报告行业投资评级 - 报告未明确给出对“大消费”行业的整体投资评级 [1] 报告核心观点 - **政府工作报告聚焦扩内需促消费**：《2026年政府工作报告》将提振消费置于扩大内需、建设强大国内市场的优先位置，通过安排2500亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新、设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金、扩大个人消费贷款及服务业经营主体贷款贴息支持等措施赋能扩内需 [2] - **服务消费板块有望受益**：报告提出实施服务消费提质惠民行动，挖掘文旅、赛事、康养等领域消费潜力，随着城乡居民持续增收、社会保障不断完善，消费提振文旅、文旅赋能经济增长的协同发展机制进一步夯实，建议关注出行链及文旅相关的OTA、酒店等服务消费板块 [2] - **创业板改革助力创新性消费企业**：创业板将增设更精准、包容的上市标准，支持新型消费、现代服务业等优质创新创业企业发行上市，有助于创新型消费类企业融资，助力企业扩大研发、拓展场景、加速消费赛道结构升级，建议关注商业模式创新且独特的板块，如潮玩、设计师品牌、新兴小家电等 [2] 市场区间回顾 - **大消费板块全线收跌**：3月第1周（3/2-3/6），商贸零售、社会服务、家用电器、美容护理、纺织服饰、食品饮料区间涨跌幅分别为-3.91%、-3.63%、-3.00%、-3.04%、-2.80%、-2.48% [2] - **各行业领涨个股**：食品饮料、家用电器、纺织服饰、商贸零售、社会服务、美容护理各板块领涨的个股分别是中信尼雅（+4.66%）、民爆光电（+13.43%）、天创时尚（+8.60%）、苏美达（+14.33%）、行动教育（+10.30%）、延江股份（+37.73%）[2] - **各行业领跌个股**：领跌的个股分别是*ST岩石（-10.53%）、东方电热（-9.97%）、洪兴股份（-34.69%）、锦和商管（-12.84%）、科德教育（-7.05%）、倍加洁（-13.42%）[2] 行业要闻 - **生育支持政策**：“十五五”规划纲要草案提出发挥育儿补贴和婴幼儿照护、子女教育个人所得税专项附加扣除政策作用，探索建立补贴标准动态调整机制，扩大生育保险制度覆盖面，全面落实生育休假制度 [15] - **阿里巴巴线下潮玩店**：阿里巴巴旗下首家线下潮玩店“好运连得 LUCKY LOOP”已正式落地北京，该店为IP衍生品集货店，目前处于前期探索与筹备阶段 [15] - **携程延长中东订单保障**：携程对中东地区旅行订单延长保障期限至3月15日，并更新保障范围，对无法出行订单的最终退订损失予以保障，对游客滞留期间产生的住宿费用予以补贴 [15] - **On昂跑2025年业绩**：On昂跑2025年净销售额同比增长30%至30.14亿瑞士法郎，其中亚太区域（含中国市场）净销售额同比增长96.4%至5.11亿瑞士法郎，公司毛利率从2024年的60.6%提升至2025年的62.8% [15] - **亚玛芬体育2025年业绩**：亚玛芬体育2025年全年营收同比增长27%至65.66亿美元，归母净利润同比激增489%至4.27亿美元，调整后毛利率提升至58%，大中华区全年同比增长43.4%，品牌直营渠道收入同比增长41.5%至32.09亿美元 [15][16] 重点公司公告 - **周黑鸭**：预计2025年总收入在25.2亿元至25.5亿元，同比增长约2.8%至4.0%；净利润1.5亿元至1.65亿元，同比增长约52.7%至68.0% [16] - **美的集团**：斥资4936.63万元回购65.04万股A股 [16] - **百胜中国**：于2026年3月3日斥资772.37万港元回购1.87万股，近30日累计回购1.16亿港元 [16] - **名创优品**：于2026年3月4日斥资186.1万港元回购5.66万股，近30日累计回购2726.14万港元 [16] - **统一企业中国**：2025年度收益为317.14亿元，较上年上升4.6%；毛利率为33.2%，较上年上升0.7个百分点；归母净利润为20.5亿元，较上年上升10.9% [16] - **贵州茅台**：截至2026年2月底，公司已累计回购约57.25万股，耗资约8.01亿元 [18]

市场整体表现 1. A股主要指数悉数收跌，上证指数跌0.67%，收报4096.60点；深证成指跌0.74%，收报14067.50点；创业板指跌0.64%，收报3208.58点；科创50指数跌1.69%，收报1390.48点 [1] 2. 市场呈现普跌格局，全市场1422只个股上涨，3960只个股下跌，102只个股收平 [1] 3. 市场成交额显著放大，沪深两市今日成交额合计26475亿元，较上个交易日放量4474亿元 [1] 行业板块表现 1. 申万一级行业涨少跌多，煤炭行业涨幅居首，上涨2.92%；综合行业上涨2.77%；计算机行业上涨1.61%；电力设备行业上涨1.12% [1] 2. 通信行业跌幅居前，下跌2.38%；交通运输行业下跌2.34%；美容护理行业下跌2.17%；国防军工行业下跌2.01% [1] 概念板块表现 1. 