贵金属价格表现 - COMEX黄金主力合约价格在2025年9月5日最高触及3655.5美元/盎司，年内累计涨幅超30% [2] - COMEX白银期货价格9月3日最高触及42.29美元/盎司，年内累计涨幅超过40% [2] 价格上涨驱动因素 - 美国7月非农数据意外转弱后市场开始定价9月降息预期，美联储独立性受到挑战，这些因素偏中长期 [17] - 连续疲软经济数据强化美联储9月降息乐观预期，为金价上涨提供助力 [17] - 鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会发言转鸽，为9月重启降息打开大门，美国经济和就业数据不及预期，7月PCE符合预期，美联储9月降息概率上升 [17] - 全球最大黄金ETF（SPDR）持仓持续上行是贵金属价格上涨的主要驱动因素 [17] - 特朗普宣布解除美联储理事库克职务，美国财长表示秋季将知道特朗普的美联储主席人选，美联储独立性受冲击削弱美元信用 [17] - 英国陷入滞胀和高债务危机，VIX指数上行，贵金属信用属性和避险属性迎来共振 [17] - 白银额外受益工业需求——新能源、5G等领域用银量增长，叠加矿山供应刚性，供需缺口扩大 [18] 美联储降息影响 - 黄金是无息资产，美债是生息资产，美债收益率可视作黄金持有成本，故黄金与美债利率负相关，降息周期中会有更多资金流入黄金 [20] - 2000-2021年美债实际利率框架是分析金价主要方法论，金价在加息结束即将降息以及降息的前中期表现较好 [20] - 2022年开始央行加速购金使得黄金与美债实际利率的负相关性减弱，黄金价格中枢持续抬升 [20] - 市场预期2025年还剩2-3次降息，若白宫通过下一届美联储主席候选人影响市场利率预期，2026年降息预期或将持续加强 [20] - 美联储货币政策转向预期成为金价近期上涨直接催化剂，降息周期中黄金上涨概率更大 [21] - 自2022年以来黄金和利率的关系短期被打破是由于央行购金的额外需求 [21] - 美联储降息对贵金属的核心影响在于压低实际利率，黄金作为无息资产，机会成本下降直接推升其估值 [22] - 当前美国债务高企、去美元化下央行持续购金，叠加地缘风险，实际利率下行更具确定性 [22] 央行购金趋势 - 全球央行持续购金的深层原因在于货币主权意识觉醒与储备安全诉求 [24] - 去美元化趋势下美元信用受美债高企、地缘制裁等冲击，央行需通过增持黄金分散储备风险 [24] - 黄金作为无主权信用背书的终极资产，可对冲货币超发、通胀失控等长期风险 [24] - 央行购金趋势或将长期延续，对黄金长期定价逻辑的影响在于重构货币属性权重 [24] - 传统定价以实际利率、美元指数为主导，央行购金作为长期刚性需求将强化黄金的准货币地位 [24] - 央行购金原因主要是希望外汇储备更加多元化、抗通胀及避险 [24] - 中国、印度等新兴市场央行黄金储备占比显著低于全球平均水平，各市场参与方都更有动力持续增加黄金资产配置 [25] - 全球央行持有的美元资产占比从2000年的72%下降到2025年的57% [25] 白银表现特性 - 白银和黄金均受益于美联储降息大周期，但白银工业需求占比达到一半以上，黄金工业需求占比不超过10% [27] - 白银上涨一方面受到金融属性刺激，另一方面受到金银比修复支撑 [27] - 白银工业需求占比近49%，黄金工业需求占比仅7% [27] - 从比价效应来看，白银在上半年金价创新高过程中并没有大幅上涨，金银比存在修复需求 [27] - 白银和黄金共享金融属性，但白银工业属性更强，包括新能源、5G等领域用银量持续增长 [27] 价格前景展望 - 对黄金的中长期配置价值维持乐观，观察未来美联储的降息节奏，当前市场预期到年底会有两次降息 [29] - 观察美联储独立性和美债发行节奏，当前美国债务和赤字水平过高 [29] - 黄金中长期上行趋势比较明确，核心看实际利率下行与货币信用对冲 [30] - 白银弹性更大，工业属性主导超额收益，若全球经济未深度衰退，银价或跑赢黄金 [31] - 黄金和白银均有进一步上行的可能 [31] - 白银缺少央行储备需求支撑，且市场流动性不如黄金，从长期来看黄金的投资价值或许更值得关注 [32] 投资方式 - 普通投资者参与贵金属投资方式包括实物金银、银行纸黄金或积存金、黄金ETF、黄金期货、黄金股ETF及联接基金等 [34] - 实物黄金适合风险偏好较低投资者，但交易成本较高，买入价和回收价之间的价差较大 [35] - 黄金ETF底层资产是黄金，主要跟踪黄金现货价格变动，流动性好、交易成本低 [36] - 黄金期货适合风险偏好较高的专业投资者，采用保证金管理模式、价格波动是实物黄金和黄金ETF的数倍 [37] - 黄金股ETF投资的是黄金产业链上市公司股票，在黄金上行期间具备较高的长期投资价值 [37] - 保守型选实物/ETF，激进型可小仓位尝试期货，行业跟踪型可选矿业股 [39] - 黄金ETF紧密跟踪AU9999黄金价格，具备交易费用低，流动性好等特点 [40] - 投资者可考虑采用定投黄金ETF的方式参与投资 [40]

