报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2022年末以来沪金主连翻倍左右，近期贸易战避险缓和、降息预期延迟，贵金属回调压力增大；黄金对等关税后高位震荡，避险价值影响更显著；白银前期波动大、近年涨幅低，下半年补涨超黄金 [6][12][15] - 避险事件引爆行情，最终由货币和商品属性主导；全球央行货币政策分化，非美货币与美国降息预期差关键，后期美联储降息空间大；市场预期美联储9月维持利率不变，下次降息或在25年10月，年底总降息空间预期降至25基点 [7][20][23] - 经济体系重构推动货币体系重构，中长期贵金属上行或成阻力最小方向；美联储关注的美债利差倒挂回调，美国经济衰退风险下降；贸易战推升通胀预期，美债真实收益率预期下降，持有黄金机会成本降低；美元指数大周期下行但支撑强；贵金属避险属性有异动；资金面持仓有变化；2025年黄金供应稳定、需求有潜力，白银供需缺口将收窄；特朗普政策短期利空贵金属；技术面金银短期震荡偏弱、中长期偏多，金银比下行趋缓 [8][42][46] 根据相关目录分别进行总结 贵金属近期行情回顾 - 2022年末以来沪金主连翻倍左右，避险和降息逻辑主导趋势，近期贸易战避险缓和、降息预期延迟，贵金属回调压力增大 [12] - 黄金对等关税后持续高位震荡，本轮牛市美联储降息谨慎，黄金避险价值影响更显著 [15] - 白银之前波动率大于黄金，近年平均涨幅低于黄金，工业属性拖累明显，下半年以来白银连续补涨，涨幅重新超过黄金 [17] 贵金属投资逻辑演变 - 避险事件往往是行情引爆点，最终趋势由货币和商品属性共同主导 [20] - 近年全球央行货币政策分化严重，非美货币对贵金属影响显著，其与美国降息预期差尤为关键，后期美联储降息空间大于非美 [23] - 主要经济体利率对比，非美经济体前期降息快于美国，近期非美降息放缓，利差预期从高位回落 [24] - 目前市场预期美联储9月维持利率不变，下次降息或到25年10月，至年底总降息空间预期跌至25基点，已高于6月点阵图 [27] - 对比主要经济体通胀，近期主要经济体通胀整体重新抬头，贸易战或带来普遍的通胀压力 [31] - 主要经济体经济增速对比，美国增速有所放缓整体依然强劲，非美经济体增速底部上行 [34] - IMF经济增速2025年预测7月最新，美国今明两年经济增长预期为1.9%和2%，欧元区为1%和1.2%，后期美联储降息压力有所减轻 [37] 贵金属未来趋势展望 - 经济体系重构推动货币体系重构，中长期贵金属上行或继续成为阻力最小的方向 [42] - “去美元化”存量全球央行外储占比及流量国际支付占比中美元有所降低，黄金增长显著，但美元仍居优势地位，“去美元化”仍是一个漫长过程 [44] - 美联储关注的3月 - 10年美债利差倒挂近期高位回调，美国经济衰退风险有所下降；美欧利差震荡上行；美中利差大幅回落 [46] - 贸易战推升美国通胀预期，联储进退两难，美债真实收益率预期下降，持有黄金机会成本降低；美元指数大周期处于下行趋势，支撑仍强 [48] - 贵金属避险属性方面，标普500波动率指数位于多年来超低位区间，近期已有异动。美国经济政策不确定性在特朗普上任后继续高企 [49] - 资金面，今年以来CFTC持仓黄金和白银净多头近期整体减仓；SPDR黄金ETF和iShare白银ETF2021以来连续减仓，今年以来再现加仓趋势 [52] - 2025年全球黄金预期供应稳定，金饰需求受高金价抑制较弱，民间及央行投资需求仍有潜力 [56] - 世界白银协会4月表示，由于需求下降1%，总供应量增加2%，预计2025年全球白银供需缺口将收窄21%，降至1.176亿盎司，约3658吨 [58] - 特朗普政策大都尚未兑现，后期政策预期对贵金属短期利空；贸易战进入僵局，前期利多回吐 [59] - 技术面观察，伦敦金短期震荡偏弱，中长期偏多未变，后期建议关注3400压力（沪金主力约790），以及3140（沪金主力约730）一线支撑有效性 [60] - 技术面观察，伦敦银短期震荡偏弱，中长期偏多未变，伦敦银关注40（沪银主力约9700）区间压力突破情况，以及34.8（沪银主力约8400）一线支撑有效性 [63] - 套利观察，金银比目前处于近20年8.23%百分位，均值为70.3990。