报告公司投资评级 - 给予绿色动力“买入”评级 [12][92] 报告的核心观点 - 绿色动力是北京国资控股的全国性垃圾焚烧公司，已迈入纯运营资产阶段 运营效率良好且指标有优化空间，项目禀赋好并拓展To B业务，2024年股权激励计划发布且分红超预期兑现 看好后续运营指标优化及分红提升潜力 [5] 各部分总结 北京国资控股的垃圾焚烧平台，股东良好赋能 - 绿色动力是国内首家A+H股上市垃圾焚烧发电企业，深耕行业20余年，项目覆盖20个省/直辖市/自治区 截至2024年底，运营项目37个，处理能力4.03万吨/日，装机容量857MW 2024年1月起无在建项目，运营收入占比98.9%，成为纯运营资产 [8][23][25] - 截至2024年末，实际控制人为北京市国有资产经营有限公司，合计持股44.41% 绿色动力是北京国资公司旗下唯一环保治理平台 2018 - 2021年国资公司为其提供低息贷款、贷款担保等，助力产能扩张 [8][27][30] 看点1：运营效率良好，指标存优化空间 - 截至2024年底，运营项目37个，处理能力4.03万吨/日 2024年1月后无在建项目，资本开支从2019年的20亿元降至2024年的3.7亿元 拟建项目多处于前期规划阶段 [33] - 2019 - 2024年垃圾焚烧量CAGR达20.5%，2024年为1438万吨 2024年吨发电量/吨上网电量为358/296千瓦时，较2019年提升9%/10%，上网电量占比达82.8% 2022年起吨发电量、吨上网电量下降因拓展供汽业务 2024年供汽量同比增31.49%时吨发、吨上网进一步提升 [36] - 2024年运营产能4.03万吨/日，位列行业第二梯队 产能利用率达97.8%，吨发电量、吨上网电量、自用电比例居行业中游，吨垃圾收入234元，居行业靠前水平 未来提升运营效率、拓展供热业务，吨垃圾收入有望提升 [43] 看点2：项目禀赋良好，拓展To B业务 - 业务主要集中于华东和华南等经济发达地区，2021 - 2024年华东&华南收入占比提升12pct，2024年华东/华南/华中/华北/西南地区收入占比分别为38%/26%/15%/13%/7% 该两地区毛利率高于整体，垃圾资源禀赋强、运营效率高，吨发电量和吨上网电量领先其他区域 [51] - 为弥补国补退坡影响，拓展垃圾焚烧项目其他业务模式，如移动储能供热、供汽和沼气提纯业务 截至2024年末，开展对外供热供汽业务项目达10个，2024年供汽量达56.36万吨，2022 - 2024年同比增116.3%/42.0%/31.5% [59] - 随能耗双控向碳排放双控推进，工业企业可再生能源需求上升，垃圾焚烧企业有望从上网售电转向向工业企业售电、供热，利于现金流改善和估值修复 碳市场完善利于垃圾焚烧绿证需求上行，绿电绿能供应范围有望扩大 [63] 看点3：激励锁定目标，分红超预期兑现 - 2024年12月20日发布A股限制性股票激励计划草案，拟授予4180万股，激励对象不超过220人 若首次授予日在2025年3月末，激励计划合计产生会计成本12,704万元 [64] - 激励目标包括2026 - 2028年扣非归母净利润不低于7.11/7.42/7.73亿元、净资产收益率不低于8.2%、经营活动现金流量净额不低于11.44/11.93/12.42亿元、供汽量不低于49.29/51.43/53.58万吨、数字化智慧化技术应用项目数量新增1/2/2个 前四项考核触发值为不低于目标值的80% [65] - 过去4年建造收入由24.3亿元降至0.4亿元，经营活动现金流量净额于2020年转正并上升 2024年建造收入占比降至1.1%，预计现金流持续向好 2024 - 2026年规划现金分红比例不低于40%、45%、50%，2024年度分红比例同比提升38pct至71.5%，超市场预期 [70] 财务分析与盈利预测 财务分析 - 利润表：2015 - 2020年收入、利润随项目投产增长；2021年起受会计政策影响，建造收入和利润下滑；2024年建造收入占比降至1.1%，成为纯运营资产，预计2025年起通过经营效率提升实现业绩增长 