交易咨询业务资格：证监许可【2012】1091号 贵金属早报—— 2025年9月11日 大越期货投资咨询部 项唯一 从业资格证号： F3051846 投资咨询证号： Z0015764 联系方式：0575-85226759 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。 我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 CONTENTS 目 录 1 前日回顾 2 每日提示 3 4 5 今日关注 基本面数据 持仓数据 黄金 1、基本面：美国8月PPI超预期下跌，金价震荡收涨；美国三大股指涨跌不一，欧洲 主要股指收盘涨跌不一；美债收益率集体下跌，10年期美债收益率跌4.21个基点报 4.047%；美元指数涨0.08%报97.85，离岸人民币对美元小幅升值报7.1226；COMEX黄 金期货收跌0.05%报3680.4美元/盎司；中性 6、预期：今日关注欧央行利率决议、美国8月CPI和上周首申、美国8月政府预算。 前日日间受非农数据下调落地影响，金价小幅回落，但PPI继续放缓，降息预期高 涨，金价震荡收涨。沪金溢价大幅扩大至-3元 ...

二级市场表现 - 2025年至今有色金属板块上涨67.57% 位列全行业第2 [1][2] - 2025年第二季度板块上涨10.16% 排名第8 [1][2] - 2025年上半年整体涨幅27.65% 排名全行业第1 [1][2] 细分板块业绩表现 - 贵金属板块2025年上半年归母净利润同比增长64.7% 第二季度单季净利润57.85亿元 同比增75.62% 环比增48.44% [2] - 工业金属板块2025年上半年铝/铜/锌价格同比分别增长2.27%/4.02%/4.85% 对应归母净利同比变化+41.0%/-0.4%/+25.7% [2] - 能源金属板块2025年上半年电池级碳酸锂和氢氧化锂价格同比下跌32.0%和27.7% 硫酸钴和四氧化三钴价格同比增26.0%和26.7% 锂板块归母净利同比增409% 钴板块归母净利同比增33% [2] 工业金属投资观点 - 铜价支撑因素包括联储降息预期强化金融属性 矿端供应持续紧张 冶炼厂即将减产 海外需求受供应链重构拉动 国内政策支撑需求韧性 [3] - 铝行业产能触及天花板 长期价值值得期待 [3] - 重点推荐标的包括洛阳钼业、紫金矿业、金诚信、西部矿业、中国有色矿业、五矿资源、中国铝业、中国宏桥、神火股份、云铝股份、天山铝业、中孚实业 [3] 能源金属投资观点 - 锂行业面临成本压力 南美盐湖项目延期 江西青海矿证问题可能引发供应减量 价格处于底部区间 [3] - 刚果金延长钴出口禁令 预计转为配额制 原料进口持续下降导致矿端短缺加剧 [3] - 镍价成本支撑显现 关注印尼镍矿政策影响 [3] - 重点推荐藏格矿业、中矿资源、永兴材料、华友钴业 [3] 贵金属投资观点 - 美国CPI整体下行 非农数据不及预期推动降息预期升温 预计9月重启降息 [3] - 全球央行大幅扩表及美国债务上限提升弱化美元信用 [3][4] - 地缘风险推动各国央行持续购金 中国央行连续9个月增持黄金 [3][4] - 重点推荐西部黄金、山东黄金、中国黄金国际、中金黄金、赤峰黄金、招金矿业、万国黄金集团、兴业银锡和盛达资源 [3][4]

以下哪项是美国股市在2025年底前上涨的主要原因? 智通财经APP获悉，根据最新的Markets Pulse调查，美国股市将摆脱通胀风险和就业前景疲软的影响， 以上涨的势头结束今年。在9月5日至10日进行的一项调查中，116名受访者中有三分之二的人表示，标 普500指数将在2025年继续上涨，其中大多数人预计，美联储在年底前进一步降息的信号将推动该指数 上涨。 上周公布的非农就业数据大幅低于预期，令交易员们措手不及。这些数据给美国经济蒙上了阴影，促使 人们纷纷押注美联储今年将降息3次，降息行动将从9月17日开始。同时，疲弱的数据也重新引发了关于 美联储下周可能进一步降息50个基点的争论。 Miller Tabak & Co首席市场策略师Matt Maley表示："只要降息幅度较小且逐步进行，这种观点就是合理 的。华尔街会非常乐意看到这一点。但如果降息幅度过大，将预示着经济增长将大幅放缓，这对目前昂 贵的股市来说并非好事。" 经济担忧挥之不去 摩根大通策略师警告称，如果政策制定者如预期般在下周降息，那么美联储的这一行动可能会抑制投资 者的热情。这将与去年的情况如出一辙，当时政策制定者将利率下调了50个基点，但当 ...

