核心观点 - 全球资本市场定价逻辑正从“通胀”初步切换至“衰退”，市场表现由地缘政治博弈主导，特别是美以伊冲突的进展 [5][7][9] - 特朗普政府存在一条由油价和美债收益率构成的“压力线”，当布伦特原油突破100美元/桶等敏感区间时，政府倾向于释放缓和信号以引导市场预期降温 [5][8] - 若4月份战争形势未能展现稳定结果，“衰退”逻辑将被正式计入资产价格，鉴于5月需国会授权、6月开启中期选举路演，4月是关键时间窗口 [5][10] - 中国资产在全球市场动荡中表现相对更具韧性，人民币贬值幅度在主要非美货币中最小 [5][9] 一、 本期焦点：市场定价初步切换至“衰退”逻辑 - **地缘冲突动态**：美伊谈判本周未能达成协议，伊朗拒绝了美国的15点停火方案 [7]。霍尔木兹海峡油轮通行量极度萎缩，本周仅5艘通过，较冲突前一周的296艘下降98.3% [7][18] - **“特朗普压力线”机制**：原油价格与美债收益率走势一致，成为政策干预的敏感指标。3月23日特朗普释放缓和信号后油价当日回落，但因谈判无进展而再度回升 [8] - **资产价格表现**：本周WTI原油期货报101.18美元/桶，上涨2.4%；布伦特原油ICE期货报114.57美元/桶，上涨4.58% [8]。黄金收于4493.36美元/盎司，与上周几乎持平，但因地缘不确定性仍面临波动风险 [8] - **关键时间窗口**：投资者认为4月是关键月份，若上旬战争未缓和，全球资本市场、非美汇率及商品市场将继续承压，预计下旬形势可能好转 [10] 二、 全球资本市场行情概览 - **A股与港股行情**： - 主要指数普遍下跌：沪深300周跌1.41%，上证指数跌1.09%，恒生科技指数跌1.94% [9][28] - 风格指数表现：周期风格涨0.48%，稳定风格涨0.56%，金融风格跌2.29%，成长风格跌1.09% [29] - 行业表现：有色金属（+2.78%）、基础化工（+2.31%）、公用事业（+2.50%）涨幅居前；非银金融（-3.98%）、计算机（-3.44%）、农林牧渔（-2.94%）跌幅居前 [31][33] - 中国“十杰”股票：美团-W（+8.53%）、吉利汽车（+7.07%）、京东集团-SW（+4.70%）上涨；中芯国际（-7.73%）、百度集团-SW（-6.23%）、网易-S（-5.10%）下跌 [34] - **海外股市行情**： - 全球主要股指多数下跌：韩国KOSPI指数跌幅最大，达5.92%；以色列TA125指数跌5.22% [9]。自冲突爆发（2月28日至3月27日）以来，韩国KOSPI累计跌12.9%，德国DAX跌11.8%，法国CAC40跌10.24% [9] - 美国股市：三大股指齐跌，道指跌0.9%，标普500跌2.12%，纳斯达克综指跌3.23% [5][9] - 美股“七姐妹”：Meta（-11.44%）、谷歌A（-8.86%）、微软（-6.57%）领跌；苹果微涨0.33% [37] - **全球债券市场**： - 美债收益率升至高位：美国10年期国债收益率升至4.44%（上周4.39%），30年期升至4.98%（上周4.96%），均处12个月高位 [9] - 中国国债止跌：10年期国债收益率由1.83%小幅降至1.82% [5][9] - 其他市场：英国和日本10年期国债收益率分别上升5个基点和12个基点 [9] - **全球汇率市场**： - 美元走强：美元指数（DX0W.NBT）收报100.05，较上周上涨0.75点 [9] - 非美货币承压：美元兑日元收报160.11，突破160关口；美元兑韩元收报1506.2；美元兑人民币收报6.91 [9] - **大宗商品市场**： - 能源与金属：布伦特原油现货价本周跌6.22%，但月初至今涨43.83% [25][42]。LME铜涨0.20%，LME铝跌1.11% [25][42] - 其他商品：RJ/CRB商品价格指数涨0.49%；伦敦金现微涨0.04%；SHFE镍涨2.92% [25][42] 三、 全球资本市场重要政策动态 - **中国金融稳定工作会议（2026年）**：会议聚焦科技赋能、金融机构改革、统筹开放与安全 [5][43] - 科技赋能：或将加强对高频量化交易和衍生品的监管，推动监管科技向数字化、智能化升级 [5][44] - 金融机构改革：非银机构流动性支持机制或将加快建立，以强化金融稳定框架 [5][44] - 统筹开放与安全：或将加强跨境监管协作、资本流动监测和联合执法 [5][44] - **沪深交易所发布“轻资产、高研发投入”认定标准**：在科创板、创业板试点基础上，新增主板认定标准，提高此类企业融资便利性 [5][45] - 突出“扶优、扶科”导向：适度提高“高研发投入”标准，如深交所主板研发投入占营收比例由3%提高至5%，与“十五五”规划支持优质科技型企业融资的政策导向契合 [5][45] - **上交所“十五五”发展方向**：坚持市场化、法治化、国际化，重点包括发挥科创板“试验田”功能、加强退市与分红以吸引中长期投资者、推动高水平制度型开放 [46] - **数字人民币钱包升级**：中国人民银行与香港金管局正探讨升级安排，旨在提高额度、扩大场景、提升体验，以推动人民币国际化 [5][47] - 当前人民币国际化现状：中国贸易占全球15%，SDR篮子占比12.28%，但全球支付份额仅3.1%，升级有望完善生态并融入全球支付体系 [5][48] - **加密资产渗透传统金融**：纳斯达克与Talos合作，计划将加密货币交易及风控工具接入华尔街抵押品管理平台，显示传统金融与数字资产基础设施正在融合，资产代币化趋势加速 [5][49]

