业绩表现 - 2025年上半年营业收入同比增长约10%至175亿元 归母净利润1.9至2.2亿元实现扭亏为盈 上年同期亏损4.89亿元 扣非归母净利润-2.4至-2.7亿元同比减亏 [1] - 2025年第二季度单季度营业收入约91亿元 同比增长12%环比增长10% 归母净利润0.94至1.24亿元中值1.09亿元 同比扭亏环比增长13.54% 扣非归母净利润-1.33至-1.03亿元中值-1.18亿元 同比环比均减亏 [1] - 2025年第一季度营收同比增长7.25% 归母净利润9641万元同比改善近4亿元 第二季度归母净利润和扣非归母净利润均实现环比稳步改善 [2] 业务板块表现 - 非消费类显示业务营收占比超50% 同比增长超25% 车载和专显业务保持全球领先竞争优势 盈利能力持续增强 [2] - 武汉柔性AMOLED产线保持高稼动率 通过创新降本等措施盈利能力同环比改善 AMOLED手机显示出货量市场份额达全球10.5%约2200万片 位居全球第三国内第二 [2] - IT 运动健康等业务通过优化产品结构实现营收规模和盈利能力同比增长 [2] 产线进展与产能布局 - TM18产线实现多家客户折叠及HTD旗舰产品批量交付 支持多款旗舰机型首发 2024年实现第一阶段满产及第二阶段稳定量产 预计提升手机OLED市场份额 [3] - TM19产线覆盖IT 车载 手机 专显多元显示场景 2024年实现全产品线点亮 多类型显示产品已向客户出货 正加快推进产能释放与爬坡 [3] - TM20产线车载模组产品已量产交付 首批IT显示Monitor产品于2024年向客户交付 稳步推进产能释放 将强化车载显示解决方案及前沿技术商用化能力 [3] 财务展望 - 预计2025-2027年营收分别为370亿元 397.75亿元 417.64亿元 同比增速分别为10% 8% 5% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.96亿元 7.14亿元 10.69亿元 同比增速分别为174% 44% 50% [4] - 当前股价对应PE分别为45倍 31倍 21倍 产线爬坡增厚收入 营收结构提升利润率 LCD行业格局稳定 OLED行业供需结构有望改善 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 2025年上半年深天马预计营收同比增长约10%达175亿元，归母净利润1.9 - 2.2亿元扭亏为盈，2025Q2单季度营收、归母净利润等指标同比和环比均有改善；公司将以提升主要业务经营质效为目标，升级数智化运营能力 [5] - 非消费类显示业务快速增长、OLED保持高稼动率、盈利能力持续改善；TM18第二阶段稳定量产爬坡提升手机OLED份额，TM19、TM20产能释放加强车载和专显竞争力 [5][6] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为370/397.75/417.64亿元，同比分别+10%/+8%/+5%，归母净利润分别为4.96/7.14/10.69亿元，同比分别+174%/+44%/+50%，对应当前股价的PE分别为45/31/21倍 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 截至2025年7月21日，深天马A当前价格9.06元，周价格区间6.06 - 10.56元，总市值22267.19百万，流通市值22266.93百万，总股本245774.77万股，流通股本245771.86万股，日均成交额129.50百万，近一月换手0.70%；近1M、3M、12M相对沪深300表现分别为14.1%、21.1%、25.3%，沪深300对应表现为6.2%、7.9%、15.4% [4] 业绩情况 - 2025年上半年预计营收约175亿元同比增长约10%，归母净利润1.9 - 2.2亿元扭亏为盈，扣非归母净利润 - 2.4至 - 2.7亿元同比减亏；2025Q2单季度预计营收约91亿元，同比增长约12%，环比增长约10%，归母净利润0.94 - 1.24亿元，中值1.09亿元，同比扭亏，环比增长13.54%，扣非归母净利润 - 1.33至 - 1.03亿元，中值 - 1.18亿元，同比和环比均减亏 [5] 投资要点 - 业绩连续环比改善，2025Q1营收同比增长7.25%，归母净利润9641万元同比改善近4亿元，2025Q2归母净利润、扣非归母净利润环比持续稳步改善；公司将以提升经营质效为目标，升级数智化运营能力 [5] - 分业务来看，非消费类显示业务营收占比超50%，同比增长>25%，盈利能力增强；武汉柔性AMOLED产线手机产品线保持饱满稼动，盈利能力同环比改善，截至2025Q1，AMOLED手机显示出货量市场份额全球10.5%（约2200万片），位居全球第3、国内第2；IT、运动健康等业务营收规模和盈利能力同比增长 [5] - TM18产线已实现多家客户折叠、HTD等旗舰产品批量交付，2024年实现第一阶段满产、第二阶段稳定量产，预计提升手机OLED份额；TM19产线对应多元显示业务场景，2024年全产品线点亮，正在推进产能释放与爬坡；TM20产线车载模组产品已量产交付，首批IT显示Monitor产品2024年交付，将稳步推进产能释放与爬坡 [5][6] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|33494|37000|39775|41764| |增长率(%)|4|10|8|5| |归母净利润（百万元）|-669|496|714|1069| |增长率(%)|68|174|44|50| |摊薄每股收益（元）|-0.27|0.20|0.29|0.44| |ROE(%)|-2|2|3|4| |PE|—|44.85|31.17|20.82| |P/B|0.81|0.80|0.78|0.75| |P/S|0.66|0.60|0.56|0.53| |EV/EBITDA|7.56|6.35|5.85|5.22|[7]

核心观点 - 中央经济工作会议将提振消费和扩大内需列为2025年首要经济任务 公司通过三位一体发展模式构建消费金融赋能体系 成为区域经济复苏的金融引擎 [2] 数智化运营 - 运用数字化智能化技术分析客户需求 实现线上3分钟授信签约和线下最快当日放款的高效服务 [3] - 构建全流程智能化金融服务体系 包括主动授信模式 优化审批流程 整合多维数据 [3] - 依托手机银行和微信小程序等线上渠道 优化贷款申请查询还款全流程服务 [3] - 截至2025年6月末个人消费贷款规模达2383亿元 较年初新增196.58亿元 服务客户300万 [4] 产品创新 - 围绕消费者行为特征和个性化需求 构建覆盖全生命周期的产品体系 [5] - 推出徽银e贷 消费e贷 装修e贷 徽享薪易贷 信用卡分期等系列产品 [5] - 创新焕新e贷支持消费升级和以旧换新 [5] 场景生态 - 打造消费+场景+支付+信贷四位一体服务模式 [5] - 针对家装家电教育旅游等领域与知名品牌商超联动 [5] - 与支付宝抖音等互联网平台合作覆盖衣食住行游购娱高频消费场景 [5] 绿色金融 - 构建绿色消费+金融支持融合发展模式 [6] - 开展新能源汽车分期业务 最低支持0首付 [6] - 手机银行上传资料后系统自动初审 客户经理上门完成后续流程 [6] 养老金融 - 定制养老客群专属服务包 推出专属借记卡和代销财富产品 [6] - 搭建养老金融服务场景 建设老年人服务特色网点 [6] - 提供适老化及银发爱心服务 [6] 普惠服务 - 对个体工商户实施零附加费用政策 除利息外不收取任何费用 [7] - 柜台单笔10万元以下对公跨行转账给予不低于9折优惠 商户借记卡手续费最高7.8折 [7] - 开展冬日暖阳专项行动 建立一户一策纾困机制 为超2000户客户提供宽限本息偿还借新还旧等解决方案 [7] 战略方向 - 未来将深化金融为民理念 开发绿色消费养老消费等特色金融产品 [7] - 加快构建网点+场景+线上立体化服务网络 [7]

