报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市延续修复行情，大部分利率下行，短债和信用利率下行更明显，但短期利率进一步向下突破动力疲弱 [1][8] - 短期债市或阶段性震荡，后续利率突破方向更可能向下，需等待，预计 10 年和 30 年国债短期接近调整前水平时震荡，临近或在 4 季度可能向下突破 [4][13][18] 根据相关目录分别进行总结 债市行情表现 - 本周债市延续修复行情，资金宽松驱动短端利率下行，R001 和 R007 分别为 1.34%和 1.45%，1 年 AAA 存单利率下行 1.8bps 至 1.62%，1 年和 5 年 AAA - 二级资本债分别下行 2.7bps 和 0.7bps，10 年国债利率累计下行 1.7bps 至 1.69%，30 年国债利率小幅上升 1.1bps 至 1.96% [1][8] - 反内卷政策预期推动下，10 年国债利率 7 月初到 7 月 29 日累计上升 10bps 左右至 1.75%，后续预期降温，到 8 月 8 日回落 6bps 左右至 1.69%，行情已修复大半 [1][8] 利率难向下突破原因 - 其它市场对债市有情绪压制，近期股市走强影响长债，30 年国债表现偏弱或受此影响，但不改变债市趋势 [2][9] - 机构相对审慎以及部分稳增长政策落地约束做多力量，今年 2 季度基金久期大幅攀升，仓位高致操作审慎，北京放松限购或影响利率下行 [2][11] 利率难明显上升原因 - 资金持续宽松提供市场保护，融资需求下降及央行呵护流动性，隔夜利率在 1.3%附近，R007 在 1.4%附近，利率曲线陡峭化，7 月 29 日以来短端利率下行更明显 [3][11] - 后续融资需求或放缓，票据利率显示信贷偏弱，政府债券供给将减少，前 7 个月净融资 9.05 万亿高于去年同期，后 5 个月剩余净融资同比减少，资金供给充足，上半年财政存款同比多增，央行表态维持流动性充裕 [3][12] 后续债市展望 - 市场短期有震荡可能，后续更可能向下突破，基本面内需承压需低利率缓解压力，资产供需上资产供给下降和资金宽松增加资产荒压力 [4][13] - 预计 10 年和 30 年国债短期接近 1.65%和 1.85%时震荡，随着基本面变化和资产荒演进，货币宽松预期提升，利率或向下突破，若其他市场涨势温和，突破更顺畅，向下突破行情更可能在临近或 4 季度 [4][18]

智通财经8月7日讯（编辑 杨斌）今日，主要期限利率债收益率下行，10年国债活跃券收益率回到 1.69%。资金面较为宽松，隔夜利率不足1.3%。具体来看： 国债期货收盘多数上涨，30年期主力合约涨0.03%报119.380元，10年期主力合约涨0.05%报108.615元， 5年期主力合约涨0.05%报105.830元，2年期主力合约持平于102.374元。 银行间主要利率债收益率全线下行，截至下午16:30，10年期国债活跃券250011收益率下行0.7bp报 1.69%，30年期国债活跃券2500002收益率下行0.45bp报1.914%，10年期国开活跃券250210收益率下行 0.45bp报1.793%。 | | | 1Y 11 2Y 2Y 20 11 11 11 | | 3Y 31 11 11 5Y - - - - - - 10Y | | 7Y - - | | 超长债 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 国债 | 1.3600 -0.40 1.4000 -1.00 1.4175 -0.75 1.5300 ...

