报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 固收量化是金融工业化的必然产物和AI赋能时代的债市答卷 固收市场经历了从主观到系统化、模型化、数据驱动的演进 固收量化从交易台边缘走向前台核心 卖方侧量化模型成为产品设计与交易策略的核心引擎 买方侧各类机构依赖量化技术定价、择时和配置 [3] - 相比股票量化 固收量化有工具和市场结构更复杂、政策与制度因素更强、流动性与数据质量问题更突出等特点 [3] - 报告梳理国内外文献和实践案例 尝试回答固收量化流派及逻辑、量化技术适用市场环境、量化技术难以解决的问题、固收量化未来展望等四个问题 [3] 根据相关目录分别进行总结 全球固收量化的四大流派&基本逻辑 - **基本面流派**：利用经济学逻辑和宏观、基本面因子预测市场或资产价值 核心是捕捉经济周期变化预测利率 宏观量化与传统宏观研究不同 流程包括数据输入、构建模型、交易逻辑 还应用临近预测和高频数据 但存在过拟合、结构性断裂、基本面脱敏与模型失效等局限 [8][9][10] - **技术面流派**：利用市场量价数据捕捉交易机会 包括趋势跟踪与CTA固收派和做市与微观结构量化派 前者利用时间序列动量交易获取趋势溢价 后者通过机器学习改善定价和库存管理 [11][18][20] - **相对价值流派**：侧重横截面比较或寻找定价偏差 包括利率期限结构与曲线交易派、票息策略与滚动收益派、信用与利差因子派、相对价值与基差套利派 分别通过刻画收益率曲线、赚取利率曲线和债券的时间价值、定价与捕捉信用溢价和利差、寻找不同工具价格错位来获利 [18][26][33][38] - **基于多因子模型的量化流派**：将债券预期收益率分解为风险因子线性组合 构建投资组合 与基本面、技术面、相对价值流派有联系 主要应用于选券 [39][43][46] 量化技术适用的市场环境 - 流动性与交易制度方面 高流动性、低交易成本市场适合曲线交易等策略 中等流动性市场适合期限结构模型等策略 低流动性、OTC为主的信用市场适合中低频因子策略等 [48][49] - 利率水平与波动环境方面 利率中枢下行且波动温和时Carry与roll - down等策略表现好 利率快速上行或政策急转时CTA趋势等策略有保护作用 [50] - 信用环境与宏观周期方面 违约率低、信用扩张期信用因子与下沉策略收益高 信用收缩与违约高发期量化模型难捕捉尾部风险 [51][53] 固收量化的五大局限：量化技术解决不了什么？ - 政策与制度拐点不可量化 货币政策和制度改革突变 历史数据训练的模型易失效 [55] - 存在流动性黑洞与模型外风险 模型假设与实际市场流动性不符 市场恐慌时策略易失效 [56] - 信用违约有小样本与跳跃风险 违约样本少 模型易过拟合 且线下博弈信息难结构化 [57] - 复杂条款与博弈行为不可建模 固收品种内嵌期权条款受发行人主观意愿影响 量化模型与市场价格偏离大 [58] - 拥挤交易与内生不稳定 量化策略同质化严重时 市场反向波动会引发踩踏和剧烈波动 [60] 展望：固收量化的未来图景 - 融合范式：Quantamental (量化 + 基本面) 量化赋能基本面 应用于宏观配置和信用筛选 [62] - 另类数据与AI技术的深度渗透 处理非结构化数据 应用于政策利率预测、企业画像等 [63] - 交易执行的算法化与自动化 中国债市电子化提升 应用于降低冲击成本和做市策略 [66]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净息差扩张12个基点至2.75%，主要得益于存款成本下降[6][11] - 第四季度净利息收入增长5%[11] - 第四季度调整后总营收同比增长32%[16] - 第四季度调整后资产回报率接近1%[16] - 第四季度调整后效率比率降至50.7%，为2023年第一季度以来最低水平[17] - 有形账面价值每股在第四季度年化增长16.5%，同比增长15.3%[7] - 全年贷款增长11.4%，超过年初设定的中高个位数指引[7][19] - 全年核心存款增长7.9%[18] - 全年净核销率保持在非常低的0.04%[24] - 第四季度存款成本下降22个基点至2.97%[12] - 第四季度非应计资产小幅上升至总资产的0.41%[24] - 第四季度净核销120万美元[24] - 贷款损失拨备率从1.34%微降至1.31%[25] - 普通股一级资本比率从9.08%小幅上升至9.17%[27] - 公司仍有1310万美元的股票回购授权额度[27] 各条业务线数据和关键指标变化 - **贷款业务**：第四季度贷款余额年化增长8.9%，全年增长11.4%[19]。增长由新发放贷款驱动，尽管还款和提前还款也有所增加[20]。建筑贷款是第四季度增长的最大驱动力[22] - **可负担住房业务**：第四季度可负担住房贷款余额增加4100万美元，年化增长27%[22]。2025年全年可负担住房贷款余额增长29%，分布在建筑、商业与工业贷款以及多户住宅投资组合中[22]。该业务目前约占贷款总额的15%[59] - **多户住宅投资组合**：表现良好，信用质量长期保持强劲[23]。自2005年银行成立以来，该组合累计净核销仅6.2万美元[23]。市场基本面保持积极，空置率在2025年下降，租金增长加速[23] - **商业地产（办公室）**：办公室贷款敞口有限，占贷款总额比例略低于5%，且大部分位于表现相对较强的双子城郊区[24] - **手续费收入**：第四季度非利息收入反弹，主要由互换费及信用证费增长驱动[16]。第四季度互换费收入为65.1万美元，而第三季度为零[16]。