格隆汇1月22日丨恒逸石化(000703.SZ)公布，恒逸能源科技（吐鲁番）设立于2025年2月，由于生产经 营需要，该公司依法通过公开出让方式取得一宗位于新疆维吾尔族自治区吐鲁番市高昌区的国有工业用 地的土地使用权。除此之外，恒逸能源科技（吐鲁番）公司仅支付开办费、项目审批费用及人员工资 等，暂未开展其他业务。为加快推进项目建设，提升整体运营效率，保障聚酯原材料的稳定供应，进一 步巩固与提高公司上下游产业链一体化协同优势，满足公司未来战略发展及公司产业链延伸布局的要 求，公司全资子公司恒逸有限拟以现金方式购买恒逸集团持有的恒逸能源科技（吐鲁番）100%股权。 收购总价款参照标的公司在交易基准日2025年9月30日的净资产，确定100%股权的最终实际成交价格按 照50,000万元执行，增值率为0.33%，恒逸有限以现金方式支付。同时，恒逸集团承诺：标的公司的资 质办理不存在实质性风险；不存在违规占用标的公司资金，或采用预收款、应付款等形式违规变相占用 标的公司资金的情况；标的公司相关股权合法、完整，权属清晰，不存在被质押、冻结或其他权利行使 受到限制的情形。 ...

文章核心观点 - 丁二烯作为石化核心原料，下游需求与汽车、家电、基建等支柱产业深度绑定，基础需求稳定，新兴应用领域技术突破带来增量空间，行业处于转型升级与高速扩能阶段，未来将向绿色低碳、集约化、高端化方向发展 [1][4][9][13][16][17][18] 丁二烯行业概述与生产工艺 - 丁二烯是一种易燃易爆的无色气体，是石油化工核心基础原料之一 [2] - 主流制取方法为碳四抽提法，丁烯氧化脱氢法因流程长、成本高、环保问题，许多装置长期停车 [2] 行业发展历程与现状 - 行业进入转型升级关键阶段，落后产能淘汰，龙头企业通过技术改造提升能效和产品纯度，并布局高端衍生品市场 [4] - 原料多元化成为趋势，生物基原料、煤化工副产碳四等新型路线研发加速推进 [4] - 行业集中度持续提升，市场竞争从价格竞争转向技术和服务竞争 [4] - 2024年我国丁二烯表观消费量达486.2万吨，同比增长2.8%，产量完成455.6万吨，同比增长4.2%，存在需求缺口 [1][9] 产业链结构 - 产业链呈“上游原料—中游生产—下游应用”垂直整合结构 [6] - 上游原料主要为原油、石脑油经蒸汽裂解或催化裂化副产的碳四馏分 [6] - 下游主要用于生产合成橡胶、ABS树脂、SBC及己二腈、1,4-丁二醇等多种化工产品，用途广泛 [6] 下游需求驱动 - 合成橡胶是丁二烯主导消费领域，其中顺丁橡胶为第一大消费去向，2024年占比逾30% [8] - 汽车产业稳步扩张直接推动顺丁橡胶及丁二烯需求，2025年1-9月，中国汽车产销分别完成2433.3万辆和2436.3万辆，同比分别增长13.3%和12.9%，其中新能源汽车产销均突破1100万辆，同比增幅约35% [8] - 下游需求与新能源汽车轻量化、家电升级、基建投资带来的橡胶制品刚性需求高度相关 [1][9] 进出口贸易 - 2025年1-11月，中国丁二烯进口数量为48.49万吨，进口金额为58128.27万美元，进口均价为1.20美元/千克 [10] - 主要进口来源地包括韩国、荷兰、伊朗、阿曼、美国等，其中从韩国进口额最高，达20594.51万美元 [10] 行业竞争格局 - 全球产能集中度较高，2024年前十企业产能占总产能48.3%，中国石化、中国石油、壳牌位列前三，产能占比分别为12.0%、5.8%、5.5% [12] - 国内市场进入高速扩能阶段，截至2025年底，总产能已攀升至757.7万吨/年 [13] - 中石化以24.69%的产能占比稳居国内行业首位，中石油、浙石化紧随其后，产能占比分别为19.53%和9.24% [13] - 中国石化2025年上半年营业总收入1.4万亿元，汽油、柴油、原油为主要收入构成 [14] - 中国石油2025年上半年营业总收入1.45万亿元，炼油化工和新材料、油气和新能源、天然气销售为主要收入构成 [15] 行业发展趋势 - 技术路线向绿色低碳升级：传统工艺优化降耗减排，丁烷脱氢、生物基合成等新兴绿色工艺研发加速，高端产品制备技术持续攻关 [16] - 政策引导集约化、规范化转型：“双碳”目标与环保法规趋严倒逼落后产能退出，鼓励低碳技术改造与资源循环利用，引导产能向炼化一体化基地集中 [17] - 需求结构多元化与高端化：传统合成橡胶领域增速放缓但高性能需求提升，锂电池材料、高端树脂、精细化工中间体等新兴需求成为增长新引擎，进出口格局优化，进口依赖度降低，高端产品出口份额有望扩大 [18] - 市场竞争聚焦产业链整合：竞争转向产业链综合实力比拼，头部企业凭借一体化优势巩固地位，企业积极拓展纵向延伸与横向合作，并探索海外布局 [19]

