关 注 我 们 获 取 更 多 资 讯 业 务 咨 询 添 加 客 服 瑞达期货研究院 「2025.07.04」 工业硅多晶硅市场周报 反内卷拉台期价，双硅未有重大反转 研究员:黄闻杰 期货从业资格号F03142112 期货投资咨询从业证书号Z0021738 目录 目录 1、周度要点小结 2、期现市场 3、产业情况 1、周度要点小结 2、期现市场 3、产业情况 「 周度要点小结」 3 u 行情回顾： 本周工业硅下跌0.62%，本周工业硅在上周情绪回暖前提下，本周虽然上半周继续上行，但下半周开始逐 步回落主要原因来自于现货价格不断上行拉动期货价格上行，市场受到情绪驱动上涨后工业硅生产企业进行套保，从 而压低了价格，多晶硅方面本周上涨6.59%，本周受到光伏行业反内卷驱动，整体价格出现大幅拉升，一度超过现货价 格，但是后续由于市场情绪消退，基本面未有现象级改变，下半周逐步回落。 u 行情展望：工业硅方面，从供应端来看，本期工业硅现货价格大幅上行，西南地区电价下调，大厂接下来存在开工预 期，进入7月，西南电价会进一步降低，伴随着现货价格上行，中小企业也有复产计划，但整体来说，由于反内卷会议 预计后续小厂开炉概率较低 ...

货币政策框架调整 - 二季度货币政策例会通稿中"择机降准降息"被替换为"灵活把握政策实施力度和节奏" 新措辞更偏中性 避免市场短期过度交易双降 符合克制使用总量货币政策工具的调控思路 [1] - 央行在流动性调节思路上持续微调 将政策利率和一般性流动性投放工具区分 前者引导市场定价 后者影响资金供需 买断式逆回购和改革后MLF均为"央行定量 市场定价"且功能互补 [1] - 2025年央行延续对货币政策框架优化 宽货币层面相对谨慎 流动性投放层面淡化价格信号方向明确 [1] 货币政策行动边界 - 克制宽货币背后是货币政策行动边界 总量货币政策操作思路体现两点 一是推动实体经济融资利率下行 二是维护金融体系平稳运行 核心是稳银行息差 避免长债利率过低 [2] - 存款搬家核心逻辑是"收益差" 国内负债搬家长期方向有确定性 但短期节奏受多种因素影响 当前阶段特征包括债市利率制约存款利率调降 权益市场表现扰动资金出表节奏 资金出表影响不集中 [2] 中长期流动性投放机制调整 - 5月初双降落地后资金宽松兑现节奏平缓 源于流动性调节框架修正 体现在两个典型变化 一是降准释放资金机会成本不低 当前法定准备金利率保持1.62%未随广谱利率调整 二是中长期投放定价与政策利率变为"软连接" 成本下行可能先于或慢于政策利率 [3] 长债利率突破逻辑 - 1年期存单利率若突破前低至1.5%附近 10年期国债利率有望向下突破 存单利率下行牵引长债利率有两点逻辑 一是存单走低印证资金长期宽松 负carry担忧缩减 二是1年期存单与10年国债关联性强 均曾以1年期MLF利率为锚 [4] - 货币政策操控框架调整后 短资金利率先下 长资金利率后下或成常态 存单大概率持续下行并带动长债利率突破 [4]