文章核心观点 - 地缘政治冲突（如美伊冲突及霍尔木兹海峡封锁）引发的石化产品价格上涨，将通过“乘数效应”广泛传导至下游消费品，导致全球性通胀压力，且其影响具有滞后性，最终将由终端消费者承担 [1][2][3][6] 行业影响与传导机制 - 石化产品（原料）成本已悄然上涨，其价格上涨对消费者的最终影响可能比原油价格上涨更为深远 [1] - 石化产品价格波动反映到终端货架存在滞后效应，不会瞬间爆发，需经过生产、运输、填充及零售分销等多重环节 [2] - 石化产品应用极广，几乎渗透进消费的一切领域，除非物品纯由木材制成，否则很难剥离其中的油气成分 [2] - 石化市场的波动具有乘数效应，石化产品是数万亿美元商品生产的基础，而这些商品又可能是另外数万亿美元终端产品的组件 [6] - 石化产品不存在可以点石成金的简易替代方案 [6] 供应链与产能地理分布 - 中东是全球石化产能关键区域，193个活跃的石化工业区中约79%集中在沙特、伊朗和卡塔尔三国，仅沙特就占据了75%的产能 [3] - 海湾合作委员会成员国每年的石化产量达1.5亿吨，约占全球总量的12% [3] - 中东产出几乎完全依赖霍尔木兹海峡进行海运外销 [3] - 全球每年约有7330亿美元的石化原料、中间体及成品流经海湾地区，占全球总供应量的22% [6] - 中东油田是石脑油（一种关键原料）的首要且无可替代的来源 [3] 价格影响与市场反应 - 有包装公司的塑料粒子供应商近期已提价约15%，理由是原材料成本上涨及市场整体不确定性 [2] - 过去两周下达的所有新订单，报价均已上调 [2] - 石化产品短缺与涨价将渗透至纺织品、洗涤剂及食品饮料等极其繁多的日常商品门类 [3] - 冲突持续越久，积弊越深，短期内消费者很难指望局势缓解 [3] - 企业正为不确定性的未来未雨绸缪，转而寻求多元化投资，这会推高经营成本 [6] 对下游消费品与企业的具体影响 - 流经海湾地区的石化原料直接波及从牙膏到毛巾、价值高达3.8万亿美元的下游商品 [6] - 消费者未来可能会发现包装出现“缩水”（如简化结构、减少用料），但价格未松动 [6] - 品牌方采取务实策略控制成本，例如护肤品牌简化包装盒，手机配件品牌裁减内饰件，盒装巧克力简化内部布局 [6][7] - 精简包装或重构设计涉及开发、测试及审批周期，耗时数周乃至数月，品牌商往往无法赶在下个产季前完成，被迫先接受高价订单 [7] 行业历史背景与未来展望 - 石化行业近年已接连遭受疫情、俄乌冲突、红海危机冲击 [4] - 行业面临的最大变量还包括中国产能的扩张，以及全球石油巨头为追求垂直整合而加码生产 [4] - 穆迪此前警示供应端冲击，即产能过剩而需求疲软，并因此下调了部分生产商评级 [5] - 预计一旦现有库存告罄，形势将急剧反转，通胀压力将随时间推移日益凸显 [5] - 压力最终将转嫁给终端消费者，食品、服装及零售商品的涨价将沉重打击社会底层收入群体 [6] - 无论战事进展如何，长期结果必然是物价上涨，长期效应已成定局 [6]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 黄金关注试多时机，白银观望为主，铜区间震荡，锌、铝、锡、工业硅反弹，铅、镍、碳酸锂反弹承压，多晶硅下跌 [1] - 金银抛售缓解小幅反弹，未来不确定性大，关注关键支撑位 [2] - 铜受中东局势影响区间震荡，中长期看好 [3][4][5] - 锌受海外供应减产预期影响延续反弹 [6][7][8] - 铝因海外供应收缩价格再度反弹，建议短期观望 [9][10][11][12] - 镍因国内库存高位反弹承压，建议暂时观望 [13][14][15][16] - 碳酸锂供应端扰动仍存，建议观望 [17][18][19][20] 根据相关目录分别进行总结 金银 - 盘面表现：上周五COMEX黄金期货涨2.59%报4489.70美元/盎司，周跌幅1.86%；COMEX白银期货涨2.70%报69.77美元/盎司，周涨0.15% [2] - 基本逻辑：伊朗战局升级，全球经济困境，贵金属核心压制因素有美元与美债收益率走高、黄金被卷入“卖一切”去风险化、通胀预期升温强化“美联储维持高利率”担忧，但长期牛市四大底层逻辑未动摇 [2] - 策略提醒：未来不确定性大，黄金短期关注970附近支撑，白银关注17000附近表现，关注霍通航情况 [2] 铜 - 行情回顾：沪铜区间震荡 [4] - 产业逻辑：全球铜矿供应紧张，2月电解铜产量环比降3.13%、同比升7.96%，预计3月环比升4.62%、同比升6.51%；霍尔木兹海峡安全通航无期，硫磺供应紧张，非洲湿法铜冶炼或受阻；中下游开工回升，国内社会库存去化4.03万吨，旺季需求复苏，现货采购支撑价格 [4] - 策略推荐：中东局势或恶化，铜区间震荡，等待局势明朗；中长期看，铜矿紧张和绿色铜需求爆发逻辑仍在，不过度悲观；短期沪铜关注区间【94500，97500】元/吨，伦铜关注区间【12000，12500】美元/吨 [5] 锌 - 行情回顾：沪锌延续反弹 [7] - 产业逻辑：2026年全球锌矿供应或收缩，二季度末前进口锌精矿采购美元加工费低于预期，国产锌精矿加工费使部分中小型冶炼厂减产；2月精炼锌产量环比降9.99%、同比升4.91%，预计3月环比升14.92%、同比升6.03%；中下游开工回暖，消费边际回暖，下游补库，海内外库存去化；中东局势反复，海外锌冶炼厂有减产预期，LME锌库存历史同期偏低 [7] - 策略推荐：中东局势或恶化，锌逆市飘红延续反弹，中长期等待宏微共振时机；沪锌关注区间【22300，23500】，伦锌关注区间【3050，3150】美元/吨 [8] 铝 - 行情回顾：铝价再度反弹，氧化铝承压回落 [10] - 产业逻辑：电解铝方面，2026年美联储降息预期趋弱，中东地区短期供应扰动延续，海外新投项目爬产；3月国内电解铝锭库存周环比增1.3万吨，铝棒库存周环比降2.35万吨；需求端下游加工龙头企业开工率环比升2.4个百分点至61.9%。