报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前豆粕盘面交易重点在于临近3月最后点价日下游点价情绪浓、基差企稳，油厂大豆和豆粕库存回落，贸易商挺价；4月中美谈判及RVO政策延后使盘面高点回落，内盘短期受巴西发运影响现货挺价但中期大供应逻辑未变，豆菜粕价差修复。菜粕盘面交易重点在于华南接近水产备货季、需求有望提前启动，豆菜粕价差拉大后菜粕重回性价比，但供应端有恢复预期、仓单压力仍在[2]。 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾及策略建议 核心矛盾 - 豆粕方面：临近3月最后点价日下游点价情绪浓、基差企稳，全国油厂大豆和豆粕库存回落，贸易商挺价；4月中美谈判及RVO政策延后使盘面高点回落，内盘短期受巴西发运影响现货挺价但中期大供应逻辑未变，豆菜粕价差修复[2]。 - 菜粕方面：华南接近水产备货季、需求有望提前启动，豆菜粕价差拉大后菜粕重回性价比，但供应端有恢复预期、仓单压力仍在[2]。 交易型策略建议 - 基差策略：未点价基差考虑在巴西升贴水下跌通道开启后点价，已点价警惕后续走货节奏；中期下跌周期内继续考虑一口价采购为主[21]。 - 月差策略：豆粕月间正套[23]。 - 对冲套利策略：做扩豆菜粕2605价差止盈[23]。 产业客户操作建议 - 油料价格区间预测：豆粕2800 - 3300，波动率14.9%，历史百分位38.3%；菜粕2250 - 2750，波动率20.7%，历史百分位56.7%[24]。 - 油料套保策略：贸易商库存管理可做空豆粕期货锁定利润，套保比例25%，入场区间2850 - 2900；饲料厂采购管理可买入豆粕期货提前锁定采购成本，套保比例50%，入场区间2700 - 2750；油厂库存管理可做空豆粕期货锁定利润，套保比例50%，入场区间2850 - 2950[24]。 基础数据概览 - 油料期货价格：豆粕01收盘价3048，跌0.55%；豆粕05收盘价3070，跌0.03%；豆粕09收盘价3023，跌0.46%；菜粕01收盘价2392，跌0.71%；菜粕05收盘价2485，涨0.12%；菜粕09收盘价2455，跌1.17%；CBOT黄大豆收盘价1155.25，涨0%；离岸人民币收盘价6.8936，跌0.19%[25]。 - 豆菜粕价差：M01 - 05价差 - 6，涨74；RM01 - 05价差 - 83，跌60；M05 - 09价差14，涨63；RM05 - 09价差10，涨50；M09 - 01价差 - 20，涨24；RM09 - 01价差73，涨10；豆粕日照现货价3280，跌20；豆粕日照基差252，涨6；菜粕福建现货价2467，涨13；菜粕福建基差209，涨31；豆菜粕现货价差580，跌50；豆菜粕期货价差589，涨52[25]。 - 油料进口成本及压榨利润：美湾大豆进口成本（23%）4716.1059，日跌40.415，周涨0.0773；巴西大豆进口成本3711，日跌197.86，周跌87.3；美湾（3%） - 美湾（23%）成本差值 - 766.8465，日跌2.2244，周涨6.6552；美湾大豆进口利润（23%） - 1011.6253，日跌40.415，周跌138.5985；巴西大豆进口利润371.8546，日涨0，周涨0.6305；加菜籽进口盘面利润146，日涨191，周涨230；加菜籽进口现货利润382，日涨188，周涨242[26][28]。 本周重要信息及下周关注事件 本周重要信息 - 利多信息：2月美国全国油籽加工商协会会员企业大豆压榨量2.0875亿蒲，环比降5.8%，同比增17.4%，高于预期；2月28日会员企业豆油库存20.8亿磅，创13年新高，高于预期；截至3月12日当周，美国和南美到中国谷物海运费稳中有涨；巴西农业部动植物卫生司司长下周赴中国磋商谷物装运检验程序和植物检疫规定；本周巴西对华大豆成交量仅五船，较上周骤降约四倍[28][29]。 - 利空信息：中美两国元首会晤可能推迟；特朗普可能推迟美中峰会；截至3月13日，马托格罗索州2025/26年度大豆收割进度达96.4%，高于一周前和历史同期平均水平，预测产量5050万吨，比上年降0.74%；截至3月13日，巴西2025/26年度大豆收获进度57.43%，低于去年同期和五年同期平均进度，单产总体有增长；CONAB预计2025/26年度巴西大豆产量1.77847亿吨，较上月调低138万吨，比上年增3.7%[30][31][32]。 - 现货成交信息：下游近月整体物理库存保持高位，下游逐渐开始点价，提货较前期偏慢[33]。 下周重要事件关注 - 周一USDA出口检验报告；周二NOPA大豆压榨、巴西Secex周报；周四USDA出口销售报告；周六CFTC农产品持仓[36][37]。 