过去五个季度，季度互换费平均接近50万美元，但波动较大[16] 各个市场数据和关键指标变化 - **双子城市场**：公司继续在双子城获得市场份额，并受益于近期并购带来的市场扰动[8]。公司现在是双子城第二大本地主导的银行[9] - **市场扩张**：公司看到在双子城市场之外利用其在可负担住房领域的专业知识发展业务的机会[4]。计划下个月在Lake Elmo开设新分行，以进一步扩展到富裕的东都会区[8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **战略重点**：2026年战略重点包括：1）优化盈利增长水平，使贷款增长与核心存款增长保持一致并扩大净息差；2）继续在双子城获取市场份额；3）在本地和全国范围内扩大可负担住房业务；4）利用技术投资支持增长和组织效率，包括制定更正式的人工智能战略[30][31] - **净息差目标**：管理层对净息差前景更加乐观，预计到2026年底（而非2027年初）即可达到3%的目标，且此预测未包含任何额外的降息假设[12][28] - **增长指引**：预计2026年贷款增长可维持在高个位数[20][27]。贷款与存款比率目标维持在95%-105%的区间[28] - **并购战略**：公司持续与本地银行所有者进行对话，对在未来几年可能达成类似First Minnetonka City Bank的交易持乐观态度，但有机增长和获取市场份额是首要任务[54][55] - **技术现代化**：正在进行核心银行系统现代化项目，旨在提高内部效率、更好地服务客户，并利用新兴技术，这是一个长期举措[74][75] - **行业竞争**：2025年贷款竞争加剧，许多银行在2023年后重建了流动性并重返市场[77]。公司认为健康的银行经济对本地经济有利，尽管竞争加剧，其贷款渠道依然强劲，约为峰值时期的75%-80%[78] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **经营环境**：公司对近期双子城发生的事件表示关注，正在积极监测其对员工和客户的影响，并将提供支持[9]。多户住宅市场基本面积极，空置率下降，租金增长[23]。办公室市场部分子市场条件有所软化，但整体投资组合表现良好[23] - **未来前景**：管理层对2025年强劲收官感到满意，并看到支持2026年增长和盈利的催化剂[30]。预计2026年费用增长将与资产增长保持一致，不同于2025年因并购系统转换导致费用增长较高的情况[29]。预计拨备支出将取决于贷款增长速度和投资组合的整体资产质量[29] - **存款成本展望**：预计第一季度存款成本可能因12月降息的全面影响而进一步小幅下降，但若无更多降息，存款成本将开始趋于稳定[14] - **互换费展望**：预计互换费在2026年将继续成为收入的一部分，但鉴于收益率曲线的形态和当前环境，预计其增速会有所放缓[16] - **核心存款增长**：预计2026年核心存款增长将不那么线性，尤其是在上半年，但公司对长期持续增长核心存款的能力充满信心[19]。必要时将继续利用经纪存款作为补充[19] 其他重要信息 - **分支机构网络**：2025年12月下旬，公司关闭了通过收购First Minnetonka City Bank获得的两个分支机构中的一个，原因是附近有其他分支机构[8]。整体上，并购后存款流失非常少[8] - **人才获取**：公司继续利用双子城近期并购扰动带来的机会，在人才和客户方面获益[8]。最近聘用的人员大多没有竞业禁止协议[46] - **成本节约**：公司超过了与近期收购相关的2025年30%成本节约估算[17] - **资金构成**：截至年底，有18亿美元资金与短期利率挂钩，其中包括14亿美元可即时调整的存款[13] - **贷款重新定价机会**：未来12个月内，有6.37亿美元固定利率贷款（加权平均收益率5.55%）将到期，另有1.06亿美元可调利率贷款（重新定价或到期收益率3.84%）[15]。第四季度新发放贷款的收益率在6%低至中段[15]。可变利率贷款目前占贷款组合的22%，高于一年前的14%[15] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于第四季度存款增长，特别是无息存款的增长，是否存在季节性因素？以及招聘和并购扰动对存款渠道的影响[36] - 第四季度通常是季节性高点，许多客户在年底增加余额，部分余额会在第一季度流出[37]。存款渠道整体良好，通过可负担住房业务在本地和全国获取了良好的客户关系，并且人才招聘进展顺利[38]。预计第一季度和第二季度增长将较为温和，甚至可能出现流出，这是往年的低点，但公司对核心存款增长进展感到满意，必要时会使用经纪存款补充[39] 问题: 关于未来一年内7.43亿美元固定和可调利率贷款重新定价的节奏，是否是推动净息差在年底达到3%的主要驱动力[40] - 重新定价在各季度分布相对均匀，没有特别集中的季度[41]。资产侧的重新定价是推动净息差达到3%目标的最大驱动力，考虑到低收益贷款到期和新发放贷款的收益率，管理层认为这一目标非常可实现[41] 问题: 关于2026年费用展望，是否可预期为高个位数或低双位数增长[42] - 预计费用增长将与高个位数的资产增长保持一致[42]。2025年因收购导致费用增长异常，但历史上公司一直以这种方式运营[42] 问题: 费用展望是否考虑了额外的生产性人员招聘？现有团队是否有足够能力应对增长[43] - 公司可以从现有团队中获得运营杠杆，并正在评估内部流程以简化工作[44]。