根据研报内容，现对其中涉及的量化模型与因子总结如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：宏观评分模型**[7][19] * **模型构建思路**：基于多个宏观因子对各大类资产进行月度评分，以生成择时观点[19] * **模型具体构建过程**：模型涵盖9个宏观因子，分别为国内景气、国内货币、国内信用、国内通胀、全球景气、全球货币、全球通胀、美元、金融压力。每月对每个因子进行评分，评分取值为-1, 0, 1，分别代表负面、中性、正面。对于每类资产，将其相关的宏观因子评分加总，得到该资产的月度宏观评分。最后，根据总分值形成看多、谨慎等择时观点[19] 2. **模型名称：美股择时模型**[7][21] * **模型构建思路**：通过监测景气度、资金流、金融压力等分项指标来对美股进行中期择时[21][23] * **模型具体构建过程**：模型包含三个分项指标：景气度、资金流、金融压力。每个分项指标的数值计算为其在滚动5年时间窗口内的分位数。通过综合这些分项指标的状态来判断美股走势[21][23] 3. **模型名称：黄金择时模型**[7][25] * **模型构建思路**：综合避险货币、央行态度、财政压力、金融压力等多个分项指标构建综合择时指标，用于黄金择时[25][26] * **模型具体构建过程**：模型包含四个分项指标：避险货币、央行态度、财政压力、金融压力。将这些分项指标合成为一个综合的黄金择时指标。该指标的最新值为-0.54[25][26][28] 4. **模型名称：原油择时模型**[7][27] * **模型构建思路**：通过构建原油景气指数来反映原油基本面的好坏，从而进行择时判断[27][29] * **模型具体构建过程**：原油景气指数由五个分项指标合成：需求、库存、美元指数、投资者预期、宏观风险水平。本月原油景气指数读数为-0.1，回落至0轴以下[27][29][31] 5. **模型名称：大类资产配置模型**[3][32] * **模型构建思路**：根据量化配置信号分配各类资产的风险预算，并基于宏观因子体系调整组合的宏观风险暴露，得到最终的资产配置方案[3][32] * **模型具体构建过程**：模型首先根据量化信号（可能包括上述择时模型的观点）为每类资产分配风险预算。然后，利用宏观因子体系对组合的整体宏观风险暴露进行调整，通过优化过程计算出最终的资产配置权重。配置的资产包括中证800、标普500、黄金、铜、原油、10年国债、短融等[32][34] 模型的回测效果 1. **大类资产配置模型**，11月收益-0.2%[3][32]，最近1年收益12.2%[3][32]，最大回撤2.9%[3][32] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：国内景气因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估国内经济景气状况[19] 2. **因子名称：国内货币因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估国内货币环境状况[19] 3. **因子名称：国内信用因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估国内信用环境状况[19] 4. **因子名称：国内通胀因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估国内通胀状况[19] 5. **因子名称：全球景气因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估全球经济景气状况[19] 6. **因子名称：全球货币因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估全球货币环境状况[19] 7. **因子名称：全球通胀因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估全球通胀状况[19] 8. **因子名称：美元因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估美元走势状况[19] 9. **因子名称：金融压力因子**[19] * **因子构建思路**：作为宏观评分模型的组成部分，用于评估金融系统压力状况[19] 