核心观点 - 中金维持南山铝业国际跑赢行业评级及77.76港元目标价 对应较当前股价有8%上行空间 [1] - 公司正从东南亚领先的氧化铝生产商向电解铝一体化生产商转型 盈利能力有望提升 [3] - 公司具备原料成本、区域及产业链协同三大优势 将助力其产业链加速扩张 [4] 盈利预测与估值 - 维持2025年及2026年盈利预测不变 上调2027年净利润15%至5.0亿美元 [1] - 当前股价对应2025年、2026年和2027年市盈率分别为14.7倍、11.1倍和10.9倍 [1] - 目标价对应2026年及2027年市盈率分别为12.0倍和11.7倍 [1] 产能扩张计划 - 计划于2026年启动年产25万吨电解铝项目建设 投资额4.37亿美元 建设周期2年 [2] - 中长期计划制定另外年产50万吨电解铝项目的规划工作 [2] - 中长期战略是逐步提升电解铝产能 以实现与公司现有氧化铝产能的匹配 [2] 公司定位与转型 - 公司在印尼已建成氧化铝年产能400万吨 是东南亚最大的氧化铝生产商 [3] - 启动建设25万吨电解铝产能及规划另外50万吨 标志着公司正式开启向电解铝一体化生产商转型 [3] 核心竞争优势 - **原料成本优势**：享有印尼丰富的铝土矿及煤炭资源带来的低成本供应和短距离运输优势 同时正扩建7万吨级深水港以加强物流效率并降低成本 [4] - **区域优势**：项目位于印尼卡朗巴唐经济特区 可享受长达20年税收优惠 且临近马六甲海峡 产品可辐射东南亚并便捷通往欧亚大陆 [4] - **产业链协同优势**：随着电解铝产能释放 有望形成从氧化铝到电解铝的一体化产业链 产生协同效应并提高抗风险能力 [4]

据1月19日晚间公告，公司计划2026年启动年产25万吨电解铝项目建设，投资额4.37亿美元，建设周期2 年；中长期发展看，公司计划制定另外年产50万吨电解铝项目的规划工作，以进一步提升公司电解铝产 能规模；中长期战略看，公司计划逐步提升电解铝产能，以期实现与公司电解铝和氧化铝产能的匹配。 智通财经APP获悉，中金发布研报称，维持南山铝业国际(02610)2025/2026年盈利预测不变，考虑产品 价格上升，该行上调2027年净利润15%至5.0亿美元。当前股价对应2025/2026/2027年14.7/11.1/10.9x P/E。该行维持跑赢行业评级。该行维持目标价77.76港元，对应2026/2027年12.0/11.7x P/E，较当前股价 有8%的上行空间。 中金主要观点如下： 公司近况 三大优势助力公司产业链加速扩张 一是原料成本优势，由于印尼铝土矿及煤炭资源丰富，公司享有低成本铝土矿供应和短距离运输优势； 同时公司配套产能扩张，正扩建7万吨级深水港，进一步加强物流效率降低成本；为巩固公司现有业务 成本优势，公司正积极寻求上游业务的扩张机遇。二是区域优势。公司项目位于印尼卡朗巴唐经济特 区，园区可 ...

