核心观点 - 中国股市在2026年有望延续积极表现，核心动力将从估值修复转向企业盈利改善 [1] - MSCI中国指数2026年年末目标设定为100点，相较2025年11月14日收盘水平对应约14%的上涨空间 [1] 市场表现驱动力 - 2025年市场上行动力主要来自估值修复，2026年将转向盈利端 [2] - MSCI中国指数成分股2026年整体EPS预计增长10% [2] 盈利改善驱动因素 - 政策推动的“反内卷”效应预计为成分股整体EPS贡献约3个百分点的增量 [2] - 企业资本开支方向转变，折旧与摊销在2026年将出现明显改善，从而支持利润释放 [3] - 科技、互联网和先进制造类企业成本结构优化，盈利改善更具持续性和确定性 [4] 行业配置建议 - 科技硬件：全球AI基础设施持续扩张，中国供应链竞争力增强，终端AI设备普及带来换机周期 [5] - 互联网行业：广告、电商等业务复苏节奏稳定，行业龙头成本结构优化，现金流充裕 [6] - 券商板块：资本市场改革深化，市场成交活跃度回升，各项业务具备改善空间 [7] - 光伏供应链：2025年行业经历供给出清后盈利底部基本确认，全球新能源需求保持增长 [8] - 精选“出海”企业：家电、汽车、消费电子等领域龙头全球市场份额持续提升 [9] - 高股息板块被剔除出推荐范围，地产与消费板块保持低配 [9] 外部环境与估值 - 中国AI产业链与全球AI巨头股价相关性较低，发展依托国内算力投资与应用落地 [11] - 中国股票整体估值处于全球主要市场的低位区间，具备更高防御型估值优势 [11][12] - 资金流入趋势改善，包括北向资金持续净流入、海外机构增加配置比例等 [11] 全年市场展望 - 2026年市场可能表现为基本面改善推动下的结构性上行，而非快速单边行情 [13] - 科技创新、先进制造、绿色能源及“出海”相关板块将贯穿全年主要机会 [13]

核心观点 - 瑞银对2026年中国股市持乐观态度，预测MSCI中国指数目标为100点，较当前有14.4%的上涨潜力，恒生指数目标为30000点，有12.9%的上涨潜力[1][2] - 市场驱动力将从2025年的估值修复转向2026年的企业盈利实质性改善[3] - 盈利增长将成为关键引擎，预计MSCI中国指数2026财年每股盈利增长10%，营收增长5%[4] 市场目标与估值预测 - MSCI中国指数目标100点，基于15.5倍的2026财年预期市盈率和10%的盈利增长[4] - 恒生指数目标30000点[2] - MSCI中国指数当前市盈率为15.5倍，高于2017年以来的平均13.5倍0.9个标准差[2] - 恒生指数当前市盈率为13.5倍，高于2017年以来的平均11.5倍1.3个标准差[2] 盈利增长驱动因素 - 预计2026年MSCI中国指数每股盈利增长10%，市场共识预期为12%[2][4] - 盈利增长动力来自“反内卷”带来的利润修复以及企业资本开支下降带来的折旧与摊销费用减少，后者预计为每股盈利贡献约1个百分点[4] - 预计2026年上市公司营收增长5%，与名义GDP增速预测基本一致[4] - “反内卷”措施若使相关行业利润率恢复到历史平均水平的一半，可能为MSCI中国整体每股盈利带来3个百分点的提振[5] 行业与板块策略 - 策略调整：将高股息股票移出推荐组合，因收益率已被压缩，例如难以找到提供6%或更高股息收益率的金融股[3][8] - 增持部分“出海”概念股，特别是那些海外收入占比超过40%的高质量出口商，因其在关税不确定性下展现了利润和盈利韧性[3][7] - 继续看好互联网、科技硬件和券商板块[3] - 看好受益于“反内卷”和全球能源转型需求的太阳能等板块[7] 市场积极因素 - 创新：尤其是在人工智能领域，中国是美国以外少数能提供广泛AI投资机会的市场之一[6][11] - 宽松政策：对企业和资本市场的支持性政策将延续[6] - 充裕流动性：持续的财政扩张和宽松的货币政策环境[6] - 潜在资金流入：来自境内外机构投资者的资金流入，预计带来4%的估值提升[4][6] - 全球宏观环境：预计2026年全球经济增长加速至3.1%，美联储将降息50个基点，中国央行可能降息20个基点[6] 市场风险与缓冲因素 - 主要下行风险是“全球AI相关股票的回调”，可能拖累中国科技股并导致估值下调[3][13] - 缓冲因素包括：中国AI股票与全球同行的关联度较低；科技领域的国内替代进程不受全球科技放缓阻碍；中国科技股的估值仍低于全球同行[3][19] - 在最坏的“AI泡沫破裂”情景下，市场估值可能回到2025年初AI热潮之前的水平[13] A股与H股比较 - 对A股和H股没有强偏好，但驱动力不同[11] - H股被视为布局中国AI平台和应用“最优质且最便宜”的渠道，并受益于外资和南向资金流入[11] - A股则可能从零售资金流入中获得更多流动性，其盈利也可能更多地从“反内卷”中受益[11]