10. **因子名称：美股景气度分项因子**[21][23] * **因子构建思路**：作为美股择时模型的组成部分，用于评估美国经济景气度[21][23] 11. **因子名称：美股资金流分项因子**[21][23] * **因子构建思路**：作为美股择时模型的组成部分，用于评估市场资金流向[21][23] 12. **因子名称：美股金融压力分项因子**[21][23] * **因子构建思路**：作为美股择时模型的组成部分，用于评估美国金融系统压力[21][23] 13. **因子名称：黄金避险货币分项因子**[25][26] * **因子构建思路**：作为黄金择时模型的组成部分[25][26] 14. **因子名称：黄金央行态度分项因子**[25][26] * **因子构建思路**：作为黄金择时模型的组成部分[25][26] 15. **因子名称：黄金财政压力分项因子**[25][26] * **因子构建思路**：作为黄金择时模型的组成部分[25][26] 16. **因子名称：黄金金融压力分项因子**[25][26] * **因子构建思路**：作为黄金择时模型的组成部分[25][26] 17. **因子名称：原油需求分项因子**[27][31] * **因子构建思路**：作为原油景气指数的组成部分，用于评估原油需求状况[27][31] 18. **因子名称：原油库存分项因子**[27][31] * **因子构建思路**：作为原油景气指数的组成部分，用于评估原油库存状况[27][31] 19. **因子名称：原油美元指数分项因子**[27][31] * **因子构建思路**：作为原油景气指数的组成部分，用于评估美元指数对原油的影响[27][31] 20. **因子名称：原油投资者预期分项因子**[27][31] * **因子构建思路**：作为原油景气指数的组成部分，用于评估投资者对原油的预期[27][31] 21. **因子名称：原油宏观风险水平分项因子**[27][31] * **因子构建思路**：作为原油景气指数的组成部分，用于评估宏观风险水平对原油的影响[27][31] 因子的回测效果 （报告中未提供单个因子的独立测试结果）

核心观点 - 报告认为当前宏观环境呈现“宽货币+信用宽松”的组合，金融条件对资产表现形成托底，A股在年末将进入休整阶段，短期涨跌空间有限，明年一季度有望迎来向上合力，债市虽具韧性但显现“遇好不涨”的弱势信号，商品市场中原油因供需格局恶化持续承压，黄金则维持震荡格局 [1][2][3][4] 货币与信用环境 - 10月中国新增社融8161亿元，低于万得一致调查值15377亿元，其中新增人民币贷款2200亿元，低于调查值4512亿元，但信用脉冲整体延续年内回升态势，信用扩张内生动力未改 [1][13] - 国信货币条件指数显示，Shibor 3M利率微幅下行，维持在低位，狭义货币条件指数基本持平，广义货币条件指数持续高位震荡，表明货币环境“稳中偏宽”，信用环境宽松态势延续 [13] A股市场展望与配置 - 11月A股主要指数普遍回调，大盘蓝筹相对抗跌，中小市值及成长板块调整较深，周期行业表现较强，科技板块月末虽有反弹但整体弱势 [2] - 预计12月央行将通过逆回购和MLF等操作维持跨年资金面平稳，美联储有望进行“预防式”小幅降息，中央经济工作会议预计将释放促消费、扩内需与稳增长信号，为市场提供支撑 [2] - 风格配置上，基于中美制造业PMI差异（中国49.2 vs 美国48.2）、国内工业增加值增长（1-10月同比增长6.10%）、通胀回升（10月CPI同比0.2%）及利率环境（11月Shibor3M利率1.58%），报告建议关注大盘成长风格 [19][20][21] - 国内定量配置模型建议：在积极配置假设下，股票、债券、原油、黄金的配置比例分别为30%、35%、23.3%、11.7%；在稳健配置假设下，比例分别为15%、85%、0%、0% [4][24] 债券市场展望 - 11月债市整体偏稳，中债财富总指数与利率债指数小幅回调，信用债指数微幅走高，10年国开与国债利率均下行 [3] - 月内受万科债展期等信用事件扰动，信用利差短线走阔，压制风险偏好，报告认为债市仍具韧性，但显现“遇好不涨”的弱势信号，建议以波段操作为主 [3] 外汇市场展望 - 11月下旬在美联储鸽派信号带动下，美元指数回落，美元兑人民币在岸、离岸双双走弱，叠加年底结算需求，人民币阶段性走强 [3] - 报告预计官方将维持人民币汇率基本稳定的政策导向，短期人民币偏强，但将呈现双向波动态势 [3] 商品市场展望 - 11月商品价格走势分化，南华综合指数小幅上涨，但工业品指数回落，布伦特原油明显下跌 [4] - 原油需求端受特朗普政府贸易政策压制，供给端因OPEC+减产协议逐步解除及俄乌谈判推进，市场出现2020年以来最严重的供应过剩，预计明年供给缺口将进一步扩大 [4] - 黄金在10月高位回调后，11月因美国降息预期升温而企稳回升，但短期缺乏明显上行驱动，期权隐含波动率偏高，预计维持震荡格局 [4] 全球资产配置 - 全球资产配置模型对A股以外主要股市的配置建议比例为：美国14.65%、德国0.81%、法国14.65%、英国13.02%、日本0.81%、越南0.00%、印度13.02%、中国香港13.02%，剩余30%配置无风险收益产品 [4][24] 市场月度复盘（2025年11月） - **国内资产**：股市方面，主要指数普遍下跌，创业板指下跌4.2%，中证500下跌4.1%，消费股与金融股相对抗跌，回报率分别为-0.5%和-0.5% [31]。债市方面，10年期国债到期收益率下行6.9个基点至1.73% [31]。商品方面，上期所黄金上涨3.5%，南华综合指数上涨0.5%，上期所原油下跌1.0% [31]。汇率方面，美元对人民币在岸价收于7.0794，较10月底的7.1135有所升值 [31] - **海外资产**：11月海外大类资产回报排序为商品>债券>股票，发达市场股市录得0.15%回报，美国股票录得0.13%，新兴市场录得-1.68%，东京日经225指数录得-4.12%，伦敦现货黄金收益4.48% [41][42][43] 市场情绪与景气指数 - **A股情绪**：11月A股情绪指数Ⅰ有所抬升，指示交易情绪升温，而情绪指数Ⅱ出现两次谨慎信号，提示市场回调趋势和情绪回落，行业轮动指数明显上行，显示行业间切换加快 [60][63][68] - **债市情绪**：11月中国债市情绪指数明显下降，表明投资者对债券市场的关注度减少 [69] - **行业景气**：根据11月中观行业景气指数，景气上行的行业包括医药生物、食品饮料、汽车、机械设备、商贸零售、家用电器、环保、石油石化、非银金融、社会服务、电子、房地产 [75][77]

文章核心观点 - 基于宏观与技术分析的综合框架，对四大类资产给出月度配置观点：看空权益资产和工业品，看多债券资产和黄金 [1][2][25] - 宏观层面整体利空权益资产和工业品，利多债券资产和黄金 [1][8] - 技术层面显示权益、债券、黄金资产价格趋势向上，工业品资产价格趋势向下 [1][13] 宏观视角分析 - 权益资产方面，PMI（3月周期）、CPI同比（1月周期）、社融存量同比（1月周期）三个宏观指标均显示利空，10年期国债收益率（12月周期）和美元指数（1月周期）显示利多 [9] - 债券资产方面，PMI（3月周期）和社融存量同比（3月周期）显示利多，CPI同比（3月周期）显示利空，美国10年期国债收益率（1月周期）显示利多 [9] - 工业品资产方面，PMI（3月周期）、WTI原油（1月周期）、社融存量同比（1月周期）三个宏观指标均显示利空 [9] - 黄金资产方面，PMI（3月周期）、中美10年期国债利差（1月周期）、美国M2同比（12月周期）三个宏观指标均显示利多 [9] 技术视角分析 - 截至2025年11月30日，权益资产趋势向上，其历史2个月LLT平均月度涨跌幅减去历史(T-12至T-2)个月LLT平均月度涨跌幅的指标值为1.69% [14] - 债券资产趋势向上，其历史2个月收盘价平均月度涨跌幅减去历史(T-12至T-2)个月平均月度涨跌幅的指标值为0.13% [14] - 工业品资产趋势向下，其历史2个月收盘价平均月度涨跌幅为-1.05% [14] - 黄金资产趋势向上，其历史6个月收盘价平均月度涨跌幅为3.63% [14] - 权益资产估值适中，截至2025年11月30日，其历史5年ERP分位数为55.71% [17][18] - 权益资产处于资金流出状态，截至2025年11月30日，其资金流指标（历史1个月主动净流入额减历史6个月平均月度主动净流入额）为-1029亿元 [21][22] 综合观点汇总 - 宏观信号与技术信号的历史平均相关系数较低，约为0.17，因此将两者得分加总以形成综合观点 [23] - 