报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 现阶段处于煤炭经济新一轮周期上行初期，基本面与政策面共振，逢低配置煤炭板块正当时 [11] - 煤炭产能短缺底层投资逻辑、煤价趋势、优质煤企核心资产属性及煤炭资产估值判断未变，公募基金煤炭持仓低配，煤炭板块配置应兼顾红利特性与顺周期弹性 [11] - 高温使沿海电厂日耗跃升、库存下降，未来电厂日耗或维持高位，补库需求将触发，煤炭价格仍具上涨动能 [3][11] - 未来3 - 5年煤炭供需偏紧格局未变，优质煤炭企业属性突出，煤价筑底推动板块估值重塑，投资性价比高，建议关注配置机遇 [3][11] - 煤炭供给瓶颈约束或持续至“十五五”，需建设优质产能，煤价中枢有望保持高位，煤炭板块业绩优、分红高，建议关注相关公司 [3][12] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及重点关注 - 基本面变化：供给上，样本动力煤矿井产能利用率93.7%，降0.3个百分点，样本炼焦煤矿井产能利用率85.52%，增1.7个百分点；需求上，内陆17省日耗降9.50万吨/日，沿海8省日耗升6.10万吨/日；非电需求方面，化工耗煤降12.09万吨/日，钢铁高炉开工率降0.31个百分点，水泥熟料产能利用率升0.73个百分点；价格上，秦港Q5500煤价624元/吨，涨8元/吨，京唐港主焦煤价1310元/吨，涨60元/吨 [3][11] - 近期重点关注：2025年1 - 5月印尼煤炭出口同比降8.0%；1 - 6月蒙古国煤炭出口同比降6.8%；1 - 6月越南煤炭进口同比增13.3% [13] 本周煤炭板块及个股表现 - 本周煤炭板块涨0.71%，表现劣于大盘，沪深300涨0.82% [14] - 动力煤板块跌1.46%，炼焦煤板块涨4.28%，焦炭板块涨7.60% [16] - 煤炭采选板块中涨跌幅前三为冀中能源(4.66%)、平煤股份(4.14%)、山西焦煤(3.74%) [19] 煤炭价格跟踪 - 煤炭价格指数：CCTD秦皇岛动力煤(Q5500)综合交易价658.0元/吨，持平；环渤海动力煤(Q5500)综合平均价格指数662.0元/吨，跌2.0元/吨；CCTD秦皇岛动力煤(Q5500)年度长协价666.0元/吨，月环比跌3.0元/吨 [23] - 动力煤价格：港口秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价624元/吨，涨8元/吨；产地陕西榆林动力块煤（Q6000）坑口价580元/吨，跌20.0元/吨，内蒙古东胜大块精煤车板价（Q5500）477元/吨，持平，大同南郊粘煤坑口价(含税)（Q5500）490元/吨，涨8.0元/吨；国际离岸价纽卡斯尔NEWC5500大卡动力煤FOB现货价65.4美元/吨，涨0.4美元/吨，ARA6000大卡动力煤现货价109.5美元/吨，涨4.6美元/吨，理查兹港动力煤FOB现货价66.5美元/吨，涨0.5美元/吨；国际到岸价广州港印尼煤(Q5500)库提价685.8元/吨，涨14.4元/吨，广州港澳洲煤(Q5500)库提价703.8元/吨，涨5.8元/吨 [28] - 炼焦煤价格：港口京唐港山西产主焦煤库提价(含税)1310元/吨，涨60元/吨，连云港山西产主焦煤平仓价(含税)1373元/吨，涨71元/吨；产地临汾肥精煤车板价(含税)1210.0元/吨，涨30.0元/吨，兖州气精煤车板价820.0元/吨，涨20.0元/吨，邢台1/3焦精煤车板价1120.0元/吨，涨10.0元/吨；国际澳大利亚峰景煤矿硬焦煤中国到岸价191.8美元/吨，跌3.7美元/吨 [30] - 