投资评级 - 报告对恒瑞医药维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 报告认为恒瑞医药创新与出海双轮驱动业绩持续高增长 [4] - 公司2025年三季报显示业绩稳健增长 2025年前三季度实现营业收入231.88亿元 同比增长14.85% 归母净利润57.51亿元 同比增长24.50% 归母扣非净利润55.89亿元 同比增长21.08% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为88.0亿元、102.8亿元、121.5亿元 同比增长38.9%、16.8%、18.2% [4] 国际化进展 - 2025年第三季度公司实现3笔对外授权 国际化进程全面提速 [2] - 与GSK达成合作 共同开发至多12款创新药物 公司获得5亿美元首付款 潜在总金额约120亿美元行权费和里程碑付款及销售提成 [2] - 就HRS-1893海外权益与Braveheart Bio达成New-Co交易 首付款含现金及等值股权共6500万美元及1000万美元近期里程碑款 最高10.13亿美元里程碑及销售提成 [2] - 将瑞康曲妥珠单抗部分国际市场权益授权给Glenmark 收取1800万美元首付款 最高10.93亿美元里程碑付款及销售提成 [2] 研发创新与商业化 - 2025年前三季度研发费用达49.45亿元 [3] - 2025年第三季度多款新产品获批上市 包括泽美妥司他片、全氟己基辛烷滴眼液、恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片(I)、(II) [3] - 海曲泊帕、HRS9531注射液等8项适应症上市申请获受理 [3] - 公司有100多款自主创新产品临床开发中 400余项临床试验在国内外开展 [3] - 2025年ESMO年会发布46项肿瘤领域研究成果 "双艾"组合可切除肝细胞癌研究结果显示无事件生存期突破42个月 [3] - HRS9531注射液中国Ⅲ期减重研究取得积极顶线结果 6mg剂量组平均减重19.2% [3] 财务数据与预测 - 核心财务数据预测显示营业收入持续增长 预计2025-2027年分别为338.47亿元、384.70亿元、443.90亿元 [10] - 盈利能力指标持续改善 预计销售净利率从2024年的22.6%提升至2027年的27.2% [10][11] - 净资产收益率（ROE）预计从2024年的14.7%提升至2025年的17.6%并维持高位 [11] - 毛利率预计从2024年的86.2%稳步提升至2027年的87.5% [11] - 公司资产负债率低 偿债能力强 2024年资产负债率为8.1% [11]

行业投资评级 - 投资评级：看好 [1] - 评级变动：维持评级 [1] 核心观点 - 医药生物行业投资逻辑正从政策压力转向创新驱动 [8] - “十五五”规划将“支持创新药和医疗器械发展”写入“健康中国”战略 为行业提供长期方向与政策红利预期 [8] - 中国企业在2025年ESMO大会上于双抗ADC等前沿领域展现出从“快速跟随”向“源头创新”的跨越 证明全球竞争力与管线价值 [8] - 多家企业采用第五套标准成功登陆科创板 标志资本市场对创新药企支持通道保持畅通 [8] - 建议聚焦创新药及前沿技术平台（如ADC、双/多特异性抗体、细胞治疗）和创新产业链与“卖水人”（如CXO行业） [8] 行情回顾 - 报告期医药生物行业指数涨幅为1.89% 在申万31个一级行业中位居第20 跑输沪深300指数（2.80%）[5] - 子行业中医疗研发外包、疫苗涨幅居前 涨幅分别为5.26%、4.19% 医疗设备、中药跌幅居前 跌幅分别为1.21%、0.56%[5] - 截至2025年10月31日 医药生物行业PE（TTM整体法 剔除负值）为30.67x（上期末为30.08x） 估值上行但低于均值 [5] - 申万三级行业PE前三为疫苗（48.13x）、医院（43.53x）、医疗设备（38.68x） 中位数34.18x 医药流通（14.69x）估值最低 [5] - 报告期两市医药生物行业共有36家上市公司股东净减持8.05亿元 其中4家增持1.20亿元 32家减持9.25亿元 [5] 行业重要资讯 国家政策 - “十五五”规划建议提出培育壮大生物制造等未来产业 