报告行业投资评级 - 报告未明确给出行业整体投资评级，但对部分公司给出评级，新鸿基地产、华润置地、领展房托等多家公司评级为买入，恒基地产、时代邻里评级为中性 [3] 报告的核心观点 - 6月旺季整体楼市保持稳定，全口径销售总额环比上升17.2%，预计二级市场需求持续改善且好于一级市场，买家偏好国企项目，部分领先民营企业或加速债务重组 [4] - 构建房地产发展新模式，推进房地产业高质量发展，地方将“因城施策”，一线及强二线城市限制性政策有望放宽，弱二线及三、四线城市坚持“严控增量、优化存量、提高质量” [4][12] - 中长期看好华润置地和越秀地产，这两家公司过去销售表现优异且执行能力强 [4] 各部分总结 股市 - 近一个月中国内地开发商股价表现总体强于中国企业指数表现，行业资产净值折让略微缩小至87.3% [5] 房企销售表现 - 6月整体楼市延续企稳走势，前百开发商销售环比上升17.2%，销售总面积环比上升10.5%，前六个月合同销售总额同比下跌11.4% [10] - 21家上市开发商6月销售额环比上升12.3%，主要因销售均价和销售面积分别环比上升11.7%/4.6%，一线城市韧性较强，6月销售额排名前十开发商均为国企，前六个月国企合同销售额市占率略微提升至74.8% [4][11] - 6月房地产市场处于止跌企稳阶段，未来政策将持续构建新模式，推进高质量发展，下半年可能出台更多优化政策 [12] 实体市场 - 2025年6月10城新房成交量环比上升9.97%，供应量环比上升18.5%，库存去化周期收窄至约18.11个月 [19] - 6月前四周30城新房成交量环比上升10.29%，一/二/三线城市成交量分别为+3.4%/+26.6%/-4.1% [19] - 国家统计局2025年5月数据同比跌幅收窄，新建和二手商品住宅价格指数同比/环比跌幅均有所缓解，不同城市等级指数同比跌幅也有所缓解 [29] 政策回顾和公司更新 政策回顾 - 中央层面：6月中央政策以“质量民生”为导向，构建房地产发展新模式，推进“好房子”建设，助力市场流动性恢复 [33] - 地方层面：6月超26城出台稳市场政策，涉及公积金、购房补贴、城市更新等方面 [35] 公司更新 - 招商蛇口：取消区域公司，总部直接管理城市公司；为杭州地产提供1.73亿元担保；为厦门西海湾申请40亿元15年期贷款提供担保 [39] - 万科地产：加快建设资产退出渠道；有信心应对偿债挑战；已盘活项目61个，累计实现新增销售212亿元 [39][40] - 华润置地：拟发行30亿元中票；获58.5亿元离岸人民币贷款；郑州郑东万象城开业 [41] - 保利发展：“22保利05”“22保利06”将付息；发展商用物业第1期绿色ABS正式成立，募集资金15.94亿元 [44] - 融创中国：境外债务重组已获75%债权人支持 [43]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：房地产行业 - **公司**：太古、九龙仓、恒隆、西盛、领展资产管理有限公司 纪要提到的核心观点和论据 香港楼市现状 - 2024 年量增价跌，二手房和新房交易量增加但价格下跌，反映投资需求和刚需并存，大量资金和人口流入香港，包括优质大陆人才及亚洲周边国家人才[1][9][10] - 与恒生指数显著关联，恒指上行 1 - 2 个月，房价滞后 1 - 2 个月相应上行，2024 年四季度房价企稳与恒指上行相关[11] - 住宅用地仅占 7%，郊野公园占比大，可释放住宅用地有限，一手新增供应单位少，每年约 2 - 3 万个，二手交易占比达八成，是成熟市场表现[1][6][8] - 高房价和高租金，人均居住面积仅 16 平方米，自有率 50.4%，大量居民租房推高租赁价格[1][7] - 住房体系分保障轨和市场轨，市场轨占 56%，配售型房屋占 15%，配租型房屋占 28%，配租型房屋轮候时间约 5.3 年[1][13][14] 影响香港楼市的因素 - 美国降息预期影响大，若降息，香港按揭利率将下调，推动楼市反弹，但投资者需权衡存款与房地产投资收益[1][12][17] - 