无烟煤及喷吹煤价格：焦作无烟煤车板价860.0元/吨，涨30.0元/吨；长治潞城喷吹煤(Q6700 - 7000)车板价(含税)827.0元/吨，持平，阳泉喷吹煤车板价(含税)(Q7000 - 7200)813.3元/吨，持平 [39] 煤炭供需跟踪 - 煤矿产能利用率：样本动力煤矿井产能利用率93.7%，降0.3个百分点；样本炼焦煤矿井开工率85.52%，增1.7个百分点 [46] - 进口煤价差：5000大卡动力煤国内外价差42.4元/吨，跌11.2元/吨；4000大卡动力煤国内外价差12.4元/吨，跌4.9元/吨 [42] - 煤电日耗及库存情况：内陆17省煤炭库存降0.70万吨，降0.01%，日耗降9.50万吨/日，降2.61%，可用天数升0.60天；沿海8省煤炭库存降78.50万吨，降2.18%，日耗升6.10万吨/日，增2.92%，可用天数降0.80天 [47] - 下游冶金需求：Myspic综合钢价指数121.5点，涨1.34点；唐山产一级冶金焦价格1440.0元/吨，持平；高炉开工率83.2%，降0.31百分点；独立焦化企业吨焦平均利润 - 63元/吨，降11.0元/吨；螺纹钢高炉吨钢利润196元/吨，增9.0元/吨；铁水废钢价差 - 346.8元/吨，增37.6元/吨；纯高炉企业废钢消耗比13.33%，增0.1个百分点 [65][66] - 下游化工和建材需求：湖北地区尿素(小颗粒)市场价(平均价)1798.0元/吨，涨12.0元/吨，广东地区尿素(小颗粒)市场价(平均价)1900.0元/吨，涨8.0元/吨，东北地区尿素(小颗粒)市场价(平均价)1874.0元/吨，跌16.0元/吨；全国甲醇价格指数跌53点至2290点；全国乙二醇价格指数涨20点至4380点；全国醋酸价格指数跌40点至2351点；全国合成氨价格指数跌20点至2193点；全国水泥价格指数跌2.70点至108.6点；水泥熟料产能利用率57.4%，涨0.7百分点；浮法玻璃开工率75.7%，持平；化工周度耗煤降12.09万吨/日，降1.72% [70][72] 煤炭库存情况 - 动力煤库存：秦港库存560.0万吨，降10.0万吨；55港动力煤库存7276.2万吨，降7.9万吨；产地库存332.1万吨，涨7.0万吨 [87] - 炼焦煤库存：产地库存377.2万吨，降32.4万吨，降7.92%；港口库存321.6万吨，增17.4万吨，增5.71%；焦企库存752.4万吨，增36.0万吨，增5.02%；钢厂库存782.9万吨，降6.7万吨，降0.84% [88] - 焦炭库存：焦企库存59.6万吨，降2.0万吨，降3.28%；港口库存200.1万吨，增9.0万吨，增4.69%；钢厂库存637.8万吨，涨0.31万吨 [90] 煤炭运输情况 - 国际和国内煤炭运输情况：波罗的海干散货指数(BDI)1663.0点，涨227.0点；大秦线煤炭周度日均发运量98.5万吨，跌11.86万吨 [104] - 环渤海四大港口货船比情况：环渤海地区四大港口库存1458.0万吨，降41.90万吨，锚地船舶数96艘，增10艘，货船比19.1，降0.43 [102] 天气情况 - 三峡出库流量23500立方米/秒，降9.62% [107] - 未来10天华南等地累计降水量30 - 60毫米，部分地区80 - 150毫米，东南部沿海局地200毫米以上，大部地区较常年同期偏多3 - 6成，华北南部等地降水偏少 [107] - 未来10天河北中南部等地持续35℃以上高温，部分地区39 - 41℃，局地或突破历史极值；14 - 17日，四川盆地等地出现阶段性高温 [107] - 未来11 - 14天主要降雨在江南南部等地，累计降水量25 - 50毫米，华南南部沿海70毫米以上；华北东部等地有10 - 30毫米降水 [107] 上市公司估值表及重点公告 - 上市公司估值表：展示兖矿能源、陕西煤业等多家公司收盘价、归母净利润、EPS、PE等数据 [108] - 本周重点公告：广汇能源实施权益分派；兰花科创完成回购股份注销及权益分派；上海能源部分人员增持股份；冀中能源拟收购股权并进行评估 [109][110][113][114] 本周行业重要资讯 - 哈密铁路上半年货运发送量2035.8万吨，增12.29%，装车30万6973车，增14.11％ [115] - 内蒙华电拟57.17亿收购控股股东风电资产 [115] - 6月纽卡斯尔港煤炭出口量1352.34万吨，同环比显著增加 [115] - 6月俄罗斯经铁路运输出口中国煤量811.5万吨，环比降6.33%，同比增0.28% [115] - 印度政府加强煤质检测，提升煤炭供应品质 [115]

股价表现 - 截至2025年7月11日收盘，公司股价报收于6.81元，较上周的6.58元上涨3.5% [1] - 本周股价最高达6.87元（7月10日），最低为6.54元（7月7日） [1] - 公司当前总市值100.33亿元，在煤炭开采板块市值排名22/30，两市A股市值排名1661/5149 [1] 分红派息 - 公司2024年年度权益分派方案为每股派发现金红利0.15元（含税），合计派发2.21亿元 [2] - 股权登记日为2025年7月11日，除权除息及现金红利发放日为2025年7月14日 [2] - 自然人股东及证券投资基金持股超1年者按0.15元/股派发，QFII及香港投资者税后0.135元/股，其他机构投资者税前0.15元/股 [2] 股本变动 - 公司完成回购股份注销手续，共注销11,879,979股A股 [3] - 注册资本变更为1,473,240,021元，总股本同步调整为1,473,240,021股 [3] - 新换发营业执照显示注册资本为147,324.0021万元 [3]

股价表现 - 华阳股份7月11日收盘价为7.04元，较上周6.84元上涨2.92% [1] - 本周盘中最高价7.09元（7月11日），最低价6.79元（7月7日） [1] - 公司当前总市值253.97亿元，在煤炭开采板块市值排名11/30，A股市场排名630/5149 [1] 分红派息方案 - 每股派发现金红利0.309元（含税），以总股本3,607,500,000股为基数，合计派发11.15亿元 [1] - 股权登记日为2025年7月14日，除权除息及红利发放日为7月15日 [1] - 无限售流通股红利通过中国结算上海分公司派发，自然人股东及证券投资基金暂不扣税 [1] - QFII及沪股通股东按10%税率代扣所得税，税后每股0.2781元 [1] - 机构投资者及法人股东由公司自行发放，不代扣税 [1] 投资者联系 - 咨询部门为证券部，联系电话0353-7078618 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周权益市场情绪偏强，债市震荡走弱，信用债调整幅度不及利率债，利差多被动收窄，后市信用利差或进一步收窄，可逢高配置高票息品种，长久期信用债待行情企稳关注右侧机会 [5] - 对于负债端稳定性偏弱机构，关注2 - 3y中低等级品种和4 - 5y高票息中等资质个券；对于负债端稳定性较强机构，拉久期配置长久期品种 [2][14] - 本周关注龙光债务重组、甘肃设立应急周转资金池、债券“南向通”扩容、科创债ETF募集完成等政策及热点事件 [16] 根据相关目录分别进行总结 债市复盘及信用策略展望 - 本周权益市场情绪偏强，股债跷板效应延续，债市震荡走弱，信用债部分品种收益率下行，其余多上行，利差多被动收窄，银行二永、10y城投、3 - 4yAA普信债表现偏弱 [5][9] - 从信用利差与2024年最低点对比看，3y以内短端品种利差压缩较极致，中长端仍有空间 [12] - 后市基本面格局未显著变化，债市趋势性反转风险可控，股债跷板效应扰动后机构或挖掘高票息个券，推动信用利差收窄，可逢高配置高票息品种，长久期信用债关注右侧机会，止盈关注三类时点 [5][13] 重点政策及热点事件 - 7月10日，深圳市龙光控股对21笔债券本息偿付安排调整，提供多种重组方案选项，房企债务重组加快，风险出清提速 [16] - 7月10日，甘肃设立100亿元省级应急周转资金池，缓释到期债务风险 [16] - 7月8日，央行、香港金管局宣布债券通“南向通”等三项对外开放优化措施，或带来中资境外债投资机会 [17] - 7月7日，10只科创债ETF募集完成，合计募集289.88亿元，申购火爆，关注后续规模扩容 [17] 二级市场 - 信用债收益率普遍上行，利差普遍被动收窄，1y各等级、10y隐含评级AA +与AA中短票等收益率下行，7y隐含评级AAA中票利差走阔，其余期限品种利差普遍收窄 [20] - 城投债收益率普遍上行，部分品种利差走阔，各省份城投利差普遍收窄，可关注3y以内高票息城投债及中高等级拉长久期机会 [20] - 地产债部分品种收益率下行，低等级品种表现偏弱，部分品种利差走阔，当前收益率有吸引力，关注1 - 2y央国企地产AA及以上品种机会 [21] - 周期债中煤炭债和钢铁债部分品种收益率下行，部分期限品种利差走阔，煤炭债短端可下沉、中高等级拉久期，钢铁债考虑短久期隐含评级AA +品种 [21] - 金融债中银行二永债收益率普遍上行，表现弱于其他品种，部分品种利差走阔，券商次级债和保险次级债收益率有上行有下行，利差普遍收窄 [22] 一级市场 - 本周信用债发行规模2874亿元，环比增加668亿元，净融资额883亿元，环比减少478亿元；城投债发行规模1023亿元，较上周增加399亿元，净融资额26亿元，较上周增加174亿元 [6][43] - 分品种看，短融净融资额减少，中票、企业债、公司债净融资额增加；等级方面，AA +品种发行占比上升，AAA、AA、AA -品种发行占比下降；期限方面，1年以内品种发行占比下降，5年期及以上占比上升；性质方面，央企、其他企业占比下降，地方国企、民企占比上升；行业方面，发行规模较大的为城投、公用事业等；取消发行方面，本周有3只信用债取消或推迟发行，较上周增加30亿元 [43] 成交流动性 - 本周信用债银行间市场成交活跃度下降，成交额由上周的6137亿元下降至5398亿元；交易所市场成交活跃度上升，成交额由上周的3263亿元上升至3725亿元 [59] 评级调整 - 本周1家主体评级下调，为郑州煤炭工业(集团)有限责任公司；6家主体评级上调，其中2家为城投主体 [63][64][65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市调整中信用债相对强势，1Y 期品种收益率逆势下行；城投债利差全面下行，中低等级品种表现更强；产业债利差多数下行，AAA 级煤炭债利差显著走低；二永债表现弱于普通信用债品种，3Y 期品种利差走高；产业永续债超额利差持平，城投债超额利差小幅上行 [2] 各部分总结 债市调整中信用债相对强势 1Y 期品种收益率逆势下行 - 受权益市场上行带来的风险偏好提升影响，本周利率债收益率全线上行，1Y、3Y、5Y、7Y 和 10Y 期国开债收益率分别上行 5BP、4BP、5BP、3BP 和 3BP [2][5] - 信用债收益率整体跟随利率回升，但表现相对较强，1Y 期和部分 10Y 期品种收益率逆势下行，1Y 期各等级信用债收益率下行 1 - 