权益资产宏观指标得分为1，技术指标得分为0，总得分为1 [24] - 债券资产宏观指标得分为2，技术指标得分为1，总得分为3 [24] - 工业品资产宏观指标得分为-3，技术指标得分为-1，总得分为-4 [24] - 黄金资产宏观指标得分为3，技术指标得分为1，总得分为4 [24] 资产配置组合表现 - 固定比例+宏观指标+技术指标组合在2025年的收益率为10.50%，自2006年4月至今的年化收益率为12.00%，最大回撤为9.06%，年化波动率为6.91% [3][27][30] - 波动率控制+宏观指标+技术指标组合在2025年的收益率为15.85%，自2006年4月至今的年化收益率为9.66%，最大回撤为9.25%，年化波动率为5.93% [3][31][33] - 风险平价+宏观指标+技术指标组合在2025年的收益率为7.23%，自2006年4月至今的年化收益率为9.67%，最大回撤为5.41%，年化波动率为4.35% [3][31][33] - 资产配置基准组合涉及7类资产，包括沪深300、中证500、中证国债、中证企业债、SGE黄金、南华工业品和货币基金，基准权重分别为10%、10%、30%、30%、5%、5%、10% [26][27]

2025年市场回顾 - 全球主要股指均上涨，科技板块含量越多的股指涨幅越多 [1] - 全球主要商品均上涨，白银、黄金、天然气涨幅居前 [1] - 美股续创历史新高，科技股表现更好，美联储开启预防性降息 [1] - 国内权益资产年内大幅上涨，有色和TMT板块涨幅居前，商品震荡走低 [1] 2026年国内宏观经济 - 宏观经济预计平稳开局，市场预期经济增长目标仍在5%左右 [3] - 经济结构延续分化，生产和高新技术产业韧性发展，消费平稳，投资修复，地产或延续磨底 [3] - 财政政策或延续积极定调，预期政府预算赤字率维持在4%，新增专项债发行4.4-5万亿，续发超长期特别国债1.5-2万亿 [4] - 货币政策预计延续支持性立场，或有1-2次降准，政策利率预计有1-2次降息，幅度10-20bp [4] 2026年国外宏观经济 - 美国经济预计平稳，财政重启扩张是重要支撑，2026年赤字率预计将回到6.5% [4] - 美联储预计将在2026年继续降息2-3次 [5] - 美国通胀在2026年仍具粘性，AI相关资本开支将延续扩张 [5] A股后市展望 - 对权益市场维持战略性看好态度，估值水平中性，基本面修复，流动性环境良好 [5] - 经济景气度显著提升前，大小盘分化可能不明显，适合逆向交易策略 [6] - 成长风格估值已偏高，但AI浪潮推动下科技制造行业仍是景气最高环节，红利风格在绝对收益角度有较高胜率 [6] - 行业方面重点关注高景气的泛科技行业、供需格局改善的材料和中游制造环节，部分消费品或出现左侧布局机会 [6] 其他资产后市展望 - 债市整体赔率有限，收益率或仍处于低位震荡，票息策略为先 [8] - 美股高估值、科技龙头内卷式投资AI，慢牛基础有所动摇，美债收益率存在易上难下的风险 [8] - 大宗商品中，铜、黄金有望上行，原油震荡、铜震荡偏强，黄金继续震荡上行 [8]

美联储政策展望 - 预测美联储在12月9-10日的FOMC会议上将再次降息25个基点，市场计入的12月降息概率为88% [2][3] - 预计2026年美联储将降息两次，但进入2026年后，随着美国通胀进一步上升，降息节奏可能放慢 [2][3] - 美联储宽松周期可能分为三个阶段：2025年第四季度为“快”阶段（快速降息），2026年上半年为“慢”阶段（降息节奏放慢），2026年下半年为“快”阶段（降息再次加速） [6] - 不排除12月FOMC会议提前释放鹰派信号的可能性，例如强调2026年未必持续降息，若政策预期边际收紧可能对全球大类资产造成压力 [7] 美国经济数据 - 近期美国通胀与增长数据都偏低，美国通胀已确认上行拐点，未来两个季度或持续抬升 [3][4] - 美国初请失业金人数上升，劳动力市场明显降温，美国商品和服务消费增速近期下滑 [7][12] 中国政策与市场 - 中国重磅经济会议将在12月中上旬召开，定调未来政策方向，预期逆周期调节政策进一步发力以支持经济修复 [10][11] - 复盘2010年以来12月份大类资产运行规律，发现国债利率趋于下行，商品趋于上涨；中央经济工作会议前股票博弈政策发力方向，成长价值均有表现机会，会议后大盘价值相对占优 [14][16][17] - 