盘面解读 价量及资金解读 - 内盘：单边走势上，本周豆粕盘面因巴西发运扰动和资金情绪带动走强，后因外盘交易中美谈判及RVO政策延期回落，菜粕跟随豆粕走强；资金动向方面，豆粕和菜粕近期重点盈利席位表现平多加空，外资同样，从豆粕期权PCR指标来看多头情绪渐起；月差结构上，豆菜粕期货月差维持B结构，5 - 9月差维持正套节奏；基差结构上，本周豆粕基差、菜粕基差保持坚挺，现货情绪被期货带起，期现同步回升，豆菜粕现货价差扩大，远月基差方面，对盘榨利与基差大致呈反比走势，美豆走升但远月巴西成本坍塌，远月盘面支撑走弱，买船榨利回升，对应内盘09基差或将走弱[36][38][43][47]。 - 外盘：走势上，外盘本年度以来持续走强，因中东局势、中美谈判延期及RVO政策可能推迟公布而直线回落；资金持仓方面，CFTC表明管理基金再回多头情绪持仓，资金面继续保持强势[58][64]。 估值和利润分析 产区利润跟踪 - 豆系产区：美豆产区压榨利润小幅回落，南美产区巴西、阿根廷因产成品涨价利润逐渐回升，加拿大菜籽国内压榨利润小幅回落[70]。 进出口及压榨利润跟踪 - 进口大豆：4月预计到港850万吨，5月预计到港1050万吨左右，4月进口量因巴西发运延迟下调，需关注巴西发运及港口清关进度[77]。 - 菜籽进口：加菜籽利润回升，加菜粕进口利润回升，后续供应修复预期偏强[77]。 供需及库存推演 国际供需平衡表推演 - 美国：2025/26年度大豆播种面积8120万英亩、收割面积8040万英亩、单产53蒲、产量42.62亿蒲、出口15.75亿蒲、期末库存3.5亿蒲，均与2月持平，进口量与压榨量均上调0.05亿蒲，3月报告调整有限，等待月底种植面积报告更重要，目前美国进口化肥涨价可能使农户增加大豆种植倾向[97][98]。 - 南美：阿根廷2025/2026年度大豆产量预期由上月的4850万吨下调至4800万吨，出口825万吨持平；巴西大豆产量1.8亿吨、出口11400万吨均与上月持平[98]。 国内供应端及推演 - 进口大豆：二季度到港压力持续压制盘面主力M05合约整体高度[99]。 - 菜系：中加关税减免后，菜系供应压力有回归预期[99]。 国内需求端及推演 - 国内大豆一季度供应虽缩量但仍偏宽裕，预计后续压榨量继续维持高位；国内豆粕前期备货程度较高，后续消费量难有更多增量[101]。 国内库存端及推演 - 国内大豆一季度库存回落，二季度后随巴西大豆到港逐渐回升，豆粕库存跟随回升[104]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 解决近期债市行情分析和后续市场行情展望两大核心问题 [4] - 年初以来配置盘买债力度不减春节前10年国债到期收益率下破1.80%并维持下方本轮下行有微妙变化 [6][11] 各目录总结 本周债市点评 - 交易盘接力利率下行后半场2月9 - 13日证券公司买入142亿元、253亿元的5 - 7Y以及7 - 10Y期限国债买入力量超大型银行 [6][11] - 交易盘买入行为可能与基差策略相关2月9 - 13日10年国债期货主力合约基差由0.0248元升至0.0655元10年国债大概率延续震荡 [6][11] - 基金“规避”10年国债税收利差有压缩空间基金对10Y政金债、30年国债净买入量分别为561亿元、284亿元10Y国债仅买入37亿元国开 - 国债利差可能压缩 [6][12] 债券收益率曲线跟踪 关键期限利率及利差变化 - 截至2月13日与2月9日相比1Y国债到期收益率上升0.15bp至1.32%；10Y国债到期收益率下降1.86bp至1.79%；30Y国债到期收益率下降0.40bp至2.24% [13] - 30Y国债 - 10Y国债利差上升1.46bp至45.12bp10Y国开 - 10Y国债利差上升1.21bp至15.32bp [13] 国债期限利差变化 - 截至2月13日与2月9日相比3Y - 1Y国债利差下降0.42bp至5.93bp5Y - 3Y国债利差下降0.66bp至16.79bp [14] - 7Y - 5Y国债利差上升0.78bp至11.11bp10Y - 7Y国债利差下降1.71bp至13.77bp [14] - 20Y - 10Y国债利差上升1.11bp至43.65bp30Y - 20Y国债利差上升0.35bp至1.47bp [14] 债市杠杆与资金面 银行间质押式回购余额 - 截至2026年2月13日与2月9日相比银行间质押式回购余额下降1.01万亿元至11.86万亿元 [19] 银行间债市杠杆率变化 - 截至2026年2月13日与2月9日相比银行间债市杠杆率下降0.67pct至106.99% [20] 质押式回购成交额 - 2月9 - 13日质押式回购成交额均值为7.67万亿元 [24] - 2月9 - 13日质押式回购隔夜成交均值约为5.99万亿元隔夜成交占比均值为74.78% [27] 银行间资金面运行情况 - 2月9 - 