公司订单与营收预期 - 公司在2025至2026日历年间拥有高达5000亿美元的AI GPU算力基础设施订单 [1] - 订单涵盖Blackwell架构及2026年将推出的Rubin架构AI GPU算力集群 [1] - 2025年至2026年Blackwell与Rubin架构产品累计营收有望突破5000亿美元 [4] - 5000亿美元预期仅包含AI GPU算力集群 不包括汽车芯片 HPC等重要细分业务及任何中国市场预期 [4] - 公司首席执行官预计在2025到2026年Blackwell+Rubin周期内累计出货2000万块Blackwell架构AI GPU [4] - 相比之下 上一代Hopper架构AI芯片在整个生命周期内仅出货400万块 过去四个季度已出货600万块Blackwell架构AI GPU [4] 华尔街预期与市场反应 - 公司最新披露意味着2026日历年数据中心业务销售额可能比华尔街普遍预期高出600亿美元 [6] - LSEG汇编的分析师预期显示 公司2026年总计营收约为2867亿美元 [7] - 尽管有强劲预期 但自10月底GTC大会以来公司股价仍比当时低约5% [6] - 市场对于少数超大规模云计算厂商和顶级AI实验室是否存在AI算力基础设施过度支出存在激烈争论 [6] - 华尔街预期公司第三季度营收约为549亿美元 同比增长56% 下一季度营收预期为614.4亿美元 显示增长再加速 [7] 技术路线与产能 - 公司最新技术路线图为当前Blackwell架构 下一代Rubin架构 以及后续的Rubin Ultra架构 [3] - 美国本土的台积电Blackwell产能已经上线 [4] 客户需求与资本开支 - 公司将谷歌 亚马逊 微软 Meta等数万亿美元市值的科技公司发展为超级大客户 [8][9] - 这些超大规模云计算厂商在截至10月的财报中均表示将大举提升人工智能基础设施资本开支 [9] - 超大规模云计算厂商AI资本开支大幅上升反映出难以满足的AI食欲 [9] 战略投资与合作 - 公司同意最多向OpenAI投资1000亿美元 作为交换 OpenAI将在数年里购买400万至500万颗公司AI GPU [10] - 公司同意向英特尔投资50亿美元 以使其x86架构CPU能与公司高性能GPU更好协同工作 [10] - 公司斥资10亿美元入股诺基亚 将AI GPU算力基础设施集成进诺基亚的蜂窝网络硬件 [10] 市场竞争与份额 - 公司在AI GPU市场份额超过90% [11] - 核心客户如亚马逊 谷歌 OpenAI正积极推介各自定制化的AI ASIC芯片集群 [11] 中国市场状况 - 5000亿美元预期未计入任何来自中国市场的销售额 [4] - 面向中国市场的H20 AI芯片在今年早些时候被全面禁止出口 后通过协议换取出口许可证 条件是政府从中国市场销售中分得15% [11] - 公司对于在中国实现可观销售的立场偏向悲观 尚未宣布H20的后续产品 [12] - 有分析师认为 在中美达成积极贸易谈判后 中国市场有望成为年营收超过500亿美元的潜在市场 [12]