上市银行机构调研热潮 - 上半年19家A股上市银行累计接待超千家机构调研 宁波银行 常熟银行 杭州银行成为"人气王" 调研机构数量和次数位居前列 [1] - 机构关注重点包括"开门红"信贷表现 分红方案 信贷投放策略 资产质量及净息差 [1] - 银行股估值修复至近年高位 机构投资者聚焦信贷投放 分红方案和资产质量三大领域 验证"高股息+低估值"逻辑可持续性 [1] 信贷投放情况 - 宁波银行 常熟银行 杭州银行上半年分别获235次 192次 153次调研 参与机构数量分别为201家 144家 120家 [2] - 杭州银行开门红活动贷款投放好于去年同期 第四季度按揭贷款增长表现良好 2025年将优化信贷结构 向科创 实体制造业倾斜 [2] - 齐鲁银行一季度贷款总额较年初增长6.09% 增量创历年同期新高 全年信贷投放预计均衡增长 重点支持新型制造业 科技创新 绿色金融等领域 [3] 分红方案 - 重庆银行H股上市以来连续11年保持高现金分红 A股上市后连续4年分红比例超30% 未来将制定合理稳定可持续的分红方案 [3] - 南京银行2021-2023年现金分红逐年递增 2024年首次实施中期分红 后续将进一步研究分红政策 提供长期稳定回报 [4] 资产质量与净息差 - 常熟银行通过"风险运营专班"和"不良清收专班"构建数字化风控体系 有信心保持主要风险指标平稳运行 [5] - 政策支持与数字化风控驱动下 下半年银行资产质量有望边际改善 全年不良率预计稳中有降 [5][6] - 苏州银行一季度净息差1.34% 较2024年末下降4个基点 收窄幅度优于行业 将通过资产负债两端协同减缓息差收窄 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行买债主要是长期基础货币投放渠道，重启买债或只是时间问题，对债市和流动性的影响中性，2024年买债影响明显或受买债方式和预期导致，当前买债方式或变化对债市利好相对有限，若下半年经济未明显下行债市收益率有望上行 [2][3][5][7] 根据相关目录分别进行总结 央行买债定位及历史演变 - 2023年中央金融工作会议提出在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，2024年8月央行正式开展国债买卖操作 [2] - 央行买卖国债定位一是丰富基础货币投放渠道，二是就长期国债收益率与市场加强沟通，实际主要是货币投放渠道 [2] - 央行长期基础货币投放渠道演变路径为外汇占款→降准→国债买卖，当前降准空间小，公开市场买卖国债是成熟投放渠道 [2] 央行买债对债市和流动性的影响 - 降准对债市和流动性影响中性，需比较“降准投放的流动性”和“流动性缺口+其他渠道回笼的流动性”，市场只能通过资金利率变化观察央行意图，历史上降准后资金利率多数无明显变化 [3] - 央行买卖国债理论上类似降准，对债市和流动性影响中性，如日央行常态化购债但日债收益率显著上行 [3][4] 2024年央行买债影响及原因 - 2024年央行买卖国债对短端国债影响明显，2年国开 - 2年国债利差在8 - 12月买债期间升至接近40BP，正常利差区间为10BP - 25BP [5] - 原因一是买债方式可能是大行二级市场买入后央行从大行买入，大行若以定量任务买债对价格不敏感致收益率压低；二是市场对宽货币预期明显，央行买债强化预期使3年以内国债二级市场供需失衡收益率下行 [6] 2025年央行买债情况及对债市影响 - 2025年5月12日大行买入3年以内国债或为央行重启买债做准备，时间与5月7日金融三部门发布会有关 [7] - 当前2年国开 - 2年国债利差处于合理范围或与大行买债方式变为挂单买入有关 [7] - 央行公告买债时点或需政策层指导或收益率明显上行，央行买债对流动性影响中性且买债方式变化对债市利好有限，若下半年经济未明显下行债市收益率有望上行 [7]

央行公开市场操作 - 7月1日央行开展1310亿元7天期逆回购操作 利率1.4% 当日实现净回笼2755亿元[1] - 上周(6月23日至30日)央行累计开展20275亿元逆回购 实现净投放10672亿元[1] - 6月以来央行对资金面保持积极呵护态度 预计7月份有望延续[1] 7月流动性展望 - 预计7月政府债整体净融资约12000亿元 流动性缺口约1万亿元[1] - 7月为纳税大月 财政因素将对资金面造成较大影响[1] - 地方政府专项债加速发行 政府债供给规模依然较大[1] 央行政策工具运用 - 央行可能通过重启国债买卖实现流动性投放 1-5月已暂停公开市场国债买卖操作[2] - 即便不重启国债买卖 央行仍可通过综合调配各项工具保持流动性充裕[2] - 7月流动性宽松状态有望延续 央行呵护意愿不会明显减弱[2]

债市周一（6月30日）重回弱势，国债期货主力全线收跌，银行间现券收益率普遍上行1-2BPs；公开市 场单日净投放1110亿元，短端跨季资金利率保持上行。 机构认为，近期基本面、政策面增量信息较少，长利率窄幅震荡。往后看，外需冲击仍待验证而货币政 策可能维持常规工具净投放，资金宽松但中枢或难下破政策利率，债市环境中性偏好。短债下行打开骑 乘收益空间后，基本看好三季度长债资本利得表现。 【行情跟踪】 国债期货收盘全线下跌，30年期主力合约跌0.43%报120.420，10年期主力合约跌0.16%报108.895，5年 期主力合约跌0.10%报106.160，2年期主力合约跌0.05%报102.498。 银行间主要利率债收益率普遍上行，30年期国债"25超长特别国债02"收益率上行1.05BP至1.8635%，10 年期国开债"25国开10"收益率上行0.6BP至1.728%，10年期国债"25附息国债11"收益率上行0.6BP至 1.652%，7年期国债"25附息国债07"收益率上行1.5BP至1.5925%。 中证转债指数收盘上涨0.35%，报443.65点，成交金额543.85亿元。晶瑞转债、泉峰转债、帝欧转 ...