股市整体展望 - 预计中国股市将迎来又一个丰年，MSCI中国指数明年末目标位为100，较当前有14%的上涨空间 [1] - 股价表现更多将由盈利驱动，预计中国公司2026年每股收益将增长10% [1] - 驱动因素包括创新领域发展、对民企和资本市场的支持政策、财政持续扩张及流动性充足 [1] 行业配置观点 - 看好互联网、硬件科技和券商行业 [1] - 移除高股息股，因其收益率降低 [1] - 随着明年全球增长改善，加入看好部分"出海"股票 [1] 科技股风险与机遇 - 全球AI相关股票的回调可能会拖累中国科技股 [1] - 中国与全球AI股票的相关性低于韩国等其他新兴市场 [1] - 科技行业的国产替代进程不太可能受到全球科技行业放缓的影响 [1] - 中国科技股的估值仍低于全球同业 [1] 盈利驱动因素 - 2026年每股收益增长10%由反内卷措施和折旧摊销费用下降所拉动 [1]

市场现状与历史对比 - 2025年11月A股在3300点到3400点之间横盘震荡，成交量时而过万亿时而缩水至不足8000亿 [1] - 当前市场与2014年三季度、2019年初牛市前夜特征相似：横盘震荡、个股普跌、无量空跌 [1] 机构与散户行为分化 - 机构资金在个股下跌途中逆势买入，如康跃科技获机构席位买入超3亿元 [3] - 散户持仓比例在部分个股上下滑约40%，出现恐慌盘出清现象 [3] - 证券板块散户持仓人数较924行情前减少，但机构资金通过ETF持续流入，单月净申购规模突破3400亿元 [3] 券商板块表现 - 历次牛市前券商板块涨幅显著：2006-2007年中信证券涨超20倍，2014-2015年券商股平均涨4倍 [4] - 2025年11月券商板块表现低迷，但散户持仓比例降至低位，筹码集中度接近2020年水平 [4] 资金流向分析 - 2025年7月非银存款单月新增2.1万亿元，为历史次高水平，显示居民存款向股市转移 [6] - 外资通过沪深港通持续回流，沙特等主权基金通过QFII渠道增持A股超100亿元 [6] 市场时间窗口与预期 - A股牛市多次启动于年末，如2014年11月证券板块拉升带动指数半年涨超30%，2020年11月开启结构性牛市 [7] - 当前政策面持续宽松，美联储降息预期强化，上证指数突破日线、月线级别年线 [7] - 若证券、科技板块结束洗盘，指数可能快速突破4000点，甚至复制924行情中6个交易日涨27%的急涨模式 [7] 结构性分化特征 - 2025年5月以来AI、人形机器人等概念股涨幅超200%，但银行、地产等传统板块持续低迷 [9] - 机构资金避开散户扎堆高位股，集中布局新质生产力方向细分领域，如新能源中的固态电池等高技术壁垒领域 [9]