加强原始创新和关键核心技术攻关 [26][27] - 规划明确支持创新药和医疗器械发展 健全医疗、医保、医药协同发展和治理机制 [29] - NMPA发布《药物临床试验质量管理规范（修订稿征求意见稿）》 推动药物临床试验高质量发展 [31][32] - 国家疾控局等七部门联合通知将HPV疫苗纳入国家免疫规划 为2011年11月10日后出生满13周岁女孩免费接种 [33][34] - 国家卫健委印发《关于加强基层慢性病健康管理服务的指导意见》 目标到2027年基本实现基层慢性病健康管理全流程服务 [35][36] 注册上市 - 葛兰素史克全球首款BCMA ADC“玛贝兰妥单抗”获美国FDA批准上市 用于复发/难治性多发性骨髓瘤 基于III期临床试验DREAMM-7结果 将患者死亡风险降低51% [37][38] - 乐普生物全球首款EGFR ADC“注射用维贝柯妥塔单抗”获NMPA批准上市 用于复发或转移性鼻咽癌 II期研究显示ORR达30.2% 中位PFS为5.82个月 [40][41][42] - 恒瑞医药三合一口服降糖药“恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片”获NMPA批准上市 为国产首款 用于二甲双胍治疗后血糖控制不佳的2型糖尿病患者 [43][44] - 勃林格殷格翰PDE4B抑制剂“那米司特”获美国FDA批准上市 为十年来首款成功获批的特发性肺纤维化治疗药物 中国实现全球同步获批 [46][47] - 环码生物环形RNA药物“HM2003”获美国FDA孤儿药资格认定 适应症为血栓闭塞性脉管炎 [49][50] 其他 - 禾元生物、必贝特两家未盈利创新药企正式登陆科创板 均以第五套标准申报 标志新一轮生物医药企业科创板IPO风向标 [51][52][53] - 药明康德以28亿元出售康德弘翼和津石医药100%股权 退出临床CRO赛道 聚焦CRDMO核心业务 [54][55][56] - 礼来与英伟达合作构建制药行业算力最强大的超级计算机 由超过1000块B300 GPU提供算力 用于加速药物发现和开发 [57] - 友芝友生物“艾美赛珠单抗”类似药Y225突破原研专利限制 制剂专利获授权 有望提前6年上市 [58][59][60] 公司动态 重点覆盖公司投资要点及评级 - 华东医药：评级买入 预计2025-2027年归母净利润分别为40.28/45.59/51.20亿元 EPS分别为2.30/2.60/2.92元 [61] - 普蕊斯：评级增持 预计2025-2027年归母净利润分别为1.21/1.31/1.41亿元 EPS分别为1.52/1.65/1.77元 [61] - 贝达药业：评级买入 预计2025-2027年归母净利润分别为5.34/6.04/7.39亿元 EPS分别为1.28/1.44/1.77元 [61] - 诺诚健华-U：评级买入 预计2025-2027年收入分别为14.11/17.02/20.58亿元 归母净利润分别为-0.43/-0.36/-0.24亿元 [61] - 泓博医药：评级增持 预计2025-2027年归母净利润分别为63.90/81.72/97.95百万元 EPS分别为0.46/0.59/0.70元 [61] - 艾力斯：评级买入 预计2025-2027年归母净利润分别为20.28/23.01/26.50亿元 EPS分别为4.51/5.11/5.89元 [61] - 首药控股-U：评级增持 预计2025-2027年收入分别为0.59/1.43/2.87亿元 归母净利润分别为-1.84/-1.71/-1.74亿元 [61] - 九洲药业：评级买入 预计2025-2027年归母净利润分别为9.33/10.76/11.56亿元 EPS分别为0.97/1.12/1.20元 [61] - 美亚光电：评级增持 预计2025-2027年归母净利润分别为7.30/8.05/8.67亿元 EPS分别为0.83/0.91/0.98元 [61] 医药生物行业上市公司重点公告 - 药品注册：包括汇宇制药注射用紫杉醇（白蛋白结合型）获葡萄牙、英国批准 健友股份注射用磷霉素获美国FDA批准 通化东宝门冬胰岛素注射液获印度尼西亚批准 华东医药马来酸美凡厄替尼片、恒瑞医药恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片等获NMPA批准 [64] - 医疗器械注册：包括赛诺医疗冠状动脉棘突球囊扩张导管获韩国批准 东方生物多项检测试剂盒获欧盟、印度尼西亚、哥伦比亚、沙特阿拉伯批准 达安基因、圣湘生物、贝瑞基因、科华生物、鱼跃医疗等公司产品获NMPA或地方药监局批准 [65][67]