近期降息仍远，但贸易战仍存变数，反内卷商品承压回调，金银比下行趋缓 [66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计黄金短期或震荡上移，建议逢低做多为主；白银短线偏多对待，中期需关注基本面逻辑；黄金中长期重心大概率继续上移 [4] 根据相关目录分别进行总结 价格跟踪 - 2025年7月22日较21日，伦敦金现、伦敦银现、COMEX黄金、COMEX白银、AU2508、AG2508、AU (T+D)、AG (T+D)涨跌幅分别为0.5%、1.5%、0.7%、1.6%、0.4%、1.3%、0.4%、1.4% [3] - 2025年7月22日较21日，黄金TD - SHFE活跃价差、白银TD - SHFE活跃价差、黄金内外盘(TD - 伦敦)价差、白银内外盘(TD - 伦敦)价差、SHFE主力比价、COMEX主力比价、AU2512 - 2508、AG2512 - 2508涨跌幅分别为 - 3.5%、 - 35.7%、 - 0.9%、1.2%、 - 0.9%、 - 0.9%、 - 2.8%、 - 4.2% [3] 持仓数据 - 2025年7月21日较18日，黄金ETF - SPDR、白银ETF - SLV、COMEX黄金非商业多头、COMEX黄金非商业空头、COMEX黄金非商业净多头、COMEX白银非商业多头、COMEX白银非商业空头、COMEX白银非商业净多头持仓数量涨跌幅分别为0.36%、2.37%、3.26%、 - 2.73%、5.00%、5.25%、14.90%、1.58% [3] 库存数据 - 2025年7月22日较21日，SHFE黄金库存涨跌幅为0.00%，SHFE白银库存涨跌幅为 - 0.45%；2025年7月21日较18日，COMEX黄金库存涨跌幅为0.00%，COMEX白银库存涨跌幅为0.08% [3] 相关市场数据 - 2025年7月22日较21日，美元指数、美债2年期收益率、美债10年期收益率、VIX、标普500、NYMEX原油、美元/人民币中间价涨跌幅分别为 - 0.09%、1.46%、 - 0.64%、 - 0.77%、 - 1.35%、0.14%、 - 0.38% [4] 重要消息 - 美国佛罗里达州共和党众议员Anna Paulina Luna发函美国司法部，称美联储主席鲍威尔两次作伪证并提出刑事指控 [4] - 俄罗斯总统普京将于9月访华，出席抗战胜利80周年纪念活动，俄方正筹备 [4] - 美国财长表示下一轮美中会谈可能讨论中国购买俄罗斯和伊朗石油问题 [4] 行情分析 - 7月22日，沪金期货主力合约收涨0.64%至784.84元/克，沪银期货主力合约收涨1.56%至9393元/千克 [4] 逻辑分析 - 短期：市场风险偏好高，关税谈判信号乐观，但8月初延期关税暂缓期将至，关税不确定大，且有人对鲍威尔发难，黄金或回归避险逻辑，但美国经济数据好，降息预期后移至9月，金价上涨慢，预计短期震荡上移；商品涨停潮利好白银工业品属性，短线偏多，但中期需求有走弱风险，需关注基本面 [4] - 中长期：贸易战背景仍存，美联储年内有降息概率，全球地缘不确定、大国博弈、去美元化下央行购金延续，黄金中长期重心大概率上移 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期黄金或震荡上移，建议逢低做多为主；白银虽风险偏好回暖利好其工业品属性，但中期需关注基本面逻辑，建议谨慎追涨 [4] - 黄金中长期重心大概率继续上移 [4] 各部分总结 内外盘金、银15点价格跟踪 - 2025年7月21日，伦敦金现3367.28美元/盎司、伦敦银现38.30美元/盎司、COMEX黄金3374.80美元/盎司、COMEX日银38.60美元/盎司、AU2508为779.32元/克、AG2508为9242.00元/千克、AU (T+D)为777.30元/克、AG (T+D)为9228.00元/千克 [3] - 