建议把握12月份债券与商品的波段机会，会议前对股票相对积极，会议后根据政策指引灵活调整配置方向 [19] 大类资产配置建议 - 12月中上旬或对风险偏好相对有利，建议会议前维持超配中国股票，风格更均衡；沪深300指数动态市盈率12倍，接近历史均值，估值与此前牛市高点比还有充分扩张空间 [20][21] - 黄金牛市尚未结束，建议维持超配，逢低增配，尽管年初以来上涨幅度较快已超出与基本面相匹配的水平 [23] - A股和港股相对美股的配置性价比更高，建议标配美股，因美股估值处于历史高位 [26] - 建议短期顺势增加商品配置，因12月商品表现相对较好；维持标配美债，但未来1-2个季度通胀风险与美债发行压力可能增加市场不确定性 [30][32]

文章核心观点 - 11月外部地缘局势复杂化导致A股出现阶段性回调 建议后续基金配置在维持均衡风格前提下适度偏向成长 并关注基金经理选股和风控能力 重视主投科技领域基金 兼顾周期和金融等资产 同时可从大类资产配置角度关注黄金和美股相关ETF [1] 股混基金 - 11月制造业PMI为49.2% 较上月上升0.2个百分点 中美经贸磋商成果共识带动外贸环境改善 外需修复对PMI形成支撑 [2] - 11月倒数第二周中国股市快速走弱出现单日恐慌式抛售 但最后一周迎来修复行情 股市将逐步企稳并展开跨年攻势 上升空间很大 是增持良机 [2] - 看好科技成长主线 关注大金融和消费的低位投资机会 2024年以来价值和成长风格均具备结构性投资机会的市场格局或将延续 [2] - 价值风格关注南方品质优选 成长风格关注易方达环保主题和宏利睿智稳健 均衡灵活品种关注博道惠泰优选和广发多因子 主题型基金关注国泰消费优选等 港股基金关注嘉实港股优势 [2][5] 债券基金 - 本轮超跌后债市可能进入阶段性回调反弹期 但走强幅度难超10月 宏观环境对年内债市定价有支撑 可参与博弈部分券种的超跌反弹 建议保持快进快出策略博弈结构性机会 [3] - 建议关注久期灵活的利率债和重配高流动性信用债的产品 权益市场回暖使固收+基金具备配置价值 [3] - 品种选择上关注中银纯债 富国天利增长债券和中欧丰利 [3][6] QDII和商品型基金 - 全球主权信用分化与美元信用削弱推动全球央行加速储备多元化 黄金相对美元及美债地位提升 全球央行和黄金ETF支撑金价 可适当配置黄金ETF [4] - 在AI产业发展与科技企业资本开支扩张背景下 预期2026年对美股盈利预期有望上修 美联储货币政策或趋于宽松 建议超配但需警惕阶段性预期博弈加剧带来的短期波动风险 美股阶段性具备较高风险回报比与战术性配置价值 [4] - 品种选择上关注易方达黄金ETF 华安易富黄金ETF 广发纳斯达克100ETF和景顺长城纳斯达克科技ETF [4][6]

全球宏观经济与市场环境特征 - 2026年全球市场处于临界混沌区间，资产价格关联度与敏感度同步上升，利率、汇率与大宗商品的切换节奏呈现更明显的非线性特征[1] - 全球经济增速预计放缓，IMF预计2026年全球经济增速为3.1%，比2024年低2个百分点，发达经济体增速预计为1.6%[2] - 全球利率中枢在2025-2026年维持在相对高位，美国政策利率预计回落至3.0–3.25%，欧元区维持在2.15%附近，日本利率继续边际上行[2] - 多项传统线性假设的适用性下降，通胀回落路径不够平滑，主要经济体周期节奏不再一致，资产轮动的顺序性减弱[2] 资产配置逻辑的转变 - 大类资产配置的重点从分散资产转向分散路径，构建抗扰度高的投资组合成为新的投资逻辑[1] - 风险资产与无风险资产的同步波动更为常见，股债之间的反向关系减弱，美元与黄金之间的对冲关系在部分时期也会消退[3] - 价格形成过程呈现新特征，政策变化、预期调整和交易策略之间的互动更为紧密，市场对细微信息更敏感，价格波动呈现跳跃特征[3] - 覆盖更多可能路径比增加资产数量更重要，路径分散强调在风险因子、政策变化和市场叙事的不同走向之间进行布局[4] 主要资产类别展望与配置意义 - 利率趋势偏向下行但节奏区间化，美国长端收益率预计在3.9%–4.2%区间内震荡下行，欧元区利率跟随下移但幅度有限，日本长端利率逐步上行[4] - 全球股市呈现明显分化，美股对政策表述的反应增强，更接近区间震荡与政策催化下的阶段性反弹，新兴市场（尤其是中国与印度）表现可能强于发达市场[4][5] - 黄金在政策不确定性与央行储备需求支撑下仍处强势区间，走势可能在上半年更稳，下半年转为震荡[5] - 美元指数更可能运行在95–100的区间，呈现中期偏弱态势，非美货币（如欧元、人民币）因此具备相对优势[5] - 科技成长资产受益于利率回落与技术周期，部分资产在市场压力加大时更容易获得增量资金，能够改善组合的稳定性[5]