人口政策吸引人才流入，对房地产市场形成支持，缓解人口流出情况[20] - 撤销部分交易税，买家成本从 7.5%降至约 4%，2024 年 2 月松绑后成交量回升，按揭方案多样化，购买按揭保险首付仅需 10% [19] 香港房企特点 - 采用租售混合模式，租赁业务收入占比高，财务上低杠杆、低周转、高利润，运营稳健，前十二大港资房企资产负债率仅 29% [1][4][26] - 在商业地产方面优势显著，选址和高端定位出色，租金坪效高，品牌力强，奢侈品招商能力突出，喜欢打造综合体验项目 [24][25] - 在内地商业地产市场表现突出，尤其在高端商业项目和奢侈品招商方面，租金收入可观 [1] 香港 REITs 市场 - 发展成熟，以本地物业为底层资产，可海外投资，单体规模较大，共有 11 个 REITs，总市值约 1700 亿港币，平均市值 70 亿港币 [2][27] - 最大的 REITs 是领展，由领展资产管理有限公司发行，主要投资社区商业，主动管理能力强，是有效资产管理平台 [28] 与其他地区对比 - 与内地房企相比，内地房企主要依赖物业开发，占比超 80%，而港资房企物业开发占 25%，投资物业收入占 52% [21] - 与新加坡相比，新加坡市场轨占 10% - 20%，保障轨占 70% - 80%；房地产交易税调控方式类似但名称不同，调控措施均直接有效 [13][18][19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 北部都会区元朗及大屿岛新建住宅项目预计对深圳和香港有一定冲击，北部都会区计划容纳 250 万居住人口及 65 万个工作职位，2027 年前完成收地，2030 - 2032 年落地 [15] - 香港持有环节征税包括地租差饷物业税，约为评估租金的 8%，出租还需缴纳物业税，两项税收贡献约 10%财政收入 [16] - 中国境内 REITs 未来面临能否成为有效资产管理平台的挑战，房地产发展趋势向轻资产运营或运营为王转变 [29]

龙华区服务业整体表现 - 龙华区1-4月服务业累计营业收入达88.90亿元 同比增长14.7% 增速稳居全区首位 占全区服务业营收比重达23.8% [2][3] - 龙华街道前4个月租赁和商务服务业营收超26亿元 占全区该行业比重超四成 居民服务修理和其他服务业增速高达143.9% [3] - 大浪街道后浪新天地上半年出租率高达93% 整体销售额约12亿元 客流量突破1110万人次 [6][7] 各街道差异化发展策略 - 龙华街道以壹方天地为核心打造"一核心多节点"商业布局 联动星河iCO等形成商业集群 轨道交通22/25/27号线全面开工将扩大区位优势 [4][5] - 民治街道重点拓展港澳游客消费群体 已接待6个旅游团 定制旅游购物路线涵盖多个景点 计划明年迎接百团来游 [6] - 大浪街道打造四大特色商圈(大浪时尚小镇/后浪新天地/凯豪达宠物世界/万众城尚座Spark) 后浪新天地因创新消费场景成为流量收割机 [6][7] - 观澜街道通过文体赛事激活商旅融合 滑雪绿道公开赛预计带动周边消费同比增长25% 卡鲁冰雪世界累计接待游客47万人次 [8][9] 商业创新与政企协作 - 龙华街道推出"政企早餐座谈会"机制 累计举办16场 解决企业诉求30项 走访企业367家次 诉求办结率超99% [10][11] - 天猫优品超级旗舰店开业首日客流破千 集聚30余家一线品牌 开创粤港澳大湾区家电零售新模式 [4] - 通过"商圈+赛事"(如垂直马拉松带动单日销售额2300万)和"商圈+节庆"(如川剧变脸/歌友会)模式持续激活市场热度 [4] 基础设施与招商引资 - 龙华区在深圳42个区域级活力商圈中占据7席 其中民治街道就有4个 现有大型商业综合体14家 [6] - 龙华街道累计接触19家招商企业 成功吸引复星开心购等9家优质企业落地 平台录入产业载体190家 提供22.3万平方米房源 [11] - 推动青创园·龙华汇认定为区示范智慧园区 为招商引资提供载体支持 [11]