2025年业绩预告与盈利下滑 - 公司预计2025年归母净利润为147亿至157亿元，扣非净利润为151亿至161亿元，均较上年以两位数速度下降 [2] - 预计归母净利润较2024年的178.81亿元减少21.81亿至31.81亿元，同比下降12.20%至17.79% [6] - 预计扣非净利润较2024年的187.47亿元减少26.47亿至36.47亿元，同比下降14.12%至19.45% [6] 销量与价格变动分析 - 2025年商品猪销量为7798.1万头，较2024年的7160.2万头增加637.9万头，同比增长8.91% [3][7] - 利润下滑主因是生猪销售价格下降，2025年全年商品猪销售均价约13.5元/公斤，同比下降约17.3% [7] - 2025年第四季度商品猪销售价格持续下行，10月、11月、12月价格分别为11.55元/公斤、11.56元/公斤、11.41元/公斤 [8] 第四季度业绩与成本压力 - 第四季度归母净利润预计为-0.79亿至9.21亿元，扣非净利润预计为-3.73亿至6.27亿元，可能陷入单季亏损 [8] - 2025年12月公司生猪养殖完全成本在11.6元/公斤左右，当月商品猪销售价格已跌破成本线 [9][10] - 第四季度商品猪销量为2065.8万头，较第三季度的1892.9万头增加172.9万头，但第三季度归母净利润为42.49亿元 [8] 公司核心竞争力与行业地位 - 公司核心竞争力在于自繁自养模式及饲料、养殖、屠宰一体化产业链，成本优势明显 [3][11] - 2025年商品猪销量7798.1万头，是温氏股份4047.69万头的1.93倍，规模优势突出 [15] - 2025年12月养殖完全成本约11.6元/公斤，低于温氏股份同期约12元/公斤的肉猪养殖综合成本 [17][18] 行业环境与市场挑战 - 行业集中度与养殖效率提升，供应端产能有增无减，公司面临极限考验 [3] - 国内规模化养殖比例已达70%，意味着公司继续大幅扩大市场份额面临市场天花板 [20] - 规模化企业抵御周期风险能力较强，是公司在行业低周期仍能实现盈利的主要原因之一 [19] 出海战略与未来布局 - 公司积极出海寻求增量，以突破猪周期，已在越南成立全资子公司并投资32亿元建设高科技楼房养殖项目 [21] - 越南项目建成达产后，预计年存栏母猪6.4万头，年出栏商品猪160万头 [21] - 公司与正大集团签署战略合作协议，拟在饲料、屠宰等领域探索全球协同 [21] - 为推进国际化，公司已通过港股上市聆讯，赴港上市是其出海开拓的重要一环 [4][21] 研发投入与降本措施 - 公司持续投入研发以提高精细化养殖效率，2023年、2024年及2025年前三季度研发投入分别为16.58亿元、17.47亿元及12.63亿元 [16] - 公司与同行均表示未来可通过育种技术升级、数智技术、生产模式迭代、饲料配方优化等方式持续降本 [19]