在招聘方面会保持机会主义，近期已招聘了一些人员，费用预测可能较难，但对增长前景感到兴奋[44] 问题: 近期招聘的生产人员是否有竞业禁止协议[46] - 情况因人而异，但令人惊讶的是，大多数人没有竞业禁止协议[46] 问题: 如果2026年仍有50个基点的降息，对年底净息差达到3%的目标有何影响[50] - 额外的降息将推动存款成本下降，从而使3%的目标更早实现[50]。资产侧的表现更依赖于收益率曲线斜率和重新定价故事[50]。若无降息，预计存款成本将在年中左右趋于稳定[51] 问题: 关于较早转为非应计状态的CBD办公室贷款的更新，以及处置预期[52] - 该贷款预计是长期处置过程，已给予借款人时间重新租赁空置空间，贷款有特定拨备，预计将是长期处置[52] 问题: 对2026年并购环境的看法以及公司进行补强收购的意愿[53] - 态度与过去一致，持续与本地银行所有者对话，希望达成类似First Minnetonka City Bank的交易[54]。但有机增长和获取市场份额是首要任务，并购战略次之，对未来几年可能达成更多交易持乐观态度[55] 问题: 可负担住房业务的目标规模，是否有集中度限制[58] - 非常看好该领域，喜欢其地理和产品类型的多元化[59]。目前约占贷款总额的15%，短期内其投资组合增长速度预计将超过整体投资组合[59]。未设定具体的规模上限，但正在有条不紊地发展该业务[60] 问题: 互换费前景是否与可负担住房业务增长同步？全年如何建模[61] - 可负担住房业务有机会推动额外的互换费收入，公司正在为此制定计划和渠道[61]。去年互换市场与国债利差一度脱节，提升了产品吸引力并推动了交易，目前利差更接近历史平均水平，使得交易竞争力略有下降[61]。过去四五个季度平均每季度约50万美元，尽管波动大，预计今年会略低于此水平，因为互换利差与国债的关系更接近历史均值[62] 问题: 确认信用问题是否仅限于提到的多户住宅和商业与工业贷款，而非系统性[63] - 确认两项指标上升均与孤立贷款直接相关，对整体投资组合感觉良好，更多是时间问题[63] 问题: 多户住宅领域面临的压力点是什么，是否是利率重置或个别情况[64] - 整体对多户住宅投资组合感觉良好，市场基本面正在改善，个别物业表现也在改善，趋势都是积极的[64]。挑战主要存在于某些地理区域[65][66][68] 问题: 关于核心银行系统现代化的时间表和预期效益（客户体验改善或长期成本节约）[74] - 现代化项目涉及内部效率（如记账贷款和存款）以及如何最好地服务客户[75]。目标是能够灵活创新，利用新兴技术[75]。这是一个长期举措，已进行多年，公司对当前的地位和拥有的选择性感到兴奋[76] 问题: 双子城竞争加剧是否对贷款利差或新存款利率产生影响[76] - 2025年贷款竞争肯定加剧，许多银行重建流动性后重返市场[77]。认为健康的银行经济对本地经济有利[77]。尽管竞争加剧，贷款渠道依然强劲，约为峰值时期的75%-80%[78]。公司会让其他银行去争夺某些交易，自己则转向下一个机会[78]

2025年银行间市场与货币政策回顾 - 2025年，央行实施适度宽松的货币政策，通过降准0.5个百分点释放长期流动性约1万亿元、下调政策利率0.1个百分点、连续9个月加量续作MLF以及使用买断式逆回购和国债买卖等工具，全年货币政策操作整体净投放64315亿元 [2] - 在此背景下，银行间市场全年成交2284.15万亿元，同比增长2.4% [1] - 分析人士预计，2026年政策层面将继续维持适度宽松的货币环境，通过“逆周期+跨周期”调节的有机结合，强化政策协同以提升效能 [1] 资金利率走势 - 2025年资金利率中枢整体下移，存款类机构隔夜回购利率和隔夜质押式回购利率年度加权均值同比分别下行19个基点和21个基点至1.46%和1.55%，7天期品种分别下行19个基点和25个基点至1.63%和1.72% [2] - 2025年DR007最低值1.38%、最高值2.3447%、中位数1.5425%，波动幅度为96个基点，同比扩大25个基点 [2] - 全年资金面呈前高后低走势，一季度资金利率冲高，二季度后随着中长期流动性投放，资金面转向均衡偏松，利率向政策利率附近收敛，波幅收窄 [3] 债券市场发行与融资 - 2025年银行间市场共发行债券2.6万只、54.69万亿元，发行量同比增加14%，净融资20.33万亿元，同比增长31.8% [4] - 其中，国债发行量超16万亿元，同比增长28% [4] 债券市场行情与收益率 - 2025年债市行情从单边上涨转为震荡，年末各期限国债收益率较上年末均有所上升，1年、3年、5年、7年、10年和30年期分别上升25、20、22、15、17和36个基点 [4] - 1年期和10年期国债利差为51个基点，同比收窄8个基点，10年期国债全年波动幅度约31个基点，同比收窄58个基点 [4] - 信用债收益率整体上行，但信用利差和等级利差多数收窄 [4] - 有观点认为，2026年债券配置资金仍在，但由于机构扩表难度加大、负债端稳定性下降及资产配置结构调整，预计增量资金流入将放缓 [4] 利率互换与衍生品市场 - 2025年利率互换曲线陡峭化上移，长端上行幅度更大，6个月、1年和5年期Shibor3M互换价格较上年末分别上行2、14和29个基点，1年、5年和10年期FR007互换价格分别上行3、18和20个基点 [5][6] - 人民币利率互换共成交38.7万笔，日均同比增长18.5%，名义本金总额44.3万亿元，日均成交1786.2亿元，同比增长36.3% [6] - 标准债券远期成交14350笔，名义本金36065亿元，日均同比增长242.2%，人民币利率期权成交2207笔、名义本金2059.2亿元，日均同比增长6.5% [6]