地方债发行情况 - 河南发行7年期一般债地方债，规模142.9449亿元，发行利率1.7300%，边际倍数1.58倍，倍数预期2.26 [1] - 河南发行10年期普通专项地方债，规模36.5300亿元，发行利率1.7600%，边际倍数1.29倍，倍数预期2.20 [1] - 陕西发行10年期一般债地方债，规模65.0512亿元，发行利率1.7900%，边际倍数2.66倍，倍数预期1.92 [1] - 陕西发行15年期普通专项地方债，规模57.7238亿元，发行利率2.0100%，边际倍数2.61倍，倍数预期2.06 [1] - 陕西发行10年期普通专项地方债，规模11.5400亿元，发行利率1.8200%，边际倍数4.21倍，倍数预期2.10 [1] - 陕西发行3年期普通专项地方债，规模2.3727亿元，发行利率1.5800%，边际倍数1.19倍，倍数预期2.14 [1] 农发行债券发行情况 - 农发行发行392天期债券，规模150亿元，发行利率1.3900%，预期1.3900%，投标倍数1.91倍，边际倍数2.40倍 [1] - 农发行发行3年期债券，规模60亿元，发行利率1.6100%，预期1.6200%，投标倍数3.16倍，边际倍数1.10倍 [1] - 农发行发行5年期债券，规模50亿元，发行利率1.6900%，预期1.6900%，投标倍数4.73倍，边际倍数1.16倍 [1] - 农发行发行10年期债券，规模160亿元，发行利率1.8200%，预期1.8100%，投标倍数2.39倍，边际倍数1.52倍 [1] 国债市场动态 - 10Y国债预计将从1.75%重回1.65%左右，5Y大行二级到1.9%以下 [3] - 债基规模不增长，债券ETF规模增长放缓 [3] - 债市在与股市行情逐步脱钩 [3] - 中证5-10年期国债活跃券指数(净价)(H21018)上涨0.03% [3] - 国债ETF5至10年(511020)最新报价117.31元，近1周累计上涨0.25% [3] - 国债ETF5至10年盘中换手77.22%，成交11.48亿元，近1周日均成交12.67亿元 [3] - 国债ETF5至10年最新规模达14.88亿元 [3] 国债ETF表现 - 国债ETF5至10年近5个交易日内合计"吸金"3166.30万元 [4] - 国债ETF5至10年近5年净值上涨21.13% [4] - 国债ETF5至10年自成立以来最高单月回报为2.58%，最长连涨月数为10个月，最长连涨涨幅为5.81% [4] - 国债ETF5至10年涨跌月数比为54/24，年盈利百分比为100.00%，月盈利概率为72.01%，历史持有3年盈利概率为100.00% [4] - 国债ETF5至10年近2年夏普比率为1.14 [4] - 国债ETF5至10年今年以来最大回撤2.15%，相对基准回撤0.60% [4] - 国债ETF5至10年管理费率为0.15%，托管费率为0.05% [4] - 国债ETF5至10年近2月跟踪误差为0.044% [4] 国债ETF跟踪指数 - 国债ETF5至10年紧密跟踪中证5-10年期国债活跃券指数(净价) [5] - 中证5-10年期国债活跃券指数选取发行期限为5年、7年和10年的债券作为指数样本券，采用非市值加权计算 [5]

| 2025年上半年理财、货基、债基规模同比少增 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | | 存款 | 理财 | 货基 | 债基 | | 2024上半年规模增加(万亿元) | 11. 45 | 1.72 | 1.91 | 1.57 | | 2024上半年规模同比多增(万亿元) | -8. 67 | 4. 03 | 0.88 | 1.08 | | 2024下半年规模增加(万亿元) | 6.54 | 1. 43 | 0.42 | -0. 05 | | 2024下半年规模同比多增(万亿元) | | -0.03 - | 11 0.63 | -0. 59 | | 2025上半年规模增加(万亿元) | 17.92 | 0. 72 | 0.62 | 0. 44 | | 2025上半年规模同比多增(万亿元) | 6.47 | -1.00 | -1.29 | -1. 13 | | 2024年12月余额同比增速(%) | 6.33 | 11. 75 | 20. 68 | 28. 77 | | 2025年6月余额同比增速(%) | 8.27 | 7.53 | 7.92 | 5.78 ...

公募基金规模创新高 - 截至2025年6月底公募基金总规模达34.39万亿元 突破34万亿元大关 创历史新高 [1][2][3] - 6月单月规模增长6519.29亿元 环比上升1.93% 连续三个月保持上涨趋势 [1][3] - 与2024年末32.83万亿元相比 2025年1月曾回落至31万亿元 主要受权益和债券基金规模下滑拖累 [3] 各类型基金表现分化 权益类基金 - 权益型基金（含股票型和混合型）6月规模增长2696.78亿元至8.42万亿元 主要受益于市场回暖 [5] - 混合型基金规模环比增长3.4%至3.69万亿元 结束连续两个月下跌 [5] - 股票型基金规模环比增长3.24%至4.73万亿元 实现连续三个月增长 [5] 债券型基金 - 债券型基金获3536.22亿份净申购 份额环比增长6.11%至6.15万亿份 为申购力度最大类别 [1][5][6] - 在债市行情推动下 债券型基金规模单月增长5078.7亿元至7.29万亿元 [5][6] QDII基金 - QDII基金份额和规模双增长 份额环比增0.78%至5737.51亿份 规模环比增4.51%至6837.73亿元 [6] 货币型基金 - 货币型基金遭净赎回1645.56亿份 份额降至14.24万亿份 规模环比减少1675.72亿元至14.23万亿元 [7] 行业结构 - 境内公募基金管理机构共164家 含149家基金管理公司和15家取得公募资格的资管机构 [3] - 开放式基金份额增长1930.2亿份（+0.71%） 封闭式基金份额增长73.17亿份（+0.21%） [6]