报告行业投资评级 - 房地产开发：增持（维持）[7] - 房地产服务：增持（维持）[7] 报告的核心观点 - 消费修复有望促进商业地产企稳，进一步打开香港资产价值重估空间，但需关注消费改善的持续性 [1][5] - 看好香港本地开发商和商业运营企业估值修复，建议关注领展房产基金和港铁公司 [5] 根据相关目录分别进行总结 香港零售额改善情况 - 2025年5月香港零售业销货价值达313亿港元，同比+2.4%，环比增速提升4.7pct，为15个月来消费额同比首次转正 [2] - 前期消费偏弱受港人北上消费、访港旅客消费量及常住人口减少等因素制约，目前这些制约因子有所削弱 [2] - 5月零售业改善得益于“五一”假期消费力提升和人才政策使人口止跌回升带来本地消费市场增量 [2] 消费结构情况 - 5月非必需消费结束16个月负增长，同比+3.5%，增速较必需消费高2.6pct [3] - 药物及化妆品、非必需百货、汽车品类表现突出，奢侈品类同比跌幅显著收窄 [3] - 非必需消费与消费场景链接强，商业地产更能受益于消费复苏 [3] 商业地产情况 - 截至2025年6月末，商铺租金中原经纪人指数为42，环比小幅修复3.3pct，但仍低于荣枯线 [4] - 零售销售回暖是商业地产租金修复前瞻指标，零售额持续反弹有望提升商户租赁意愿，降低空置率，促进租金企稳改善 [4] - 特区政府将积极推动旅游业及盛事项目，政策或将继续发力 [4] 重点推荐公司情况 领展房产基金 - 首次覆盖给予“买入”评级，目标价50.59港元 [13][14] - 作为香港首家上市REIT，核心资产聚焦本地必选消费场景，资产组合覆盖中港及海外，总估值约2258亿港元，自上市以来基金单位持有人年化回报率为10.9% [14] - 预计2026 - 28财年可分派总额为69.08/69.82/70.52亿港元，同比为 - 1.7%/+1.1%/+1.0%，对应DPU为2.67/2.70/2.73港元 [14] 港铁公司 - 维持“增持”评级，调整目标价至29.5港元 [13][15][16] - 2024年收入600亿港元，同比+5.3%；归母净利158亿港元，同比+103%；经常性业务利润72亿港元，同比+68%；24年度股息拟定1.31港元，股息率达5.0% [15] - 预计25 - 26年为住宅交楼高峰期，25 - 27年资本开支达908亿港元，24年末净负债率为32%，足以支持渐进式分红政策 [15][16]

上海年中土拍概况 - 上海第五批次土地出让推出六幅地块 总建筑面积70万方 起价1925亿元 [1] - 五幅地块成功出让 总出让面积2717万平方米 规划总建面6385万平方米 总金额19157亿元 [1] - 14家企业参拍 包括6家央企 7家国企 1家民企 杨浦东外滩和闵行颛桥地块热度最高 [1] 宝山"巨无霸"地块分析 - 宝山区组合地块总出让面积近10万平方米 总起始价81亿元 为本轮土拍体量最大地块 [2] - 90-01地块规划建设250米写字楼 容积率72 商业100%自持 办公40%自持 [2] - 五幅住宅用地总面积超83万平方米 容积率25-26 限高60-80米 中小户型占比40% 配建3620平方米保障房 [2] - 中建东孚以8195亿元竞得 楼面价25488元/平方米 溢价率117% [3] 杨浦内环地王成交 - 杨浦区C090101单元01C5-02地块楼面价达95530元/平方米 创区域单价纪录 [6] - 保利发展经95轮竞价以35亿元拿下 溢价率3079% [6] - 地块邻近12号线和18号线换乘站 周边配套成熟 包括重点学校和三甲医院 [6] 房企竞拍表现 - 保利发展同时以314亿元摘得闵行颛桥地块 楼面价约388万元/平方米 溢价率1295% [7] - 大华继3月92659元/平方米拿下大宁地王后 又以3053亿元底价获取大虹桥徐泾地块 [8] - 建发摘得金山区金山新城地块 大华获取青浦徐泾地块 [1][7] 区域市场动态 - 宝山南大板块周边项目中环置地中心去化率超90% 均价67404元/平方米 中环金茂府去化率超95% 均价65940元/平方米 [4] - 宝山W12-1301单元99-01地块由中建七局&中建港航以101亿元摘得 楼面价33000元/平方米 [4] - 区域住宅用地供应节奏放缓 遵循"产业先行 生活配套跟进"逻辑 [5]