固定收益研究：央行恢复国债买卖操作 - 中国人民银行行长潘功胜在2025金融街论坛年会上表示，央行将恢复公开市场国债买卖操作[2] - 央行于2024年8月正式开展国债买卖操作，当月净买入债券面值1000亿元，2024年9-12月净买入面值分别为2000亿元、2000亿元、2000亿元和3000亿元，累计净买入1万亿元，但操作于2025年1月暂停[3] - 2024年8-12月累计净买入的1万亿元国债在2025年已陆续到期，导致央行资产中的"对中央政府债权"从2024年末的2.9万亿元下降至2025年9月末的2.2万亿元，相当于回笼0.7万亿元基础货币[4] - 2025年基础货币投放主要依靠MLF及买断式逆回购，合计净投放约3万亿元，带动央行"对其他存款性公司债权"从2024年末的15.6万亿元增至2025年9月末的19.5万亿元，占总资产比重由35.5%升至41.4%[4] - 央行恢复国债买卖操作具有五大功能：丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用、增进货币政策与财政政策协同、有利于债券市场改革发展和金融机构提升做市定价能力[4][5][8] - 短期对债市影响预计以买入短期限国债为主，规模不超过2024年，有望为债市带来脉冲性机会，对短端利好更直接；长期影响以中性为主，四季度利率债依然是弱势资产[8] 金融工程研究：融资融券市场概况 - 上周（10月22日-10月28日）A股主要指数全部上涨，创业板指涨幅最大达4.73%，上证50涨幅最小为1.44%，上证综指涨1.84%，深证成指涨2.70%，科创50涨4.65%，沪深300涨1.83%，中证500涨2.16%[10] - 截至10月28日，沪深两市两融余额为24,871.33亿元，较上周增加504.74亿元，其中融资余额24,693.64亿元（增加496.90亿元），融券余额177.69亿元（增加7.84亿元）[10] - 户均融资融券余额为1,359,352元，较上周增加11,589元，有融资融券负债的投资者数量占比为23.55%，较上周增加0.23个百分点[10] - 上周每日平均参与融资融券交易的投资者数量为443,835名，较前一周增加8.85%[10] - 行业方面，电子、通信和机械设备行业融资净买入额较多，食品饮料、有色金属和交通运输行业融资净买入额较少[11] - 融资买入额占成交额比例较高的行业为非银金融、通信和电子，较低的行业为纺织服饰、轻工制造和建筑材料[11] - 融券方面，电子、通信和汽车行业融券净卖出额较多，非银金融、有色金属和银行行业融券净卖出额较少[11] - 市场ETF融资余额为1128.07亿元，较10月21日增加44.16亿元；融券余额为82.03亿元，增加4.71亿元[11] - 个股融资净买入额前五名为胜宏科技、中际旭创、天孚通信、香农芯创、三花智控；融券净卖出额前五名为胜宏科技、九号公司、天孚通信、华工科技、伊之密[11] 公司研究：恒瑞医药2025年三季报 - 2025年前三季度实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85%；归母净利润57.51亿元，同比增长24.50%；扣非归母净利润55.89亿元，同比增长21.08%[14] - 2025年第三季度实现收入74.27亿元，同比增长12.72%；归母净利润13.01亿元，同比增长9.53%；扣非归母净利润13.17亿元，同比增长16.89%[14] - 第三季度出海业务达成3项海外BD授权，包括与GSK共同开发至多12款创新药物、以"NewCo模式"将HRS-1893海外权益授权、将瑞康曲妥珠单抗部分国际市场权益授权，首付款后续有望逐步确认[15] - 前三季度合同负债达到39.71亿元，相比半年报增加38.10亿元[15] - 前三季度毛利率86.22%，同比提升0.25个百分点；销售/管理/研发费用率分别为29.24%/9.17%/21.33%，分别同比下降1.02/0.11/1.20个百分点；净利率24.84%，同比提升1.97个百分点[15] - 