投资评级 - 维持"买入"评级 [2][5] 核心观点 - 2025年第二季度营收达28.57亿元创历史新高，同比增长109%，环比增长128% [5] - 2025年上半年营收41.09亿元，同比增长88.8%，归母净利润-1.18亿元符合预期 [5] - 公司完成四大产品线布局，2024年营收同比增长168.74%，固态硬盘和嵌入式存储产品增长显著 [5] - 自研9颗主控芯片，覆盖移动存储和SATA SSD，研发投入持续增加，2024年研发费用2.03亿元 [5] - 加速开拓企业级存储市场，已进入头部云服务商供应链并实现小规模销售 [5] - 智能制造基地建成企业级存储测试线，入选深圳市首批"先进智能工厂"名单 [5] 财务表现 - 2024年营业总收入47.73亿元，同比增长168.7%，归母净利润3.51亿元，同比增长1302.3% [4] - 2025年预测营业总收入83.25亿元，同比增长74.4%，归母净利润7.25亿元，同比增长107% [4] - 2026年预测营业总收入93.26亿元，同比增长12%，归母净利润8.45亿元，同比增长16.5% [4] - 2027年预测营业总收入113.27亿元，同比增长21.5%，归母净利润10.46亿元，同比增长23.8% [4] - 2025年上半年毛利率5%，预计全年毛利率修复至15.9% [4][5] 产品与业务 - 四大产品线包括移动存储、固态硬盘、嵌入式存储和内存条 [5] - 2024年固态硬盘收入23亿元，同比增长235.46%，嵌入式存储收入8.43亿元，同比增长1730.6% [5] - 2025年上半年固态硬盘收入15.34亿元，同比增长65%，嵌入式存储收入17亿元，同比增长290% [5] - 客户覆盖云服务厂商、手机厂商、AIoT终端厂商及多个细分领域知名企业 [5] - 主控芯片研发进展显著，SD6.0主控更新至40nm，SATA SSD主控已量产，PCIe/UFS/eMMC主控研发立项 [5] 研发与产能 - 研发人员从2023年164人增至2024年312人，研发费用从1.08亿元增至2.03亿元 [5] - 2025年1月募资9.9亿元，其中3.59亿元投向PCIe SSD项目，4.57亿元投向嵌入式存储项目 [5] - 自建大浪测试中心和智能制造产业基地，具备封装、贴片、测试自供能力 [5]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 基于公司主业稳健增长及ASIC与存储模组新领域布局的稀缺性和高成长性 [2][8] 核心观点 - 公司深耕专业显示模组领域 产品具备差异化、定制化和多元化特征 通过复杂模组与车载电子智能终端提升产品结构与客单价 [3][4][5] - 前瞻布局ASIC芯片及企业级存储模组(SSD+PCM)全链条 与天链芯、新存科技协同形成"芯片研发-模块制造-应用落地"产业闭环 [6][8][89] - 主业保持稳健增长 近5年营收CAGR达24% 归母净利润CAGR达33% 2024年营收14.77亿元(yoy+17%) 归母净利润1.50亿元(yoy+40%) [5][15][20] 公司主业分析 - 产品结构以彩色液晶显示模组为主 2024年占比61% 单色液晶显示模组占比24% 显示屏占比12% 触摸屏及其他占比2% [4][18] - 产品单价持续提升 从2021年9.7元/个升至2024年14.6元/个 CAGR达14% 主要受益于复杂模组价值量为传统模组数倍 [5][18] - 客户覆盖智能家居、汽车、通讯等多领域 包括深天马、京东方、海康威视、LG、比亚迪、东风、长安等优质客户 2024年前五大客户销售占比32% [4][14] - 全球化布局成效显著 2024年中国港澳台及海外营收占比40% 中国大陆营收占比60% [13] 增长驱动因素 - 复杂模组集成多技术模块 支持智慧串口显示模组和LC可变光式防眩后视镜模组研发 已进入小批量验证阶段 [30][33] - 车载电子领域技术全面 具备3.5-17.3寸全尺寸覆盖能力 量产双连屏及曲面屏 成功配套比亚迪、东风、长安等头部车企 [35][36] - 双生产基地协同发展 檀圩基地负责单色模组柔性化生产 