黄金价格表现 - COMEX黄金年内涨幅达38.73%，自年初2625美元/盎司持续攀升并一度突破3700美元/盎司历史新高 [1] - 近15个交易日国际金价上涨9.08% [1] 黄金板块股票表现 - A股与港股黄金板块同步跟涨，SSH黄金股票成份股年内平均涨幅突破80% [1][2] - SSH黄金股票指数8月20日至9月11日区间上涨23.09%，年内涨幅达73.18% [2] - 港股万国黄金集团、老铺黄金、中国黄金国际年内股价涨幅均超2倍，分别达242.41%、241.66%、216.51% [2] - A股西部黄金、潮宏基年内涨幅超16倍 [2] 黄金ETF表现与资金流向 - 6只股票型黄金ETF年内平均上涨74.89%，跑赢同期87%的个股 [1][3] - 永赢中证沪深港黄金产业股票ETF、华夏中证沪深港黄金产业股票ETF涨幅均超76% [3] - 黄金股ETF自7月以来获超30亿元资金净流入 [3] - 商品型黄金ETF中超八成产品出现净流出，合计失血超105亿元 [3] - 易方达黄金ETF、华安黄金ETF净流出额均在24亿元以上 [3] 黄金ETF规模变化 - 20只黄金ETF总规模达1657.92亿元，较去年底726.07亿元增加近1.3倍 [1][3] 机构观点与驱动因素 - 美联储独立性忧虑及超预期弱化就业数据推动黄金成为受追捧资产 [4] - 降息周期前期和中期贵金属可能进入主升浪阶段，2026年降息预期或强化黄金金融属性 [5] - 美国通胀受关税和降息影响具韧性，欧洲面临财政恶化和滞胀风险，黄金在滞胀环境中相对受益 [5] - 全球去美元化趋势加剧，中国央行连续10个月增持黄金，新兴市场央行黄金储备占比低于全球平均水平 [5] - 中期看好黄金价格中枢趋势性抬升，美元信用受损和央行购金逻辑未破 [6] - 我国黄金占外汇储备比例低于全球平均水平，央行购金仍有空间 [6] - 93%受访央行预计未来12个月黄金储备增长 [6] - 瑞银上调2026年3月底和6月底金价目标至3600美元/盎司和3700美元/盎司，设定明年9月底目标价3700美元/盎司 [6] 黄金股估值与前景 - 黄金股具备显著估值修复空间，成长性体现及A股市场情绪加持使未来表现可期 [5]

报告核心观点 - 报告意在客观反映行业内期货公司、证券公司对大宗商品各品种的研究观点，追踪热点品种，分析市场投资情绪，总结投资驱动逻辑 [1] - 报告中策略观点和投资逻辑基于所采纳的机构当周公开发布的研究报告，对各期货品种的多空观点、交易逻辑进行整理加工汇总而成，收盘价数据选择上周五，周度涨跌为上周五较前一周五收盘价变动幅度 [1] 行情数据 大宗商品 - 多晶硅收盘价56735.00，周度涨幅14.49% [2] - 白银收盘价9812.00，周度涨幅4.54% [2] - 黄金收盘价815.60，周度涨幅3.88% [2] - 甲醇收盘价2415.00，周度涨幅2.29% [2] - 棕榈油收盘价9526.00，周度涨幅2.25% [2] - 螺纹钢收盘价3143.00，周度涨幅1.72% [2] - 玉米收盘价2224.00，周度涨幅1.51% [2] - 铜收盘价80140.00，周度涨幅0.92% [2] - 