2025年利率互换市场交易情况 - 全年人民币利率互换成交名义本金大幅增长至43.57万亿元，同比增长33.3% [2] - 全年达成交易38.58万笔，同比增长17.0% [2] - 分季度看，一至四季度成交名义本金同比增幅分别为42.6%、22.7%、54.3%、16.6% [2] - 1年期及以下期限是主力品种，成交29.59万亿元，占总名义本金的67.9%，占比较上年同期高1.38个百分点 [2] - 10年期及以上期限交易量大幅增加，成交名义本金为102.1亿元，较上年同期增加72.2亿元，同比增长241.5% [2] - 挂钩FR007和SHIBOR3M的利率互换是最活跃品种，分别占名义本金的97.9%和1.7% [3] - FR007成交名义本金占比较上年同期进一步提高1.66个百分点 [3] - 挂钩LPR1Y的利率互换成交644.14亿元，同比减少10.0% [3] - 挂钩LPR5Y的利率互换成交225.24亿元，同比增长124.2% [3] - 截至2025年12月末，人民币利率互换业务制度备案机构达到871家 [3] - 2025年新增市场参与者均为非法人产品，包括银行理财、券商资管、私募基金、保险资管等 [3] 2025年利率互换市场走势回顾 - 全年利率互换收益率呈现先上行、后下行、再度上行的类“N”型走势 [4] - 12月末，1年期及5年期FR007互换利率分别为1.4985%和1.6116%，分别较上年末上行3BP和18BP，曲线整体陡峭化 [4] - **第一阶段（一季度）**：科技牛叠加资金紧，利率互换持续上行 [4] - 3月11日，1年期及5年期FR007互换利率达到年内高点1.7900%和1.7369%，较1月3日低位分别上升35BP和34.5BP [4] - **第二阶段（二季度）**：关税扰动，利率互换快速下行后窄幅震荡 [5] - 4月11日，1年期及5年期FR007互换利率大幅下行至1.4634%和1.4165%，较3月高点分别下降33BP和32BP [5] - 5月7日，央行宣布降准0.5个百分点并下调政策利率0.1个百分点 [5] - **第三阶段（三季度）**：多重因素利空，互换利率再度上行 [6] - 9月30日，1年期及5年期FR007互换利率分别上行至1.5725%和1.6655% [6] - **第四阶段（四季度）**：多空因素交织，短暂修复后再度承压 [7] - 10月27日央行宣布重启国债买卖，对市场情绪有所提振 [7] - 截至12月31日，1年期及5年期FR007互换利率分别上行至1.4985%和1.6116% [7] - 期限利差方面，FR007 1Y*5Y利差由年初的倒挂（最低至-14BP）逐步转为正利差，四季度末上行至11BP附近，曲线陡峭化 [8] - SHIBOR3M与FR007基差全年上行，截至12月末，1年期基差为8BP（较2024年末上升11BP），5年期基差为11BP（较2024年末上升12BP） [9][10] - 现券与互换的基差整体上行，年末1年期国开债与FR007互换基差为5BP（较2024年末上升31BP），5年期基差为20BP（较2024年末上升17BP） [11] 2026年利率互换市场走势展望 - 预计2026年利率互换区间震荡的概率较大 [12] - 经济基本面处于新旧动能转换期，内需预计底部企稳，外需保持韧性，制造业、基建投资前低后高，房地产投资低位筑底，消费增速保持平稳 [12] - 随着反内卷政策实施及行业供需关系改善，物价水平预计逐步回升，CPI中枢上行，PPI持续回升 [12] - 通胀水平抬升使得利率下行空间受限 [12] - 货币政策将维持“适度宽松”总基调，上半年稳增长重要性上升，存在进一步宽松可能性，但时机不确定 [12] - 利率互换存在上行风险，需重点关注两大方面 [13] - 一是2026年经济复苏情况及PPI回升幅度，若地产销售和投资有效触底回升，或带动PPI由负转正，从而可能带动利率上行 [13] - 二是关注2026年政府债券发行节奏，若延续财政前置发力特征，上半年或对债券供需和资金面形成冲击，带动利率互换上行 [13]

中国人民银行支持香港离岸人民币市场建设的举措 - 核心观点：中国人民银行宣布四项关键举措，以巩固和提升香港作为全球最大离岸人民币业务枢纽的地位，具体包括增加流动性支持、推进金融市场互联互通、增加国债供给以及支持黄金市场建设 [1][2][3] 流动性支持措施 - 支持香港金管局将人民币业务资金安排规模由1000亿元增加至2000亿元，以提供更充裕的流动性 [1][2] - 支持香港人民币清算行通过发行同业存单、账户融资等多种方式从境内市场获取不同期限人民币流动性 [2] 金融市场互联互通深化 - 继续完善债券通、互换通等机制安排，丰富利率、汇率等衍生工具 [2] - 稳步推动人民币国债期货在港上市，探索拓展将人民币债券作为离岸合格担保品的机制 [2] - 稳妥有序推进境内外基础设施托管行之间的联通合作及跨境监管资质互认 [2] - 债券通“北向通”已有超800家境外机构参与，持仓规模达8100亿元人民币，占境外机构持有中国债券总额的四分之一 [3] - 债券通“南向通”当前持仓规模已接近1.2万亿元人民币 [3] - 互换通已有87家境外投资者参与，累计成交名义本金超9.9万亿元人民币 [3] - 沪深港通机制下，内地投资者通过港股通持有香港股票市值逾6万亿港元，全球投资者通过沪深股通持有内地股票市值超2.5万亿元人民币 [3] 离岸人民币国债供给与市场建设 - 配合相关部门进一步增加离岸人民币国债年度发行规模，以满足境外投资者对优质人民币资产的配置需求 [1][2] - 建立完善离岸市场做市机制，以活跃市场交易并提升人民币定价能力 [2] 香港黄金市场发展支持 - 支持上海黄金交易所通过各种方式参与香港黄金清算系统建设，助力香港构建国际黄金交易中心 [1][3] - 上海黄金交易所在港设立交割库并上市相关合约，丰富了离岸人民币资产配置工具 [3][4] 人民币国际化地位 - 人民币作为全球第二大贸易融资货币、第三大支付货币的地位进一步巩固 [4] - 人民币在IMF特别提款权（SDR）货币篮子中权重位列第三 [4]