经过仔细审阅提供的金融工程周报内容，发现该报告是一份典型的大类资产与基金市场周度综述报告。报告的核心内容是描述过去一周（2025年11月24日至11月28日）全球主要大类资产（包括权益、债券、商品、外汇）的市场表现以及国内公募基金市场的概况（如新成立基金、规模、业绩等）[5][10][11][30][31][37][43][46][49][53]。 **重要结论：** 本报告中**并未涉及**任何需要构建的**量化模型**或**量化因子**。报告内容完全是对历史市场行情和基金数据的描述性统计与展示，不具备量化模型或因子构建所需的任何方法论、公式、回测过程或效果评价。 因此，根据任务要求，对于报告中“没有相关内容”的部分应予以跳过，故本次总结将不输出“量化模型与构建方式”及“量化因子与构建方式”等章节。 若您有其他包含量化模型或因子构建细节的研报，欢迎提供，我将为您进行详细总结。

根据研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化因子与构建方式 1. 因子名称：风格相对拥挤度[129] **因子构建思路**：通过计算不同风格指数的换手率标准化值差异，来衡量风格之间的相对拥挤程度[129] **因子具体构建过程**： 1. 分别计算风格A和风格B指数的近252日平均换手率 2. 在2005年1月1日以来的历史时间序列上计算Z-score标准化值Z-score_A与Z-score_B 3. 计算二者差值：$$Z-score_A - Z-score_B$$ 4. 计算该差值的滚动6年历史分位数（历史数据量满1年且不足6年时，以全部历史数据进行计算）[129] 2. 因子名称：风格指数累计超额净值[130] **因子构建思路**：以万得全A为基准，计算各风格指数的相对表现[130] **因子具体构建过程**： 1. 以2020年1月4日为基准日 2. 将各指数的每日收盘点数除以基准日收盘点数得到各风格指数及万得全A指数的累计净值 3. 将各风格指数的累计净值除以同一交易日的万得全A指数累计净值得到累计超额净值[130] 3. 因子名称：机构调研活跃度[131] **因子构建思路**：通过机构调研次数的标准化处理，衡量不同板块的机构关注度[131] **因子具体构建过程**： 1. 将板块（指数、行业）的近n个交易日的"日均机构调研次数"在滚动y年的历史时间序列上进行z-score标准化 2. 与万得全A的结果作差得到"机构调研活跃度" 3. 计算"机构调研活跃度"的滚动y年历史分位数 4. 长期口径参数：n取126（近半年），滚动窗口为6年 5. 短期口径参数：n取63（近一季度），滚动窗口为3年[131] 4. 因子名称：风险溢价（erp）[50] **因子构建思路**：通过比较股票收益率与债券收益率，衡量权益资产的相对吸引力[50] **因子具体构建过程**： 计算公式：$$erp = \frac{1}{PE_{TTM}} - 10年期中债国债到期收益率$$[50] 其中PE_TTM为滚动市盈率 5. 因子名称：动量因子[62] **因子构建思路**：基于股票过去一段时间的历史收益率构建动量指标[62] **因子具体构建过程**： 动量指标 = 最近一年股票收益率 - 最近一个月股票收益率（剔除涨停板）[62] 6. 因子名称：反转因子[62] **因子构建思路**：基于股票短期反转效应构建反转指标[62] **因子具体构建过程**： 以最近一个月股票收益率作为筛选指标[62] 因子的回测效果 1. 风格相对拥挤度因子[70][74][77] - 成长vs红利相对拥挤度：本周末66%，上周末67%，上年末1%[70] - 小盘vs大盘相对拥挤度：本周末41%，上周末39%，上年末5%[70] - 微盘股vs中证800相对拥挤度：本周末91%，上周末89%，上年末89%[70] 2. 风格表现因子[59][60] - 成长较红利超额：近一周3.0%，近一月-1.4%，年初至今25.6%[59][60] - 小盘较大盘超额：近一周1.6%，近一月-1.1%，年初至今7.5%[59][60] - 微盘股较基金重仓超额：近一周2.7%，近一月8.1%，年初至今52.2%[59][60] - 动量较反转超额：近一周7.5%，近一月0.2%，年初至今24.9%[59][60] 3. 