前三季度研发费用达49.45亿元，累计研发投入已超500亿元；第三季度3款新药上市，另有8项上市申请获受理、4项产品被纳入突破性治疗品种名单、48个临床试验获批[15] - 中性情景下，预计2025-2027年归母净利润分别为80.45/98.66/117.02亿元，EPS分别为1.21/1.49/1.76元/股，对应2025年PE为52.49倍，维持"买入"评级[16] 公司研究：一拖股份2025年三季报 - 2025年前三季度实现营业收入97.03亿元，同比下降9.63%；归母净利润9.94亿元，同比下降9.69%[20] - 第三季度实现营业收入27.75亿元，同比下降5.29%；归母净利润2.25亿元，同比增长15.14%，净利润改善明显[21] - 前三季度毛利率、净利率分别为16.23%、10.90%，较去年同期基本持平；平均净资产收益率为13.17%，较2024年同期减少2.41个百分点[21] - 公司在2025中国国际农业机械展览会上发布东方红LF3604动力换挡拖拉机，适用于重负荷作业，可进行智能联合协同作业，标志着公司在重型动力换挡拖拉机关键技术领域取得重大进展[21] - 中性情境下，预计2025-2027年营业收入为109.61/115.93/126.46亿元；对应归母净利润分别为8.58/9.04/10.14亿元，EPS分别为0.76/0.80/0.90元/股，维持"增持"评级[22] 公司研究：洛阳钼业2025年三季报 - 2025年前三季度实现营业收入1,454.85亿元，同比下降5.99%；归母净利润142.80亿元，同比增长72.61%；扣非后归母净利145.37亿元，同比增长69.98%[24] - 主要产品产量完成度均超年度指引中值的75%，其中铜、钴、钼、钨、铌、磷肥产量完成度分别为86%/80%/79%/86%/78%/79%[25] - 铜、钴、钼铁、APT、铌和磷酸一铵均价分别同比增长4.89%/10.56%/5.57%/30.06%/1.13%/5.08%[25] - 前三季度销售毛利率同比增加4.33个百分点至21.96%，销售净利率同比增加5.18个百分点至11.33%[25] - 铜、钴、钼、钨、铌、磷肥毛利率分别同比增加1.73/26.97/7.35/1.13/16.61/6.65个百分点；钴营业成本较2024年同期下降46.95%[25] - 销售/管理/财务费用率分别同比增加0.01/0.14/减少0.95个百分点；公司将投资建设KFM二期工程，项目投资10.84亿美元，建设期2年，预计2027年投产，新增原矿处理规模726万吨/年，达产后新增年平均10万吨铜金属[27] - 中性情景下，上调2025-2027年归母净利预测至192.25/225.34/251.50亿元，EPS分别为0.90/1.05/1.18元/股；对应2025年PE为18.64X，维持"增持"评级[28] 公司研究：中国铝业2025年三季报 - 2025年前三季度实现营业收入1,765.16亿元，同比增长1.57%；归母净利润108.72亿元，同比增长20.65%；扣非后归母净利107.16亿元，同比增长23.03%[30] - 前三季度冶金级氧化铝产量1,304万吨，同比增长3.74%；精细氧化铝产量327万吨，同比增长0.62%；原铝（含合金）产量600万吨，同比增长6.76%；煤炭产量985万吨，同比增长1.13%[31] - 国内氧化铝期货收盘价均价同比下降12.91%，铝期货收盘价均价同比增长3.25%[31] - 前三季度销售毛利率和销售净利率分别同比增加2.08/1.15个百分点；销售/管理/财务费用率分别同比减少0.01/0.10/0.27个百分点[32] - 2025年8月，公司拟与控股股东中铝集团等设立合资公司，公司出资3亿元持有20%股权，合资公司是中铝集团打造的稀有金属产业链延伸平台[32] - 中性情景下，上调2025-2027年归母净利预测至145.53/160.36/170.76亿元，EPS分别为0.85/0.93/1.00元/股；对应2025年PE为11.68X，维持"增持"评级[32]