中国金融市场与香港离岸人民币市场发展 - 中国人民银行表示中国金融市场健康快速发展 市场规模、深度与广度稳居全球前列 国际影响力持续增强[1] - 中国人民银行持续推进内地与香港金融市场互联互通机制 全面覆盖债券、股票、货币衍生品、黄金等多个子市场 有效支持全球投资者通过香港开展人民币投融资活动[1] 债券市场互联互通 - “债券通”显著提升香港的全球枢纽功能 截至2025年已有超800家境外机构通过“北向通”投资内地债券市场 持仓规模达8100亿元人民币 占境外机构持有中国债券总额的四分之一[1] - 2025年“北向通”全年交易额达9.7万亿元人民币 占比超60%[1] - “南向通”助力内地投资者配置港元、美元及人民币债券 当前持仓规模已接近1.2万亿元人民币[1] 股票市场互联互通 - 沪深港通机制不断扩容 内地投资者通过港股通持有香港股票市值逾6万亿港元[1] - 全球投资者通过沪深股通持有内地股票市值超2.5万亿元人民币[1] 货币与流动性管理 - 2025年2月及10月 中国人民银行与香港金管局联合推出离岸及跨境人民币回购业务[2] - 目前已有34家境外机构开展离岸回购1191亿元 46家新增机构参与跨境回购1503亿元 显著提升香港人民币市场流动性和吸引力[2] 衍生品市场互联互通 - “互换通”作用日益凸显 87家境外投资者已通过香港接入内地衍生品市场开展利率互换交易[2] - 累计成交名义本金超9.9万亿元人民币[2] 黄金市场发展 - 上海黄金交易所在港设立交割库并上市相关合约 丰富了离岸人民币资产配置工具[2] - 中国人民银行将支持上海黄金交易所参与香港黄金清算系统建设 助力香港构建国际黄金交易中心[4] 人民币国际化地位 - 人民币作为全球第二大贸易融资货币、第三大支付货币的地位进一步巩固[2] - 人民币在IMF特别提款权（SDR）货币篮子中权重位列第三[2] - 香港已成为全球最大、最具影响力的人民币离岸业务枢纽[2] 未来政策支持方向：流动性支持 - 中国人民银行支持香港金管局将人民币业务资金安排规模由1000亿元增加至2000亿元[3] - 支持香港人民币清算行通过发行同业存单、账户融资等多种方式从境内市场获取不同期限人民币流动性[3] 未来政策支持方向：深化互联互通 - 将继续推进金融市场互联互通 丰富境外投资者流动性管理和风险对冲工具[3] - 继续完善债券通、互换通等机制安排 丰富利率、汇率等衍生工具[3] - 稳步推动人民币国债期货在港上市[3] - 探索拓展将人民币债券作为离岸合格担保品的机制[3] - 稳妥有序推进境内外基础设施托管行之间的联通合作 推动基础设施跨境监管资质互认[3] 未来政策支持方向：增加优质资产供给 - 为满足境外投资者对优质人民币资产配置的需要 中国人民银行将配合相关部门进一步增加离岸人民币国债年度发行规模[3] - 建立完善离岸市场做市机制 活跃市场交易 提升人民币定价能力[3]

中国人民银行支持香港离岸人民币市场发展的举措 - 中国人民银行宣布将支持香港金管局的人民币业务资金安排规模由1000亿元增加至2000亿元，以提升离岸人民币流动性水平 [1] - 支持香港人民币清算行通过发行同业存单、账户融资等方式从境内市场获取不同期限人民币流动性 [1] 人民币国际化进程与现状 - 人民币已成为全球第二大贸易融资货币和第三大支付货币 [1] - 人民币在国际货币基金组织特别提款权（SDR）货币篮子中的权重位列第三 [1] 人民币债券市场与回购业务发展 - 中国人民银行与香港金管局于2024年2月和10月共同推动在香港开展人民币债券的离岸回购及跨境回购业务 [1] - 目前已有34家境外机构投资者参与离岸回购，规模达1191亿元 [1] - 46家新增境外机构投资者累计开展跨境回购1503亿元 [1] 衍生品市场互联互通进展 - 衍生品市场的互联互通持续深化，为香港人民币资产提供风险管理工具 [1] - 截至当前，已有87家境外投资者通过香港进入境内衍生品市场，开展利率互换交易，累计名义本金总额超过9.9万亿元人民币 [1] 未来金融市场互联互通与机制完善方向 - 中国人民银行将继续推进金融市场互联互通，完善债券通、互换通等机制安排 [2] - 将丰富利率汇率等衍生工具，稳步推动人民币国债期货在港上市 [2] - 探索拓展将人民币债券作为离岸合格担保品的机制 [2] - 稳妥有序推进境内外基础设施托管行之间的联通合作，推动基础设施跨境监管资质互认 [2] 离岸人民币国债供给与市场建设 - 中国人民银行将增加离岸人民币国债供给规模，提高市场流动性 [2] - 将配合相关部门进一步增加离岸人民币国债年度发行规模 [2] - 建立完善离岸市场做市机制，活跃市场交易，提升人民币定价能力 [2] 支持香港黄金市场发展 - 中国人民银行支持香港黄金市场建设，以增强香港离岸人民币市场功能 [2] - 香港与上海黄金交易所于1月26日签署有关黄金市场发展的合作协议 [2] - 上海黄金交易所设立香港黄金交割库及相关合约上市，丰富了投资者在香港的离岸资产配置选择 [2] - 中国人民银行将支持上海黄金交易所参与香港黄金清算系统建设，助力香港构建国际黄金交易中心 [2]