灵山基地聚焦车载显示屏、复杂模组及中大尺寸显示模组等高端产线 预计2025年底完成扩建 [17] ASIC与存储业务布局 - ASIC芯片受益端侧AI推理需求增长 具备高性能、低功耗优势 全球市场处成长阶段 海外谷歌、英特尔、亚马逊及国内华为、寒武纪、阿里等厂商加速布局 [6][44][48] - 企业级SSD市场潜力巨大 IDC预计2029年全球市场规模达396亿美元 中国市场规模达91亿美元 占全球23% [6][59] - PCM存储器填补DRAM与NAND间性能成本差距 具备非易失性、较快读写速度及适中成本优势 预计3D PCM市场规模从2021年10亿美元增至2025年41.5亿美元(CAGR43%) [7][73][85] - 通过武汉鼎典产业基金投资新存科技和天链芯 天山电子间接持股天链芯45% 新存科技3% 共同推进ASIC芯片、PCM/SSD主控芯片及存储模组研发制造 [8][89] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为17.65亿元、21.98亿元、29.19亿元 同比增长20%、24%、33% [2][100] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.61亿元、2.09亿元、3.06亿元 同比增长7%、29%、46% [2][100] - 对应PE估值分别为33倍、26倍、18倍 低于可比公司京东方、凯盛科技、江波龙的平均估值42倍、29倍、23倍 [2][100]

公司基本信息 - 投资者关系活动类别为特定对象调研 [2] - 参与单位包括华商基金、招商证券等 [2] - 活动时间为2025年7月14日上午10:00 - 11:30和7月15日下午15:00 - 16:30 [2] - 活动地点在深圳市前海深港合作区南山街道听海大道5059号鸿荣源前海金融中心二期B座2301 [2] - 上市公司接待人员有副总经理、董事会秘书许刚翎等 [2] 企业级业务 - 公司是极少数能披露企业级存储产品组合业绩的A股上市公司，也是国内少数具备“eSSD + RDIMM”产品设计、组合及规模供应能力的企业 [3] - 2025年一季度企业级存储产品组合收入3.19亿元，同比增长超200% [3] - 企业级存储产品获不同行业知名客户认可，适配性和可靠性强，能满足高性能和定制化需求 [3] - 随着AI应用加速，国产企业级存储产品需求增加，公司企业级业务有望在重要客户处持续突破 [3] TCM模式 - 公司与闪迪合作，基于双方优势面向移动及IOT市场推出定制化UFS产品及解决方案 [3] - 搭载自研主控芯片的UFS4.1产品性能优于市场主流产品 [3] - 公司UFS产品有望大规模导入Tier1客户供应链，扩大嵌入式存储市场领先地位，提升高端存储市场占有率 [3] - 公司积极推进TCM模式应用，拉通晶圆原厂与大客户，降低价格波动影响，创造核心价值 [4] - 除闪迪外，已与传音、ZTE等Tier1客户达成TCM模式合作，未来将在主要大客户合作上持续突破 [4] 存储价格走势 - 2025年第一季度后半期存储产品市场价格及心理预期上扬，下游需求实质性增长，半导体存储市场自3月底逐步回暖 [5] - 受服务器OEM客户备库存需求、手机存储容量提升及存储晶圆原厂价格策略影响，预计第三季度服务器和手机等领域存储产品价格仍有上行动能 [5] 自研主控芯片 - 自研主控聚焦高端产品领域客户需求，已推出三款主控芯片，累计应用量超3000万颗，首批UFS自研主控芯片已成功流片 [5] - 搭载自研主控芯片的存储产品有性能和功耗优势，公司将保持及扩大在存储市场的领先地位 [5] - 2025年自研主控芯片应用规模预计明显放量增长，公司将与第三方主控芯片厂商长期合作，拓宽产品组合 [5][6] 品牌业务 - Lexar品牌全球销售收入延续增长，2024年超35亿元，多个产品在细分市场领先，全球市占率有增长空间，公司将深化全球战略布局推动业务增长 [6] - 2024年Zilia业务整合成效显著，收入23.12亿元，同比增长120.15%，2025年一季度收入同比大幅增长45.08%，公司借助其海外优势扩大海外市场份额 [6]

