投研团队、覆盖全球市场及长期业绩记录[20]；但市场存在仅以“全天候”为募资噱头，简单拼凑产品线即对标桥水的现象[20] - 配置建议反思：有观点认为，与其购买混合策略产品，不如分别挑选各领域最强的管理人进行配置[20]

报告核心观点 本报告旨在为不同风险偏好的投资者提供一套基于风险平价和风险预算模型的、可落地的ETF资产配置策略体系[1][7] 报告通过构建多维动量评分体系动态调整资产风险预算，并引入高夏普比率的“短融ETF”作为风险调节阀，为低风险偏好投资者设计了目标波动分别为3%和5%的绝对收益策略，历史年化收益分别达**6.74%** 和**8.04%**，且自2016年以来每年均获得正收益[4] 针对高风险偏好投资者，报告在多元资产分散基础上，叠加了基于宏观因子的“沪深300红利低波ETF”与“沪深300成长ETF”月频轮动模型进行权益增强，构建的策略年化收益达**11.66%**，夏普比率为**1.56**，同样实现了自2016年起每年正收益[4] 构建资产配置组合的准备步骤 - **明确四大核心步骤**：构建成熟可复制的ETF资产配置组合需遵循四大步骤：明确风险收益目标、依据有效性与流动性精选低相关性资产、引入科学的量化配置模型（如风险平价）、设定纪律化的动态再平衡机制[4][8][9] - **强调多元配置的必要性**：多元资产配置能分散单一资产尾部风险、平滑资金曲线，并能适应宏观周期切换，实现“全天候”投资，而ETF因其低费率、高透明度等优势是实现多元配置的最优载体[11] - **精选标的三大原则**：选取ETF底层资产应遵循有效性（经济属性与风险溢价来源可靠）、分散性（覆盖风险溢价来源广、资产间相关性低）和流动性（交易成本与变现能力）原则[12] - **构建底层资产池**：报告从场内ETF中选取了横跨股票、债券、美股、黄金和商品等多个大类、共15只流动性好、规模较大的ETF作为策略标的池，并对其进行了回溯填充处理以用于历史回测[13][14][15][16] 低风险偏好的资产配置策略 - **策略核心与基底模型**：针对低风险偏好投资者，策略核心在于防御与稳定性，选择以风险预算模型为基底，并通过动量信号对预算进行调整以实现收益增强[19][20] - **构建多维动量评分体系**：为消除单一动量因子的随机性，报告从长短期趋势、风险调整收益、相对价格位置等维度构建了**11个**基础动量指标，并通过处理共线性问题最终合成为五个正交的动量评分因子[21][22][24][25][27] - **风险预算模型与波动控制方法**：策略将资产的动量评分通过指数函数映射为正的风险预算，并创新性地引入高夏普比率（全区间达**2.91**）的“短融ETF”作为风险调节阀，通过动态调整其仓位来将组合波动精准控制在目标水平（如3%或5%）[35][36][37][39] - **目标波动3%绝对收益策略表现**：该策略历史年化收益为**6.74%**，最大回撤为**3.72%**，年化波动为**3.37%**，夏普比率为**1.38**，卡玛比率为**1.81**[49] - **目标波动5%绝对收益策略表现**：该策略历史年化收益为**8.04%**，最大回撤为**4.41%**，年化波动为**4.48%**，夏普比率为**1.33**，卡玛比率为**1.82**，相较于不控波动的原始策略，最大回撤有明显改善[53] 高风险偏好的资产配置策略 - **策略核心与增强设计**：针对高风险偏好投资者，策略在不使用杠杆的前提下，通过将底层资产聚焦于高波动标的，并专项叠加权益端的收益增强设计来提升投资性价比[54][57] - **构建红利-成长轮动模型**：报告深度结合美债利率、信用环境、经济景气度及市场情绪等多维宏观因子，构建了“沪深300红利低波ETF”与“沪深300成长ETF”的月频轮动模型，该轮动策略全区间年化收益达**16.65%**，相较于沪深300ETF有明显优势[58][59][63] - **权益增强多元配置策略表现**：将上述轮动模型与以风险平价为基底的多元资产配置策略结合，构建的策略历史年化收益达**11.66%**，年化波动为**5.72%**，最大回撤为**8.64%**，夏普比率高达**1.67**，在多数年份提供了**10%以上**的年化收益[67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年开年债市有修复窗口，收益率短期下行，春节后首周震荡；中长期利率中枢下移，“久期管理”重要性凸显，债基指数化产品低费率优势明显；10年期国债配置价值高；平安5 - 10年期国债活跃券ETF有配置和应用优势 [6][9] 各目录要点总结 1 债市延续低位高波震荡 2025年债市呈“N型”走势，利率向上弹性减弱；2026年开年债市因前期收益率调整和市场风险偏好变化有修复窗口，春节后首周震荡；中长期利率中枢下移，“久期管理”重要性提升，债基指数化产品成本优势凸显 [9] 2 低利率下超额业绩实现路径 2.1 10年国债的配置价值 10年期国债收益率高于中短期国债指数，能在降息周期获资本利得和稳健票息；债牛时价格涨幅大于短久期国债；与30年期国债比，波动、回撤小，夏普值和卡玛比率高；成交活跃度高，是机构配置优选；银行配置10Y国债性价比高，2026年大行增配印证其配置价值 [14][16][32] 2.2 债券ETF的优势 指数债基久期稳定，是良好久期管理工具，且费率低于主动债基；可通过质押回购放大收益；成分券为活跃券，交易成本低，能精准跟踪指数，应对申赎压力；可利用新老券利差优化交易策略 [35][37][39] 3 活跃国债ETF配置优势 3.1 基本信息 平安5 - 10年期国债活跃券ETF是首只跟踪“国债活跃券指数”的Smart - Beta ETF，唯一成分券为活跃券；跟踪中证5 - 10年期国债活跃券指数，久期约6.5；采用中债估值；管理人具备银行间账户资质，补券效率高 [42][43] 3.2 业绩归因 近五年年化收益率3.96%，近三年4.31%，近6个月0.78%，年化波动率低于2%，最大回撤低于2.2%；收益主要来自票息收入，其次是国债效应和少量择券收益，收益结构稳健 [48][52] 3.3 配置优势 设置严格成分券筛选标准，定期调仓维持高流动性；新规调整后成分券更新，便于申购赎回；公募基金投资有税收优势，自营投资者可换购增厚收益，且可参与分红 [55][56] 4 活跃国债ETF应用场景 4.1 股债风险评价组合 国债指数与其他资产相关性低，可降低组合波动性；可用风险平价构建组合控制波动，优于传统股80/债20组合 [58][61] 4.2 国债期货期现策略 活跃国债ETF与国债期货相关性高，可构建配对交易；国债期货正套/看多基差策略风险低，现券端可用活跃国债ETF代替，收益更高 [64][65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年1月配置建议涵盖A股、国内债市、美股、日股、印股和黄金等资产，A股关注周期中盘蓝筹与国产AI等行业，国内债市关注短端品种，美股、日股短期偏中性震荡，印股短期偏弱震荡，黄金短期强势且中长期配置价值显著 [7] - 介绍了“组合保险 + 风险预算”两阶段稳健型多资产组合设计方法，兼顾收益弹性与风险控制 [7] - 提出股债目标中枢风险预算策略、低波动“固收 +”策略和两类全球大类资产配置策略，并展示了各策略的业绩表现与配置权重 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾与配置展望 - 市场回顾：2025年黄金表现亮眼，全球权益表现分化，债券相对低迷，黄金涨幅58.57%领先，印股小幅回落 [15][16] - 资产配置展望：A股经济景气与通胀回升支撑中长期走势，关注短期回调风险和化工等行业；国内债市偏中性，关注短端品种；美股、日股短期中性震荡；印股短期偏弱震荡；黄金短期强势，中长期配置价值显著 [18][20][22][31][34][38] 稳健型组合设计思路：“组合保险 + 风险预算”两阶段法 - 资产配置模型在国内投资应用的困境：均值 - 方差最优化及其衍生模型对收益与风险敏感，风险平价模型在国内投资中权益资产占比过低 [45] - 优化思路1：利用组合保险方法优化高风险资产的夏普比，以国内股债CPPI组合为例，能有效优化A股长期收益风险比 [52] - 优化思路2：融合目标配置中枢风险预算策略，股债风险预算之比等于目标股债配置中枢平方乘以波动率之比平方，可动态调整配置权重 [59][60][61] - “组合保险 + 风险预算”：兼顾收益弹性与风险控制，第一阶段提高组合夏普比，第二阶段进行风险预算投资组合，决策不依赖资产收益预测 [63] 股债目标配置中枢风险预算组合 - 投资情景与方案设计：采用融合股债目标配置中枢的动态风险预算方法，构建股债RB和股债CPPI_RB两类组合，配置中枢为1:9、2:8、3:7 [67][68][69] - 组合业绩分析：回测区间内，融合股债目标配置中枢风险预算策略业绩优于固定配置中枢股债组合，股债CPPI_RB组合更优 [70] - 配置权重与边际变化：三类配置中枢组合股债配置满足目标要求，2025年12月底股债RB组合适度增持A股，债券内部增持长债、降低短债 [75] 低波动“固收 +”组合 - 投资情景与方案设计：加入黄金资产降低股债双杀风险，采用“组合保险 + 风险预算”两阶段法，配置中枢为股:黄:债 = 1:1:4 [80][81] - 组合业绩分析：回测区间内年化收益率7.08%，年化波动率3.47%，最大回撤 - 4.92%，业绩表现良好 [83] - 配置权重与边际变化：2025年12月底边际增持短融，降低其他资产权重，两阶段分别调整子组合内部和子组合间权重 [90] - 策略落地：可由ETF资产实现跟踪，2023年以来年化收益与基于ETF构建的组合相近 [95] 全球大类资产配置组合 - 投资情景与方案设计：通过全球资产配置分散风险，采用“组合保险 + 风险平价”两阶段法构建FOF组合 [102][104] - 全球多资产配置策略I：选取A股、债券、黄金、美股四类资产，回测区间内年化收益率11.85%，2025年录得20.94%，2025年12月底边际增持政金债，减持其他资产 [105][106][111] - 全球多资产配置策略II：在策略I基础上增加日股、印股，回测区间内年化收益率10.25%，2025年录得13.56%，2025年12月底边际增持孟买30和政金债，减持其他资产 [125][126][133]

宏观经济与政策协同 - 2026年宏观层面将实施“积极的财政政策”与“适度宽松的货币政策”协同发力，财政重点向科技创新与民生领域倾斜，货币政策预计通过降准、降息等方式维持流动性合理充裕[3] - 相对稳定的宏观环境下，A股有望延续震荡上行，但节奏更平缓，驱动逻辑从估值修复转向盈利增长驱动[3] - 债市方面，受财政发债供给增加、利率中枢处相对低位影响，10年期国债收益率大概率呈现区间震荡格局[3] 全球通胀与货币政策分化 - 国内工业品价格（PPI）仍有提升空间，居民消费价格（CPI）整体稳定，价格企稳回升需供给端治理与需求端修复政策协同[4] - 美国通胀持续高于2%的目标，核心通胀粘性较强，但通胀失控上行概率有限，美联储政策天平可能更关注就业市场，预计维持整体宽松取向[4] - 欧元区通胀正逐步接近目标，但经济复苏基础不牢固，欧洲央行后续宽松政策空间预计相对有限[4] - 日本因外部关税传导和国内薪资增长形成持续通胀压力，预计央行会采取非常谨慎、渐进的方式调整政策[4] 股票市场投资策略 - 市场主线预计围绕几个方向展开：以人工智能、生物医药为代表的新质生产力赛道；内需修复与民生政策支持下的消费复苏行业；“反内卷”政策引导下供给格局优化的传统行业[3] - 价值与成长风格轮动加剧，受宏观与产业政策、全球技术革命（如AI）、市场资金共识等多重因素驱动[6] - 构建均衡组合的核心是为各种市场环境做好准备，方法包括在不同风格中优选标的组合，或借助多因子模型构建风险贡献更均衡的“风险平价”组合[6] 债券市场投资策略 - 2026年货币政策预计将“更加发力”，市场普遍预期政策利率仍有1-2次、总计10-20个基点的下调空间，利率曲线可能呈现陡峭化态势[6] - 利率债策略可将1-3年中短久期品种作为底仓获取资本利得，并把握经济数据、政策预期变化带来的波段交易机会[7] - 信用债策略应聚焦AA+及以上的中高等级品种，优选财务稳健的发行人，并可沿城投债、科创债等政策支持方向精选个券，久期以1-3年为主[7] 人民币汇率与跨境投资 - 市场普遍预期2026年人民币将呈现温和升值态势，这会提升人民币资产吸引力[7] - 2025年上半年，外资已转为净增持境内股票和基金，未来外资流入会更侧重结构性机会：高股息、低估值的价值板块（如金融）以及代表“新质生产力”的科技成长板块（如AI、高端制造）[7] - 