氧化铝方面，海外铝土矿运价小幅上涨，到港量暂时稳定，全国氧化铝企业开工率约77.08%，库存水平偏高，过剩格局难扭转 [11] - 策略推荐：建议沪铝短期暂时观望，注意铝锭社会库存变动，主力运行区间【23000 - 25000】 [12] 镍 - 行情回顾：镍价反弹承压，不锈钢承压 [14] - 产业逻辑：镍方面，2026年美联储降息预期趋弱，印尼确认下调镍矿生产配额，但补充配额消息削弱收紧预期，3月国内纯镍社会库存约8.9万吨，精炼镍库存增加，产业链弱现实延续。不锈钢方面，下游终端消费向旺季转换，3月无锡和佛山两大市场库存总量周环比降1.8%，社会库存仍在百万吨附近，下游复苏力度待验证 [15] - 策略推荐：建议镍、不锈钢暂时观望，注意印尼政策及下游不锈钢库存变动，镍主力运行区间【125000 - 145000】 [16] 碳酸锂 - 行情回顾：主力合约LC2605高开高走，维持偏强运行 [18] - 产业逻辑：供需维持紧平衡，总库存小幅累库，表需和产量剪刀差缩窄使价格上行难度加大；国内云母矿采矿证问题未解决，海外津巴布韦锂矿政策未谈妥影响远期原料供应；新能源汽车销量差，抢出口窗口期关闭，资金担忧旺季需求疲软累库，但材料环节满产满销，开工积极性高，对价格有一定支撑，碳酸锂缺乏上涨驱动，维持宽幅震荡 [19] - 策略推荐：观望为主，区间【160000 - 173000】 [20]

涉及的行业与公司 * 行业：中国A股市场、亚太地区股票策略 [1] * 公司：摩根士丹利（报告发布方） [6] 市场情绪与交易数据 * **A股市场情绪持续恶化**：在地缘政治不确定性影响下，摩根士丹利A股情绪指数进一步下降 [1] * **情绪指数具体读数**：加权MSASI较前次统计日（3月18日）进一步下降5个百分点至41% 加权MSASI一个月移动平均值同期下降4个百分点至51% [2] * **市场交易活跃度**：创业板日成交额较前次统计日上升3%至5590亿元人民币 A股日成交额上升7%至21810亿元人民币 [2] * **衍生品与杠杆资金**：股指期货未平仓合约下降12%至4480亿元人民币 融资融券余额稳定在25910亿元人民币 [2] * **技术指标**：30日相对强弱指数在同一周期（3月19日至25日）内下降6% [2] * **盈利预测**：市场盈利预测修正广度仍为负值，但较上周略有改善 [2] * **南向资金**：3月19日至25日期间，南向资金净流入40亿美元 年初至今和本月至今净流入分别达到255亿美元和80亿美元 [3] * **北向数据停更**：自2024年8月19日起，港交所、上交所和深交所已终止发布北向资金每日买卖数据 [3] 宏观经济与通胀展望 * **通胀预测上调**：摩根士丹利中国经济团队将2026年通胀预测上调至高于市场共识水平 [4] * **通胀驱动因素**：预计将出现显著的、由供应驱动的整体通胀反弹，特别是PPI将在2026年中转正，主要受能源和大宗商品成本传导影响 [4] * **通胀结构分化**：CPI预计将更温和地上升，而核心通胀仍将保持低迷 [4] * **通胀性质判断**：此次通胀回升不太可能代表由需求主导的、可持续的再通胀 更高的投入成本在没有更强政策支持的情况下，可能挤压企业利润率和实际收入 [4] * **通胀前景**：预计通胀将在2027年再次放缓，这强化了仅靠输入性通胀不足以打破中国低通胀周期的观点 [4] * **对股市影响有限**：预计这种类型的通胀无法推动大盘指数显著上涨 [13] 投资策略与行业观点 * **偏好A股市场**：重申相对于离岸中国指数，更偏好A股市场 [1][13] * **偏好原因**：1) 对地缘政治不确定性的敏感性较低 2) 对需求更具刚性的实物资产板块（工业、材料、能源、半导体）敞口更大 3) “国家队”有能力提供市场支持 [13] * **推荐板块**：继续看好上游和与实物资产相关的板块，这些板块的定价能力和对再通胀动态的敏感性更强 [14] * **具体超配建议**：建议超配材料、能源、部分工业股和半导体板块 已将能源板块评级从标配上调至超配 [14] * **对大盘的谨慎看法**：在没有国内需求实质性复苏的情况下，对大盘指数的上行空间看法有限 [1] 明确摆脱当前通缩周期是更积极看待中国市场的先决条件 [13] 市场结构性问题与风险 * **需求压力持续**：尽管名义价格上涨，但需求压力仍在 没有相应的需求复苏，由供应端驱动的价格反弹可能停滞 同时，中国仍面临全球宏观放缓的影响 [15] * **通胀周期短暂**：修正后的预测意味着通胀阶段持续时间将少于一年 这种暂时性反弹最终可能延长中国更广泛的通缩调整期，并可能加剧中期经济阻力 [15] * **指数权重股面临挑战**：权重指数成分股公司面临盈利和净资产收益率挑战，这些问题不易通过简单的再通胀拐点解决 [15] * **互联网板块拖累指数**：互联网/电子商务是MSCI中国指数中最大的单一板块，但在指数中占比过高，且该板块股票表现一直落后于指数，拖累整个市场表现 [15] MSASI情绪指数方法论（摘要） * **指数构成**：新的MSASI基于12个独立指标，旨在捕捉投资者情绪和市场活动的不同维度 [16] * **数据标准化**：每个指标使用100日移动的最小-最大值归一化方法重新标度，以减少高频波动的噪音 [17] * **加权方法**：标准化后，根据每个指标相对于沪深300指数的历史解释力（R平方值）分配权重 [26][31] * **最终指数**：加权情绪指标被构建为综合衡量整体市场情绪的MSASI（加权），并重新标度至0-100范围 为突出潜在趋势并减少短期波动，应用一个月移动平均线得到MSASI（加权1MMA） [28][30] * **指标权重示例**：12个指标中，对沪深300指数（相对于100日移动平均线）解释力（R平方）最高的包括：30日RSI（49.0% 权重15%）、融资融券余额（34.3% 权重15%）、A股成交额（19.7% 权重15%）等 [31]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对特定行业的投资评级，其核心内容为对美国宏观经济前景的展望与预测 [1][2][3][4][5][6] 报告核心观点 * 报告对美国2026年下半年经济增长前景转向更为谨慎，预计GDP增速将从上半年的约3%降至1.75%，低于2.3%的趋势水平，主要因财政刺激消退、金融环境收紧及油价上涨冲击 [1][2] * 对通胀保持相对乐观，预计核心PCE通胀率将从当前的3%降至年底的2.5%，关税基数效应的大幅消退将抵消能源价格的部分传导 [1][2][5] * 预计失业率将从当前的4.4%小幅升至年底的4.6%，若经济增速因能源冲击降至1.25%-1.5%，失业率上行风险将加大 [1][3] * 将美国经济衰退概率从25%上调至30%，触及疫情后区间上限，失业率上升超0.5个百分点是触发衰退的关键经验阈值 [1][4] * 人工智能目前每月导致约5,000至10,000个岗位流失，短期存在成本削减驱动的下行风险，但长期岗位创造与劳动力市场流动性可对冲灾难性失业 [1][3] * 美联储降息预期推迟至9月和12月，基准预测为2026年降息两次，但存在利率维持更长时间或大幅降息的可能性，概率加权利率路径显著低于当前市场定价 [1][6] 经济增长与展望 * 2026年下半年美国GDP增速预计从3%降至1.75%，低于2.3%的趋势水平约0.5个百分点 [1][2] * 增长放缓主因系财政刺激效应消退、2025年末至2026年初金融环境提振作用减弱，以及近期新增的油价显著上涨和金融环境收紧 [2] * 若中东地缘局势导致能源价格冲击加剧，下半年经济增速可能降至1.5%，甚至在不利情景下为1.25% [3] 通货膨胀分析 * 核心PCE通胀率预计在2026年剩余时间内从当前的3%降至年底的2.5% [1][2] * 该预测值已较此前上调30至40个基点，但报告对核心通胀显著放缓保持乐观 [2] * 能源价格向机票等服务领域的传导效应，将被关税影响的消退所抵消 [2] * 关税此前已导致价格水平上升约70至80个基点，随着2026年中取消关税一周年到来，其对同比数据的提振效应将从70-80个基点降至年底的10或20个基点 [2] * 整体通胀涨幅中约有25%会传导至核心通胀，但工资通胀和租金通胀的潜在趋势有利 [5] 劳动力市场与失业率 * 当前失业率为4.4%，在过去6到9个月基本保持稳定 [3] * 预计到2026年底，失业率将小幅升至4.6% [1][3] * 该预测基于经济增长低于趋势水平的判断，通常经济增速每低于趋势水平0.5个百分点，失业率在一年内会上升约0.25个百分点 [3] * 能源价格上涨对实际收入和GDP增长造成高于预期的冲击，加大了失业率的上行风险 [3] 经济衰退风险 * 美国经济衰退概率从25%上调至30% [1][4] * 30%的衰退概率处于2021至2024年疫情后时期15%至35%区间的上限 [4] * 上调主因是经济增长低于趋势水平以及失业率面临上行压力 [4] * 历史经验表明，失业率上升超过0.5个百分点通常与经济衰退相关 [1][4] 人工智能对就业的影响 * 人工智能目前每月导致约5,000至10,000个岗位流失 [1][3] * 行业层面的人工智能暴露度与就业数据之间尚未发现明显相关性 [3] * 经济疲软时期企业可能更注重成本节约，自动化程度往往更高，短期存在下行风险 [3] * 长期来看，人工智能在取代部分岗位的同时也能创造新岗位，劳动力市场本身的流动性也为新岗位的产生提供了空间，预计不会出现长期的就业灾难 [3] 美联储政策与利率路径 * 基准预测仍预计2026年降息两次，但时间点从6月和9月推迟到了9月和12月 [1][6] * 此预测基于对核心通胀的预期略低于美联储、而对失业率的预期略高于美联储 [6] * 若核心通胀进展不足且劳动力市场保持强劲，利率可能在3.5%至3.75%的区间维持更长时间，但加息更多是尾部风险 [6] * 存在大幅降息的合理可能性，30%的衰退风险意味着有30%的概率需要大幅降息数百个基点 [6] * 即使未陷入衰退，若劳动力市场比基准预期更疲软，美联储也可能采取更激进的预防性降息措施 [6] * 联邦基金利率的概率加权路径应略低于模型路径，且显著低于当前的市场定价 [6]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：宏观经济与货币政策、固定收益市场（美国国债）[1][7] * 公司：无具体上市公司提及，主要讨论美联储（FED）及其政策[1] 核心观点与论据 **美联储政策立场与降息前景** * 美联储政策重心锚定价格稳定，FOMC新闻发布会讨论焦点严重向通胀倾斜，通胀与劳动力市场讨论比例达5:1[1][3] * 