2025年中国汽车出口行业结构分析 - 2025年中国汽车出口企业结构呈现显著优化态势 [1] - 行业头部企业集聚度提升 [1] - 自主品牌乘用车车企崛起 [1] - 乘用车车企成为行业核心增长极 [1] - 产业链一体化优势进一步凸显 [1] 未来行业增长驱动因素 - 海外产能布局持续完善将支撑增长 [1] - 技术研发不断深入将支撑增长 [1] - 市场多元化战略推进将支撑增长 [1] - 行业有望继续保持增长态势 [1] 行业面临的挑战 - 需关注海外贸易壁垒带来的挑战 [1] - 需关注供应链风险带来的挑战 [1] - 需关注全球市场竞争加剧带来的挑战 [1] 对企业的发展建议 - 建议企业加大核心技术研发投入 [1] - 建议企业优化出口产品结构 [1] - 建议企业强化本地化生产与服务 [1] - 建议企业进一步提升全球产业链话语权 [1] - 建议加强行业协同以应对外部风险 [1] - 建议共同推动汽车出口高质量发展 [1]

行业竞争格局 - 中国染料产量约占世界总产量的70%-75% [1] - 行业集中度较高，主要产区为浙江、江苏、山东 [1] - 分散染料主要生产企业包括浙江龙盛、闰土股份、吉华集团、安诺其 [1] - 活性染料主要生产企业包括闰土股份、浙江龙盛、锦鸡股份，印度也有相当规模产能 [1] - 染料行业为充分竞争行业，境内外产能增加导致竞争有加剧迹象 [1] 公司财务业绩 (2025年前三季度) - 实现营业收入41.63亿元，同比增长2.25% [2] - 实现营业利润3.27亿元，同比增长11.78% [2] - 实现归属于上市公司股东的净利润2.25亿元，同比增长49.10% [2] 关键中间体H酸市场与产能 - 国内H酸有效产能不足6万吨，市场有效供应存在10%以上的缺口 [2] - H酸历史价格曾超过10万元/吨 [2] - 目前H酸市场报价保持在3.9万元/吨左右 [2] - 公司H酸产能在控股子公司江苏明盛，目前装置处于停产状态 [2] 公司经营策略与产业链 - 染料产品价格随行就市，采取价格跟随策略 [2] - 公司实施“后向一体化”策略，向上延伸产业链 [2] - 已布局还原物等关键中间体产能，保障原材料供给 [2] - 将继续加大对关键中间体的规划、研究、开发，确保产业链完整 [2] - 已形成从热电、蒸汽、氯气、烧碱，到中间体、滤饼、染料等完善的产业链体系 [2]

文章核心观点 - 三元前驱体行业在锂电池总需求增长的背景下，因磷酸铁锂替代等因素，产量出现下滑，行业正经历深刻的结构性调整，核心趋势是高镍化、寡头化和一体化 [1][6][7] 行业概述与产业链 - 三元前驱体是合成三元正极材料（NCM/NCA）的关键中间体，化学通式为NiₓCoᵧMn₁₋ₓ₋ᵧ(OH)₂或NiₓCoᵧAl₁₋ₓ₋ᵧ(OH)₂，连接上游金属原料与下游电池制造 [2] - 产业链呈现“上游资源制约、中游制造领先、下游需求驱动”格局，上游依赖海外镍、钴资源，中游技术壁垒高且集中，下游以动力电池为核心增长引擎 [4] - 下游电池市场高速扩张，2025年1-11月中国动力和其他电池累计产量达1468.8GWh，同比增长51.1%，累计销量1412.5GWh，同比增长54.7% [4] 行业发展现状 - 锂电池行业规模快速扩张，2024年中国锂电池出货量达1175GWh，同比增长32.62%，预计2025年将攀升至1700GWh [1][5] - 三元前驱体产量受磷酸铁锂替代等因素影响出现下滑：2024年全球产量96万吨，同比下滑1.7%；2025年上半年中国及全球产量分别为40.5万吨、46.3万吨，同比分别下滑7.3%、6.8% [1][6] - 三元电池装车量占比显著下滑：截至2025年11月，中国动力电池累计装车量671.5GWh，其中三元电池装车量126GWh，占比仅18.76%，较2020年下滑18.85个百分点 [4] - 产品结构向高镍化演进：6系前驱体因性能与成本平衡成为主流，2025年11月占比攀升至46.93%；5系产品占比大幅收缩至13.04%；8系、9系高镍产品占比分别为27.38%、10.29% [1][7] 企业竞争格局 - 行业已形成“寡头主导、集中度持续提升”的格局，2024年行业CR5（前五大企业）市占率达75% [7] - 中伟股份连续5年稳居全球出货量榜首，2024年市占率约23.8%，在超高镍领域占据89.5%的全球市场份额 [7] - 头部企业（如中伟股份、格林美、邦普循环、华友钴业）凭借全产业链一体化布局、技术研发优势及与下游核心客户（如宁德时代、LG新能源）的深度绑定，挤压中小产能市场份额 [1][7] - 2025年前三季度出货量排名显示“头部稳固、格局微调”，中伟股份、邦普循环、格林美位居前三 [8] 行业发展趋势 - **技术升级**：聚焦高镍化深化、单晶化及核壳/梯度结构优化，同时推进低钴化、无钴化及固态电池适配技术研发，制备工艺向连续共沉淀、数字化制造发展 [1][8][9] - **产业链协同**：深化全产业链一体化布局，向上游锁定镍钴核心资源，向下游绑定客户，并完善再生资源回收体系，构建“原生矿产+城市矿山”双轮驱动格局 [1][8][10] - **全球化布局**：头部企业加速出海，跟随下游电池产能向欧洲、东南亚等地布局本地化生产，以应对贸易政策与碳足迹监管，提升国际话语权 [1][8][11] - **竞争格局演变**：国内市场集中度将持续提升，技术、资源与成本控制能力不足的中小企业加速出清 [11]