美联储降息预期对黄金市场的影响 - 鲍威尔鸽派发言提升9月降息概率 市场预期几乎打满 短期内对黄金价格构成利多 [2] - 降息通过三路径影响金价：降低持有黄金机会成本（名义利率下降） 推动美元贬值 刺激避险需求（经济不确定性） [2] - 需警惕预期过于饱和可能导致预期偏差 [2] 美联储独立性担忧与美元信用冲击 - 特朗普干预美联储可能削弱政策独立性 引发市场对美元信用锚定物（美债）的担忧 [3] - 美国债务规模高达36万亿美元 高利率环境（4%以上）下2025年付息压力加剧 [3] - 美联储独立性削弱可能动摇美元信用 推动资金涌向黄金 [1][3] 黄金价格的核心驱动因素 - 避险需求受地缘政治影响：俄乌冲突与特朗普贸易政策不确定性曾推动金价两次加速上行 未来局势变化将直接影响避险情绪 [4] - 央行购金提供长期底部支撑：2008年金融危机后全球储备从300多吨升至500多吨 2015年中国黄金储备从1000吨增至1600吨 2022年起新兴经济体（俄罗斯/印度/土耳其）大幅增持 [4] - 去美元化趋势成为黄金中长期持久驱动动力 [6] 不同投资者的策略选择 - 长期投资者需评估经济周期并结合去美元化逻辑 适度提高黄金配置比例 [6] - 短期交易者需关注价格行为和波动 采取逢低买入或逢高抛空策略 注重数据事件期间的风险防控（果断止损） [6] 其他贵金属与黄金的对比 - 白银兼具金融与商品属性：金银比从106高位修复至87 若进一步修复至75-80仍有上行空间 光伏产业银浆需求提供增量支撑但边际增量下降 [7] - 铂金缺乏金融属性支撑：黄金与铂金价差超500元/克 铂金反弹近50% 主要受供需缺口及期货上市预期驱动 [8] "痛金"产品的本质与投资属性 - "痛金"核心定价逻辑依赖IP价值而非黄金本身 收益取决于金价上涨和IP价值提升（波动更大） 风险水平明显高于黄金 流动性受限（二手市场受众有限） [9] - 传统黄金投资工具（黄金ETF/金条/纸黄金/期货）更具投资理性 [9]