行业与公司 * 纪要主要涉及港股市场与A股市场，以及相关的行业表现[1] * 行业分析涵盖非银金融、医药、金融红利、新消费、房地产、汽车、科技硬件、互联网等[8] 核心观点与论据 **市场疲软原因** * 港股近期疲软受多重因素影响，包括海外AI泡沫担忧、全球成长股业绩分化、海外流动性趋紧以及南向资金季节性偏弱[1][2][4] * 海外流动性问题具体表现为政府关门导致提息账户回升、信贷摩擦和中小银行风波，使得准备金整体规模偏紧[2][4] **未来市场走势预期** * 情绪指标显示市场已进入悲观区间（约40），但未达恐慌程度（胜率30以下）[1][5] * 预计12月美国流动性将改善，TGA账户回落可释放约1000亿美元，同时停止缩表[5] * 明年春季南向资金有望带来行情，短期内市场或延续弱势震荡[1][5] **行业配置启示** * 当前行业配置缺乏基本面支撑，更多受资金行为和预期驱动[1][6] * 建议采取均衡配置策略，而非彻底风格切换[1][6] * 具有补涨空间的行业包括服务性消费、建筑、房服、家电及红利方向[1][6] **港股三季报表现** * 恒指成分公司约40%已披露业绩，盈利同比增速为2.4%，超预期程度为3%，虽低于二季度的5.1%但好于去年[8] * 总体港股盈利预期上修0.7%，但扣除金融行业后下修0.7%[8] * 盈利预期上修较多的板块是非银、医药、金融红利、新消费[8] * 盈利预期下修较多的行业是房地产、汽车、科技硬件和互联网[8] **A股近期走势与策略** * A股近期走势疲软，防御性价值股跑赢成长股[1][9] * 受降息预期下降、海外AI担忧及业绩政策空窗期影响，短期内难以形成上涨合力，或呈现宽幅震荡[1][9] * 建议均衡配置，采用哑铃型策略，一部分关注大盘蓝筹，一部分关注小盘成长[9][10] * 私募证券备案放松迹象明显，有望支撑小盘股票[9] **三季度财报趋势** * 三季度财报显示收入和盈利增速均出现向上拐点，且具有趋势性[12] * 订单修复领先于收入和盈利修复约两个季度，今年一季度订单增速回正对应三季度盈利修复[12] * A股库存周期从主动去库转向被动去库，三季度收入同比增速首次转正，库存继续下行[12] * 困境反转行业包括纺织制造、水泥、铁路、公路、航空机场和通信设备[12] * 高景气度行业包括商用车、电网设备、橡胶、通用设备、半导体、通信设备、钢铁、医药服务和食品加工[12] **产能周期影响** * 预计明年上半年将见到产能周期企稳[13] * 重点关注在21年至23年间大幅扩产且目前产能利用水平仍较低的行业[13] * 行业分类：已越过拐点（如风电、电池、工程机械）[13] 接近拐点（如光伏设备、钢铁）[13] 离拐点还有几个季度（如通用设备、医疗器械）[13] 供需双向改善（如电池、电网设备、通用设备、商用车、光伏设备）[13] 其他重要内容 * 10月份通常是业绩因子相对无效的时期，红利股（避险逻辑）和小盘股（流动性逻辑）构成的哑铃型策略可能更有效[11] * 年底资金面偏紧且缺乏宏观数据和流动性催化剂，高低切行为可能反复出现[7]

投资组合变动 - Thiel Macro LLC在第三季度清仓英伟达，卖出全部537,700股，该持仓在第二季度占其投资组合权重高达40% [1][2] - 基金同时清仓了另一重要持仓Vistra Energy，该持仓在第二季度占投资组合权重的19% [2] - 基金投资组合总规模从第二季度的约2.12亿美元急剧收缩至7440万美元，缩水近三分之二 [1][2] - 投资组合换手率超过80%，操作激进，属于战略收缩而非温和再平衡 [2] 新建仓与调整 - Thiel Macro LLC首次建立微软和苹果的头寸，新买入49,000股微软股票和79,181股苹果股票 [3] - 基金对长期持有的特斯拉进行大幅减持，卖出207,600股，减持比例高达76% [3] - 截至第三季度末，投资组合仅剩三只股票：特斯拉（第一大重仓股，占比38.8%）、微软（占比34.1%）和苹果（占比27.1%） [3] 投资逻辑与市场观点 - 清仓英伟达的举动发生在英伟达市值突破5万亿美元、华尔街分析师普遍看好之际，且临近其财报发布 [1] - 此次调仓表明投资决策基于对未来估值的判断，而非当前业绩，英伟达季度销售额从393亿美元飙升至467亿美元，数据中心业务收入增长56% [2][4] - 投资转向更青睐拥有多元化收入来源、庞大云业务、硬件生态和成熟软件服务的平台型公司 [3][5] - Peter Thiel曾公开警告AI领域炒作周期远超实际经济效益，将当前市场狂热与1999年互联网泡沫相提并论 [4] 行业人物背景 - Peter Thiel是PayPal联合创始人及前CEO，Facebook的首位外部投资者，并联合创办了国防AI公司Palantir [6] - 其影响力横跨金融科技、社交媒体和国防科技领域，通过Founders Fund投资了SpaceX和Airbnb等企业 [6] - 其他知名人士如亚马逊创始人Jeff Bezos将AI热潮形容为"工业泡沫"，高盛首席执行官David Solomon预测市场可能面临12至24个月的回调 [5]