公司经营情况 - 2024年公司实现营业收入2.13亿元，与去年持平，其中旅游景区业务收入1.63亿元，旅游服务业务收入0.19亿元，旅游文创业务收入0.17亿元，同比增长35% [7] - 公司净利润0.16亿元，归属母公司净利润0.17亿元，同比增加0.05亿元 [33] - 截至2024年末，公司总资产规模为15.16亿元，净资产10.41亿元，资产负债率为31%，整体资金配置较为充裕 [7] - 公司经营活动产生的现金流量净额为7,624万元，投资活动净流出11,352万元，筹资活动净流出7,144万元 [34] 公司战略举措 - 生态链接方面，公司深度链接新东方文旅、神州租车等行业资源，实现专业优势联动，共同拓展研学、自驾等产品 [7] - 数智应用方面，公司推出"乐游西藏"服务电商平台，整合传统OTA、社交服务内容，提供游程规划、智慧伴游等服务 [8] - 产品创新方面，公司深度挖掘林芝工布藏族文化元素，推出特色主题情景互动，阿里片区入境游业务显著提升 [9] - 安全生产方面，公司加大数智安全基础设施投入，实现车辆运营全过程监控实时化、可视化 [10] 2025年经营计划 - 数字化发展方面，"乐游西藏"平台将聚焦游客行前规划与游览服务的智慧化需求，针对"Z世代"和银发族客群整合抖音、小红书等平台资源 [21] - 产品升级方面，公司将加速林芝地区产品联动，推进雅鲁藏布大峡谷北岸体验、鲁朗花海牧场轻奢度假及巴松措户外项目开发 [21] - 渠道整合方面，公司将依托数据底座灵活调整地接策略，通过"乐游西藏"平台发布优势产品 [22] - 特色旅游经济方面，公司将藏药、藏香、藏戏等非遗元素融入产品设计，打造迎宾舞、藏装秀等差异化体验 [22] 财务预算 - 2025年度公司净利润目标预计为2,400万元（不考虑员工持股计划产生的股份支付费用的影响） [36] - 2025年公司及控股子公司拟向银行申请合计不超过5亿元人民币的综合授信额度 [41] 其他重要事项 - 公司2024年度不进行利润分配，也不进行资本公积金转增股本 [37] - 公司拟使用合计总额不超过30,000万元的闲置募集资金进行现金管理 [38] - 2025年度公司预计收入类关联交易约为3,000万元，支出类关联交易预计约为3,500万元 [39] - 截至2024年末，公司合并报表累计未分配利润为-13,266万元，超过实收股本总额的三分之一 [42]

第九单消费基础设施REITs获批 - 中金中国绿发商业资产封闭式基础设施证券投资基金正式获批并注册生效，成为第九单消费基础设施REITs [1] - 底层资产为济南领秀城贵和购物中心，建筑面积20.09万平方米，是济南南部最大单体商业项目 [2] - 项目3公里范围内覆盖216个小区，常住人口47.55万人，客群基础庞大且交通便利（20分钟可达济南西站/东站） [2] 底层资产运营与竞争力 - 2024年经营性净现金流（NOI）达9526.10万元 [3] - 商场通过绿色智能、文化赋能等策略提升竞争力，获BREEAM低碳运营卓越级认证，屋顶1.2兆瓦光伏项目已并网发电 [4] - 商户反馈销售增长显著（华为扩租升级为智能生活馆，周大福经历两次店铺升级，斐乐新店运营超预期） [4][5] 运营策略与未来规划 - 运管方将深化绿色低碳标杆打造，结合业态融合、数智化运营（如抖音/美团合作）和精准营销策略 [4][5] - 计划通过"线上引流+线下体验"闭环及定向促销体系提升商户销售转化率 [5] - 未来扩募将分阶段装入优质资产，覆盖京津冀、成渝、长三角等地区商业项目 [7] 发行REITs的战略意义 - 推动公司从重资产投资转向轻资产运营，提升运管能力并盘活存量资产 [6] - 有助于压降杠杆、释放投资空间，未来可探索酒店、度假景区等资产发行REITs的可行性 [6] - 通过净现金流分派率等市场化指标推动商业项目提质增效，打造行业标杆运管平台 [6][7]