今日涨幅居前的概念板块包括光伏逆变器、高送转、IDC(算力租赁)、云计算、服务器、DeepSeek、操作系统、虚拟电厂、煤炭开采精选、AI算力、东数西算、网络安全、央企煤炭、数据安全、华为HMS [2] 2. 回调的概念板块包括航运精选、化学纤维精选、航空运输精选 [11]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出大消费行业的整体投资评级 [1] 报告核心观点 * **政策聚焦扩内需促消费**：《2026年政府工作报告》将提振消费置于优先位置，通过安排2500亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新、设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金等措施赋能扩内需，并积极挖掘服务消费潜力 [2] * **服务消费板块有望受益**：随着城乡居民持续增收、社会保障不断完善，消费提振文旅、文旅赋能经济增长的协同发展机制进一步夯实，建议关注出行链及文旅相关的OTA、酒店等服务消费板块 [2] * **创业板改革助力创新消费企业**：创业板改革将增设更精准包容的上市标准，支持新型消费、现代服务业等优质创新创业企业上市，有助于相关企业融资，加速消费赛道结构升级，建议关注潮玩、设计师品牌、新兴小家电等商业模式创新且独特的板块 [2] 市场区间回顾总结 * **大消费板块整体表现**：3月第1周（3/2-3/6）大消费板块全线收跌，商贸零售、社会服务、家用电器、美容护理、纺织服饰、食品饮料区间涨跌幅分别为-3.91%、-3.63%、-3.00%、-3.04%、-2.80%、-2.48% [2] * **各板块领涨个股**：食品饮料、家用电器、纺织服饰、商贸零售、社会服务、美容护理各板块领涨的个股分别是中信尼雅（+4.66%）、民爆光电（+13.43%）、天创时尚（+8.60%）、苏美达（+14.33%）、行动教育（+10.30%）、延江股份（+37.73%）[2] * **各板块领跌个股**：食品饮料、家用电器、纺织服饰、商贸零售、社会服务、美容护理各板块领跌的个股分别是 *ST 岩石（-10.53%）、东方电热（-9.97%）、洪兴股份（-34.69%）、锦和商管（-12.84%）、科德教育（-7.05%）、倍加洁（-13.42%）[2] 行业要闻及重点公司公告总结 * **“十五五”规划生育支持政策**：提出发挥育儿补贴和个税专项附加扣除作用，探索建立补贴标准动态调整机制，扩大生育保险覆盖面，提升产前检查及分娩保障水平，全面落实生育休假制度，鼓励对3岁以下婴幼儿父母实行弹性工作制 [15] * **阿里巴巴布局线下潮玩**：旗下首家线下潮玩店“好运连得 LUCKY LOOP”已正式落地北京，由大麦娱乐间接全资控股，目前处于前期探索与筹备阶段 [15] * **携程延长中东旅行保障**：对于受中东局势影响的订单，将酒店订单兜底保障期限从3月5日延长至3月15日，并将旅游度假产品保障范围扩大至2月28日至3月15日期间出发的受影响用户 [15] * **On昂跑2025年业绩**：净销售额同比增长30%至30.14亿瑞士法郎，其中亚太区域（含中国市场）净销售额同比增长96.4%至5.11亿瑞士法郎，毛利率从60.6%提升至62.8% [15] * **亚玛芬体育2025年业绩**：全年营收同比增长27%至65.66亿美元，归母净利润同比激增489%至4.27亿美元，大中华区全年同比增长43.4%，品牌直营渠道收入同比增长41.5%至32.09亿美元 [15][16] * **周黑鸭2025年业绩预告**：预计总收入在25.2亿元至25.5亿元，同比增长约2.8%至4.0%；净利润1.5亿元至1.65亿元，同比增长约52.7%至68.0% [16] * **统一企业中国2025年业绩**：收益为317.14亿元，同比上升4.6%；毛利率为33.2%，上升0.7个百分点；归母净利润为20.5亿元，同比上升10.9% [16] * **贵州茅台回购进展**：截至2026年2月底，公司已累计回购约57.25万股，占总股本的0.0457%，耗资约8.01亿元 [18]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大势” [5] 报告核心观点 - 315晚会曝光事件对相关公司及行业股价在短期内（t+1）有显著负面影响，但中期（t+5）表现分化，合规性强的头部企业及涉事不严重的行业修复更快 [1][13][14] - 315曝光后通常会推动行业监管趋严和规范升级，长期来看有利于竞争格局向高合规性的头部企业集中，促进行业可持续发展 [2][15] - 展望2026年315，近一年舆情热点集中在餐饮（尤其是团餐、校园餐）、黄金珠宝（一口价信息不对称）、线下零售（预制食品）和美妆个护（虚假宣传）等领域 [2][20] 周专题：315临近，哪些行业高频出现？ - **历史曝光行业分布**：过去五年，食品饮料是315晚会最高频的曝光领域，医美、日化、在线招聘、直播电商等也曾被重点提及 [1][12] - **事件影响差异**：食品饮料事件频率高但社会关注度与严重程度相对较低，而医美、个护等领域的事件（如2025年翻新卫生巾、纸尿裤残次料二次销售）在当下更容易引发重大舆情，对公司影响较大 [1][12] - **股价影响规律**： - 在曝光后第一个交易日（t+1），绝大多数涉事公司股价下跌，若曝光行为是行业普遍问题，行业指数也会受到负面冲击 [1][13] - 在曝光后第五个交易日（t+5），表现出现分化，涉事严重程度低、合规性强的头部企业，以及涉事企业少、问题轻微的行业，股价能更快修复 [1][14] - **曝光后的行业演变**：315后，在线招聘、直播电商、医美、预制菜、个护等被曝光行业均出台了更严格的规范，监管活动加强，长期利好行业头部合规企业 [2][15][19] - **近期舆情焦点**：近一年（至报告发布时），重点舆情事件集中于餐饮（如华莱士、校园食堂安全问题）、黄金珠宝（一口价信息不透明）、线下零售（如山姆商品出现活虫）和美妆个护（儿童唇膏虚假宣传）等板块 [20][21][22] 重点公司公告新闻 - **老凤祥**：发布2025年业绩预告，营收528.23亿元，同比下降**6.99%**；归母净利润17.55亿元，同比下降**9.99%**，主要因需求承压、消费结构改变及网点拓展不及预期 [3][23] - **上美股份**：发布正面盈利预告，预计2025年全年营收91-92亿元，同比增长**34.0%**至**35.4%**；净利润11.4-11.6亿元，同比增长**41.9%**至**44.4%**，得益于多品牌多品类成功布局 [3][23] - **小商品城**：聘任王正超为公司副总经理 [3][23] - **汇通达网络**：与湖南零食优选达成全方位深度战略合作，将成立合资公司作为该品牌的唯一运营载体 [3][23] - **南极电商**：控股股东一致行动人内部转让4385万股股份（占总股本**1.79%**）实施完成 [3][24] 重点行业新闻 - **宏观政策**： - “十五五”规划纲要草案提出一系列生育刺激政策，包括鼓励用人单位对3岁以下婴幼儿父母实行弹性工作制 [3][25] - 2026年《政府工作报告》部署系列提振消费政策，包括安排**2500亿元**超长期特别国债支持消费品以旧换新，设立**1000亿元**财政金融协同促内需专项资金 [25] - **资本市场**：证监会表态支持新消费企业在创业板上市 [3][25] - **公司动态**： - 京东2025年全年收入超**1.3万亿元**，同比增长**13.0%**，其中外卖业务第四季度亏损环比收窄近**20%** [25] - 抖音将“随心团”业务更名为“抖音即送”，完成到店与到家业务的全面布局 [3][26] - B站2025年全年总营收**303.5亿元**，同比增长**13%**，调整后净利润**25.9亿元**，首次实现全年盈利 [26] 投资建议 - **美容护理板块**：推荐组织架构与管理能力突出的公司，包括毛戈平、上美股份、若羽臣 [3][27] - **黄金珠宝板块**：看好具备高一口价占比、强品牌势能和工艺壁垒的品牌，推荐老铺黄金、潮宏基 [3][27] - **跨境电商板块**：受益于贸易冲突缓和、美联储降息预期及AI赋能，推荐小商品城、焦点科技 [3][27] - **商超百货板块**：看好门店调改成效，建议关注名创优品、永辉超市、汇嘉时代、孩子王 [3][27] 行业数据（截至报告发布时） - 商贸零售行业成分股数量：**99**只 [7] - 总市值：**11034**亿元 [7] - 流通市值：**4844**亿元 [7] - 市盈率：**67.28**倍 [7] - 市净率：**1.99**倍 [7] - 成分股总营收：**12998**亿元 [7] - 成分股总净利润：**185**亿元 [7] - 成分股平均资产负债率：**61.48%** [7] - 近期市场表现（截至报告发布时）：过去1个月绝对收益**-7%**，相对收益**-7%**；过去12个月绝对收益**4%**，相对收益**-14%** [7]

报告行业投资评级 - 维持“超配”评级 [1][5][29] 报告的核心观点 - 行业整体估值处于历史低位，在消费需求分化、合规门槛提升及头部企业深化战略转型等多重驱动下，板块基本面有望逐步改善，建议关注估值合理、具备安全边际且基本面稳固的标的，把握左侧布局机会 [5][29] 1. 行情回顾 - **SW美容护理行业跑输沪深300指数**：在2026年2月27日至3月5日期间，SW美容护理行业指数下跌4.08%，跑输同期沪深300指数约2.40个百分点，涨幅在SW一级行业中排名第二十三 [5][12] - **二级细分板块均录得负收益**：期间内，个护用品、化妆品、医疗美容三个二级细分板块分别下降3.11%、4.65%和7.11% [5][13] - **行业内个股表现**：约6.45%的个股录得正收益，93.55%的个股录得负收益。涨幅榜上，延江股份上涨23%居首；跌幅榜上，倍加洁下跌15.87%居首 [5][14] - **行业估值**：截至2026年3月5日，美容护理行业整体PE（TTM，剔除负值）约为33.02倍，较上周有所下降，且低于行业2015年以来的估值中枢 [5][19] 2. 行业重要新闻 - **德之馨2025年业绩创新高**：2025年销售额达49.29亿欧元（约合人民币399.08亿元），有机增长2.8%；EBITDA达10.81亿欧元（约合人民币87.52亿元），同比增长4.6%，创十年最高盈利水平。