核心观点 - 根据2025年年度业绩预告数据，全A股市场盈利景气度呈现修复态势，预喜率较上年提升，为“春季躁动”行情提供了景气线索 [2][5] - 市场风格上，大盘股（以沪深300、上证50为代表）的年报盈利景气度可能优于中小盘股，同时创业板展现出较高的预喜率 [2][6] - 行业层面，国防军工与电子行业不仅业绩预告披露较为充分，且预喜率较高，业绩景气提升的可能性较大 [2][7] - 策略展望认为，2026年市场盈利底部拐点已现，在流动性充裕及政策支持下，慢牛行情有望延续，行业配置上建议关注科技制造与部分周期方向 [8] 全A股市场业绩预告整体情况 - 截至2026年2月3日，A股约3000家公司披露了2025年年度业绩预告，全市场披露率为54.0% [5][15] - 2025年全A年报预喜率为37.0%，相比2024年的33.7%有所提升，显示盈利景气修复 [5][15] - 在已披露的预告类型中，业绩预增的公司数量为623家，业绩预减的公司数量为378家 [5][15] 主要市场指数与板块表现 - 从净利润最大变动幅度看，主要指数2025年年报预告数据为：沪深300（55.2%）、上证50（82.8%）、中证500（54.7%）、中证1000（50.8%） [6][18] - 从预喜率看，主要指数2025年年报预告数据为：沪深300（63.2%）、上证50（83.3%）、中证500（59.0%）、中证1000（49.4%），大盘指数预喜率显著更高 [6][18] - 主要板块2025年年报披露率分别为：全部A股（54.0%）、主板（50.3%）、创业板（61.2%）、科创板（62.4%） [6][18] - 主要板块2025年年报预喜率分别为：全部A股（37.0%）、主板（36.7%）、创业板（38.6%）、科创板（35.9%），创业板预喜率相对较高 [6][18] 行业层面景气线索分析 - **披露率靠前的行业**：截至2026年2月3日，煤炭（81%）、房地产（78%）、农林牧渔（74%）、计算机（72%）行业的年报披露率领先 [7][21] - **预喜率靠前的行业**：非银行金融（96.2%）、有色金属（67.6%）、汽车（52.7%）、钢铁（50.0%）行业的年报预喜率领先 [7][21] - **净利润最大变动幅度靠前的行业**：非银行金融（85.0%）、有色金属（82.7%）、钢铁（63.1%）、汽车（51.5%）行业的预告归母净利润最大变动幅度领先 [7][21] - 综合披露率与预喜率，国防军工与电子行业被指出披露较为充分且预喜率较高，业绩景气提升可能性较大 [2][7] 2026年市场与行业配置展望 - **市场展望**：报告认为盈利底部拐点已现，充裕的流动性和资本开支将逐渐兑现为上市公司业绩，低利率环境与中长期资金入市为估值提供上行动力，中国股市证券化率仍有提升空间，2026年市场有望“水到渠成”，慢牛延续 [8] - **行业配置展望**：在大类资产配置视角下仍看好美股和商品，根据政策指引，建议关注科技方向、国内大循环、战略安全和对外开放等重点方向，在科技制造和部分周期行情的推动下，市场有望出现更全面的牛市行情 [8]

2025年全国消协组织受理投诉情况总体数据 - 2025年全国消协组织共受理消费者投诉2,016,448件，同比增长14.45% [1] - 投诉解决率为52.84%，为消费者挽回经济损失9.25亿元 [1] - 消协组织接待消费者来访和咨询60.91万人次 [1] 投诉性质分类及变化趋势 - 从投诉性质看，售后服务问题占比最高，为27.68%，其次是合同问题（23.79%）和质量问题（19.51%）[1] - 与2024年相比，假冒、虚假宣传、合同问题投诉比重上升，售后服务、质量、其他问题投诉比重下降 [1] - 虚假宣传问题占比7.88%，安全问题占比5.93%，价格问题占比4.73%，假冒问题占比3.48% [1] 商品与服务大类投诉结构 - 商品类投诉1,081,511件，占比53.63%，较2024年上升4.4个百分点 [1] - 服务类投诉845,710件，占比41.94%，较2024年下降0.27个百分点 [1] - 其他类投诉89,227件，占比4.42% [1] - 商品大类投诉中，家用电子电器类、日用商品类、服装鞋帽类、食品类、交通工具类投诉量居前五 [2] - 与2024年相比，日用商品类、服装鞋帽类投诉量比重上升，烟、酒和饮料类投诉量比重下降 [2] - 服务大类投诉中，生活及社会服务类、互联网服务类、教育培训服务类、销售服务类、文化、娱乐、体育服务类居前五 [2] - 与2024年相比，互联网服务类、教育培训服务类、公共设施服务类投诉量比重上升，电信服务类、生活及社会服务类投诉量比重下降 [2] 