2BP；3Y 期 AAA 和 AA - 等级信用债收益率上行 3BP，AA + 和 AA 上行 1BP；5Y 期 AA + 及以上等级信用债收益率上行 3 - 4BP，其余等级持平；7Y 期 AAA 等级收益率上行 6BP，其余等级上行 4BP；10Y 期 AAA 收益率上行 3BP，其余等级下行 1BP [2][5] - 信用利差多数下行，7Y 期高等级品种小幅回升，1Y 期各等级信用利差下行 5 - 6BP；3Y 期各等级信用利差上行 1 - 3BP；5Y 期 AAA 和 AA + 级信用利差下行 1 - 2BP，其余等级下行 5BP；7Y 期 AAA 等级信用利差上行 2BP，其余等级持平；10Y 期 AAA 等级信用利差下行 1BP，其余等级下行 5BP [2][5] - 评级利差和期限利差多数持平或下行 [5] 城投债利差全面下行，中低等级品种表现更强 - 外部评级 AAA、AA + 和 AA 级平台信用利差分别下行 3BP、4BP 和 5BP，AAA 级平台信用利差多数下行 2 - 4BP，内蒙古下行 8BP；AA + 级平台利差多数下行 3 - 5BP，黑龙江和内蒙古下行 6BP，辽宁下行 7BP，西藏下行 8BP；AA 级平台利差多数下行 4 - 6BP，云南下行 9BP，贵州下行 12BP [2][9] - 分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差分别下行 3BP、4BP 和 4BP，各省级平台利差多数下行 2 - 4BP，山西下行 5BP，内蒙古下行 8BP，江苏持平；各地市级平台利差多数下行 3 - 6BP，西藏下行 8BP，贵州下行 11BP；区县级平台利差多数下行 3 - 5BP，辽宁下行 6BP，贵州下行 8BP，新疆下行 9BP，云南下行 11BP [2][15] 产业债利差多数下行 AAA 级煤炭债利差显著走低 - 本周央国企地产债利差下行 5 - 6BP，混合所有制地产债利差下行 1BP，民企地产债利差抬升 2BP，龙湖下行 20BP，美的置业下行 5BP，万科利差下行 5BP，金地下行 4BP，旭辉上行 151BP [2][13] - AAA、AA + 和 AA 级煤炭债利差分别下行 13BP、5BP 和 3BP；AAA 和 AA + 级钢铁债利差分别下行 5BP 和 2BP；各等级化工债利差下行 4 - 6BP，陕煤利差下行 6BP，河钢利差下行 6BP，晋控煤业下行 5BP [2][13] 二永债表现弱于普通信用债品种，3Y 期品种利差走高 - 受存单提价影响，本周二永债表现弱于普通信用债品种，3Y 期品种利差走高 [25] - 1Y 期各等级二永债收益率上行 3 - 4BP，利差压缩 1 - 2BP；3Y 期 AAA 级二级资本债收益率上行 6BP，其余等级上行 4BP，利差上行 0 - 2BP；各等级永续债收益率上行 5BP，利差上行 1BP；5Y 期 AA + 及以上等级二级资本债收益率上行 5 - 6BP，利差不变，AA 级收益率上行 2BP，利差压缩 4BP；各等级永续债收益率上行 4 - 5BP，利差下行 0 - 1BP [27] 产业永续债超额利差持平，城投债超额利差小幅上行 - 3Y 期 AAA 产业永续债超额利差持平于 3.82BP，处于 2015 年以来的 0.95%分位数，5Y 期超额利差持平于 8.51BP，处于 2015 年以来的 6.38%分位数 [29] - 3Y 期 AAA 城投永续债超额利差上行 0.64BP 至 4.40BP，处于 0.59%分位数；5Y 期超额利差上行 0.21BP 至 10.12BP，处于 10.27%分位数 [29] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差基于中债中短票和中债永续债数据求得，城投和产业债相关信用利差由信达证券研发中心整理与统计，历史分位数均自 2015 年初以来 [35] - 产业和城投个券信用利差通过个券中债估值（行权）减同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），再用算数平均法求得行业或地区城投的信用利差 [35] - 银行二级资本债/永续债超额利差为银行二级资本债/永续债信用利差减同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差为产业/城投类永续债信用利差减同等级同期限中票信用利差 [35] - 产业和城投债选取中票和公募公司债样本，剔除担保债和永续债，若个券剩余期限在 0.5 年之下或者 5 年之上，则剔除统计样本，产业和城投债为外部主体评级，商业银行采用中债隐含债项评级 [35]

核心观点 5 月下旬以来信用债挖票息行情向长端演绎，长久期信用债净买入规模放量，市场参与热情高 今年机构参与长端品种更谨慎，关注止盈时点 需关注机构净买入力量变化，把握长久期信用债参与和止盈时机，不同负债端稳定性机构应采取不同配置策略 [1][9] 长久期信用债后续如何参与 长久期信用债行情起始时间 去年和今年两轮行情均在中短端利差压缩极致时开始 2024 年行情 5 月底开始 8 月初结束，2025 年行情 5 月下旬开始 [9] 行情演绎期间机构参与情况 - 5 - 7y 中票：今年 5 月下旬以来净买入量明显增长，机构行为对行情驱动或增强 [2][14] - 7 - 10y 中票：基金净买入力量波动影响利差变化，两轮行情中基金大规模净买入时信用利差快速收窄 [2] - 10y 以上中票：今年基金参与力量有限，主要是保险与其他产品类，对利差收窄推动效果弱 [2][18] 当前利差压缩行情程度 3y 以内短端品种利差压缩极致，5y 以上长端品种仍有空间 长久期信用债利差压缩空间需关注机构净买入力量变化，若基金继续大规模配置有助于利差收窄 止盈可关注三类时点 [3][23][27] 6 月复盘与日历看债 6 月复盘 6 月资金面平稳，债市收益率震荡下行，机构挖掘高票息品种，5y 以上长久期信用债、4 - 5y 低等级品种利差压缩明显，中短端品种信用利差多数走阔 [29] 日历看债 7 月信用利差通常震荡收窄，但今年 6 月理财配置存单高于季节性，或使 7 月理财配债力量减弱 进入三季度债市扰动因素加大，需关注股债翘板效应、宽信用政策出台等因素 [36][41] 二级市场 6 月信用债收益率普遍下行，信用利差走势分化，期限利差、等级利差普遍收窄 分板块来看，城投债关注 3y 以内低等级与 4 - 5y 中高等级；地产债关注 1 - 2y 央国企地产 AA 及以上品种；煤炭债短端下沉、中高等级拉久期至 3y；钢铁债规避尾部风险，关注 1 - 2yAA + 品种；银行二永债 2 - 3y 下沉筛选优质城农商主体，4 - 5y 国股行利差交易空间有限，5y 以上关注凸性高品种 [44] 一级市场 6 月信用债净融资同比、环比均上升，产业债净融资同比、环比上升，城投债净融资同比下降、环比上升 5 年期及以上信用债发行占比上升，取消发行规模环比增加 [82][83][94] 成交复盘 城投债成交跟踪 各区域成交收益率普遍下行，偏尾部区域表现占优，市场采取拉久期和下沉操作 各期限品种成交活跃度均提升，3 - 5y 提升最多 [97][98][102] 异常成交前十大活跃主体 6 月城投债前十大高估值成交活跃主体成交金额低于前十大低估值成交活跃主体成交金额 地产债、钢铁债、煤炭债也有各自的高估值和低估值成交主体 [106]