香氛业务实现高个位数增长。公司设AI中心并深化战略转型，目标2026年有机增长2%至4% [5][20][22] - **泽平品牌产品抽检检出违禁成分**：泽平大痘净精露被检出禁用抗生素林可霉素，涉嫌虚假宣传。近年来祛痘产品违禁添加频发，近三年至少9起案例，反映行业监管趋严推动合规发展 [5][23] - **逸仙电商2025年战略转型显效**：2025年总净营收同比增长26.7%至43亿元人民币，净亏损收窄87%。护肤业务净营收增长63.5%至22.8亿元，占总营收比例首次超过五成，达53.0%，标志公司从彩妆驱动向护肤驱动的战略转型取得进展 [5][24] 3. 上市公司重要公告 - **贝泰妮实施权益分派**：以剔除回购股份后的约4.21亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.00元，合计派发约1.26亿元 [5][25][26] - **依依股份回购股份进展**：截至2026年2月28日，累计回购112.34万股，占总股本0.61%，成交总金额2539.53万元，回购价格区间为16.59至25.56元/股 [5][27] - **华熙生物2025年业绩快报**：实现营业收入42.17亿元，同比下滑21.49%；但归母净利润达2.91亿元，同比大幅增长67.03%。利润增长主要源于结构优化与费用管控，销售费用同比下降超30% [5][28] 4. 行业周观点与建议关注标的 - **行业观点**：全球香料巨头业绩创新高显示产业链上游景气度回升，国内监管趋严推动行业合规化，逸仙电商等公司验证了战略转型的有效性。头部企业费用管控见效，分红与回购体现企业健康度与信心 [29] - **建议关注标的**：报告建议关注估值处于历史合理区间、具备安全边际且基本面稳固的标的，具体包括： - 珀莱雅（603605）：主品牌贡献超七成营收，大单品策略持续深化，经营稳健 [29][30] - 登康口腔（001328）：主营口腔护理产品，核心品牌“冷酸灵”市场地位稳固 [29][30] - 敷尔佳（301371）：医用敷料赛道龙头，在研产品重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维已完成临床试验，有望丰富医美产品矩阵 [29][32] - 上海家化（600315）：国货日化龙头，多品牌梯队化发展，医研共创与渠道革新双强，业绩有望增长 [29][32]

行业投资评级 - 维持商贸零售行业“优于大市”评级 [3][44] 核心观点 - 2025年底市场震荡加大，滞涨已久的消费板块在政策边际加码下有望迎来弹性 [3][44] - 美容护理行业进入3·8大促周期，促销提前且玩法优化，有望在Q1淡季基数上带来积极的高频数据，支撑行情弹性 [1][12] - 黄金珠宝行业受国际局势影响，金价大幅波动，COMEX黄金开年至3月2日涨幅为22.34%，短期影响消费者情绪，但龙头品牌长期成长逻辑未变 [2][15] 美容护理行业 - 3·8大促是Q1最重要销售节点，各平台促销时间较往年提前，玩法从复杂满减转向官方立减+无门槛红包以提升转化，并重点倾斜美妆、服饰等女性场景资源 [12][14] - 头部国货美妆品牌上新力度强，通过拓展核心产品系列、发布新单品、应用PDRN等新原料来获取新客并维护品牌粘性 [13] - 板块整体估值处于低位，传统龙头呈现拐点趋势，行业年初有密集新品驱动，已建立平台化机制的企业增长更具持续性 [3][44] - 2026年2月，美容护理（801980.SI）指数上涨2.75%，相对沪深300指数超额收益为2.66个百分点 [29] - 截至2026年2月28日，美容护理行业PE（TTM）为39.55倍，位于2017年以来52.43%的历史分位 [37] 黄金珠宝行业 - 金价波动对板块存在短期情绪影响，春节期间在高基数下部分品牌销售承压，但行业增长逻辑已转向依赖品牌建设、工艺创新和文化叙事能力带来的“α收益” [2][15] - 投资金需求：从短期抄底行为转向长期的资产配置与财富保值，投资金业务占比较高的企业业绩增长强劲，例如菜百股份2025年预计归母净利润同比增长47.43%-71.07% [18] - 消费金需求：具备差异化品牌定位和产品叙事能力的企业受金价波动影响较小，例如老铺黄金（古法黄金定位）和潮宏基（年轻时尚设计）在金价走高期间实现加速增长 [19] - 高基数下需求预计分化，投资金业务占比高的企业及具备一口价产品力的公司有望实现稳定成长 [3][44] 行业数据跟踪 - **社零总额**：2025年12月社会消费品零售总额为45136亿元，同比增长0.9% [20] - **网上零售**：2025年1-12月全国网上零售额159722亿元，同比增长8.6%；其中实物商品网上零售额130923亿元，增长5.2%，占社零总额比重为26.1% [24] - **线下零售**：2025年1-12月，便利店、超市、专业店同比分别增长5.5%、4.3%和2.6%；百货店、专卖店表现疲软，分别增长0.1%和下降0.6% [24] - **品类表现**： - 