境内宏观 - 10月规模以上工业增加值同比增长4.9%，环比增长0.17%，1-10月累计同比增长6.1% [7] - 1-10月房地产开发投资73563亿元，同比下降14.7%，新建商品房销售面积71982万平方米，同比下降6.8% [7] - 经济分项增速较9月放缓，受假期错位和高基数等短期因素扰动，内需不足和外需压力需政策对冲 [1][7] 境外宏观 - 美股震荡，标普500指数全周涨0.08%，纳斯达克指数跌0.45%，科技股调整对A股情绪产生外溢效应 [8] - 市场对12月美联储降息概率预期降至40%左右，AI科技股退烧引发担忧，美元流动性偏紧状况持续影响市场 [8] - 美国政府关门导致财政部现金余额TGA从合意水平8500亿美元提升至1万亿美元，流动性收紧 [8] 债券市场 - 上周资金利率先紧后松，DR007/R007稳定在1.46%/1.49%上方，公开市场操作净投放6262亿元 [10] - 1年期国股存单收益率微升0.5个基点至1.635%，上周净融资-427亿元，本周到期压力增至8347亿元 [13] - 10年期国债新券收益率在1.80%~1.81%区间震荡，中期资金面预期保持宽松，债市总体处于顺风期 [15] 权益市场表现 - 主要股指普遍下跌，上证综指跌0.18%，深证成指跌1.40%，创业板指跌3.01%，科创50跌3.85% [16] - 申万31个行业中20个行业上涨，纺织服饰、商贸零售、美容护理涨幅居前，通信、电子、计算机跌幅靠后 [16] - 价值风格跑赢成长风格，国证价值指数涨1.10%，国证成长指数跌1.30%，上周A股日均成交金额约2.04万亿元 [17] 投资策略 - 新兴科技是投资主线，周期消费看转型，重点关注回调时间长、调整幅度大的科技方向 [2][22] - 具体方向包括科技成长（港股互联网/机器人/芯片半导体等）、制造出海（电力设备/消费电子等）、周期消费转型（有色/化工等）及金融（券商/保险等） [22] - 市场高收益无风险金融资产消减，增量资金入市未结束，经济结构转型推动资产回报率触底回升，股指大幅调整基础薄弱 [2][20]

活动概述 - 第二十届中国经济论坛的重要组成部分“2025大湾区科技与金融创新发展大会”将于11月18日举行 [1] - 大会主题为“金融赋能科创 共筑湾区未来” [1] - 活动将汇聚券商、基金、银行、期货、上市公司、科技企业等领域的从业人士和专家学者 [2] 宏观背景与政策导向 - 全球科技竞争格局深度调整，产业链加速重构，科技创新已成为大国博弈核心战场 [1] - 国家政策明确提出构建同科技创新相适应的科技金融体制，加强对国家重大科技任务和科技型中小企业的金融支持 [1] - 完善长期资本“投早、投小、投长期、投硬科技”的支持政策，科技金融是金融“五篇大文章”之首 [1] 大会议程与核心议题 - 主题演讲一：发展科技金融 赋能新质生产力，主讲人为第十四届全国政协委员尹艳林 [5] - 主题演讲二：立足特色定位 为绿色低碳转型贡献期货力量，主讲人为广州期货交易所党委委员、副总经理李慕春 [5] - 主题演讲四：科技金融创新:从1到N，主讲人为广发证券全球首席经济学家沈明高 [5] - 主题演讲五：创新与国际化双频共振,中国药企的进阶之路，主讲人为东阳光药董事长兼执行董事张英俊 [5] - 主题演讲六：锚定科技金融,赋能创新发展，主讲人为国信证券党委委员、副总裁鲁伟 [5] - 圆桌交流主题为“科技+金融创新的产业实践与投资洞察”，主持人及嘉宾来自证券时报社、佳时特数控、金鹰基金、广东省创投协会、德生科技等机构 [5] - 大会将发布《“十四五”金融创新优秀案例报告》 [5]

市场整体表现与驱动因素 - 上证指数突破4000点整数大关，为2015年8月以来首次 [1] - 行情驱动因素包括中美经贸谈判取得积极进展、央行重启国债买卖释放宽松信号、海外降息预期升温以及“十五五”规划强化科技领域重视 [1] - 美联储预计全年降息120个基点，诸多利好推动市场至当前位置，但除年底中央经济工作会议外，尚未看到其他利好催化剂，可能形成阶段性高点 [2] 红利资产投资策略 - 在无风险利率大周期下行趋势中，红利板块值得长期关注，需聚焦于“景气红利”，即利润增长能带动股息提升的行业 [4] - 市场站上4000点后波动可能加剧，红利资产因相对低波动和防御属性受到青睐 [1] - 市场发生明显风格切换可能性较小，更可能走向风格均衡，年底保险资金因配置压力会争夺高股息资产 [3] 有色金属行业观点（重点电解铝） - 电解铝行业需求侧受海外地产链复苏、制造业回流欧美以及AI发展导致电力设施需求增加推动 [5] - 当铜铝价格比大于4时，铝在电力领域对铜产生替代效应，目前铝价不到2.2万元而铜价约11万元 [5] - 海外缺电背景下电解铝产能受限，中国因电价低廉表现良好，行业没有资本开支，资产负债表健康，分红慷慨且具备提高分红或回购能力 [5] - 铝属于纯工业金属，更多与供需关系相关，基本面驱动强于受宏观因素影响更大的铜和黄金 [6] 金融板块投资观点 - 保险板块有较强中长期逻辑，资产端长端利率下降斜率趋缓缓解利差损担忧，负债端在地产下行环境下保险拥有保本型资管产品优势 [8] - 港股部分保险PEV仅0.6-0.7倍，更低可达0.4-0.5倍，处于历史均值偏下水平，具备估值修复空间 [8] - 银行具有底仓价值，股份制银行和城商行仍有5%左右股息率，下跌空间有限，可平滑组合波动 [8] - 券商逻辑相对短期，与科技股同向，重点关注成交量和指数 [8] 地产与相关板块观点 - 地产板块处于偏左侧状态，一线城市房价正处于加速下跌过程，下一个支撑位可能是2015年水平 [9] - 若投资地产股，建议关注改善性房产或豪宅的公司，其历史库存清理相对干净 [9] - 航空板块因飞机供应紧张客座率较高，票价在淡季已开始正向复苏，若油价下跌将直接转化为利润 [12] 电力与煤炭行业观点 - 火电在能源结构转型中体现调峰价值，容量电价机制已出台，电力公司资产负债表改善后有望增强股东回报 [10] - 煤炭板块受“反内卷”政策和冬季用煤需求影响，供需处于平衡区间，若股价下跌至对应煤价六七百元/吨水平且股息率有价值时或是较好配置时点 [11] 港股市场观点 - 在美国降息环境中港股市场重要，近期持续受抑横盘已久，后续波动可能较大，重点关注保险和互联网板块 [15]