纪要涉及的公司 淮北矿业 纪要提到的核心观点和论据 - **生产经营情况**：2025 年一季度产量约 430 万吨，因地质条件和生产阶段未达预期，二季度环比增加约 20 万吨；二季度煤价较一季度降约 200 元/吨，煤炭板块利润收缩，但煤化工和森林矿山板块表现好[3]。 - **焦煤长协价格及盈利影响**：三季度长协价较二季度主焦煤降约 100 元，整体平均降幅 100 - 130 元/吨，公司基本盈亏平衡[2][4]。 - **减产计划**：公司无减产计划，需保证现金流、履行社会责任稳定职工，且有长协合同约束[5]。 - **市场走势**：短期焦煤因供应收缩和钢厂补库价格反弹，长期终端需求淡季、钢厂低库存策略使供需宽松，需关注政策和企业减停产情况[2][6]。 - **各业务板块表现**：二季度焦化业务扭亏为盈，钛锌提纯项目盈利，森林矿山板块盈利环比增数千万元，非煤业务收入较一季度增约 3 亿元[2][8][14]。 - **原料价格影响**：原料价格下降使焦炭业务扭亏为盈，但焦炭价格降幅小于焦煤，盈利空间受限[2][9]。 - **非煤矿山业务**：二季度产能释放，利润好，每吨毛利约十几元，每月利润约三四千万元，较一季度增数千万元[2][10]。 - **成本控制**：出台降本举措，一季度吨煤成本降至约 520 元，同比降约 70 元，目标全年成本控制在 500 元左右，但进一步降价空间有限[2][11][12]。 - **估值提升**：通过大股东增持和提高分红比例至 35%提升估值和股价，制定 2025 - 2027 年三年股东回报规划[2][12]。 - **分红预期**：集团现金流依赖淮北矿业分红，聚能发电项目投产后集团大开支项目减少，淮北矿业分红比例预计提升[13]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 幸福煤矿主井、副井、风井已贯通，供电等系统基本恢复，全面清淤，预计 9 月底恢复生产，今年计划产量 60 万吨；桃湖图公司持股 38%，正与奇瑞沟通确保控股达 51%[11]。 - 国家反内卷政策对钢铁和煤炭行业暂无明显影响，公司未收到相关通知[7]。 - 二季度吨煤盈利约 100 多元，三季度煤价降预计吨煤盈利减少[15]。

6月CPI同比由负转正 - 6月CPI同比由上月的-0.1%转为0.1%，结束连续四个月负增，主要受工业消费品价格回升带动[1] - 核心CPI同比升至14个月新高的0.7%（5月为0.6%），能源与核心商品同比均改善[1] - 食品价格同比下降0.3%，比上月收窄0.1个百分点，其中猪肉价格同比由上涨3.1%转为下降8.5%，边际拖累CPI同比0.14ppt；鲜菜和鲜果价格同比分别收窄至-0.4%和上涨6.1%，边际提振CPI同比0.16ppt[2] - 工业消费品价格改善较多，CPI消费品价格同比为-0.8%，较上月降幅收窄0.4个百分点，其中家用器具价格同比结束28个月负增首次转正至1.0%，燃油小汽车和新能源小汽车价格同比降幅收窄至28个月和26个月最小的-3.4%和-2.5%[2] - 服务CPI同比与上月持平于0.5%，医疗服务价格改善但旅游价格放缓[3] PPI同比跌幅走扩 - 6月PPI同比由上月的-3.3%进一步走阔至-3.6%，环比-0.4%（与5月持平），连续第7个月负增，30个品类中有26个环比未增长[5] - 国内外能源价格表现分化：油气开采业价格环比上涨2.6%（5月为-5.6%），煤炭开采和洗选业价格环比下降3.4%（5月为-3.0%）[5] - 建筑价格持续走弱：黑色金属采掘业价格环比下降2.0%，冶炼和压延加工业价格环比下降1.8%[5] - 