房地产市场价格与结构 - 2025年一季度蒙古住宅平均售价为每平方米360万图格里克（7258.06元人民币），豪华住宅为710万图格里克（14314.52元人民币）[1] - 房地产交易结构中，土地占54%、住宅占41.8%、商业地产占3.4%、工业地产占0.3%[1] - 通过房产经济机构出售的住宅占房地产市场总价值的86%[1] - 按面积划分，50平方米以下住宅占20.3%、51至100平方米占46.6%、101至200平方米占20.4%、201平方米以上占12.8%[1] - 租赁类不动产中，住宅面积占63.1%，商业地产占26.7%，工业地产占9.8%、土地占0.4%[1] 房地产交易数据 - 房产经济机构共完成2203笔交易，出售和转让房地产面积达316.2万平方米，总价值为5385亿图格里克（10.86亿元人民币）[1] - 交易面积同比增长9.1%，价值增长5.8%[1] - 完成1912笔房地产租赁交易，面积为15.08万平方米，总值589亿图格里克（1.19亿元人民币）[1] 行业财务数据 - 一季度蒙古房地产行业实现净利润35亿图格里克（705.64万元人民币），收入为568亿图格里克（1.15亿元人民币），支出为533亿图格里克（1.07亿元人民币）[2] - 总资产达2255亿图格里克（4.55亿元人民币），其中流动资产1624亿（3.27亿元人民币），非流动资产581亿（1.17亿元人民币）[2] 行业机构数量 - 截至一季度末，房地产经纪机构共计302家，同比减少8家[2]

城投ABS市场现状与结构特征 - 当前城投ABS市场以企业ABS为主导，存量余额307.44亿元占比91%，ABN仅占9%，主要因证监会主管ABS采用备案制且基础资产灵活性高[1][23] - 票面利率呈现分层特征，加权平均利率3.25%低于城投标债42BP，低票息产品（<2.5%）存量规模88.38亿元占比最大，反映市场避险情绪和基准利率下行影响[1][25] - 剩余期限分布中长期化，10年以上占比37.79%，5-10年占比32.32%，与基础设施等底层资产长回报周期匹配[1][30] - 评级结构高度集中，AAA级占比77.87%，AA+级17.73%，低评级产品不足2%，显示市场对低评级容忍度低[1][33] 基础资产类型与区域分布 - 基础资产以收费收益权类（56%）和债权类（40%）为主，不动产类仅占4%[2][38] - 收费收益权类中基础设施收费权占比40%，依托政府支持和垄断性成为主流；债权类以商业地产抵押贷款（31%）和应收账款为主[2][43] - 区域分布高度集中，江苏、浙江、山东三省存量占比超60%，经济实力强和债务率低是关键优势[2][47] - 行业集中度显著，建筑装饰行业占比61.32%，与城投平台主营基建相关；公用事业（12.73%）和房地产（9.37%）分列二三位[2][50] 市场交易与估值特征 - 2024年ABS市场发行总额2.04万亿元同比增8.87%，但城投类仅130.82亿元占比不足1%[3][16] - 2025年市场活跃度修复，截至5月中旬成交量超2024年同期，换手率回升至16.91%[3][54] - 信用利差呈现"久期倒挂"，2年期利差最高达81BP，1年期已达历史低点，2年以上品种仍有10BP压缩空间[3][55] - 估值与底层资产质地强相关，基础设施收费类收益率2.1-2.3%风险收益比优，融资租赁债权类超2.5%但流动性受限[3][56] 投资价值分析 - 短端城投ABS利差优势显著，1年期较同期限城投标债利差60BP，5年期仅16BP[6][56] - 2年期品种或为曲线凸点，信用利差约50BP，建议平衡收益与流动性风险的投资者关注[6][56] - 