一周行情概览 - 医药生物指数在10月20日至10月24日期间上涨0.35%，但跑输上证指数0.36个百分点，为连续第五周跑输[1] - 创新药指数周内微涨0.03%，结束了此前连续四周的下跌行情[1] - 恒生医疗保健业指数周内下跌0.77%，跌幅较前一周有所收窄，但部分前期涨幅较大的个股下跌明显[1] - 港股创新药ETF周内下跌2.82%，期间欧洲肿瘤内科学会年会利好及信达生物大金额商务拓展交易未能有效带动行情[1] 公司IPO动向 - 江西生物制品研究所股份有限公司于10月26日再次向港交所递交主板上市申请，为该公司继今年4月首次递表失效后的第二次冲刺[2] - 该公司是中国最大的人用破伤风抗毒素提供商和出口商，2024年其全球销量市场份额为36.6%，国内市场份额为65.8%[2] - 2024年及2025年上半年，公司营收分别为2.21亿元和9970.4万元，人用破伤风抗毒素出口平均售价约3.6元/支，为国内平均售价的30%，出口业务销售毛利率为60.8%，低于国内业务的84.3%[2] - 2022年至2024年期间，公司人用破伤风抗毒素的销售收入占总收入的比例分别为93.9%、93%及93.3%，显示出对单一产品的过度依赖[4] - 公司为国企改制演变而来，现为家族企业，由32岁的敬玥担任董事长，总经理姚晓东自1992年进入公司工作[4][5] 临床试验动向 - 10月20日至10月26日，国家药品监督管理局药品审评中心共披露95条临床试验登记信息，其中30条为处于临床试验II期及以上的创新药新登记临床试验信息[6] - 主要覆盖领域包括肿瘤、心血管和皮肤领域，涉及多家国内外药企[7][8] 创新药获批与前沿洞察 - 上周有3款小分子创新药获批，勃林格殷格翰的那米司特片用于治疗成人特发性肺纤维化，是近十年来首个在Ⅲ期临床试验中达到主要终点并成功获批的该疾病治疗药物[9] - 特发性肺纤维化患者确诊后的中位生存期约为3年，5年生存率低于多种常见癌症，该药物实现了中国与美国同步研发、注册和获批[9] - 国内药企如海思科、恒瑞医药、开拓药业等已在特发性肺纤维化治疗赛道布局多个创新方向[9][10] - 苏州迈泰生物技术有限公司的马来酸美凡厄替尼片获批，用于治疗表皮生长因子受体21号外显子L858R置换突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者的一线治疗[10] - 恒瑞医药的恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片获批上市，为国内首款“三合一”口服降糖药[10] 个股表现与市场动态 - 华昊中天医药-B最近两周累计跌幅超过33%，领跌港股创新药板块[12] - 该公司于去年10月31日登陆港交所，今年上半年营业收入为1478.7万元，同比下降55.36%，归母净利润亏损5404.1万元，较上年同期亏损有所收窄[12] - 公司核心产品优替德隆注射液为目前唯一通过合成生物学技术开发并获批上市的化疗药物，公司产品组合中有16种候选产品基于该单一活性药物成分[12] - 近期该股成交量较低，多日成交金额不到100万港元，且受创新药板块整体回调影响[12] 行业专家观点 - 中国临床肿瘤专家指出，在2025年欧洲肿瘤内科学会大会上，近20%的重磅研究报告来自中国团队，显示出中国肿瘤领域的显著进步[13] - 专家认为中国创新药在某些领域领跑不代表整体领先，本土药企需思考如何突破快速跟随困境，加强原始创新和关键核心技术攻关以在全球竞争中站稳脚跟[13]

财务业绩表现 - 前三季度实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85% [1][3] - 前三季度归母净利润57.51亿元，同比增长24.50% [1][3] - 扣非后归母净利润55.89亿元，同比增长21.08% [3] - 经营活动产生的现金流量净额同比增长98.68%至91.10亿元，第三季度该指标为48.1亿元，同比增幅达209.78% [1][3] - 总资产达到683.28亿元，同比增长36.29%，所有者权益为595.04亿元，同比增长30.72% [3] 研发投入与产出 - 前三季度研发费用达49.45亿元，公司累计研发投入已超过500亿元 [1] - 已在中国获批上市24款1类创新药和5款2类新药 [7] - 前三季度共有13项新药上市申请获受理，其中第三季度有8项 [7] - 目前有100多个自主创新产品处于临床开发阶段，400余项临床试验在国内外开展 [8] - 第三季度获得48个临床试验批件，有4款产品被纳入突破性治疗品种名单 [8] 创新药进展与突破 - GLP-1/GIP双重受体激动剂HRS9531的Ⅲ期减重研究显示，6mg剂量组48周平均减重19.2% [7] - 氟唑帕利胶囊新适应症的上市许可申请获国家药监局受理 [6] - 恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片获批上市，为中国首个自主研发的口服降糖三药联合固定复方制剂 [6] - 中国首个自主研发的EZH2抑制剂泽美妥司他片（艾瑞璟®）已上市 [6] - 海外引进的全氟己基辛烷滴眼液（恒沁®）上市，为全球唯一用于治疗睑板腺功能障碍相关干眼的药品 [7] 国际化进程与BD授权 - 第三季度达成3项海外BD授权，创新药授权首付款总额超过8亿美元 [1][9] - 与GSK合作开发至多12款创新药物，获得5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [9] - 以“NewCo模式”将HRS-1893海外权益授权，首付款含现金及股权共6500万美元，潜在里程碑付款最高达10.13亿美元 [9] - 将瑞康曲妥珠单抗部分国际市场权益授权，获得1800万美元首付款，潜在里程碑付款最高达10.93亿美元 [10] - 目前在美国、欧洲等地启动超过20项海外临床试验，共有五款创新药获得FDA孤儿药资格认定 [10] 人才建设与战略合作 - 引进多位拥有丰富国际化经验的高管，包括原凯莱英首席技术官胡新辉、原绿叶制药孙志刚、原礼来中国尹航 [4] - 公司中高层管理人员中拥有海外或跨国药企经验者占比超过30% [4] - 与国家自然科学基金委员会设立总额1.32亿元的“民营企业创新发展联合基金” [4][5] - 与中国科技发展基金会签署战略合作，出资1亿元人民币资助科技创新等七大领域 [5] - 在欧洲肿瘤内科学会年会上发布46项研究成果，覆盖14款创新药物 [10]

核心观点 - 亚磷酰胺单体作为合成小核酸药物的关键原料，在小核酸产业链中占据重要位置，其需求将随下游药物发展而蓬勃增长 [3][6] - 寡核苷酸是核酸药物生产的重要原料和主要成本来源，其主流合成方法为固相亚磷酰胺三酯法 [3][9] - 2023年全球核苷酸市场（含寡核苷酸及单体）销售额为7.3亿美元，其中90%用于核酸类药物生产，中国是全球最大生产市场且大部分对外出口 [3][10] - 小核酸终端药物市场短期内主要依赖诺华、罗氏、赛诺菲、Alnylam等跨国药企，因此跨国药企供应链内企业有望获益 [3][11] 亚磷酰胺单体的关键作用 - 亚磷酰胺单体是合成小核酸药物的基本原料，可通过特定化学反应与不同碱基结合，精确控制小核酸分子的序列和长度 [3][6][7] - 亚磷酰胺单体中的磷酰胺键具有良好的稳定性，能抵抗生物体内酶降解，有助于提升小核酸药物的稳定性和生物活性 [3][8] - 新型亚磷酰胺单体的不断发展为小核酸药物研发提供了更多可能性，有助于推动更复杂分子设计和合成，促进研发创新 [3][9] 板块行情回顾 - 截至2025年10月24日，医药生物行业TTM-PE为51.06倍，相对历史最低估值（2019年1月3日的24.38倍）高出109% [12] - 医药生物行业相对沪深300的估值溢价率为251%，较历史最低溢价（2018年2月6日的124%）高出127个百分点，高于过去十年平均溢价率（241%）10个百分点 [12] - 在2025年10月20日至10月24日期间，医药生物板块上涨0.58%，在27个子行业中排名第22位；通信（11.55%）、电子（8.49%）和电气设备（4.90%）涨幅靠前 [15][17] 医药生物子行业及个股表现 - 在医药生物子行业中，医疗服务（3.94%）和医药商业（2.27%）上涨较多，中药（-0.85%）和生物制品（-0.69%）下跌较多 [20][22] - 个股方面，特一药业（22.32%）、*ST景峰（16.56%）和*ST赛隆（12.31%）涨幅居前；透景生命（-18.56%）、舒泰神（-14.86%）和ST香雪（-8.60%）跌幅较大 [22][23] 行业动态与新药进展 - 