全球数据中心设备市场增长前景 - 全球数据中心设备市场增长势头强劲且毫无降温迹象 [1] - 当前全球数据中心运营产能约为105GW，在建产能高达25GW [1] - 预计行业在2025年实现约25-30%的增长后，强劲势头将延续至2026年 [1] - 上调中期增长预期，预计2026年包括电力、制冷及IT设备在内的市场增速将达到20-25% [1] - 预计2026年增速维持在20-25%的高位，2027年为15-20%，2028-2030年间保持10-15%的稳健年化增长 [4] 市场供需与增长驱动力 - 北美、欧洲和亚太地区的数据中心空置率持续处于历史低位，分别为1.8%、3.6%和5.8%，显示出供不应求的市场格局 [4] - 如果规划中的产能如期于2029年上线，2025-2029年的年复合增长率（CAGR）也将达到21% [4] - 生成式AI（GenAI）的采纳率正呈现指数级增长，已出现年化经常性收入（ARR）达170亿美元的实质性收益，约占当前SaaS市场总量的6-7% [1][10] - 企业通过使用AI实现的收入增长平均为3.6%，成本下降平均为5% [10] - AI服务器更短的生命周期带来的替代需求，支撑了整个产业链的长期景气度 [1] 资本开支与成本结构 - 超大规模云厂商的资本开支占销售额（Capex/Sales）的比重较2023年翻了一倍以上，达到25-30% [8] - 目前的资本开支仍占行业经营性现金流（OCF）的75%左右，处于可控范围 [8] - 高强度的资本开支投入将至少持续到2027年 [8] - 与传统数据中心相比，AI数据中心的每兆瓦设施成本增加了约20% [8] - AI数据中心中，IT设备在总成本中的占比大幅提升，其每兆瓦成本是传统的3-4倍 [8] - 客户对设施端（Facility）的价格敏感度降低，从而利好上游设备供应商 [8] 细分市场与技术趋势 - 制冷市场表现尤为突出，预计到2030年，制冷板块将保持约20%的年复合增长率 [7] - 液冷技术（Liquid Cooling）将以45%的增速领跑，成为增长最快的细分赛道 [7] - 随着机架功率密度从传统的10kW向AI时代的100kW甚至更高迈进，基础设施的技术架构正在发生深刻变革 [16] - 预计向800V直流（DC）架构转型的趋势将在2028年底至2029年初广泛部署 [16] - 中压（MV）设备需求将保持稳定，但低压（LV）交流设备面临被更高电压直流配电替代的风险 [16] - 拥有完整中压产品线及创新能力的厂商防守性更强 [16] 行业面临的物理约束 - 电力供应被视为最大的瓶颈，尤其是在欧洲，部分一级枢纽的电网连接排期已延至2030年代 [10] - 预计数据中心将占美国2025-2030年电力增量的60%以上，这对电网可靠性和设备交付构成了挑战 [10] - 这些瓶颈更多推高了现有资产的价值，而非终结投资周期 [10]

核心观点 报告认为，美国就业市场走弱和消费动能放缓为美联储本周（2025年12月）再次降息提供了依据，预计将降息25个基点[17][18][19]在此宏观背景下，报告对全球不同市场提出了差异化的投资策略：美国市场关注AI产业的中短期走向，并看好特定科技巨头；澳大利亚市场因通胀高企而推荐原材料和红利板块；印度尼西亚市场则因通胀缓解为央行提供了降息空间，对2026年持谨慎乐观态度[3][11][27][38] 全球大类资产表现总结 股市表现 - **全球股市普遍向好**：截至2025年12月5日，MSCI全球指数（ACWI）一周上涨0.6%，本年累计上涨20.1%[4] - **美国市场领涨科技股**：纳斯达克指数一周上涨0.9%，本年累计上涨22.1%，远期市盈率为28.2倍，远期EPS增长率达30%[4] - **新兴市场表现强劲**：MSCI新兴市场指数一周上涨1.4%，本年累计上涨28.8%[4] - **亚太市场分化**：韩国KOSPI指数一周大涨4.4%，本年累计涨幅高达70.9%；而澳大利亚ASX200指数本年仅上涨5.8%[4] - **中国市场小幅上涨**：沪深300指数一周上涨1.3%，恒生指数一周上涨0.9%[4][5] 债市表现 - **美债收益率曲线熊市走陡**：美国10年期国债收益率一周上升10个基点至3.92%[7] - **日本国债遭抛售**：日本10年期国债收益率一周大幅上升11个基点至1.83%，主要受日本央行鹰派言论影响[7] - **信用利差普遍收窄**：美国高收益债信用利差一周收窄8个基点至267个基点；亚洲高收益债信用利差收窄11个基点至433个基点[7] 外汇及商品表现 - **美元指数下行**：受降息预期推动，美元指数一周下跌0.5%至98.99[8] - **铜价突破历史新高**：LME期铜价格一周上涨3.8%至每吨11,653.07美元，受供需扰动推动[8] - **贵金属表现强劲**：COMEX期金价格本年累计上涨59.5%，COMEX期银价格本年累计上涨99.8%[8] - **能源价格涨跌互现**：NYMEX天然气期货价格一周大涨9.1%，本年累计上涨45.6%；而WTI原油期货本年累计下跌16.2%[8] 主要市场焦点与投资策略 美国市场 - **宏观背景**：美国9月失业率连续三个月上升至4.44%，9月零售销售低于预期，11月谘商会消费者信心指数下滑，显示就业市场下行风险和消费动能走弱[13][14][15][17] - **货币政策预期**：报告预计美联储将在2025年12月的议息会议上再次降息25个基点[11][18][19] - **AI产业展望**：报告认为未来12个月AI产业有三种可能情形：基准情形是OpenAI陷入经营危机、AI产业投资节奏放缓（概率60%）；小概率情形是AI算法实质性突破或美国通胀反弹刺破泡沫（各20%概率）[20][21] - **股票推荐**： - **Alphabet (GOOGL US)**：近期发布的Gemini 3系列模型推理能力进步明显，在多项测试中优于竞争对手，定价与主流模型持平，货币化路径清晰[22] - **亚马逊 (AMZN US)**：AI业务拐点已至，零售业务在AI带动下有望改善，AWS云业务在AI收入驱动下有望保持加速增长，目标价300美元[22] - **ETF推荐**：**Invesco纳斯达克100指数ETF (QQQ US)**，截至2025年12月5日总资产达4116.43亿美元，本年迄今总回报为22.8%[11][24][25] 澳大利亚市场 - **宏观背景**：澳大利亚三季度GDP同比增速为2.1%，略低于预期；10月整体通胀率加速至3.8%，创2024年6月以来新高，导致降息预期落空[27][29][31] - **股市与板块观点**：截至11月底，ASX200指数本年仅上涨约5%，板块分化明显[34]报告认为2026年商品大周期将延续，重点关注原材料行业，如金、铜、铝；同时，银行等红利板块可作为分散投资的标的[32][34] - **股票推荐**： - **Northern Star (NST AU)**：执行力与产能爬坡突出，未来5年黄金产量复合年增长率约8.7%，净现金达6.1亿澳元，目标价35.15澳元[35] - **Woodside (WDS AU)**：全球领先的油气生产商，当前价格对应股息率超过7%，目标价32.3澳元[35] 印度尼西亚市场 - **宏观背景**：印度尼西亚11月总体通胀率同比下降至2.72%，核心通胀率为2.36%，波动性食品通胀下降至5.48%，为央行降息提供了依据[38][43][45]央行当前短期重点是保持印尼盾汇率稳定[40][42] - **市场展望**：对2026年市场持谨慎乐观态度，期待新政府财政部与央行更协调的努力以推动经济增长和盈利复苏[46][48] - **关注行业**：低利率环境下的消费和金融（银行、房地产）[48] - **股票推荐**： - **中亚银行 (BBCA IJ)**：预计2026年利润增长将改善，目标价12,000印尼盾[49][50] - **Telkom (TLKM IJ)**：移动业务ARPU恢复健康增长，数据中心和非核心资产剥离可能创造价值，目标价4,100印尼盾[49][50] - **ETF推荐**：**VanEck印度尼西亚指数ETF (IDX US)**，截至2025年12月5日，本年迄今总回报为15.5%[38][53][54] 本周经济数据日程 报告列出了2025年12月8日至15日期间全球主要经济体的关键数据公布日程，包括： - **12月8日**：日本三季度GDP、中国11月进出口数据、美国9月新宅开工数据[56] - **12月10日**：中国11月CPI与PPI、美国三季度就业成本指数[57] - **12月15日**：中国11月社会消费品零售总额和工业增加值、日本短观大型制造业指数[57][58]