公司业务与资产 - 公司为新疆国资委控股新疆有色集团下黄金板块上市公司 是中国西部最大的现代化黄金采选冶企业 [1] - 公司形成以黄金为主线 多金属协同发展 全产业链业务布局模式 2022及2023年先后完成集团锰及铍板块资产并购 [1] - 公司现有金金属资源量32.1吨 储量12.1吨 储量品位超过3克/吨 [1] - 公司现有锰矿石资源量1136吨 储量554吨 [1] - 新疆美盛核心资产卡特巴阿苏金铜矿拥有金金属资源量78.73吨 铜金属资源量4.9万吨 项目满产黄金年产量3.3吨 [2] - 美盛注入完成后公司金金属资源量对比2024年增幅达245% 自产金年产量增幅超300% [2] 生产运营状况 - 早期伊犁公司阿希金矿 哈图金矿及哈密金矿三大黄金矿山均为在产状态 [1] - 阿希金矿因2022年安全生产事故及哈密金矿2023年资源整合相继停产 [1] - 哈密金矿开工建设在即 有望2026年复产 阿希金矿复产工作持续推进 [1] - 百源丰在产锰矿产量持续爬坡 蒙新天霸有望2026年贡献增量 [1] - 天山星 科邦锰业 恒盛铍业其他下游子公司生产经营情况持续改善 [1] - 卡特巴阿苏金铜矿计划于2025下半年正式投产 [2] 财务表现与预测 - 公司2024年利润扭亏为盈 [3] - 预计2025年至2027年实现营收90.41/124.08/145.76亿元 同比增长29%/37%/17% [3] - 预计2025年至2027年实现归母净利润4.69/16.45/24.38亿元 同比增长62%/250%/48% [3] - 参考9月4日股价 对应PE分别为53/15/10倍 [3] 行业环境与金价走势 - 美国4-6月CPI整体下行略有反复 7月非农不及预期且历史数据下修催化降息预期 [2] - PCE数据温和 9月降息概率已接近90% [2] - 全球央行在公共卫生事件后大幅扩表 叠加美国7月大而美法案过会 债务上限再度抬升 [2] - 美元美债信用将持续弱化 [2] - 各国央行已连续三年购金超千吨 我国央行于2025年7月再度增持 连续9个月购金 [2] - 全球央行资产黄金配置意愿上升 金价中枢有望持续上移 [2]

有色金属ETF市场表现 - 有色龙头ETF(159876)场内价格单日下跌3.26% 但近4日连续获得资金净流入合计1.03亿元 规模达2.23亿元创上市新高 [1] - 成份股走势显著分化 锂业龙头盛新锂能涨超3% 天齐锂业与赣锋锂业涨逾2% 黄金股西部黄金涨超2% 而铜业龙头白银有色与洛阳钼业跌超8% 稀土龙头中国稀土与盛和资源跌幅居前 [1] 行业基本面与盈利状况 - 中证有色金属指数60只成份股全部披露2025年中报 其中55股上半年实现盈利 占比超91% [4] - 10只成份股归母净利润同比增速超100% 北方稀土净利暴增1951%居首 国城矿业净利增长1111% 盛和资源增长650% 云南锗业增长339% [4][6] - 山东黄金实现营业收入567.66亿元同比增长24% 净利润28.08亿元同比增长102.98% [6] 金属价格与宏观驱动因素 - 经济复苏预期对周期品的提振尚未完全体现 下一阶段定价重点在于制造业需求对有色金属的提振 [3] - 黄金板块行情受益于横盘数月后的突破迹象 中信证券预测年底金价有望超过3730美元/盎司 [3] - 美联储可能开启提前曲线降息 全球央行购金趋势稳定 地缘风险明显下降的可能性较小 [4] 细分领域投资逻辑 - 稀土、钨、锡等战略金属受益于全球博弈 [7] - 锂、钴等品种受"反内卷"政策逻辑影响 板块迎来估值修复 [7] - 铜、铝等工业金属因新兴产业需求释放与供给增量有限 形成供需紧平衡格局 [7] 指数配置与估值展望 - 中证有色金属指数中铜(25.3%)、铝(14.2%)、稀土(13.8%)、黄金(13.6%)、锂(7.6%)行业权重分布均衡 能有效分散单一金属行业投资风险 [7] - 工业金属板块估值处于偏低水平 存在向上修复空间 EPS与PE双击的有色牛市正在启动 [6] - 美联储降息通道带来货币宽松环境 国内"反内卷"政策优化生产要素 提升各环节盈利能力并改善金属价格向下游传导机制 [6]