市场整体表现 - 港股三大指数全线下跌，恒生指数跌0.71%报26384点，国企指数跌0.74%报9328点，恒生科技指数跌0.96%报5756点，市场均录得2连跌行情 [4] - 市场情绪继续疲软，权重板块表现低迷拖累大市下行 [1] 下跌板块与个股 - 大型科技股表现低迷，百度继上周五大跌超7%后再度下跌近3% [1] - 大型金融板块（银行、保险、券商）走低，广发证券、中国太平、工商银行、农业银行皆有跌幅 [1] - 中字头权重股承压，中国中冶、中国中车等下跌 [1] - 有色金属板块齐跌，包括铝、铜、黄金 [1] - 多只黄金股显著下跌，集海资源跌3.92%，中国黄金国际跌3.32%，赤峰黄金跌3.29%，山东黄金跌3.05% [2] - 生物医药股、苹果概念股、建材水泥股、脑机接口概念股、内房股纷纷走低 [1] 上涨板块与个股 - 碳酸锂主力合约触及涨停，带动锂矿股逆势领涨 [3] - 军工股拉升明显，中船防务盘中一度涨至9% [3] - 消费股表现活跃，乳制品股、三胎概念股上涨，中国飞鹤、蒙牛乳业小幅上涨 [3] - 航空股呈现低开高走行情，背景是中国大陆至日本航班量大幅下滑 [3]

主要股指表现 - 上证综指收于3972.03点，下跌0.46%，成交额8057.33亿元 [1] - 深证成指收于13202.01点，下跌0.11%，成交额11050.58亿元 [1] - 创业板指收于3105.20点，下跌0.20%，成交额4866.44亿元 [1] 行业板块走势 - 保险、银行、券商、医药、电力等行业板块走低 [1] - 军工、煤炭、地产等行业板块拉升 [1] - 锂矿、AI应用、华为算力概念等主题板块表现活跃 [1]

港股市场整体表现 - 港股三大指数全线下跌，恒生指数跌0.71%报26384点，国企指数跌0.74%报9328点，恒生科技指数跌0.96%报5756点，三者均录得连续2日下跌 [1] - 市场整体情绪持续疲软 [1] 拖累大市下行的板块与公司 - 大型科技股表现低迷，百度继上周五大跌超7%后再度下跌近3% [1] - 大型金融股（包括银行、保险、券商）走低，广发证券、中国太平、工商银行、农业银行等出现跌幅 [1] - 中字头权重股表现不佳，中国中冶、中国中车等公司股价下跌 [1] - 有色金属板块集体下跌，包括铝、铜、黄金等相关股票 [1] - 生物医药股、苹果概念股、建材水泥股、脑机接口概念股、内房股等多个板块股价走低 [1] 逆势上涨的板块与公司 - 碳酸锂主力合约触及涨停，带动锂矿股逆势领涨 [1] - 军工股拉升明显，中船防务盘中一度涨幅达到9% [1] - 消费股表现活跃，乳制品股及三胎概念股上涨，中国飞鹤、蒙牛乳业股价小幅上涨 [1] - 航空股呈现低开高走行情，背景是中国大陆至日本航班量出现大幅下滑 [1]