焦煤收盘价1158.50，周度涨幅0.65% [2] - 玻璃收盘价1189.00，周度涨幅0.59% [2] - 豆粕收盘价3067.00，周度涨幅0.39% [2] - 铁矿石收盘价789.50，周度涨幅0.25% [2] - PVC收盘价4913.00，周度涨幅0.12% [2] - 铝收盘价20695.00，周度跌幅0.22% [2] - 原油收盘价482.00，周度跌幅0.66% [2] - 生猪收盘价13325.00，周度跌幅1.70% [2] - PTA收盘价4672.00，周度跌幅2.34% [2] - 乙二醇收盘价4355.00，周度跌幅2.49% [2] A股 - 沪深300收盘价4460.32，周度跌幅0.81% [2] - 上证50收盘价2942.22，周度跌幅1.15% [2] - 中证500收盘价6913.95，周度跌幅1.85% [2] 海外股市 - 恒生指数收盘价25417.98，周度涨幅1.36% [2] - 纳斯达克指数收盘价21700.39，周度涨幅1.14% [2] - 日经225收盘价43018.75，周度涨幅0.70% [2] - 标普500收盘价6481.50，周度涨幅0.33% [2] - 富时100收盘价9208.21，周度涨幅0.23% [2] - 法国CAC40收盘价7674.78，周度跌幅0.38% [2] 债券 - 中国国债2年期到期收益率1.40，周度跌幅2.01bp [2] - 中国国债10年期到期收益率1.80，周度跌幅5.2bp [2] - 中国国债5年期到期收益率1.59，周度跌幅5.5bp [2] 外汇 - 欧元兑美元汇率1.17，周度涨幅0.28% [2] - 美元中间价7.11，周度涨幅0.05% [2] - 美元指数97.74，周度跌幅0.11% [2] 大宗商品观点汇总 宏观金融板块 股指期货 - 采集8家机构观点，看多2家、看空0家、震荡6家 [4] - 利多逻辑为国内反内卷政策延续、美国8月非农就业数据低迷致降息预期升温、蓝筹指数存在补涨机会、8月标普中国制造业等PMI反弹、跟踪中证1000的ETF份额周度增加9.3亿份 [4] - 利空逻辑为A股日均成交额环比缩量、监管层可能抑制股市投机、国内经济短期有压力、市场量能增长空间有限 [4] 国债期货 - 采集7家机构观点，看多0家、看空3家、震荡4家 [4] - 利多逻辑为国内货币环境宽松、美联储9月降息预期升温、基本面数据偏弱支撑避险需求 [4] - 利空逻辑为风险偏好高、股市震荡偏强、短期降息必要性不足、国内增量政策预期升温 [4] 能源板块 原油 - 采集8家机构观点，看多1家、看空3家、震荡4家 [5] - 利多逻辑为非农数据不佳使降息预期走强、OPEC+实际增产不及预期、美国页岩油钻机数下行、地缘风险加剧供应不确定性 [5] - 利空逻辑为欧佩克+增产、海外就业环境恶化致需求衰退担忧增加、北半球出行旺季结束、美国汽油裂解收缩、亚洲消费市场增长乏力 [5] 农产品板块 棕榈油 - 采集8家机构观点，看多2家、看空1家、震荡5家 [5] - 利多逻辑为8月马棕油出口需求强、印尼打击非法生产、印度8月棕榈油进口环比增加16%、棕榈油可能获美国接近零关税待遇 [5] - 