重点投诉领域具体问题分析 - **汽车行业**：新型纠纷凸显，包括4S店倒闭导致售后服务承诺无法兑现，新能源汽车线上预售交付周期信息不透明引发定金纠纷，虚假宣传与诱导消费问题集中 [3] - **情感消费行业**：存在诱导式焦虑营销，部分商家利用信息不对称构建虚假人设实施情感操纵，通过虚构人设及“关门弟子”等话术诱导购买服务，实际服务多为流水线式内容，退费难问题突出 [3] - **家装行业**：存在低价引流与增项收费乱象，部分商家设置合同陷阱与隐形消费，合同履约与退款纠纷突出，施工质量不达标、材料以次充好问题频发，人员管理混乱与转包乱象存在 [3] - **旅游出行行业**：隐蔽搭售与“默认勾选”屡禁不止，平台利用格式条款阻碍合理退改，宣传承诺与实际体验不符 [3] - **黄金消费行业**：“一口价”纠纷多发，个别商家存在材质不符、纯度造假，虚标克重问题仍然存在 [4] - **线上培训行业**：存在构建“轻松赚钱”虚假承诺，诱导办理“培训贷”，课程内容与承诺不符的问题 [5] - **二手平台行业**：验机准确度具有诱导性，产品质量“暗病频发”，售后保障落实不到位，利用格式条款规避法律责任 [5] - **非银行金融行业**：不当催收行为频现，以各种名义推高实际借贷成本，甚至变相实施高利贷 [5]

行业投资评级 * 报告未明确给出具体的行业投资评级 [7] 报告核心观点 * 本次再融资规则修订旨在引导“耐心资本”从财务投资转向积极股东，重塑再融资市场生态，是构建“长钱长投”市场生态的关键一环 [5] * 规则修订为市场引入了能稳定预期的“压舱石”，降低了因短期资金频繁进出导致的波动，并通过与产业投资者形成合力，提升资本市场资产的整体质量与吸引力 [5] * 规则推动形成“优质公司吸引长期资金、长期资金培育优质公司”的良性生态，对资本市场构成坚实的中长期制度性利好 [5] 规则修订核心内容总结 * **战略投资者类型扩围**：修订稿明确全国社保基金、基本养老保险基金、企业（职业）年金基金、商业保险资金、公募基金、银行理财等机构投资者可以作为战略投资者，被界定为“资本投资者” [3] * **战略投资者功能定位**：“产业战投”提供技术、市场等硬资源，“资本战投”则需发挥改善治理、优化决策、推动整合等软实力 [3] * **制度衔接与组合效应**：本次修订将《中长期资金入市方案》的原则安排正式嵌入再融资法律适用意见，从操作层面打通中长期资金参与再融资的供给端，并与“并购六条”中鼓励发行股份购买资产、配套融资和战投参与的安排形成组合拳，预计将拉动以并购重组为背景的定增需求 [3] 持股比例与锁定约束 * **最低持股比例要求**：战略投资者本次认购上市公司股份原则上不低于5% [4] * **参与治理要求**：战略投资者可以根据持股比例参与上市公司治理，需在长期、较大比例持股和提名董事参与公司治理的基础上，导入战略资源、改善治理或资源整合 [4] * **强化锁定与合规**：规则强化锁定与合规，禁止通过代持、绕道减持等方式规避最低持股比例与锁定期要求，旨在杜绝“定增套利” [4] * **制度目标**：约束旨在迫使战略投资者进行长期价值判断并深度绑定，从公司角度看，将对其分红政策、资本开支和并购效率形成长期化、理性化的约束，驱动估值锚向盈利与ROE本质回归 [4] 对保险资金的影响点评 * **拓宽权益配置渠道**：规则修订明确保险资金可作为战略投资者参与定增，进一步拓宽了权益配置的制度化渠道 [5] * **投资逻辑转变**：与普通定增相比，战投定增通过更高持股比例、更长锁定期限及治理参与要求，使投资逻辑从折价套利转向长期股权配置，投资回报更多来源于盈利能力与ROE的持续改善 [5] * **契合配置需求与会计处理**：战投定增更契合保险资金“长钱长投”的配置需求，同时不低于5%的持股比例加提名董事的要求，也给了保险公司以长股投计量的选择，有助于降低投资收益波动、抬升长期投资回报中枢 [5]

核心观点 - 报告核心观点认为，2026年A股市场结构将从2025年的“新胜于旧”转向“新旧共舞”，投资主线需关注“再均衡”[1] - “新”的主线是“AI科技向下游走”，投资重点将从基础设施向第四阶段的供需缺口环节过渡[2] - “旧”的主线是“出口出海向中上游走”，传统行业通过海外业务实现利润企稳和增长，中上游制造业存在更大的戴维斯双击概率[2] - 对于全球定价资源品，2026年需重视商品属性回归，基于供需基本面的涨价品种更值得看好[3] 2025年第四季度机构持仓观察 - 2025Q4公募基金词频分析显示，AI产业链、出海、全球定价资源品是三大核心关注方向，相关关键词出现频次分别为45次、35次和28次[12][13] - 