公司观点与战略 - AMD首席执行官苏姿丰认为人工智能行业并非处于泡沫阶段，并指出行业未来将需要来自AMD等公司的海量芯片，当前对泡沫的担忧被夸大了[3] - 苏姿丰表示，其最关注的问题是如何在创新上跑得更快，而非担忧英伟达的竞争或谷歌、亚马逊等互联网巨头自研芯片带来的挑战[3] - 苏姿丰认为人工智能仍处于“婴儿期”，AMD必须为未来准备好更多芯片[3] 公司发展里程碑 - 自2014年苏姿丰出任AMD首席执行官以来，公司市值从20亿美元提升至3000亿美元[3] - 公司推出了Zen架构处理器，取代了以往口碑不佳的推土机架构[3] 重要商业合作 - AMD与OpenAI达成了一项重大合作协议，OpenAI将部署6吉瓦（GW）级的AMD Instinct GPU[3] - 作为协议的一部分，AMD允许OpenAI以每股1美分的价格购买1.6亿股AMD股票，相当于给予了OpenAI约10%的股份[3]

英伟达的市场处境与“时代司机”的普遍困境 - 英伟达发布强劲财报后股价反而下跌 公司陷入“无赢”境地 即交出差业绩被视为AI泡沫证据 交出亮眼业绩则被视为助长AI泡沫 [2][7] - 2024年11月 英伟达股价下跌9% 近一个月跌幅超过13% 尽管当季营收同比增长62% 净利润同比增长65%且超预期 [7] - 公司CEO黄仁勋在内部会议中表达困扰 认为市场未充分认识其季度表现 且预期过高难以取悦 [2] 历史类比：PC与移动时代的“司机”经历 - PC时代的“双司机”英特尔与微软曾经历类似困扰 强劲业绩下对未来的谨慎预警会引发股价大跌 [10] - 1996财年第四财季 微软因提示未来增长可能放缓 股价当日暴跌6% 并拖累纳斯达克指数 [11] - 1995年 英特尔因警告芯片价格压力与需求不确定性 在业绩强劲情况下股价下跌7% 引发科技股回调 [11] - 移动时代的“司机”苹果在2011财年营收增长66%至1082亿美元 净利润增长85%至259亿美元 但财报后股价回调约7% 市场担忧iPhone需求可持续性与创新节奏 [15] AI时代的竞争格局与方向盘争夺 - AI时代开启仅约三年 英伟达凭借在AI芯片市场的绝对统治力成为当前“时代的司机” [19] - 主要科技巨头不甘仅为“乘客” 正从大模型、产品应用到芯片全链条布局 争夺AI时代主导权 [20] - 谷歌TPU构成直接竞争 Gemini 3模型完全基于自研TPU训练 其TPUv7服务器总拥有成本比英伟达GB200服务器低约44% [21][22] - 谷歌TPU已开始抢夺英伟达客户 如与Anthropic签署协议提供多达100万TPU芯片 Meta也在就TPU部署与谷歌谈判 [21] - 亚马逊自研AI训练芯片Trainium2业务年化收入达数十亿美元 有超过100万片芯片在生产中 [24] - OpenAI宣布与博通联手 计划从2026年下半年开始部署高达10GW的庞大计算系统 [23] 英伟达的回应与潜在挑战 - 英伟达罕见公开回应竞争 强调其GPU相比专用集成电路具有更强的灵活性和通用性 [24][25] - 公司CEO黄仁勋表示AI市场巨大且增长迅速 公司需保持快速创新 并认为其GPU和平台地位稳固 [26] - 公司面临“创新者的窘境”风险 即行业领导者可能因未能快速把握新事物而被替代 英伟达自身当年正是这样击败对手的 [28] - 公司更深层的恐惧是失去在AI时代的主导权 而众多竞争者正期待其发生 [28]