海洋经济总体表现 - 一季度海洋生产总值达2.5万亿元 同比增长5.7% [1] - 海洋新兴产业增加值同比增长7.2% 高于海洋生产总值增速1.3个百分点 [2] 现代海洋产业体系发展 - 自动化集装箱和干散货码头数量居世界首位 作业效率全球领先 [2] - 国际枢纽海港港内集卡清洁能源使用率超60% [2] - 新承接绿色船舶订单国际市场份额达78.5% [2] - 广东省成立大湾区海洋能源创新联合体 探索海洋能源开发创新模式 [2] - 企业部署AI模型于智能航线规划、供应链控制塔、智能仓储调度等环节 [2] 科技创新方向 - 聚焦极地能源与生物资源开发、港口清洁用能、高端海洋装备、海洋生物医药等关键领域 [3] - 提高海洋科技研发项目财政支出比重 设立专项资金激励科技领军人才 [3] 产业体系构建 - 推动数字技术赋能海洋油气化工、船舶工业、交通运输、渔业等传统产业 [3] - 发展海上风电、远洋工程装备制造、海洋药物与生物制品、天然气水合物、海洋新材料等未来产业 [3] - 推动"生态+"海洋绿色经济转型升级 构建优势产业集群 [3] 人才培养机制 - 实施跨学科定向培养计划 联合高校、科研机构及科技领军企业 [4] - 通过海外科教机构、交流访学等方式引进海洋科技创新人才 [4] - 构建覆盖高科技人才的中长期资助体系 [4]

行业概况 - 2024年中国光伏组件出口达236GW，同比增长13%，但光伏产品出口额为320亿美元，同比减少34% [10] - 光伏组件价格在2024年下滑明显，但经济性提升加速了出口区域多元化，出口量超1GW的市场从2023年的29个增加到38个 [10] - 以巴基斯坦和沙特阿拉伯为代表的亚洲及中东市场成为最大增长点 [10] 公司经营表现 - 2024年公司实现全球组件出货92.87GW，同比增长18.28%，其中N型出货81.29GW，占比约88%，组件出货量第六次排名行业第一 [11] - 受组件价格下降影响，2024年公司营业收入924.71亿元，同比减少22.08%，归属于上市公司股东的净利润0.99亿元，同比减少98.67% [11] - 2024年公司经营性现金流78.67亿元，资产负债率下降2个百分点 [15] 技术优势 - 公司黄金片区电池量产平均效率超26.7%，实验室TOPCon钙钛矿叠层电池效率达34.22% [11] - 推出第三代Tiger Neo光伏组件，主流版型功率提升至650W以上，最高功率可达670W，组件转化效率高达23.3% [11] - 创新推出"三优产品"，具备高抗冰雹、高抗风载、高防火等级等优异性能 [12] 全球化战略 - 2024年海外组件出货占比57.8%，海外销售额贡献68.6% [12] - 与沙特阿拉伯王国公共投资基金签署协议，计划在沙特建设10GW高效电池及组件产能，预计2026年下半年逐步投产 [14] - 美国工厂完成升级改造与扩产建设，具备2GW产能并实现满产运营 [14] 财务与运营 - 顺利完成仕邦光能出售，优化资产结构 [15] - 推动发行全球存托凭证(GDR)，申请在法兰克福证券交易所挂牌上市 [15] - 通过优化应付账款周转天数、改善付款方式等措施降低资金成本 [15] 储能业务 - 全年储能系统出货量突破1.2GWh，连续多个季度荣登BNEF Tier 1一级储能厂商名录 [15] - 未来将加大海外市场开拓力度，针对零碳园区、光储充一体化等场景推出定制化解决方案 [16] 董事会工作 - 2024年共召开13次董事会会议，审议通过多项重要议案 [16][17][18] - 公司信息披露连续两年获得上海证券交易所A级评级 [18] - 2024年独立董事津贴为15万元/年/人(税前) [27] 财务数据 - 2024年末总资产1211.10亿元，较2023年末减少8.33% [36] - 2024年加权平均净资产收益率0.30%，较2023年减少23.89个百分点 [36] - 2024年基本每股收益0.01元/股，同比减少98.65% [36]