2025Q4公募基金持仓呈现“新旧共舞”格局：“新”经济领域的电子+通信板块持仓比例升至0.3395；“旧”经济领域的有色、化工、建筑建材、机械等中上游周期品持仓比例回升至0.1960[15][16] - 2025Q4机构增持前五的行业为：有色金属、通信、基础化工、非银行金融、机械；减持前五的行业为：医药、计算机、电子、传媒、电力设备及新能源[9][16] - 机构对AI产业链配置出现分歧，TMT行业持仓占比回落至37.95%，资金抱团业绩兑现度高的板块，如光模块（增持+2.11个百分点），同时减持集成电路（-1.19个百分点）、计算机设备（-1.15个百分点）等[10][16] - 机构明显增仓受益于涨价的资源品，主要集中在有色、化工领域，如铜（+0.78个百分点）、铝（+0.74个百分点）、锂电化学品（+0.53个百分点）[10] - 机构对出海产业链的增持集中在中上游设备端，如电网设备（+0.22个百分点）、光伏设备（+0.30个百分点）、专用机械（+0.25个百分点）[10] - 机构对内需消费板块呈现减仓，如白酒（-0.57个百分点）、乘用车（-0.32个百分点）、医药（-1.68个百分点）[11] AI科技投资主线分析 - AI科技不仅是未来3-5年最重要的产业主线之一，而且科技+出海占A股盈利（剔除金融）比重在2025年已接近40%，这一趋势有望推动A股盈利在2026-2027年进入新一轮向上周期[1] - 参考新能源车产业浪潮的演绎规律，AI行情正从基础设施投资、产业链关键环节阶段，向供需缺口应用端过渡[21][23] - 2026年AI投资的关键是关注从第二、三阶段向第三、四阶段靠拢，上游关注存储、电力、铜等资源品缺口，下游关注AI应用、元器件等环节[2][23] - 2025年10月以来，铜、存储价格出现明显涨价，近期云计算涨价进一步验证AI定价已转入供需缺口阶段[26] 出口出海投资主线分析 - 出口出海是未来3-5年最重要的产业基本面双主线之一，正在深刻重塑A股盈利格局[1] - 传统行业（如钢铁、机械设备、基础化工）的海外利润占比持续提升，2025年上半年已达22.16%，海外业务成为推动行业利润企稳修复的核心动力[27] - 出海逻辑正从下游制造业向中上游制造业延伸，2026年将进一步向上游化工、建材及工业金属领域拓展[30] - 代表性产业的海外毛利贡献显著：有色金属（如铜、钴）海外毛利占比达59.89%，工程机械整机达57.14%，锂电池及光伏组件达63.43%，消费电子零部件及组装达47.34%[35] 全球定价资源品分析 - 以黄金为代表的资源品，其强势定价基于逆全球化、去金融化与长周期生产力低迷的叙事，同时短期受降息与弱美元催化[2] - 2025年全球资源品定价内部分化严重，带有明显金融属性的资源品定价整体强于主要基于商品属性的资源品定价[2] - 2026年资源品定价中需重视商品属性回归，金融属性可能下降，基于供需基本面的涨价品种更值得持续看好[3] 市场生态与基金行为观察 - 2025Q4股市生态显示，FOF产品增加最为突出，固收+产品持续提升，说明基于大类资产配置的稳健收益型产品需求旺盛[9] - 被动型基金规模持续上升占据主导地位，主动型基金则环比回落，被动化趋势不可逆，2025年12月被动型基金持股市值达47026.34亿元[9][53] - 南下资金趋势明显放缓，基金对港股的重仓市值占比从2025Q3的18.99%降至12月的15.73%[9][57] - 2025年主动型股票基金整体呈现赎回趋势，但业绩表现较好的组别赎回相对较少，业绩分位数>90%的基金平均净申赎份额为-454.31万份[59] - 主动型公募仓位在2025Q4环比减仓，但目前仓位仍处于历史高位[9][63]

报告行业投资评级 - 港股市场投资评级为“优于大市” [1][4] 报告的核心观点 - 本周港股市场由大盘风格和传统行业带动显著上涨，市场风格分化明显 [1] - 红利相关板块估值拉升，而多数概念板块估值下降 [2] - 市场整体盈利预期（EPS）呈快节奏上修，但行业间分化显著 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、全球市场表现 - **港股指数表现**：本周恒生指数上涨+2.4%，恒生综指上涨+1.8% [1][12] - **风格表现**：大盘股（恒生大型股+2.2%）表现优于中盘股（+0.3%）和小盘股（-1.2%） [1][12] - **全球对比**：近52周，韩国综合指数表现最为强劲，累计上涨+107.5%，恒生综指累计上涨+40.0% [12] - **商品与汇率**：本周NYMEX WTI原油价格上涨+7.3%，COMEX黄金价格下跌-1.5%；美元指数下跌-0.4% [12] 二、中观表现汇总 2.1 投资收益 - **整体市场**：全主板本周价格收益为+1.8%，近52周累计收益达+47.0% [14] - **主题指数**：恒生高股息指数本周表现最佳，上涨+4.2%；恒生生物科技指数表现最弱，下跌-2.5% [1][14] - **选股策略**：红利贵族50策略本周上涨+2.8%，自由现金流30策略下跌-1.7% [1][14] - **行业表现（中信分类）**：30个行业中16个上涨，14个下跌 [1] - **领涨行业**：石油石化（+8.7%）、综合（+6.3%）、建材（+6.3%）、房地产（+5.8%）、非银行金融（+5.8%） [1][15] - **领跌行业**：国防军工（-4.5%）、电力设备及新能源（-3.4%）、医药（-2.8%）、钢铁（-2.3%）、汽车（-2.2%） [1][15] - **行业表现（恒生/GICS分类）**：能源业（+8.0%）、地产建筑业（+5.6%）、金融业（+4.7%）领涨；医疗保健业（-2.4%）、非必需性消费（-0.6%）下跌 [16] 2.2 估值水平 - **整体估值**：恒生指数估值（动态预期12个月市盈率）上升+1.8%至12.0倍；恒生综指估值上升+1.2%至12.0倍 [2][18] - **主题指数估值**：恒生高股息指数估值大幅上升+4.2%至7.5倍；恒生汽车指数估值下降-4.7%至14.0倍 [2][18] - **选股策略估值**：红利贵族50估值上升+1.2%至10.4倍；ROE策略防御型估值下降-5.3%至8.8倍 [2][18] - **行业估值变化（中信分类）**：30个行业中14个估值上升，16个下降 [2] - **估值上升主要行业**：石油石化（+8.1%）、房地产（+6.8%）、建材（+6.2%）、非银行金融（+6.0%）、通信（+3.8%） [2][19] - **估值下降主要行业**：计算机（-11.4%）、轻工制造（-6.3%）、汽车（-4.8%）、医药（-3.9%）、有色金属（-3.0%） [2][19] 2.3 盈利和股息 - **整体盈利预期**：恒生指数未来12个月预期EPS较上周上修+0.5%；恒生综指EPS上修+0.7% [3][22] - **主题指数盈利预期**：恒生汽车指数EPS预期上修幅度最大，达+2.8% [3][22] - **选股策略盈利预期**：ROE策略防御型EPS预期上修幅度最大，达+5.8% [3][22] - **行业盈利预期调整（中信分类）**：30个行业中20个上修，9个下修，1个持平 [3] - **EPS上修主要行业**：计算机（+12.2%）、轻工制造（+11.7%）、综合（+4.1%）、煤炭（+3.5%）、机械（+3.3%） [3][23] - **EPS下修主要行业**：国防军工（-4.2%）、电力及公用事业（-2.2%）、通信（-2.1%）、建筑（-1.6%）、房地产（-1.0%） [3][23] - **股息率**：恒生高股息指数未来12个月预期股息率为6.0%；全主板为3.0% [22]

报告行业投资评级 - 港股市场评级：**优于大市**（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 市场表现由**大盘风格传统行业**主导，带动市场显著上涨[1] - 红利估值拉升，但多数概念指数估值下降[2] - 整体业绩预期呈快节奏上修，但行业间分化明显[3] 根据相关目录分别进行总结 一、全球市场表现 - **港股指数**：本周恒生指数上涨+2.4%，恒生综指上涨+1.8%[1][12]。年初至今，恒生指数上涨+6.9%，恒生综指上涨+7.4%[12] - **风格表现**：大盘股（恒生大型股+2.2%）表现优于中盘股（恒生中型股+0.3%）和小盘股（恒生小型股-1.2%）[1] - **全球对比**：韩国综合指数年初至今表现最强（+24.0%），美股标普500年初至今上涨+1.4%[12] - **商品与汇率**：NYMEX WTI原油本周上涨+7.3%，COMEX黄金本周下跌-1.5%[12]。美元指数本周下跌-0.4%[12] 二、中观表现汇总 2.1 投资收益 - **整体市场**：全主板本周价格收益为+1.8%，近52周价格收益达+47.0%[14] - **主题指数分化**：恒生高股息指数本周表现最佳（+4.2%），恒生生物科技指数表现最弱（-2.5%）[1][14] - **选股策略**：红利贵族50策略本周上涨+2.8%，自由现金流30策略本周下跌-1.7%[1][14] - **行业表现（中信分类）**：30个行业中16个上涨，14个下跌[1]。涨幅前五为：石油石化（+8.7%）、综合（+6.3%）、建材（+6.3%）、房地产（+5.8%）、非银行金融（+5.8%）[1]。