多家公司有新药获批或取得进展：勃林格殷格翰的那米司特片获批治疗特发性肺纤维化 [24]；中美华东的马来酸美凡厄替尼获批用于非小细胞肺癌一线治疗 [25]；恒瑞医药的恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片获批用于2型糖尿病 [26] - 多款创新疗法获得突破性治疗品种认定或孤儿药资格：康宁杰瑞与石药集团的JSKN003 [27]、康方生物的依沃西注射液 [28]、圣因生物的SGB-9768注射液 [31] - 多项临床研究结果公布：阿斯利康的度伐利尤单抗联合化疗将胃和胃食管结合部腺癌患者死亡风险降低22% [33]；正大天晴的库莫西利联合治疗晚期乳腺癌客观缓解率达59.3% [34]；先通医药的XTR008将胃肠胰腺神经内分泌瘤疾病进展风险降低86% [35] - 重要合作达成：信达生物与武田制药达成合作，涉及三款药物开发，交易总金额最高可达114亿美元 [38][39]；拓济医药与Samsung Bioepis合作开发两种ADC药物 [37]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入” [5] 核心观点 - 公司创新药收入高速增长，“借船出海”成效显著 [5] - 公司在研管线丰富，创新研发步入收获期 [5] - 公司创新动能持续增强，多款新药及新适应症获批和申报，预计带来持续业绩增量 [3] - 公司国际化进程全面提速，25Q3达成3项海外BD授权，创新药对外许可已成为常态化业务 [4] - 公司经营持续提效，销售费用率同比下降1.02个百分点，经营性现金流净额同比大幅增长98.68% [4] 业绩简评 - 2025年前三季度公司实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85% [2] - 2025年前三季度公司实现归母净利润57.51亿元，同比增长24.50% [2] - 2025年前三季度公司实现扣非归母净利润55.89亿元，同比增长21.08% [2] - 2025年第三季度单季实现营业收入74.27亿元，同比增长12.72% [2] - 2025年第三季度单季实现归母净利润13.01亿元，同比增长9.53% [2] - 2025年第三季度单季实现扣非归母净利润13.17亿元，同比增长16.89% [2] 经营分析 - 25Q3多款新药获批上市，包括中国首个自主研发的EZH2抑制剂泽美妥司他片等 [3] - 多款上市申请获得受理，涵盖海曲泊帕、HRS9531、瑞康曲妥珠单抗等产品的新适应症 [3] - 25Q3达成3项海外授权合作，包括与GSK合作（首付款5亿美元+潜在约120亿美元款项） [4] - 与Braveheart Bio合作（首付款6500万美元+潜在约10.13亿美元款项） [4] - 与Glenmark就瑞康曲妥珠单抗达成授权（首付款1800万美元+潜在约10.93亿美元款项） [4] - 25Q1-Q3研发费用达49.45亿元，同比增长8.72%，累计研发投入已超500亿元 [4] - 25Q1-Q3销售费用率为29.24%，同比下降1.02个百分点 [4] - 25Q1-Q3研发费用率为9.17%，同比下降0.11个百分点 [4] - 25Q1-Q3经营性现金流净额91.10亿元，同比增长98.68% [4] 盈利预测与估值 - 维持2025年营业收入预测338亿元 [5] - 维持2026年营业收入预测380亿元 [5] - 维持2027年营业收入预测426亿元 [5] - 维持2025年归母净利润预测90亿元 [5] - 维持2026年归母净利润预测105亿元 [5] - 维持2027年归母净利润预测121亿元 [5] - 预测2025年摊薄每股收益为1.350元 [10] - 预测2026年摊薄每股收益为1.579元 [10] - 预测2027年摊薄每股收益为1.829元 [10] - 预测2025年市盈率为46.56倍 [10] - 预测2025年净资产收益率为14.56% [10] 财务数据摘要 - 预测2025年营业收入33,790百万元，增长率20.75% [10] - 预测2026年营业收入38,043百万元，增长率12.59% [10] - 预测2027年营业收入42,625百万元，增长率12.04% [10] - 预测2025年归母净利润8,960百万元 [10] - 预测2026年归母净利润10,482百万元，增长率16.99% [10] - 预测2027年归母净利润12,141百万元，增长率15.82% [10] - 预测2025年营业利润率为29.2% [12] - 预测2025年净利润率为26.5% [12]