降息可能推迟，原预计2026年6月和9月降息已调整为推迟至9月和12月，主要因油价上涨和整体通胀重现上行压力[2] * 2026年下半年降息触发点：一是通胀放缓，二是油价上涨抑制消费和投资导致失业率小幅上升[1][6] * 美联储主席鲍威尔对能源供给冲击立场转鹰，在明确关税对核心商品的传导效应结束前，整体通胀上行将提高降息门槛[1][3] **通胀分析** * 长期通胀预期较疫情前微升，但仍被视为“良好锚定”，这是美联储容忍短期价格波动的核心前提[1][4] * 当前风险在于继疫情后，又出现关税和油价两次价格冲击，理论上供给侧冲击不应引发长期通胀，但实际结果难料[4] * 判断是否忽略油价导致的整体通胀上升，前提是长期通胀预期稳定且良好锚定在2%目标附近[4] **劳动力市场状况** * 劳动力市场呈现“低位平衡”或“奇特的平衡”，供需均较低[1][5] * 移民管控显著抑制劳动力供给增长，招聘活动已持续一年处于下降状态[5] * 失业率自2025年9月以来基本保持稳定[5] * 每月新增就业岗位平均仅为2万至3万个（基于过去六个月平均值），接近零增长，劳动力市场流动率放缓[1][5] **美债市场展望** * 当前美债市场几乎未计入降息预期，甚至在FOMC会议后一度出现加息定价[1][7] * 若美联储政策转向，美债将凭借其对冲属性迎来显著行情[1] * 美国国债在更广泛的风险资产组合中扮演着良好的对冲工具角色，近期风险资产（如股市）表现印证了这一点[7] * 有理由预期美国国债市场在当前情景下将表现相当出色[7] 其他重要内容 * 会议记录词频分析：与通胀和石油相关的术语出现约200次，而与劳动力市场相关的术语仅出现约40次[3] * 传统货币政策理论主张忽略油价上涨对整体通胀的影响，因其对核心通胀历史影响甚微[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 市场担忧美伊紧张局势升级，全球风险偏好继续降温，国内经济好于预期，但在中东地缘消息多空博弈交织下，短期股指震荡偏弱运行、波动加剧，各资产表现不一，需关注中东地缘局势、两会政策及市场情绪变化 [2][3] 各行业总结 宏观金融 - 海外方面，伊朗称霍尔木兹海峡关闭，叠加能源供应中断消息，市场担忧美伊紧张局势升级，国际油价单边上行，美元指数和美债收益率上涨，全球风险偏好降温；国内方面，1 - 2月中国经济超预期回升，出口大超预期，通胀修复回升，经济和通胀整体好于预期；政策方面，2026年发展主要预期目标及财政货币政策力度低于2025年 [2] - 资产表现上，股指短期震荡偏弱、波动加剧，短期谨慎观望；国债短期震荡，谨慎观望；商品板块中，黑色短期震荡走弱，短期谨慎观望；有色短期震荡偏弱，短期谨慎观望；能化短期震荡偏强，谨慎做多；贵金属大幅震荡、短期反弹，谨慎观望 [2] 股指 - 在能源金属、生物医药、小金属等板块带动下国内股市有所反弹，但受中东地缘风险影响，短期股指震荡偏弱运行、波动加剧，市场担忧美伊紧张局势升级致国内股指市场重新降温，操作上短期谨慎观望 [3] 贵金属 - 上周五夜盘贵金属市场整体上涨，沪金主力合约收至1009.44元/克，上涨1.73%；沪银主力合约收至17763元/千克，上涨3.12%；现货黄金美盘大幅拉升后回吐部分涨幅，最终收涨2.58%，报4492.99美元/盎司；现货白银最终收涨2.55%，报69.78美元/盎司；短期贵金属大幅震荡、短期反弹，操作短期谨慎观望 [4] 黑色金属 - 钢材：上周五国内钢材期现货市场延续震荡，成交量低位运行，周末中东局势升级使原油价格反弹或抬升钢材成本，现实需求边际改善，五大品种钢材表观消费量环比回升19.49万吨，库存降幅扩大，供应方面受原料反弹影响表观消费量小幅回落但铁水产量小幅回升，短期内钢材市场跟随成本运行 [7] - 铁矿石：上周五铁矿石现货价格回落明显，盘面价格高位震荡，受谈判波折传闻影响；需求端上周高炉日均铁水产量环比回升6.9万吨，钢厂盈利占比在42%附近，本周铁水产量继续上行，需求有韧性；供应方面本周发货及到港量回升，供需阶段性错位问题逐步缓解，预计矿石价格上涨空间有限，需注意能源价格走弱后的阶段性调整风险 [7] - 硅锰/硅铁：上周五硅铁、硅锰现货价格持平，盘面走势分化，硅锰走势偏强，原油价格回弹支撑合金价格；硅锰6517北方市场价格6050 - 6150元/吨，南方市场价格6150 - 6250元/吨，锰矿市场报价坚挺；供应方面全国187家独立硅锰企业样本开工率35.7%，较上周增0.08%，日均产量27980吨/日，减225吨，北方开工稳定，工厂陆续套保，利润空间尚可；硅铁主产区72硅铁自然块现金含税出厂5550 - 5650元/吨，75硅铁价格报5950 - 6100元/吨，3月份钢招基本结束，市场等待4月份进场情况，盘面价格建议以震荡偏强思路对待 [8] 有色新能源 - 铜：铜价大幅下挫，下游逢低集中补库使铜社会库存大幅下降，补库结束后库存去化节奏预计放缓；铜市供应宽松，下游终端需求受去年透支效应影响，旺季复苏力度不乐观，制约库存下降幅度和速度，整体库存仍处高位；铜现货TC接近刷新新低，但副产品收益弥补冶炼利润，精炼铜产量增速高位，基本面核心矛盾在矿端，铜矿偏紧但极度短缺概率不高 [9] - 铝：周末阿联酋全球铝业公司遭受攻击，可能短期影响电解铝生产，给予铝价一定支撑，但其表示将尽快恢复运营；当前国内铝锭社库处于高位，去化缓慢，国内铝供应维持高位，前两个月国内电解铝产量同比增3%，创历史最高水平，进口在大幅亏损背景下仍是历史次高水平 [9] - 