利空逻辑为马来西亚8月棕榈油产量预估增加、国内油脂库存累库创新高、路透预计马来西亚8月棕榈油库存增长、OPEC+增产使远期油价承压 [5] 有色板块 铝 - 采集7家机构观点，看多4家、看空0家、震荡3家 [6] - 利多逻辑为美联储降息预期升温、几内亚铝土矿供应扰动、进入消费旺季下游开工率改善、部分再生铝企业税收返还政策终止 [6] - 利空逻辑为铝锭累库未现拐点、电解铝运行产能增加、现货基差偏弱、宏观利好部分反映在盘面 [6] 化工板块 玻璃 - 采集7家机构观点，看多1家、看空1家、震荡5家 [6] - 利多逻辑为现货市场氛围改善、反内卷因素扰动市场情绪、近月交割结束市场压力减轻、Q4地产市场有季节性好转预期 [6] - 利空逻辑为供应持稳且产量预计增加、01合约高升水制约上涨空间、下游深加工订单改善有限、玻璃企业库存环比上升 [6] 贵金属 黄金 - 采集7家机构观点，看多6家、看空0家、震荡1家 [7] - 利多逻辑为美联储9月降息50BP预期增强、全球主要经济体财政担忧推升避险需求、美国非农数据疲软、特朗普影响美联储独立性、黄金盘整有突破迹象 [7] - 利空逻辑为金价短期涨幅大、市场对美联储降息预期计价充分 [7] 黑色板块 焦煤 - 采集8家机构观点，看多2家、看空2家、震荡4家 [7] - 利多逻辑为焦煤总库存环比去库、铁水维持高位、“反内卷”题材情绪可能二次发酵、焦化企业生产利润好转 [7] - 利空逻辑为蒙煤进口量高、基建及地产需求疲弱、产地复产供应释放顺畅、部分钢厂对焦炭提降、动力煤旺季结束价格回落 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪镍盘面走势延续震荡，基本面上支撑仍存；不锈钢同样维持震荡走势，需关注美元指数、降息预期扰动以及不锈钢出口难度上升影响 [4][5] - 印尼相关政策调整、九月降息预期增加、不锈钢连续数周去库等因素利多；纯镍库存高企、镍矿季节性库存上升、贸易关税扰动等因素利空 [6] 根据相关目录分别进行总结 价格区间预测 - 沪镍价格区间预测为11.8 - 12.6，当前波动率（20日滚动）为15.17%，波动率历史百分位为3.2% [2] - 不锈钢价格区间预测为1.25 - 1.31，当前波动率（20日滚动）为7.51%，波动率历史百分位为0.8% [2] 风险管理策略 沪镍 - 库存管理：产品销售价格下跌、库存有减值风险时，可做空沪镍期货（NI主力合约，卖出，套保比例60%，策略等级2）或卖出看涨期权（场外/场内期权，卖出，套保比例50%，策略等级2） [2] - 采购管理：公司未来有生产采购需求、担心原料价格上涨时，可买入沪镍远期合约（远月NI合约，买入，套保比例依据采购计划，策略等级3）、卖出看跌期权（场内/场外期权，卖出，套保比例依据采购计划，策略等级1）或买入虚值看涨期权（场内/场外期权，买入，套保比例依据采购计划，策略等级3） [2] 不锈钢 - 库存管理：产品销售价格下跌、库存有减值风险时，可做空不锈钢期货（SS主力合约，卖出，套保比例60%，策略等级2）或卖出看涨期权（场外/场内期权，卖出，套保比例50%，策略等级2） [3] - 