文章核心观点 - 内存市场正经历一场由OpenAI与三星和SK海力士签署的两项大规模、高度保密的DRAM晶圆采购协议所引发的供应危机[5][6] - 这两项协议锁定了全球40%的DRAM供应量，其突发性和规模引发了全行业的恐慌性抢购[5][9] - 由于关税混乱、夏季价格下跌预期以及二手设备转移停滞，市场缺乏安全库存缓冲，加剧了供应短缺[11] - OpenAI采购的是原始晶圆而非成品，且未立即投入使用，其主要目的被解读为限制竞争对手供应以维持自身AI领先优势[12][13] - 此次危机导致内存价格飙升（例如32GB DDR5内存价格在三周内暴涨156%），交货周期大幅延长（部分订单交货时间已至2026年12月），并将对从内存到显卡、游戏主机等多种硬件产品产生不同程度的影响[2][3][15] 内存市场危机成因 - **突发性大规模采购**：OpenAI于10月1日同时与三星和SK海力士签署协议，锁定了全球40%的DRAM供应，整个行业对此毫无准备[5][6] - **行业恐慌性抢购**：协议的保密性与规模引发OpenAI竞争对手、OEM和云服务提供商恐慌，担心未来供应被切断，从而争抢剩余库存[9] - **市场缓冲机制失效**：因2025年夏季关税频繁变动、内存价格持续下跌预期以及韩企旧DRAM制造设备因担心美国报复而闲置未出售，市场安全库存水平极低[11] OpenAI协议细节与影响 - **协议性质独特**：OpenAI签署的是针对原始DRAM晶圆的采购协议，而非成品内存模块，且未明确具体加工标准或时间表[12] - **策略性目的**：结合协议的保密性及晶圆被囤积的事实，分析认为其主要目的之一是剥夺市场供应，限制竞争对手获取关键资源，以应对Anthropic、Meta、xAI及谷歌等对手的竞争压力[12][13] 对各硬件产品的影响评估 - **S级（影响最严重）** - 内存：价格已“爆炸式上涨”，例如32GB DDR5内存标价在三周内从原价飙升至330美元，涨幅达156%[2][15] - **A级（岌岌可危）** - 固态硬盘：其价格变动通常滞后于DRAM[16] - 小型预装机公司：缺乏大量库存缓冲[17] - AMD Radeon显卡：因AMD不向合作伙伴提供含内存的BOM套件，供应受影响，例如爆料的RX 9070 GRE 16GB显卡几乎已确定取消[17] - Xbox：微软准备不足，2026年可能出现涨价或供应短缺[18] - **B级（迟早受影响）** - 英伟达显卡：虽有库存缓冲，但高容量型号（如传闻24GB的5080 SUPER）已被搁置，SUPER系列可能推迟至2026年第三季度或永不发布[19] - **C级（考虑尽快购买）** - 笔记本电脑和手机：因有长期合同支撑，不会立即受影响，但后续库存耗尽后情况将变得棘手[20] - **D级（可考虑购买，无需急）** - PlayStation：索尼在夏季价格低谷期进行了大量采购，因此目前供应相对充足[20] - **E级（价格可能下跌）** - 无内存产品：如不带散热器的CPU，因系统搭建需求可能下降，价格或随之下跌[21] - **未知级** - Steam Machine：其供应情况取决于Valve是否提前囤积了足够DDR5内存，否则可能面临高价、少量补货甚至被取消的风险[22] 行业现状与未来预期 - **交货周期极长**：DRAM制造商给出的DDR5交货周期已长达13个月，预装机公司询问到的部分内存到货时间甚至为2026年12月[3][15] - **市场混乱将持续**：即使有公司开始扩充产能，未来至少6到9个月的市场注定混乱[15] - **潜在调查方向**：有消息称OpenAI“还在收购制造设备”，但具体情况有待进一步调查核实[22]

文章核心观点 - 报告认为，2026年A股市场有望从2025年的“结构牛”转向各板块齐头并进的更全面牛市，其底层逻辑在于资本市场与实体经济的良性循环、产业价值重估与宏观叙事转变得到巩固[1] - 支撑2026年市场演绎的核心因素包括：海外流动性宽松与弱美元环境有望提振A股[3][23]、国内上市公司盈利持续修复且2026年有望实现两位数增长[24][36]、国内财政与货币政策双宽松推动信用周期修复[41]、作为“十五五”开局之年政策“促转型、稳增长”诉求强烈[45]、以及各类增量资金（居民资金、主动权益基金、中长期资金、外资）有望持续入市[52] 一、海外展望：流动性宽松和弱美元有望提振 - 2025年中美股市关联度显著提升，标普500和万得全A滚动60日相关系数均值为0.4，远高于2021-2024年水平[3] - 