2025年12月，化妆品类同比增长8.8%，表现突出 [25] - 2025年12月，金银珠宝类同比增长5.9%，累计增速保持高景气度 [25] - 2025年12月，通讯器材类同比增长20.9%；家电类同比下降18.7%，家具类同比下降2.2% [25] 板块行情与估值 - 2026年2月，商贸零售（801200.SI）指数下跌3.54%，相对沪深300指数超额收益为-3.63个百分点 [29] - 商贸零售行业在申万31个一级子行业中涨跌幅排名第30位；美容护理行业排名第14位 [37] - 截至2026年2月28日，商贸零售行业PE（TTM）为49.62倍，位于2017年以来95.36%的历史分位 [37] 投资建议与关注公司 - **黄金珠宝**：推荐菜百股份、六福集团、老铺黄金、周大福、潮宏基等 [3][44] - **美容护理**：推荐珀莱雅、贝泰妮、上美股份、若羽臣、登康口腔等 [3][44] - **跨境出海**：推荐安克创新、小商品城、焦点科技等，AI+在渠道和产品端的应用有望带来持续催化 [3][44] - **线下零售**：Q1为销售旺季，未来CPI复苏对超市同店有正向影响，推荐杭州解百、家家悦、重庆百货、永辉超市等 [3][45]

核心观点 - 报告认为，2026年3月市场环境复杂，国内资产将由“春季躁动”的估值扩张转向“基本面驱动”的业绩兑现，需关注两会政策博弈与外部地缘扰动[3]；境外资产则主要围绕经济基本面与地缘政治不确定性博弈，风险偏好可能继续受到压制[3] 一、 宏观经济背景 1.1 国内经济 - **2月消费表现**：春节期间居民出行和消费保持较高景气度，全社会跨区域人员流动量同比增长6.7%；假期前四天全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6%；30大中城市商品房日均成交面积同比转正至25.5%[11] - **价格与流动性**：1月CPI同比升0.2%，PPI同比降1.4%，降幅收窄0.5个百分点，环比连续4个月上行[13]；1月新增社融7.2万亿元，同比多增1662亿元，政府债前置发力形成支撑，但居民信贷需求仍偏弱[14] - **政策动向**：2月政治局会议定调宏观政策取向更加“积极有为”，财政政策或继续“更加积极”，货币政策延续“适度宽松”[16]；上海出台“沪七条”优化房地产政策[16]；多部门出台政策支持低空经济产业化发展[16] 1.2 海外经济 - **美国经济数据**：1月美国新增非农就业13万人，远超市场预期（6.5万人）；失业率降至4.3%[21]；1月CPI同比2.4%，核心CPI同比2.5%，表现温和[22]；1月制造业PMI大幅上行4.7个百分点至52.6%[22] - **美联储与市场预期**：1月FOMC会议纪要显示与会者首次讨论加息可能性，市场降息预期后移，CME利率期货显示市场预计2026年6月、10月各降息25基点[24] - **地缘与贸易政策**：2月美伊谈判破裂并升级为军事冲突[28]；美国最高法院裁定IEEPA关税违法，特朗普随即改依《1974年贸易法》第122条对全球征收10%关税，并称将提至15%，美国对华关税税率将因此下降约5%[27] 二、 A股市场 2.1 2月回顾 - **市场表现**：2月A股缩量震荡，上证指数上涨1.1%，中证2000指数上涨4.8%，科创50、创业板指下跌1%以上[32]；全月日均成交额回落至2.3万亿元[38] - **风格与行业**：小盘和红利风格占优[32]；行业演绎“高切低”特征，上月领涨的TMT行业表现靠后，机械设备、国防军工、钢铁、建材等行业涨幅居前[32] 2.2 3月展望 - **驱动因素转变**：市场将由“春季躁动”的估值扩张阶段转向“基本面驱动”的业绩兑现阶段[3]，3月将发布1-2月合并经济数据并进入年报密集披露期[36] - **政策与日历效应**：两会政策博弈开启，宏观政策预计延续积极基调，促科技、扩内需有望成为焦点[36]；历史日历效应显示3月成长与小盘风格胜率较高[37] - **配置建议**：建议围绕业绩和政策确定性布局，关注科技成长（TMT/创新药）、先进制造（新能源/军工）、顺周期资源品（有色/化工）以及红利资产[37] 三、 固收市场 3.1 2月回顾 - **债市走势**：2月债市收益率波动下行，10年期国债收益率全月下行2.35个基点，春节前因资金面宽松下行顺畅，节后受止盈情绪等影响有所回调[40] 3.2 3月展望 - **利率债**：10年期国债收益率在1.80%以上可逢波动布局，需关注节后权益市场风险偏好、经济数据及交易盘行为[43]；可把握收益率曲线上的凸点及超长利差压缩机会[43] - **信用债与REITs**：信用债建议维持中短久期，优选银行二永债等金融债[43]；REITs建议关注商业不动产等新资产类型的战配、打新机会[44] - **可转债**：指数波动或放大，建议择券上考虑高低切，偏向低价、双低策略，行业上可布局TMT、大宗商品之外的板块[44] 四、 汇率市场 4.1 美元指数 - **2月表现与展望**：2月美元指数上涨0.54%至97.64，受经济数据韧性、鹰派联储纪要及地缘避险支撑，但关税政策不确定性形成压制[45]；展望3月，预计美元指数震荡偏弱，波动加大，地缘冲突与政策不确定性是主要影响因素[45] 