13日银行资金融出大幅降低截至2月13日大型银行资金净融出为4.53万亿元中小银行资金净融入0.47万亿元银行系净融出为4.06万亿元 [30] - 截至2月13日DR001为1.2645%DR007为1.4259%R001为1.2835%R007为1.5378% [30] 中长期债券型基金久期 债基久期中位数 - 截至2月13日中长期债券型基金久期中位数测算值（去杠杆）为2.76年较2月9日上升0.01年；久期中位数（含杠杆）为2.97年较2月9日上升0.06年 [41] 利率债基久期中位数 - 截至2月13日利率债基久期中位数（含杠杆）为3.73年较2月9日上升0.04年信用债基久期中位数（含杠杆）为2.75年较2月9日上升0.04年 [43] - 截至2月13日利率债基久期中位数（去杠杆）为3.35年较2月9日无明显变化信用债基久期中位数（去杠杆）为2.54年较2月9日上升0.02年 [43] 债券借贷余额变化 - 截至2月13日与2月9日相比10Y国开债债券借入量有所下降 [46]

国债期货期现套利策略总结 - 期现套利利用期货与现货价差获利，正向套利（做空期货+买入现券）可操作性更强，其理论年化收益率（IRR）与高等级同业存单收益率对比是决策关键[2] - IRR正常范围在1%-3%左右，接近短期资金利率，当IRR高于同业存单收益率时，参与正向套利策略性价比较高[13] - 2025年上半年出现正套收益率较高时段，TS2506和TF2506合约在交割月前1-2个月IRR相对较高，相比存单和短债有明显超额收益[18] - 对TS2506合约的回测显示，从2025年3月18日构建正套组合并提前平仓，可获得3.20%的年化收益，高于持有至交割的2.20%以及仅持有2年国债现券的2.78%[25][26] - 对TF2506合约的回测显示，构建正套组合并提前平仓获得2.37%的年化收益，但不及直接持有5年国债现券的4.50%，主要因债市收益率下行导致期货空头部分损失[25][26] 当前市场策略展望 - 国债期货方向策略预计转为震荡为主，因地产数据改善、信贷开门红预期升温及央行短期内降准降息概率较低等因素[39] - 基差策略方面，截至2026年2月2日，TL2603合约基差约为0.37元，尚有一定空间，可关注其做空基差机会[46] - 跨品种策略方面，春节前资金面扰动预计可控，曲线变化不大，春节后随着资金面转松可关注曲线小幅陡峭化的机会[57] - 跨期策略方面，2月春节假期或使移仓窗口期提前，TL2603合约IRR处于较低水平，空头相对主导移仓，但CTD券不同可能制约价差下行空间[64] - IRS策略方面，Repo 1Y的Carry在-5BP附近窄幅波动，方向策略空间有限；当前存单利率具备性价比，2-3月有望打开下行空间，直接参与NCD优于基差策略[78][85]

报告行业投资评级 - 生猪市场策略为中性 [4] - 鸡蛋市场策略为谨慎偏空 [6] 报告的核心观点 - 生猪市场12月价格先弱后强，1月关注中下旬供需双增价格博弈，一季度供应相对充分；鸡蛋市场仍处季节性消费淡季，产能过剩局面未改，节日效应仅带来阶段性反弹支撑 [2][3][5] 生猪市场要闻与重要数据总结 期货与现货 - 2025年12月31日收盘生猪2603合约收盘11795元/吨，较上月上涨545元/吨，涨幅4.84%；河南地区外三元生猪价格11.67元/公斤，较上月下跌0.11元/公斤，现货基差LH03 - 125，环比下跌655；江苏地区外三元生猪价格11.90元/公斤，较上月下跌0.01元/公斤，现货基差LH03 + 105，环比下跌555；四川地区外三元生猪价格11.94元/公斤，较上月上涨0.47元/公斤，现货基差LH03 + 145，环比下跌75 [1] 供应 - 11月能繁母猪存栏量为502.94万头，环比下降0.37%；11月份能繁母猪淘汰量为11.24万头，环比涨幅5.05%，同比涨幅14.63%；中小散样本场月内能繁母猪淘汰量为1.16万头，环比涨幅1.38%，同比涨幅29.36% [2] - 11月规模场样本点商品猪存栏量为3700.59万头，环比增加0.32%，同比增加5.28%；中小散样本企业11月份存栏量为155.73万头，环比减少0.07%，同比上涨6.94% [2] - 12月全国外三元生猪出栏均重为123.60公斤，较上月微涨0.06公斤，环比涨幅0.05%，同比涨幅0.08% [2] 需求 - 12月屠宰企业开工率39.44%，较上月增加5.32个百分点，同比增加3.76个百分点 [2] 库存 - 12月国内重点屠宰企业冻品库容率17.91%，下滑0.39个百分点 [2] 生猪市场分析总结 价格走势 - 12月生猪价格上旬震荡偏弱，下旬持续走强，整体月均价环比略低于11月 [2] 供应端情况 - 规模企业上下旬出栏进度分化，上旬出栏快压制价格，下旬出栏量减少，叠加消费预期，大猪偏紧支撑价格上涨；疫情使小体重猪源月初出栏占比增多，月末占比下滑 [2] 需求端情况 - 12月是季节性消费旺季，屠宰企业开工率冬至节前达高峰，节后维持高位；低价刺激猪肉走货，但鲜销率同比低于去年，冻品库存消化不及预期 [3] 综合展望 - 疫情对供应节奏扰动不大，1月规模企业出栏计划上旬有价格预期，下旬出栏量或增加；1月下旬大猪偏紧因素或缓解；需求端有节前备货但春节晚，难以形成集中需求，叠加冻品库存高，关注1月中下旬供需双增价格博弈；一季度生猪供应相对充分 [3] 鸡蛋市场要闻与重要数据总结 期货与现货 - 上月鸡蛋期货主力2603合约收盘2951元/500千克，环比下跌160元，跌幅5.14%；辽宁地区鸡蛋现货价格2.97元/斤，环比上涨0.13元/斤，现货基差JD03 + 16，环比上涨287；河北地区鸡蛋现货价格2.96元/斤，环比上涨0.16元/斤，现货基差JD03 + 9，环比上涨320；山东地区鸡蛋现货价格2.99元/斤，环比上涨0.14元/斤，现货基差JD03 + 40，环比上涨301 [4] 供应 - 12月全国在产蛋鸡存栏量约为12.95亿只，环比减幅0.92%，同比增幅7.11%；上月淘汰鸡出栏量293.98万只，环比增加5.93%；淘汰鸡平均淘汰日龄488天，环比减少3天 [4] 需求 - 本月北京市场到货400车，环比增加17车；广东市场到货2647车，环比增加146车 [4] 库存 - 上月全国重点地区生产环节库存为0.97天，环比减少14.47%；流通环节库存为1.30天，环比减少1.27% [4] 鸡蛋市场分析总结 价格走势 - 本月鸡蛋现货价格中上旬震荡，冬至节后加速下滑，月末受抄底影响略微反弹 [5] 供应端情况 - 前期蛋鸡养殖亏损，鸡苗销售量下滑，新开产鸡群数量下降，蛋鸡存栏压力环比下滑但仍处高位；养殖端对春节前蛋价预期转弱，老鸡淘汰量环比上升，平均淘汰鸡龄环比下滑；屠宰企业收购计划增量有限，限制老鸡淘汰速率，供应端压力难短期大幅下滑 [5] 需求端情况 - 本月节日支撑效应不及预期，节后蛋价重回弱势；月初消费偏弱，月中双十二备货和蛋价低位使贸易商抄底，下旬冬至支撑蛋价，节后转弱，月末元旦效应使贸易商抄底；目前处于季节性消费淡季，产能过剩局面未改，节日效应仅带来阶段性反弹 [5] 养殖板块基差总结 基差现状 - 河南地区生猪现货基差LH03 - 125，环比下跌655；河北地区鸡蛋现货基差JD03 + 9，环比上涨320；四川地区生猪现货基差LH03 + 145，环比下跌75；辽宁地区鸡蛋现货基差JD03 + 16，环比上涨287 [8] 基差接续与预测 - 基差走强 [8] 基差策略 - 养殖板块生猪和鸡蛋供大于需，季节性消费对生猪提振强于鸡蛋；1月上旬行业对生猪价格偏强看待，下旬或增加出栏量；鸡蛋前期补苗量下滑，新增开产鸡群量环比下滑，老鸡淘汰速率未加快，产能压力削减受限；建议养殖板块反套为主 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期情绪带动PE、PP盘面止跌反弹，但供需基本面变化有限，PE供增需弱格局持续，去库压力仍存价格或承压；PP反弹高度取决于装置检修能否兑现，需求改善不足价格上行空间或有限[3][5][6][7] - 策略上LLDPE谨慎逢高做空套保，PP观望，关注装置检修和成本端扰动；L05 - 09合约价差逢高做反套；L - PP价差长期逢高做缩[8] 根据相关目录分别进行总结 一、聚烯烃基差策略 - LLDPE基差05合约持续走弱，1月或在 - 100到 - 200区间偏弱震荡，推荐L05 - 09价差逢高做反套[13] - 华东PP拉丝基差05合约在 - 130到 - 210区间偏弱震荡，或延续震荡格局，关注检修兑现情况，月差区间震荡为主[13] 二、聚烯烃基差结构 未提及具体内容 三、产量与检修损失量 - PE上月产量301万吨（+12），LLDPE产量143万吨（+9），PE开工率84%（+0%）；PP上月产量356万吨（+9），PP开工率77%（ - 3%）[1] - 1月全国PE涉及检修173万吨产能计划检修，26年一季度PP仅惠州立拓15万吨外采丙烯PP装置预期投产且存延期可能[3][6] 四、生产利润与开工率 - PE油制生产利润64.5元/吨（+78.3），PP油制生产利润 - 415.5元/吨（+78.3），PDH制PP生产利润 - 828.8元/吨（ - 35.7）[1] 五、聚烯烃非标价差 未提及具体内容 六、聚烯烃进出口 - 11月PE进口量106万吨（+5），出口量9万吨（+0）；PP进口量30万吨（+3），出口量26万吨（+2）[1] - 12月我国PE进口窗口曾短暂关闭后再度打开，低价进口货源到港量预期增加；PP进口窗口未打开，出口窗口曾短暂打开出口量或提升[4][7] 七、聚烯烃下游需求 - PE下游农膜开工率45%（ - 