2025年11月，受“AI泡沫”言论、美联储降息预期回落及美国货币市场流动性趋紧影响，以算力为代表的A股资产一度跟随美股调整[8] - 市场对美联储降息预期曾出现波动，例如市场对2025年12月降息的押注概率曾降至50%以下[8] - 但报告认为当前美股AI尚未显著泡沫化，理由有三：1) 估值低于2000年初泡沫化水平，截至2025年10月31日，标普500/MSCI美国席勒市盈率为39.6/39.8，处于1990年以来90%分位数以上，与2021年底水平相当[11]；2) 科技龙头资产负债表和现金流量健康，截至2025Q3，标普500信息技术板块总债务/股东权益等指标均低于90年代[16]；3) AI领域资本开支占美国GDP比重明显低于科网泡沫时期[18] - 展望2026年，全球流动性有望延续宽松，基于就业市场放缓及特朗普的“化债”诉求，当前至2026年底美联储大概率至少还有3次降息[20] - 因此，海外对国内市场的负面冲击有限，宽松的全球流动性、弱美元及AI产业趋势共振有望提振A股[23] 二、基本面：盈利持续修复，名义经济回暖支撑2026年高增长 - 2025年全A非金融盈利逐季修复，营收增速自2024Q3见底后持续改善，2025Q3累计营收同比增速达0.70%，单季度营收环比增速为0.77%，是2021年以来首次转正，创5年新高[24] - 上市公司业绩“含金量”提升，2025Q3经营收益累计同比增速达6.62%，高于净利润增速的5.54%[26] - 2025年前三季度名义GDP同比仅4.1%，成为市场微观体感较差的重要原因，但2026年名义增长修复方向明确[29] - 参考IMF预测，2026年以美元计价的中国名义GDP增速有望达到6.45%，较2025年的3.46%明显抬升[29] - 根据估算，在“反内卷”等政策作用下，2026年底CPI和PPI同比有望回升至0.4%和-0.9%，GDP平减指数有望回升至-0.12%，较当前的-0.72%显著改善[29] - 价格回升有望带动企业毛利率止跌企稳，多项盈利先行指标（如新增中长期贷款、M1同比）已释放积极信号[31][33] - 报告预测，全A非金融2025年净利润增速有望达6.5%，2026年全年净利润增速有望达到16.5%[36] - 2026年国内财政、货币有望继续双宽松，与海外共振，推动国内信用周期底部修复[41] 三、政策与规划：“十五五”开局赋能牛市逻辑 - “十五五”规划对于未来五年政策定调和高质量转型的积极表述，有助于提振市场信心，进一步夯实市场“长牛”逻辑[45] - 规划明确了产业发展思路，包括固本升级（优化提升传统产业）、创新育新（培育壮大新兴产业和未来产业）、扩容提质（促进服务业优质高效发展）、强基增效（构建现代化基础设施体系）[45] - 参考历史经验，近三轮五年规划第一年（如2011年“十二五”、2021年“十四五”）都是周期大年，大宗商品价格大幅上涨[48][49] - 展望2026年，传统周期板块有望在价格回升、反内卷拉动、需求端刺激的共振下演绎出更强行情，市场有望从2025年TMT一枝独秀的“结构牛”转向结构更为均衡的全面牛市[51] 四、资金面：增量资金源源不断 - 报告重申“只要方向反转，钱从来不是问题”，增量资金依然源源不断[52] - **居民资金**：居民财富增配权益资产趋势方兴未艾。2025年非银存款累计净流入升至近十年最高水平，私募和专户资金率先入市[55]。截至2025年9月，私募基金累计新发规模超3400亿元，权益专户累计新发规模接近1800亿元，私募股票基金仓位升至66%，较2024年底部回升10个百分点[58]。两融资金在2025年7月、8月、9月分别净流入1320亿元、2740亿元、1336亿元，两融余额接近2.5万亿元，已突破2015年高点[61]。行业主题ETF今年以来累计净流入超3000亿元[61]。当前居民存款与股票总市值之比为1.53，处于历史中高水位，未来仍有较大增配潜力[65]。低利率环境（广谱利率均降至2.8%以下）和资产荒驱动居民资金“被动”增配权益[68]。股票夏普比率已超过固定收益类资产，吸引中低风险偏好资金[70] - **主动权益基金**：超额收益回归带动新发回暖。