2025年二季度债市回顾 - 2025年二季度债市呈现低波震荡态势，短端表现优于长端，中债总净价指数上涨0.90%，中债金融债总净价指数上涨0.53%，中债企业债总净价指数上涨0.01%，中证转债指数上涨3.77% [1] - 4月受"对等关税"行政令影响，投资者风险偏好降低带动债市上涨，后因货币宽松预期博弈和关税政策多变转为震荡 [1] - 5月债市进入资金约束下的过渡期，利差压缩行情逐步演绎 [1] - 6月资金面在央行呵护下整体宽松，叠加陆家嘴金融论坛利好，市场抢跑国债买卖预期，全月债市上涨且短端表现更强 [1] 大类资产配置变化 - 纯债仓位整体上升，权益仓位整体下降，股债呈现双牛格局 [1] - 可转债债券型基金权益仓位（股票+可转债）下降最为显著，偏债债券型基金次之 [1] - 除可转债债券型基金外，其他类型主动债基纯债仓位均显著提升 [1] 类属资产配置调整 - 纯债类产品利率债仓位上升1.89个百分点至46.81%，信用债仓位下降0.72个百分点至65.85% [2] - 利率债中国债获增持，政金债仓位微降，信用债中金融债（不含政金债）仓位提升较多 [2] - 机构普遍通过增配金融债来增厚收益 [2] 杠杆与久期变化 - 主动债券型基金整体杠杆率上升2.31个百分点至116.76%，机构利用资金面宽松环境加杠杆增厚收益 [2] - 高等级信用债仓位上升1.16个百分点至51.19%，低等级信用债仓位下降0.28个百分点至14.42% [3] - 主动债基重仓券杠杆前久期拉长0.90年至4.13年，杠杆后久期拉长1.07年至4.49年 [3] - 广谱降息带动利率中枢下行逻辑持续，机构选择拉长久期等待利率走强 [3]

债市行情 - 7月14 - 18日债市主线不明，长端利率呈V型走势，难涨难跌，10年国债活跃券下行至1.66%，30年国债活跃券下行至1.87% [1][9] - 6月金融和经济数据总量好但有结构性问题，推动债市收益率下行，16 - 18日股市上涨使空头力量占上风，但长端利率上行幅度有限 [19] 资金面情况 - 大税期周资金面收敛，15日银行间隔夜、7天资金利率达1.57%、1.58%，收紧原因包括央行投放精准、买断式回购续作晚、政府债大额缴款 [2][19][20] - 央行呵护资金面，债市调整有上限，若资金稳定，利率债中短端难有大起伏，隔夜资金利率有望回1.40 - 1.45%区间 [2][21] 市场风险偏好 - 国内资本市场风险偏好回升，股市融资余额增加，源于“反内卷”政策和中美关系预期，使长端利率定价纠结 [3][22] 债市策略 - 机构久期满弓，继续追加空间有限，建议“不争先、不落后”，选择活跃品种 [26] - 债市行情或朝短端下行带动曲线走陡和票息行情两个方向发展 [4][30][33] 理财规模与风险 - 7月第三周理财规模增长动能减弱，环比微降96亿元至31.50万亿元 [34][36] - 理财产品净值上涨，区间负收益率转降，破净率下降至0.4%，业绩未达标占比升至15.8% [43][50][52] 杠杆率情况 - 7月14 - 18日非银机构去杠杆，银行间质押式成交规模和隔夜占比下降，银行间和非银机构杠杆率降低，交易所杠杆率小幅反弹 [59][60][63] 中长债基久期 - 7月14 - 18日中长债基久期拉伸，利率型中长债基久期中枢至5.42年，信用型至2.74年；短债及中短债基金久期中枢下降 [70][71][76] 政府债供给 - 7月21 - 25日政府债计划发行规模7508亿元，环比提升2563亿元，国债和地方债发行量双增 [78] - 地方债置换隐性债务专项债和新增专项债发行有进展，截至7月25日，新增专项债占额度59%；1 - 7月25日新增地方债累计发行占额度60% [81][82] 风险提示 - 存在货币政策、流动性、财政政策超预期调整风险 [5][93]