4.2 人民币汇率 - **2月表现**：2月美元兑人民币即期汇率由6.95升值至6.85，季节性结汇显著增加主导了走势[48] - **3月展望**：预计人民币汇率保持震荡偏强，但升值节奏将因逆周期调控而放缓[49]；支撑因素包括美元信用受损、潜在结汇力量高位（金融机构外汇存款超1.1万亿美元）[49]；央行下调远期售汇业务外汇风险准备金率至0%，旨在缓解单边升值压力，但非扭转升值方向[50] 五、 境外市场 5.1 美债 - **2月表现**：避险情绪驱动下美债收益率曲线牛平，2年期美债收益率下行14个基点至3.38%，10年期下行29个基点至3.97%[56] - **3月展望**：短期走势仍受避险情绪主导，但利率进一步下行空间有限[56] 5.2 美股 - **2月表现**：美股高位震荡分化，标普500指数下跌0.87%，纳指下跌3.38%[59]；市场受经济韧性、企业盈利（标普500指数Q4 EPS同比增16.3%）支撑，但被AI叙事担忧、地缘及贸易政策扰动压制[59] - **3月展望**：预计美股震荡偏强，经济基本面提供支撑，AI叙事恐慌情绪短期或有缓和可能，关注3月GTC大会等催化[60] 5.3 港股 - **2月表现**：恒生指数下跌2.8%，恒生科技指数大幅回调10.1%[66]；受外部科技股情绪传导、内部互联网竞争加剧担忧等因素压制[66]；南向资金净买入906亿港元，规模扩大[66] - **3月展望**：预计呈震荡格局，若美股AI恐慌缓和、国产算力进展及两会政策可能形成利好，但外资分流、业绩披露及地缘扰动构成制约[67] 六、 大宗商品 - **黄金**：短期在地缘风险发酵背景下价格表现偏强；中长期在美元信用走弱、地缘政治发酵背景下，金价中枢或仍将抬升[4] - **铜**：宏观基本面共振，看好价格重心上移[8] - **原油**：中东地缘局势紧张短期驱动油价震荡偏强，但若冲突持续时间不长，需警惕价格冲高后大幅回落的风险[4]

核心观点 - 报告认为，应继续把握景气度有支撑的周期涨价、科技制造两大投资主线[1][4][5][40] - 3月市场受宏观事件、基本面及地缘风险影响，波动可能放大，但两大主线仍具配置价值[5][41] 一、 市场回顾 - 2月A股市场缩量震荡，小盘和红利风格占优，行业出现“高切低”轮动[4][8] - 上证指数上涨1.1%，中证2000、中证红利分别上涨4.8%和2.2%，创业板指、科创50分别下跌1.1%和1.4%[8] - 申万31个行业中有23个上涨，钢铁、建材、环保、机械设备、国防军工、煤炭、基础化工等行业涨幅居前（5%-10%）[4][8] - 科技板块内部从AI切换至先进制造，电力设备、国防军工、机械设备领涨[4][8] 二、 行业景气跟踪 2.1 上游周期 - **有色金属**：价格高位震荡，多数品种处于近两年90%以上高分位[4][12][14] - 贵金属：黄金高位震荡，收于5200美元/盎司以上，银价下跌近20%，两者均处近两年98%以上高分位[14] - 工业金属：铜价与上月基本持平，铝价回落，两者仍处近两年95%以上高分位[12][14] - 小金属：稀土价格环比上涨25.1%，锑价环比上涨4.3%[13][14] - **石油化工**：整体偏强运行，多数化工品延续涨价趋势[4][12][14] - 原油：布伦特原油期货价环比上涨8.2%，NYMEX汽油期货价环比上涨20.0%[15] - 化工品：多数品种上涨，石油化工、橡胶、塑料、农化类别表现偏强[14][15] - **黑色金属**：整体偏弱，需求疲软，仅浮法玻璃价格出现底部改善[4][12][14] - 钢铁：多数品种价格调整，处于近两年20%以下低分位[14][16] - 建材：水泥、混凝土价格微跌，浮法玻璃价格环比上涨2.8%[14][16] 2.2 中游制造 - **新能源**：产业链材料成本压力边际缓和[2][4][17] - 价格：2月光伏硅料、硅片价格环比分别下跌6.9%和7.8%，电池链六氟磷酸锂、电解液价格环比分别下跌11.6%和6.6%[2][18] - 需求：1月动力电池装车量环比大幅下滑57.2%[2][18] - **机械设备**：内需修复出现分化信号[2][19] - 1月挖掘机械国内、出口销量环比虽回落，但同比分别显著增长61.4%和40.5%[2][18] - 重卡销量同比、环比均实现正增长，1月销量达105,352辆[18] - **汽车**：内需显著走弱，行业景气承压[2][19] - 1月乘用车销量环比下滑30.2%，新能源汽车销量环比大幅下滑44.8%[2][18] - 商用车销量环比下降15.6%，但表现相对坚挺[19] 2.3 TMT - **半导体**：涨价趋势延续，AI产业支撑需求[2][4][20] - 2月DXI指数环比上涨6.1%，同比涨幅已超12倍[2][20] - 12月全球和中国半导体销售额分别维持2.7%和3.8%的环比正增长[2][20] - **算力硬件**：PCB、光模块维持高景气[2][20][22] - 1月台股PCB原料、制造营收同比分别增长26.4%和29.4%[2][20] - 2025年12月光模块出口金额、数量维持在近两年高位[2] - **软件与传媒**：部分领域出现乐观信号[2][22] - 