截至2025年11月20日，偏股基金指数上涨29.1%，较沪深300指数取得超过10%的超额收益[74]。已有接近40只主动偏股基金今年以来收益率翻倍[79]。2025年初以来偏股基金累计新发规模4517亿元，月均发行411亿元，相较2024年月均263亿元明显提升，但相较2020-2021年月均超1700亿元仍有差距[82]。主动权益基金新发占比逐渐提升，扭转了“债基化”、“被动化”趋势[82]。截至2025Q3，近七成主动偏股基金净值已接近或超过上一轮高点，赎回压力最大的时间正在过去，2026年份额有望迎来回升[85] - **中长期资金**：“有形之手”努力提振资本市场。截至2025年上半年，证金、汇金等国资机构持有股票型ETF比例从2024年末的33.0%提升至37.2%，接近1.3万亿元；根据前十大股东口径统计，截至2025Q3其直接持股市值已超过4.6万亿元[88]。险资增配权益资产提速，截至2025Q3，险资持有权益资产比例大幅上升至15.5%，接近历史新高，其中持有股票占比升至10.0%[93]。2026年保费收入有望维持高增，低利率与资产荒环境下，险资系统性增配权益资产仍是大势所趋[93] - **外资**：回流做多A股的意愿有望提升。2026年海外流动性大概率延续宽松，美元外溢效应可能推动外资回流[97]。人民币汇率系统性修复及国内PPI回升甚至转正，将成为驱动配置型外资回流的重要信号[97][99] 五、行业配置：从“淘汰赛”到“竞速赛” - 2025年行业表现围绕景气展开“淘汰赛”，盈利是决定表现的“分水岭”[104] - 2026年随着高增长行业增多，行业表现或将围绕景气从“淘汰赛”转为“竞速赛”，各行业分化或将收敛，风格由“结构”扩散至“全面”[106] - 预计2026年上市公司景气来源主要集中在四个方向[110]： 1. **产业趋势**：AI、新能源、军工、创新药 - **AI（北美算力）**：全球算力景气共振，光模块（800G成为主流、1.6T放量在即）、PCB、液冷等产业链景气确定性强[110][111] - **AI（国产算力）**：算力需求叠加国产替代驱动，国产芯片及其上游产业链（晶圆厂、设备材料、封测）、存储迎来发展机遇[112][114] - **AI（端侧）**：端侧硬件（如人形机器人、消费电子）落地路径清晰，国内制造业龙头具备全球竞争优势，已深度切入头部供应链[116] - **AI（软件应用）**：2026年产业链焦点转向应用商业化落地，国内有望进入业绩兑现期，To-B端（云服务、ERP、SaaS等）和To-C端（教育、游戏、医疗等）率先落地[119] - **新能源**：储能（全球需求共振）与固态电池（2026年进入产业化关键期）引领产业新浪潮[122] - **军工**：“十五五”有望迎来β（新一轮订单释放周期）与α（商业航天、低空经济、新质战斗力）共振的新一轮景气周期[125][128] - **创新药**：BD出海与商业化落地继续驱动重估，2025年多款新药在美欧实现商业化并放量，2026年业绩释放有望加速[129][132] 2. **涨价链**：受益于PPI回暖、“反内卷”和全球AI资本开支向实物传导 - 2025年8月以来PPI同比触底回升，2026年PPI回暖趋势较为确定[133] - 2025年初以来，部分资源品价格已出现明显修复，例如钴精矿价格上涨243.8%，硫磺价格上涨112.8%，黄金价格上涨55.5%[136][137] - 政策面高度重视价格问题，推动价格合理回升，反内卷政策导向下，钢铁、建材、化工、硅料等供给收缩提速[137][138] - 全球AI资本开支向实物传导，储能需求旺盛，带动新能源产业链上的化工品、制冷剂、金属等价格上涨趋势有望持续[139] 3. **出海链**：中国制造业竞争力持续显现 - 截至2024年年报，A股上市公司海外营收占比达14.79%，创历史高位[141] - 2026年出海仍是确定性较高的景气方向，全球流动性宽松、中美关税冲突暂时搁置、中国企业海外市场与产能布局分散化降低了风险[144][146][148][149] - 汽车链、机械、医药、新能源链、游戏等行业海外营收占比明显提升[145] 4. **红利资产**：从稳定红利到自由现金流 - 低利率环境下，红利资产作为稀缺稳定高收益品种，有望获得险资等绝对收益资金的持续流入[150] - 在牛市环境中，布局思路从追求稳定红利转向关注更具弹性的自由现金流方向，因其兼具分红提升和扩大资本开支的潜力[153] - 历史数据显示，自由现金流指数表现优异，累计收益率达741.54%，年化收益率20.24%，夏普比率0.94[154]