风险溢价（erp）因子[58] - 万得全A erp：本周末2.8%，分位值62%；上周末2.9%，分位值65%[58] - 沪深300 erp：本周末5.3%，分位值64%；上周末5.4%，分位值66%[58] - 创业板 erp：本周末0.7%，分位值87%；上周末0.8%，分位值89%[58] - 中证500 erp：本周末1.3%，分位值74%；上周末1.4%，分位值76%[58] 4. 估值因子（PE_TTM）[48] - 万得全A PE_TTM：本周末21.7，分位值72%；上周末21.3，分位值71%[48] - 沪深300 PE_TTM：本周末13.9，分位值62%；上周末13.9，分位值61%[48] - 中证1000 PE_TTM：本周末46.4，分位值66%；上周末44.8，分位值63%[48] - 创业板 PE_TTM：本周末39.2，分位值31%；上周末37.7，分位值27%[48]

文章核心观点 - 招银国际报告分析2025年中美经济将呈现不同走势，美国经济短期呈现“滞胀”态势且增长放缓，而中国经济进入弱复苏通道 [1][8] - 报告对两国大类资产配置提出差异化建议，美国建议超配大宗商品，中国建议超配股票 [8][16] 美国经济走势 - 2025年GDP增速预计从2024年的2.8%放缓至1.7%，2026年回升至1.8% [2][22] - 通胀压力短期可能反弹，PCE通胀率预计在三季度升至2.8%、四季度达2.9%，2026年降至2.4% [2][24] - 中低收入家庭财务压力加大，消费贷款拖欠率升至历史高位 [2][27] 美国房地产市场 - 房地产市场延续滞涨格局，高利率环境下购房能力与销量均处于历史低位 [2][29] - 大量房主因低利率房贷“锁定”而不愿换房，导致库存紧张 [2][29] 美国政策与市场预期 - 美联储预计在2025年9月至12月降息两次，2026年再降息两次，最终政策利率或降至3.25%-3.5%区间 [4] - 白宫可能加强对美联储的影响，政府债务攀升，国债收益率或仍将居高不下 [5] 美国资产配置建议 - 美股估值面临压力，经济痛苦指数可能反弹，压制股市表现 [6] - 整体美股处于牛市后期，适合长期定投 [8] - 大类资产配置建议超配大宗商品，标配股票与现金，低配债券，看空美元，看多欧元、英镑及新兴市场货币 [8] - 短期建议关注医疗、必选消费、通讯服务、材料和工业等板块 [7] 中国经济走势 - 经济进入弱复苏通道，2025年一季度GDP增速一度升至5.4%，四季度或回落至4.7% [8][9] - 通缩压力见底，企业盈利止跌回升 [11] 中国房地产市场 - 房地产市场正在筑底，一线城市二手房销量有所恢复，新房库存逐步消化 [10] - 预计2025年下半年房价有望企稳 [10] 中国政策方向 - 政策层面延续宽松基调，预计2025年四季度将再次降息10个基点，贷款利率持续走低 [12] - 财政政策保持扩张，并推动结构性转型，如增加对家庭的转移支付、强化社保与医疗支出 [13] - 反内卷与去产能政策也开始启动 [14] 中国汇率与资产配置 - 人民币汇率有望温和升值，年底或至7.1，2026年末或达7.05 [15] - 大类资产配置建议超配股票，标配大宗商品和债券，低配现金 [16] - 股市进入牛市第二阶段，板块轮动加快，短期看好AI硬件与应用、互联网、医疗、化工、机械设备和必选消费 [17] - A股呈现“牛短熊长”特征，长期投资需精选个股，短期则更重择时 [18] - 上半年港股表现优于A股，但下半年A股在政策支持下或更具上涨空间 [19] 美国政策框架与贸易 - 白宫政策框架包括高关税、低利率、低税率等，目标是建立以美国为核心的自主可控供应链体系 [32][37] - 实施分层关税体系，对中国关税30%-45%，对日、韩、欧盟等10%-20%，对加墨5%-10% [35][36] - 15%关税涉及约5000亿美元，减税计划规模为5万亿/10年 [37] 中美经济再平衡 - 中美经济再平衡表现为美国多生产、少消费、提高储蓄率，中国少生产、多消费、降低储蓄率 [38] - 高财政赤字率与低家庭储蓄率组合导致高储蓄投资缺口，进而引发高通胀和经常账户逆差 [40]