12月国内软件业务收入环比增长2.6%，绝对规模处近两年高位[20][22] - 1月国产游戏版号发放数量达177个，同、环比均正增长[2][20] 2.4 下游消费 - **整体特征**：内需整体仍偏弱，部分行业出现价格改善信号[3][4] - **必需消费**：猪肉、生丝、乳制品价格表现偏弱，但白酒价格企稳[3][23] - 2月猪肉、生丝价格环比回落，生鲜乳价格处历史低位[3][23] - 飞天茅台批发参考价环比回升5.1%[23] - **可选消费与医药**：社会服务景气偏弱，创新药交易活跃[3][23] - 1月电影票房收入同比下滑69.1%[23] - 1月创新药对外授权交易总金额环比大增84.7%至311.8亿美元[23] 2.5 公用交运与地产金融 - **公用交运**：油运价格因地缘风险催化大幅上涨[3][26][29] - 1月原油运输指数环比上涨21.0%，处于近两年99.5%高分位[27][29] - **地产建筑**：销售偏弱但二手房价格企稳，建筑业PMI回落[3][26][29] - 2月30大中城市商品房日均成交面积同比下滑28.0%[27] - 2月二手房挂牌价指数环比小幅增长0.2%[27] - 1月建筑业PMI回落至48.8%[3][27] - **金融**：A股市场成交缩量[26][29] - 2月A股日均成交额环比下降24.1%至2.31万亿元[27][29] 三、 行业估值比较 3.1 估值变动 - 2月多数周期、制造、公用事业类行业估值扩张[5][30] - 综合行业PE估值提升20%，钢铁行业PB估值提升10%[30] - TMT内部分化，电子和计算机估值扩张约2%，传媒估值收缩[5][30] - 银行、非银、商贸零售等行业估值明显收缩[30] 3.2 估值水位 - **估值处于历史偏高分位（>80%）**：有色金属、机械设备、国防军工、汽车、电子、计算机、通信、商贸零售[5][33] - **估值处于历史中枢附近（30%-80%）**：煤炭、基础化工、钢铁、电力设备、纺织服饰、医药生物、轻工制造、社会服务、美容护理、传媒、建筑装饰、交通运输、环保、石油石化、家用电器、公用事业[33] - **估值处于历史偏低分位（<30%）**：建筑材料、农林牧渔、食品饮料、房地产、银行、非银金融[5][34] 四、 市场展望与配置建议 - **周期涨价主线**：短期地缘风险或继续驱动周期品涨价，中期具备较高配置价值，除有色外，多数周期行业PB估值仍处合理区间（石油/化工/建材/煤炭等）[5][41] - **科技制造主线**：持续看好TMT高景气，短期关注AI算力硬件（半导体/通信/PCB等）；中游制造的产能和盈利周期有望继续改善（机械设备/电力设备/军工）[5][41] - **消费与金融**：关注估值低位博弈机会，短期关注景气边际改善信号及“两会”政策带来的阶段性机会[5][41]

市场整体表现 - 2026年3月3日，A股市场整体下跌，上证指数收报4122.68点，下跌1.43%；深证成指收报14022.39点，下跌3.07%；创业板指收报3209.48点，下跌2.57% [1] - 两市合计成交31295.1亿元，较上一交易日增加1087.92亿元 [1] 主力资金流向 - 沪深两市全天主力资金净流出1304.45亿元，其中开盘净流出320.96亿元，尾盘净流出193.14亿元 [2] - 从最近五个交易日看，主力资金持续净流出，3月3日净流出额（-1304.45亿元）较前几日显著放大，其中超大单净买入为-727.56亿元 [3] - 分板块看，沪深300指数当日主力资金净流出315.32亿元，创业板净流出504.24亿元，科创板净流出35.63亿元 [4] - 各板块最近五个交易日主力资金均为净流出，创业板在3月3日净流出额（-504.24亿元）最大，其尾盘净流出也达到-75.08亿元 [5] 行业资金流向 - 少数行业实现主力资金净流入，银行行业涨0.43%，净流入59.88亿元；煤炭行业涨2.21%，净流入6.78亿元；交通运输行业涨0.91%，净流出2.62亿元 [6][7] - 多个行业遭遇主力资金大幅净流出，净流出居前的行业包括：电子行业（-5.23%，净流出481.97亿元）、计算机行业（-4.66%，净流出244.14亿元）、有色金属行业（1.78%，净流出243.78亿元）、电力设备行业（-3.29%，净流出217.86亿元）和国防军工行业（-6.66%，净流出202.52亿元） [7] 机构交易动态 - 龙虎榜数据显示，机构对部分个股进行了买卖操作，其中法尔胜（-4.39%）获机构净买入9378.67万元，通源石油（20.02%）获机构净买入4563.63万元 [10] - 同时，多只个股遭遇机构净卖出，净卖出额较大的包括：星环科技（-16.77%，机构净卖出33498.45万元）、中远海发（10.17%，机构净卖出31915.26万元）、赛恩斯（-17.05%，机构净卖出22905.12万元） [11] 机构最新关注 - 多家机构发布了对个股的最新评级与目标价，其中：石头科技获机构“强推”评级，目标价200元，较最新收盘价135.14元有47.99%上涨空间；五粮液获机构“增持”评级，目标价163.42元，较最新收盘价102.55元有59.36%上涨空间 [13] - 其他被关注的个股包括：潍柴动力（目标价32.2元，上涨空间21.69%）、盛美上海（目标价195元，上涨空间20.95%）、太阳纸业（目标价23.04元，上涨空间35.93%）、东方雨虹（目标价25.87元，上涨空间45.34%）、海南机场（目标价5.31元，上涨空间31.76%） [13]