2026年中国宏观经济展望 - 核心驱动力将转向内需 以服务类为首的消费得到进一步提振 整体经济发展将比2025年更为均衡 [2] - 2025年10月PPI实现年内首次环比上涨 若2026年PPI能继续收窄降幅甚至同比转正 经济有望走出温和再通胀 对企业盈利构成利好 [2] 2026年A股市场趋势 - A股价值重估的逻辑将持续 资本市场正成为居民财富配置和企业科技创新的核心舞台 [2] - 若企业盈利随PPI回升而改善 将与“估值扩张”形成共振 推动A股走出更坚实的上涨行情 [2] 科技产业与投资看点 - 中国拥有庞大的AI应用场景 能将科技创新落地到产业层面 与美股AI巨头建立在“技术垄断”叙事上的估值逻辑不同 [3] - “科技+产业”的结合是投资的核心看点 需关注科技在产业端的商业化变现效果 [3] 外部环境与潜在风险 - 美股AI泡沫确实存在 但破裂时机和影响可控 需关注美国中期选举前后节点 若美联储无法顺利降息或AI商业应用不及预期可能引发市场波动 [3] - 即便美股科技龙头调整 对A股科技叙事冲击也有限 [3] - 2026年仍需关注国际关系与地缘政治新变化 海外资本市场波动的跨区域传递 美国国内政治的“黑天鹅”事件等未知性问题 [3]

SOFR息差异常拉大的现象与影响 - 2023年11月，有担保隔夜融资利率与美联储给银行的利率之间的息差突然拉大至32个基点，达到疫情后罕见高位，这被视为市场资金变得紧张和昂贵的明确信号 [1] - SOFR是金融机构之间的拆借利率，其与美联储利率的差值扩大，表明银行倾向于保留资金而非拆借，导致市场流动性显著收紧 [3] 流动性紧张引发的市场连锁反应 - 短期融资成本飙升使对冲基金、券商等杠杆交易者面临巨大压力，为回笼现金而被迫抛售资产 [5] - 流动性紧张引发连锁反应，导致纳斯达克、比特币等各类金融资产在短时间内集体大幅下跌 [5] - 市场讨论的AI泡沫等表面原因背后，真正的核心驱动因素是流动性紧张 [5] 造成流动性危机的直接原因 - 美国政府停摆四十多天期间，财政部持续收税和发债，导致其账户存款激增数千亿美元，这些资金被锁定而未流入市场 [8] - 财政部账户锁住大量资金，直接减少了市场中的货币供应，人为造成了市场“钱荒” [8] SOFR的背景与市场地位 - SOFR是在伦敦银行同业拆借利率因操纵丑闻和市场萎缩退出后，接替其成为全球基准利率的新指标 [10] - SOFR以真实交易为基础，具有“去操纵”特性，目前已被广泛用于公司贷款、个人房贷等金融产品的定价，成为市场最敏感的指标之一 [10] 危机的缓解与遗留问题 - 政府预算危机结束后，财政部账户资金逐步回流市场，SOFR利率随之下降，股市短暂恢复活力 [12] - 金融系统的创伤并未完全修复，联邦雇员工资补发、航班延误等影响持续 [12] - 未来若政策再次陷入僵局，类似的“钱荒”危机很可能重演，为市场带来持续不确定性 [12] 核心启示与市场监测要点 - 市场最终依赖于真实的资金流动，一旦流动性不畅，资产将被抛售以平衡头寸 [14] - SOFR与美联储利率的息差是关键预警指标，其超过警戒线预示着整个市场可能面临压力 [14] - 2023年11月的市场大跌是资金流向、政策导向与投资者情绪共同作用的结果，理解利率指标背后的逻辑对规避风险至关重要 [16]