中国人民银行提升香港离岸人民币流动性及市场建设举措 - 中国人民银行宣布将支持香港金管局的人民币业务资金安排规模由1000亿元增加至2000亿元[1] - 支持香港人民币清算行通过发行同业存单、账户融资等方式从境内市场获取不同期限人民币流动性[1] 人民币国际化现状与金融市场互联互通进展 - 人民币已成为全球第二大贸易融资货币和第三大支付货币 在国际货币基金组织特别提款权货币篮子中的权重位列第三[4] - 中国人民银行与香港金管局于2024年2月和10月共同推动在香港开展人民币债券的离岸回购及跨境回购业务[4] - 目前已有34家境外机构投资者参与离岸回购 规模达1191亿元 46家新增境外机构投资者累计开展跨境回购1503亿元[4] - 衍生品市场互联互通持续深化 已有87家境外投资者通过香港进入境内衍生品市场开展利率互换交易 累计名义本金总额超过9.9万亿元人民币[4] 未来金融市场发展与支持香港市场建设的规划 - 中国人民银行将继续推进金融市场互联互通 丰富境外投资者流动性管理和风险对冲工具 完善债券通互换通等机制[4] - 稳步推动人民币国债期货在港上市 探索拓展将人民币债券作为离岸合格担保品的机制[4] - 稳妥有序推进境内外基础设施托管行之间的联通合作 推动基础设施跨境监管资质互认[5] - 中国人民银行将增加离岸人民币国债供给规模 配合相关部门进一步增加离岸人民币国债年度发行规模[5] - 支持香港黄金市场建设 上海黄金交易所设立香港黄金交割库及相关合约上市[5] - 中国人民银行将支持上海黄金交易所参与香港黄金清算系统建设 助力香港构建国际黄金交易中心[5]

中国人民银行提升香港离岸人民币市场流动性及功能 - 核心观点：中国人民银行宣布多项措施以提升香港离岸人民币市场的流动性、深化金融市场互联互通、并丰富人民币资产与风险管理工具，旨在巩固香港国际金融中心地位并推动人民币国际化 [2][3][4] 流动性支持措施 - 支持香港金管局将人民币业务资金安排规模由1000亿元增加至2000亿元，以更好满足市场需求 [2] - 支持香港人民币清算行通过发行同业存单、账户融资等多种方式，从境内市场获取不同期限人民币流动性 [2] 金融市场互联互通进展 - 中国人民银行与香港金管局于2024年2月和10月共同推动在香港开展人民币债券的离岸回购及跨境回购业务 [3] - 目前已有34家境外机构投资者参与离岸回购，规模达1191亿元 [3] - 已有46家新增境外机构投资者累计开展跨境回购1503亿元 [3] - 衍生品市场互联互通持续深化，已有87家境外投资者通过香港进入境内衍生品市场，开展利率互换交易，累计名义本金总额超过9.9万亿元人民币 [3] 未来发展规划与工具丰富 - 中国人民银行将继续推进金融市场互联互通，完善债券通、互换通等机制安排 [3] - 将丰富利率、汇率等衍生工具，稳步推动人民币国债期货在港上市 [3] - 探索拓展将人民币债券作为离岸合格担保品的机制 [3] - 稳妥有序推进境内外基础设施托管行之间的联通合作，推动基础设施跨境监管资质互认 [3] 离岸人民币资产供给与市场建设 - 中国人民银行将增加离岸人民币国债供给规模，提高市场流动性 [4] - 将配合相关部门进一步增加离岸人民币国债年度发行规模，建立完善离岸市场做市机制，活跃市场交易，提升人民币定价能力 [4] - 支持香港黄金市场建设，增强香港离岸人民币市场功能 [4] - 上海黄金交易所设立香港黄金交割库及相关合约上市，丰富了投资者在香港的离岸资产配置选择 [4] - 中国人民银行将支持上海黄金交易所通过各种方式参与香港黄金清算系统建设，助力香港构建国际黄金交易中心 [4] 人民币国际化现状 - 人民币已成为全球第二大贸易融资货币和第三大支付货币 [2] - 人民币在国际货币基金组织特别提款权（SDR）货币篮子中的权重位列第三 [2]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度报告净利润为1.09亿美元，每股收益0.77美元 [16] - 2025年全年报告净利润为2.618亿美元，每股收益2.03美元 [17] - 第四季度调整后运营净利润为1.384亿美元，每股收益0.97美元，调整后有形普通股回报率为22.1%，调整后资产回报率为1.5%，调整后效率比率为47.8% [17] - 2025年全年调整后运营净利润为4.448亿美元，每股收益3.44美元，调整后有形普通股回报率为20.4%，调整后资产回报率为1.33%，调整后效率比率为49.7% [17] - 第四季度末贷款总额为278亿美元，较上季度增加4.35亿美元，年化增长率为6.3% [26] - 第四季度末存款总额为305亿美元，较上季度减少1.937亿美元，年化下降2.5% [26] - 第四季度末信贷损失准备金总额为3.213亿美元，较第三季度增加约1300万美元，主要受贷款增长驱动 [18] - 第四季度净核销额降至91.6万美元，年化净核销率为1个基点，而第三季度为3860万美元，年化56个基点 [19] - 2025年全年净核销率为17个基点，符合15-20个基点的指引范围 [19] - 第四季度有形普通股每股账面价值增长约4%，至19.69美元 [27] - 第四季度公司支付了每股0.37美元的普通股股息，较第三季度和上年第四季度增长8.8% [27] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度贷款生产创下历史新高 [8] - 第四季度观察到商业信贷额度使用率恢复到更典型的水平 [8] - 手续费收入表现强劲，主要受贷款相关利率互换费用以及信托和资产管理费用驱动，这两项均受益于Sandy Spring收购 [10] - 本季度约27%的利率互换收入来自前Sandy Spring客户 [10] - 