市场流动性 - 6月25日央行开展3000亿元MLF操作，到期1820亿元，实现1180亿元中长期流动性净投放，预计常规流动性工具维持净投放[5] 股票市场 - 美股三大指数个别发展，道指跌0.25%，标指微跌，纳指涨0.31%，金龙指数跌0.60%；欧股收跌，德国DAX等指数下跌[3][8] - 港股继续上涨，恒生指数等均4连涨，国泰君安国际获牌照带动券商股，保险、教育等板块表现好[10] - A股延续涨势，沪指3连升，大金融股领涨，全天成交额16027.88亿元[14] 亚太市场 - 周三亚太股市涨多跌少，大中华市场涨幅居前，沪深300等指数上涨，印度尼西亚市场跌0.5%[19] 板块策略 - 香港地产短期对开发商审慎，看好零售物业，推荐领展、信和置业[13] - 韩国股市韩元稳定币成功可能性低，互联网和支付公司或受益[21] - 新加坡股市下半年指数有6%上行空间，首选部分防御属性股票[21] - 印度股市盈利增长预期过于乐观，市场中型股财年2026每股盈利预测下调6%-11%[21] 外汇商品 - 纽约期油上涨0.85%，报64.92美元/桶；纽约期金上涨0.3%，报3327.1美元/盎司[24][25] 固定收益 - 美债周三震荡，收益率下跌，美国财政部发行700亿美元5年期国债中标利率略高[27][28] - 亚洲债市交投活跃，日本债市坚挺，中国投资级债券交投清淡利差轻微走阔[4][28]

流动性工具操作 - 2025年6月MLF维持超额续作，净投放1180亿元 [1] - 当月MLF及买断式逆回购均实现长端流动性净供给 [1] - 6月存单利率中枢下行，MLF中标利率存在下行可能性 [1] 流动性政策预期 - 总量工具观察期内，维持流动性充裕是核心诉求 [1] - 预计MLF、买断式逆回购等常规工具将持续净投放 [1]

央行MLF操作 - 央行将于2025年6月25日开展3000亿元1年期MLF操作 采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式 [1] - 6月MLF净投放达1180亿元 为连续第四个月加量续作 本月有1820亿元MLF到期 [2] - 6月中期流动性净投放总额达3180亿元 包括2000亿元买断式逆回购净投放 [2] 货币政策背景 - 5月降准释放长期流动性10000亿元 中期流动性持续净投放 [2] - 政府债券大规模发行 银行同业存单到期规模处于高峰期 需保持银行体系流动性充裕 [2] - 释放数量型货币政策工具加力信号 推动存量社融和M2增速稳中有升 [2] 政策意图 - 控制资金面波动 稳定市场预期 [2] - 满足企业和居民融资需求 强化逆周期调节 [2] - 增强银行放贷能力 加大金融对实体经济支持力度 [3] 未来展望 - 下半年货币政策将在扩内需、稳增长方向进一步发力 [3] - MLF有望持续加量续作 结合买断式逆回购保持中期流动性净投放 [3] - 确保资金面稳定充裕 支持政府债券发行 [3]

展望下半年，中信证券指出，考虑到货币政策中性偏宽松的基调，预计流动性不会大幅收紧，但在政府 债缴款和税期等时点，资金利率可能会有较大的波动。操作上可以采取长短端兼顾的"哑铃策略"，适度 博弈央行的宽松动作。 6月以来，人民银行分别在6月6日和6月16日开展共计14000亿元买断式逆回购操作，对冲当月到期的 12000亿元买断式逆回购，叠加本轮MLF操作，中期流动性净投放总额达到3180亿元。 东方金诚表示，短期来看，央行或将主要通过逆回购操作削峰平谷、熨平波动。长期来看，央行还可能 恢复公开市场国债买卖，结合降准向银行体系投放长期流动性。预计下半年央行还会综合运用MLF、 买断式逆回购及国库现金定存等工具，保持中期流动性处于净投放状态。 东方金诚首席宏观分析师王青认为，在5月降准释放长期流动性10000亿元的同时，近月中期流动性持续 处于净投放状态，主要有两个原因，一是在政府债券持续大规模发行、近月银行同业存单到期规模处于 高峰阶段，保持银行体系流动性持续处于充裕状态，控制资金面波动，稳定市场预期；二是释放数量型 货币政策工具持续加力的政策信号，推动存量社融和M2增速稳中有升，更好满足企业和居民的融资需 求， ...