跌幅前五为：国防军工（-4.5%）、电力设备及新能源（-3.4%）、医药（-2.8%）、钢铁（-2.3%）、汽车（-2.2%）[1] - **行业表现（恒生/GICS分类）**：恒生能源业本周上涨+8.0%，恒生医疗保健业下跌-2.4%[16]。GICS能源业上涨+7.9%，GICS医疗保健下跌-2.4%[16] 2.2 估值水平 - **整体估值**：恒生指数估值（动态预期12个月正数市盈率）本周上升+1.8%至12.0倍，恒生综指估值上升+1.2%至12.0倍[2] - **概念指数估值**：恒生高股息估值上升+4.2%至7.5倍，恒生汽车估值下降-4.7%至14.0倍[2] - **行业估值变化（中信分类）**：30个行业中14个估值上升，16个下降[2]。估值上升幅度较大的有：石油石化（+8.1%）、房地产（+6.8%）、建材（+6.2%）、非银行金融（+6.0%）、通信（+3.8%）[2]。估值下降幅度较大的有：计算机（-11.4%）、轻工制造（-6.3%）、汽车（-4.8%）、医药（-3.9%）、有色金属（-3.0%）[2] 2.3 盈利和股息 - **整体盈利预期**：恒生指数EPS（动态预期12个月正数EPS）较上周上修+0.5%，恒生综指EPS较上周上修+0.7%[3] - **行业EPS调整（中信分类）**：30个行业中20个上修，9个下修，1个持平[3]。上修幅度较大的有：计算机（+12.2%）、轻工制造（+11.7%）、综合（+4.1%）、煤炭（+3.5%）、机械（+3.3%）[3]。下修幅度较大的有：国防军工（-4.2%）、电力及公用事业（-2.2%）、通信（-2.1%）、建筑（-1.6%）、房地产（-1.0%）[3] - **股息率**：恒生指数未来12个月预期股息率为3.1%，恒生高股息指数预期股息率为6.0%[22]

核心观点 报告展示了中银证券量化多策略行业轮动模型在2026年1月29日当周的运行情况、配置结果及历史表现 该复合策略通过整合五个不同逻辑与换仓频率的单策略 并采用基于负向波动率平价的资金分配方法 旨在持续跑赢行业等权基准 本周策略表现优于基准 并大幅加仓TMT板块 一、市场表现与模型业绩回顾 - **市场整体表现**：截至2026年1月29日当周 中信一级行业平均周收益率为0.4% 近一个月平均收益率为6.3% [3][10] - **行业表现分化**：本周收益率前三的行业为有色金属（15.6%）、石油石化（7.3%）、食品饮料（4.5%） 表现最差的三个行业为国防军工（-3.7%）、汽车（-3.5%）、家电（-2.5%）[3][10] - **模型本周表现**：行业轮动复合策略本周获得累计收益1.0% 同期中信一级行业等权基准收益为0.4% 对应超额收益0.5% [3] - **模型年初至今表现**：今年以来 复合策略累计收益为5.7% 基准收益为4.8% 对应累计超额收益1.0% [3][53] - **单策略年初至今超额收益**：S1（高景气轮动）为-0.2% S2（隐含情绪动量）为0.7% S3（宏观风格轮动）为4.1% S4（中长期困境反转）为2.0% S5（传统多因子打分）为-0.9% [3][54] 二、当前行业配置与调仓动向 - **复合策略行业仓位**：截至2026年1月29日 系统配置仓位最高的五个行业为基础化工（22.3%）、通信（14.0%）、建材（11.0%）、煤炭（10.0%）、计算机（4.3%）[1][49] - **板块配置变化**：本周复合策略大幅加仓TMT板块 同时减仓消费和金融板块 [3] - **单策略当前权重**：在复合策略的资金分配中 当前权重最高的单策略是S1（高景气轮动） 权重为21.2% 权重最低的是S3（宏观风格轮动） 权重为18.0% [3][48] 三、单策略核心逻辑与当前优选行业 - **S1 高景气行业轮动策略（周度）**：基于分析师一致预期数据 从盈利预期的原值、斜率和曲率三个维度构建因子 每周优选盈利预期向上的3个行业 当前排名前三的行业为通信、基础化工、煤炭 [14][15] - **S2 隐含情绪动量策略（周度）**：通过剥离换手率变化中的“预期内情绪” 捕捉市场“未证伪”的隐含情绪动量 每周优选3个行业 当前排名前三的行业为基础化工、建材、通信 [17][19] - **S3 宏观风格行业轮动策略（月度）**：根据经济增长、通胀、货币等宏观指标预判高beta、高估值等四种市场风格的多空 再映射至行业暴露 每月优选6个行业 当前看多的前六行业为银行、石油石化、煤炭、家电、有色金属、建筑 [21][23] - **S4 中长期困境反转策略（月度）**：复合“2-3年反转”、“1年动量”、“旬度低换手率”三个因子 每月优选5个行业 