调整后运营非利息收入为5650万美元，与上季度基本持平，其中存款账户服务费下降110万美元，其他营业收入下降80.7万美元，抵押贷款银行收入季节性下降72.7万美元，但被贷款相关利率互换费用增加250万美元以及信托和资产管理费用增加130万美元所抵消 [24] - 报告的非利息支出增加480万美元至2.432亿美元，主要受Sandy Spring收购相关的并购成本增加380万美元驱动 [25] - 调整后运营非利息支出增加140万美元至1.869亿美元，主要受其他支出增加240万美元以及营销和广告费用增加170万美元驱动，部分被FDIC评估保费减少140万美元以及家具和设备费用减少120万美元所抵消 [25] 各个市场数据和关键指标变化 - 弗吉尼亚州11月失业率保持在3.5%，表现出显著的韧性，而同期全国失业率上升0.2个百分点至4.6% [11] - 马里兰州失业率升至4.2%，较9月上升0.4个百分点，但继续优于同期全国平均水平 [11] - 北卡罗来纳州失业率微升0.1个百分点至3.8%，仍远低于全国平均水平 [12] - 公司预计其市场（弗吉尼亚、马里兰、北卡罗来纳）的失业率将保持可控并低于全国平均水平 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2025年是关键一年，公司成功应对了重大并购整合、大型商业地产贷款出售以及宏观经济逆风 [15] - 随着10月核心系统转换完成，预计与并购相关的费用干扰将从2026年第一季度开始减少 [6] - 公司战略重点已转向展示特许经营权的盈利能力和资本生成能力，目前没有额外的收购计划 [14] - 公司正利用Sandy Spring收购获得的市场扩张，推动弗吉尼亚州的持续增长，并在北卡罗来纳州及专业业务线中寻求新的有机增长机会 [14] - 公司正在北卡罗来纳州进行扩张，计划在未来一年半到两年内开设10家分行，并已雇佣20名银行家 [69][104] - 公司已聘请了医疗保健银行业务负责人，专业银行业务在第四季度的增长中贡献显著 [76] - 公司预计将在2026年下半年考虑股票回购，任何超过10.5%的CET1比率以上的资本将被视为超额资本并可能用于回购 [107] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管经济环境仍不确定，但公司继续预计2026年末贷款余额将在290亿至300亿美元之间 [8] - 公司观察到客户信心增强，加上季节性强劲的贷款趋势，支撑了第四季度的强劲表现 [8] - 第四季度净息差增加13个基点至3.96%，主要驱动力是存款成本降低，而贷款收益率相对稳定 [9] - 贷款收益率保持相对稳定，这得益于增加的增值收入、更高的贷款费用，以及续期和新固定利率贷款按当前市场利率重新定价 [9] - 公司预计利率互换收入将持续增长，但可能季度间有所波动 [10] - 信贷质量持续强劲并改善，第四季度年化净核销率为1个基点，不良资产占贷款投资的比例进一步下降7个基点至0.42% [10] - 公司认为其市场是全国最具吸引力的市场之一 [12] - 公司维持其在2025年12月投资者日提供的2026年全年财务展望 [27] - 预计2026年全年完全应税等值净利息收入在13.5亿至13.75亿美元之间，净息差预计在3.90%至4.00%之间，基于美联储在2026年9月降息25个基点的基线假设 [28][29] - 预计2026年非利息收入在2.2亿至2.3亿美元之间，调整后运营非利息支出在7.5亿至7.6亿美元之间 [30] - 预计2026年有形普通股每股账面价值年增长率为12%-15% [30] - 公司对弗吉尼亚州的商业前景感到乐观，预计新州长将继续该州商业导向的温和派传统 [55] 其他重要信息 - 第四季度调整后运营业绩剔除了3860万美元的Sandy Spring收购相关税前并购成本 [16] - 2025年全年调整后运营业绩剔除了1.573亿美元的税前并购成本、1090万美元的商业地产贷款出售税前收益以及1480万美元的出售Cary Street Partners股权税前收益 [16] - 第四季度信贷损失准备金占总贷款投资的比例下降1个基点至116个基点 [18] - 第四季度应税等值净利息收入为3.348亿美元，较第三季度增加1120万美元，主要受利息支出减少驱动 [20] - 资金成本下降14个基点至2.03%，主要受美联储2025年9月开始降息影响 [22] - 生息资产收益率下降1个基点至5.99% [22] - 第四季度非利息收入增加520万美元至5700万美元，主要受第三季度与商业地产贷款出售相关的480万美元税前损失不再发生的影响 [23] - 公司资本比率远高于“资本充足”水平 [27] - 预计2026年信贷损失准备金与贷款余额之比将维持在115-120个基点的当前水平，净核销率预计在10-15个基点之间 [28] - 预计2026年购买会计增值收入在1.5亿至1.6亿美元之间 [66] - 与Sandy Spring交易相关的大部分成本节约已实现，预计节省总额约为8000万美元，年化率约为27.5% [95] - 预计2026年第一季度仍有不到500万美元的并购相关剩余支出 [99] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年净利息收入指引的详细说明，以及可能使结果偏向指引范围高端或低端的因素 [35][36] - 公司重申净利息收入指引为13.5亿至13.75亿美元 [37] - 达到指引高端取决于：1) 增值收入是否像本季度一样高于预期（但公司未在2026年模型中假设此情况） 2) 随着美联储降息，存款成本能否持续下降（公司对此持保守态度，取决于竞争和贷款增长的资金需求） 3) 贷款增长能否达到中个位数，且期限利率保持高位、收益率曲线陡峭 [37][38][39] 问题: 关于存款beta的预测以及第四季度存款结构向计息支票账户转变的原因和持续性 [40] - 公司仍指引计息存款beta在50%-55%的中段，总存款beta在40%-45%之间，目前计算出的beta分别约为50%和40% [41][42] - 存款结构变化主要是Sandy Spring系统转换后的重新分类所致，预计未来不会发生重大变化 [43] 问题: 关于贷款管道增加的具体情况、近期贷款增长前景以及C&I增长的驱动因素 [49][50] - 第四季度末总贷款管道较季度初有适度增长，这在第四季度是不寻常的，通常季度末管道会因业务完成而减少，因此公司对管道持续补充感到鼓舞 [50][51] - 市场领导者的反馈令人鼓舞，这增强了公司对中个位数贷款增长指引的信心 [51] - 增长动力广泛，包括前Sandy Spring业务区域 [52][53] - C&I增长部分由专业银行业务驱动 [76] 问题: 关于弗吉尼亚州州长更迭对商业环境和增长潜力的影响 [54] - 公司对弗吉尼亚州的前景感到乐观，该州在州长和美国参议员职位上有商业导向温和派的长期传统，预计新州长将继续这一传统 [55] 问题: 关于当前贷款定价、季度末存款成本以及核心净息差全年走势的展望 [61] - 目前贷款定价（包括浮动和固定利率）在6%-6.20%左右 [62] - 12月底存款成本低于2%，约为1.96% [62] - 预计核心净息差将略有扩张，主要得益于收购的贷款账册重新定价回归核心，固定利率贷款的新发放利率比现有组合收益率高约100个基点 [63] - 如果美联储降息次数超过几次，贷款收益率或净息差可能稳定或略有收缩，但公司预计明年有几次降息，这是可管理的 [63] - 公司能够快速降低与联邦基金利率挂钩的存款成本，以抵消进一步降息对浮动利率贷款的影响 [64] 问题: 关于2026年购买会计增值收入的预期 [65] - 公司目前模型预计2026年购买会计增值收入在1.5亿至1.6亿美元之间 [66] 问题: 关于北卡罗来纳州扩张的进展、积极因素和挑战 [67] - 商业团队扩张进展良好，消费银行业务的分行建设按计划进行，计划在未来一年半到两年内开设10家分行 [69] - 公司正在招聘员工以支持批发和消费银行业务团队，在寻找合适地点和队友方面进展顺利 [69] 问题: 关于第四季度贷款增长在各个重点增长领域（Sandy Spring、北卡罗来纳、专业银行业务）的分布情况，以及哪些是近期主要驱动力 [74][75] - Sandy Spring业务部分在第四季度已扭转局面，从整合培训转向取得积极成果，且第一季度拥有良好的贷款管道 [75] - 北卡罗来纳州业务稳步推进，正在招聘人员，预计在2026年将看到良好成果，其贷款管道也不错 [75] - 专业银行业务贡献了第四季度的部分增长，公司已聘请了医疗保健银行业务负责人 [76] - 弗吉尼亚州作为最大的集中地，全州范围内都显示出增长势头 [76] 问题: 关于第四季度贷款增长的季节性因素，以及2026年上半年增长能否维持第四季度的步伐 [77] - 第四季度传统上是季节性强劲的季度，因为企业有强烈的动机在年底前完成交易 [78] - 第一季度传统上会有些缓慢，因为年底活动很多，第三季度通常因假期因素会有所下降，存在一定的季节性模式 [78][79] 问题: 关于第四季度存款下降的原因以及2026年存款增长展望 [85] - 第四季度存款下降是典型的年末模式，主要发生在12月最后两周，一些大型商业储户进行各种支付导致无息存款下降 [87] - 公司继续减少了来自Sandy Spring的一些高成本、关系度较低的存款 [87] - 2026年存款增长指引约为3%-4%，预计商业和消费银行业务均可实现，前Sandy Spring业务区域还有财资管理机会 [89] 问题: 关于Sandy Spring交易成本节约的完成情况、2026年第一季度支出运行率以及剩余并购相关费用 [94] - 大部分成本节约已实现，预计总额约8000万美元，年化率约27.5% [95] - 2026年第一季度调整后运营支出预计与第四季度基本持平，这将是高点，之后季度会开始下降，主要因季节性因素（如FICA重置、奖金支付、失业税增加、绩效加薪） [94] - 预计2026年第一季度仍有不到500万美元的并购相关剩余支出，主要用于IT退役和一些租赁清理 [99] 问题: 关于北卡罗来纳州扩张计划是否有加速可能，特别是在招聘方面 [100] - 目前不是招聘银行家的理想时机，因为需要支付奖金，但公司有强大的潜在招聘对象管道，预计在3月至8月期间会有更多招聘 [102][104] - 公司目前在北卡罗来纳市场已有20名银行家，且团队有充足的能力，没有招聘限制，但加速消费侧扩张较难，因为涉及分行建设 [104][105] 问题: 关于资本积累加速后，考虑股票回购的时间点和资本门槛 [106][107] - 公司预计将在2026年下半年考虑股票回购 [107] - 任何超过10.5%的CET1比率以上的资本将被视为超额资本并可能用于回购 [107] - 公司正按计划实现12%-15%的有形资本年化增长指引 [108] 问题: 关于第四季度“其他支出”中非信贷相关客户损失的具体性质 [112] - 这些主要是欺诈性损失，具有偶发性，可能在季度间波动，公司不认为这是持续性的运行率问题 [113] 问题: 关于2026年第一季度运营支出“基本持平”的具体基准，是否已剔除欺诈损失影响 [114] - 第一季度支出预计在2.02亿至2.03亿美元左右（包含无形资产摊销），与第四季度水平基本持平，因为季节性因素（如广告支出）会抵消部分其他项目的下降 [114]