与7月18日相比，伦敦金现、COMEX黄金、AU2508、AU (T+D)涨幅分别为0.8%、0.8%、0.6%、0.6%；伦敦银现、COMEX日银、AG2508、AG (T+D)涨跌幅分别为 -0.1%、 -0.3%、0.0%、0.0% [3] 价差/比值数据 - 2025年7月21日，黄金TD - SHFE活跃价差为 -2.02元/克、白银TD - SHFE活跃价差为 -14元/千克、黄金内外盘(TD - 伦敦)价差为3.00元/克、白银内外盘(TD - 伦敦)价差为 -640元/千克、SHFE金银主力比价为84.32、COMEX主力比价为87.44、AU2512 - 2508为4.34元/克、AG2512 - 2508为48元/千克 [3] - 与7月18日相比，涨跌幅分别为1.0%、 -33.3%、 -35.9%、 -1.3%、0.7%、1.2%、 -4.4%、4.3% [3] 持仓数据 - 截至2025年7月18日，黄金ETF - SPDR为943.62吨、白银ETF - SLV为14658.21123吨、COMEX黄金非商业多头持仓数量为270227张、非商业空头持仓数量为57112张、净多头头寸持仓数量为213115张、COMEX白银非商业多头持仓数量为85022张、非商业空头持仓数量为25574张、净多头头寸持仓数量为59448张 [3] - 与7月17日相比，涨跌幅分别为 -0.51%、 -0.25%、3.26%、 -2.73%、5.00%、5.25%、14.90%、1.58% [3] 库存数据 - 2025年7月21日，SHFE黄金库存为28857.00千克、SHFE白银库存为1204466.00千克；7月18日COMEX黄金库存为37192143金衡盎司、COMEX白银库存为497243945金衡盎司 [3] - 与7月18日（SHFE）和7月17日（COMEX）相比，涨跌幅分别为0.00%、 -0.55%、0.13%、0.11% [3] 利率/汇率/股市数据 - 2025年7月21日，美债2年期收益率为4.44、美元指数为98.46、美债10年期收益率为3.88、VIX为16.41、标普500为6296.79、NYMEX原油为66.03、美元/人民币中间价为7.15 [4] - 与7月18日相比，涨跌幅分别为0.03%、 -0.18%、 -0.77%、 -0.67%、 -0.67%、 -0.01%、 -0.42% [4] 其他信息 - 美国7月密歇根大学消费者信心指数初值61.8，预期61.5，前值60.7；1年通胀预期初值4.4%，预期5%，前值5%；5年通胀预期初值3.6%，预期3.9%，前值4% [4] - 美国总统特朗普推动对所有欧盟商品加征15 - 20%的最低关税，贝森特访日后释放乐观信号，称美日可达成不错贸易协议 [4] - 日本自民党在参议院选举中遭遇历史性失败，日本首相石破茂称将继续执政 [4] - 7月21日，沪金期货主力合约收涨0.82%至781.7元/克，沪银期货主力合约收涨0.93%至9271元/千克 [4]

资产行情 - 中东冲突使原油与黄金领涨，布油涨9%至75.18美元/桶，黄金突破3452美元/盎司，VIX指数回升[4][9] - 韩国综合指数七连涨，年内涨幅超20%，A股微跌，美元指数跌超1%至2022年3月以来新低[9] 风格因子 - 股票风格延续小盘成长，市值因子-0.01%，盈利预期因子+0.39% [32] - 期货动量类因子回暖，短期时间序列动量+1.15%，基差类因子承压 [35] 宏观视角 - 建信高金宏观增长因子下行，5月BCI为50.30，经济扩张动能放缓 [40] - 流动性指数转正，通胀高频因子下行，PPI预期创新低 [45][49] 资产视角 - A股日均成交额1.341万亿元，环比增13.1%，盈利预期边际回升 [59][64] - 债市久期利差低，信用利差0.32%处于历史19%分位，质押式回购成交量环比涨13.67% [68][69][74] 配置建议 - 债市、海外权益、黄金超配，A股关注小盘成长与盈利修复板块，大宗商品低配 [5][7] - 衍生品策略预计平稳，期权卖权有磨损，基差短期深贴水难收敛 [5]