采购管理：公司未来有生产采购需求、担心原料价格上涨时，可买入不锈钢远期合约（远月SS合约，买入，套保比例依据采购计划，策略等级3）、卖出看跌期权（场内/场外期权，卖出，套保比例依据采购计划，策略等级1）或买入虚值看涨期权（场内/场外期权，买入，套保比例依据采购计划，策略等级3） [3] 市场基本面情况 镍 - 镍矿：菲律宾主要矿区降雨未明显影响产量和装运，国内到港库存高位 [4] - 新能源：支撑仍存，补货节点已过但下游有成交动向，供应偏紧，中间品MHP报价受镍价影响下跌 [4] - 镍铁：走势偏强，青山镍铁成交价格上升，价格回调时利润修复 [4] 不锈钢 - 维持震荡走势，现货端基本平盘报价，部分灵活调涨，成交观望为主 [4] - 韩国对华不锈钢厚板反倾销税落地，欧盟出口有扰动 [5] 市场数据情况 镍盘面日度数据 - 沪镍主连最新值120850元/吨，环比0%；沪镍连一120700元/吨，环比 -1.18%；沪镍连二120880元/吨，环比 -1.12%；沪镍连三121110元/吨，环比 -1.12%；LME镍3M 15105美元/吨，环比 -1.12% [7] - 成交量75006手，环比 -25.20%；持仓量81612手，环比0.96%；仓单数22304吨，环比 -1.31%；主力合约基差 -710元/吨，环比 -52.0% [7] 不锈钢盘面日度数据 - 不锈钢主连最新值12915元/吨，环比0%；不锈钢连一12860元/吨，环比0.04%；不锈钢连二12950元/吨，环比0.19%；不锈钢连三12955元/吨，环比 -0.31% [9] - 成交量115463手，环比5.43%；持仓量123168手，环比 -0.01%；仓单数98288吨，环比 -0.25%；主力合约基差620元/吨，环比 -13.29% [9] 镍产业库存数据 - 国内社会库存39930吨，较上期涨460吨；LME镍库存221094吨，较上期涨3024吨；不锈钢社会库存918.7吨，较上期跌10.1吨 [10] - 镍生铁库存29266.5吨，较上期跌3844.5吨 [11]

数据来源：Wind 宏观经济方面，美国8月非农超预期走弱。美国2025年8月非农就业仅新增2.2万人，预期7.5万人，前值 上修至7.9万人；劳动参与率上升0.1pct至62.3%，失业率与预期持平录得4.3%；小时工资同比增速放缓 至3.7%，环比增速录得0.3%。 美国制造业、服务业景气继续分化，制造业持续萎缩，服务业延续扩张。美国8月ISM制造业指数录得 48.7，低于预期值49，高于前值48；美国8月ISM非制造业指数录得52，高于预期值51和前值50.1。分项 看，制造业PMI的产出、在手订单拖累明显；服务业PMI的进口、新订单大幅回升为主要拉动。 美国8月"小非农"ADP数据大幅下滑，低于预期。美国8月ADP就业人数新增5.4万人，不及预期值6.8万 人和前值10.4万人。其中，新增就业集中在休闲酒店、建筑和专业服务行业，贸易交运公用、教育健康 和制造业新增就业则明显收缩。 主要指数相关情况 一周指数表现 上周（9月1日-5日），标普油气指数整周下跌2.51%，纳斯达克100指数整周上涨1.01%，标普500指数整 周上涨0.33%，其覆盖的11个行业板块有5个上涨，其中通信设备领涨5.07%，能 ...