报告公司投资评级 - 维持增持评级，预计2025 - 2027年EPS分别为0.08/0.10/0.12港元，参考可比公司，给予公司2025年PE 30X，对应股价2.44港元 [8] 报告的核心观点 - 公司成长性特征鲜明，机器人大生态、停车资产管理业务实现突破，2024年两大板块双轮驱动营收高增，且以超预期分红规模回馈股东 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2021A|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万港元）|1207|1601|884|1215|1473|1719|1966| |(+/-)%|70.8%|32.6%|-44.8%|37.5%|21.2%|16.7%|14.4%| |毛利润（百万港元）|547|1064|360|507|383|430|472| |净利润（百万港元）|-1095|922|404|410|592|736|842| |(+/-)%|-266.3%|184.2%|-56.2%|1.6%|44.3%|24.4%|14.3%| |PE|28.23|14.65|28.19|18.75|19.57|15.73|13.76| |P/B|0.84|1.39|1.17|0.84|1.28|1.27|1.25| [7] 投资建议 - 维持增持评级，考虑公司2025年发力“资产循环 + 数智化运营”，在停车资产运营、机器人等产业深度布局，预计2025 - 2027年EPS分别为0.08/0.10/0.12港元，参考可比公司，给予2025年PE 30X，对应股价2.44港元 [8] 营收情况 - 2024年公司营业收入12.15亿港元，同比上涨37.5%，其中资产运营收入9.21亿港元，同比上涨40%，资产融通收入2.94亿港元，同比上涨30.7%；毛利5.07亿港元，同比上涨41%；归母净利润4.1亿港元，同比上涨1.6%，涨幅小因其他收入中首钢资源股息收入下降和其他收益净额中投资物业公允价值变动 [8] 成长性表现 - 2024年搭建产业投资、场景落地、产业服务三大维度机器人大生态，未来2 - 3年再投资40 - 50家顶级机器人公司，推动产品场景落地，机器人公司将提供产业链服务并释放业绩 [8] - 停车资产管理扩大“停车 + 充电”资产规模，扩大交通枢纽领域领先优势，新增天津滨海国际机场、西藏拉萨贡嘎国际机场和广州白云国际机场停车楼项目，积极布局充电领域获部分充电站项目，预期带来停车和充电收入双重增长 [8] - 以货币资金和定期存款口径看，公司资金储备充裕，支持各业务推进 [8] 分红情况 - 2024年年末股息和年内特别股息合计约8.88亿港元，叠加中期派息2.08亿港元，全年总派息额达10.96亿港元，超出市场预期 [8] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万港元）|1215|1473|1719|1966| |归属母公司净利润（百万港元）|410|592|736|842| |EPS（港元）|0.06|0.08|0.10|0.12| |营业收入增长率|37.54%|21.22%|16.69%|14.39%| |归属母公司净利润增长率|1.64%|44.31%|24.40%|14.33%| |毛利率|41.73%|42.50%|45.00%|45.00%| |ROE|4.35%|6.54%|8.06%|9.11%| |ROIC|4.33%|5.79%|6.31%|7.07%| |资产负债率|31.19%|33.77%|39.27%|39.89%| |净负债比率|-10.13%|-30.