核心观点 两会前后A股市场存在显著的日历效应，整体呈现上涨趋势，市场风格在会前偏向小盘成长，会后消费板块弹性增强。报告建议关注两条核心交易线索：一是围绕“十五五”规划首年的产业主线进行布局；二是在当前牛市背景下，关注与市场走势高度相关的杠杆资金流向。报告对后市维持慢牛判断，并基于“十五五”规划方向梳理出四大投资主线[2][7][8][9][10][11]。 市场回顾与近期表现 - **年后首周表现**：A股市场年后迎来开门红，周期板块领涨。主要宽基指数普遍上涨，其中中证1000指数领涨，小盘股表现优于大盘股。行业层面，钢铁、有色金属等行业领涨[7]。 - **年初至今表现**：截至2026年2月27日，红利指数领涨大盘指数，涨幅达6.27%。中小盘指数中，万得微盘股指数表现最佳，年初至今涨幅达16.38%。行业方面，综合、有色金属、建筑材料等行业领涨，银行、非银金融等行业表现靠后[45][46][47][48][49]。 - **本周（2月24日-27日）表现**：A股红利指数领涨大盘，涨幅3.23%。中小盘指数中，中证1000、中证500表现靠前。行业方面，钢铁、有色金属、基础化工等行业领涨，传媒、商贸零售等行业表现靠后[45][50][51][53]。 两会前后的日历效应 - **整体走势**：2010年至今（2020年除外），两会前后A股市场通常呈现“上涨-震荡-二次上涨”的日历效应。沪深300等宽基指数在两会前一周上涨概率较大，会后约8-10个交易日后重回升势。从上涨弹性看，中证1000、创业板指等指数会后表现弹性更大[8][15]。 - **市场风格**：两会前市场风格通常呈现“小盘>大盘”的特征。历史数据显示，小盘价值、成长等风格在会前表现靠前。消费风格在两会前相对承压，但在两会后可能展现出更强的股价修复弹性[8][17]。 - **行业轮动**：两会前市场风格偏向科技成长，计算机、通信、国防军工等行业平均涨幅居前。随着两会落幕，市场重心或转向内需复苏，社会服务、美容护理等消费行业开始展现出更大的股价弹性[8][20]。 两会前后的交易线索 - **线索一：关注“十五五”规划产业主线**：历史经验表明，历次“五年规划”首年的两会窗口期，市场有更大概率围绕当年规划的产业主线展开。 - **2011年（“十二五”开局）**：在“扩大内需”与“消费升级”主线驱动下，家用电器、轻工制造等消费板块在两会前率先领涨。受“计划新建保障性住房1000万套”规划带动，钢铁、建筑材料等地产业链行业会后领涨[9][23]。 - **2016年（“十三五”开局）**：市场逻辑分为两段，两会前由煤炭、钢铁等供给侧改革板块主导，会后轮动至TMT、电力设备等创新成长方向[9][23]。 - **2021年（“十四五”开局）**：“绿色低碳”成为核心主题，环保与公用事业板块在两会前后持续占优[9][23]。 - **展望2026年**：与“十五五”规划契合度更高的产业方向有望成为当年两会前后的核心主线[9]。 - **线索二：关注杠杆资金流向**：当市场处于牛市期间，两会前后A股市场表现与融资余额走势高度相关。统计2010年至今数据，在2015年、2019年、2025年等牛市年份，两会前后20个交易日内，上证指数与融资余额的相关系数分别高达0.923、0.903和0.853。在当前牛市背景下，杠杆资金的流向可成为重要的交易线索[10][31]。 “十五五”规划核心方向与后市主线 - **“十五五”规划的三大核心转变**：1) 高质量发展定位全面升级；2) 科技与安全战略优先级显著提升；3) 明确发展内需驱动机制，建设全国统一大市场[36]。 - **三大核心方向**：1) **科技产业革命**：实施AI全方位赋能，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展，前瞻布局量子科技、生物制造、脑机接口等未来产业[37][39]。2) **全国统一大市场**：关注提质升级的重点产业，如矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等[39]。3) **国家安全保障**：涵盖国防安全与科技安全，推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件等重点领域关键核心技术攻关，加快先进武器装备发展[39]。 - **四大投资主线**：结合宏观环境与AI发展阶段，建议关注：1) **资源与能源**：在宏观地缘摩擦和能源革命影响下，关注金属等矿资源、新旧能源等方向。2) **产业升级**：在全国统一大市场方向上，关注提质升级的重点产业如化工、机械、船舶等。3) **科技革命**：在科技产业革命方面，关注AI基建和硬科技方向，如算力、存力、电力相关细分产业链。4) **服务消费**：在扩内需的政策支持下，关注服务消费，如航空、酒店等[11][43]。