5%），包装膜开工率49%（ - 2%）；PP下游塑编开工率44%（+0%），BOPP膜开工率63%（+0%）[2] - 进入需求淡季，PE下游整体开工继续走弱，PP下游整体开工仍偏弱，仅BOPP开工尚可[4][7] 八、聚烯烃库存 - 节后PE库存累积，总体社会绝对库存偏高，春节前后或仍有累库压力；PP上游和贸易商库存去化不畅，社会绝对库存水平偏高，去库压力仍存[5][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 镍方面，印尼削减2026年镍矿配额及可能对钴等伴生品征税，推动镍价低位反弹，但基本面库存高、供应过剩，预计镍价仍将保持强势[2][4] - 不锈钢方面，受沪镍强势带动触底反弹，宏观利好部分兑现、库存去化，但淡季需求冷清，预计价格维持震荡并紧跟沪镍走势[4][6] 根据相关目录分别进行总结 镍板块 基差分析 - 基差现状：12月SMM1金川镍平均升水5387元/吨，较11月涨41.7%，整体呈上升趋势，截至12月31日升至8400元/吨[11] - 基差解析及预测：期货受资金和情绪影响波动大，现货基本面变动不大且受高库存制约，预计未来基差缩小，SMM1金川镍升水向4000 - 5000元/吨靠拢[11] - 基差策略：若基差持续走强，可考虑买现抛期[11] 行情回顾 - 2025年12月沪镍主力合约前稳后扬、V型反转，全月涨幅13.5%，创下2025年以来新高[2][11] 原生镍供应情况 - 2025年12月国内精炼镍产量31400吨，同比-0.37%，环比+21.71%；2025年国内预计产39万吨，同比增15%；印尼全年预计产8万吨[15] 精炼镍消费情况 - 2025年11月中国精炼镍表观消费量2.54万吨，环比涨10.78%，同比减4.66%；1 - 10月累计表观消费量34.84万吨，同比增37.15%[34] - 不锈钢及新能源领域需求低谷，合金领域有发展，电镀需求稳定，整体需求稳定[35] 库存情况 - 截至12月31日，上期所镍库存45544吨，较上月增11.7%；LME镍库存25.53万吨，较上月增0.4%，供应宽松格局加剧，压制未来镍价反弹空间[3][37] 不锈钢板块 行情回顾 - 2025年12月不锈钢主力合约底部抬升、被动跟涨、高位震荡，全月涨幅6.15%，接近年内新高[4][41] 不锈钢供应情况 - 2025年12月国内43家不锈钢厂粗钢预估产量326.71万吨，月环比减6.47%，同比减5.09%；2026年1月排产332.7万吨，月环比增1.83%，同比增16.27%[43] 不锈钢消费情况 - 2025年12月不锈钢整体消费受价格和备库需求拉动略有增长，但传统淡季影响仍在，整体需求疲软局面未根本改变[5][51] 库存情况 - 2025年12月25日，全国主流市场不锈钢89仓库口径社会总库存1005136吨，周环比减3.55%，库存呈四连降、窄带波动[5][59] 成本 - 12月高碳铬铁和高镍生铁价格上涨，不锈钢成本抬升；不同工艺冶炼304冷轧成本有不同变化[67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 短期PX存回撤风险，中期预期较好；12月成本端支撑减弱，原油基本面压力压制油价，PX和PTA价格因明年上半年供需偏紧预期上涨、效益修复，PF和PR价格跟随原料但涨幅不及且PF加工利润压缩、PR下游疲弱；各产品供应、库存、需求有不同表现，1月下游走弱或倒逼聚酯企业调整；投资策略上PX/PTA/PF/PR短期回撤，中期回撤后逢低做多套保，PTA PX 2605 - 2609月差回撤后继续做多 [1][7][8] 根据相关目录分别进行总结 价格与价差 - 12月成本端支撑减弱，Brent原油最低达58美元/桶，中期原油基本面压制油价 [1][13] - 12月PX和PTA因明年上半年供需偏紧价格上涨、效益修复，PXN达380美元/吨，PTA加工费至300元/吨偏下，现货基差未明显上涨 [1][13] - 12月PF和PR价格随原料涨但涨幅不及，纺服需求弱下PF加工利润压缩，PR下游疲弱，基差走弱、现货加工费收窄 [1][13] PX和PTA供应 - PX供应：2026年实际能兑现产量新装置主要是辽宁华锦阿美200万吨，算上福佳大化改造扩能总投产预计260万吨、产能增速6%；12月国外PX装置负荷高位、产量增长，1月无检修计划，福佳大化重启后月产量预计维持高位，海外PX开工有提升预期 [2][43] - PTA供应：年内已投产870万吨产能，2026年暂无新增计划；12月低效益下检修量高，1月部分装置重启、负荷和产量预计小幅回升 [3][43] 库存 - PX库存：12月预计累库8万吨，当前社会库存季节性偏低、日韩库存中性偏低；1月PTA负荷提升有限，预计中国PX松平衡、累库9万吨 [2][55][58] - PTA库存：12月中国PTA社会库存去库20万吨；1月检修损失量大但聚酯负荷预期降，预计小幅累库7万吨，2月累库幅度加大 [3][58] 需求 - 12月内贸订单转弱、织造负荷下滑、坯布库存累积，外贸订单季节性下单但不及去年同期；12月下原料上涨织造补库，长丝库存下降；12月聚酯开工坚挺，月底减产、负荷下修 [1][3][67] - 1月下游走弱，原料价格上涨未促进下游走货，下游开机率或加速下降，可能倒逼聚酯企业减产或加大检修 [4][67] PF供需存 - 12月短纤工厂库存低位持稳、高负荷运行，原料上涨、下游涤纱利润下跌 [91] - 1月负荷或加速下滑，需求转弱、原料高位风险大，市场观望按需采购 [4][93] PR供需存 - 供应：12月中下旬珠海华润装置重启，富海新装置1月投产，国内供应环比增加 [111] - 需求：上半月终端补货、工厂库存降，下半月原料上涨后采购刚性 [111] - 1月重启和检修并存，需求弱，预计供需偏弱、加工费空间有限 [111] 进出口 - 中国PX月度进口量816809吨（环比 - 8104吨），出口量0吨（环比 - 50吨） [6] - 中国PTA月度进口量285吨（环比 - 359吨），出口量358859吨（环比 + 136321吨） [6] - 中国未梳的聚酯短纤月度进口量5245911千克（环比 + 1671596千克），出口量156589147千克（环比 + 6159358千克） [6] - 中国PR月度进口量2210494千克（环比 - 524876千克），出口量533009371千克（环比 + 9934072千克） [6] 市场分析 - PX：明年二季度检修多、远端预期好，聚酯开工支撑PXN，但调油无起色，关注资金和聚酯负荷变动 [7] - TA：近端检修多、1月累库压力尚可，关注加工费修复下装置重启；中长期加工费预计改善 [7] - PF：负荷高位、工厂库存低位，原料强势下游被动跟涨、部分减产，原料高位风险大，市场观望按需采购，加工费承压 [7] - PR：瓶片重启和检修计划并存，短期加工费区间波动；价格上涨快，下游观望、交投一般 [7] 策略 - 单边：PX/PTA/PF/PR短期回撤，中期回撤后逢低做多套保，警惕PX价格高位资金减仓回撤风险 [8] - 跨期：PTA PX 2605 - 2609月差回撤后继续做多 [8]

核心观点 - 2025年末国债期货市场出现不同于往年的高波动行情，其特征包括成交量逆势放大、资金流向分化以及下跌节奏急促，这主要由空头情绪持续占优以及高频投机策略利用市场清淡时段操作所致 [1][4][7][8] - 在低利率高波动的市场环境下，此类冲击事件发生频率可能提高，报告提出两种主要应对策略：对于寻求平滑波动的投资者，可在期货初次大幅下跌且现券跟跌后，于次日开盘参与国债期货空头进行套保；对于博弈波段收益的投资者，可依托现券表现对期货进行“反向操作”，博弈超跌修复或上涨乏力的机会 [4][9][11][13] 年末行情特征分析 - **成交量不降反升，空开与多平主导**：年末市场情绪通常清淡，成交量往往下滑，但本次回调中T和TL合约成交量均两度放大，其中T合约成交量基本达到了2025年12月的相对高点 [4][7] - **资金流向分化**：从细分订单流看，T合约多平占比较高，而TL合约空开占比较高 [4][7] - **下跌节奏急促**：国债期货的两次大幅回调均表现为开盘后出现一波快速的砸盘，节奏较为急促 [4][7] 行情特征背后的原因 - **空头情绪持续占优**：与2024年末不同，当前债市处于“空头占优、买盘不足”的格局，现券方面券商和基金年末仍在净卖出，超长债抛压较重；国债期货方面，TL合约在前期修复过程中多次呈现较大阻力，显示多头反攻乏力 [4][8] - **高频投机策略扰动**：国债期货日内的剧烈波动可能源于高频策略利用信息扰动在交投情绪清淡时进行的投机操作，这类策略专门利用成交量稀薄的时间段制造市场波动以快速获利，操作特征为“配合消息瞬时冲击、迅速开平仓” [4][8] 应对高波动环境的策略 - **套保策略**：在国债期货初次大幅下跌且现券跟跌后，投资者可在次日开盘参与国债期货空头进行套保，回测显示，在12月15日开盘采取此策略，对于30年国债活跃券可减少0.85%的跌幅，对下跌幅度较小的超长地方债也能创造额外收益 [4][9][10] - **反向操作策略**：鉴于期货市场承载大量投机资金，其波动快于现券且易超调，波段交易应以现券表现为核心观测指标，若期货大幅下跌后现券企稳或回暖，可反向做多；若期货上探关键阻力位却突破乏力且现券买盘不旺，则应考虑做空 [4][11][13] 国债期货策略展望 - **IRR策略**：截至12月31日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券IRR分别为0.15%、1.07%、1.88%、1.50%，年末空头情绪发酵导致除TF外其余IRR明显回落，目前TL和T合约IRR均低于资金利率，正套策略博弈空间不大；TF合约IRR仍存一定空间，但建议等待跨年后多头情绪修复带动IRR进一步抬升后再参与 [16] - **基差策略**：截至12月31日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券基差分别为0.7381元、0.1462元、-0.0922元、-0.0148元，过去一周债市情绪承压导致期货跌幅大于现券，带动TL、T主力合约基差被动走高，节前基金费率新规落地有望修复期货端深贴水，建议关注T、TL合约做多基差机会，博弈高位基差阶段性收敛 [19] - **跨期策略**：过去一周TL、T、TF、TS的近远月合约价差变动极小（分别为0.00元、-0.02元、0.00元、0.00元），因全线走跌中近远月合约跌幅高度一致，多空交织下近远月相对强弱不明显，短期内跨期策略博弈机会有限，建议观望 [21] - **曲线策略**：过去一周，3T–TL、2TF–T、2TS–TF分别变动0.32元、-0.16元、0.12元，长端及超长端情绪较弱，跌幅大于短端，带动国债期货收益率曲线呈现显著的“熊陡”走势，跨年后随着前期利空落地，超长端与长端存在超跌反弹动力，可尝试布局做平曲线策略 [24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周LPG盘面价格大幅下跌后周五夜盘反弹，主要受内盘供应增加、需求预期下滑及政策影响，整体波动增加 [1][2] - 近端基本面环比走弱，供应增加、需求预期走弱、仓单增加驱动盘面下挫和估值修复，基差走强 [6] - 远端供应端压力大，需求端增量预期有限或走弱，国内化工需求有见顶回落预期 [13][14] - 行情定位震荡，给出基差、月差及对冲套利策略建议，为产业客户提供套保策略 [16][17] 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾及策略建议 核心矛盾 - 成本端原油受供应过剩和地缘问题影响，本周震荡走弱但仍在区间内 [1] - 海外整体偏坚挺，美国需求回升、库存降低，中东发运偏低，FEI和CP升贴水分别为37.25美元和42美元 [1] - 内盘基本面小幅走弱，供应到港增加、库存积累，化工需求PDH开工上行但有检修计划且亏损，需求预期走弱 [1] - 仓单量本周增加865张至5476张 [1] 交易型策略建议 - 行情定位震荡，PG01价格区间4000 - 4500 [16] - 基差策略震荡，本周盘面回落基差走强 [16] - 月差策略逢高反套（3 - 4） [16] - 对冲套利策略内外价差做缩，逢低做扩PP/PG比价 [16] 产业客户操作建议 - LPG价格区间月度预测4000 - 4500，当前波动率23.00%，历史百分比40.18% [17] - 库存管理：库存高担心价格下跌，可做空PG2601期货锁定利润，卖出PG2601C4500看涨期权收取权利金 [17] - 采购管理：采购库存低，可在4000 - 4100买入PG2601期货锁定采购成本，卖出PG2601P4000看跌期权收取权利金 [17] 近期策略回顾 - PG1 - 2反套（止盈），11.25提出，12.5止盈 [18] - PG3 - 5反套（持有），12.8提出 [18] - 买PP空PG头寸观望，关注PDH亏损负反馈，一季度或有企业检修，关注05PP对03PG做扩 [18] 本周重要信息及下周关注事件 本周重要信息 - 利多信息：美联储如期降息25BP，外盘依然偏紧，FEI升贴水37.25美元，CP升贴水42美元 [24] - 利空信息：仓单量增加至5476张，PDH检修预期增加 [24] 下周重要事件关注 - 12.16美国失业率；12.18美国CPI同比 [24] - 关注高能耗项目管控的进一步落实 [24] 盘面解读 内盘 - 单边走势和资金动向：PG01合约本周震荡下跌，主要盈利席位净持仓、龙虎榜多5、外资净多头减仓，散户净多头增仓，日线偏弱小周期反弹 [21] - 基差月差结构：LPG月间呈BACK结构，1 - 2月差收于84元/吨（+5） [25] 外盘 - 单边走势：FEI M1收于514美元/吨（-11），CP M1收于507美元/吨（+2），MB M1收于348美元/吨（-27），掉期走弱现货偏强升贴水走扩 [27] - 月差结构：FEI M1 - M2收于19美元/吨（+6），CP M1 - M2收于9美元/吨（+4.5），MB M1 - M2收于2.9美元/吨（-3.25），FEI及CP近月偏强整体偏正套 [37] 区域价差跟踪 - CP近端偏紧，较FEI及MB价差走扩，FEI较MOPJ价差走扩，裂解经济性下滑 [39] 估值和利润分析 产业链上下游利润跟踪 - 