基础设施收费类和棚改保障房类ABS更适合稳健投资者，CMBS和应收账款类适合风险偏好稍高投资者[6][56]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [4] 报告的核心观点 - 2018年是房价和消费关系异变的转折点，此前房价与消费正相关且有领先性，此后相关关系大幅减弱 [7][9][14] - 地产与消费的关系分两个层面，浅层次受收入影响，可研究财富或挤出效应；深层次关注房价能否移动需求曲线影响产出和消费 [7][9] - 2018年前房价向产出传导顺畅，源于城市扩张和土地财政、金融的乘数效应，2018年后减弱 [9] - 控制房价对收入传导影响后，房价对消费呈挤出效应，与消费倾向变动负相关 [9] - 2018年前房价与消费正相关因房价带动收入，2018年后土地财政和金融带动经济效率降低，负相关更明显 [7][9][62] - 本轮地产可能演绎后周期，解决地产困局需低利率和财政支持，分清在需求曲线上移动还是移动需求曲线 [62][63] 根据相关目录分别进行总结 2018年之前房价与消费正相关，但2018年之后相关关系大幅减弱 - 2018年前领先1年的销售均价与消费正相关，5年滚动相关系数在2016前后达高点；2018年后相关关系大幅转弱 [7][14] - 房价和消费关系分两个层次，控制变量是产出Y，一是讨论房价对消费的财富或挤出效应，二是关注房价能否移动需求曲线带来更高产出和消费 [7][22] 2018年之前地产早周期属性明显，核心是土地财政和土地金融，而非地产产业链 - 数据显示70大中城市房价环比略领先于M1同比，M1同比领先于PMI，证明地产是经济早周期行业 [27] - 地产需求的自身驱动是城市扩张，若经济增长不对应城市扩张，将进入二手房主导市场 [32][33] - 1998 - 2018年处于城市扩张大周期，地产需求有内在动力，是地产政策有效的根本原因 [35] - 地产向GDP传导的逻辑是土地财政和土地金融带动地方政府投资扩张，而非地产产业链 [36] - 房企加杠杆拿地为地方经济提供资本，通过产业发展和人口增长形成闭环，早周期下房企囤土储，去化周期约5年 [41] 剔除房价对于收入的带动，房价上行对于消费更多是负向影响 - 从微观角度，房价上涨对居民消费有财富和挤出效应，一套房家庭多体现挤出效应 [48] - 我国一套房家庭占比约58%，理论上房价上涨应体现较强挤出效应 [55] - 宏观层面，测算剔除收入后的房价与消费倾向变动呈负相关 [59] 结论和投资建议 - 2018年前地产早周期，通过土地财政和金融带动经济，2018年后效率降低；控制收入时，房价和消费大概率负相关 [62] - 2018年前房价带动收入强，与消费正相关，2018年后负相关更明显 [62] - 本轮地产可能演绎后周期，解决地产困局需低利率和财政支持 [63] - 住宅开发公司投资机会为政策博弈和“壁龛市场”有优势的房企，建议关注绿城中国、华润置地；建议关注商业地产公司太古地产、华润万象生活，以及中介业务有护城河的贝壳 - W [7][10][63]

业绩总结 - 2025年第一季度，来自持续经营的归属于公司所有者的未经审计合并利润为13.22亿港元，同比增长1.9%[2] - 截至2025年1月21日，来自GD Land（已终止经营）的归属于公司所有者的未经审计合并损失为1700万港元[2] - 持续经营的净财务费用减少7700万港元，降至1.17亿港元[2] - 持续经营的投资物业公允价值调整净损失减少1100万港元，降至1000万港元[2] 资产与负债 - 截至2024年12月31日，总资产为1355.95亿港元，较2023年12月31日的1399.66亿港元下降3.1%[14] - 截至2024年12月31日，投资物业为158.87亿港元，较2023年12月31日的255.02亿港元下降37.7%[14] - 截至2024年12月31日，银行及其他借款为238.62亿港元，较2023年12月31日的424.28亿港元下降43.7%[14] 