2024年毛利率/净利率回升至45.4%/17.7%，较2020年仍有提升空间 费用表现相对正常 [74][76] - 资产负债表：近2年主要资产规模稳定，产能投放完毕，资产负债率相对平稳，2024年末资产/有息资产负债率分别为61.2%/52.5% 应收账款绝对额增加，垃圾处理费占比升高，预计随化债政策落地压力减缓 [82][84] - 现金流量表：2015 - 2020年筹资活动现金流净额上行；2020年以来投资活动现金流净额收窄，经营性现金流净额上升，2020 - 2024年CAGR达58% 2021年会计准则变更后收现比、净现比持续上行，回款较好 [87] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润6.84亿元/7.31亿元/7.76亿元，同比增速分别为16.8%/6.94%/6.16% 假设分红比例为60%/65%/70%，对应2025/05/16股价股息率分别为4.19%/4.86%/5.55%，对应PE估值分别为14.3x/13.4x/12.6x [12][92]

股权结构 - 公司为海螺集团员工持股平台 安徽海创（海螺集团工会控股）、海螺集团（不含海螺水泥部分）、海螺水泥分别持有公司10 98%、5 39%、4 99%股权 形成以海螺系员工个人持股为主、无实控人状态的股权架构 [1] - 核心资产包括海螺水泥18%权益及垃圾焚烧资产 [1] 财务表现 - 2024年公司归母净利润为20 2亿元 其中海螺水泥投资收益13 16亿元（占比65%）、垃圾焚烧经营利润6 6亿元（占比33%）、节能装备/新能源/港口物流等合计贡献约2% [1] - 预计2025-27年归母净利润分别为20 93/21 17/21 36亿元 [3] 垃圾焚烧业务 - 产能规模行业领先 2024年底在运产能4 81万吨/日 在建0 145万吨/日 报批拟建0 13万吨/日 [1] - 经营指标稳健 2024年产能利用率达105% 吨发电量279度 主业ROE 7 71% [1] - 未确认收入的竞价项目对应国补约0 73亿元/年 若加回国补利润 垃圾焚烧经营利润有望达7 22亿元 [1] - 2024年经营现金流20亿元 若国补下发（年度超5亿元）可进一步增厚现金流 [2] - 预计2025-27年capex大幅下降至-10/-5/-4亿元 主业自由现金流有望提升至10/16/16亿元（含国补可进一步增厚） [2] 海螺水泥资产 - 持有海螺集团49%股权 穿透后持有海螺水泥18%股权 [2] - 行业自律+能源成本下降共振 海螺水泥利润有望企稳 [2] - 保守测算有望收到5亿元现金分红（基于80 5亿元利润×50%分红×36%集团持股×70%集团分红×49%海创持股） [2] 估值与投资分析 - 采用分部估值法测算 公司合理估值为154亿元 较当前市值有22%上涨空间 [3] - 预计2025-27年自由现金流达15/21/21亿元（含国补可增厚） 分红潜力突出 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][8][86] 报告的核心观点 - 公司未来利润迎来拐点，2025 - 27年归母净利润预计分别为20.93/21.17/21.36亿元，现金流大幅改善，自由现金流有望达15/21/21亿元，若国补下发可进一步增厚现金流，分红潜力突出，按分部估值法测算，公司保守合理估值为154亿元，相比当前市值上涨空间为22% [8][86] 根据相关目录分别进行总结 公司核心资产为海螺水泥权益资产及垃圾焚烧 - 公司是海螺集团员工持股平台，核心资产为18%海螺水泥股权及垃圾焚烧资产，2024年海螺水泥投资收益和垃圾焚烧经营利润分别占归母净利润的65%和33% [7][21][31] - 近年公司业绩整体下滑，主要受海螺水泥量价齐跌和垃圾焚烧建造利润下滑、财务费用增长影响，未来有望随海螺水泥利润触底而回升 [28] - 近一年公司毛利率及净利率逐步提升，ROE较低主要受海螺水泥资产回报率下降影响，融资成本优势突出，未来财务费用有望进一步下降 [35][37] 垃圾焚烧：经营稳健+capex下降，现金流明显提升 - 2023年11月公司收购垃圾焚烧公司少数股权，垃圾焚烧资产价值约90.5亿元，截止2024年底，在运产能4.81万吨/日、在建0.145万吨/日、报批拟建0.13万吨/日 [42][43] - 公司经营稳健，2024年产能利用率达105%，吨上网电量279度，主业ROE 7.71%，位居行业中等水平 [44] - 2024年公司经营现金流稳步增长至20亿元后趋稳，2025 - 27年capex有望大幅下降至 - 10/-5/-4亿元，主业FCF有望提升至10/16/16亿元，若考虑国补下发，有望增厚现金流 [47] - 公司一年内账龄应收账款占比为83%，整体回款健康，一年以上应收款以国补为主，若国补下发，经营现金流有望进一步增厚 [51][53] - 公司另有竞价项目尚没确认收入，对应国补约0.73亿元/年，若加回此部分国补，垃圾焚烧经营利润有望达7.22亿元 [54] - 2024年公司分红金额翻倍提升至6.6亿元，分红率为33% [56] 权益资产：有望收5亿分红，权益价值迎重估 - 公司持有海螺集团49%股权，穿透下来持有海螺水泥18%股权，海螺水泥是业界龙头，成本优势显著 [59][62] - 行业自律和能源成本下降共振，海螺水泥利润有望企稳，2025年行业挺价意愿增强，吨均价有望提升 [64] - 海螺水泥承诺未来3年分红率不低于50%，保守测算，海螺创业有望收到5亿现金分红 [65][66] - 2025 - 27年公司自由现金流有望达15/21/21亿元，分红潜力有望大幅提升 [68] 其他资产：占比小，整体经营相对稳健 - 港口物流是长江流域最大的专业煤炭码头之一，经营稳定 [70] - 节能装备依托川崎集团优势，聚焦小型焚烧装备 [70] - 新能源全面布局锂电池回收和磷酸铁锂正负极材料，截止2024年底，动力电池回收签约产能23万吨/年，正极材料安徽芜湖规划50万吨，一期5万吨已投产，负极材料四川乐山规划年产20万吨，一期4万吨在建 [71] - 包装容器循环利用年处置150万只包装桶，是亚太规模最大企业 [73] - 新型建材在芜湖市和亳州市建设产业园，生产纤维水泥板等新型绿色建材 [74] 投资分析意见 盈利预测及估值 - 垃圾焚烧项目经营稳健，预计2025 - 27年收入分别为48.36/46.61/44.88亿元，毛利率分别为40%、42%、44% [9][75] - 其他业务利润占比小，整体有望维持稳定 [75] - 预计2025 - 27年应占联营公司损益维持13.16亿元不变，归母净利润为20.93/21.17/21.36亿元 [78][79] - 垃圾焚烧等主业按照可比公司7xPE对应估值54.41亿元，18%海螺水泥权益资产按照5%股息对应99.4亿估值，公司保守合理估值为154亿元，相比当前市值上涨空间为22% [84][85][86]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：高速公路、太空计算卫星、公用事业、运动营养食品、电商SaaS、磁悬浮压缩机、稀土、信息技术、医药生物、食品饮料、家电、机械设备、金融、电子设备 - **公司**：四川成渝、普大科技、潮蓝环境、康比特、光云科技、磁谷科技、鑫磊股份、佳力图、广晟有色、中国稀土、英思特、大地熊、利扬芯片、众鑫股份、捷顺科技、天孚通信、长久物流、诺瓦星云、鸡路烟杖、以龄药业、马应龙、本钢板材、华鼎股份、蜂助手、瑞丰新材、世名科技、物产中大、创耀科技、广和通、百利天恒、国盾量子、中芯国际、上汽集团、山西汾酒、鼎捷数智、恒力液压 纪要提到的核心观点和论据 四川成渝 - **核心观点**：公司作为近年业绩增速及现金分红比例明显提升的高速公路，仍存在较大预期差，具备投资价值 [2] - **论据**：近3年通行费CAGR11%排名主要公路公司第2名，25Q1归母净利润4.56亿元，同比增长16.61%，创上市以来一季度的最高业绩水平；2024年建设项目进入尾声，资本开支规模30.4亿，同比下降35.8%，自由现金流回正为6.52亿；作为省属公路上市平台，资产证券化率较低，具备整合潜力；蜀道集团重视、支持公司开展市值管理、资本运作，2023年分红比例提高至60%以上，2024年保持，股息率达到5.05%，是A股唯一股息率5%以上公路标的；预计2025 - 27年盈利预测为15.8/17.1/18.4亿元，对应PE分别为11/10/10倍 [2] 普大科技 - **核心观点**：公司有望成为卫星互联网产业链中最核心的厂商之一，业绩和估值有望提升 [2] - **论据**：控股股东中电科54所牵头负责国家科技创新2030重大项目 -- 天地一体化信息网络，公司自身在地面网络、卫星通信领域拥有核心优势和深度布局，有望承担主要卫星运营商的关键角色；在卫星终端、地面站等相关领域也有相关产品和布局；在军品订单恢复的背景下，PCB板需求爆发；预计2025 - 27年归母净利润2.54/3.40/4.21亿元，同比增长2172.4%/33.6%/24.0% [2] 潮蓝环境 - **核心观点**：公司具有投资价值，业绩有望增长 [2] - **论据**：公用事业行业整体处于公募基金低配区间，红利属性明显；公司自由现金流已经连续两年转正，公告拟私有化方式收购粤丰环保，跃升为仅次于A股最大的全国性垃圾焚烧运营商；承诺2024 - 2026年每年现金股利同比增长不低于10%，2025年股息率预计将达4%左右；预计2025 - 2027年分别实现归母净利润17.7/18.9/20.4亿元，同比增长率分别为6.21%、6.79%、8.08% [2] 康比特 - **核心观点**：公司在运动营养行业具有领先优势，业绩有望增长 [2] - **论据**：中国运动营养食品市场发展迅猛，2023年规模已达9.5亿美元，预计2024 - 26年CAGR达12.82%，国家出台多项政策支持大健康产业发展，间接推动运动营养食品市场发展；公司深耕运动营养行业多年，参与了运动营养行业多项标准制定，入围国家训练队集采目录的产品品类数量位居第一，在技术积累和品牌认可度上具有领先优势；开发了科学训练管理系统、智慧营养平台和智能健身平台等产品服务体系，实现就餐、服务、营养监控等多环节标准化与智能化，为用户构建“测”“评”“练”“吃”一站式闭环；预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为1.24/1.88/2.5亿元，同比增长39%/51%/33%，对应PE分别为24.4/16.2/12.2倍 [2] 光云科技 - **核心观点**：公司作为电商SaaS领导者，拥抱AI助力商家降本增效，具有投资价值 [2] - **论据**：公司为电商SaaS领导者，主要产品超级店长、快递助手等已经在各大平台得到商家广泛应用；从产品研发到人才培养全面拥抱AI，AI技术已经在公司现有的快麦小智客服机器人、深绘美工机器人等应用，助力广大商家降本增效；在阿里巴巴商家服务市场的电商SaaS处于领先地位，双方未来有望形成协同效应；预计2025 - 2027年的EPS分别为0.02、0.07、0.14元 [2] 磁悬浮压缩机（磁谷科技、鑫磊股份、佳力图） - **核心观点**：磁悬浮压缩机市场需求将迅速增长，国产有望进入快速替代阶段 [2] - **论据**：冷水机组是数据中心冷却散热必备设备，但其能耗占比超过一半，压缩机为核心部件，是降低数据中心PUE的主要路线；相比传统离心式和涡旋式压缩机，磁悬浮压缩机可有效降低摩擦损耗，能效提升区间为10% - 40%，今年市场需求将迎来迅速增长，增速至少为50%左右；过去几年国产攻坚突破已有成效，未来几年有望进入快速替代阶段 [2] 稀土行业 - **核心观点**：海外中重稀土价格暴涨，国内价格有望上行，板块中长期趋势明确 [1][7] - **论据**：海外中重稀土价格暴涨，氧化镝（CIF欧洲）报价较前期上涨204%，氧化铽（CIF欧洲）报价较前期上涨211%；商务部、海关总署对部分中重稀土相关领域实施出口管制，海外稀土企业无中重稀土分离产能，海外磁材产能有限，将导致海外稀土进入短缺格局；参考其他出口管制小金属，出口管制初期出口量将大幅下降，一个季度后开始有所恢复，内外价差扩大，在外盘带动下，国内价格同样上行；目前稀土价格处于周期底部位置，进口矿纳入管控，供给格局进一步集中，价格中枢有望上移；2024年人形机器人开始进入量产阶段，若按照一定销量，远期空间约20 - 40万吨，相当于再造一个稀土永磁市场 [1][7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 5月之后，随着年报、一季报披露窗口期已过，中美关税谈判取得一定实质性进展，市场风险偏好有一定回升，但信达证券认为季报期后重回成长的配置面临一定挑战，季度内偏向大盘价值，Q3再增加弹性，建议关注军工、有色金属、价值类主题、金融地产、指数权重等方向 [4][5][6] - 2025年05月15日研报雷达展示了多家公司的研报标题、评级调整情况，以及近一周个股和行业机构关注度排序、今日热门研报TOP 5 [10]

泰达环保作为天津市重点国企天津泰达投资控股有限公司(以下简称"泰达控股")的下属单位，是国内垃 圾焚烧发电领域的领军企业，运营着多个垃圾焚烧发电项目，在环保产业有着重要影响力。然而，受多 种因素影响，经营和财务面临较大压力，资产负债率上升、财务费用增加，融资难题亟待解决。 中国银河资产有关负责人表示，面对泰达环保的困境，银河资产迅速行动。一是通过市场化债转股助力 企业降杠杆。及时向泰达环保增资4亿元，定向置换其高成本债务，帮助其有效压降资产负债率，提升 流动性和融资能力，缓解财务负担，为企业可持续发展注入活力。二是助力公司治理结构优化升级。银 河资产成为泰达环保第三大股东，向泰达环保派驻董事，构筑起"产业+金融"的资本结构，推动其公司 治理机制实现从"行政主导"向"市场化决策"转型，为企业稳健发展奠定了坚实的制度基础。三是协同兄 弟机构合力赋能实体经济。在实施债转股之后，银河证券创新设计结构化融资方案，助力泰达环保成功 发行天津市国资系统首单碳中和绿色债券，积极践行绿色金融，促进低碳转型。此外，还在股权合作、 收购并购、资金募集等多方面与泰达控股开展广泛业务对接，全方位支持企业发展。后续，银河资产将 进一步发 ...

行业整合与并购 - 瀚蓝环境启动百亿规模并购粤丰环保，已获股东特别大会和法院会议批准，预计6月2日撤销粤丰环保在港交所上市地位 [1][2] - 行业增量空间收缩，进入运营为王和存量优质项目整合阶段，并购重组成为企业发展重要途径 [3] - 并购后瀚蓝环境垃圾处理规模将位列行业前三，A股首位，稳居固废处理行业头部地位 [3] - 行业龙头企业通过收购合并抢占市场份额，提高市场集中度，中科环保收购龙净厦门100%股权也是类似案例 [4] 运营效率提升 - 行业从"拼规模"转向"拼效率"，从"粗放扩张"迈向"精细化运营" [1] - 提升运营质量和效益成为生存之道，部分龙头企业通过精细化管理降低成本并提升盈利能力 [6][7] - 瀚蓝环境打造固废处理"工业大脑"，促进智能化、数字化转型，已在多个城市实现复制应用 [7] - 垃圾焚烧项目年利用小时数可达6000小时以上，瀚蓝环境等公司最高可做到8000小时以上 [10] 业务协同与创新 - "焚烧+"业务协同与国际化布局掀起新一轮增长浪潮 [1] - 瀚蓝环境2024年供热收入2.12亿元人民币同比增长超30%，粤丰环保供热收入6410万港元同比增长超120% [6] - 瀚蓝环境24个项目核发绿证超1100万张，粤丰环保21个项目绿证数量达788.57万个 [7] - 垃圾焚烧项目加速向"城市绿色能源中枢"转型，实现绿电直供IDC等新应用场景 [10] 国际化布局 - 瀚蓝环境已与马来西亚纳莎环境签署合作备忘录，探索固废全产业链合作 [8] - 瀚蓝环境通过收购新源中国40%股权新增海外项目规模3300吨/日，布局泰国曼谷市场 [8] - 三峰环境技术出海，焚烧炉技术应用于美国、印度等超百个项目，与苏伊士集团达成战略合作 [9] 行业发展趋势 - 政策引导及市场驱动下，行业仍有一定拓展空间，优质企业通过并购重组扩大规模 [4] - 国内资产价格处于合适位置，是良好并购时机 [5] - 未来3-5年行业竞争将集中在技术创新和服务质量，具备先进技术企业将占据优势 [10]