隔夜美股市场再遭猛烈抛售，三大指数盘初短暂冲高后，全线跳水，纳指盘中一度大跌近1.5%，恐慌指数VIX日内涨幅达13%。 有分析指出，目前投资者正在更加深入地审视人工智能（AI）热潮的基本面。近几周来，对于科技股估值过高的担忧情绪一直主导着市场。 与此同时，市场对美联储的降息预期正持续降温。据CME"美联储观察"，截至发稿，美联储12月降息25个基点的概率降至42.9%，此前降息概率一度超过70%。 号 称"美联储传声筒"的Nick Timiraos最新撰文称，美联储官员正面临一项重大挑战——在缺乏新的经济数据可供参考的情况下，如何弥合内部在利率路径上的分歧， 并做出艰难判断。 美股全线跳水 美东时间11月17日，美股三大指数全线下挫，截至收盘，道指跌1.18%，标普500指数跌0.92%，纳指跌0.84%。 Baird投资策略师Ross Mayfield警告称，如果英伟达对芯片需求给出任何哪怕稍显温和的指引或预测，市场都会作出负面反应。 Aberdeen Investments基金经理Xin-Yao Ng表示，科技股将在一段时间内像过山车一样，在多头和空头之间摇摆。科技股和AI相关股票在前瞻性指引方面可能继 ...

◎记者赵明超 临近年末，又到机构调仓时。 从年内市场表现看，科技股强势领跑，多只相关基金净值翻倍，公募基金对科技相关板块的配置比例， 已进入历史高位区间。随着筹码日趋集中，机构之间的分歧开始显现："坚守者"依然看好科技创新的星 辰大海，风物长宜放眼量；"撤退者"认为大树不能涨上天，"君子不立于危墙之下"；观望者则是见机行 事，认为唯有业绩不会辜负。 平安基金基金经理刘洁倩在接受上海证券报记者采访时表示，国内企业关于AI的资本开支启动相对较 晚。今年2月，阿里巴巴宣布未来3年投入3800亿元用于云基础设施和AI建设，与海外市场动辄千亿美 元的资本开支相比，存在较大差距，后续还有较大提升空间。 "即使短期海外市场有关于AI泡沫的讨论，对国内而言尚不存在这样的问题。"刘洁倩表示。 从资金端来看，在市场震荡调整时，资金依然在持续流入。据Choice测算，截至11月14日，人工智能主 题ETF近一周净申购额为48.68亿元，近一个月净申购额为44.23亿元。 沪上某新锐基金经理告诉上海证券报记者，在近期科技板块的调整中，他捡拾了部分筹码，"短期来 看，科技板块或有所震荡，但从中长期来看，科技是十分确定的投资方向"。 撤 ...

文章核心观点 - 临近年末机构调仓 科技股年内强势领跑但机构持仓已处历史高位 导致机构对后市看法出现显著分歧 主要分为坚守、撤退和观望三大阵营 [1] 机构对科技板块持仓情况 - 截至三季度末公募基金对科技（TMT）板块的配置比例达到40.16% [4] - 电子、通信两大科技行业的机构配置分位数均处于历史最高位置 且超配幅度明显 其中电子行业机构超配幅度超过10% [4] - 机构持仓水平参考阈值约为40% 历史上新能源板块持仓接近40% “茅指数”持仓水平约为45% [4] 坚守者观点 - 认为AI产业尚处于早期发展阶段 未来几年有望看到AI应用规模增长 实现资本投入与AI收入正向循环 [2] - 国内企业AI资本开支启动较晚 例如阿里巴巴宣布未来3年投入3800亿元 与海外市场千亿美元资本开支相比存在较大差距 后续有较大提升空间 [2] - 即使短期海外市场有AI泡沫讨论 对国内而言尚不存在此问题 [3] - 在市场震荡调整时资金持续流入 人工智能主题ETF近一周净申购48.68亿元 近一个月净申购44.23亿元 [3] 撤退者观点 - 认为风险是股价快速涨出来的 当AI概念股公布抢眼三季报后股价未强势上行 即意识到调整开始 并顺势降低仓位 [4] - 在筹码集中度提升过程中 部分基金已显露退意 基金三季报显示减持短期涨幅较高热门标的 四季度以来有基金经理对科技股持仓进行调整 [5] 观望者观点与市场动向 - 观望者多为过去几个月才买入AI概念股 面临盈利回吐和加仓或撤退的抉择 [7] - 机构近期明显加大科技板块调研力度 近一个月半导体、电子设备制造、计算机软件等行业接受机构调研次数均超2000次 [7] - 上市公司业绩及核心业务后续发展成为机构关键考量因素 市场对AI大厂业绩敏感度提高 未来核心关注AI大厂盈利兑现能力 [7] - 科技股投资应坚持正确方法 股价中长期表现取决于企业内在价值创造 组合构建核心是挑选价值创造能力强、安全边际高的企业 [7]