出口相关行业价格承压：计算机通信和其他电子设备制造业价格环比下降0.4%，电气机械和器材制造业价格下降0.2%，纺织业价格下降0.2%[5] - "反内卷"政策下部分行业价格改善：汽柴油车整车制造、新能源车整车制造价格环比分别上涨0.5%和0.3%，同比降幅比上月分别收窄1.9和0.4个百分点；光伏设备及电子元器件制造价格同比下降10.9%，降幅收窄1.2个百分点；锂离子电池制造价格同比下降4.8%，降幅收窄0.2个百分点[6] 政策展望 - 反"内卷式"竞争拉开序幕，政策或将从需求端财政、货币、社保、民生等政策协力促消费、扩内需，供给端完善制度、加强监管、行业自律来纠正市场失灵和政府失灵[8] - 政策有望改善部分行业的供求关系，促进物价合理回升和可持续创新[8]

本轮"反内卷"的特点 - 中央财经委会议提出"五统一、一开放"要求，强调依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出，明确后续政策路径 [2] - 本轮反内卷站位更高，覆盖面更广，协同性更强，地方政府、企业、居民均被纳入讨论范畴 [2] - 内卷行业民营经济占比较高，政策更强调与市场机制配合，突出区域治理，将推动全国统一大市场建设列为核心任务 [2][12] "内卷"的成因与表现 - 内卷行业营收增速从2021年28.5%降至2024年-0.4%，但固定成本增速仍达12.3%，显著高于无内卷行业的6.4% [20] - 成本压力下，内卷行业2024年平均净利润增速骤降至-28.2%，而无内卷行业仍保持3.5%正增长 [20] - 内卷行业通过延长账期转移成本压力，2024年应付账款周转率4.6%，较2021年下降约1个百分点 [26] - 内卷行业通过促销维持销售效率，2024年存货周转率维持在5.4%的较高水平 [26] "内卷"的负面影响 - 内卷行业2024年销售费用-9.7%，管理费用增速2.6%，较2021年下降约8个百分点 [31] - 内卷行业2024年员工增速2.6%，较2022年下降超5个百分点，人均薪酬增速4.6%，较2023年下降3个百分点 [31] - 内卷行业2024年ROA为2.9%，较2021年高点下滑2.7个百分点，ROE下滑5.5个百分点至6.3% [40] - 长期盈利能力减弱将抑制企业研发投入，阻碍产业转型升级，影响行业发展后劲 [40] 破解"内卷"的路径 - 总量层面需缓解供需矛盾，推动落后产能出清并重构需求端扩张动能，参考供给侧改革经验 [44] - 结构转型需通过政策引导、行业自律和市场机制推动供给创新升级，设定智能化、绿色化行业标准 [50] - 加快服务业发展是应对结构性失业的重要抓手，2023年文体娱、教育、卫生行业就业占比分别较历史趋势下行6、2.8、1个百分点 [55][56]

本轮"反内卷"政策解读 - 天风证券认为行情可能分三阶段演进：政策催化预期→资源品涨价→高价横盘[1] - 中信证券指出与2015年供给侧改革的三重差异：行业覆盖面更广/上游企业减产意愿弱/新兴行业民企占比高[1] - 华安证券认为这是短期主题机会，缺乏基本面支撑，源于周期品滞涨和政策催化[1] 重点受益行业分析 - 浙商基金聚焦产能结构矛盾与公平竞争问题，新能源车/光伏/晶圆代工等新兴产业受无序竞争冲击最大[2] - 光伏硅料和组件价格2023年跌幅近90%，碳酸锂跌至6万元/吨成本线，新能源车龙头多轮降价[2] - 东吴证券建议关注：光伏产业链（硅料/玻璃龙头）/锂电/新能源整车/晶圆代工；钢铁/水泥/玻璃等传统行业；电商等新兴非制造业[2] 行业筛选维度 - 华创证券从国企占比/集中度/价格弹性等5维度筛选，煤炭/焦炭/普钢/能源金属/玻璃玻纤/贵金属/白酒/酒店餐饮等行业较受益[3]