债市行情 - 债市重回偏弱局面，国债期货主力多数收跌，银行间现券收益率普遍上行0 5-1BP左右 [1] - 30年期国债期货主力合约跌0 22%报120 460，10年期跌0 08%报108 790，5年期跌0 05%报105 990，2年期持平于102 434 [2] - 10年期国债"25附息国债11"收益率上行0 5BP报1 666%，"25国开10"上行1BP报1 745%，30年期"25超长特别国债02"上行0 75BP报1 875% [2] 转债市场 - 中证转债指数上涨0 23%报453 86点，成交金额708 83亿元 [2] - 宏丰转债、博瑞转债、华宏转债涨幅居前，分别涨20 00%、11 60%、7 14% [2] - 博汇转债、金现转债、豪美转债跌幅居前，分别跌5 20%、5 05%、2 53% [2] 海外债市 - 美债收益率涨跌不一，2年期涨1 06BP报3 896%，10年期跌0 80BP报4 449%，30年期跌0 53BP报5 007% [3] - 日债收益率全线回落，10年期下行2 8BPs至1 53% [4] - 10年期德债收益率跌1 3BP报2 672%，意债收益率跌0 8BP报3 532%，英债收益率涨1 5BP报4 653% [4] 一级市场 - 进出口行3年期浮息债"25进出清发007(增发6)"中标利率1 563%，全场倍数4 28，边际倍数2 87 [5] 资金面 - 央行单日净投放1028亿元，开展1875亿元7天期逆回购操作，利率1 4% [6] - Shibor短端品种多数下行，隔夜品种下行0 1BP报1 462%，7天期下行1 0BP报1 494% [6] 机构观点 - 美联储主席若提前离职可能利好黄金、美债短端及股市估值，若正常完成任期则美债发行或引发流动性紧张 [7] - 可转债估值处于近两年较低水平，低价转债数量持续减少，100元以下转债占比处于历史低位 [7][8] - 短期股市、政策扰动成为债市焦点，信用债或在调整中迎来机会，科创债品种仍受央行支持 [8]

美元走势 - 中期视角下，美国相对欧日经济增速或占优，美元下跌最快的时候可能已过去，未来半年到一年需警惕美元反弹风险[2][13] - 金融危机后，美国经济占比与美元指数长周期背离，2008 - 2014年月均净购美债量从164亿美元升至403亿美元，未来一年美元或难进入持续下行大周期[15][16][18] - 4 - 6月，10年期美债利率从4.2%升至4.58%，美元指数从104跌至99，资管公司美元指数期货空头寸从2010张涨至1.1万张，需警惕美元反弹[20][21][22] 债市分析 - 7月债市难有趋势行情，10y国债维持1.6 - 1.7%，短端或有季节性修复机会，交易要及时止盈[4] - 7月政府债净融资或达1.5 - 1.7万亿，跨季后大行卖债缓解，理财、基金需求偏强，供需结构好于8 - 9月[4][27][28] - 回顾2019 - 2024年，7月债市下行居多，2021 - 2024年DR007平均下行约10BP，10y国债平均下行4.4BP，信用表现优于利率[29] 股市与基金 - A股后市或先抑后扬维持震荡，港股后市或看多恒生指数，下周推荐消费者服务等行业[8][9] - 本周股票型基金总仓位94.90%，较上周增加97bps，混合型基金总仓位80.57%，增加133bps[5] - 本周股票型基金平均收益1.31%，股票型ETF平均收益1.24%，新成立公募基金38只，募集53.28亿元[7] CIPS规则 - 央行拟修订CIPS业务规则，放宽参与者准入条件，明确境外资金托管行，细化业务处理和风控规则[9][43] - 2024年我国跨境电商进出口约2.71万亿元，同比增长14%，CIPS处理业务金额175.49万亿元，同比增长42.60%[42] - 建议重视银行板块配置机会，推荐国有大行、稳健股份行、区域优质中小行等[44]

核心观点 - 建议机构持仓待涨，伺机止盈，三季度债市主线是负债修复和收益修复，长端利率下行在三季度末或成“中枢下行行情”，在三季度初大概率是“交易性行情” [3][4][5] 策略选择“骑虎难下” 资金利率与同业存单利率情况 - 资金利率下行突破政策利率，7月初第一周DR001盘中价格跌破1.3%，DR007盘中价格跌破1.4%，7月上旬或是三季度最宽松时间窗口，后续资金面整体保持稳定宽松 [11] - 同业存单利率下行至波动中枢，1年国股行NCD利率下限和上限在1.4%-1.8%，中枢在1.6%附近，下半年顶或在1.7%，三季度底或在1.55%附近，当前同业存单利率下行基本到位 [16] 公募基金情况 - 公募仓位和久期升至高位，缺乏增量资金，机构在交易策略选择上“骑虎难下”，资金宽松杠杆无需降低，短端下行到位长短切换性价比低，虽担心交易盘拥挤踩踏风险但无触发因素 [17][18] 长端利率行情判断 - 重申长端利率下行若在三季度末，可能演化成“中枢下行行情”；若在三季度初，大概率是“交易性行情”，三季度债市主线是负债修复和收益修复，低波动导致一致行为可能放大波动 [20][21] 投资建议 - 建议机构持仓待涨，伺机止盈，第一周附近流动性宽松期和最后一周政策博弈期可能是债市情绪升温窗口；1年期国债以资金定价逻辑低点在1.3%上方，10年减1年国债期限利差有小幅压缩空间，1年国债到1.3%时10年国债可能回落至1.6%附近适度止盈；长端突破性下行需“陡峭幻觉”出现，此时坚决止盈 [5][23]