68%|-30.77%|-31.41%| |流动比率|6.65|6.81|5.56|5.59| |速动比率|6.50|6.81|5.56|5.59| |总资产周转率|0.09|0.11|0.12|0.13| |应收账款周转率|5.97|5.55|5.02|5.31| |应付账款周转率|1.51|1.66|1.60|1.65| |每股收益（港元）|0.06|0.08|0.10|0.12| |每股经营现金流（港元）|0.03|0.09|0.07|0.09| |每股净资产（港元）|1.29|1.24|1.25|1.27| |P/E|18.75|19.57|15.73|13.76| |P/B|0.84|1.28|1.27|1.25| |EV/EBITDA|8.15|9.81|8.15|7.17| [9] 可比公司估值表 |可比公司|5.12收盘价（元）|EPS（元） - 2025E|EPS（元） - 2026E|EPS（元） - 2027E|PE（X） - 2025E|PE（X） - 2026E|PE（X） - 2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |中国国贸|21.80|1.3|1.3|1.3|17.2|16.8|16.3| |捷顺科技|10.26|0.2|0.3|0.3|42.8|30.2|31.1| |平均| - | - | - | - |2025年可比公司PE均值为30X| - | - | [10]

公司战略与数字化布局 - 公司核心战略为"聚焦卤味赛道，深耕细分需求"，并积极推进数智创新 [1] - 联合腾讯发布中国零售连锁AI垂直大模型，推出三大AI应用：AI会员智体、AI点餐智体"小火鸭"、AI店长智体"绝智" [1] - 通过全渠道数智化战略实现从线下门店扩展到外卖、小程序、抖音、小红书等全渠道覆盖 [1] - AI数据洞察赋能新品研发，2024年打造多款销售额破亿爆品包括爆好翅、爆大腿、绝弹龙虾尾 [1] 经营现状与改革进展 - 受外部需求环境影响，门店数量调整+单店店效承压，24全年及25Q1营收面临压力 [1] - 卤味赛道市场规模达4000亿，行业空间广阔 [1] - 主动放缓拓店节奏，强化单店经营质量 [1] - 24全年包装产品实现营业收入3.65亿元，同比增长29.13% [1] 财务预测 - 预计25-27年营业收入分别为58.7/60.0/63.8亿元，同比增速分别为-6.2%/+2.2%/+6.3% [2] - 预计25-27年归母净利润分别为5.2/5.9/6.8亿元，同比增速分别为+127.0%/+14.6%/+15.3% [2]

财务表现 - 公司全年营收达46 69亿元 毛利额创新高达15 38亿元 毛利率为32 9% 同比增长1 8个百分点 [1] - 通过供应链优化 数智化运营及成本控制 推动年内经调整后亏损收窄32% [1] - 现金流保持充裕 为后续战略投入奠定坚实基础 [2] 战略布局 - 以"医 检 药 险"一体化生态为目标 持续加码AI技术 赋能全链条效率 [3] - 数智化运营推动优化供应端备货精准度 如流感季 过敏季动态调配库存 降低人力成本并提升运营决策能力 [3] - 在北京 上海 深圳 佛山等核心城市成功跑通"药品网订店送+在线医保支付"模式 激活存量用户并带来增量业务 [3] 生态建设 - 与超过7 000家知名药企及药品分销公司广泛合作 打造医药健康供应链产品优势 [4] - 在深圳 北京为糖尿病患者及特殊药品需求人群提供便捷的冷链到家服务 保持线上线下一体化服务运营模式和专业优势 [4] - 持续完善"医+药+检+险"的服务生态 [4] 未来展望 - 持续优化结构 聚焦核心城市增长 进一步完善核心城市圈的仓配体系 [5] - 整合数字化与供应链 为用户带来更专业 更便捷 更多元 更智能的服务体验 [5] - 力争成为"智慧健康服务直达入口"和"智能专业的医药健康服务商" [5]