锌：上周国内锌锭库存继续下降至21.44万吨，但仍为近年来高位，仅略低于22年同期；伦锌库存增至近12万吨；国内锌矿加工费南方从1300元/金属吨反弹至1500元/金属吨，北方维持在1500元/金属吨，进口矿TC从30美元/干吨降至20美元/干吨；国内冶炼产能扩张，副产品收益弥补亏损，冶炼产量维持相对高位；25年海外冶炼厂减产，26年将复产，产量回升；需求端难言乐观，各领域难给需求带来明显提振甚至可能下滑 [10][11] - 铅：1、2月进口窗口持续打开，前两个月我国精铅和粗铅进口量大幅增加，3月铅锭进口将维持高位；国内原生铅和再生铅产量季节性回升，原生铅周产量为5.71万吨，处于近年来高位，再生铅产量恢复速度与往年相当，再生铅成品库存1.38万吨，是2020年以来最高水平；需求端旺季高峰已过，转入淡季，以旧换新政策透支后期需求；由于价格走低，下游逢低集中补库，国内原生铅社会库存再降，环比下滑0.55万吨至5.76万吨，中性略偏低；LME铅库存近期波动不大，但仍为近年历史同期最高水平，维持在28万吨上方 [11] - 镍：印尼政策反复，原计划4月1日征收镍暴利税，后表示不征收；矿端是核心矛盾点，印尼26年RKAB配额大幅下滑至2.6亿湿吨，后期有提高空间但幅度有限，环比25年下滑基本已成定局；中东冲突导致印尼硫磺紧缺，影响MHP生产，尾矿事故也导致企业减产，MHP供应存下降风险；镍价下方有支撑，但上方空间受制于国内外高库存，预计幅度有限 [12] - 锡：供应端，前两个月从缅甸进口锡矿13501吨，同比增长175%，预计进口量仍有增长空间，从缅甸之外进口量为21444吨，同比增速高达57%，进口来源更加多元；开工率小幅回落0.62%至67.89%，但仍为近年同期高位；由于进口窗口持续关闭，1 - 2月锡锭进口3269吨，同比下降27%；需求端，26年1月全球半导体销售额同比增长46%，增速扩大，但其他传统和新兴产业表现欠佳，1 - 2月汽车产量同比下降9.9%，光伏组件产量同比下降26%，家电排产延续下滑态势，行业分化显著，半导体独木难支，整体需求欠佳；随着锡价回落，下游逢低补库需求集中释放，锡锭社会库存继续下降1379吨至9656吨，LME库存本周下降200吨达到8750吨；风险偏好回升叠加库存去化，锡价反弹，需注意中东局势反复带来的情绪波动风险 [13] - 碳酸锂：最新周产2.48万吨，周环增2.6%（+628吨），周度开工率56.57%；锂辉石、锂云母、盐湖、回收料产线开工率分别为72.18%、33.93%、2.14%、35.75%；碳酸锂社会库存99489吨，环比增加616吨，冶炼厂和下游小幅累库，贸易商去库；最新仓单库存30111吨，周环比减少4207吨，仓单数量偏低，本月底老仓单集中注销；碳酸锂供需双旺，社会库存小幅去库，但冶炼厂库存持续低位，强现实延续；津巴布韦围绕出口禁令谈判暂无进展，低库存及供应扰动持续，碳酸锂向上弹性较大，建议逢低布局或谨慎持多 [14] - 工业硅：最新周度产量7.83万吨，周环比减少105吨（-0.1%）；四川、云南、新疆、内蒙古、甘肃周产量分别为280、3584、50988、8484、6790吨，甘肃产量小幅减少；开炉数量总计209台，环比不变，开炉率26%；工业硅最新社会库存为56万吨，周环比增加0.7万吨，社会库存高位平稳；仓单库存为22277张，周环比增加609张，仓单数量持续偏低；北方复产进度较慢，供需双弱、产能过剩、库存高位累积状态下，工业硅贴近成本定价，成本端受焦煤带动，跟随焦煤节奏呈现区间行情，关注下方成本支撑；近期中东地缘能源问题引发焦煤价格上行，预计工业硅偏强震荡 [15] - 多晶硅：硅片和电池片价格持续回落，组件价格维持不变；多晶硅最新周度库存为33.32万吨，库存小幅累库0.25万吨；最新仓单10030手，周环比增加220手；中长期政策导向市场出清形成利空，盘面回归成本定价，当前价格位于行业完全成本区间，现金流成本约3 - 3.3万；多晶硅库存持续高位累积，现货报价持续下移，光伏下游价格持续回落，关注4月以后光伏各环节的去库情况，建议谨慎持空或部分止盈 [16] 能源化工 - 原油：美筹备登陆作战使市场对海峡安全预期低，叠加俄罗斯新罗西斯克终端遇袭，俄油出口短期受限，油价站上100美金，北海基准和升水大幅上行，西非油升水同步提升，中东强势外溢，美国对市场情绪管理影响失效，油价短期将继续偏强 [17] - 沥青：油价支撑持续，4月国内沥青炼厂排场预计明显下降，个别炼厂转产渣油，叠加季节性需求回升，总库存有明显去化驱动，短期累库压力有限，给沥青一定支撑，低价货是成交主流，4月后新合同价预计走高，对市场底部形成支撑，短期绝对价跟随原油大幅波动，关注伊朗局势后续变化 [17] - PX：石脑油强势，芳烃料价格上行，叠加PX装置检修计划增加及海外PX装置降负，外盘PX价格回升至1264美金，对石脑油价差保持135美金低位；短期上游重整开工走低，海外芳烃料需求增加，PX继续保持偏强格局 [17] - PTA：短期重整装置下行带动芳烃下游整体走强，PTA跟随走高但幅度不及PX，下游长丝减产幅度增加至20%，时间推至4月，产销保持2 - 3成水平，PTA基差保持 - 63低位，负反馈限制PTA涨幅，但后期核心逻辑在芳烃原料，PTA大概率方向偏强 [18] - 乙二醇：沙特、韩国和台湾装置因原料问题降负停工，叠加日本三菱等装置问题，乙二醇海外供应预期大幅走低，近期出口询价增加，虽显性库存较高但含部分预售库存，价格保持上行强势，后期需关注终端负反馈情况 [18] - 短纤：原油价格回升带动聚酯板块走强，终端旺季成品库存偏低，利润被压制，产销回落，下游扩大减产降负幅度，压制恢复空间，后期去化需观察终端订单；短期跟随PTA等品种维持偏强震荡状态，原料端跟随原油维持高位，短纤继续保持偏强格局 [19] - 甲醇：地缘冲突引发的进口减量预期落地为实际到货收缩，港口加速去库叠加内地需求回暖，供需基本面完成修复；当前盘面受消息扰动波动加剧，但稳固的基差结构提供支撑，甲醇市场中枢有支撑，需关注地缘缓和及下游负反馈带来的边际变化 [19] - PP：上游供应收缩叠加下游需求提升，现货市场紧张，为价格提供支撑，预计市场维持偏强格局；最大不确定性在霍尔木兹海峡通航情况，其变动或引发行情波动，关注和谈情况 [19] - LLDPE：上游供应持续收缩，需求端受传统旺季支撑，开工稳步上行；进口窗口关闭抑制外流，出口好转分流供应，供减需增下库存去化加速，货源紧张成为现实；预计聚乙烯延续偏强运行，地缘政治是外部供应关键变数 [19] - 尿素：政策保供稳价施压，但工业刚需托底，市场情绪偏强，企业报价大稳小动，下游按需采购，行情短期难大幅波动；出口收紧，货源以内销为主；政策与需求博弈下，短期价格延续窄幅震荡 [20] 农产品 - 美豆：美国生柴政策落定，2026年RVO量及SRE豁免量的70%重新分配符合预期，进口原料和燃料于28年前仍可获全额RIN，政策面利多出尽；中国对美启动两项贸易壁垒调查，中美大豆贸易前景不确定风险增加；尽管中东局势升级，但多头阶段性获利了结限制CBOT大豆多头溢价上涨空间 [21] - 豆菜粕：油厂进口大豆到港季节性减少，暂无储备拍卖轮出消息，开机水平降低，大豆及豆粕库存加速去库，基差维持高位，近月支撑增强，远月油厂榨利支撑远月买船增多，阶段性偏紧不改未来供需宽松格局；原油持续溢价行情对油脂油料输入性通胀风险暂无法排除，区间行情对待；菜粕库存增加、远月随菜籽进口到港增多，供应担忧消退，豆菜粕价差走扩，性价比逐步回归支撑增强，阶段性随豆粕震荡调整行情为主 [21] - 油脂：现阶段原油行情是影响国际油脂主要驱动逻辑，原油价格因地缘政治冲突持续攀升，植物油获原油驱动上涨潜力仍在，但衰退计价及阶段性丰产预期限制，油脂已是高位行情，不确定性增强；国内方面，豆油库存加速去化支撑基差稳定偏强，豆棕严重倒挂下价差阶段性有反弹可能；菜油随菜籽到港增多，市场供应压力或显现，且缺乏题材驱动，基本同步豆棕行情波动；棕榈油方面，马棕出口增加成为高位行情重要支撑，印尼生柴预期利润丰厚，且不排除后期限制出口可能，高位区间行情稳定 [22][23] - 玉米：产区基层粮源销售后期贸易端议价能力增强，高价成本支撑惜售；下游深加工企业到货量维持高位，库存逐步累积，收购价暂稳；饲料企业收进口粮与政策性拍卖粮源替代增多，对玉米高价接受度降低；4月初糙米拍卖消息未落地，可能对玉米价格不利，限制盘中交投情绪 [23] - 生猪：目前栏体重继续增价，散户惜售，集团出栏增加、小幅降重；短期养殖利润亏损加剧，叠加政策引导降重去产力度增强，短期现货不排除持续走弱可能，远月预期有改善；期货端近月主力合约持仓过高，若承压兑现，多头容易踩踏，盘面风险依然存在，远月合约支撑增强 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国经济二季度局面复杂，疲弱实体经济和走高通胀挑战经济前景，预计美联储2季度维持观望态度，美伊战争4月份极有可能结束，能源冲击引发的通胀是暂时的，2季度美元指数存在转弱趋势 [11] 根据相关目录分别进行总结 美国经济现状 - 目前美国经济局面复杂，实体经济数据上升但劳动力市场呈走弱迹象，劳动力市场预计继续走弱，实体经济下行压力将上升 [3] 通胀情况 - 通胀因能源冲击明显上升，能源价格上升更倾向是一次性冲击，央行货币政策暂时维持相对谨慎，2季度看不到明显扩大宽松预期 [5] 房地产市场 - 房地产市场继续弱势，能源冲击使信用利差上升，为地产市场进一步施压，需高度关注2季度房地产市场连锁反应，私募基金赎回压力下，地产市场负反馈预计对信用利差产生负面影响 [8] 美元指数 - 市场对远期降息节奏后移形成预期，通胀压力使美联储维持高利率，能源危机大概率在二季度解决，但滞后通胀数据可能干扰对经济下行压力上升的判断，若能源危机不延续，美元指数二季度存在转弱可能性 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜价或以震荡趋势为主，套利机会有限，期权合约建议观望为主 [5][35] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 上周沪铜期货主力合约 CU2605 价格以震荡行情为主，价格范围在 91500 元/吨附近至最高 96590 元/吨左右 [9] 宏观面 - 1 - 2 月全国规模以上工业企业实现利润总额 10245.6 亿元，同比增长 15.2% [4][12][34] - 1 - 2 月计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长 2.0 倍，有色金属冶炼和压延加工业增长 1.5 倍等，石油和天然气开采业下降 16.8%，汽车制造业下降 30.2% [13] - 美联储监管副主席预计美伊战争短期内推高通胀，货币政策做好应对准备；美联储理事指出近期冲击使降通胀努力更复杂，降息进程可能继续推后 [4][34] 供需情况 - 截至 2026 年 3 月 26 日，中国铜冶炼厂粗炼费为 - 69.2 美元/千吨，精炼费为 - 7 美分/磅 [16] - 截至 2026 年 3 月 27 日，上海物贸精炼铜价格为 95,500 元/吨，广东佛山地区废铜价格为 85,450 元/吨，精废价差为 1,505 元/吨，当前精废价差较近 