市值管理 - 公司将提升发展质量和价值创造能力作为市值管理基础，通过开展投资者交流、加大分红力度等举措强化市值管理 [2][3][10] - 2024 年公司在中期分红基础上拟开展年度分红，两次现金分红金额将超 2024 年度归属于上市公司股东净利润的 60% [3][10] - 2025 年一季度公司归母净利润较去年同期增长 42.72% [10] 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 59.19 亿元，同比基本持平；实现利润总额 8.46 亿元，同比增幅 2.57% [4] - 2024 年度净利润为 6.29 亿元，2025 年第一季度净利润为 2.05 亿元，相比上年一季度增幅 11.22% [9] 行业情况 - 行业处于稳定发展期，整体业绩表现平稳 [4] - 公司所处行业主要包括生活垃圾焚烧发电、节能环保装备及电工装备行业，生活垃圾焚烧为核心主业，在“双碳”等驱动下发展态势向好 [5][6] 垃圾焚烧发电业务 - 公司垃圾焚烧项目运营日处理规模 5 万余吨，年处理固废超 2000 万吨，全年上网电量超 50 亿度，生活垃圾焚烧处理量约占全国的 7%-8% [8] - 公司将通过加大市场开发、推动并购整合、精细化管理等拓展多元化收入来源，提升盈利能力 [7][8]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：垃圾焚烧行业 - 公司：绿色动力 纪要提到的核心观点和论据 绿色动力业绩表现 - 2025 年一季度业绩显著提升，收入端增长 2300 万元，净利润提升 33%，主要得益于供热量同比翻倍达 22.5 万吨、上网电量提升 3 个百分点，以及污泥协同处置项目恢复盈利能力 [2][6] - 2025 年一季度营业成本同比减少约 3000 万元，期间费用同比减少 2000 万元，财务费用同比减少 2400 万元至 0.97 亿元，主要受益于集采降本、大修季度波动以及财务费用下降 [2][9] - 2025 年一季度经营性现金流净额达 2.7 亿元，同比提升 21%，简易自由现金流为 1.57 亿元，同比增长 94% [2][11] 业绩增长驱动因素 - 供热量增加带来显著业绩弹性，一季度总供热量达 22.5 万吨，同比增幅达 97%，带来约 1700 万元的收入增量，且发电供热比仍有较大提升空间 [3] - 上网电量同比提升 3 个百分点，通过降低厂自用电率实现上网电量增加，带来约 1300 万元的电费收入增量 [3][6] - 污泥协同处置项目在没有国补情况下恢复盈利能力 [3][6] - 拓展新增工业用户和与 IDC 合作等方式实现收入端增长 [3] 盈利改善来源 - 危废减值项目盈利修复，处置单价已下探至底部，小厂逐步出清，公司拓展许可证批复有望提升产能利用率，且前期计提减值使运营期折旧摊销减少，经营压力降低 [13][14] - 发电效率提升，通过常用电节约、吨发上网电量调节等方式提高上网电量，增加电费收入；供热拓展增厚收益且无现金流风险，预计 2025 年供热量有望维持 50%以上向上弹性 [13][15] - IDC 合作是未来 B 端合作方向，公司部分项目位于潜在 IDC 拓展项目较多的区域，占总拟建项目 48%左右，有望为公司增收提供支持 [13][16] - 业务成本下降，包括供应链整合降低耗材采购单价、大修维护费用控制以及财务费用节约 [13][17] 垃圾焚烧板块发展趋势 - 整体进入成熟期，资本开支下降、分红能力提升、经营效率提高成为主要趋势，2024 - 2025 年 ROE 持续上升，自由现金流大幅改善，但各公司间存在差异 [2][5] - 未来 ROE 提升将出现分化，具备 Alpha 能力的企业，如供热业务突出或 IDC 拓展前瞻性的公司，有望获得超额收益和估值溢价 [4][22] 绿色动力未来预期 - 按照行业平均水平测算，手头运营项目达 4 万吨，满负荷运营有望贡献 8 - 10 亿左右运营净利，这是未来两年的核心预期增长空间 [4][18] - 预计 2025 年业绩为 6.5 亿元，自由现金流可以支持 100%以上的分红，在无新建或并购项目时自由现金流会持续增厚，保障长期分红能力 [21] - 预测扣非业绩目标为 2026 年 7.11 亿元、2027 年 7.4 亿元、2028 年 7.73 亿元，2025 - 2026 年复合增速约为 11% [21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司通过债务置换降低综合融资利率，未来仍有下降空间 [2][10] - 垃圾焚烧行业可进一步探索污泥处理、餐厨垃圾处理等领域，进行成本侧降本和财务费用下降，借鉴稳定公用事业行业通过细微经营效率改善实现高弹性业绩增长 [8] - 固废板块 2023 年实现整体自由现金流转正，2024 年逐步增厚，绿色动力 2024 年全年自由现金流达 10.68 亿，一季度约两亿左右，自由现金流基本可支撑 100%的分红 [19] - 绿色动力预计未来经营现金流净额将随运营增长逐步提升，2024 年实际经营现金流净额约为 16 亿元，未来资本开支将在 2024 年 5 亿元基础上进一步下降，甚至接近零，2025 年自由现金流将比 2024 年的 11 亿元进一步提升 [20] - 绿色动力当前 A 股股息率超过 4%，港股约为 8%，短期内具有吸引力，长期业绩提升和 ROE 提升带来的估值修复空间值得关注，维持对其持续推荐 [23]

报告行业投资评级 - 环保行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 侨银股份与国地中心合作推进人形机器人城服应用，固废板块提分红验证且供热 IDC 拓展提 ROE，水务运营业绩稳健增长、高分红且水价改革重塑成长与估值，稳健增长、价格改革与分红提升可全面配置，关注进口替代与再生资源价值提升 [5][7][9] 根据相关目录分别进行总结 最新观点 - 侨银股份与国地中心合作，三款人形机器人将落地环卫、物业、家居场景，签约 1000 台城服机器人意向订单，拟推街道环卫场景人形机器人 [5][9] - 垃圾焚烧资本开支下降提分红验证，供热及 IDC 等提质增效促 ROE 和估值双升，自由现金流增厚提分红，降本增效提 ROE，垃圾焚烧 +IDC 为拓展新趋势 [5][10][11] - 水务运营业绩稳健增长、高分红，水价改革重塑成长与估值，2024 年业绩稳健、现金流上行、资本开支下行，广州提价落实、深圳跟进有望带动水价改革 [5][12][13] - 贸易战升级，关注稳健运营、自主可控及再生资源三条主线，稳健增长、价格改革与分红提升可全面配置运营类资产 [15] - 关注自主可控、进口替代，半导体治理和科学仪器领域迎来发展机遇 [19] - 关注资源安全，再生资源价值提升，酒糟资源化和生物油板块具备战略意义 [20] - 2025 年度环保行业策略为化债、成长、重组共振，环保市场化新生，包括环保受益化债、优质成长、重组为支点三条主线 [22] 行业跟踪 - 2025M1 - 3 环卫新能源销量同增 51%，渗透率同比提升 5.64pct 至 14.36%，盈峰环境、福龙马、宇通重工在环卫车和新能源环卫车市占率有不同表现 [5][29][34] - 生物柴油生柴和地沟油价格环比下滑，价差收窄，单吨盈利下降，市场需求面淡弱 [36] - 锂电回收金属价格涨跌互现、折扣系数持平，盈利略有下滑，期待行业出清、盈利能力改善 [39] 行情表现 - 2025/5/6 - 2025/5/9 环保及公用事业指数上涨 2.86%，表现好于大盘 [43] - 2025/5/6 - 2025/5/9 涨幅前十标的为侨银股份、中兰环保等，跌幅前十标的为新动力、北控城市资源等 [46][47] 行业新闻 - 生活垃圾、建筑垃圾、危险废物纳入《生态环境法典》(草案) [51] - 宁夏发文规范城市建筑垃圾处理方案备案和处置核准工作 [52] - 广西印发"十四五"大气污染防治攻坚收官工作方案 [55] - 深圳发布 2025 年国家工业和信息化领域节能降碳技术装备征集通知 [56] - 乌兹别克斯坦塔什干垃圾掩埋场项目完成移交 [57] - 天津印发推进碳足迹管理体系建设实施方案 [58] - 山西开展产品碳足迹管理体系试点建设 [60] 公司公告 - 多家公司有股东高管增减持、担保、利润分配等公告，如楚环科技大股东减持、旺能环境控股股东增持等 [61][62][65] 往期研究 - 公司深度研究涉及粤海投资、永兴股份等多家公司 [70][71][72] - 行业专题研究涵盖百川畅银、英科再生等公司及多个行业专题 [75][76][78]