AI投资热潮的性质与共识 - 全球人工智能投资热潮被视为一场“理性泡沫”，投资不足的代价远大于投资过度的代价 [1] - 长期看来AI没有泡沫，其发展会超过工业革命和信息革命 [3] - AI被视为一场全方位、全系统的革命，每一场革命难免伴随着不同形态的泡沫 [6] AI泡沫的具体分布领域 - AI泡沫分布不均衡，在具身智能、大模型、视频生成等领域中，大模型的泡沫最低，因为它距离商业应用最近 [3] - 中国的泡沫主要集中在智能制造和基础层，而非大模型本身 [5] - 美国一级市场对大模型应用的估值普遍偏高，基于一个大模型非常简单的应用，初步融资能到300万至500万美元，而中国更多项目落在智能制造、芯片等有实际资产投入的领域，泡沫相对较低 [7] 泡沫产生的原因与表现 - 技术能力与真实需求之间存在脱节，顶级算力如B200在C端应用中很难真正用得上 [5] - 产品落地不足，至今能真正复用、跑通用户的C端AI产品并不多 [5] - 商业模式不清晰带来了巨大不确定性，尤其在算力基础设施层面，投入巨大但回报机制尚未成熟 [5] - 一些应用方往往对AI抱有“10年AGI水平”的不切实际期待，这类超越现实边界的愿景本身就构成泡沫 [6] - 行业内部浮躁的心态同样会制造泡沫，许多产品并没有从真实需求出发 [7] 应对与挤压AI泡沫的策略 - 创业公司必须找到真实价值场景，及时调整方向，因为技术突变会瞬间改变生态，适者生存是底层逻辑 [3][8] - 通过提升资产利用率、调整产品分级、降低芯片成本等方式让行业逐步回归理性 [5] - 通过降低芯片成本和进行“应用场景分层”可以压缩泡沫：关键任务采用高端芯片，重复性任务使用更廉价的方案 [6] - 泡沫应通过开放和开源来解决，通过开源，技术回到平等竞争的平面，使各类AGI原生应用百花齐放，避免因信息不对称导致的泡沫失真 [9] - 应对泡沫应“用AI的方法治理AI”，从小问题出发，扩展到产业链、生态跨界，保持技术和应用不断扩散 [9] 技术发展现状与机遇 - 从算力发展史来看，从1998年深蓝、2016年的两张显卡，到当前GPT级训练需要几十万张H100，算力提升跨度达100亿倍，当前就是人类最接近AI理想的时刻，革命已经发生 [4] - AI的能力在2012年深度学习爆发后“忽然突变”，形成典型的时代跃迁，例如GPT-3的出现彻底改写了外界的技术预期 [6] - 被视为泡沫的方向有时会在需求牵引下快速成熟，例如脑机接口技术路径因真实需求而意外领先 [7]

英伟达与谷歌的对比及AI行业叙事转变 - 英伟达即将公布财报，市场情绪显示只有业绩超预期才算正常，符合预期即被视为利空，继孙正义后Peter Thiel也出售全部英伟达持股，但出售金额（孙正义58亿美元，Peter Thiel 1亿美元）相对于英伟达4.6万亿美元市值影响甚微[2][4] - AI泡沫讨论增多，直接原因是奥特曼提出总额1.4万亿美元、涉及30吉瓦的巨额投资计划，其规模堪比整个私人信贷市场且附带8年长期承诺，导致市场对AI行业认知转向，不确定性增加[5][6] - AI行业叙事重心发生重构，从关注整体增长潜力转向聚焦OpenAI的盈利能力及其对科技生态的连锁影响，包括广告平台、软件服务公司、GPU厂商和基础设施托管企业，市场意识到这是对仅成立3年的初创行业下重注，风险较高[6][9] - 相对于英伟达，市场对谷歌信心增强，预测数据显示至2025年底谷歌拥有最佳AI模型的概率高达86%，而OpenAI仅为5%，谷歌在AI时代六边形战士的角色愈发稳固，后续将亲自接手TPU设计[11][12][13] 液冷行业最新调研信息 - 液冷龙头企业英维克2026年数据中心和储能业务订单信息明确，其中向英伟达间接供货117台5兆瓦及190台1400kW CDU等设备，向谷歌直供近90台1400万瓦机型，向Meta、亚马逊、英特尔等科技大厂均有直供订单，毛利率在25%至45%以上不等[15][16] - 思泉新材的冷板业务有望突破英伟达冷板供应格局，预计2026年获得直供订单[17][18] - 科创新源主要通过冷板代工形式出海，与台达、奇宏AVC等合作，向英伟达等北美科技大厂广泛送样，等待批量订单[19]