港股黄金股市场表现 - 港股黄金股呈现高开低走行情 其中潼关黄金下跌8% 中国黄金国际下跌超5% 灵宝黄金下跌4.4% 赤峰黄金和珠峰黄金下跌超3% 招金矿业 山东黄金和紫金矿业下跌超1% [1] - 具体个股表现：滝关黄金最新价2.060港元下跌8.04% 集海资源最新价1.570港元下跌5.99% 中国黄金国际最新价118.800港元下跌5.11% 灵宝黄金最新价15.820港元下跌4.41% 中国白银集团最新价0.480港元下跌3.03% 赤峰黄金最新价27.540港元下跌3.37% 珠峰黄金最新价1.590港元下跌3.05% [2] 黄金市场价格动态 - 现货黄金市场近期持续创新高 但亚洲早盘冲高回落下跌0.27% 失守3550美元/盎司 [2] - 黄金股在创下新高后短期技术性回调风险显著增加 [2] 黄金行业估值状况 - 很多黄金公司股价涨幅远超业绩增长速度 净利润增长未能匹配股价表现 [3] - 市盈率等估值指标处于历史高位 出现泡沫化迹象 [3] - 高估值需要通过股价回落或业绩增长来消化 增加了短期风险 [3] 黄金市场长期驱动因素 - 驱动黄金上涨的长期逻辑依然牢固 包括央行购金 去美元化和地缘风险等因素 [3] - 未来走势将是短期波动与长期趋势的博弈 [3]

港股黄金股行情表现 - 多只港股黄金股呈现高开低走行情 潼关黄金下跌8% 中国黄金国际下跌超5% 灵宝黄金下跌4.4% 赤峰黄金和珠峰黄金下跌超3% 招金矿业、山东黄金和紫金矿业下跌超1% [1] - 当日亚洲早盘现货黄金冲高回落下跌0.27% 失守3550美元/盎司关口 [1] 黄金股估值状况 - 黄金公司股价涨幅远超净利润增长速度 市盈率等估值指标处于历史高位 出现泡沫化迹象 [1] - 高估值需要通过股价回落或业绩增长来消化 增加了短期风险 [1] 黄金市场驱动因素 - 现货黄金市场近期持续创新高 [1] - 央行购金、去美元化和地缘风险等长期驱动逻辑依然牢固 [1] - 未来市场走势将是短期波动与长期趋势的博弈 [1] 技术面分析 - 黄金股在创下新高后 短期技术性回调风险显著增加 [1]

核心观点 - 黄金当前处于震荡市 但多重因素改变有望开启上行趋势 中性假设下模型预测年底金价有望超过3730美元/盎司 [1] 市场影响因素 - 关税冲击 美国财政 地缘政治 央行购金等因素形成复杂的多空平衡 [1] - 关税预期好转可能暂告一段落 而对滞胀的影响可能刚开始体现 [1] - 年内地缘风险明显下降的可能性较小 [1] - 全球央行购金趋势稳定 [1] 货币政策预期 - 美联储可能开启提前曲线降息 [1] 价格预测 - 中性假设下模型预测年底金价有望超过3730美元/盎司 [1]

黄金价格表现 - 现货黄金价格突破3500美元/盎司 创历史新高 日内涨幅0.74% 报3501.030美元/盎司[1] - 伦敦现货黄金价格报3469美元/盎司 日内涨幅超0.6%[4] - 纽约商品交易所12月黄金期货价格盘中突破3550美元/盎司 创历史新高 日内涨幅0.72%[4] - 8月国际金价累计涨幅超过5% 创今年4月以来最佳单月表现[7] 国内金饰价格变动 - 周生生足金饰品价格达1041元/克 较前日上涨16元[3] - 老庙黄金足金饰品价格达1034元/克 单日上涨11元[3] 价格驱动因素 - 美元走弱至5周低点 推动金价上涨[5] - 市场对美联储9月降息25个基点的预期概率达89.7%[5] - 美国就业市场疲软及非农就业数据发布影响降息预期[7] - 全球央行增持黄金意愿强烈 对金价底部形成支撑[7] 市场数据指标 - 伦敦金现最高价3501.880美元/盎司 最低价3473.878美元/盎司[2] - 周生生黄金卖出价1041元/克 换金价907元/克[4] - 老庙黄金工艺金条价格989元/克 铂金价格470元/克[4]