国内黄金价格动态 - 国内品牌金店金价整体持稳 部分金店价格微跌 周生生黄金价格下跌1元/克至1073元/克[1] - 上海中国黄金价格维持999元/克 为最低价金店 与最高价金店价差缩小至74元/克[1] - 老庙黄金价格下跌2元/克至1071元/克 六福 周大福 周六福 金至尊 老凤祥 潮宏基等金店价格持平[1][3] 铂金价格及回收价格 - 铂金价格转跌 周大福铂金饰品价格下跌7元/克至554元/克[4] - 黄金回收价格小幅下跌1.7元/克 各品牌回收价差显著 老凤祥回收价最高达831.80元/克 周生生最低为816.60元/克[4] 国际金价走势 - 现货黄金昨日创历史新高3673.55美元/盎司后回落 收报3625.04美元/盎司 跌幅0.30%[7] - 今日金价重新上涨0.47%至3642.04美元/盎司 受地缘政治及经济数据影响[7] - 以色列空袭卡塔尔首都引发避险情绪 但局势可控导致情绪回落 美国非农就业数据下修91.1万岗位 降息预期升温支撑金价[7]

燃料油期货价格表现 - 9月10日盘中主力合约最高上探2807.00元 收盘报2794.00元 涨幅1.38% [1] - 夜盘LU主力合约收涨0.95% FU主力合约收涨1.45% [2] 机构观点汇总 - 西南期货认为燃料油价格下行压力较大 建议做缩高低硫价差 [1] - 瑞达期货预计燃料油短期震荡偏弱运行 [1][2] 市场供需状况 - 新加坡燃料油库存高企 亚洲市场缺乏动力 [1] - 西方至亚洲套利窗口关闭 9月下半月流入新加坡燃料油持续减少 [1] - 阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普燃料油库存100万吨 环比减少4.4% [1] - 部分主营炼厂结束检修 常减压装置开工负荷回升 [2] - 燃料油商品量环比明显下降 但绝对水平仍处年内高位 [2] 现货价格数据 - 新加坡180-cst燃料油评估价397.34美元/吨 [1] - 380-cst燃料油评估价389.44美元/吨 [1] - 含硫量0.5%船舶燃料油482.3美元/吨 [1] 贸易活动动态 - 越南NghiSon炼油公司招标销售2.80万吨9月10-12日装船低硫燃料油 [1] - 尼日利亚Dangote炼油厂销售13万吨9月18-19日装船燃料油 9月5日截标 [1] 影响因素分析 - 美国对俄罗斯制裁担忧增加 [1] - OPEC+增产与需求疲软形成压制 [2] - 地缘政治风险叠加降息预期为油价提供支撑 [2] - 欧佩克部分成员国实际增产幅度弱于预期 [2] - 航运市场初现复苏 但新加坡库存攀升至高位 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期特朗普对美联储强势干预使美联储独立性危机加剧、美国就业数据走弱，市场对美联储降息预期强化，叠加投资资金流入 ETF、央行持续购金和实物需求复苏等利好，为金银价格提供支撑，短期金银不宜追涨，中长期看好 [3] - 今年一直强烈看好白银，虽年初至今涨幅超 40%，但相对黄金和铜，白银绝对和相对价格仍处低位且弹性大，更看好其走势 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、贵金属行情回顾 - 2025 年 8 月，月初美国非农数据弱、特朗普罢免统计局局长使降息预期升温，金银价涨；7 月 PPI 显示通胀、劳动力市场有韧性，9 月降息预期弱化，金银价承压；8 月 20 日特朗普罢免美联储理事库克，金银价再度走强，COMEX 期金月度涨幅 5.2%，期银涨幅 10.76%；9 月特朗普干预加剧、官员支持降息、8 月非农数据骤降，降息预期强化推动金银价上涨；8 月人民币贬值，国内金银价走势弱于外盘，沪期金涨幅 1.93%，沪期银涨幅 4.09% [8] 二、贵金属价格影响因素分析 1、美联储独立性危机加剧 - 特朗普自 2025 年 1 月多次抨击鲍威尔降息迟缓、威胁解雇，原因是对冲关税对经济负面冲击和降低政府债务利息负担；罢免鲍威尔实现难度高，目前候选人名单缩至三人，鲍威尔任期明年 