报告行业投资评级 - 环保行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 侨银股份与国地中心合作推进人形机器人城服应用，固废板块提分红验证，供热及IDC拓展提升ROE [1] - 垃圾焚烧板块资本开支下降提分红，供热和IDC等提质增效促ROE和估值双升；水务运营板块业绩稳健增长、高分红，水价改革重塑成长与估值 [5][7] - 面对中美贸易战升级，环保公用领域关注内需主导防御资产、自主可控、资源品价值提升三条主线，稳健增长、价格改革和分红提升促使全面配置运营类资产 [15] - 2025年度环保行业策略围绕化债、成长、重组共振，实现环保市场化新生 [7] 根据相关目录分别进行总结 最新观点 - 侨银股份与国地中心合作，三款人形机器人将落地环卫、物业、家居场景，签约1000台城服机器人意向订单，拟推出街道环卫场景人形机器人 [5][9] - 垃圾焚烧板块资本开支下降，自由现金流改善提分红，如军信股份、绿色动力等公司分红显著提升；企业通过降本、供热、IDC合作等提质增效提ROE，垃圾焚烧+IDC是新趋势，不同模式下盈利增量弹性和综合ROE提升明显 [5][10][11] - 水务运营板块2024年剔除一次性收益后业绩稳健增长，经营性现金流上行，资本开支下行，重庆水务等维持高分红；广州提价落实、深圳跟进有望带动水价改革，价格改革重塑成长与估值，重点推荐粤海投资等公司 [5][12][14] - 贸易战升级下，环保公用领域关注内需主导防御资产、自主可控、资源品价值提升三条主线，固废、水务等运营类资产迎价值重估 [15][16] - 关注半导体治理、科学仪器的自主可控和进口替代，以及酒糟资源化、生物油等再生资源价值提升 [19][20] - 2025年度环保行业策略围绕化债、成长、重组共振，化债利于优质运营资产重估、释放成长潜力，关注再生资源等政策着力点和新质生产力，重组推动“化债 - 价值成长”闭环 [22][24][26] 行业跟踪 - 环卫装备2025M1 - 3新能源渗透率同增5.64pct至14.36%，环卫车销量17306辆（同比+2%），新能源2486辆（同比+68%），盈峰环境等新能源市占率居前 [5][28][34] - 生物柴油生柴和地沟油价格环比下滑，价差收窄，单吨盈利周环比-10.6% [5][36] - 锂电回收金属价格涨跌互现，折扣系数持平，盈利略有下滑，单吨废料毛利周环比-0.051万 [5][39] 行情表现 - 板块表现：2025/5/6 - 2025/5/9环保及公用事业指数上涨2.86%，表现好于大盘 [43] - 股票表现：涨幅前十标的为侨银股份等，跌幅前十标的为新动力等 [46][47] 行业新闻 - 生活垃圾、建筑垃圾、危险废物纳入《生态环境法典》（草案） [51] - 宁夏发文规范城市建筑垃圾处理方案备案和处置核准工作 [52] - 广西印发“十四五”大气污染防治攻坚收官工作方案 [55] - 深圳发布2025年国家工业和信息化领域节能降碳技术装备征集通知 [56] - 乌兹别克斯坦塔什干垃圾掩埋场项目完成移交 [57] - 天津推进碳足迹管理体系建设实施方案 [58] - 山西开展产品碳足迹管理体系试点建设 [60] 公司公告 - 楚环科技、佳华科技等公司股东高管有增减持计划，旺能环境控股股东有增持计划 [61][62] - 盾安环境、宇通重工等公司有担保事项，维尔利、金圆股份等公司有股权质押解除事项 [64][65] - 龙净环保、迪森股份等公司有利润分配方案 [65] 大事提醒 - 5月12 - 16日路德环境、顺控发展等多家公司有股东大会召开、股权登记日、除权除息日等事项 [67] 往期研究 - 报告提及《绿色动力25Q1业绩超预期，固废板块提分红+提ROE核心逻辑验证》等相关研究 [5]