公司业绩预告 - 公司预计2025年度实现归属于上市公司股东的净利润为8700万元至1.05亿元，同比增长50.71%至81.89% [1] - 公司预计2025年度扣除非经常性损益后的净利润为6800万元至8600万元，同比增长82.90%至131.32% [1] 业绩增长驱动因素 - 核心制剂板块成为业绩“压舱石”，公司聚焦“6+1”核心作物，以碧生、碧锐等碧氏系列制剂产品为核心，2025年该系列产品销量稳定增长，带动收入和毛利提升 [1] - 公司强化工业品板块（原药及中间体）市场研究，把握市场机遇，实现部分产品量价齐升，对业绩产生积极影响 [2] - 公司“中间体-原药-制剂”产业链一体化发展模式带来合规优势、成本优势与抗风险能力，是业绩增长的基础 [1] 行业政策与趋势 - 2025年农药行业迎来政策精细化监管密集期，农业农村部“一证一品”政策落地与《农药生产许可审查细则》修订双重发力，行业集中度持续提升 [1] - “一证一品”政策实施后，行业流通产品将大幅缩减，依赖借证、贴牌生存的中小企业加速出局，具备自有登记证件、完整产业链的企业将持续受益 [1][2] 公司战略与创新 - 公司业绩增长印证了一体化布局的正确性，原药业务控制成本、制剂业务提升毛利，能有效平衡政策调控与市场波动 [2] - 公司持续加码创新投入，自主开发和合作引进并举，构建具有差异化竞争优势的产品及组合 [2] - 公司加大生物制剂产品开发力度，促进化学农药和生物农药融合发展，并通过优化工艺提升产品质量与性能，以创新驱动竞争力 [2]

行业与公司核心事件 - 中国石化集团与中国航油宣布拟实施重组，该重组计划已获国务院批准 [1] - 重组旨在整合航油产销一体化，打通海外航油贸易，优化成品油零售体系 [1] - 重组将增强中国航空燃料产业的国际竞争力 [1] 对中国石化股份有限公司的影响 - 公司有望在产业链一体化下受益 [1] - 公司或将面临关联交易增加的情况 [1] - 公司炼油与化工板块有望迎来盈利低谷下的筑底反弹 [1] - 公司业绩有望迎来修复 [1] - 华泰证券维持公司A/H股“买入”评级，目标价分别为7.98元人民币和6.26港元 [1]