A股市场动态 - 沪指围绕4000点反复震荡，板块轮动加快，AI、新能源等主线上涨持续性有限[2] - 碳酸锂期货主力合约涨停，锂电池板块再现涨停潮，23股涨停或涨超10%[2] - 军工股全线大涨，20只涨停或涨幅超10%，华福证券认为2026年军工行业强需求恢复，板块配置价值有望提升[2] - 上周跟踪中证A500指数的ETF成交额超1300亿，科技题材回调但相关ETF获资金青睐，科创50指数净流入居首[3] - 机构认为结构性修复趋势将延续，A股有望稳健偏强，可关注大盘成长核心资产和新兴产业指数[3] 宏观经济与政策 - 国常会研究"两重"建设，部署促消费政策，因外需放缓等，四季度经济指标波动，宏观政策需加力[2] - 东方金诚分析师认为年底前稳增长政策将加力，财政促消费加码，货币或降准降息[2] - 10月经济数据有亮点，新兴产业发展好，服务消费成增长点，但投资增速放缓[2] - "两重"建设将放大效应，增强消费品供需适配性可释放消费潜力[2] 行业与公司焦点 - 赣锋锂业董事长称2026年碳酸锂供需基本平衡，价格有探涨空间[2] - 宁德时代联合创始人黄世霖拟询价转让1%股份，市值184.4亿，套现或加码储能业务，与宁德时代形成竞争[5] - 当前储能市场爆发式增长，宁德时代虽有业绩支撑，但也面临内外部竞争挑战[5] - 港股市场冲高回落，创新药板块异军突起[3] 全球市场与科技趋势 - 硅谷"风投教父"彼得・蒂尔旗下基金三季度清仓英伟达，此前多家资管巨头也减持或清仓[3] - 华尔街对AI"泡沫论"讨论激烈，部分机构担忧AI盈利增速难匹配投资节奏，但也有机构认为当前AI领域估值仍属理性[3] - 今年美国AI公司发债超2000亿美元，核心驱动力是AI基础设施投资密集，且债券融资成本低于股权融资[3] - 高盛《全球策略报告》对2025-2035年全球股市回报展望，预计全球股市年化总回报7.7%，核心动力是盈利增长[5] - 美股年化回报6.5%，估值有回调风险；欧股年化回报7.1%（欧元计）；亚洲及新兴市场回报居首，中国预计年化回报10.4%[5] 国际政治与贸易 - 特朗普签署行政令，不再对部分农产品征"对等关税"，因物价上涨引发民众不满，助推民主党在地方选举获胜[3] - 路透社指出清单商品大多已涨价，这是政策重大逆转[3] 央行政策与监管 - 截至11月16日，美联储12月降息25个基点概率跌破50%，内部分歧加剧使议息会议不确定性增大[4] - 多位官员警告通胀进展可能放缓，部分官员反对12月降息[4] - 美联储前理事库格勒因多笔违规股票交易，其财务披露被移交监察长办公室调查[4]

利空突袭！ 当地时间11月17日消息，硅谷知名创投大佬彼得·蒂尔（Peter Thiel）旗下投资机构三季度清仓了AI芯片 巨头英伟达（NVDA.US）。这是继软银、桥水等大型投资机构清仓英伟达后，再次有机构对英伟达用 脚投票。值得一提的是，本周三，英伟达将发布最新财报。 "硅谷风投教父"清仓 "硅谷风投教父"彼得·蒂尔创立的蒂尔宏观基金（Thiel Macro Fund）11月17日提交的第三季度持仓报告 （13F）文件显示，蒂尔在7月至9月期间出售了约53.77万股英伟达股票（占其投资组合的近40%），截 至9月30日，他已不再持有英伟达任何股份。 | | 持股数量 | 持股市值 | 早 | 持股变动 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 特斯拉 | 65.000 | 28, 906, 800 | 38. 83% | -207, 613 | | 微软 | 49.000 | 25, 379, 550 | 34. 09% | 49, 000 | | 苹果 | 79, 181 | 20, 161, 858 | 27.08% | 79, 181 | | 英伟达 | 0 | 0 | ...