财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85% [2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为57.51亿元，同比增长24.50% [2] - 2025年前三季度研发费用达49.45亿元，公司累计研发投入已超过500亿元 [2] 研发与创新成果 - 公司目前已在中国获批上市24款1类创新药和5款2类新药 [2] - 前三季度新药上市申请获得国家药监局受理的数量累计为13项，其中第三季度有8项 [3] - 公司有100多个自主创新产品正在临床开发，400余项临床试验在国内外开展，报告期内共获得48个临床试验批件，有4款产品被纳入突破性治疗品种名单 [3] 产品管线进展 - 中国首个自主研发的EZH2抑制剂、1类创新药泽美妥司他片（艾瑞璟®）上市 [2] - 中国首个自主研发的口服降糖三联复方制剂恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片（瑞乐唐®）上市 [2] - GLP-1/GIP双重受体激动剂HRS9531的中国Ⅲ期减重研究取得积极结果，6mg剂量组在48周试验中平均减重19.2% [3] - 海曲泊帕乙醇胺片用于化疗所致血小板减少症和儿童原发免疫性血小板减少症的两项新适应症上市申请获受理 [3] 业务发展与合作 - 7月公司与GSK达成合作，共同开发至多12款创新药物，公司获得5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [4] - 9月公司以"NewCo模式"将HRS-1893海外权益授权给Braveheart Bio，获得首付款及近期里程碑款共7500万美元，潜在里程碑付款最高可达10.13亿美元 [4] - 9月公司将瑞康曲妥珠单抗部分国际市场权益授权给Glenmark，获得1800万美元首付款，潜在里程碑付款最高可达10.93亿美元 [5] 学术认可与临床突破 - 在欧洲肿瘤内科学会年会上，公司发布46项研究成果，覆盖14款创新药物 [5] - "双艾"组合治疗可切除肝细胞癌的研究结果在《柳叶刀》主刊发表，显示其相比单纯手术显著改善无事件生存期，突破42个月 [5]

政策动向 - 国家卫健委部署促进人口高质量发展三方面工作：建设生育友好型社会、推动老有所养、推动老有所为 [1] 药械审批 - 华东医药全资子公司中美华东的1类创新药马来酸美凡厄替尼片获批上市，用于特定EGFR突变非小细胞肺癌一线治疗，直接研发投入约3.06亿元 [2] - 恒瑞医药子公司获批上市中国首个自主研发的口服降糖三药联合固定复方制剂恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片，用于2型糖尿病 [3] 财报披露 - 双鹭药业第三季度净利润2004.98万元，同比增长143.28%，前三季度净利润1.41亿元，同比增长943.10%，增长主要源于交易性金融资产公允价值变动收益 [4] - 惠泰医疗前三季度净利润6.23亿元，同比增长18.02%，营业收入18.67亿元，同比增长22.47% [5] 资本市场 - 药明康德拟以28亿元基准价款向高瓴投资关联方出售上海康德弘翼和上海药明津石医药100%股权，以聚焦CRDMO核心业务 [6][7] 行业大事 - 工信部调研强调推动中药工业全产业链高质量发展，包括提升中药材种养殖标准化和中药制造现代化水平 [8] - 上海生物医药产业规模从2021年7617.14亿元增长至2024年9847.02亿元，年均复合增长率8.94%，2025年上半年达5005.66亿元，预计全年将突破1万亿元 [9] - 2025江西医药发展大会举行，16个涵盖创新药、中药、医疗器械等领域的医药重点项目集中签约 [10] 舆情预警 - 北陆药业股东三峡油漆计划减持不超过1000万股公司股份，占总股本比例1.78% [11]