5 年相比维持在平均水平 [20] 库存情况 - 截至 2026 年 3 月 27 日，上海期货交易所阴极铜库存为 359,135 吨，较上一周减少 51,986 吨 [24] - 截至 2026 年 3 月 25 日，LME 铜库存为 360,175 吨，较上一交易日增加 900 吨，注销仓单占比为 17.4% [24] - 截至 2026 年 3 月 26 日，上海保税区库存 6.34 万吨，广东地区库存 6.14 万吨，无锡地区库存 7.43 万吨，上海保税区库存较上一周减少 1.1 万吨 [24] 宏观面、基本面分析 - 1 - 2 月全国规模以上工业企业利润总额同比增长 15.2%，美联储降息进程可能推后，铜矿短缺，中国铜冶炼厂加工费快速下降且处于极低位，精废铜价差下降至合理区间，电网基础设施投资由增转降，铜材产量同比小幅下降，沪铜库存下降明显且处于近年来较高水平，LME 铜库存快速上升且处于近年来最高水平 [4][34] 后市展望 - 铜价或以震荡趋势为主，套利机会有限，期权合约建议观望为主 [5][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周贵金属价格呈高位震荡走势，周初受中东局势紧张影响大幅下挫，后特朗普延迟袭击伊朗，油价回落，市场风险偏好回升，对贵金属价格有所提振，但地缘信号反复切换，市场情绪偏谨慎 [2][5] - 美伊冲突持续，市场对美欧央行加息预期强化，美伊谈判陷入僵局，预计会陷入长时间拉锯，导致油价持续高位，贵金属受通胀抬升导致的货币政策收紧预期压制，调整尚未结束，土耳其央行抛售黄金储备也使金价承压，预计短期贵金属价格呈震荡偏弱走势，需密切关注美伊局势变化 [2][7][8] 根据相关目录分别进行总结 上周交易数据 - SHFE黄金收盘价998.66元/克，跌40.56元，跌幅3.90%，总成交量169083手，总持仓量178255手；沪金T+D收盘价992.45元/克，跌48.15元，跌幅4.63%，总成交量81692手，总持仓量239470手；COMEX黄金收盘价4521.30美元/盎司，涨29.30美元，涨幅0.65% [3] - SHFE白银收盘价17489元/千克，跌2491元，跌幅12.47%，总成交量522479手，总持仓量634627手；沪银T+D收盘价17467元/千克，跌313元，跌幅1.76%，总成交量293094手，总持仓量2849646手；COMEX白银收盘价69.77美元/盎司，涨1.96美元，涨幅2.89% [3] - GFEX铂金收盘价493.05元/克，跌16.70元，跌幅3.28%，总成交量5790手，总持仓量7356手；铂金9995收盘价477.04元/克，跌31.84元，跌幅6.26%；NYMEX铂金收盘价1866.40美元/盎司，跌31.84美元，跌幅2.80% [3] - GFEX钯金收盘价358.20元/克，跌31.84元，跌幅2.89%，总成交量2838手，总持仓量7356手；NYMEX钯金收盘价1384.50美元/盎司，跌31.84美元，跌幅2.12% [3] 市场分析及展望 - 上周初中东局势紧张冲击能源市场，贵金属价格周一下挫，后特朗普延迟袭击伊朗，油价回落，市场对通胀担忧缓解，美元指数与美债收益率走低，市场风险偏好回升，提振贵金属价格，但地缘信号反复切换，市场情绪偏谨慎 [2][5] - 美国向伊朗递交15点提案，伊朗拒绝并提出前提条件，特朗普推迟十天打击伊朗能源设施至4月6日，五角大楼策划地面行动，“的黎波里”号两栖攻击舰和3500名士兵抵达中东，伊朗组织超百万人准备地面战斗，美伊冲突持续，市场对美欧央行加息预期强化 [2][6] - 美伊谈判陷入僵局，预计长时间拉锯使油价高位，贵金属受通胀抬升导致的货币政策收紧预期压制，调整未结束，土耳其央行抛售黄金储备使金价承压，预计短期贵金属价格震荡偏弱，需关注美伊局势变化 [2][7][8] 重要数据信息 - 美国3月综合PMI降至51.4，制造业扩张提速，服务业增长放缓 [9] - 欧元区3月综合PMI跌至10个月低点，法国PMI连降三月陷入收缩，滞胀警报拉响 [9] - 受中东冲突、油价飙升及劳动力市场疲软影响，华尔街机构上调美国经济衰退概率，穆迪模型显示未来12个月美国衰退概率升至48.6%，高盛上调至30% [9] - 经合组织预计2026年全球经济增速2.9%，2027年回升至3%，美国经济增速从2026年的2%放缓至2027年的1.7%，今年通胀率达4.2% [9] - 美国2月进口价格环比上涨1.3%，出口价格环比上涨1.5%，石油和天然气价格走高是主因 [9] - 美国上周初请失业金人数增加5000人至21万人，前一周续请失业金人数减少3.2万人至181.9万人 [10] - 土耳其央行3月13日当周黄金储备减少6吨，3月20日当周再减少52.4吨，可能持续抛售黄金维稳汇率 [10] - 黄金ETF近两周流出约43吨 [10] 相关数据图表 - 2026年3月27日，ETF黄金总持仓1052.70吨，较上周减少4.29吨，较上月减少44.92吨，较去年增加120.76吨；ishare白银持仓15409.46吨 [11] - 2026年3月24日，黄金期货非商业性多头220861，非商业性空头52534，非商业性净多头168327，比上周增加8458；白银期货非商业性多头33938，非商业性空头9265，非商业性净多头24673，比上周增加2792 [12] - 报告还展示了SHFE金银价格走势、COMEX金银价格走势、COMEX黄金库存变化、COMEX白银库存变化等多组图表 [14][15][17]