一般来说，夏季往往是黄金的淡季。由于欧美投资者多处于休假模式，市场交投相对清淡，金价易陷入 窄幅盘整，即所谓的 "夏季低迷"。 近期，国际黄金市场显著回暖，成功摆脱了传统意义上的 "夏季低迷"。随着美联储降息预期升温、美 元走势承压及地缘不确定性延续，金价获得有力支撑。不过，恰逢国内外多个市场因假期休市或交易时 间调整，投资者也产生疑问：假期是否会影响本轮黄金的上涨节奏？ 黄金为何告别 "夏季低迷"？ 波动放大：低成交量背景下，单一较大额订单的出现，容易引起价格在短时间内出现明显波动； 消息响应延迟：若重要经济数据或突发新闻在假期发布，市场无法及时反应，可能在假期结束开市后集 中释放情绪，导致开盘时出现跳空行情； 趋势延续但节奏放缓：若金价在假期前已处于明确的强势上涨趋势，假期期间上涨节奏可能暂时放缓， 但一般不会改变原有趋势方向。 但今年情况有所不同，主要源于以下三方面因素： 宏观预期转变：市场对美联储降息预期再次凝聚，美元走弱，黄金作为无息资产的吸引力上升； 避险需求仍在：全球部分区域经济与政治风险尚未完全消散，黄金作为避险资产获得资金流入； 央行购金持续：多家央行继续增加黄金储备，长期支撑金价结构。 这 ...

行业投资评级 - 投资评级为看好，维持不变 [10] 核心观点 - 金价确认突破季度箱体，重视贵金属补涨 [1][2][6] - A股牛市不意味黄金必然跑输，根本驱动在于金价本身 [2][6] - 三重催化助力金价突破：降息预期强化（9月降息概率升至近90%）、地缘避险重回、央行购金延续（全球央行连续9个月增持） [2][6] - 工业金属处于周期反转初期，铜铝权益先行 [6][7] - 战略金属（稀土、钨）迎价值重估，能源金属关注底部配置机遇 [8] 贵金属板块 - 金价突破依赖三重催化：降息预期（鲍威尔释放鸽派信号，9月降息概率近90%）、地缘避险（俄乌紧张、特朗普对印度加征50%关税）、央行购金（中国7月维持净购入） [2][6] - 黄金股有望在9月降息后迎来金价、估值、风格三维度季度级共振 [6] - 所有A股黄金股估值均调整至Q1启动前水平，配置盈亏比高 [6] - 建议关注：招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源 [6] 工业金属板块 - 周期反转初期，铜铝权益先行，商品端维持震荡 [6][7] - 本周LME铜涨1.1%、铝跌0.1%，SHFE铜涨0.9%、铝涨0.5%，主因降息预期强化及弱美元 [7] - 库存分化：铜周环比降0.02%（年同比降14.06%），铝周环比增2.75%（年同比降36.01%） [7] - 电解铝产能利用率98.09%（环比+0.07%），氧化铝利用率82.93%（环比-0.57%） [7] - 山东吨电解铝税前利润周环比升114元至3952元，吨氧化铝利润降27元至10元 [7] - 建议关注铜【资源量增】洛阳钼业、紫金矿业、金诚信、藏格矿业；【冶炼补涨】铜陵有色；铝【高股息】中孚实业、宏创控股、天山铝业、云铝股份、神火股份 [7] 战略金属及小金属 - 稀土磁材：工信部强化稀土全流程管理，三季度磁材订单饱满，价格上行趋势强 [8] - 钨价加速上行，供给刚性延续（存量矿山贫化、新增投产少），长牛价格可期 [8] - 钴：美国国防部计划5年购买7480吨钴战略储备，6-7月中国钴中间品进口量持续下滑，库存加速去化 [8] - 镍价底部支撑夯实，长期价格中枢有望上移 [8] - 碳酸锂短期波动加剧（宁德枧下窝矿山停产），供需拐点仍待时日 [8] - 建议关注：稀土-中国稀土、广晟有色、北方稀土；磁材-金力永磁；钨-中钨高新、厦门钨业；锂-雅化集团、中矿资源、永兴材料、赣锋锂业、天齐锂业；钴镍-华友钴业 [8] 市场表现数据 - 金属材料及矿业板块周涨6.16%，跑赢上证综指5.32个百分点，排名2/32 [17][20][21] - 子板块涨幅：稀土磁材+15.32%、贵金属+7.21%、基本有色金属+6.35%、能源金属+4.98% [17][20] - 个股周涨幅前列：金力永磁（+35.31%）、中国稀土（+22.83%）、章源钨业（+22.12%） [24] - 商品价格：Comex黄金周涨2.9%，SHFE黄金涨1.5%；LME锡涨3.3%，SHFE锡涨4.8%；电池级碳酸锂跌3.1%至77.5元/公斤 [26][28][29]