市场降息预期 - 市场定价2025年12月降息25个基点的概率为87%[1] - 市场预期2026年仍需降息约2次，其中4月和7月各降息25个基点的概率分别为41%和32.4%[1] 劳动力市场现状 - 2025年11月ADP私营部门就业人数减少3.2万人，低于经济学家预估的增加1万人[1] - 截至11月28日当周，初请失业金人数减少2.7万至19.1万人[1] - 11月21日当周持续领取失业金人数降至193.9万人[1] 通胀与价格压力 - 2025年11月制造业价格指数反弹至58.5%，服务业价格指数为65.4%，均处于历史高位[1] - 消费呈现K型分化，低收入群体受劳动力市场疲软和《大美丽法案》影响，实际可支配收入面临挑战[2] 特定群体就业与金融风险 - 对经济周期敏感的非洲裔失业率自春季以来上行幅度远大于其他群体[2] - 2025年3月至9月，非洲裔失业率上行幅度为1.30%，高于白人(0.10%)、西班牙裔(0.40%)和亚洲裔(0.90%)[6] - 美国90天以上贷款拖欠率在不同贷款类别中均有所上行[5] 货币政策与市场环境 - 美联储官员威廉姆斯的言论被市场解读为提前释放降息信号[3] - 日债收益率上行导致美元套利资金回撤，加剧资本市场波动和风险偏好降温[3] - 展望2026年，货币政策走走停停或是基准情形，降息对经济的传导存在非对称影响[3][4]

摩尔线程上市表现与估值 - 国产GPU公司摩尔线程于12月5日在科创板上市，首日收盘价600.5元/股，较114.28元/股的发行价上涨425.46%，市值达到2823亿元 [1] - 上市首日投资者中一签可盈利24万元 [1] - 按发行价计算，公司上市时总市值为537.15亿元，对应的2024年摊薄后静态市销率为122.51倍，高于同行业可比公司111.23倍的平均水平 [1] 大模型技术进展与竞争 - DeepSeek于12月1日推出DeepSeek-V3.2和DeepSeek-V3.2-Speciale两款新模型，后者在多个推理基准测试中超越谷歌的Gemini3 Pro [2] - OpenAI CEO于12月3日宣布拉响“红色警报”，调配更多内部资源以加速改进ChatGPT，并可能于下周发布GPT5.2以与谷歌Gemini 3竞争 [4] - 尽管取得进展，DeepSeek承认其模型与Gemini3 Pro等前沿闭源模型相比仍存在局限性，且开源与闭源模型的差距在拉大 [2] AI硬件与芯片产业动态 - 百度昆仑芯已启动赴港上市筹备工作，计划最早于2026年一季度递交申请，目标2027年初完成IPO，此消息一度推动百度港股股价涨超7% [5] - 昆仑芯第三代产品P800系列累计部署数万片，单集群规模超三万卡，百度内部绝大多数推理任务运行在P800上 [6] - 美光科技于12月3日宣布退出Crucial消费级存储业务，以更专注于为AI场景提供存储产品 [13] - 亚马逊于12月2日推出定制AI芯片Trainium3，其运算速度是上一代的四倍，与使用同等GPU的系统相比，可将AI模型训练和操作成本降低多达50% [14] AI应用与终端产品落地 - 字节豆包与中兴通讯于12月1日合作发布首款“豆包AI手机”努比亚M153工程样机，售价3499元，具备视觉感知、长期记忆及操作手机能力，发布后迅速售罄 [3] - 米哈游联合创始人蔡浩宇创立的AI公司Anuttacon发布AI聊天大模型AnuNeko，提供两种不同性格的猫角色对话，并曾发布AI生成游戏《Whispers from the star》 [11][12] 算力基础设施与解决方案 - 联想于12月5日公布“AI工厂”解决方案、高端AI服务器及升级的万全异构智算平台4.0 [7] - 在千卡训练场景中，联想将MFU（模型浮点运算利用率）从30%提升至60%；其系统运行DeepSeek R1模型的极限吞吐量已超过12,000 Tokens/s [7] 产业链合作与战略投资 - 英伟达CFO于12月2日表示，与OpenAI是超过十年的合作关系但协议尚未最终敲定，OpenAI希望未来直接与英伟达合作构建计算基础设施 [8] - Anthropic目前通过云服务厂商使用英伟达产品，但也考虑未来与英伟达直接达成1吉瓦算力的合作 [8] - 英伟达于12月1日宣布以约20亿美元认购新思科技普通股，持股比例约2.6%，成为其第七大股东，双方将扩大在数字孪生等领域的战略合作 [10] 行业融资与市场观点 - 瑞银证券分析师于12月5日发表报告认为，现阶段中国出现AI泡沫的可能性不大，因国内循环融资有限且资本支出审慎，领先的AI大模型开发商由母公司内部现金流提供资金 [9] - 中国互联网龙头以务实态度开展AI投资，注重投资回报率和运营效率 [9]