本月推荐的行业为基础化工、电力设备及新能源、建材、钢铁、综合 [26][27] - **S5 传统多因子打分策略（季度）**：从动量、流动性、估值和质量四个维度各优选2个因子进行复合 每季度优选5个行业 本季度推荐的行业有计算机、非银行金融、电子、基础化工、医药 [29][31] 四、策略复合方法与估值预警 - **复合方法**：采用“波动率控制模型”进行资金分配 以63个交易日为滚动窗口 计算各策略下跌日的波动率（负向波动率） 并按其倒数进行归一化分配资金 负向波动越高的策略配置比例越低 [34][39] - **调仓频率设定**：根据五个单策略不同的换仓频率（周度、月度、季度） 设定了季初、月初（非季初）和每周四（非月初季初）三层调仓机制 对相应频率的策略进行资金再分配 [36][37][40] - **权重映射**：在获得各单策略资金配置比例后 对于各策略看多的行业进行等权配置 最终行业配置比例为各策略对该行业配置比例之和 [41][42] - **估值预警系统**：为规避高估值风险 计算各行业当前PB在过去6年（剔除极端值）滚动窗口中的分位数 当分位数高于95%时 该行业将不参与各分项策略的测算 [12] - **当前高估值预警行业**：本周触发高估值预警的行业包括商贸零售、计算机、有色金属、国防军工、石油石化、电子、传媒、机械、钢铁、综合 [12][13]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对行业的整体投资评级 [1][3][4][5][6][8][13][41][42][45][46][47][49][50] 报告的核心观点 - 报告核心为跟踪并展示基于GAN（生成式对抗网络）与GRU（门控循环单元）的深度学习选股因子“GAN_GRU”的近期表现 [4][13] - GAN_GRU因子在全市场及中信一级行业内均展现出选股能力，但近期表现存在分化 [4][41][42][45][46] - 报告提供了截至2026年1月28日，由该因子筛选出的具体多头组合及个股名单 [5][47][49][50] 根据相关目录分别进行总结 GAN_GRU模型简介 - GAN_GRU因子是利用GAN模型进行量价时序特征处理，再利用GRU模型进行时序特征编码得到的选股因子 [4][13] - 模型使用的量价特征包括收盘价、开盘价、成交量、换手率等18个日频及月频特征 [14][17][19] - 模型训练采用月频调仓，使用过去40天的量价特征预测未来20个交易日的累计收益，每半年滚动训练一次 [15][18] - 模型结构为两层GRU层加MLP层，输出预测收益作为选股因子，因子在测试前已做行业市值中性化及标准化处理 [22] GAN_GRU因子表现 - **全市场表现**：自2019年1月至2026年1月，GAN_GRU因子在全A股范围内IC均值为0.1107，多头组合年化超额收益率为22.36% [41][42] - **近期全市场表现**：截至2026年1月28日，因子最新一期IC为0.0003，近一年IC均值为0.0553 [4][41][42] - **分行业IC表现（当期）**：截至2026年1月，当期因子IC排名前五的行业为国防军工(0.3498)、建筑(0.2478)、房地产(0.2165)、银行(0.1993)、通信与农林牧渔(0.1976) [4][42] - **分行业IC表现（近一年均值）**：近一年因子IC均值排名前五的行业为计算机(0.1089)、传媒(0.1074)、钢铁(0.1071)、建筑(0.1007)、基础化工(0.0964) [4][42] GAN_GRU因子多头组合 - **分行业超额收益（当期）**：截至2026年1月28日，1月当期多头组合超额收益最高的五个行业为国防军工(11.41%)、通信(8.40%)、农林牧渔(7.85%)、家电(6.01%)、电力设备及新能源(4.98%) [2][45] - **分行业超额收益（近一年月均）**：近一年月平均超额收益最高的五个行业为房地产(2.17%)、家电(2.09%)、商贸零售(1.69%)、建筑(1.69%)、国防军工(1.58%) [2][46] - **表现不佳的行业**：近一年，在29个中信一级行业中，有6个行业的多头组合未跑赢行业指数，分别为电子、煤炭、非银金融、传媒、有色、通信 [2][46] - **最新多头组合个股**：根据因子得分，截至2026年1月28日排名前十的个股为新华保险、光弘科技、粤高速A、汤臣倍健、江瀚新材、洪城环境、鲁西化工、鼎胜新材、苏州银行、物产中大 [5][49][50] - 报告同时列出了截至同期，各中信一级行业内因子排名第一的个股清单 [47]