财务表现 - 2024年营收47.73亿元，同比增长168.74%，归母净利润3.51亿元，同比增长1302.30% [1] - 24Q4营收11.76亿元，同比增长47%，环比下降17%，毛利率1.29%，环比下降近13个百分点，归母净利润-0.7亿元，为2024年唯一亏损季度 [1] - 固态硬盘类产品收入23.0亿元，同比增长235.46%，占总收入比例48.20%，嵌入式存储类产品收入8.43亿元，同比增长1,730.60% [1] 产品布局 - 完成移动存储、固态硬盘、嵌入式存储和内存条四大产品线布局 [1] - 2008年聚焦消费类移动存储市场，2019年布局固态硬盘，2023年嵌入式存储与固态硬盘业务起量，2024H1新增LPDDR、内存条产品线 [1] - 自研9颗主控芯片，覆盖移动存储和SATA SSD，正在研发PCIe/嵌入式主控芯片及模组 [2] 研发投入 - 研发人员从2023年164人增至2024年312人，研发费用从1.08亿元增至2.03亿元 [2] - 2025年1月募资9.9亿元，其中3.59亿元投向PCIe SSD存储控制芯片及存储模组项目，4.57亿元投向嵌入式存储控制芯片及存储模组项目 [2] 客户与品牌 - 自有品牌包括德明利、TWSC、CUSU、NEXDRIVE、UDSTORE等 [2] - 已导入朗科科技、爱国者、喜宾、忆捷、镁鲨、金速、雷科防务、大华股份等知名客户 [2] - 2025年2月企业级存储产品已通过多家客户验证并实现小规模销售 [2] 智能制造 - 2019年自设大浪测试中心，2023年底智能制造（福田）存储产品产业基地项目建成进度达50% [3] - 2024H1形成全业务链数字化运营管理集成体系，打造高度灵活且柔性化生产设备矩阵 [3] - 2024年完成企业级存储产品测试线建设 [3] 盈利预测 - 2025-26年归母净利润预测从7.69/10.31亿元下调至7.25/8.48亿元，新增2027年预测10.45亿元 [3] - 可比公司（江波龙、兆易创新）2025年平均PE45X，较德明利PE29X高57% [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024 年报营收 47.73 亿元同比+168.74%，归母净利润 3.51 亿元同比+1302.30%，2024 年业绩符合预期 [7] - 2024Q4 营收 11.76 亿元同比+47%、环比-17%，毛利率 1.29%环比降近 13pct，归母净利润-0.7 亿元，该季度亏损因存储成本上涨、毛利率下降及费用损失提升 [7] - 德明利完成四大产品线布局，2024 年营收高增 168.74%，固态硬盘和嵌入式存储类产品收入增长显著 [7] - 德明利自研 9 颗主控芯片，正研发新芯片及模组，2023 - 24 年研发投入和人员增加，2025 年募资投向相关项目 [7] - 德明利从消费级开拓企业级存储，自有品牌多且已导入知名客户，2025 年企业级产品通过多家客户验证并小规模销售 [7] - 智能制造生产基地自供相关环节，2024 年完成企业级存储产品测试线建设 [7] - 考虑存储价格弱复苏，下调 2025 - 26 年归母净利润预测，新增 2027 年预测，可比公司 2025 平均 PE 较德明利高 57%，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027 年营业总收入分别为 17.76 亿、47.73 亿、83.25 亿、93.26 亿、113.27 亿元，同比增长率分别为 49.2%、168.7%、74.4%、12.0%、21.5% [3] - 2023 - 2027 年归母净利润分别为 0.25 亿、3.51 亿、7.25 亿、8.48 亿、10.45 亿元，同比增长率分别为 - 63.0%、1302.3%、106.8%、17.0%、23.3% [3] - 2023 - 2027 年每股收益分别为 0.22、2.38、4.48、5.24、6.46 元/股，毛利率分别为 16.7%、17.8%、15.9%、16.4%、16.2%，ROE 