水供应项目 - 2025年第一季度，水供应项目的收入和税前利润分别为17.34亿港元和12.03亿港元，较2024年第一季度的17.61亿港元和11.78亿港元有所下降[21] - 2025年第一季度，其他水项目的收入为17.49亿港元，税前利润为5.40亿港元，较2024年第一季度的17.23亿港元和5.72亿港元有所增长[26] - 截至2025年3月31日，水供应的总设计能力为1615万吨/天，污水处理能力为334.59万吨/天[24] 投资物业业务 - GDH Teem的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$225.0百万，较2024年第一季度的HK$240.5百万下降约6.3%[32] - Panyu Wanbo购物中心的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$75.1百万，较2024年第一季度的HK$61.4百万增长约22.5%[32] - Tianjin Teem购物中心的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$71.2百万，较2024年第一季度的HK$68.6百万增长约3.8%[32] - Comic City购物中心的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$22.8百万，较2024年第一季度的HK$18.4百万增长约23.9%[32] - 深圳Teemall购物中心的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$24.0百万，较2024年第一季度的HK$18.9百万增长约27.0%[32] - Yuehai Tiandi购物中心的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$10.9百万，较2024年第一季度的HK$8.7百万增长约25.3%[32] - GDI Tower的投资物业业务在2025年第一季度的收入为HK$11.9百万，较2024年第一季度的HK$12.2百万下降约2.5%[32] 交通项目 - Xingliu高速公路在2025年第一季度的平均每日通行流量为27,039辆次，较2024年第一季度的29,743辆次下降约9.1%[43] 项目开发 - Yinping项目在2025年第一季度的累计开发成本为RMB2,080百万（约HK$2,253百万），较2024年12月31日的RMB2,077百万（约HK$2,243百万）略有增加[50] - Yinping项目在2025年第一季度的利润税前为HK$33.6百万，较2024年第一季度的HK$33.9百万下降约0.9%[50]

潮新闻客户端 记者 马梦婷 根据浙报传媒地产研究院统计，截至2025年5月底，杭州市区本年度涉宅地成交金额达994亿元，与2024全年杭州涉宅成交1169亿元相比，占比已高达 85%。当前供地高频，6月已有3场涉宅地定档。 重点提要 NO.1 数据：供地速度近年罕见 涉宅金额已接近2024年全年 近几月均保持高频次供应模式，达近年高位。截至5月底，杭州市区涉宅地成交金额达994亿元，与2024全年杭州涉宅成交1169亿元相比，占比已高达 85%。 6月已挂牌涉宅地起价超130亿元，即使全部底价成交，2025年上半年成交宅地金也将与2024年全年比肩。 NO.2 市场：热度分化突出 仍处于敏感阶段 本月既有三墩、新天地、运河新城宅地高溢价成交（溢价均超40%），又有钱塘江东核心、下沙工业区、临平翁梅乔司等板块5宗地块底价成交，竞争热 度存在明显分化。 其中共9宗涉宅地块成交，出让面积48.7万㎡（约730亩），总建筑面积79.3万㎡，成交金额93.0亿元。 2025年6月，杭州市区预计出让18宗土地，总出让面积37.2万㎡，总建筑面积65.6万㎡，起始总价138.0亿元。其中涉宅用地预计出让三场，共10宗，出让 ...