上游利润：主营炼厂毛利645元/吨（+52），山东地炼毛利443元/吨（-12），利润波动不大 [42] - 下游利润：FEI测算PDH到单体利润 - 237元/吨(+109)，CP测算PDH利润 - 553元/吨（+16），PDH持续亏损；MTBE气分利润 - 63.75元/吨（-1.25），异构利润 - 188（-138）；烷基化油利润 - 473元/吨（-61），利润波动不大 [44] 进出口利润跟踪 - 本周外盘现货价格走强，内盘进口气价格持稳，进口利润走弱 [47] 供需及库存 海外供需 - 美国供需：EIA周度数据显示，产量2847千桶/日（-81），进口208千桶/日（+72），出口2123千桶/日（+104），需求1186千桶/日（+43），库存101770千桶（-1776）；1 - 11月出口LPG62703kt，同比增长3.09%，发往中国9693KT，同比减少40% [52][57] - 中东供应：1 - 11月出口LPG44850KT，同比增长2.88%，发往印度19238KT，同比减少1.55%，发往中国16833KT，同比增长27%，11月发运偏低 [60] - 印度供需：1 - 11月需求30101KT，同比增长6.26%，进口21048KT，同比增长7.49%，下半年旺季需求及进口维持高位 [62] - 韩国供需：需求季节性不明显，5 - 9月进口维持高位，部分裂解检修延续到12月，LPG裂解性价比降低，11月进口较10月小幅增加但仍处低位，近期有回升 [65] - 日本供需：对进口依赖大，需求及进口季节性明显，预期天气转凉进口量抬升，8 - 9月进口中性，10月增加，11月 - 次年2月月均进口量约1000KT [68] 国内供需 - 国内供需平衡：供应方面炼厂产量预期维持高位但外放量不高，进口量不高；需求方面化工需求减少、燃烧需求增加，四季度化工需求好于预期；库存整体小幅去库，主要在港口端 [72] - 国内供应：主营炼厂开工率75.11%（+0.45%），独立炼厂开工率55.90%（-0.21%），不含大炼化利用率51.97%（-0.23%），液化气外卖量52.29万吨（+0.57）；LZ本周港口到港73.3（+17.5），厂内库存15.9万吨（+0.16），港口库283.44万吨（+8.85） [75] - 国内需求：PDH需求方面，巨正源、山东滨华重启；MTBE需求方面，河北新欣园、宁波昊德、本固新材维持检修，新增德辰检修，内外价差收缩；烷基化油需求方面，本周山东麟丰重启，湖北渝楚及河南龙润预期下周重启；燃烧需求未提及具体情况 [86][90][97]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周市场显著反弹，各品种成交环比下行、基差走弱，期债行情偏震荡，商品市场总体上涨多跌少；建议关注股指期货跨期正套、期债跨期价差正套机会，对商品因子中长期表现乐观 [3][4][42][57] 根据相关目录分别进行总结 股指期货量化策略 - 行情简评：市场上周显著反弹，电子、有色等行业贡献各指数主要涨幅，各品种成交环比下行、基差走弱 [3][4] - 基差策略推荐：各品种基差走弱，IF浅贴水、IC和IM深贴水，预计IC和IM深贴水格局维持，建议关注跨期正套机会，展期策略多近空远 [4] - 套利策略跟踪：跨期套利策略上周普遍盈利，年化基差率、正套和动量因子分别盈利0.4%、0.1%、0.0%（6倍杠杆），年化基差率因子转向正套信号；跨品种套利时序合成策略净值上周走平，最新信号推荐50%仓位多IF空IC、100%仓位多IM空IC [5][6] - 择时策略跟踪：日度择时策略上周普遍盈利，上证50、沪深300、中证500、中证1000上周分别亏损1.0%、亏损0.4%、盈利1.0%、盈利0.6%；择时模型最新信号看空程度显著增加，看空上证50、沪深300、中证500 [7] 国债期货策略 - 基差与跨期价差：本周期债IRR下行、基差走强，跨期价差震荡偏弱，可关注跨期价差小幅走扩的正套空间 [42] - 单边策略：上周期债行情偏震荡，日频择时策略信号以多头为主，主要看多因子有基差、日内量价和高频资金流，主要看空因子有日间技术和会员持仓 [43] - 利率择时信号：预测利率上行，生产因子和库存因子多头占比较高 [44] 商品CTA因子及跟踪策略 - 商品因子表现：上周商品市场上涨多跌少，玻璃等涨幅超5%，焦煤跌幅明显；量价趋势和部分价值类因子涨幅超0.5%，仓单类因子小幅上涨，其他类因子小幅下跌；近期市场波动或引发中长期趋势头寸平仓，影响因子收益，但中长期仍对商品因子表现乐观 [57] - 跟踪策略表现：各策略年化收益、夏普比率等指标表现不同，如CWFT策略年化收益9.4%，夏普比率1.62等；上周C_frontnext & Short Trend策略表现最好，今年以来CWFT策略表现最好 [58][79]