分别为 2.2%、14.1%、22.6%、20.9%、20.5% [3] - 2023 - 2027 年市盈率分别为 829、59、29、24、20 [3] 市场数据 - 2025 年 04 月 25 日收盘价 128.10 元，一年内最高/最低 163.58/61.99 元，市净率 13.3，息率 0.10，流通 A 股市值 112.26 亿元 [4] - 2024 年 12 月 31 日每股净资产 15.33 元，资产负债率 62.22%，总股本/流通 A 股 1.62 亿/0.88 亿股 [4] 财务摘要 - 2023 - 2027 年营业总收入分别为 17.76 亿、47.73 亿、83.25 亿、93.26 亿、113.27 亿元 [9] - 各年营业成本、税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用等有相应数据及变化 [9] - 2023 - 2027 年净利润分别为 0.26 亿、3.51 亿、7.25 亿、8.48 亿、10.45 亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为 0.25 亿、3.51 亿、7.25 亿、8.48 亿、10.45 亿元 [9]

核心观点 - 阿里巴巴宣布未来三年在云和AI基础设施投入将超越过去十年总和，引发市场对AI资本开支增长的关注 [1] - 国产企业级存储器有望跨越"从0到1"过程，进入加速放量阶段 [1] - 2024年全球企业级存储市场规模近450亿美元，预计2025、2026年国内市场规模有望突破1,500亿元 [2][26] - AI技术发展驱动数据中心资本开支不断提升，成为企业级存储增长的核心动力 [21][22][25] - 国产企业级存储产品将是数据信息安全的重要保障，有望迎来份额较快提升 [3][32] 企业级存储概览 - 企业级存储器相对消费级在容量、性能、可靠性要求显著更高 [5] - 企业级固态硬盘容量可达8TB以上，是消费级的8倍，写入寿命超过消费级近3倍 [6] - 企业级内存条支持16GB-128GB容量，是消费级的2~4倍，具备ECC纠错等高级数据保护功能 [6] - 企业级存储参数对比显示在接口类型、读写速度、错误率等方面优势明显 [8] 发展趋势 - 企业级固态硬盘TLC仍是主流方案，未来QLC比例有望提升 [11] - 最新3D NAND Flash颗粒约200层，Samsung计划推出400层产品 [12] - PCIe 4.0是目前主流总线协议，未来PCIe 5.0占比有望提升 [12] - 企业级固态硬盘容量正从数TB向15TB、30TB、64TB发展，远期计划推出1PB产品 [13] - DDR5将占据2024年DRAM市场43%份额，企业级对DDR5导入进度更快 [14] - MRDIMM内存条能够显著提升接口速度和内存带宽，有望在AI、HPC领域发挥重要作用 [15] 市场规模及增长动力 - 2024年全球企业级存储市场规模接近450亿美元 [19] - 企业级NAND占总NAND市场20%，DRAM占30%~40% [18] - AI服务器驱动单服务器存储容量提升，内存价值量是传统服务器2倍，存储价值量2.25倍 [22] - AI服务器对DRAM容量提升2-3倍，8TB TLC产品成为主流 [23] - 2024年海外互联网巨头资本开支达2,169亿美元 [25] - 预计2025、2026年国内数据中心资本开支达6,000亿元以上，服务器出货量400万台左右 [26] 竞争格局及国产替代 - 目前国产厂商在企业级存储份额较低，海外原厂占据垄断地位 [29] - Samsung、SK Hynix在企业级固态硬盘市场占据主要份额 [29] - 原厂在企业级内存条市场占据近90%份额 [30] - 国产企业级存储器头部厂商收入多在几亿元量级，未来有望达十亿元量级 [32] - 长江存储、长鑫存储在全球NAND Flash、DRAM产能份额或不超过10% [33] - 澜起科技在全球内存接口芯片市场拥有40%以上份额 [36] - 中国大陆企业按出货量算占据全球固态硬盘主控芯片市场近20%份额 [37]