国内投资者应利用汇率预期稳定的窗口在全球优化资产配置以实现风险分散[7] 大宗商品市场展望 - 黄金价格在2026年更可能呈现高位震荡、中枢缓慢上移的格局，结构性支撑因素包括各国央行购金储备和地缘避险[8] - 工业金属如铜、铝的核心驱动是能源转型带来的结构性需求（如电网建设、电动车普及），地缘政治则通过冲击供应端加剧市场紧张预期[9] - 2026年国际油价中枢较当前水平下移的概率较大，因市场焦点回归供应过剩的根本矛盾[10] - 农产品价格的核心波动变量已转向极端天气事件（如干旱、洪涝）对主要产区产量的扰动[10] “固收+”与资产配置策略 - 在无风险利率趋势下行和“资产荒”背景下，“固收+”策略成为长期资金获取合意回报的核心配置出路[11] - “固收”部分应以中短久期、高等级信用债为主，核心功能转向获取稳健票息并提供组合再平衡的流动性[11] - “+”的部分是收益增强的关键，可灵活选择传统权益工具（如可转债、ETF及精选股票）或衍生品策略（如CTA趋势跟踪）[12] - “固收+”配置比例并无定式，可根据资金风险收益目标动态校准，范围可从保守型的90/10到进取型的70/30不等[12] 私募基金发展与产品创新 - 私募机构需要在运营上严守合规增强透明度，在投资上做好风险控制，核心在于为投资者赚取超越市场的阿尔法收益[12] - 产品创新方向可能更侧重于能适应不同市场环境、策略逻辑清晰、风控严格的产品，特别是多策略复合及运用衍生工具进行风险对冲的基金[12] 全球资产配置优化 - 境内机构需借助QDII、跨境收益互换（TRS）、债券通等多元化出海通道构建能有效分散风险的投资组合[13] - 具体配置上，美国市场（美股、美债）可作为组合压舱石，欧洲与日本市场是重要的多元化补充，新兴市场可作为捕捉增长潜力的战术配置部分[13] - 在配置工具上，可优先选择流动性好的ETF进行基础布局，并灵活运用期权、期货等衍生品工具对汇率、利率及市场系统性风险进行主动对冲[13]

2025年全球资本市场表现回顾 - 全球主要大类资产在2025年表现亮眼，呈现多点开花格局 [1] - 全球股市呈现普涨格局，美元债整体走强 [1] - 黄金价格在2025年跑出了近46年来的最佳表现 [1] 2026年宏观环境与市场展望 - 2026年宏观环境将更加复杂，全球货币政策处于“错位期” [3][4] - 美联储降息周期进入后半程，市场焦点转向“降多少”和“何时停” [4] - 日本央行开启了加息进程，全球货币政策呈现非同步性 [4] - 市场普遍预计美联储在2026年还有约50个基点的降息空间 [5] - 美国通胀反弹是主要变数，可能导致美联储暂停降息并影响美债表现 [6] - 新任美联储主席可能引发市场对其独立性的担忧，增加债市波动风险 [6] 2026年美股市场预期 - 2026年标普500、纳指100和MAG 8的净利润增速预计分别提升至15.6%、20.0%和24.5%，为美股提供上行动能 [8] - 市场担忧人工智能（AI）泡沫在2026年破裂的可能性 [9] - 花旗认为人工智能领域的投资顺风将持续，但赋能者与应用者内部表现分化将是长期动态 [9] - 预计2026年美股波动将较2025年更为剧烈 [9] - 目前美股主要指数估值处于历史较高分位数，2026年估值继续大幅扩张的概率较小 [9] - 2026年单一资产波动风险或将加大，未来收益可能更多来自结构性机会，而非全面普涨 [9] 全天候策略介绍 - 全天候策略最早由桥水基金创始人达利欧于1996年提出 [10] - 策略核心逻辑是不预测市场方向，而是通过配置不同类型资产，使组合在各种经济环境下都能有较好表现 [10] - 策略基于经济增长和通货膨胀两个核心变量，将宏观经济划分为四种基本情景 [10] - 策略目的在于通过资产配置，使投资组合在不同经济环境下（增长或衰退、通胀上升或下降）都能有资产表现相对较好，从而对冲风险、平滑整体波动 [13] - 策略关键原则是“风险平价”，即通过调整资产权重，使每类资产（如股票、债券、商品、黄金等）对组合总风险的贡献相等 [13] - 对于普通投资者，准确执行“风险平价”需要专业计算与持续动态调整，个人执行难度较大 [13] QDII-FOF基金作为配置工具 - QDII-FOF基金为普通投资者提供了一站式进行全球多元化资产配置的便捷高效选择 [14] - 此类基金具备跨市场、跨资产、分散配置的属性和工具优势 [14] - 通过QDII额度，基金可以投资美股、港股、美债、黄金等全球优质资产，并根据市场环境灵活调整资产比例 [14] - FOF形式意味着基金通过投资于一篮子经过筛选的全球优质基金，实现了资产的二次分散，有助于进一步平滑波动 [14] - 在当前复杂市场环境下，这种跨资产、跨地区的配置方式有助于应对市场波动 [14]