2026年A股整体盈利展望 - 预计2026年整体A股盈利同比增速将从2025年的6%加快至8%，上涨主要由非金融板块贡献 [1] - 预计2026年中国名义GDP增速将改善至4.3%（2025年预计为3.9%），PPI通缩将持续收窄并在2026年末或2027年初转正，非金融A股收入增速可能温和回升 [1] - 2025年前9个月所有A股非金融板块的净利润率相比2024年出现反弹，扭转了自2021年以来的长期下行趋势，在“反内卷”持续推进背景下，利润率可能继续改善 [1] - 金融板块盈利增速预计维持稳健，银行业资产质量稳健，非银行金融板块盈利在资本市场情绪改善、交易活跃及融资活动温和加速下可维持增长 [2] - 2025年前11个月规模以上工业企业累计利润增速为0.1%，但计算机、通信及其他电子设备制造业规模以上企业利润同比增长15.0% [2] - 建议关注2026年4月左右市场对盈利增速预期的潜在修正，历史上沪深300指数的盈利增速预期通常在每年4月出现分歧，但近期2026年盈利增速预测出现上调 [2] A股市场估值水平与重估空间 - Wind全A股指数的当前滚动市盈率已上升至历史均值+1σ以上，但A股市场的股权风险溢价仍高于历史均值，因此认为仍有进一步重估空间 [13] - 与美股及13个新兴市场（不含中国）比较，仅A股的股权风险溢价仍高于历史均值，而美股和其他新兴市场的股权风险溢价均低于长期平均水平 [16] - 预计2026年A股可能进一步上涨的原因包括：财政支持更加明确、盈利增速加快、家庭储蓄再配置、长期资金流入、全球资金回流、市值管理改革进一步推进 [16] - 瑞银证券中国经济团队预计2026年扩大赤字将温和扩大1% GDP，信贷脉冲预计总体保持稳定，央行计划将支持科技创新的专项再贷款额度从8000亿元提升至1.2万亿元，并自1月19日起下调多项结构性货币政策工具利率0.25个百分点 [17] - 瑞银证券中国经济学家预计，为确保流动性充足，央行在2026年底前可能下调政策利率20个基点、降准25-50个基点 [17] - 过去20年中，沪深300指数的市盈率有13年与盈利增速同步，如果盈利增速加快，A股市盈率有望随之上升，同时受益于无风险利率下降 [21] - 自2024年11月15日证监会发布市值管理指引以来，A股公司日益重视股东回报，2025年A股现金分红总额达到2.06万亿元，首次突破2万亿元，股票回购总量近年来亦显著增加 [27] A股市场成交与杠杆情况 - 进入2026年，A股每日成交额明显上升，截至2026年1月22日，A股年初至今日均成交额达3.03万亿元，高于2025年的1.73万亿元平均水平，1月14日成交额接近4万亿元 [28] - 日成交额/流通市值比在1月14日达到7.4%，接近历史高位，监管层出手“降温”后，该比例回落至约5.0% [28] - 截至2026年1月21日，A股融资余额为2.7万亿元，占A股流通市值5.0%，该比例自2025年下半年以来有所上升，但仍不到2015年历史峰值的一半 [33] - 科技板块成交占比一度超过40%历史峰值，部分板块融资余额及个股成交在短期内反弹，引起监管关注 [33] - 2026年1月14日，上交所、深交所和北交所将融资融券最低保证金比例从80%调整至100% [33] - 主要股指融资余额占流通市值比例历史上处于较低水平，CSI 300和CSI 500个股比例远低于2015年中期峰值，仅CSI 1000记录新高 [34] - CSI 1000成分股融资余额/流通市值比例在过去两年并未显著上升，说明杠杆水平并不高 [34] 家庭储蓄向股票再配置的潜力 - 中国居民人民币存款占A股市值比率近年来持续上升，尽管自2025年5月以来快速下降，但仍高于历史均值，说明居民储蓄仍有向A股流入空间 [40] - 2025下半年新增A股投资者月均140万人，远低于2024年10月的388万人 [42] - 债券基金资产净值从2025年7月底的11.1万亿元小幅降至12月底的10.9万亿元，货币基金余额反而升至14.5万亿元（2025年7月底为14.2万亿元），显示家庭尚未大规模赎回债券、货币基金增加股票配置 [42] - 预计2026年居民可能在A股基本面持续改善背景下，将部分债券及货币基金资金配置至股市 [46] - 混合型理财产品过去一年净值增长42%，远超固定收益型和权益型产品 [49] - 如果部分固定收益型理财产品（约28万亿元）转为“固收+”型产品，按1%再配置率计，可带来约2800亿元资金流入股市，假设其中10%配置股票资产，可带来约280亿元净流入 [49] - 截至2025年第三季度末，“准固收+”基金资产净值合计2.29万亿元，其中仅2366亿元（10.3%）配置A股，较2020年14.6%的比例低，如果比例回升至2020-21年平均水平，预计可带来近1000亿元净流入A股 [49] - 截至2025年第三季度末，可投资的保险资金中，股票资产配置超过5.5万亿元，比2024年底增加1.5万亿元 [51] 主动型基金与ETF动态 - 2025年主动基金发行额2659亿元，同比增长195%，仍远低于2020-21年均值14763亿元 [53] - 2025年前9个月主动基金单位总量减少2546亿份，占2024年末总份额8.0% [53] - 2025年CSI部分权益基金指数跑赢沪深300指数12.7个百分点，约70%主动基金跑赢基准 [53] - 截至2024年底，中国ETF A股持仓首次超过主动权益基金 [58] - 主题、策略及行业ETF的资产净值增速在2025年市场上涨期间超越宽基指数ETF，2026年初主题及行业ETF资产净值快速增长，而宽基ETF资产净值出现下降 [58] - 被动投资工具按标的指数成分股权重进行投资，例如宁德时代在创业板指数中的权重达18%，被动资金流入为指数及行业龙头提供持续流动性支持 [62] “反内卷”政策对市场的影响 - 近期包括新能源汽车、光伏、焦化煤及水泥等多个行业在推动行业自律，开始应对“内卷”问题 [64] - 从宏观角度看，“反内卷”有助于改善供需格局、支持价格回升、提升企业盈利能力并刺激创新动力 [64] - 从自上而下角度看，“反内卷”有望加速非金融板块盈利增速，提升A股整体估值，PPI收窄及回升可缓解长期投资者对宏观通缩压力的担忧 [65] - 从自下而上角度看，各行业产品价格及盈利最近出现企稳和回升迹象，截至2026年1月14日，多晶硅价格回升至54元/公斤，比7月中旬低点上涨56%；LiPF6现货价格从9月初约6万元/吨升至目前超16万元/吨 [65] - 随着更多“反内卷”政策落实，相关商品价格可能进入上行轨道，从而带动相关板块股价反弹，对光伏、锂及化工等相关板块持选择性乐观态度 [65] 市场风格与板块偏好 - 受中期市场向好预期影响，“成长”风格可能跑赢“价值”风格，随着“反内卷”推进推动PPI收窄及工业企业盈利加快，“周期”风格可能跑赢“防御”风格 [66] - 预计2026年大盘与小盘股的表现差距不如去年明显，整体表现相对均衡 [66] - 从战术角度，倾向于受益于中国创新动力、充裕流动性及PPI收窄的板块，建议增配电子、通信、非银金融、国防、有色金属、化工及电气设备 [66] - 建议投资者在2026年下半年布局消费复苏 [66] 科技股交易拥挤度观察 - 当前科技股行情尚未结束，全球科技巨头盈利能力远高于互联网泡沫时期，估值更合理，瑞银全球宏观策略团队预计2026年全球科技股将进一步上涨 [75] - 在A股市场，大科技板块基本面持续向好，以电子板块为代表连续七个季度实现两位数同比利润增长 [75] - 衡量科技股交易拥挤度建议关注：大科技板块成交额占A股市场比重、成交量前1%、5%、10%个股成交占比、科技子板块融资余额占流通市值比率 [78] - 2026年第1周，大科技板块周成交占比接近40%，随后因监管“降温”降至37%，分板块看，电子、国防、通信及计算机板块融资余额占流通市值比上升，但仍远低于2015年历史峰值，认为科技板块交易拥挤度总体可控 [78]

市场表现与数据 - 2026年1月26日，A股市场冲高遇阻，上证综指收于4132.61点，下跌0.09%，盘中在4160点附近遭遇阻力[2][7] - 深证成指收于14316.64点，下跌0.85%，创业板指下跌0.91%至3319.15点，表现弱于主板[7][8] - 两市全日成交金额为32810亿元，较前一交易日有所增加，处于近三年日均成交量中位数区域上方[3][7] - 超过六成个股下跌，行业表现分化显著：有色金属行业领涨4.68%，国防军工行业领跌5.11%[7][9] 估值与资金流向 - 当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为16.91倍和54.02倍，处于近三年中位数平均水平上方[3][13] - 资金净流入居前的行业包括证券、银行、生物制品、小金属及医疗器械；净流出居前的包括半导体、航天航空、汽车零部件等[7] 后市研判与投资建议 - 报告认为当前调整属于良性，未改变市场中长期上行逻辑，监管措施旨在引导市场走向健康可持续的“慢牛”[3][13] - 市场驱动力正转向对年报业绩增长与盈利改善的验证，建议采取均衡配置策略[3][13] - 建议中长期继续关注AI、高端制造等科技成长主线，同时关注顺周期、资源品及部分消费板块的机会[3][13] - 短线建议关注金融、医药、石油以及煤炭等行业的投资机会[3][13] 主要风险提示 - 风险包括海外超预期衰退、国内政策及经济复苏不及预期、宏观经济超预期扰动等[4]