5 月结束，继任者遴选时间不明；8 月 22 日鲍威尔讲话转向偏鸽派，可能意味联储独立性终结开始；8 月 25 日特朗普罢免库克，是对美联储独立性最强力干预，市场担忧加剧，预计贵金属价格维持高位 [15][16] 2、弱非农强化降息预期 - 8 月新增非农就业 2.2 万人远低于预期，6 - 7 月累计下修 2.1 万，6 月修订后转负，近 3 个月平均新增就业较年初下行；8 月失业率 4.3% 上升，时薪环比低，支持美联储降息；此前多项就业数据指向劳动力市场降温，市场有衰退预期但交易理由不充分；考虑特朗普对理事会掌控力，美联储连续降息有政治动力；8 月通胀数据是 9 月降息幅度关键，7 月 PCE 同比升 2.6%，核心 PCE 同比升约 2.9%，9 月较难降 50bp，更可能连续降 25bp，今年降息 2 - 3 次 [17][18] 三、市场结构及资金流向分析 1、金银比价变化 - 8 月银价强于金价，COMEX 金银比价从 90.4 回落至 85 附近，近期金价创新高，比价略有反弹；预计白银补涨逻辑持续，金银比价继续回归概率大 [22] 2、期现及内外价差变化 - 8 月上半月人民币兑美元汇率窄幅波动，下旬贬值，沪期金与 COMEX 期金价差缩小甚至为负，沪期银与 COMEX 期银价正常波动，国内期现价差正常 [24] 3、央行购金动向 - 2010 年起全球央行成黄金净买入方，2022 年俄乌冲突后加速储备多元化，2024 年连续第三年购金超 1000 吨，四季度购金量 333 吨，年度总量 1045 吨，波兰、印度和土耳其是大买家；2025 年二季度全球央行购金量放缓，二季度净购金 166 吨，同比减 21%，上半年维持五年平均水平以上；中国央行二季度净购金 6 吨，上半年增储 19 吨，8 月末黄金储备 7402 万盎司，连续 10 个月增持；未来央行增持黄金是大方向，2025 年全球央行购金需求主导，为黄金需求提供支撑 [27][28] 4、贵金属库存变化 - 去年 12 月起因关税政策预期，大量黄金运往美国，COMEX 黄金库存两月内成倍增加，白银库存增幅不及黄金；3 月黄金库存增速放缓，4 月关税落地黄金排除在外，4 - 6 月库存下降，7 - 8 月增加；截至 2025 年 9 月 5 日，COMEX 黄金期货库存 3896 万盎司（约 1212 吨），环比增 0.4%，同比增 129%；COMEX 白银库存 7 - 8 月增加，9 月 5 日有 5.18 亿盎司（约 16123 吨），环比增 2.38%，同比增 69%；8 月上海黄金交易所和上期所白银库存小幅下降，月底两交易所库存共计 2480 吨，比上月同期减少 97 吨 [29][31] 5、金银 ETF 持仓分析 - 近三年金银 ETF 持仓与价格正相关性弱化，金价创新高后资金流入；2025 年二季度全球黄金需求总量同比增 3%，黄金 ETF 投资是推高需求关键驱动力，二季度流入量 170 吨，较一季度下降，亚洲和北美地区基金流入量突出；近几个月全球最大黄金和白银 ETF 所持金银量小幅增加，9 月 5 日，SPDR 持金量 982 吨，ishares 持银量 15194 吨，投资资金持续流入 [37][38] 6、CFTC 持仓变化 - COMEX 非商业性资金持仓代表投机基金动向，领先金银价格走势；8 月中旬白银期货非商业性净多持仓快速增加，对应银价上攻；截至 2025 年 9 月 2 日，COMEX 黄金期货非商业性净多持仓 249530 张，白银期货 55923 张，当周多头资金大幅增仓，是 8 月底 9 月初金银上攻行情助推因素 [43] 四、行情展望及操作策略 - 近期特朗普干预使美联储独立性危机加剧、美国就业数据走弱，市场降息预期强化，投资资金流入 ETF、央行持续购金和实物需求复苏为金银价提供支撑，短期金银不宜追涨，中长期看好；今年一直看好白银，虽年初至今涨幅超 40%，但相对黄金和铜，白银绝对和相对价格仍处低位且弹性大，更看好白银走势 [49]