2025年市场回顾 - 2025年A股市场表现优异，500、1000指数涨幅均在30%左右，市场成交量维持高位，主观多头与量化策略均有不错的赚钱效应 [3] - 商品市场亮点纷呈，贵金属与有色板块持续走强，而能化板块持续疲软，“反内卷”带来的碳酸锂等品种的趋势行情为CTA策略提供了交易机会 [3] - 尽管主流策略整体表现可圈可点，但各策略在全年均经历了显著的阶段性起伏，持有体验不佳 [4][5][6] 主要策略在2025年的表现与挑战 - 股票量化策略前期因小微盘走强和交投活跃而超额收益显著，但在8月后因资金抱团AI科技板块导致“指数涨、个股不涨”，超额收益持续承压，11月后小微盘走弱进一步给做市值下沉的量化产品带来压力 [6] - 主观多头策略波动明显，经历了年初及4月的极端反转行情，部分产品既承受了前期波动又错过了后续反弹，全年结构性行情频繁轮动导致产品间业绩分化突出，投资胜率较低 [6] - CTA策略内部表现差异较大，且上半年整体低波行情使许多产品经历了较长的低迷期 [6] 2026年私募投资展望与核心建议 - 展望2026年，不建议预测市场或押注单一资产 [8][9] - 多资产多策略是大部分投资人的优先选择方向，因其具备收益来源多元、风险分散的效果，力求在不同市场周期中实现稳健回报 [10][12] - 这一趋势在2025年下半年已显现，相关产品因来自海内外头部机构且有口碑业绩背书而受到市场追捧 [11][12] 国内主流多资产多策略投资思路 - 宏观策略：通过综合考量各类宏观经济因子，灵活配置股票、商品、债券等多类资产以捕捉绝对收益，代表案例如桥水的全天候策略和明汯的宏观策略 [14][15] - 多CTA策略：利用多种CTA策略灵活交易股指、国债、商品期货，实现多资产配置并获得期货交易收益，代表案例如Two Sigma的“CTA+指增”策略组合产品 [14][15] - 多策略组合：利用策略间的低相关性获得多元化收益并平滑整体波动，代表案例如黑翼的“量化+CTA+可转债”组合，该组合会叠加量化择时模型以调整配置比例适应行情 [17][18][19] 多资产多策略产品的优势例证 - 以某百亿私募为例，其CTA策略功底扎实，覆盖趋势、截面、套利、均值回归等多种子策略，收益来源多元，并为组合提供危机Alpha来源 [22] - 该公司早期即从事量化策略开发，在市场波动加大的背景下持续迭代模型，使整体超额收益风险比更高 [22] - 其可转债策略采用套利模式，根据期权定价挖掘错误定价机会，同时捕捉选券和交易收益，当前额度较为稀缺 [22]

宏观策略的核心概念 - 宏观策略旨在通过多元资产配置，在不同市场环境下实现稳健收益，避免单一资产投资带来的巨大波动和风险 [1][7] - 该策略被比喻为米其林主厨烹饪“满汉全席”，通过风险预算、宏观环境调整和增加额外收益来源，使投资组合“又好吃又健康” [2][8] 策略构成：大类资产静态配置（风险平价） - 策略基础是运用“风险平价”原则进行大类资产配置，为股票、债券、商品等资产分配“波动配额”，例如各分配10%的波动，目标是将整体组合波动控制在15%-20% [3][9] - 股票作为“硬菜”，在组合中占比接近一半，会根据权益市场表现增减仓位，并倾向于结合量化优质策略精选个股 [3][9] - 债券作为“白粥”提供稳健性，例如持有大量长期国债以起到抗跌作用 [3][9] - 商品作为“调味酱”，加入黄金、原油等与宏观高度联动但与权益市场关联度低的品种，以提升组合表现 [3][9] 策略构成：系统化宏观配置（动态调整） - 策略会根据“市场季节”即宏观经济环境的变化，动态调整资产配置比例 [4][10] - 例如，在通胀（“天气热”）环境下会增加商品（“凉菜”）配置；在经济增长（“天气回温”）环境下会增加股票（“热菜”）配置 [4][10] - 面对复杂多变行情时，会结合主观判断进行灵活调整 [4][10] 策略构成：额外Alpha收益（增强策略） - 策略包含寻求额外收益的部分，例如在股票投资中结合量化选股和红利增强等“特色小吃”策略，以对冲风险并增厚收益 [5][11] - 还会通过事件驱动等方式，捕捉债券、商品等资产的突发交易机会作为“创意菜”，但会控制尝试比例以管理风险 [5][11] 策略的总体优势 - 宏观策略如同“营养均衡家常菜”，追求在任何市场环境下都能获得收益：市场上涨时依靠股票获取收益，市场下跌时依靠债券和商品抵御风险 [5][11] - 该策略旨在实现长期健康的收益增长，且无需投资者进行频繁的主动操作 [5][11]

宏观策略Beta收益的核心来源 - 宏观策略的Beta收益来源于系统红利，即经济增长和货币扩张带来的系统性收益[19][20][22] - 系统红利是长期可靠的收益来源，不依赖与交易对手的博弈，也不需要战胜市场[17][22][23] - 通过持有多资产组合，可以同时捕获经济增长和货币扩张这两类系统性收益[22] 资产收益的四大来源与两类划分 - 所有金融资产的收益可归纳为四大来源：赚经济增长的钱、赚货币的钱、赚交易对手的钱、赚承担风险的钱[12][13][14][15] - 承担风险的钱可进一步划分为长周期风险溢价（本质是赚增长的钱）和短周期风险溢价（本质是赚交易对手的钱）[15][16] - 上述收益来源可划分为两类：系统性收益（经济增长、货币扩张）和博弈性收益（交易对手）[17] - 系统性收益具有可持续、可规模化的特点，博弈性收益则是零和游戏且容量有限[17] Beta 1.0：最简单的多资产分散配置 - 构建一个极其简单的组合：33% A股指数 + 33% 债券指数 + 33% 商品和黄金指数，每年底再平衡，无杠杆[7] - 该组合自2005年以来年化收益10%，最大回撤31%，收益波动比为0.9[7] - 同期万得全A年化收益11%，但最大回撤达到71%[7] - 该组合证明了即使是最简单的多资产分散配置，也能获得相对稳健的收益并显著降低回撤[7][11] Beta 2.0：全天候策略与风险平价 - 全天候策略旨在优化配置，以在捕获长期系统红利的同时，平滑短期周期性波动[26] - 其核心是根据系统红利的两大来源（经济增长与通胀水平），将未来宏观环境划分为四个象限（场景）[26][28] - 策略同时对不同场景下受益的资产进行配置，确保在任何宏观环境下都有资产能够对冲或受益[28] - 为实现真正的分散，采用风险平价理念，平均分配四个象限的风险权重，而非资金权重[29] - 风险平价隐含的前提是，当风险调整至相当时，不同资产的长期预期收益接近[31] - 示例构建：按60%债券+20%股票+20%商品构建Beta2.0组合，并调整波动率使其与Beta1.0可比，历史业绩显示其实现了更小的回撤和更高的收益[33] Beta 3.0：从资产分散到因子分散 - 因子分散是从资产收益的底层驱动因素（因子）出发进行配置，比资产类别分散更深入[37] - 资产类别分散可能因不同资产受同一因子驱动而导致虚假分散，因子视角有助于发现隐藏的风险集中[37] - 在增长与通胀两个核心宏观因子的基础上，可进一步纳入如利率、信用等其他重要因子进行优化[41] - 示例构建：在Beta2.0基础上考虑信用因子，按50%债券+20%股票+30%商品构建Beta3.0，收益有轻微提升[41] - 从Beta1.0到3.0的进化，体现了配置出发点从资产类别到宏观场景，再到收益来源因子的变迁[43] 宏观策略Beta构建的复杂性与价值 - 宏观策略的Beta构建本身极具价值且复杂，远非单一股票指数可比[45] - 构建涉及大量选择：从资产类别、宏观场景还是收益来源出发；不同场景下资产的选择；底层资产特征的深刻理解[45] - 动态风险管理复杂，包括风险定义（历史或隐含波动率）、时间窗口、相关性应对、杠杆管理等，这些均属于风险管理范畴而非预测择时[45] - 即使理念相同，具体构建和管理的差异也可能导致业绩天差地别，这体现了产品管理人所提供的价值[46]